CONSEJO MONETARIO CENTROAMERICANO

Secretara Ejecutiva

PROGRAMA DE ARMONIZACIN DE LOS MERCADOS DE DEUDA

PBLICA DE CENTROAMRICA, PANAMA Y
REPUBLICA DOMINICANA
(SECMCA-BID)

VII TALLER APROXIMACION PRACTICA A LA ORGANIZACIN DE

LOS MERCADOS PRIMARIO Y MAYORISTA DE DEUDA PUBLICA Y DE
LIQUIDEZ Y A LA GESTION INTEGRAL DEL PASIVO ESTATAL

INSTRUMENTOS AVANZADOS PARA LA GESTION DE LOS

RIESGOS DE TASAS DE INTERES

(MANAGUA, NICARAGUA, DEL 19 AL 21 DE FEBRERO DE 2003)

 Instrumentos avanzados para la gestin de
los riesgos de tasas de inters
Swaps
IRS
CCS
AS
Caps, Floors & Collars
Swaptions

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 Swaps

Definicin de Swap

Algunos tipos de swaps:

Interest Rate Swap (IRS)
Cross Currency Swap (CCS)
Asset Swap (AS)

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 Definicin de Swap

swap 1 noun canje m, cambalache m.

2 transitive verb colloquial cambiar,
intercambiar: he swapped his skates for a
videogame, cambi sus patines por un
videojuego; can I swap places with you?, te
puedo cambiar el sitio?.
3 intransitive verb hacer un intercambio, cambiar.
to swap over / swap round.
1 separable transitive verb cambiar (de sitio).
past simple & past participle swapped, gerund
swapping

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 Interest Rate Swap (IRS)

Un Swap de Tasa de Inters (IRS) es una

operacin financiera en la que dos contrapartidas
acuerdan intercambiar flujos de pagos de
intereses, durante un periodo determinado,
calculado cada uno de ellos usando un ndice de
tasas de inters diferente pero aplicados sobre un
mismo principal (nominal).

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 Elementos de un IRS

operacin financiera
dos contrapartidas acuerdan
intercambiar flujos de pagos de intereses
durante un periodo determinado
usando un ndice de tasas de inters diferente
aplicados sobre un mismo principal (nominal).

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 intercambiar flujos de pagos de intereses

Normalmente el intercambio es de flujos de

intereses FIJOS contra flujos de intereses
VARIABLES

Tambin puede ser que se intercambien

VARIABLE contra VARIABLE, esto se llama Basis
Swap

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 durante un periodo determinado

El perodo de las liquidaciones ms frecuente es

3, 6 12 meses.
Vencimientos pueden ir desde 1 ao hasta 30 o
incluso 40 aos.

Como caso especial mencionar el OIS (Overnight

Indexed Swap) que es un IRS a un plazo tan
corto como 1 da.
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usando un ndice de tasas de inters diferente

Pata FIJA
Pata VARIABLE
LIBOR - London Interbank Offered Rate calculado
por la British Bankers Association (BBA) con los
datos de 16 bancos para el USD, JPY, GBP...
www.bba.org.uk
EURIBOR - Euro Interbank Offered Rate calculado
por la European Banking Federation (EBF) con los
datos de 50 bancos para el EUR
www.euribor.org
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 Estndar de cotizacin

EUR
Fijo: Anual 30/360
Flotante: Euribor 6M Actual/360
USD
Fijo: Anual Actual/360
Flotante: Libor 3M Actual/360

En ambos casos:
Se sigue la norma Modified folowing
Fecha valor de inicio: 2 das (T+2M)
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 Pasos para calcular un IRS

Determinacin de fechas y flujos

Estimacin de los flujos Variables
Clculo de los Factores de Descuento a cada
fecha
Descuento de los flujos de ambas patas
Suma de NPVs

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 Ejemplo de un IRS

IRS a 3 aos, Recibimos Fijo 2.93% anual contra

Euribor 6 meses. Fecha operacin: 20/02/03
Clculo de las fechas:
Valor: 24/02/03
6 meses 25/08/03
1 ao 24/02/04
1 a y 6 m 24/08/04
2 aos 24/02/05
2 a y 6 m 24/08/05
3 aos 24/02/06

