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DE POLTICA MONETARIA
Junio 2014
INFORME
DE POLTICA MONETARIA
Junio 2014
CONTENIDO*/
PREFACIO
RESUMEN
11
I. ESCENARIO INTERNACIONAL
13
17
21
29
33
REFERENCIAS BIBLIOGRFICAS
37
GLOSARIO Y ABREVIACIONES
38
RECUADROS
Dinmica reciente de la inversin
Sensibilidad de las exportaciones al Tipo Cambio Real
25
27
PREFACIO
La poltica monetaria del Banco Central de Chile (BCCh) tiene como principal
objetivo mantener una inflacin baja, estable y sostenible en el tiempo. Su
compromiso explcito es que la inflacin anual del IPC se ubique la mayor parte
del tiempo en torno a 3% anual, con un rango de tolerancia de ms/menos un
punto porcentual. Para cumplir con esto, el BCCh orienta su poltica monetaria
de manera que la inflacin proyectada se ubique en 3% anual en el horizonte
de poltica en torno a dos aos. El control de la inflacin es el medio por el
cual la poltica monetaria contribuye al bienestar de la poblacin. Una inflacin
baja y estable promueve un mejor funcionamiento de la economa y un mayor
crecimiento econmico, al tiempo que evita la erosin de los ingresos de las
personas. Adems, la orientacin de la poltica monetaria hacia el logro de la
meta de inflacin ayuda a que se moderen las fluctuaciones del empleo y la
produccin nacional.
El Informe de Poltica Monetaria (IPoM) tiene como propsitos principales los
siguientes: (i) informar y explicar al Senado, al Gobierno y al pblico general la
visin del Consejo del Banco Central sobre la evolucin reciente y esperada de
la inflacin y sus consecuencias para la conduccin de la poltica monetaria; (ii)
exponer pblicamente el marco de anlisis de mediano plazo utilizado por el
Consejo en la formulacin de la poltica monetaria; y (iii) proveer informacin
til para la formulacin de las expectativas de los agentes econmicos sobre la
trayectoria futura de la inflacin y del producto. Este IPoM responde a una obligacin establecida por la Ley Orgnica Constitucional de informar al Senado y
al Ministro de Hacienda (Art. 80).
El IPoM se publica cuatro veces al ao, en marzo, junio, septiembre y diciembre,
concentrndose en los principales factores que influyen sobre la trayectoria de
la inflacin. Estos incluyen el entorno internacional, las condiciones financieras, las perspectivas para la demanda agregada, la actividad y el empleo y los
desarrollos recientes de los precios y costos. En el captulo final se resumen las
consecuencias del anlisis para las perspectivas y riesgos sobre la inflacin y el
crecimiento econmico en los prximos ocho trimestres. Asimismo, se incluyen
algunos recuadros que presentan consideraciones ms detalladas sobre temas
relevantes para la evaluacin de la inflacin y de la poltica monetaria.
Este IPoM fue aprobado en sesin del Consejo del 13 de junio de 2014 para
presentarse ante la Comisin de Hacienda del Senado el 16 de junio de 2014.
El Consejo
RESUMEN
2013
2014 (f)
(f) Proyeccin.
Fuente: Banco Central de Chile.
2014
(f)
2015
(f)
-1,5
3,9
3,7
3,1
2,4
4,8
1,3
290
93
103
759
0,6
INFLACIN
2013
Inflacin IPC promedio
Inflacin IPC diciembre
Inflacin IPC en torno a 2 aos (*)
1,8
3,0
2014 (f)
3,2
2,8
2,8
(f) Proyeccin.
(*) Corresponde a la inflacin proyectada para el segundo trimestre
del 2016.
Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadsticas.
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
15
16
Un segundo riesgo del escenario interno dice relacin con el bajo desempeo de
la inversin en los ltimos trimestres. Aunque el escenario base supone una leve
recuperacin en lo venidero, la inercia propia de este componente puede prolongar
su dbil comportamiento ms all de lo previsto. De hecho, desde septiembre del
ao pasado a la fecha la proyeccin de crecimiento anual de la inversin para el
2014 ha sido corregida a la baja en ms de cinco puntos porcentuales.
6
3
0
-3
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
15
16
10
I. ESCENARIO INTERNACIONAL
GRFICO I.1
CRECIMIENTO MUNDIAL
El escenario de crecimiento mundial de mediano plazo apunta a un
afianzamiento gradual de la recuperacin de los pases desarrollados, liderados
por EE.UU. La Eurozona, si bien frgil, muestra una recuperacin sostenida.
