Está en la página 1de 14

Lección

LA CONSTRUCCIÓN DE FLUJOS DE CAJA Y LA VALORACIÓN
Contabilidad financiera
Citar como: Rodríguez Sandiás, A. (2001): " La construcción de flujos de caja y la valoración", [en línea] 5campus.com, Contabilidad financiera<
http://www.5campus.com/leccion/valflucaja> [y añadir fecha consulta]

1. INTRODUCCIÓN

Los arquitectos construyen edificios a escala para poder saber qué apariencia tendrá una nueva obra sin la necesidad de incurrir en los costes de realizarla
realmente. De forma similar, antes de llevar a cabo una nueva inversión, debe construirse un modelo del negocio en el cual se identifiquen las variables clave
y se proyecten hacia el futuro. El objetivo de un modelo económico y financiero es desarrollar un análisis preciso de la inversión y su financiación teniendo en
cuenta el entorno del proyecto. Junto con otros factores no cuantificables, que han de ser tenidos en cuenta, el modelo puede ser un buen soporte del proceso
de toma de decisiones.

El modelo permite al analista experimentar con diferentes hipótesis y escenarios, sin poner en riesgo el negocio. Además debe ayudar a encontrar
aquellos puntos de ruptura que provocan cambios en las decisiones a tomar.

La simulación financiera implica la cuantificación del impacto probable de las decisiones sobre la cuenta de resultados, el balance y la tesorería de la
empresa. Entre sus aplicaciones básicas se encuentran la evaluación de nuevas propuestas de negocio, la valoración de empresas ante la posibilidad de
adquisiciones o fusiones, análisis de cambios en la estructura de capital o en la política de dividendos, etc.

2. VIABILIDAD ECONÓMICA Y FINANCIERA

El elemento crucial en el estudio económico y financiero es la determinación de si el Valor Actual Neto esperado del proyecto va a ser positivo o no y si
la TIR supera al coste de los recursos financieros puestos a disposición del proyecto. Para ello es preciso analizar todos los factores que intervienen en la fijación
de los flujos netos de caja, cuyo análisis permite determinar la rentabilidad que los proveedores de capital van a obtener por su contribución a la financiación
del proyecto.

El método indirecto obtiene el flujo de caja de la empresa a partir del beneficio después de impuestos: .  Cálculo del valor actual de los flujos esperados. a los que denominaremos flujos de caja de la deuda. tanto accionistas como acreedores. Se analiza la influencia de variables tales como los tipos de interés. cantidades y precios de inputs y outputs.1 Los Flujos de Caja de la Empresa o del proyecto El concepto de flujo de caja libre para la empresa se refiere a los flujos que generan las actividades operativas de la empresa y que están disponibles (de ahí el término libre) para ser distribuidos entre todos los proveedores de fondos de la empresa. factores políticos. El proyecto ha de ser evaluado bajo distintos escenarios. aquellos que aportan capital y aquellos que aportan deuda. una vez cubiertas las necesidades de inversión. Los flujos de caja generados por la empresa y que pertenecen a sus accionistas. . Los flujos de caja generados por la empresa y que pertenecen a sus acreedores.1. El análisis a realizar para determinar la viabilidad de un proyecto sigue la secuencia presentada a continuación:  Determinación de los flujos esperados. Se podría pensar en el flujo de caja de la empresa como los fondos tras impuestos que le corresponderían al accionista si la empresa no tuviese deudas. Los flujos de caja generados por la empresa (o proyecto) y que pertenecen a todos sus inversores en conjunto. 2. Para la estimación de los flujos de caja de la empresa podemos seguir dos métodos básicos: el método indirecto y el directo. para remarcar su no sujeción a la composición del pasivo.1) DETERMINACIÓN DE LOS FLUJOS ESPERADOS A la hora de realizar un análisis de valoración basado en flujos de caja el elemento fundamental es ¿a quién pertenece el flujo de caja? Si asumimos que existen sólo dos clases de inversores en la empresa. inflación. serán los flujos de caja del capital. 2. Algunos autores lo denominan flujo de caja libre de explotación. ya sean acreedores o accionistas.  Determinación de la tasa de descuento apropiada. a los que denominaremos flujos de caja de la empresa. podremos distinguir tres clases de flujos: . .

