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Crecimiento econmico en dolarizacin:

Discusin terica y evidencia en Ecuador

Hugo Nicols Acosta Gonzlez


hnacosta@puce.edu.ec

Master of Arts in Economics por Georgetown University. Docente de Econometra y


Macroeconoma en la Facultad de Economa de la Pontificia Universidad Catlica del Ecuador.
Coordinador del Reporte de Consistencia Macroeconmica (RCM).

Diego Xavier Mancheno Ponce


dxmancheno@puce.edu.ec

Master of Science in Economics por la Universidad de Londres. Docente de Macroeconoma y


Poltica Econmica (Fiscal y Monetaria). Decano de la Facultad de Economa de la Pontificia
Universidad Catlica del Ecuador.

Fecha de recepcin: 10 de agosto 2016/ Fecha de aceptacin: 19 de septiembre 2016

Resumen

Evidencia emprica previa seala que las economas dolarizadas tienen


menores tasas de inflacin y de crecimiento econmico que las economas no
dolarizadas. En cierta medida, esto podra explicarse por la ausencia de
moneda propia; hecho que imposibilita implementar una poltica monetaria
contra-cclica. Al mismo tiempo, una economa dolarizada podra convertirse en
ventaja, toda vez que el gobierno no puede crear emisin inorgnica de dinero.
En el presente documento se analizan, desde el punto de vista terico y
emprico, la exposicin y consecuencias sobre la economa ecuatoriana ante
tres shocks exgenos: (i) cada en el precio del petrleo, (ii) apreciacin del tipo
de cambio y (iii) reduccin en el flujo de remesas. Se demuestra que (i) y (ii)
aparecen conjuntamente, y que el ciclo de la actividad econmica del pas
muestra una fuerte correlacin con el precio del petrleo; especialmente a partir
del ao 2007, con una propensin al endeudamiento en perodos de
contraccin econmica.

1
Palabras clave: dolarizacin, crecimiento econmico, shocks exgenos, tipo
de cambio, precio del petrleo

Abstract

Previous literature indicates that dollarized economies experience lower rates of


inflation and economic growth compared to non-dollarized economies; it may be
due to the absence of own official currency that impossibilities countercyclical
monetary policy; however, this could turn in an advantage since government
cannot print money (fiduciary). This paper analyzes theoretically and empirically
the vulnerability and consequences of Ecuadorian economy to three exogenous
shocks: (i) currency appreciation, (ii) falling oil price and (iii) decrease of
remittances inflows. It shows that (i) and (ii) are correlated as business cycle is
highly correlated with oil price mostly since 2007, which makes it likely to
contract debt in periods of economic contraction.

Keywords: dollarization, economic growth, exogenous shocks, exchange rate,


oil price

1. Introduccin

La adopcin de una moneda extranjera para transacciones financieras se


denomina dolarizacin, en la literatura econmica. Ecuador adopt el dlar
estadounidense como moneda oficial en el ao 2000, a causa de una profunda
crisis financiera y cambiaria. En 1999, el Producto Interno Bruto decreci -6,5%
y la inflacin lleg al 52,2%. Al ao siguiente alcanz un rcord histrico de
95,9%, la ms alta en toda la historia. A partir de la adopcin del dlar, la
economa ecuatoriana registr bajas tasas de inflacin y desempleo, con tasas
positivas de crecimiento econmico. Edwards y Magendzo (2003) sugieren que
las economas dolarizadas alcanzan menores tasas de inflacin y de
crecimiento econmico que las economas no dolarizadas, debido a la dificultad
para afrontar shocks externos, como relaciones de intercambio y flujos de

2
capital. Al contrario, Onur Tas y Selahattin (2014) sealan que, a partir de la
dolarizacin, la economa ecuatoriana mejor su desempeo macroeconmico,
con menores tasas de inflacin y mayores tasas de crecimiento econmico, a
pesar de otros factores como el precio del petrleo y el crecimiento econmico
de otros pases de Latinoamrica. De igual forma, estos autores demuestran
que, una vez implementada la dolarizacin, la oferta monetaria es endgena
(anteriormente era exgena).

La literatura sobre el crecimiento econmico en dolarizacin es limitada. En ese


sentido, la presente investigacin tiene como objetivo aportar con elementos a
la construccin terica, a fin de identificar los alcances y limitaciones de la
dolarizacin sobre el crecimiento econmico, sobre la base de la evidencia
emprica del Ecuador desde el ao 2000. Para ello, este artculo est
organizado en cuatro partes. Despus de la introduccin, la segunda seccin
presenta una revisin terica sobre dolarizacin y crecimiento econmico
desde una perspectiva crtica a la construccin de la literatura convencional del
crecimiento econmico. En la tercera parte, desde una visin emprica, se
muestra la vulnerabilidad de la economa ecuatoriana y de su ciclo econmico
ante tres tipos de shocks exgenos: (i) cada en el precio del petrleo, (ii)
apreciacin del tipo de cambio, y (iii) disminucin en el flujo de remesas. La
cuarta parte expone las conclusiones que se derivan de las evidencias
encontradas.