Por otro lado, los pases emergentes han continuado desacelerndose de
forma generalizada, aunque las perspectivas anticipan cierta estabilizacin del
crecimiento de este grupo (grfico I.1). Con todo, el escenario base ajusta la
proyeccin de crecimiento de los socios comerciales de Chile una dcima a
la baja para el 2014 a 3,6%, principalmente por datos efectivos del primer
trimestre, en tanto lo mantiene en 3,9% para el 2015 (tabla I.1).
El principal foco de riesgo contina centrado en una desaceleracin econmica
de China ms intensa que lo esperado, en especial por la ralentizacin de su
sector inmobiliario y sus consecuencias sobre la inversin, la calidad de los
activos bancarios y las finanzas de los gobiernos locales. La materializacin
de este riesgo conlleva efectos de relevancia, principalmente, en el comercio
mundial y el precio de las materias primas, incluido el cobre. En tanto, otros
riesgos se han aminorado, como los relacionados con una normalizacin ms
rpida de la poltica monetaria de EE.UU. En la Eurozona se han producido
avances en el frente fiscal y bancario1/, aunque su situacin contina frgil, con
un crecimiento acotado.
En EE.UU., el desempeo del mercado laboral sigui mejorando, con una
importante creacin de empleos llevando la tasa de desocupacin a 6,3%
en abril. Similarmente, los ingresos laborales repuntaron, lo que junto con
el aumento del precio de viviendas y acciones, estas ltimas hasta mximos
histricos, han impulsado la confianza y el consumo de las personas. Se suma
un menor ajuste fiscal. Por otro lado, las expectativas de gerentes de compra
de servicios y manufacturas de mayo adelantan un importante rebote de la
actividad hacia adelante, lo que se ha reflejado, por ejemplo, en los pedidos
de bienes durables. Adems, los estndares de otorgamiento de crditos
a empresas siguen relajndose. Todo esto apoya la percepcin de que la
contraccin del crecimiento del PIB en el primer trimestre, que hizo corregir
Emergentes (3)
Desarrolladas (2)
10
8
6
4
2
0
-2
-4
-6
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
15
16
TABLA I.1
2012
(e)
2013
(f)
2014
(f)
2015
(f)
3,1
2,7
3,1
4,2
3,2
3,6
3,1
2,5
3,4
3,0
2,4
3,4
3,3
2,7
3,6
3,7
3,1
3,9
Estados Unidos
3,2
Eurozona
1,6
Japn
1,5
China
10,0
India
5,6
Resto de Asia
5,6
Amrica Latina (excl. Chile) 2,8
Exp. de prod. bsicos
2,7
2,6
2,2
1,7
10,5
7,1
5,1
3,5
3,1
2,8
-0,6
1,9
7,7
5,1
3,8
2,7
2,5
1,9
-0,4
1,5
7,7
4,6
3,9
2,2
2,2
2,4
1,0
1,6
7,3
5,4
4,1
2,0
2,5
3,1
1,7
1,0
7,2
6,2
4,4
3,0
2,6
(e) Estimacin.
(f) Proyeccin.
(*) Para sus definiciones, ver Glosario.
Fuentes: Banco Central de Chile en base a una muestra de bancos
de inversin, Consensus Forecasts, Fondo Monetario Internacional y
oficinas de estadsticas de cada pas.
13
GRFICO I.2
30
Exportaciones
60
25
45
20
30
15
15
10
-15
10
11
12
13
-30
14
GRFICO I.3
Nacional
Beijing
Shanghai
Shenzhen
20
15
10
5
0
-5
11
12
13
14
Fuente: Bloomberg.
GRFICO I.4
Europa emergente
Chile
Asia emergente
120
110
100
90
80
70
13
May.
Sep.
14
May.
14
GRFICO I.5
Suiza
Japn
Estados Unidos
As, el precio de las acciones aument (grfico I.4) y las tasas de los bonos de
gobierno a 10 aos plazo disminuyeron (grfico I.5), tanto en las economas
desarrolladas como en las emergentes. Igualmente, los premios por riesgo
soberano retrocedieron en ambos grupos (grfico I.6). Los flujos de capitales
han retornado de manera incipiente al mundo emergente (grfico I.7), lo que se
condice con la apreciacin en el margen de las monedas del conjunto de estas
economas, especialmente respecto del dlar estadounidense.
11
May.
Sep. 12
May.
Sep.
13
May. Sep.
14
May.
GRFICO I.6
MATERIAS PRIMAS
El precio de los combustibles y del cobre aument desde el IPoM anterior, no
as el de los productos agrcolas (grfico I.8). En esto se conjugan una serie de
factores, resaltando el alza de las perspectivas industriales y de la demanda,
principalmente del mundo desarrollado. Con todo, las importaciones desde
China siguen afirmando el precio de ciertas materias primas.
