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theory and corporate policy, Thomas E. Copeland, J.Fred Weston, Kuldeep Shastri. 4 th ed., Boston,
Pearson: Addison Wesley, 2005.
U (C0 , C1 )
U " (C0 , C1 )
U
0
C 0
2U
0
C 0
U
0
C1
Consumo, C
2U
0
C1
utilidad total, los individuos estarn indiferentes con respecto a ellas. Por lo tanto
los contornos son llamadas Curvas de Indiferencia.
Figura 1.2. Trade-offs entre consumir al comienzo o al final de un periodo
U (C0 C1)
U(C1)
A
B
C1
U(C0)
C2
Mirando la figura 1.2 desde arriba, podemos proyectar las curvas de indiferencia
sobre el plano de consumo (es decir, plano formado por los ejes Co y C1 en la figura
1.3). Reiteramos, todas las combinaciones de consumir hoy y consumir maana
que yacen en la misma curva de indiferencia tienen la misma utilidad total.
Figura 1.3. Curvas de indiferencia que representan la preferencia temporal por
consumo
C
1a
D
A
1b
0a
0b
C1
C2
1 ri
U constante
B
i
X
0
Inversin total
X
P1=C1
B
U2
Y1
U1
P0=C0
Y0
Pendiente= - (1+ri)
Individuo 2
Individuo 1
y1
1 r
Referente a la figura 1.7 vemos que con dotacin (Y0, Y1) maximizaremos la
utilidad moviendo a lo largo de la lnea de mercado al punto donde nuestra
subjetiva preferencia temporal es igual a la tasa de inters de mercado. El punto B
representa el paquete de consumo sobre la ms alta curva de indiferencia
alcanzable.
Figura 1.7. Lnea de mercado de capitales
C
C*
B
U2
AU1
Pendiente=Tasa subjetiva=-(1+ri)
C*
(1.3)
Ojo, desde aqu en adelante les recomiendo leer el contexto del original
Y desde Wo(1+r)=W 1, tenemos
(1.5)
As la lnea de mercado de capital figura 1.7 tiene un intercepto en W1 y una
pendiente de (1+r). Tambin tenga en cuenta que para igualar (1.2) y (1.3)
vemos que el valor presente de nuestra dotacin es igual al valor presente de
nuestro consumo, y ambos son iguales a nuestra riqueza, Wo. Movindonos a lo
largo de la lnea de mercado de capital no hay cambios en la riqueza, pero si lo hace
ofrece un patrn de consumo que tiene mayor utilidad. Qu pasa si la decisin de
Produccin/consumo toma lugar en un mundo donde los mercados de capitales
facilitan el intercambio de fondos en la Tasa de inters de mercado? Figura 1.8
combina las posibilidades de produccin con posibilidades de intercambio de
mercado. Con la familia de curvas de indiferencia U1, U2 y U3 y la dotacin (Yo,Y1)
en el punto A, que accion tomaremos con el fin de maximizar nuestra utilidad?.
Comenzando en el punto A, podemos mover cualquiera de las dos a lo largo del
conjunto de oportunidades de produccin o a lo largo de la lnea de mercado de
capital. Ambas alternativas ofrecen una mayor tasa de retorno que nuestra
subjetiva preferencia temporal, pero la produccin ofrece el mayor retorno (i,e..
una pendiente ms pronunciada). Por lo tanto escojemos invertir y nos movemos a
lo largo de la frontera de oportunidades de produccin. Sin la oportunidad de pedir
prestado o prestar a lo largo de la lnea de mercado de capital, pararamos de
invertir en el punto D, donde la tasa marginal de retorno sobre la inversin
productiva es igual a nuestra subjetiva preferencia temporal. Este fue el resultado
mostrado por consumo e inversin en un mundo Robinson Crusoe sin mercado de
capitales en la figura 1.5. En este punto nuestro nivel de utilidad ha aumentado de
U1 a U2. Sin embargo, con la oportunidad de pedir prestado, podemos en realidad
hacerlo mejor. Tenga en cuenta que en el punto D, la Tasa de los que piden
prestado representada por la pendiente de la lnea de mercado de capital, es
menor que la tasa de retorno sobre la inversin marginal que es la pendiente del
conjunto de oportunidades de produccin en el punto D. Desde un mayor retorno
de inversin mas que los costos de los fondos de pedir prestado, continuaremos
invirtiendo hasta que el retorno marginal sobre la inversin es igual a la tasa de
pedir prestado en el punto B. En el punto B recibimos las salidas de produccin
(Po,P1) y el valor presente de nuestra riqueza es Wo* en lugar de Wo. Adems,
podemos ahora alcanzar cualquier punto sobre la lnea de mercado . Desde nuestra
preferencia temporal en el punto B es mayor que la tasa de retorno de mercado,
consumiremos mas que Po, que es la actual recompenza de produccin, por los que
piden prestado podemos alcanzar el punto C sobre la lnea de mercado de capital.