La metodologa empleada en el estudio es de tipo exploratorio. Se utiliza el


mtodo inductivo-cuantitativo. Sobre la base de una revisin de la literatura
especfica, se busca validar o refutar aquellos elementos que podran
catalogarse como comportamientos homogneos en diversas economas, a
travs de la implementacin de los respectivos ejercicios para la economa
ecuatoriana. La revisin de la literatura cumple, as, un doble propsito: por una
parte, explorar las construcciones tericas relativas al crecimiento en
economas sin moneda propia; y, por otra, efectuar una lectura crtica de
algunos trabajos que intentan extraer conclusiones particulares a partir de la

3
experiencia de pases reales o contrafactuales con un rgimen monetario
similar. Esta revisin se contrasta con la realidad ecuatoriana, en el afn de
extraer algunas conclusiones que puedan ser tiles tanto para la teora
econmica como para la poltica pblica.

2. Dolarizacin y crecimiento econmico

Segn Alesina y Barro (2002), la dolarizacin tiene ventajas y desventajas. En


el marco de la escuela monetarista, posiblemente, la principal desventaja es la
eliminacin de discrecionalidad monetaria que permite que esta poltica sea
utilizada para estabilizar el ciclo econmico. Otra desventaja podra ser la
prdida del seoreaje.1 Sin embargo, de acuerdo con la escuela sealada, esta
desventaja podra convertirse en ventaja, toda vez que el gobierno no puede
imprimir dinero para financiar su deuda pblica a travs de un impuesto
inflacionario. Otra de las potenciales desventajas que se advierten bajo este
esquema monetario tiene que ver con la prdida de la funcin de prestamista
de ltima instancia del Banco Central, que es la posibilidad de emitir moneda
domstica para asistir al sistema financiero en el caso de una crisis. Sjaastad
(2001) plantea, como beneficio, la eliminacin (desaparicin) del Banco
Central, no solo por el ahorro de sus costos operativos, sino incluso por la
inutilidad de mantener una institucin cuando no se requieren reservas
internacionales ni tipos de cambio que defender. Por su parte, Mishkin (1999)
afirma que, en presencia de informacin asimtrica, la seguridad de la
intervencin del Banco Central puede incentivar comportamientos de riesgo
moral y seleccin adversa, en pases donde los empresarios poseen escasa
experiencia en la gestin de crisis financieras, y se constatan inadecuados
sistemas de supervisin y control, con impactos claramente pro-cclicos en las
hojas de balance de firmas y bancos.

Existe un latente debate sobre la funcin de prestamista de ltima instancia del


Banco Central, debido a que contiene un costo implcito para los

1
El flujo de recursos reales que obtiene el gobierno al emitir moneda.

4
contribuyentes, que puede llegar a ser relativamente considerable, si se
2
presentan comportamientos oportunistas de los bancos privados. Estos
ltimos, en efecto, saben que esta institucin va a intervenir para evitar su
liquidacin y, en consecuencia, incurren en operaciones de alto riesgo. 3 En
este contexto, surgen algunas alternativas, como levantar fondos contingentes
internacionales; acumular reservas por parte del propio sistema financiero
privado, de forma tal que los costos operativos sean cubiertos por el mismo
sistema, con reglas que eviten comportamientos de riesgo moral, seleccin
adversa y consistencia del tiempo.4

Analizar el crecimiento econmico en dolarizacin bajo los modelos


neoclsicos de crecimiento es complicado, debido a la ausencia de moneda en
estos ejercicios y el supuesto fuerte de la exogeneidad en la determinacin de
la tasa de ahorro. Schmitt-Grohe y Uribe (2001) construyen un modelo de
equilibrio general para una economa pequea y abierta con precios rgidos, y
evalan las prdidas comparadas de bienestar (o los costos sociales) sobre el
ciclo econmico, entre una economa dolarizada y otras con diferentes tipos de
arreglos cambiarios, ante tres tipos de shocks: (i) de trminos de intercambio;
(ii) de tasas internacionales de inters; e, (iii) inflacin en precios de
importacin. Luego de construir el modelo y calibrarlo para la economa
mexicana, incorporan estos shocks y evalan los resultados en dos escenarios
hipotticos. El primero es una economa dolarizada. El segundo escenario
compara tres reglas de poltica: la primera considera ajustes devaluatorios del
valor del tipo de cambio al shock externo; la segunda, una poltica de objetivo
inflacionario; y, la tercera, una regla de ajuste de la cantidad de oferta de
dinero. La conclusin general es que la prdida de bienestar para una
economa dolarizada es mayor frente a una economa con otro arreglo

2
Michel (2014) analiza detalladamente los costos de intervencin de FED en la crisis del 2008,
y sugiere una revisin completa de esta funcin de la Banca Central.
3
Humphrey (2010) realiza un recuento histrico de las motivaciones de los creadores de la
funcin de prestamista de ltima instancia para los bancos centrales.
4
Domanski & Sushko (2014) advierten sobre los problemas de riesgo (riesgo moral, seleccin
adversa y consistencia del tiempo), en que incurre la operacin de prestamista de ltima
instancia de la Banca Central, sobre la base de las experiencias de varios pases en la crisis
internacional del 2008.