El precio del petrleo WTI y Brent, aunque con vaivenes, subi en torno a 4 y
3%, respectivamente. El incremento del precio de la gasolina fue algo menor.
Los positivos datos coyunturales de actividad en la mayora de los pases
desarrollados llev a un aumento de la demanda mundial de petrleo. Adems,
la demanda de China por este combustible se mantiene slida. Por el lado de
la oferta, para copar esta mayor demanda, se requiere que la OPEP incremente
su produccin para lo que resta del ao, sobre lo que no se tiene completa
certidumbre. Basados en los precios implcitos de los contratos futuros de los
ltimos diez das hbiles anteriores al cierre de este IPoM, el precio promedio
proyectado para el WTI y el Brent es algo mayor. De todos modos, se sigue
considerando una trayectoria descendente.
El precio del cobre mostr vaivenes relevantes en los ltimos meses. Luego
de alcanzar niveles cerca de US$3,15 la libra, en lo ms reciente retorn a
cifras del orden de US$3,05 la libra. As, subi 4,5% desde el cierre estadstico
del IPoM previo. Esto se debi al aumento de la demanda desde los pases
industrializados, especialmente los desarrollados. En estos ltimos, se plasm
en el alto nivel de las expectativas manufactureras, a lo que se suma la
recuperacin de este ndice en China. Por otro lado, los inventarios en bolsa se
han drenado de manera importante, reducindose cerca de 40% desde el IPoM
anterior. Con todo, se estima que el incremento de las tenencias del metal rojo
en las bodegas aduaneras chinas ms que compensara esa cada. Sin embargo,
existe un mayor grado de incertidumbre por el uso de cobre como colateral
en operaciones financieras de crdito. El escenario base de este IPoM eleva
200
280
150
220
100
160
50
100
13
May.
Sep.
14
May.
GRFICO I.7
Bonos
Acciones
25
15
5
-5
-15
-25
-35
11
May.
Sep. 12
May.
Sep.
. 13
15
GRFICO I.8
120
Petrleo WTI
Petrleo Brent
110
100
90
80
70
May.
13
Sep.
May.
14
GRFICO I.9
2,0
1,5
1,0
Chile
0,5
0,0
-0,5
-1,0
-1,5
-2,0
-2,5
-10
-5
10
15
Depreciacin TCN
GRFICO I.10
-0,5
-1
-1,5
0,5
-1
-0,5
0,5
1,5
Brecha de producto
16
GRFICO II.1
TPM y expectativas
(porcentaje)
TPM
EOF primera quincena de junio 2014
EEE junio 2014
Forward IPoM junio 2014
POLTICA MONETARIA
7
6
5
4
3
2
1
0
07
08
09
10
11
12
13
14
15
16
GRFICO II.2
250
200
150
100
50
TABLA II.1
EEE (1)
EOF (2)
Curva forward (3)
Contratos swaps (4)
-50
A diciembre 2014
IPoM
IPoM
marzo
junio
A un ao
IPoM
IPoM
marzo
junio
A dos aos
IPoM
IPoM
marzo
junio
4,00
3,78
3,65
4,00
3,75
4,00
3,72
4,50
4,00
4,76
4,25
3,50
3,50
3,63
3,73
3,50
3,75
3,88
3,66
4,00
4,00
4,60
3,70
10
11
12
13
14
17
GRFICO II.3
BCP-2
BCU-2
BCP-5
BCU-5
BCP-10
BCU-10
5
4
3
2
1
0
Mar.11
Sep.11
Mar.12
Sep.12
Mar.13
Sep.13
Mar.14
GRFICO II.4
Asia (4)
Europa (5)
Chile
230
CONDICIONES FINANCIERAS
200
170
140
110
80
50
Mar.13
Jun.13
Sep.13
Dic.13
Mar.14
Jun.14
GRFICO II.5
No financiero local
No financiero externo
18
16
Financiero local
Financiero externo
14
12
10
8
6
4
2
0
12
May.
Sep.
13
May.
Sep.
14
May.
(*) Cifra de junio del 2014 incluye informacin hasta el 11 del mes.
Fuentes: Banco Central de Chile en base a informacin de
Bloomberg y Bolsa de Comercio de Santiago.