Adquisiciones Netas de Activo Fijo = Flujo de Caja de la Empresa Como podemos observar se realizan diversos ajustes sobre la cifra de Beneficio Neto:  En primer lugar. Beneficio Después de Impuestos + Amortización . adquisiciones de nuevos activos menos venta de activos existentes.Incremento en Clientes pendientes de cobro . cual es la caja. de esta forma no se necesita ningún ajuste posterior sobre los gastos financieros. Una variante de este método indirecto consiste en no incluir los gastos financieros en el cálculo del Beneficio Antes de Impuestos.Incremento en Inventarios + Incremento en Proveedores + Incremento en Impuestos pendientes de pago + Gastos Financieros después de Impuestos = Flujo de Caja Operativo .  En segundo lugar.  Por último. se sobrestimarán los impuestos y el Beneficio Después de Impuestos. una serie de ajustes relacionados con el fondo de maniobra: clientes pendientes de cobro. y que sólo será considerada si dichas modificaciones se producen en su vertiente operativa. el ajuste relacionado con las variaciones en los activos fijos. el ajuste de la amortización. un ajuste financiero derivado del hecho de que en el cómputo del Beneficio han sido deducidos los Gastos Financieros por Intereses de la Deuda. e impuestos pendientes de pago. que sin embargo pertenecen a una parte de los inversores (los acreedores) cuyo flujo se trata de calcular.  En tercer lugar. Hemos de tener en cuenta la posibilidad de que también sufra modificaciones otro elemento del circulante. al hacerlo así. se calcularía pues el flujo a partir del Beneficio Antes de Intereses y Después de Impuestos (BAIDT). proveedores. que habiendo sido deducida para calcular el Beneficio no se corresponde con una verdadera salida de caja del período. . inventarios. no obstante.

Incremento en Inventarios + Incremento en Proveedores + Incremento en Impuestos pendientes de pago = Flujo de Caja Operativo .Adquisiciones Netas de Activos Fijos = Flujo de Caja de la Empresa Los cobros se obtienen partiendo de la cifra de ventas a la cual se restan los incrementos en cuentas de clientes pendientes de cobro.Incremento en Proveedores . .Adquisiciones Netas de Activo Fijo = Flujo de Caja de la Empresa Como alternativa podemos estimar los flujos de la empresa a través de un método mediante el cual se prevén directamente las entradas y salidas de caja. generales y de comercialización).Amortización . es el denominado método directo: Cobros = Ventas – Incrementos en Clientes . Beneficio Antes de Intereses y Después de Impuestos + Amortización .Incremento en Impuestos pendientes de pago = Flujo de Caja Operativo . Los gastos operativos se calculan partiendo del coste de ventas al cual se le realizan los siguientes ajustes:  Por un lado se agregan aquellos gastos que no hayan sido incluidos (administrativos.Impuestos Impuestos sobre Beneficios Operativos .Gastos Operativos Coste de Ventas + Gastos Administrativos.Incremento en Clientes pendientes de cobro . Generales y de Comercialización + Incremento en Inventarios .

Nótese que no habiendo sido incluidos en ningún momento los gastos financieros no es preciso realizar ningún ajuste con relación a los mismos. proponen la siguiente relación para vincular el flujo de la empresa y el del accionista (o flujo de caja libre para el accionista): Flujo de Caja de la Empresa . incluida las devoluciones de deuda. En este caso es preciso incluir en los flujos de la empresa los efectos de la financiación.1. esto es.  Como en el caso anterior. Para concluir con el cálculo del flujo de caja de la empresa sólo será necesario añadir los impuestos. sin haber deducido los gastos financieros (y su efecto sobre el fondo de maniobra) y las modificaciones en las cuentas de activo fijo.Gastos Financieros tras Impuestos = Flujo de Caja del Capital También podemos calcularlo directamente a partir del Beneficio Neto: Beneficio Después de Impuestos + Amortización .Devolución Neta de la Deuda . 2. Benninga. O. y Sarig. y satisfechas las necesidades de inversión previstas. S.Cambios en Capital de Trabajo Neto . esto es. Por otro lado se realizan los ajustes vinculados a inventarios y proveedores.Adquisición Neta de Activos Fijos . (1997). que no requiere el cálculo previo del flujo de caja de la empresa. Los accionistas son los titulares de los flujos residuales de la empresa. es preciso realizar el ajuste de la amortización. relacionados con el fondo de maniobra. nos quedará: . a ellos pertenecen todas las cantidades que resten una vez cubiertas las obligaciones financieras. en este caso impuestos sobre beneficios operativos. Los Flujos de Caja del Capital o Accionista Se trata del flujo que corresponde a aquellos que aportan los recursos propios de la empresa.2.Devolución Neta de la Deuda = Flujo de Caja del Capital Si profundizamos en esta segunda alternativa.