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 Ejemplo de un IRS

Determinacin de los flujos:

Fecha Flujo Fijo Flujo Variable
Valor: 24/02/03
6 meses 25/08/03 - Euribor 6M
1 ao 24/02/04 + 2.93% - Euribor 6M
1 a y 6 m 24/08/04 - Euribor 6M
2 aos 24/02/05 + 2.93% - Euribor 6M
2 a y 6 m 24/08/05 - Euribor 6M
3 aos 24/02/06 + 2.93% - Euribor 6M

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Grafico de flujos de un IRS donde Recibimos
12m Fijo y Pagamos 6m Variable

Recibimos flujos de intereses fijos anualmente

Pagamos flujos de intereses variables semestralmente

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Utilizacin de los IRSs como instrumento de
cobertura del riesgo de tasa de inters
Hace 3 aos nos endeudamos con un prstamo a
largo plazo en USD a tasa variable para financiar
diversas obras civiles.
La situacin actual es que las tasas de inters en
USD estn en mnimos histricos y todo hace
pensar no deberan bajar ms.
Ante este escenario tenemos bsicamente 2
alternativas:
No hacer nada
Cubrir el riesgo de una subida de tasas del USD
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 Anlisis de las alternativas

No hacer nada
Continuar con nuestro prstamo a tasa variable.
El riesgo que corremos es que las tasas suban y el
coste de nuestro crdito se encarezca.
Cubrir el riesgo de una subida de tasas del USD
Debemos de contratar un instrumento financiero que
nos genere ingresos cuando las tasas suban y nuestro
crdito se encarezca.
Un IRS en el que Paguemos Fijo y Recibamos Variable
podra ser una solucin muy aceptable.

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 Grafico de flujos de un
Prstamo a tasa Variable

Con el prstamo Pagamos intereses Variables

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 Grafico de flujos de un IRS que Paga Fijo y
Recibe Variable
Con el IRS Cobramos intereses Variables y Pagamos Fijos

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 Grafico de flujos de un Prstamo a tasa
Variable y de un IRS de cobertura
Con el prstamo Pagamos intereses Variables

Con el IRS Cobramos intereses Variables y Pagamos Fijos

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Grafico de flujos de un Prstamo a tasa
Variable y de un IRS de cobertura

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 Grafico de flujos de un Prstamo a tasa
Variable y de un IRS de cobertura

Los flujos Variables se compensan y nos quedamos

Pagando Fijo

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 Grafico de flujos de un Prstamo a tasa
Variable de un IRS de cobertura

Con el IRS nos quedamos Pagando Fijo

Ahora el nico riesgo que tenemos es que las tasas bajen

an ms, pero se supone que la tasa de inters a la que
nos estamos financiando con la cobertura nos parece
suficientemente aceptable

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Utilizacin de los IRSs como instrumento de
cobertura del riesgo de tasa de inters
Dentro de la larga vida de nuestro prstamo los ciclos
econmicos nos hacen ver que lo que antes nos pareca
bajo ahora podra ser alto.
Hemos llegado a un punto en el que pensamos que las tasas
de inters tienen recorrido a la baja y nuestras
expectativas son tales que nos convendra volver a la
situacin original: un prstamo a tasa variable.
Ante este escenario tenemos bsicamente 2 alternativas:
No hacer nada, continuar con el prstamo variable pasado
a fijo por el IRS.
Deshacer la cobertura del IRS y quedarnos a tasa Variable

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 Deshaciendo una cobertura

Para deshacer una cobertura tenemos varias

alternativas dependiendo del grado de
refinamiento con el que la queramos deshacer:
Contratar in IRS de signo contrario (en nuestro caso
Recibiendo Fijo y Pagando Variable) sin preocuparnos
de las fechas.
Contratar in IRS de signo contrario haciendo coincidir
las fechas con las del IRS de cobertura.
Cancelando el IRS de cobertura con la misma entidad
que lo contratamos y liquidando las diferencias. Esto
nos libera de consumo de riesgo de crdito.

