04 Octubre, 2016

Riesgo pas y tipo de cambio

Como ya hemos comentado en notas anteriores, el balance de riesgos del pas se deterior muy
rpido en un ao, ante eventos de incertidumbre y volatilidad externos. Las prximas elecciones
presidenciales en EUA, la evolucin del precio internacional del petrleo y el proceso de alza de tasas
de inters por parte de EUA, han afectado ms a la moneda mexicana que a otras de pases similares.
Hoy en da, el pas es muy vulnerable al riesgo de que Trump pueda convertirse en presidente de
EUA y materialice todas sus promesas de campaa (principalmente en temas de comercio e
inmigracin), y la probabilidad de que se concrete es alta. Ello elevara el riesgo pas y provocara
mucha ms presin al peso a la que hemos observado hasta ahora.
As, los inversionistas extranjeros exigen un mayor premio para seguir trayendo sus capitales al pas.
Para poder mantener el atractivo en trminos relativos frente a otras economas emergentes, Mxico
tiene que ofrecer un mayor rendimiento. Con ello, se busca evitar salida y/o atraer capitales y reducir
la presin sobre el peso mexicano. Esto es uno de los factores detrs de la decisin de la semana
pasada de Banco de Mxico, de subir por tercera ocasin en el ao su tasa de referencia (en 50
puntos base a 4.75%). La autoridad monetaria busc evitar de forma oportuna y anticipada que la
fuerte depreciacin de la moneda se traduzca en presiones inflacionarias para el pas.
Sin embargo, los niveles observados de tipo de cambio no slo son explicados por factores externos,
sino que han sido magnificados por la percepcin de deterioro en los fundamentales de la economa,
que incluso provocan que hayan bajado las expectativas de que se recupere el valor de la moneda
cuando los fenmenos externos desvanezcan.
Al deterioro de fundamentos nos referimos a: la amenaza de baja de calificacin de la deuda soberana
por parte de dos calificadoras (S&Ps y Moodys); la preocupacin por el balance financiero de PEMEX;
el bajo crecimiento econmico acompaado de mayores y continuos dficits presupuestales (finanzas
pblicas) y de cuenta corriente (cuentas con el exterior), as como por una mayor deuda pblica como
porcentaje del PIB; y a la mala percepcin de seguridad y Estado de Derecho.
As, independientemente de si la medida de Banxico fue adecuada o si tuvo el efecto deseado en el
tipo de cambio, al final de cuentas, no es una buena noticia, ya que refuerza la percepcin que las
cosas en el pas no estn marchando de forma ptima.
Las siguientes cuatro grficas comprueban la presin sobre el peso mexicano, y el deterioro en el
balance de riesgos que hace que el inversionista exija un mayor premio para invertir sus capitales en
Mxico.
En particular, las dos primeras grficas muestran que en el ltimo ao a medida que se ampla el
diferencial de tasas entre bonos mexicanos y otros considerados como seguros (de EUA), esto es, en
la medida que el mercado descuenta la necesidad de un mayor rendimiento para compensar la
incertidumbre, la presin sobre el peso se incrementa. Por su parte, el otro par de grficas muestra,
que mientras el dlar se ha mantenido relativamente estable frente a una canasta de monedas fuertes
(representado por el ndice DXY), el peso se ha depreciado de forma significativa, lo que nos lleva a
pensar que el nerviosismo por la moneda mexicana es intenso y mayor que otras divisas, lo que
incentiva a la especulacin o apuesta en contra del peso a favor del dlar, aumentando las
operaciones en los mercados de futuros, como el de Chicago, generando un crculo vicioso de mayor
prdida de valor del peso.
Direccin de Administracin Integral de Riesgos y Anlisis Econmico