5
monetario-cambiario. Una de las razones que exponen es que los precios de
los bienes transables no pueden ajustarse, al ser exgenos, y, dado que la
economa presenta precios no transables fijos, estos tampoco pueden
contraerse ante el shock de trminos de intercambio. Es precisamente esta
rigidez en los precios relativos la que se podra corregir con la devaluacin en
pases con moneda propia. Vale resaltar que, segn los autores, los shocks
afectan de manera asimtrica al ciclo de la economa dolarizada, en relacin
con el de la economa norteamericana, habida cuenta de que la poltica
monetaria implementada por esta ltima, para estabilizar su propio ciclo, puede
ser perjudicial para la economa que adopt al dlar como moneda de curso
forzoso.

Kwan y Lui (1999) analizan las implicaciones macroeconmicas del rgimen de


convertibilidad en Hong Kong, por medio de un modelo que evala los
impactos en esta economa ante shocks de oferta y de demanda agregada.
Primero, demuestran que, bajo un rgimen de convertibilidad, la curva de oferta
agregada tiende a ser ms plana por la existencia de precios fijos, mientras
que la demanda agregada sera ms vertical, por los efectos de los precios
relativos sobre la competitividad, as como por la endogeneidad de la curva de
equilibrio monetario a las tasas internacionales de inters. Estos autores
concluyen que los shocks de demanda producen gran volatilidad sobre las
tasas de crecimiento del producto.

Asimismo, Kwan y Lui simulan una realidad contrafactual para averiguar qu


hubiera pasado en este mismo pas si, durante la vigencia del tipo de cambio
flexible, se hubiera impuesto la caja de conversin, y si, del mismo modo, en el
perodo de vigencia de la caja conversin se hubiera adoptado un tipo de
cambio flexible. La conclusin es la siguiente:5

Los resultados muestran que si el sistema de caja de conversin se aprob en


el primer perodo, la tasa media de crecimiento habra disminuido, al igual que

5
Traduccin propia.

6
la inflacin. Dado que las desviaciones estndar tambin eran menores, se
puede decir que tanto el crecimiento del producto y la inflacin habran sido
ms estables. Los patrones para el segundo perodo son similares. El costo de
la caja de conversin es un menor crecimiento del producto; sin embargo,
tambin hay beneficios; la inflacin disminuye y la economa es menos voltil
(Kwan y Lui, 1999, p.42).

Esta evidencia muestra las limitaciones que presenta una economa dolarizada
para enfrentar shocks externos, pero tambin la alta fragilidad de su ciclo
econmico ante el contexto internacional. Las crisis se profundizan, prolongan
y se evidencia una mayor prdida de bienestar.

Del mismo modo, estos aportes conducen a buscar nuevos enfoques para
apreciar los impactos de la dolarizacin sobre el crecimiento. En especial,
aquellos que introducen una funcin de demanda de inversin, en el clsico
estilo keynesiano. El principio fundamental sera tratar de determinar cmo la
demanda agregada afecta al crecimiento. Segn Palley (1996), una de las ms
importantes limitaciones del modelo de Solow se refiere a que la tasa de
acumulacin de una economa depende exclusivamente de las decisiones de
ahorro de los hogares, y que estas decisiones son independientes del gasto de
inversin de las firmas. Incluso, este supuesto implica uno ms fuerte: que el
incremento en la tasa de ahorro se traduce automticamente en un crecimiento
de la tasa de inversin uno a uno. Esta construccin y entendimiento del
proceso de acumulacin y crecimiento es consistente con la Ley de Say, en el
sentido de que la economa no presenta restricciones de demanda y que, en
consecuencia, esta se ajusta de manera endgena a los aumentos de oferta.

Una segunda deficiencia que identifica Palley (1966) en estos modelos est
relacionada con la ausencia de dinero, tanto en el modelo de crecimiento de
Solow, como en los que continan en la corriente neoclsica; y, que, en este
supuesto, la tasa de inters est determinada por la productividad marginal del
capital de forma exclusiva. Tobin (1965) es uno de los primeros economistas
que incluyen no solo la moneda, sino aspectos relacionados con las decisiones

7
de inversin de portafolio de las firmas en sus modelos, en un intento por
integrar los aportes keynesianos vinculados con las preferencias por la liquidez
en la determinacin de las tasas de inters.

Segn Palley (1996), un modelo de crecimiento keynesiano debe: (i) incorporar


una funcin de inversin, en reemplazo de la tasa de ahorro, que sea la que
determine las opciones de acumulacin de capital de las firmas, y diferenciar el
comportamiento de los hogares de las firmas; (ii) integrar la distincin del
mercado de acciones del mercado crediticio; ello implica considerar aspectos
de liquidez y riesgo, con impactos diferenciados sobre las tasas de inters
adicionales a las atribuidas exclusivamente para la productividad marginal del
capital, incluyendo el concepto de eficiencia marginal del capital;6 y, adems,
(iii) recoger los aportes de crecimiento endgeno de Romer (1994) y Lucas,
(1988), pero desde una perspectiva en la que el gasto de inversin est
determinado por la demanda agregada, siguiendo la tradicin kaldoriana de los
modelos de crecimiento.