Incremento en Clientes pendientes de cobro . en principio. con un tratamiento exactamente inverso al realizado con las amortizaciones.Por último. Otra alternativa es incluir directamente el efecto fiscal de dichas subvenciones. pues sólo incluye dos componentes: . se procedería a su inclusión antes del cálculo de impuestos y a su posterior detracción.Gastos Financieros = Beneficio Antes de Impuestos .Los ajustes vinculados al fondo de maniobra.El consabido ajuste de la amortización. la más sencilla.Adquisición Neta de Activos Fijos = Flujo de Caja del Capital Como podemos observar. la devolución neta del principal de la deuda (que puede ser un incremento en la misma si la empresa emite más deuda de la que retira) y las adquisiciones netas de activos.Devolución Neta de la Deuda .Incremento en Inventarios + Incremento en Proveedores + Incremento en Impuestos pendientes de pago . dos ajustes.1.3. 2. obteniendo el Beneficio Antes de Impuestos. al Beneficio antes de Intereses e Impuestos le restaremos los gastos financieros.Impuestos = Beneficio Después de Impuestos + Amortización . Si la empresa contase con subvenciones de capital que hubiesen de ser periodificadas como ingreso fiscal. al no haber supuesto una entrada de caja en el período. La estimación de los flujos de caja de la deuda es. Beneficio Antes de Impuestos e Intereses (BAIT) . . incluido el incremento en impuestos pendientes de pago. Tras deducir los impuestos nos restará realizar los siguientes ajustes: . . Los Flujos de Caja de la Deuda Se trata de los fondos netos puestos a disposición de los acreedores.

Gastos Financieros + Variaciones del Principal de la Deuda = Flujo de Caja de la Deuda En el apartado Gastos Financieros incluimos tanto los intereses como las diferentes comisiones pagadas a las entidades financieras en relación con las operaciones de endeudamiento. con tasas de interés fijas.4. y sin tener en cuenta nuevas inversiones. refleja la actividad operativa de la empresa.Costes de explotación = Beneficio Antes de Impuestos e Intereses (BAIT) . 2000). El Flujo de Caja Bruto. lo que permite un mejor seguimiento de las mismas. 2. y el Flujo de Caja Operativo El denominado Flujo de Caja Bruto (Mascareñas. Su procedimiento de cálculo es el siguiente: Ingresos de Explotación . Los flujos de la empresa presentan sobre los del accionista la ventaja de ser más fácilmente asignables a unidades de negocio o actividades concretas de la empresa.Impuestos sobre el BAIT = Beneficio antes de Intereses y después de Impuestos + Amortización + Impuestos diferidos = Flujo de Caja Bruto Si añadimos las necesidades en circulante tendremos el denominado Flujo de Caja Operativo.1. o rígido. que repasamos ahora brevemente. los flujos de la deuda serán totalmente conocidos en la medida que la empresa sea capaz de cumplir con el servicio de la deuda. Si se acuerda un calendario de amortización de la deuda perfectamente establecido. Otros Flujos Además de los tres comentados existen otros posibles flujos de caja. .

Adquisición Neta de Activos Fijos = Flujo de Caja de Capital La diferencia respecto al Flujo de Caja para la Empresa estriba en el hecho de que en éste último se calculan los impuestos sobre el beneficio sin tener en cuenta los intereses. Si al Flujo de Caja Bruto le añadimos el componente inversor. tanto en activo fijo como en circulante (Inversión Bruta). Beneficio antes de Intereses y después de Impuestos + Amortización + Impuestos diferidos = Flujo de Caja Bruto . mientras que en el Flujo de Caja de Capital o Capital Cash Flow. obtendremos el ya analizado Flujo de Caja de la Empresa. se calculan sobre una cuantía de beneficio de la que ya han sido deducidos los gastos financieros. A nuestro juicio este es el verdadero flujo financiero de la empresa.Variaciones Capital Circulante = Flujo de Caja Operativo . Fernández propone su cálculo como: .Impuestos sobre el Beneficio Antes de Impuestos = Beneficio Después de Impuestos + Amortización +/. que por su nombre no debe confundirse con el flujo para el accionista o del capital. y no el apuntado anteriormente.Adquisición Neta de Activos Fijos = Flujo de Caja de la Empresa El Flujo de Caja de Capital El denominado Capital Cash Flow se observa desde la óptica del receptor de fondos.Variación en Necesidades de Capital Circulante . Este flujo. El siguiente esquema resume todo lo anterior. y no de la empresa. ni por su composición con el de la empresa. puede definirse de la siguiente forma: Beneficio Antes de Impuestos e Intereses .

