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Captulo 1 - Fundamentos y principios de las finanzas

Objetivos de las finanzas


Las finanzas representan aquella rama de la ciencia econmica que se ocupa de todo lo
concerniente al valor. Se ocupan de cmo tomar las mejores decisiones para aumentar la
riqueza de los accionistas, esto es, el valor de sus acciones.
En el plano empresarial, el ejecutivo financiero debe tomar normalmente dos tipos de
decisiones bsicas:
-las decisiones de inversin, relacionadas con la compra de activos, y
-las decisiones de financiamiento, vinculadas a la obtencin de tos fondos necesarios
para la compra de dichos activos.
En el plano personal, tambin las finanzas nos ensean cmo tomar las mejores
decisiones, por ejemplo cuando tenemos que solicitar un prstamo o invertir nuestro
dinero en un activo financiero, o en un emprendimiento pequeo.
El objetivo de las finanzas es maximizar la riqueza de los accionistas. De esta forma,
las decisiones de inversin y las decisiones de financiamiento deben agregar a la
empresa tanto valor como sea posible.
Pero generar ganancias" no necesariamente es lo mismo que maximizar el valor. Si
bien las ganancias y el valor pueden estar muchas veces ligados, no es cualquier
ganancia la que maximiza el valor y adems una firma puede tener ganancias y a la vez
destruir valor.
Maximizar la riqueza de los accionistas tambin es bueno para todos los agentes
econmicos. El objetivo de maximizar la riqueza del accionista es justificable
principalmente porque promueve tambin el bienestar para el conjunto (empleados,
proveedores, clientes, gobierno) y no solamente para tos accionistas. De hecho los
accionistas cobran despus que ha cobrado el resto de los agentes econmicos que
mantienen relaciones con la compaa.

Los costos de agencia: los gerentes y accionistas tienen el mismo


objetivo?
Los accionistas (el o los principales) contratan gerentes o administradores (que actan
como agentes de los primeros) para que ejerzan la administracin de la compaa; surge
as la relacin de agencia. La pregunta inmediata que surge es: actan los gerentes
segn los intereses de los accionistas? Los costos de agencia ms comunes son los
indirectos, aunque tambin puede haber costos directos. Por ejemplo, los accionistas
estn pensando en aceptar una inversin que, de funcionar bien, aumentar su riqueza.
Del otro lado, los gerentes podran pensar que si el proyecto sale mal, podran perder
sus empleos. Si la administracin no lleva adelante la inversin, los accionistas habrn
perdido la oportunidad de aumentar su riqueza. A esto se lo denomina un costo indirecto
de agencia.
El hecho de que los administradores acten de acuerdo a los intereses de los accionistas
depende de dos factores: la forma en que son remunerados y el control de la empresa.
En sntesis, la teora de la agencia y la evidencia emprica son consistentes con que el
objetivo de la compaa es la maximizacin del beneficio, y que existe una fuerte
relacin entre los objetivos de la administracin y los de los accionistas, aunque a veces
recorran caminos separados.

reas en que se desempea el ejecutivo de finanzas


Si bien el ejecutivo financiero puede desempearse en varias reas, podemos distinguir
tres bien definidas:
Finanzas corporativas
Inversiones financieras
Mercado de capitales
Aunque las tres utilizan los mismos principios y envuelven las mismas transacciones
financieras, tratan con ellos desde diferentes puntos de vista.
Finanzas corporativas y administracin financiera
Se puede clasificar las principales decisiones financieras en tres categoras: decisiones
de inversin, decisiones de financiamiento y decisiones de poltica de dividendos.
Las decisiones de inversin: muy a menudo son las ms importantes decisiones de la
firma. Se ocupan principalmente de los activos que la firma debe comprar, respetando el
principio de que el valor de ste siempre debe ser mayor a su costo para incrementar el
valor de la firma. Algunas de las preguntas en las decisiones de inversin ms
frecuentes son:
Deberamos invertir en ese nuevo proyecto?
Deberamos comprar esa compaa?
Deberamos reemplazar un equipo o arreglarlo?
Las decisiones de financiamiento: determinan el modo en que la firma financia las
decisiones de inversin. Bsicamente, esto comprende el lado derecho del balance: la
forma en que la firma obtiene dinero a travs de deuda o acciones. Algunas de las
preguntas para tomar las decisiones de financiamiento ms frecuentes son:
Deberamos solicitar ms dinero al banco u obtenerlo a travs de la emisin de
obligaciones u acciones?
Cules son las ventajas impositivas de cada tipo de financiamiento?
Deberamos pagar un dividendo en efectivo a los accionistas? Y en ese caso, qu
cantidad? O deberamos utilizar ese dinero para la recompra de acciones?
Las decisiones de poltica de dividendos: aparecen relacionadas con la distribucin de
las ganancias de la firma. A veces, las empresas reparten un porcentaje de sus ganancias
como dividendos en efectivo (en cuyo caso existe una poltica de dividendos que
consiste en repartir una proporcin de las ganancias), aunque muchas veces no existe
una poltica definida en este sentido. Las decisiones de poltica de dividendos aparecen
relacionadas tambin con la forma en que el mercado recoge la noticia de un reparto de
dividendos y las expectativas que se crean a partir de tal decisin.
El ejecutivo de finanzas tambin debe tomar un conjunto de decisiones de inversin y
financiamiento que aparecen ms vinculadas a lo que se ha conocido tradicionalmente
como administracin financiera de corto plazo". stas comprenden las decisiones que
da a da deben tomar los gerentes y tienen un contenido operativo mayor que los tres
tipos de decisiones anteriores. Algunas de las preguntas que generan estas decisiones
son las siguientes:
Qu plazo deberamos conceder a nuestros clientes?
Qu descuentos deberamos realizar por pronto pago?