18
GRFICO II.6
Vivienda
Consumo
Comerciales
24
18
12
6
0
-6
08
09
10
11
12
13
14
GRFICO II.7
Pymes
90
Demanda
Grandes empresas
Empresas inmobiliarias
90
60
60
30
30
-30
-30
-60
-60
-90
MERCADOS FINANCIEROS
07
06 07 08 09 10 11 12 13 14
-90
Consumo
06 07 08 09 10 11 12 13 14
GRFICO II.8
Agregados monetarios
(variacin anual, porcentaje)
36
M1
M2
M3
30
24
18
12
6
0
-6
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
19
GRFICO II.9
TCM
TCM-X
TCM-5
115
110
TABLA II.2
105
(porcentaje)
100
95
90
Mar.12
Sep.12
Mar.13
Sep.13
Mar.14
GRFICO II.10
107
1,02
105
1,00
103
0,98
101
99
0,96
97
95
14
Feb.
Mar.
Abr.
May.
0,94
Jun.
GRFICO II.11
TCR
Promedio 1994-2013
Promedio 1999-2013
110
100
90
80
70
88
90
92
94
96
98
00
02
04
06
08
10
12
14
(*) Cifra de junio del 2014 incluye informacin hasta el da 12 del mes.
Fuente: Banco Central de Chile.
20
Brasil
Indonesia
Malasia
Turqua
Australia
Tailandia
Chile
Per
Sudfrica
Canad
Hungra
Colombia
Mxico
Reino Unido
Suiza
Rep. Checa
Nueva Zelanda
Suecia
Eurozona
Israel
Polonia
Rep. Corea
Dic./Sep.
2013 (2)
Mar.2014/Dic.
2013 (2)
Variacin TCN
Jun./Mar.
2014 (2)
-3,9
8,4
-2,8
2,5
-2,4
0,2
1,5
-0,2
-0,5
0,6
-1,6
0,5
-0,2
-3,3
-1,2
4,6
-4,0
1,6
-1,1
-1,3
-2,2
-4,9
1,8
-2,2
2,7
10,1
2,1
2,0
9,0
0,3
6,3
6,4
2,2
4,4
1,6
-2,6
-3,7
-1,8
-3,4
-3,3
-2,5
-1,8
-2,1
1,1
-3,5
3,8
-2,2
-5,5
-2,5
0,7
-2,7
-0,9
-1,0
-2,3
-0,7
-6,0
-1,9
-1,3
2,0
2,0
0,7
4,4
1,8
-0,2
-0,2
-5,0
Spot/
01/01/2014
-5,5
-3,1
-2,2
-1,7
-5,7
-0,8
5,7
0,0
1,6
2,0
4,9
-2,9
-0,5
-2,1
0,8
1,8
-5,7
3,9
1,6
-0,4
0,6
-3,6
Spot/ mnimo
del 2013
14,8
22,6
8,3
20,7
12,4
13,2
18,9
10,2
26,2
10,4
7,0
6,5
8,4
-2,2
1,5
8,6
-0,6
6,4
1,8
-0,5
1,1
-3,1
(1) Signo positivo (negativo) indica una depreciacin (apreciacin) de la moneda frente al dlar estadounidense.
(2) Calculado a partir del promedio de los ltimos diez das al cierre estadstico de cada fecha indicada.
Fuentes: Banco Central de Chile y Bloomberg.
GRFICO III.1
ACTIVIDAD SECTORIAL
En el primer cuarto de este ao, la actividad y la demanda interna confirmaron
el bajo dinamismo de los ltimos trimestres. El crecimiento del PIB lleg a
2,6% anual (2,7% en el trimestre previo), en lnea con lo proyectado en el
IPoM anterior. Volvi a resaltar el bajo desempeo de los sectores ligados a
la demanda interna. Al dbil comportamiento de los rubros vinculados a
la inversin, se sum un mayor deterioro de las ramas ligadas al consumo.
Indicadores parciales del segundo trimestre dan cuenta que la economa
mantuvo un ritmo de expansin acotado, afectado especialmente por el
desarrollo de estos rubros. Con ello, las presiones sobre el uso de la capacidad
instalada han seguido cediendo. En tanto, acorde con lo previsto, los sectores
de recursos naturales volvieron a reducir su variacin anual, la que en todo caso
ha tenido importantes vaivenes en los ltimos dos aos (grfico y tabla III.1).
Si bien los sectores distintos de recursos naturales continuaron creciendo en torno
a 3% anual en el primer trimestre, sorprendi el rebalanceo de su composicin.
Una de las principales novedades provino de la actividad agropecuario-silvcola,
que tuvo una recuperacin relevante respecto de trimestres previos, liderada
por los rubros agrcola y frutcola. En contraste, los sectores relacionados con el
consumo se moderaron con mayor intensidad, conforme con la desaceleracin
ms pronunciada de esa parte del gasto en el primer trimestre del ao. Ello se
verific, fundamentalmente, en el bajo dinamismo que mantuvieron los rubros
de servicios, como restaurantes y hoteles, servicios financieros y empresariales,
y transporte. Adems, la moderacin del comercio minorista se ha acentuado en
lo que va del ao bienes durables en lo primordial mientras el mayorista
sigue deprimido, aunque en niveles ms estables en el margen.