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 Cross Currency Swap (CCS)

Es bsicamente igual que el IRS pero los flujos

vienen dados en dos divisas distintas.
Normalmente en el intercambio de flujos se
incluyen los principales.
Como el intercambio de principales consume
mucho riesgo de crdito es frecuente hacer
mark-to-market de los principales en cada
liquidacin de intereses.

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 Asset Swap (AS)

Es un IRS en el que los flujos de una de las patas

vienen determinados por un activo financiero,
normalmente un bono.
No hay intercambio de principales, pero si se
incluye la diferencia entre el precio del bono y la
par.

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 Ejemplo de Asset Swap

Somos un inversor que ha comprado un bono a 5

aos con cupn anual del 5% a la par.
Los flujos sern:
-100
+5
+5
+5
+5
+100+5

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 Ejemplo de Asset Swap

Si queremos swapear el bono deberemos

entregar los cupones a cambio de Libor 12m.
Los flujos sern:
-100
+5 -5 +L 12m
+5 -5 +L 12m
+5 -5 +L 12m
+5 -5 +L 12m
+100+5 -5 +L 12m

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 Ejemplo de Asset Swap

Si las tasas no estn al 5% sino al 4%, el precio

del bono no ser la par sino 104,45.
Los flujos sern:
-104,45 +4,45
+5 -5 +L 12m
+5 -5 +L 12m
+5 -5 +L 12m
+5 -5 +L 12m
+100+5 -5 +L 12m

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 Ejemplo de Asset Swap

Si las tasas no estn al 5% sino al 6%, el precio

del bono no ser la par sino 95,79.
Los flujos sern:
-95,79 -4,21
+5 -5 +L 12m
+5 -5 +L 12m
+5 -5 +L 12m
+5 -5 +L 12m
+100+5 -5 +L 12m

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 Para recordar

IRS: Sin intercambio de principales

CCS: Con intercambio de principales

Si hay mark to market se resetea a cada liquidacion

Asset Swap: Se swapean los cupones y la

diferencia del precio hasta la par.

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 Algunos conceptos de matemtica
financiera bsica interesantes de recordar
 Capitalizar / Actualizar

Capitalizar es calcular el Valor Futuro (FV) de una

inversin si conocemos su Valor Presente.
Actualizar o Descontar es calcular el Valor Presente
(PV) de una inversin si conocemos su Valor Futuro.

Capitalizar

PV FV
Actualizar

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 Valor Presente (PV)

Sabemos calcular el Valor Futuro de inversiones.

Ahora vamos a ver el proceso inverso; conocido
el Valor Futuro de una inversin calcular cuanto
tenemos que invertir hoy para conseguir ese FV.
La cantidad de dinero que tenemos que invertir
hoy se llama Valor Presente (PV).
El Precio de cualquier instrumento financiero es
el Valor Presente de los flujos futuros esperados.
Es necesario entender el concepto de PV para
poder valorar un instrumento de Renta Fija.
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 Repasemos

La expresin (1+i)N es el importe que 1 USD generar

al final de N aos si se invierte a una tasa anual de i
A esta expresin se le puede llamar tambin Valor
Futuro de 1 USD
FV = P (1+i)N
donde:
FV = Valor Futuro en USD
P = Importe nominal o Principal
i = Tasa de inters (en forma decimal)
N = Nmero de aos

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 Valor Presente (PV)

Ahora queremos saber la cantidad de dinero que

debemos de invertir hoy, a una tasa anual de i
durante N aos, para obtener un Valor Futuro dado.
Lo podemos resolver despejando P de la formula FV
FV = P (1+i)N
FV/(1+i)N = P
En vez de usar el P de la anterior frmula vamos a usar
PV de forma que podemos rescribirlo como:

1
PV = FV N
(1 + i)
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 1
PV = FV
Valor Presente (PV) (1 + i )N

El trmino entre corchetes es el PV de 1 unidad,

e indica cuanto debemos de poner hoy para,
invirtindolo a una tasa i, obtener 1 dentro de
N aos; se llama Factor de Descuento o DF.
El proceso de clculo del Valor Presente se llama
tambin descuento.
Por ello el Valor Presente tambin el llamado
valor descontado y la tasa de inters se llama
tasa de descuento
La frmula tambin se puede expresar como:
PV = FV (1+i)-N