Convendra utilizar tal lnea de crdito bancario para financiar el capital de trabajo?
Cul debe ser el nivel de ventas para alcanzar el punto de equilibrio?
Debera reducirse el precio para incentivar la demanda?
En las empresas pequeas es probable que el tesorero sea el nico directivo financiero.
Su funcin es fundamentalmente una labor de custodia, l obtiene y gestiona el capital
de la empresa. Las empresas ms grandes normalmente tienen un jefe o un gerente de
finanzas que se ocupa de la confeccin de presupuestos, la contabilidad y el control.
Cuando el tamao de la empresa es mayor, aparecen otras figuras como la del director
financiero, que disea la poltica financiera y la planificacin estratgica. A menudo
tendr responsabilidades que van ms all de las estrictas decisiones financieras.
En sntesis, la administracin financiera de corto plazo aparece ms ligada con las
decisiones da a da y con funciones ms operativas, mientras que las finanzas
corporativas aparecen reservadas para la planificacin de largo plazo, como los
principales proyectos de inversin; o las principales decisiones de financiamiento.
Inversiones financieras
Es aquella rea donde se realizan transacciones por cuenta y orden de un tercero, que no
pertenece a la organizacin, sino que es un cliente de sta. Por ejemplo, un analista de
inversiones en un banco evala inversiones en ttulos como bonos o acciones de una
empresa para el dinero que maneja la institucin donde trabaja. Los bancos comerciales
y las administradoras de fondos de jubilaciones y pensiones emplean administradores de
portafolios (portfolio manager) para maximizar la rentabilidad de un modo consistente
con las polticas y criterios de riesgo y rendimiento preestablecidas.
Mercado de capitales
Es el mbito donde se negocian una serie de instrumentos financieros genricamente
llamados Ttulos Valores (bonos, acciones, obligaciones negociables y productos
derivados). Estos mercados pueden funcionar sin contacto fsico, a travs de
transferencias electrnicas, telfono o fax.
Los participantes de estos mercados, tales como los brokers y los dealers, facilitan las
compras y las ventas para las dos partes involucradas.
El objetivo del mercado de capitales es conectar unidades excedentarias en fondos con
unidades deficitarias (es decir, unidades que ahorran y desahorran, respectivamente),
cobrando una comisin por su intervencin y determinando los precios justos de los
diferentes activos financieros.

Se crean tres reas: en el rea de "Inversiones actan los analistas financieros que
evalan las compras de ttulos como bonos o acciones de una empresa. En el rea del
mercado de capitales actan bsicamente los intermediarios (bancos, agentes de bolsa,
agentes extraburstiles) y finalmente en la empresa propiamente dicha tenemos el rea
de las finanzas corporativas, donde los directivos financieros deben tomar las mejores
decisiones de inversin y financiamiento para crear valor para los accionistas.