Los sectores ligados a la inversin, en general, mostraron un comportamiento
similar al del trimestre previo. De todas formas, han surgido seales de
estabilizacin en algunas ramas. En la construccin, se observa cierto
repunte a fines del primer cuarto y comienzos del segundo, aunque contina
creciendo a tasas inferiores a las que traa hasta septiembre del 2013. Las
expectativas empresariales (IMCE) de este sector, altamente correlacionadas
con el ndice Mensual de Actividad de la Construccin (IMACON), anticipan
Recursos naturales
Resto
10
5
0
-5
-10
03
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
TABLA III.1
Agropecuario-Silvcola
Pesca
Minera
Industria
EGA
Construccin
Comercio
Restaurantes y hoteles
Transportes
Comunicaciones
Servicios Financieros
Servicios Empresariales
Servicios de Vivienda
Servicios Personales (2)
PIB Total
PIB Resto (3)
PIB RRNN (3)
2013
Pond.
2013
II
III
IV
2014
I
2,7
0,4
11,1
10,5
2,8
7,8
8,5
1,7
3,9
2,0
4,7
14,4
5,1
11,3
6,0
-14,7
9,8
0,0
4,2
4,2
8,9
3,6
4,2
6,8
7,7
3,0
3,4
4,1
3,2
-12,2
3,9
-0,4
7,5
4,4
7,5
3,3
3,1
5,3
5,8
3,6
3,4
3,3
4,5
-10,1
9,4
2,8
6,8
4,3
8,1
4,6
4,7
4,0
5,1
3,3
3,4
3,2
3,9
-14,2
2,1
-1,3
10,3
0,2
4,6
0,7
1,0
3,7
3,6
4,0
3,4
3,7
8,0
-5,5
0,2
0,1
2,3
1,3
2,4
1,1
2,8
3,7
3,5
2,8
3,5
3,8
100,0
4,9
3,8
5,0
2,7
2,6
77,1
14,4
4,1
8,1
3,6
3,9
4,3
8,4
2,7
2,9
2,9
0,4
21
GRFICO III.2
Sector construccin
(ndice; variacin anual, porcentaje)
72
Imacon
IMCE (*)
15
60
10
48
36
24
-5
12
-10
05
06
07
08
09
10
11
12
13
-15
14
GRFICO III.3
20
15
10
5
0
-5
-10
-15
09
10
11
12
13
14
DEMANDA INTERNA
TABLA III.2
Demanda Interna
II
100,3
7,2
4,4
Demanda interna
(s/var.existencias)
100,0 6,1
Formacin Bruta Capital Fijo
23,6 8,2
Construccin y otras obras
15,2 4,8
Maquinaria y Equipo
8,4 14,0
Consumo Total
76,4 5,4
Consumo Privado
64,0 5,7
Bienes Durables
6,6 14,5
Bienes No Durables
26,4 5,1
Servicios
31,1 4,5
Consumo Gobierno
12,4 3,4
Variacin de existencias (2)
0,3 1,4
Exportacin Bienes y
Servicios
32,6 1,1
Importacin Bienes y Servicios
32,9 7,0
PIB Total
2013
III
Pond.
2013
100,0
4,9
7,1
10,2
4,5
20,1
6,1
6,4
15,9
7,0
4,2
4,6
0,7
1,3
IV
1,1
2014
I
-0,3
3,7
0,4
2,1
-1,5 -12,3 -5,0
4,0
0,0
0,9
-8,3 -28,5 -16,9
5,4
4,6
4,4
5,4
4,9
3,7
12,8 11,3
2,9
5,7
4,7
4,6
3,6
3,8
3,0
5,6
3,1
9,6
0,2
0,4 -0,3
6,4
8,1
11,3
0,5
-0,9
-5,3
5,4
-3,6
3,8
5,0
2,7
2,6
22
GRFICO III.4
Consumo privado
(variacin anual, porcentaje)
50
Bienes durables
Bienes no durables
Servicios
40
30
20
10
0
-10
-20
-30
09
10
11
12
13
14
GRFICO III.5
Cuenta propia
Asalariados
10
5
0
-5
-10
96
98
00
02
04
06
08
10
12
14
Con todo, algunos fundamentos del mercado laboral an dan cuenta de un dinamismo
que se ha extendido ms all de lo esperado. La tasa de desempleo, con vaivenes,
permanece en niveles bajos. Otro determinante que se ha mantenido especialmente
dinmico son los salarios nominales, cuya expansin ha subido gradualmente y
en abril alcanz el rango entre 6,3 y 6,8% anual, tasa que se sita por sobre su
promedio histrico (en torno a 5% entre el 2001 y el 2010). Como contrapartida, en
su medida real, los ingresos laborales redujeron su ritmo de expansin, de la mano
del alza de los registros inflacionarios (grfico III.7).