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 Ejemplo

Un gestor de fondos de pensiones sabe que tendr

que satisfacer unos pasivos de 9 millones dentro de 6
aos. Asumiendo que la tasa de inters que se le
puede ganar a cualquier monto invertido es del 7.5%.
Cunto deber invertir el gestor de pensiones?
FV = 9,000,000 USD; i = 7.5% = 0.07; N = 6

1 1
PV = FV N
PV = 9,000,000 6
(1 + i ) (1 .075 )

PV = 9,000,000 (0.647961) = 5,831,649 USD

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 Perodos de tiempo fraccionales

Hasta ahora hemos hablado siempre de aos enteros,

pero la frmula funciona igual para fracciones de ao.
Supongamos 1,000 USD a recibir en 9 aos y 3 meses
desde ahora y una tasa de inters del 7%. Como 3
meses son la cuarta parte de un ao (0.25) tendremos
un plazo de 9.25 aos
FV = 1,000USD; i = 7% = 0.07; N = 9.25

1 1
PV = FV N
PV = 1,000 9.25
(1 + i ) (1 .07 )

PV = 1,000 (0.53481) = 534.81 USD

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 Propiedades del PV

Hay 2 propiedades del PV que debemos de tener en

cuenta.

1. Para un FV dado y a un plazo especfico, a

mayor tasa de inters menor ser el PV.

2. Para una tasa de inters y un FV dados, a

mayor plazo menor ser el PV.

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 Valor Presente de una serie de FVs

En la mayora de inversiones financieras o en

gestin de activos-pasivos un instrumento
financiero nos ofrecer una serie de valores
futuros o flujos repartidos en el tiempo.
Para calcular el PV de una serie de valores
futuros o flujos primero tenemos que calcular el
PV de cada flujo y luego sumar todos estos PVs
de los flujos.

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 Ejemplo

Un gestor de fondos de pensiones tiene que satisfacer los

siguientes compromisos futuros:

Aos desde hoy Importe en USD

1 200,000

2 340,000

3 500,000

4 580,000
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 Ejemplo

Supongamos que el gestor del fondo de

pensiones quiere invertir hoy una cantidad de
dinero tal que satisfaga la cadena de
compromisos futuros.
Asumimos que cualquier cantidad que invirtamos
hoy puede obtener una rentabilidad del 8.5%
Cunto ha de invertir hoy el gestor?

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 1
PV = FV
Ejemplo (1 + i )N

La respuesta es: el PV de la cadena de flujos.

Debemos calcular el PV de cada flujo y sumarlos

Aos desde hoy Flujo Factor de PV del flujo

descuento
1 200,000 0.921659 184,332
2 340,000 0.849455 288,815
3 500,000 0.782908 391,454
4 580,000 0.721574 418,513
Total PV: 1,283,114

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 1
PV = FV N
(1 + i )
Ejemplo

Aos desde hoy Flujo DF al 8.5% PV del flujo

1 200,000 0.921659 184,332
2 340,000 0.849455 288,815
3 500,000 0.782908 391,454
4 580,000 0.721574 418,513
Total PV: 1,283,114

Recordemos que el Factor de Descuento (DF) es el

trmino entre corchetes de la frmula genrica de PV.
DF es (1+i)-N en este caso para el flujo 2 (1+0.085)-2 =
1.085-2 = 0.849455
340,000 x 0.849455 = 288,815

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 Demostracin

Veamos que pasa si invertimos 1,283,114 USD en un

banco al 8.5% y al final de cada ao sacamos la cantidad
necesaria para cumplir cada uno de los pagos.

(1) (2) (3) (4) (5)

Ao Importe al Intereses al 8.5% Sacamos para pagar Importe al final
comienzo del ao [0.085 x (2)] lo acordado del ao
[(2)+(3)-(4)]

1 1,283,114 109,065 200,000 1,192,179

2 1,192,179 101,335 340,000 953,514

3 953,514 81,049 500,000 534,563

4 534,563 45,437 580,000 0

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