Funciones y objetivos de la gerencia financiera


Una caracterstica comn en las grandes empresas es que los propietarios (accionistas)
delegan el manejo econmico y financiero. Para ello emplean a los administradores
financieros, de forma tal que stos representen sus intereses. Segn el tamao de la
empresa, esta funcin puede estar representada por un ejecutivo con un alto cargo
directivo (por ejemplo, un vicepresidente de finanzas) o por un ejecutivo en jefe (un
gerente financiero o chief financial officer, CFO).
En general, el ejecutivo financiero es el responsable de las siguientes funciones:
Confeccin de presupuestos y control
Contabilidad de costos
Impuestos
Tesorera
Crditos y cobranzas
Gastos de capital
Financiamiento
Estas funciones estn ntimamente relacionadas con las funciones de operacin y
planificacin. Los tres tipos de problemas bsicos que suele enfrentar el ejecutivo
financiero son:
Presupuesto de capital
El primer problema se vincula con las decisiones de inversin. Aqu el ejecutivo debe
buscar para la empresa aquellas oportunidades de inversin que generen valor para sta,
es decir, aquellas cuyo rendimiento supere el costo de los recursos. Este tipo de decisin
exige refinados clculos y medidas de rentabilidad.
Estructura de capital
El segundo problema aparece relacionado con la forma en que debe combinarse el
financiamiento para optimizar el costo de los recursos. De esta forma, el ejecutivo
financiero debe acertar con la mezcla ptima de deuda y acciones que maximice el valor
de la firma y, al mismo tiempo, minimice el costo de capital. Adems, debe decidir
cmo y dnde obtener el dinero. Existen numerosos instrumentos financieros que la
empresa utiliza para financiar sus inversiones, y que adems se realizan consideraciones
con respecto a los gastos para su obtencin, la tasa de inters, los efectos impositivos,
etctera.
Capital de trabajo
Aqu el ejecutivo financiero opera netamente en el corto plazo. Algunas de las preguntas
sobre el capital de trabajo que deben contestarse son:
1) Conviene relajar los plazos de las cobranzas para aumentar las ventas?
2) Cunto efectivo e inventarios debemos mantener?
3) Cmo vamos a financiar las compras de materias primas? Con crdito de los
proveedores? O nos conviene tomar un crdito bancario y pagar al contado?
Existe toda una poltica acerca del capital de trabajo, y su evolucin es motivo de
seguimiento no slo por el directivo financiero sino tambin por las entidades bancarias.

La empresa y los mercados financieros


La adopcin de una forma corporativa para la organizacin proporciona ventajas en
trminos de la transferencia de la propiedad y facilita la obtencin de dinero. Los
mercados financieros incrementan esas ventajas porque representan una forma de reunir
a los compradores y vendedores, ya que lo que se compra y se vende en ellos son ttulos
de deuda y acciones.
Mercados de capitales primarios y secundarios
Los mercados primarios y secundarios conforman el mercado de valores, donde tambin
se negocian la deuda pblica y las divisas.
Los mercados financieros primarios: son aquellos en los que los activos intercambiados
son de nueva creacin, por ejemplo cuando la empresa emite nuevas acciones u
obligaciones para financiar sus activos.
Los mercados secundarios: en ellos no se crean nueva deuda ni nuevas acciones,
simplemente cambia el poseedor de un activo financiero ya existente. Sin embargo, el
rol de los mercados secundarios tambin es muy importante, pues otorga liquidez al
facilitar el traspaso de propiedad de los instrumentos financieros corporativos.
Mercado crediticio
Este mercado lo forman el conjunto de transacciones efectuadas por intermediarios que
obtienen la mayor parte de sus recursos mediante la captacin de depsitos. Estos
intermediarios constituyen el sistema bancario, compuesto por bancos, cajas de ahorro y
cooperativas de crdito. Las entidades financieras captan depsitos de las unidades que
tienen excedentes (particulares, empresas) y luego realizan prstamos del tipo comercial
o adelantos en cuenta corriente a las empresas que los requieren.
Mercados monetarios y mercados de capitales
Los mercados de dinero (o monetarios) son aquellos en los que se negocian los ttulos
con vencimientos inferiores al ao, mientras que en los mercados de capitales se
negocian los ttulos de largo plazo, como las obligaciones y las acciones.
Los mercados de dinero: proporcionan liquidez a las personas, a las empresas y a los
gobiernos cuando stos necesitan efectivo a corto plazo. Por ejemplo, las compaas
suelen financiar sus necesidades temporales con descubiertos bancarios o crditos de
corto plazo.
Los mercados de capitales: sirven para conectar las unidades excedentarias que
financian hoy las necesidades de dinero que tiene la compaa a largo plazo. La
caracterstica diferencial de estos mercados lo constituye el grado de permanencia del
capital. Cuando una empresa acude al mercado de capitales para vender acciones o
deuda, lo hace para conseguir recursos que luego invierte en proyectos que tienen
generalmente una maduracin de largo plazo y necesitan, por lo tanto, ser financiados
con capitales permanentes.