La consideracin de estos nuevos supuestos en los modelos de crecimiento


supone, entre otras cosas, introducir dos distinciones fundamentales: la
diferenciacin de los agentes hogares (que deciden sobre la colocacin de sus
excedentes de riqueza), y firmas (que deciden sobre la tasa de acumulacin); y
la diferenciacin entre el mercado del crdito y el de las acciones, en donde
este ltimo determina el costo del capital de las firmas. Estas diferenciaciones,
a su vez, conducen a otra: la que se establece entre la productividad marginal
del capital, la tasa de retorno de las inversiones y la tasa de inters, as como
la posibilidad de que se presenten situaciones de alta preferencia por la
liquidez (Palley, 1996).

6
Fazzari & Mott (1986-1987) recomiendan que esta funcin incluya las expectativas de
demanda que tiene la firma en relacin con su capacidad instalada, y la habilidad
/disponibilidad que tiene para fondear su inversin, sea a travs de acciones (financiamiento
interno) o a travs de deuda (financiamiento externo), tambin denominada prima de
financiamiento externo.

8
Stiglitz y Greenwald (1993) van ms all y plantean, justamente, que las
funciones neoclsicas de crecimiento se basan en la hiptesis equivocada de
que la estructura financiera es irrelevante. Y, es equivocada porque, en un
contexto de informacin asimtrica, la estructura del sistema financiero afecta
tanto el comportamiento de las firmas como los precios de mercado, ms an si
las firmas se encuentran en una situacin de restriccin de financiamiento por
acciones o por deuda. El problema central es que, bajo estas consideraciones,
la tasa de inters no ser determinante para las decisiones de asignacin de
los recursos. Planteado en trminos ms estrictos, la tasa de inters
difcilmente vaca el mercado de crdito. Este debera ser el contexto terico
ms apropiado para intentar un anlisis de los impactos o, mejor, las
consecuencias sobre el crecimiento de una economa sin moneda propia. Por
su parte, Calvo y Reinhart (1999) sealan que el esquema monetario de la
dolarizacin blinda a la economa de las tpicas crisis de balanza de pagos
(entindase crisis cambiarias), pero no de las crisis financieras. Ello, puesto
que en estas economas es la moneda de los bancos la que se usa como
medio de pago. Adems, advierten que la economa encuentra formas de
ajustarse ante una situacin crtica de cualquier forma. As, por ejemplo, si la
dolarizacin elimina la posibilidad de levantar seoreaje en un contexto de
presiones de financiamiento, el impuesto inflacin puede reemplazarse por el
impuesto a la riqueza o por un impuesto a los cheques de los bancos.

3. Evidencia en Ecuador

Desde el 2000, las economas dolarizadas de Ecuador y Panam han crecido


por encima del promedio de Amrica Latina; lo contrario ocurre en El Salvador,
que adopt la dolarizacin en el 2001 (Figura 1). Respecto de la inflacin, entre
2000 y 2007, las economas dolarizadas presentan menores tasas que el
promedio de la regin (Figura 2). Esto ratifica la evidencia sobre economas
dolarizadas de Edwards y Magendzo (2003) y la evidencia de Onur Tas y
Selahattin (2014) sobre una economa pequea y abierta, como el Ecuador.

9
Figura 1: Crecimiento econmico en economas dolarizadas
y promedio de Amrica Latina

Fuente: Banco Mundial

Figura 2: Inflacin en economas dolarizadas y promedio de Amrica Latina

Fuente: Banco Mundial

10
A partir de datos del Banco Central del Ecuador, De la Torre (2014) muestra la
falta de relacin entre los movimientos del saldo de la balanza de pagos y los
niveles de liquidez de la economa. Posiblemente, el fundamento terico de
dicho hallazgo est relacionado con la endogeneidad monetaria de la escuela
poskeynesiana. Ello implica que el sistema financiero est en capacidad de
acomodar, total o parcialmente (contraer o expandir), la cantidad demandada
de dinero, sea cual fuera la poltica monetaria. Se seala, como evidencia, que
en las economas con moneda propia, el peso relativo del outside money, o
base monetaria, es mnimo sobre el total del medio circulante.

A su vez, De la Torre (2014) sostiene que las variaciones en las cuentas


externas cuantificadas en el saldo de la balanza de pagos ecuatoriana, no
tendran impacto alguno sobre la liquidez. Entonces, se podra colegir que el
saldo de balanza de pagos no tendra impacto sobre el ciclo econmico ni
sobre el crecimiento econmico.

Para contribuir a este debate, se podran plantear tres observaciones. Primero,


el resultado de la balanza de pagos es una cuenta de resultado, un saldo, en
tanto es el resultado neto de entradas y salidas de capital; mientras que el
grado o nivel de liquidez de la economa es una cuenta de stock. Esta
diferencia establece la necesidad de que la comparacin considere los
componentes (en flujo), que explican esa cuenta de resultado; a saber, las
exportaciones, la deuda, etc. La segunda observacin, relacionada con la
anterior, tiene que ver con el concepto mismo de dinero y su diferenciacin
entre papel moneda con presencia fsica y como mero smbolo, sin presencia
real efectiva. Est claro que, en el caso de la liquidez, el dinero acta como
smbolo y desaparece como papel moneda efectiva. Este fenmeno introduce
otros elementos que explican la evolucin del multiplicador monetario
domstico. En cambio, cuando se trata de la cuenta de resultado o saldo de la
balanza de pagos, este valor aparece como depsito efectivo en las cuentas
externas del pas. Esta diferencia es importante cuando se presentan

11
problemas en el proceso de intermediacin financiera y la demanda por el
papel moneda efectiva crece significativamente (un papel que no existe
efectivamente); mientras que en una crisis de balanza de pagos, el saldo en
cuentas s es efectivo.