En ambos casos es preciso afrontar una serie de gastos de tramitación que pueden representar una cuantía sustanciosa. dicha tasa es el coste de capital medio ponderado. . deben ser descontados a la tasa de rentabilidad requerida por los mismos. Por último. ya sea mediante deuda. aquellos que corresponden a los socios. CCF. ya sea mediante capital. . para no duplicar dicho efecto. los flujos de caja del capital. Por su parte. otro factor a tener en cuenta es el relativo a los costes de emisión de la financiación. Hay que tener en cuenta que el coste de la deuda ha de ser expresado considerando impuestos. FCA y FCD son el flujo del accionista y de la deuda respectivamente Recordemos que el FCE = FCA + Devolución Deuda + Intereses tras Impuestos Por lo tanto el Flujo de Caja para la Empresa y el Capital Cash Flow se diferencian por el hecho de no tener en cuenta (en el primer caso) o si (en el segundo) la deducción fiscal de los intereses. Si el flujo a actualizar fuese el capital cash flow. deberíamos utilizar el coste de capital medio ponderado antes de impuestos. los flujos de caja de la deuda son descontados al tipo de interés de la misma. Así. Cada serie de flujos debe ser actualizada a su correspondiente tasa. que ya incluye el efecto de la deducción fiscal de los intereses. CCF = FCA+ FCD= FCA + Devolución Deuda + Intereses Donde.2) DETERMINACIÓN DE LA TASA DE ACTUALIZACIÓN Los inversores solicitan del proyecto una rentabilidad al menos equivalente a la que podrían obtener en otra inversión de similar riesgo. se refiere al Flujo de Caja de Capital o Capital Cash Flow . 2. los flujos del proyecto deben actualizarse a una tasa que refleje el coste conjunto de todos los inversores. Su inclusión en la valoración puede realizarse bien incluyéndolos como una cuantía más del desembolso inicial de la inversión o bien incluyéndolos en el cálculo del coste de cada fuente de financiación en particular a la hora de calcular el coste de capital medio ponderado.

. Por último. Correspondencia entre flujos y valor Flujos del Rentabilidad exigida Capital Capital por los accionistas Coste de Capital Flujos del Valor del Proyecto Medio Ponderado Proyecto Flujos de Tipo de Interés Deuda la Deuda de la Deuda . Determinación de las tasas de actualización Recursos Propios: Recursos Ajenos: Capital Deuda Estructura de financiación Rentabilidad requerida por Coste de Capital Tipo de interés los accionistas Medio Ponderado de la deuda 2. para conocer el valor del capital. debemos descontar el valor de los flujos del capital a la tasa requerida por los accionistas. La actualización de los flujos del proyecto al coste de capital medio ponderado nos permitirá conocer el valor del proyecto. Así mismo el descuento de los flujos de la deuda al tipo de interés de la propia deuda debe señalarnos el valor de la deuda. Figura Error! Bookmark not defined..3) CÁLCULO DEL VALOR DEL PROYECTO Una vez que han sido determinados todos los flujos de caja relevantes y las tasas de descuento apropiadas para su actualización estamos en disposición de calcular el valor actual de los flujos implicados. de los recursos propios. Podemos resumirlo así: Figura Error! Bookmark not defined.