Principios de las finanzas corporativas (relacionados con la transaccin


financiera)
El principio del intercambio (trade-off) entre el riesgo y el rendimiento
Existe una relacin entre el riesgo y el rendimiento. Lo normal es encontrar individuos
que tengan aversin al riesgo, esto es, que les disguste la mera posibilidad de una
prdida. Si un individuo va a aceptar mayor riesgo en una inversin, demandar un
premio ms alto en forma de un mayor rendimiento esperado. Las inversiones que
tienen un mayor rendimiento esperado tienen mayor riesgo.
Un intercambio que se plantea a menudo en las finanzas corporativas es la utilizacin de
deuda o acciones para financiar los activos de la firma.
El costo de la deuda es ms barato, pues se le asegura un rendimiento al acreedor; no
pagar la deuda origina consecuencias legales.
E1 costo de financiarse con acciones es ms alto, pues el riesgo de obtener un
rendimiento es mayor que con la deuda; no se le garantizan rendimientos al accionista.
Las situaciones donde se presenta el intercambio entre riesgo y rendimiento son
muchsimas y estn siempre presentes en las decisiones de inversin, siendo muy visible
en los ttulos de renta fija que cotizan en los mercados de capitales. Tambin aparecen
en la poltica del capital de trabajo cuando tenemos que decidir si mantenemos grandes
inventarios para atender los picos de demanda o si, por el contrario, tratamos de
minimizarlos para reducir los costos de mantenimiento. Esto ltimo aumenta el
rendimiento, pero tambin aumenta el riesgo de no poder atender un pedido a tiempo.
En las decisiones de financiamiento esta relacin aparece cuando debemos elegir la
combinacin entre deuda y acciones, ya que usar ms deuda generalmente amplifica la
rentabilidad del capital propio, pero a la vez aumenta el riesgo financiero ante una
posible insolvencia.
El principio de la diversificacin
Este principio funciona en las finanzas como una especie de balanza: si invertimos todo
nuestro dinero en una sola accin, jugamos al todo o nada: exponemos toda nuestra
riqueza a lo que ocurra con el precio de dicha accin. Pero si dividimos nuestra
inversin entre ms acciones, nuestra riqueza disminuye su exposicin al riesgo, pues la
baja en el precio de algunas acciones ser compensada con la suba en el precio de otras.
Esto se debe a que el precio de los activos se encuentra imperfectamente correlacionado,
ya que cuando algunos bajan otros suben o por lo menos no bajan en la misma
proporcin, con lo cual la diversificacin tiene por efecto disminuir la variabilidad de
los rendimientos con respecto al valor promedio.
En finanzas, el conjunto de activos que mantiene un inversor es llamado portafolio o
cartera.
El principio de los mercados de capital eficientes
Un mercado de capitales eficiente es aquel donde ningn inversor paga por un activo ni
ms ni menos de lo que vale. El principio es enunciado as: los valores de mercado de
los activos financieros que son comercializados regularmente en los mercados de
capitales reflejan toda la informacin disponible y se ajustan rpidamente a la nueva"
informacin.

En los mercados de capital eficientes, los costos de transaccin son bajos comparados
con los costos de transaccin que existen en los mercados donde se negocian activos
reales (inmuebles, maquinarias, etc).
El tamao de los mercados de capitales en algunos pases es muy grande. Por lo tanto,
hay una gran cantidad de participantes y la competencia es intensa.
Si existieran diferencias de precio, stas seran eliminadas rpidamente por un proceso
de arbitraje.
Principios relacionados con el valor y la eficiencia econmica
El principio del valor tiempo del dinero: valor futuro y valor presente.
Si se coloca dinero en una institucin bancaria para obtener dinero en el futuro, ese
inters ganado en la operacin representa el valor tiempo del dinero, que es el pago que
se recibe como consecuencia de sacrificar la disponibilidad de un capital hoy para
disponer de un capital mayor en el futuro. El inters que paga la persona que recibi el
capital representa el pago del servicio por alquilar el capital por un ao. As, en una
economa agregada, las unidades superavitarias prestan un servicio a las unidades
deficitarias.
En la situacin inversa, si se tiene derecho a cobrar una suma de dinero dentro de un
ao, esta suma de dinero vale hoy algo menos, debido a que la disponibilidad inmediata
del dinero tiene un precio, que es el valor tiempo del dinero. El valor representa el valor
presente de la suma de dinero futura. Ha renunciado a cierta cantidad de dinero por
tener la disponibilidad inmediata del dinero.
El principio de aditividad y la ley de conservacin del valor
En un mercado perfecto de capitales, el valor actual de dos activos combinados es igua1
al valor de la suma de sus valores actuales considerados separadamente:
VA (A+B) = VA (A) + VA (B)
Esta relacin es denominada el principio de aditividad, y a veces se la llama ley de
conservacin del valor.
Los inversores podran valorar el activo A actualizando sus flujos de fondos a la tasa
que refleja el riesgo de A y lo propio haran con B. En general, salvo que ambos activos
tuvieran e1 mismo riesgo, las tasas de actualizacin seran diferentes. Para descontar los
flujos de fondos del activo (A + B) tendremos que usar una tasa de descuento que refleje
el riesgo de ambos activos combinados.
La combinacin y el fraccionamiento de activos no afectarn su valor, excepto que sean
capaces de afectar al resultado de operacin.
El principio del costo de oportunidad
El inversor cuenta con una serie alternativas con riesgos y rendimientos asociados.
Cuando elige invertir dinero en un activo, inmediatamente se crea un costo de
oportunidad, la chance de invertir en otra alternativa de riesgo y rendimientos
comparables.
Qu determina el rendimiento que se espera de un activo? Su costo de oportunidad, es
decir el retomo al que se renuncia por invertir en un activo determinado desechando otra
inversin con riesgo similar. Cuando los riesgos difieren, las tasas deben ajustarse para
reflejar la diferencia.