La tercera observacin gira en torno de la evidencia emprica de lo que ha


ocurrido en la economa del pas en los ltimos dos aos. La cada de los
precios del petrleo,7 desde un nivel de alrededor los $100 por barril a finales
de 2014 a menos de $40 por barril a comienzos del 2016, significaron para el
Presupuesto del General Estado8 un recorte de $6 482 millones, entre los aos
2015 y 2016. A ello se suman las depreciaciones en las monedas de los pases
vecinos (prdida de competitividad en exportaciones), que bien podran ser
consideradas como perturbaciones externas, que afectan la balanza de pagos
de forma negativa y que coinciden (al menos) con el cambio de tendencia, en
la evolucin del PIB. El gobierno de turno se ha esforzado para tratar de
compensar esta virtual reduccin de la liquidez, al pretender privatizar los
pozos petroleros, los puertos martimos, las gasolineras y las hidroelctricas; e
incrementar la deuda externa de corto plazo. Estas medidas tendrn impactos
positivos en la balanza de pagos, si efectivamente significan ingreso de divisas
a la economa. Otras medidas, como el tomarse los ahorros de la seguridad
social, financiar al fisco a travs de la compra de Bonos del Estado, atrasar los
pagos a proveedores no significan ingresos de divisas; por tanto, no suponen
una recuperacin de la liquidez, sea nominal o simblica.

En consecuencia, el principal inconveniente con la dolarizacin es el grado de


vulnerabilidad de la economa ecuatoriana ante tres shocks: (i) cada en el
precio del petrleo, (ii) apreciacin de dlar (prdida de competitividad), y, (iii)
reduccin del flujo de remesas, por contraccin econmica en pases
desarrollados; elementos que no se observan en el agregado del saldo de la

7
Precios promedio del crudo ecuatoriano y del mercado internacional. Fuente: Banco Central
del Ecuador (Informacin Estadstica Mensual).
8
Proforma del Presupuesto General del Estado de los aos 2015 y 2016. Fuente: Ministerio de
Finanzas.

12
balanza de pagos, sino en cada una de sus cuentas en particular. Resulta que
el impacto provocado por cualquiera de estos shocks afecta las posibilidades
de crecimiento, toda vez que no puede ser compensado con la creacin de
dinero domstico; a menos que el sistema financiero est dispuesto a actuar en
contra del ciclo econmico, con su propio dinero, en un contexto de alta
incertidumbre; que los hogares estn dispuestos a seguir demandando dinero
por motivo transaccional, en un contexto de expectativas complejas en cuanto
a la actividad real; y, que ninguno de ellos se vea afectado en sus hojas de
balance, por la recesin.

Jahan-Parvar y Mohammadi (2011) encuentran que los shocks (i) y (ii)


usualmente vienen juntos, al encontrar una relacin causal negativa y
bidireccional entre el precio del petrleo y los tipos de cambio en 8 de 12
pases exportadores de petrleo. El canal de trasmisin se genera por la
hiptesis de la enfermedad holandesa: los ingresos provenientes de las
exportaciones petroleras causan una apreciacin real del tipo de cambio, que
disminuye la competitividad en el sector no petrolero; situacin que reduce la
posibilidad de diversificar la oferta exportable. En el mismo sentido, Fratzscher,
Schneider y Van Robays (2014) encuentran que un incremento de 10% en el
precio del petrleo conduce a una depreciacin del tipo de cambio efectivo real
del dlar estadounidense equivalente a 0,28%; mientras que, en el otro sentido,
la relacin es ms dbil: una cada del dlar estadounidense de 1% provoca
una cada de los precios del petrleo de 0,73%. Segn Golub (1983), un
incremento en la demanda de dlares por parte de los pases miembros de la
Organizacin de Pases Exportadores de Petrleo (OPEP), no es compensado
con una reduccin en la demanda de dlares de los pases importadores de
petrleo, por lo que habr exceso de demanda por dlares en el mercado
internacional, y el dlar tender a depreciarse.

Existe una relacin inversa entre el precio del crudo referencial West Texas
Intermediate (WTI) y el tipo de cambio del dlar con las monedas de A)
Colombia, B) Per, C) Zona Euro y D) Reino Unido, entre enero-2007 y junio-

13
2016. Cuando el precio del petrleo sube/baja, el dlar se aprecia/deprecia. La
relacin es an ms fuerte con los principales socios comerciales Per y
Colombia (Figura 3).