Este modelo comienza con el conocimiento de los valores de las medidas macroeconómicas relevantes (índice de inflación. El siguiente punto se refiere a las previsiones de ingresos y costes de operación. CONSTRUCCIÓN DE LOS FLUJOS Hemos de tener en cuenta que el análisis de viabilidad de un proyecto requiere a su vez de la realización de análisis de viabilidad técnica y comercial. y ello según los valores que tomen el Valor Actual Neto (VAN) y la Tasa Interna de Rentabilidad (TIR) del proyecto. a la vez que inputs del modelo de viabilidad económica y financiera. A continuación se analizan las inversiones de capital.. Los análisis de viabilidad comercial y técnica como inputs del análisis económico y financiero Viabilidad comercial Viabilidad técnica No No Proyecto Rechazado Si Si Proyecto Rechazado •Precios •Costes de inversión •Mercado potencial •Costes de puesta en marcha •Segmentos de mercado •Recursos humanos •Condiciones de venta •Costes de explotación •Costes de aprovisionamiento •Condiciones de compra Viabilidad económica y financiera La construcción del modelo económico y financiero se realiza por etapas sucesivas: 1) Elaboración del modelo económico. tipos impositivos). que permita juzgar en primer término la bondad o viabilidad económica del proyecto sin ningún tipo de consideración financiera. han de ser expresados diferenciándolos por conceptos y según se trate de fijos o variables. 3. los gastos de mantenimiento. desagregadas por conceptos (para poder concretar las dotaciones a la amortización. Podemos observar dicha situación en la figura: Figura Error! Bookmark not defined. cuyos resultados han de ser satisfactorios. tipos de interés y de cambio. es conveniente o no seguir adelante con el proyecto. La conclusión del modelo económico ha de ser permitir a los evaluadores decidir si. etc.) y temporalmente (imprescindible para calcular los intereses intercalarios). desde un punto de vista económico. .

es el momento de sacarle el mayor partido posible. 2) Determinación de las fuentes de financiación. etc. CONCLUSIÓN El modelo económico y financiero que permite la simulación y determinación de los flujos no es un fin en sí mismo. Así pues. Con todo ello podrán elaborarse los estados financieros y analizar la viabilidad financiera del proyecto. son fácilmente tratadas por el modelo. La capacidad de simulación es muy importante para el director financiero que quiera tener constancia de donde se sitúan las mayores oportunidades y riesgos de la empresa en la que trabaja. Qué sugieren las actuales tendencias que va a ocurrir en el futuro. Ahora que hemos elaborado el modelo que se adapte al caso en que estemos tratando. . el modelo no trata de predecir eventos futuros sino de indicar las consecuencias lógicas que se derivarían de una serie de hipótesis definidas por el analista. En ese punto el analista debe examinar sus previsiones para determinar: . escenarios alternativos. Se trata de diseñar la estructura financiera del proyecto. esto es. ¿qué ocurre si cambiamos algún dato de entrada?. o con una calculadora. sin apenas esfuerzo. con un tratamiento manual habría que repetir todo el proceso. Una vez examinada la economía intrínseca del proyecto hemos de incluir los efectos derivados de la estructura financiera elegida: comisiones por la consecución de la financiación. y del contexto económico y financiero del momento. Todo lo realizado hasta aquí pudo ser fácilmente calculado a mano. con la hoja de cálculo eso no representa ningún problema. los resultados que los promotores del proyecto obtendrán por su participación en el mismo. Al fin y al cabo. pero. efectos fiscales de la financiación y pago de dividendos. 4. servicio de la deuda según el sistema de amortización elegido. 3) Realización del modelo financiero. que permita obtener los diferentes estados financieros del proyecto de forma periódica durante el horizonte temporal del mismo. No podemos olvidar que su principal objetivo es servir para que acreedores y accionistas puedan analizar en qué medida va a ser posible que se cumplan sus requerimientos en tanto al cumplimiento del servicio de la deuda y obtención de una rentabilidad adecuada al riesgo soportado respectivamente. gráficos. las posibilidades de utilizar más o menos fondos de las diferentes fuentes alternativas depende de los costes de cada una. adaptaciones a nueva información sobre costes o precios. de las restricciones del propio proyecto. la principal tarea empieza una vez que las previsiones iniciales han sido realizadas. de los resultados del modelo económico. Para ello consideramos que lo más conveniente es instrumentarlo en una hoja de cálculo. A partir de aquí. Esto nos permitirá realizar cuantas simulaciones deseemos.