El principio del valor de las buenas ideas


Nuevos productos o servicios pueden crear valor, de forma que si se tiene imaginacin
para una buena idea, sta podra transformarse en un excelente retorno. La mayora de
las buenas ideas est ligada a los mercados de activos fsicos, ya que, a diferencia de los
activos financieros, tienen ms chance de ser nicos".
Los activos fsicos pueden ser nicos en diversas formas. Por ejemplo, las patentes: la
habilidad para mantener los derechos exclusivos sobre la fabricacin de un producto
aumenta el valor del activo. Tambin las nuevas ideas pueden basarse en la forma de
mejorar las prcticas de los negocios o el marketing.
El principio de las ventajas comparativas
Este principio dice simplemente que debemos dedicarnos a producir aquello sobre lo
cual tenemos una ventaja comparativa, es decir, aquello en que se es ms eficientes,
pues podemos producirlo a un costo relativamente menor. Una empresa seguramente
preferira tercerizar la distribucin de sus productos si otra compaa, en virtud de su
especializacin, pudiera prestar el servicio en forma ms eficiente y ms barata. Otros
ejemplos pueden ser: la fabricacin de partes de un producto final, los servicios
contables y legales, etc. El principio de las ventajas comparativas es un claro principio
econmico que nos dice que debemos dedicarnos a aquello en lo que somos ms
eficientes, mejorando la asignacin de recursos en la economa como un todo.
El principio del valor de las opciones
Se utiliza el trmino opciones para referimos a una tcnica de valuacin de activos: las
opciones reales. En tal sentido, debemos pensar en las opciones como un derecho, no
como una obligacin. La tcnica de las opciones reales ha sido diseada para captar la
flexibilidad con que cuenta el empresario cuando est embarcado en una empresa y
puede realizar modificaciones: de repente querr abandonar el negocio si la cosa
funcion mal, o expandirlo si funcion bien. Tambin a veces el empresario puede
diferir una inversin para esperar a tener ms informacin: por ejemplo, quizs sea una
buena idea esperar para buscar petrleo cuando el precio de ste aumente y genere una
ganancia mayor, etc. El punto ms interesante es que la opcin nunca tiene valor
negativo. En la vida empresaria siempre hay opciones, y muchas veces son "opciones
ocultas" por lo que su deteccin requiere cierto entrenamiento.
El principio de los beneficios incremntales
Este principio dice que si elegimos determinada alternativa lo debemos hacer por sus
beneficios extra -esto es, incremntales- comparando con la alternativa de no hacerlo.
En finanzas, generalmente estos beneficios son flujos de efectivo incrementales. El flujo
de efectivo incremental es aquel que se genera como resultado de una decisin menos el
fluyo de efectivo o cash flow que ocurrira sin tomar la decisin.
FF incremental = FF con la decisin - FF sin tomar la decisin.
Hay un caso particular donde es difcil aceptar y aplicar este principio: la existencia de
costos hundidos. Un costo hundido es un costo en el que la empresa ha incurrido en el
pasado y las decisiones subsiguientes no pueden hacer nada para modificarlo. A pesar
del principio de los beneficios incrementales, algunos individuos demuestran tener
cierto apego emocional por los costos hundidos. Por ejemplo, hay individuos que se

resisten a vender un activo a un precio por debajo del que pagaron en el pasado y
continan manteniendo los activos an intuyendo que podran venderlo reinvirtiendo el
dinero en algo ms productivo. No aplican el principio de tos beneficios incrementales.
Es mejor no ser sentimental con nuestras inversiones.