Figura 3: Tipo de cambio y precio del petrleo

Nota: El precio del WTI est medido en dlares estadounidenses por barril, y la cotizacin de
las monedas de Colombia, Per, Reino Unido y Zona Euro corresponden a la cotizacin dlar
estadounidense/moneda local.
Fuente: Banco Central del Ecuador y Energy Information Administration

Considerando que el Ecuador es el productor de crudo ms pequeo de la


OPEP, 9 su poder de negociacin para determinar el precio del crudo es
limitado. Lo contrario sucede con pases como Arabia Saudita e Irn, que
conservan un margen considerable para incrementar el precio del crudo al
reducir su oferta. Se puede concluir que, para Ecuador, el precio del petrleo y
el tipo de cambio real son variables puramente exgenas. En tal circunstancia,
la mejor situacin se presenta cuando el precio del petrleo es alto y la
cotizacin del dlar es baja; entran ms recursos al sector petrolero y no
9
En 2015, la cuota de participacin del Ecuador en la produccin de petrleo de la OPEP fue
de 1,7%.

14
petrolero. Al contrario, la peor situacin es un precio de petrleo bajo y un dlar
apreciado. La referencia a un precio de petrleo como alto o bajo es subjetiva,
pues, para ciertas economas, un precio del petrleo igual puede ser
suficiente, por ejemplo, para cubrir las necesidades de financiamiento pblico;
mientras que, para otras, podra ser insuficiente. Evidentemente, la
dependencia petrolera disminuye la necesidad por recursos de la economa,
cuando el precio del petrleo es alto; pero cuando el precio del petrleo cae, se
necesitan recursos adicionales para compensar la disminucin de recursos
petrleos; entonces, se crean incentivos para el endeudamiento.

Con el objeto de contextualizar esta realidad, se consideran dos indicadores: el


Precio de Consistencia Fiscal (PCF), 10 que mide el precio del petrleo
asociado con cada cantidad de produccin, que permite dar sostenibilidad a la
poltica fiscal. Entre los aos 2000 y 2006, el precio observado del crudo y el
PCF eran similares; pero a partir de finales de 2006, el PCF tendencialmente
ha sido superior, es decir, se necesita un precio ms alto del petrleo para
sostener el gasto pblico (Figura 4). En otras palabras, se ha creado un
sobreincentivo a utilizar el precio del petrleo en la poltica fiscal. Por ejemplo,
en el primer trimestre de 2016, el precio observado fue de $30,5 por barril y el
PCF $80,4 por barril. Esto significa que el precio observado debera ser
alrededor de $50 ms alto, para sostener el gasto pblico. Este efecto es lo
que se conoce como inconsistencia de la poltica fiscal. Para contextualizar
esta realidad, se utiliza el Indicador de Blanchard (IB), 11 que mide cunto
debera modificarse el balance primario para evitar aumentos sostenidos en la
relacin deuda/PIB; un PIB ms alto y positivo denota menor insostenibilidad
de la deuda. Desde el primer trimestre de 2010, la insostenibilidad de la poltica
fiscal se ha incrementado hasta llegar al 8,6%, en el cuarto trimestre de 2015
(Figura 5).

10
Elaborado por el Reporte de Consistencia Macroeconmica, Facultad de Economa,
Pontificia Universidad Catlica del Ecuador.
11
Elaborado por el Reporte de Consistencia Macroeconmica, Facultad de Economa,
Pontificia Universidad Catlica del Ecuador.

15
Figura 4: Precio de Consistencia Fiscal

Fuente: Reporte de Consistencia Macroeconmica (PUCE) y Banco Central del Ecuador

Figura 5: Indicador de Blanchard

Fuente: Reporte de Consistencia Macroeconmica (PUCE) y Banco Central del Ecuador

Por otra parte, es posible observar la alta relacin entre el crecimiento


econmico y la evolucin del precio del petrleo (Figura 6). Cuando el precio

16
del petrleo sube/baja, i) el consumo de los hogares, ii) la inversin privada, iii)
las exportaciones, y iv) las importaciones tambin crecen/bajan. Pero este
fenmeno no solo ocurre en Ecuador, sino en la mayora de economas
petroleras (International Monetary Fund, 2015). A travs de los aos, el precio
del petrleo ha sido altamente voltil e impredecible, y el principal canal de
transmisin es el presupuesto pblico. Una regla fiscal para limitar el gasto
pblico, en respuesta a la volatilidad petrolera, y proteger la estabilidad
macroeconmica podra resolver el problema y romper con esta relacin pro-
cclica entre el precio del petrleo, el gasto pblico y el crecimiento; por
ejemplo, la constitucin de fondos soberanos de inversin (Arezki, Hamilton y
Kazimov, 2011).

Figura 6: Crecimiento econmico y precio del petrleo

Fuente: Banco Central del Ecuador

Desde el punto de vista poltico, los fondos soberanos de inversin no resultan


atractivos, dado que la funcin objetivo de los polticos es maximizar su
popularidad. La situacin se vuelve ms complicada cuando los votantes han
experimentado varios perodos de alto gasto pblico, y sus expectativas se han
ajustado a esta misma realidad. Esto incentiva a los polticos a continuar con la

17
misma estrategia, que puede funcionar hasta que los ingresos del gobierno
disminuyen, por ejemplo, por una cada en los precios del petrleo. Entonces,
la relacin pro-cclica mencionada anteriormente empieza a operar con
resultados desfavorables para el crecimiento econmico.