04 Octubre, 2016

Diferencial bonos 2 aos Mx y EUA

Tipo de cambio

5.00
4.80
4.60
4.40
4.20
4.00
3.80
3.60
3.40
3.20
3.00
2.80

19.50
19.00
18.50
18.00
17.50
17.00

16.50
16.00

ndice DXY
106
104

Diferencial bonos 10 aos Mx y EUA

20.00

Tipo de cambio

20.00
19.50
19.00
18.50
18.00
17.50
17.00

16.50
16.00

Contratos en contra del peso en el mercado de derivados de Chicago

Tipo de Cambio

19.80

110,000

19.30

102

18.80

90,000

100

18.30

70,000

98

17.80

16.80

20.00
19.50
19.00

50,000

17.30
96

Tipo de cambio

4.70
4.60
4.50
4.40
4.30
4.20
4.10
4.00
3.90
3.80
3.70

30,000

18.50
18.00
17.50
17.00

94

16.30

10,000

92

15.80

-10,000

16.50
16.00

Fuente: CIBanco con informacin de Bloomberg y Banxico

No obstante las seales mencionadas que justifican la presin sobre el peso mexicano, tambin hay
indicadores que dan tranquilidad de que an se perciba como presin temporal por parte de
inversionistas externos, y que la moneda pueda recuperar parte de su valor depreciado en los
prximos aos.
El primer indicador es el riesgo pas medido por los CDS*. En la grfica se puede observar que el tipo
de cambio tiene un comportamiento similar al riesgo pas hasta marzo de este ao, para despus
separarse considerablemente. El mercado financiero considera que la presin sobre el peso no tendr
un impacto significativo en el riesgo de su economa o en el pago de su deuda.
La otra grfica tambin denota tranquilidad, ya que a pesar de la presin sobre la moneda mexicana
y del premio adicional que Banxico ha tenido que dar al aumentar su tasa de inters de corto plazo,
las tasas de largo plazo han sufrido poco cambio. Lo anterior significa que los mercados financieros
ven que el deterioro del balance de riesgos del pas es temporal y que las tasas de inters no se
elevarn ms del 6.0% al 8.0% en los prximos aos.
En la grfica de las Reservas Internacionales, despus de haberse cado significativamente a finales
del ao pasado (con el programa de subasta de dlares), han tenido una evolucin bastante tranquila
a pesar de la depreciacin del peso, lo que significa que el Banco de Mxico no ha intervenido en el
mercado cambiario al considerarse todava un fenmeno temporal.
*Contratos de derivados financieros que en esencia aseguran al tenedor de una deuda, en este caso soberana, del impago de la misma.
Direccin de Administracin Integral de Riesgos y Anlisis Econmico

04 Octubre, 2016

Riesgo pas (CDS, 5 aos)

240
230
220
210
200
190
180
170
160
150
140
130

20.00
19.50
19.00
18.50
18.00
17.50
17.00
16.50
16.00

Reservas Internacionales (millones de dlares)

182,000
180,000
178,000
176,000

Diferencial bonos 2 y 10 aos de Mx

Tipo de cambio

Tipo de cambio

2.50
2.30
2.10
1.90
1.70
1.50
1.30
1.10
0.90
0.70
0.50

Tipo de Cambio

20.00
19.50
19.00
18.50
18.00
17.50
17.00

16.50
16.00

Tenencia de bonos en extranjeros (miles de millones de pesos)

Tipo de cambio

20.00
19.50

2,200

20.00

19.00

2,150

19.50

18.50

2,100

19.00

18.00

2,050

17.50

2,000

17.00

1,950

17.00

16.50

1,900

16.50

16.00

1,850

16.00

18.50
18.00

174,000
172,000
170,000

17.50

Fuente: CIBanco con informacin de Bloomberg y Banxico

En la ltima grfica podemos observar que la preocupacin del Banco de Mxico sobre la importante
salida en el ao de capitales externos, con tenencia de bonos locales, fue una de las causas que lo
incitaron en aumentar su tasa objetivo la semana pasada. Con las ltimas dos alzas de tasas lograron
revertir la tendencia de salida de capitales (incluso en septiembre se registraron aumentos), pero no
se logr el impacto deseado al tipo de cambio (mismo que se mantendr caro hasta que termine el
proceso electoral en EUA).
Consideramos que hay suficiente evidencia para esperar mayor volatilidad en los prximos meses,
pero tambin esperar una mejora en la cotizacin del peso mexicano para los prximos aos.
Entonces, lo importante es seguir el desahogo de los temas externos de incertidumbre que definirn
el desempeo de la moneda en el corto plazo; y medir la capacidad del pas (en especial del gobierno)
de reforzar los fundamentos aparentemente deteriorados para definir un nivel razonable de
recuperacin de la moneda en el mediano plazo.

Direccin de Administracin Integral de Riesgos y Anlisis Econmico