Otros elementos tambin apuntan a un menor desempeo del consumo
privado. Las expectativas de los consumidores (IPEC) han seguido bajando y en
mayo llegaron su valor neutral. Las condiciones financieras no exhiben mayores
cambios, aunque en el margen se aprecia un crecimiento algo menor de las
colocaciones de consumo (Captulo II).
Algunos indicadores relativos a la inversin mostraron cierta estabilidad de
esta hacia fines del primer cuarto del ao, luego de dos trimestres de intensa
moderacin. La evolucin ms favorable se reflej en que su expansin anual en
ese lapso fue algo menos negativa. Por componentes, el de maquinaria y equipos
sigui contrayndose aunque a una menor tasa, como ya se anticipaba en el
GRFICO III.6
Asalariados
Vacantes (2)
35
-35
-4
-70
96
98
00
02
04
06
08
10
12
14
-8
23
GRFICO III.7
09
10
11
12
13
14
GRFICO III.8
20
4,2
16
3,4
54
12
2,6
46
1,8
38
08
09
10
11
12
13
1,0
14
62
Ventas de viviendas
Stock de viviendas
08
09
10
11
12
13
14
IPoM pasado. Esto, por las importaciones de bienes de capital, que detuvieron
su trayectoria decreciente de los ltimos meses. En cuanto al componente de
construccin y obras, destaca el alto dinamismo que sostuvieron las ventas de
viviendas en el primer trimestre (Cmara Chilena de la Construccin) y el bajo
nivel de stock disponible (grfico III.8). En trminos desestacionalizados, la
produccin de cemento y hormign mejor en lo ms reciente. Contrasta el
importante declive de la variacin anual del empleo en la construccin, que
alcanz -3,6% en abril (5,1% en enero). La confianza empresarial (IMCE) en ese
sector, descontada la estacionalidad, sigui retrocediendo y se sita bajo el pivote
neutral, al igual que en el resto de los sectores ligados a la demanda interna. Las
condiciones de otorgamiento crediticio, segn la Encuesta de Crdito Bancario
(ECB) del primer trimestre, son ms restrictivas tanto para las empresas de mayor
tamao como para las pymes. Este reporte tambin seala mayores restricciones
para la aprobacin de prstamos hipotecarios (Captulo II).
La inversin pblica, por su parte, repunt en el primer trimestre. A ello se sum
una importante alza de la expansin del consumo de gobierno, a 9,6% anual
(3,1% en el cuarto previo).
Las perspectivas para el resto del ao siguen sealando una recuperacin del
crecimiento de la inversin, en especial durante el segundo semestre (Recuadro
III.1) Sin embargo, estas son ms moderadas en relacin con lo previsto en el
IPoM previo. En particular, el catastro de la Corporacin de Bienes de Capital
(CBC) de marzo revis a la baja su estimacin de inversin en construccin y
obras de ingeniera contemplada para el 2014, debido a la postergacin de
varios proyectos energticos y, en menor medida, mineros. La recalendarizacin
de los primeros y la inclusin de iniciativas en el sector inmobiliario, en tanto,
volvieron a alzar las proyecciones para el perodo 2015-2017.
30
CUENTA CORRIENTE
GRFICO III.9
Exportaciones de bienes
Importaciones de bienes
90
75
60
45
-2
30
-4
05
07
09
24
11
13
15
RECUADRO III.1
30
Inversin en minera
(billones de dlares del 2013)
Australia
25
Chile
100
20
80
16
60
12
40
20
20
15
03
05
07
09
11
13
48 53 58 63 68 73 78 83 88 93 98 03 08 13
(1) Las reas gris y blanca representan los ciclos de inversin minera total
(2) Las lineas de color verde representan los mximos locales de cada ciclo
Fuentes: Bancos centrales de cada pas y Unstats
GRFICO III.12
Australia
Chile
10
11
Per
Sudfrica
20
-20
-40
09
12
13
25
GRFICO III.13
Capital
1.600
1.200
800
400
10
11
12
13
14
30
Costo uso
Volatilidad
Q
IMCE
PIB
FBCF
20
10
0
-10
-20
-30
GRFICO III.14
PIB socios
Precio del cobre
03
05
07
09
11
13
GRFICO III.16
VECM
VAR
0,10
PIB socios
Precio del cobre
30
0,05
Costo uso
Volatilidad
Q
IMCE
PIB
FBCF
20
0,00
10
-0,05
-0,10
-0,15
-10
-20
03
05
07
09
11
13
-30
-40
26
03
05
07
09
11
13
/ Justel y Saravia (2014) incorporan la inversin minera global como variable explicativa a
la estimacin de los modelos de inversin, pero el residuo persiste.