En las economas dolarizadas o con sistemas de convertibilidad, al no poder


imprimir dinero para financiar el gasto pblico, la alternativa restante para
mantener la popularidad es adquirir deuda externa. En una economa no-
dolarizada se podra imprimir dinero, lo que, bajo ciertas circunstancias, podra
causar inflacin. As, la necesidad de mantener popularidad a travs de la
emisin monetaria o a travs de la deuda externa conlleva costos implcitos
que, finalmente, se trasladan a los hogares y empresas.

El crecimiento econmico, desde su concepcin terica, tiene dos enfoques. El


primero, por acumulacin de factores de produccin, para lo cual es necesario
el ahorro que despus se transforma en inversin. Esto implica sacrificar
consumo presente por consumo futuro. Desde un segundo enfoque, la otra
fuente de crecimiento econmico proviene del crecimiento de la productividad.
La descomposicin del crecimiento econmico puede suceder por inspiracin
(productividad) o por transpiracin (ahorro-inversin) (De Gregorio, 2007). En
ese sentido, Feldstein y Horioka (1980) demuestran que el ahorro proviene de
la inversin, incluso en economas abiertas para una muestra de 21 pases
desarrollados. En el caso del milagro asitico, Young (1994) seala que el
crecimiento econmico en estos pases se explic, principalmente, por
aumentos del stock de capital y fuerza de trabajo, pero no de productividad. No
obstante, lo deseable es crecer por inspiracin, ya que no requiere sacrificar
consumo presente por futuro. Para incrementar la productividad se requiere el
crecimiento endgeno, producto de la innovacin, conocimiento y capital
humano.

Desde este marco conceptual, se podra plantear la hiptesis de que en


Ecuador el crecimiento de los ltimos aos se explica por va transpiracin, y

18
no por haber sacrificado consumo presente por futuro, sino por acumulacin de
capital, producto del crecimiento exgeno de los precios del petrleo. Sin
embargo, el mtodo tambin ha consistido en utilizar una estrategia endgena,
mediante inversin en educacin, ciencia y tecnologa; pero, debido a su corta
temporalidad (menos de una dcada), es difcil determinar sus resultados sobre
el crecimiento econmico.

Los hacedores de poltica pblica en Ecuador, en la ltima dcada, han


argumentado que el mejor ahorro es la inversin social y en infraestructura. En
funcin de esto, el incremento de impuestos ha sido justificado, de forma
constante, para corregir desigualdad social. Incluso, se ha sostenido que dicho
incremento tiene un efecto multiplicador. Empricamente, la direccin (signo) y
el tamao del multiplicador fiscal, segn Ilzetzki, Mendoza y Vgh (2011) varan
de acuerdo con que: (i) es ms grande en economa industrializadas, que en
economas en desarrollo; (ii) es grande sobre la base de un tipo de cambio fijo
y economas con tipo de cambio flexible; (iii) en economas abiertas, es menor
que en economas cerradas; (iv) es cercano a cero en pases altamente
endeudados. De alguna manera, estas conclusiones podran demandar un
esfuerzo mayor de anlisis, si se introduce el factor de expectativas.

En Ecuador, la razn deuda/PIB pas de 28,8% en 2009, a 34,6% en junio-


2016. Esta cifra podra aumentar y llegar al 42%, si se consideran los
certificados de tesorera, la deuda flotante y las pre-ventas anticipadas de
petrleo. Esta cifra superara con 2 puntos al techo de deuda de 40%,
establecido en el Art. 324 de la Ley de la Planificacin para Finanzas Pblicas
(Pontificia Universidad Catlica del Ecuador, 2016). Se podra afirmar que la
recaudacin de impuestos no tendr el impacto esperado de regresar al flujo
circular de la renta; al contrario, saldra de la economa domstica para el pago
a acreedores, lo que reduce el efecto multiplicador del gasto.

El tercer shock exgeno en la economa ecuatoriana son las remesas enviadas


por migrantes, entre 2000 y 2015. Esas remesas, en promedio, representaron

19
el 34,1% del total de las exportaciones no petroleras, y contribuyen a
amortiguar pequeos desequilibrios en la balanza de pagos. En relacin con el
tamao de la economa, las remesas representan el 2,4% del PIB (2015). El
monto que el Ecuador recibe depende de la actividad econmica en las tres
principales fuentes: Estados Unidos, Espaa e Italia.12 La Figura 7 muestra la
relacin directa y positiva entre el PIB de Estados Unidos (A), Espaa (B), Italia
(C), la ponderacin los tres pases (D), y la cantidad de remesas que recibe el
Ecuador. Durante el ao 2009, como consecuencia de la crisis financiera
internacional, la actividad econmica en estos tres pases disminuy. Eso
signific una contraccin del monto de remesas recibidas por el Ecuador,
correspondiente a 25,8%, entre el primer trimestre de 2008 y el primero de
2009.