. otputs. Por ejemplo. El modelo permite al analista experimentar con diferentes hipótesis y escenarios. y el curso de acción más probable referido a la decisión de financiación puede ser situar el ratio de endeudamiento en un 45%. dado que algunas pueden cambiar y otras no. La construcción de escenarios no puede contemplarse como el mero cambio de algún dato de entrada del modelo. debe ayudar a encontrar aquellos puntos de ruptura que provocan cambios en las decisiones a tomar. El pasar de un escenario a otro implica la necesidad de revisar cada variable. por qué causas. Qué acciones pueden llevarse a cabo para solventar los posibles problemas encontrados. e incluso estados financieros proforma. de forma que obtendremos una versión color rosa y otra menos halagüeña acerca del futuro de la empresa. Los escenarios sólo tienen sentido cuando son consecuencia de una concienzuda reflexión acerca de la evolución conjunta de las distintas variables implicadas ante situaciones diferentes. referidos al que podemos denominar escenario más probable. . . y más importante. Una posibilidad es realizar escenarios más optimistas y más pesimistas que el caso base. el input más probable para el crecimiento en ventas puede ser un 5% anual. como por mostrar los cursos de acción más probables de la empresa ante posibles situaciones. Dicho escenario se caracterizará tanto por considerar los valores más probables de los inputs. La presentación inicial es lo que suele denominarse Caso Base. Para el desarrollo de los distintos escenarios es oportuno comenzar con un plan de juego que indique que variables van a ser susceptibles de ser modificadas. No creemos que pueda proponerse una regla general para establecer escenarios alternativos. El analista debe trabajar a partir de dicho caso base realizando las simulaciones que considere oportunas. La simulación financiera implica la cuantificación del impacto probable que las decisiones adoptadas. Cada simulación debe corresponderse con un conjunto de valores coherentes de las diferentes variables. . . En todo caso. En el mismo se muestran los inputs. pueden tener sobre la cuenta de resultados. Qué efectos van a tener sobre la empresa los planes actuales. variables intermedias. Además. así como posibles variaciones en el entorno. los siguientes consejos pueden ser oportunos: . el balance y los flujos de la empresa.

. University of Tennessee Working Paper VÉLEZ-PAREJA. RC. economic value added. (1999): Finance for Executives.. J. Barcelona. S. (1998):Analysis for financial management. (1998): La Creación de Valor para el Accionista. New York. New York DAMODARAN. pp. Bilbao. pp. risks and tecniques”. A pedagocical note. R. Julio-Agosto. VIALLET. A. A. I. O. South-Western College Publishing. Social Science Research Network VÉLEZ-PAREJA. (1999): “Free cash flow. (1998): “Financial Modelling: A Beginners´ Guide”. (1997): Corporate finance: a valuation approach. (1999): Financial Modeling. MASCAREÑAS PÉREZ-IÑIGO. J. Ed. S. A. Deusto. 46-47 BREALEY. (2000): “Capital cash flows: a simple approach to valuing risky cash flows” Harvard University Working Paper SHRIEVES. WACHOWICZ. R. International Edition.. I. RUBACK. J. Cambridge BENNINGA. G. Cincinnati. The MIT Press.Hill BERGLAS. HOARE. P. KOLLER. RAPPAPORT. McGraw Hill. Part I”. S. A pedagocical note. New York FERNÁNDEZ. DAMODARAN. MURRIN. Part II”. HOPES. (1999): “Construction of free cash flows. McGraww. (1997): Corporate Finance. Irwin McGraw Hill COPELAND. T. T. 5. E. 2ª Ed.. Gestión 2000. 52-53. Una guía para inversores y directivos. (1999): Valoración de Empresas. New York: Irwin-McGraw Hill. S. R. Social Science Research Network . M. (2000): Principles of Corporate Finance. (1996): Investment Valuation. John Wiley & Sons. Managing for Value Creation. 2ª Edición. Ohio. C.. E.. BIBLIOGRAFÍA RECOMENDADA BENNINGA. Teheory and Practice. J. Marzo.. P.. A. SARIG. Management Accounting. (2000): Fusiones y adquisiciones de empresas. HAWAWINI. MYERS. 3ª ed. and net present value: a reconciliation of variations of discounted cash flow valuation”. (1999): “Spreadsheets errors. (2000): “Construction of free cash flows. (2000): Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies. John Wiley & Sons. HIGGINS. 6ª ed. Wiley & Sons. Accountancy.