Nuestro punto optimo de consumo es encontrado, como antes, donde nuestra tasa
subjetiva de preferencia temporal es igual a la tasa de retorno de mercado. Nuestra
utilidad ha incrementado de U1 al punto A (nuestra dotacin inicial) a U2 en el
punto D (la solucion de Robinson Crusoe) a U3 en el punto C (la solucion de
economa de intercambio) es claro que estamos ne mejor situacin cuando existe
mercados de capitales desde U3>U2.
ellos invertirian sin mercado de capitales. De este modo, los fondos pueden ser
eficientemente asignados de individuos con pocas oportunidades de produccin y
gran riqueza a individuos con mucha oportunidades e insuficiente riqueza. Como
resultado, todos (los que piden prestado y prestamistas) estn en mejor situacin
que ellos hubieran estado sin mercado de capitales.
D. Mercados y costos de transaccin.
La discusion de estas cuestiones anteriores han demostrado las ventajas de los
mercados de capitales para fondos asigandos en un mundo sin costos de
transaccin. En tal mundo no es necesario una ubicacin central para
intercambios; esto es, que no es necesario un mercado de por si. Pero dejemos
asumir que tenemos una economa primitiva con N productores cada unos
haciendo un producto especializado y consumiendo un paquete de todos los N
bienes de consumo. Dado que no hay mercado, intercambio bilateral es necesario.
Durante un dado periodo de tiempo, cada visita de otro con el fin de intercambiar
bienes. El costo de cada tramo de un viaje es T dolares. Si hay 5 individuos y 5
bienes de consumo en una economa, luego el individuo 1 realiza 4 viajes, uno a
cada uno de los otros 4 productores. El individuo 2 hace 3 viajes y asi
sucesivamente. En conjunto,hay (N(N-1))/2= 10 viajes , en un costo total de 10T
dolares. Esto es mostrado en la figura 1.10. Si un empresario establece un mercado
central y lleva un inventario de cada uno de los N productos, como se muestra e la
figura 1.11, el numero total de viajes puede ser reducido a 5 con un costo total de
5T dolares. Por lo tanto, si el empresario tiene un costo total (incluyendo el costo
de vida) de menos que 10T-5T dolares, puede ser rentable estableciendo un
mercado y cada uno estara en mejor situacin.
Este ejemplo proporciona una simple explicacion para la productividad en
mercados, entre otras cosas, sirven eficazmente reducir costos de transaccin.
Luego, nos referiremos a este hecho como la eficiencia operacional de mercados de
capital. Menores son los costos de transaccin, mayor eficiencia operacional un
mercado puede ser.
E. Costos de transaccin y el desgloce de la separacion.
Si los costos de transacciones son no triviales, los intermediarios financieros y
mercados proporcionaran un servicio util. En tal caso, la tasa de los que piden
prestado ser mayor que la tasa de prestar. Las instituciones financieras pagaran la
tasa de prestar por dinero depositado con ellos y luego emitir fondos en una mayor
tasa a los que piden prestado. La diferencia entre la tasa de los que piden prestado
y los que prestan representa su (competitivamente determinada) cuota de servicio
economico previsto. Diferente tasa de prestamo y de prestar tendran el efecto de
invalidar el principio de separacion de fisher. Como se muestra en la figura 1.12,
individuos con diferentes curvas de indiferencia ahora escojeran diferentes niveles
de inversin. Sin una tasa de mercado simple no seran capaces de delegar la
decisin de inversin a los gerentes de sus empresas. El individuo 1 dirigira a los
gerentes a usar la Tasa de prestar e invertir en el punto B. el individuo 2 usaria la
tasa de pedir prestado y eligiria el punto A. Un tercer individuo puede ser que elija
inversiones entre el punto A y el punto B, donde su curva de indiferencia es
directamente tangente al conjunto de oportunidades de produccin. La teoria de
las finanzas es en gran medida simplificada si asumimos que los mercados de
capitales son perfectos. Obviamente no lo son. La pregunta pertinente es si las
teorias que asumen ajuste real de mercados sin friccion realidad lo
suficientemente bien para ser util o si necesitan ser refinados con el fin de
proporcionar un mayor conocimiento. Esta es una pregunta empirica que ser
dirigida mas adelante en el texto. En la mayor parte de este texto vamos a adoptar
la conveniente y supuesto simplificador que los mercados de capitales son
perfectos. La unica gran imperfeccion ser considerada en detalle son el impacto
de las empresas, impuestos personales y asimetrias de informacion. Los efectos de
impuestos e informacion imperfecta son ciertamente no triviales, y como veremos,
ellos hacen cambios de predicciones de muchos modelos de politica financiera.