Otro caso altamente dependiente por tratarse de una economa dolarizada es


el de El Salvador. Su relacin remesas/PIB es del 16,6%. As como en
Ecuador, el problema radica en que las remesas son exgenas.

Figura 7: Crecimiento econmico en Estados Unidos, Italia, Espaa


y remesas receptadas en Ecuador

12
Entre 2002 y 2015, aproximadamente el 97% del total de remesas que recibi el Ecuador
provinieron de Estados Unidos (36%), Espaa (48%) e Italia (7%).

20
Fuente: Banco Central del Ecuador, Bureau of Labor Analysis y Banco Central Europe

En primera instancia, es posible suponer que las remesas favorecen al


crecimiento econmico, por medio del consumo de los hogares (corto plazo) y
la dotacin de capital humano (largo plazo). Segn la Encuesta de Condiciones
de Vida del ao 2014, el 89% de remesas se utilizan para gastos varios, como
alimentacin, educacin, salud y arriendo. Vale recalcar que estas actividades
se producen, en su mayora, al interior del pas. Entonces, en primera instancia,
se podra inferir que las remesas favorecen, de alguna manera, al crecimiento
econmico; sin embargo, como se mencion previamente, estas dependen del
contexto macroeconmico internacional. Por otra parte, las remesas tenderan
a disminuir la oferta laboral en los perceptores de remesas, al ser un ingreso
adicional. Acosta, Jaramillo y Meja (2016) encuentran que un individuo que
recibe remesas y se ve afectado por la crisis internacional del 2008, tiene una
probabilidad 5% mayor de trabajar horas adicionales que un individuo no
receptor de remesas en el perodo anterior a la crisis.

21
Para Ratha (2003) las remesas son una fuente importante y estable para el
financiamiento del desarrollo. Pero, sobre todo, sugiere que las remesas
pueden y deben mejorar el crecimiento econmico, en lugar de mostrar que en
realidad lo han hecho. En el mismo sentido, Jongwanich (2007) afirma que el
mrito de las remesas est en incrementar el ingreso de las familias pobres,
ms que en el crecimiento de toda la economa.

Los resultados empricos sobre el efecto de las remesas en el crecimiento


econmico son bastante ambiguos. Por un lado, Stark y Lucas (1988) y Taylor
(1992) encuentran una relacin positiva entre remesas y crecimiento
econmico. Al contrario, Barajas, Chami, Fullenkamp, Gapen y Montiel (2009),
con un panel de 84 pases entre 1970 y 2004, muestran que las remesas han
contribuido poco al crecimiento econmico; incluso, existe evidencia de que
pudieron haber retrasado el crecimiento econmico en algunos pases y, a
menudo, existe relacin negativa entre ambas variables. En una lnea similar,
Proao y Martn Mayoral (2015) prueban que no existe una relacin
significativa entre remesas y crecimiento econmico entre 1975 y 2012, en la
mayora de pases de Amrica Latina (incluidos Ecuador y el Salvador), aunque
su efecto es significativo a partir de la crisis internacional del 2008.

4. Conclusiones

La literatura sobre el crecimiento econmico en dolarizacin es limitada. Esta


investigacin aport con elementos adicionales a la construccin terica, con el
fin de identificar los alcances y limitaciones de la dolarizacin sobre el
crecimiento econmico, sobre la base de la evidencia emprica del Ecuador,
desde el ao 2000. Literatura previa seala que las economas dolarizadas
presentan menores tasas de inflacin y de crecimiento econmico que las
economas no dolarizadas. En el caso ecuatoriano, se encontr que, a partir de
la dolarizacin, las tasas de crecimiento econmico mejoraron. La ausencia de
moneda propia dificulta la comprensin del crecimiento econmico desde la
literatura neoclsica convencional de crecimiento, por lo que es importante

22
incorporar nuevos elementos al anlisis como: la endogeneidad/exogeneidad
de la moneda; las expectativas de demanda; la diferenciacin entre mercado
de crdito y el mercado de acciones; y, el reemplazo de la funcin de ahorro
por la de inversin. La principal desventaja de la dolarizacin sobre el
crecimiento econmico es la imposibilidad de implementar poltica monetaria
contra-cclica, aunque podra convertirse en ventaja, toda vez que el gobierno
no puede crear emisin inorgnica de dinero.

Desde el punto de vista terico y emprico, se analiza la exposicin de la


economa ecuatoriana a tres shocks exgenos: (i) cada en el precio del
petrleo, (ii) apreciacin del tipo de cambio, y (iii) reduccin del flujo de
remesas y cmo estas condicionan el crecimiento econmico. Se demuestra
que (i) y (ii) aparecen conjuntamente y que el ciclo de la actividad econmica
del pas muestra una importante correlacin con el precio del petrleo,
particularmente a partir del ao 2007. De igual manera, se comprueba que la
economa ecuatoriana es ms propensa al endeudamiento en perodos de
contraccin econmica. En relacin con las remesas, estas dependen, en gran
medida, del crecimiento econmico de las tres principales fuentes: Estados
Unidos, Espaa e Italia; sin embargo, no existe evidencia emprica clara, para
Ecuador y otras economas dolarizadas, de que la remesas hayan favorecido al
crecimiento econmico.

23
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