1
RECUADRO III.2
1,2
Japn
Per
Pases bajos
China
Multilateral
1,1
1,2
1,0
1,0
0,8
0,9
0,6
13
Abr.
Jul.
Oct.
14
Abr.
0,4
Multi.
Bilat.
Industria
Mult.
Bilat.
Agrcola
Mult.
Bilat.
Total
27
28
GRFICO IV.1
IPCSAE
Bienes IPCSAE
Servicios IPCSAE
0
-2
-4
-6
11
Jul.
12
Jul.
13
Jul.
14
TABLA IV.1
2012 Promedio
2013 Ene.
Feb.
Mar.
Abr.
May.
Jun.
Jul.
Ago.
Sep.
Oct.
Nov.
Dic.
2014 Ene.
Feb.
Mar.
Abr.
May.
IPC
IPCSAE
IPC Transables
IPC No
transables
IPC Bienes
IPC Servicios
3,0
1,6
1,3
1,5
1,0
0,9
1,9
2,2
2,2
2,0
1,5
2,4
3,0
2,8
3,2
3,5
4,3
4,7
2,2
1,1
0,8
1,1
0,8
0,9
0,8
0,9
1,2
1,4
1,6
1,8
2,1
2,4
2,5
2,7
3,5
3,8
1,7
0,0
-0,2
-0,1
-0,7
-1,0
0,9
1,5
1,2
0,7
0,0
1,3
2,4
1,9
2,4
2,9
3,8
4,5
4,7
3,6
3,2
3,6
3,1
3,3
3,1
3,0
3,4
3,5
3,5
3,7
3,8
4,1
4,3
4,3
5,1
5,1
2,6
0,9
0,6
0,5
-0,2
0,3
1,5
1,9
1,7
0,6
0,2
1,4
2,5
2,0
2,6
2,9
3,7
4,5
3,5
2,4
2,2
2,8
2,4
1,7
2,3
2,5
2,8
3,5
3,2
3,5
3,7
3,7
3,9
4,1
5,0
5,0
GRFICO IV.2
IPC
IPCSAE
3,0
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
-0,5
-1,0
11
May. Sep.
12
May. Sep.
13
May. Sep.
14
May.
(*) A partir de enero del 2014 se utilizan los nuevos ndices con base
anual 2013=100, por lo que no son estrictamente comparables con
las cifras anteriores.
Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadsticas.
29
GRFICO IV.3
IPCSAE por componentes (*)
(acumulada en seis meses mviles, puntos porcentuales)
5
Bienes
Servicios
4
3
2
1
0
-1
-2
-3
11
Jul.
12
Jul.
13
Jul.
14
(*) A partir de enero del 2014 se utilizan los nuevos ndices con base
anual 2013=100, por lo que no son estrictamente comparables con
las cifras anteriores.
Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadsticas.
GRFICO IV.4
Incidencias en la inflacin mensual del IPC (*)
(acumulada en seis meses mviles, puntos porcentuales)
3,5
3,0
Servicios IPCSAE
IPC
Alimentos
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
-0,5
-1,0
-1,5
Jun.11
Dic.11
Jun.12
Dic.12
Jun.12
Dic.13
(*) A partir de enero del 2014 se utilizan los nuevos ndices con base
anual 2013=100, por lo que no son estrictamente comparables con
las cifras anteriores.
Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadsticas.
GRFICO IV.5
IVUM en pesos
IVUM en dlares
30
20
10
0
-10
-20
-30
07
08
09
10
30
11
12
13
14
que los precios internacionales de los combustibles han tenido un efecto al alza
en estos productos (grfico IV.7).
GRFICO IV.6
1,2
1,0
0,8
0,6
0,4
0,2
0,0
-0,2
Tarifas reguladas
Efecto directo tipo de cambio
Efecto indirecto tipo de cambio e indexados (2)
Otros (3)
Total servicios IPCSAE
1,4
Jul.13
Oct.13
Ene.14
Abr.14
GRFICO IV.7
Tipo de cambio
20
15
10
5
0
-5
-10
-15
13
May.
Sep.
May.
14
GRFICO IV.8
Alimentos Resto
Frutas y Verduras
Total alimentos
1,2
1,0
0,8
0,6
0,4
0,2
0,0
-0,2
-0,4
-0,6
Jun.11
Dic.11
Jun.12
Dic.12
Jun.13
Dic.13
(*) A partir de enero del 2014 se utilizan los nuevos ndices con base
anual 2013=100, por lo que no son estrictamente comparables con
las cifras anteriores.
Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadsticas.
31
GRFICO IV.9
Alimentos (19,1%)
IPC
3
2
1
0
-1
-2
13
May.
Sep.
May.
14
GRFICO IV.10
10
CMO real
IREM real
8
6
4
2
0
-2
-4
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
(1) A partir de enero del 2010 se utilizan los nuevos ndices con base
anual 2009=100, por lo que no son estrictamente comparables con
las cifras anteriores.
(2) Para su definicin, ver Glosario.
Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadsticas..
GRFICO IV.11
Expectativas de inflacn
Encuestas EEE y EOF (1)
(variacin anual, porcentaje)
EOF a un ao
EEE a dos aos
EEE a un ao 4,5
4,0
3,5
3,0
2,5
09
10
11
12
13
14
2,0
5 en 5
1 en 1
11
12
3 en 2
13
14
32
Las expectativas privadas para la inflacin a dos aos plazo que se deducen
de la Encuesta de Expectativas Econmicas (EEE) de junio y la Encuesta de
Operadores Financieros (EOF) de la primera quincena del mismo mes, han
continuado en 3%. En tanto, para fines de este ao la EEE se ubica en 3,8%
(3% en el IPoM anterior), mientras que a un ao plazo se mantuvo en 3%. Para
igual plazo, la EOF disminuy de 3,0 a 2,8% entre marzo y junio. Asimismo, la
distribucin de las respuestas de ambas encuestas permaneci prcticamente
igual. Las expectativas de inflacin que se deducen de las compensaciones
inflacionarias tampoco muestran cambios relevantes. A distintos plazos, las
compensaciones que se derivan de los swaps promedio cmara se han situado
en niveles prcticamente iguales al IPoM anterior.
TABLA V.1
2014
(f)
2015
(f)
-1,5
3,9
3,7
3,1
2,4
4,8
1,3
290
93
103
759
0,6
TABLA V.2
2013
2014 (f)
(f) Proyeccin.
Fuente: Banco Central de Chile.
33
GRFICO V.1
IPoM Mar.2014
IPoM Jun.2014
6
4
2
0
-2
-4
07
08
09
10
11
12
13
14
15
16
(*) El rea gris, a partir del segundo trimestre del 2014, corresponde
a la proyeccin.
Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadsticas.
GRFICO V.2
10
8
Energa (8,7 %)
IPC Total
6
4
2
0
-2
-4
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16
34
TABLA V.3
Inflacin
2013
Inflacin IPC promedio
Inflacin IPC diciembre
Inflacin IPC en torno a 2 aos (*)
1,8
3,0
2014 (f)
3,5
3,7
3,2
2,8
2,8
(f) Proyeccin.
(*) Corresponde a la inflacin proyectada para el segundo trimestre
del 2016.
Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadsticas.
GRFICO V.3
TPM y expectativas
(porcentaje)
TPM
EOF primera quincena de junio 2014
EEE junio 2014
Forward IPoM junio 2014
8
7
6
5
4
3
2
1
07
08
09
10
11
12
13
14
15
16
GRFICO V.4
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
15
35
GRFICO V.5
ESCENARIOS DE RIESGOS
El escenario base refleja los eventos que tienen mayor probabilidad de ocurrencia
con la informacin disponible al cierre de este IPoM. Sin embargo, existen escenarios
de riesgo que, de concretarse, modificaran el panorama macroeconmico y, por
tanto, el curso de la poltica monetaria. En esta ocasin, evaluados los escenarios
alternativos, el Consejo estima que el balance de riesgos tanto para la actividad
como para la inflacin est equilibrado (grficos V.4, V.5 y V.6).
12
9
6
3
0
-3
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
15
16
GRFICO V.6
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
15
16
36
Un segundo riesgo del escenario interno dice relacin con el bajo desempeo de
la inversin en los ltimos trimestres. Aunque el escenario base supone una leve
recuperacin en lo venidero, la inercia propia de este componente puede prolongar
su dbil comportamiento ms all de lo previsto. De hecho, desde septiembre del
ao pasado a la fecha la proyeccin de crecimiento anual de la inversin para el
2014 ha sido corregida a la baja en ms de cinco puntos porcentuales.
El panorama externo no muestra grandes cambios. En lo interno, la inflacin ha
aumentado ms all de lo previsto hace unos meses, al mismo tiempo que la
economa se encuentra en una fase de bajo crecimiento. Luego de reducir la TPM
entre octubre del 2013 y marzo del 2014, el Consejo ha mantenido la tasa en
4% en los ltimos meses. El Consejo evaluar la posibilidad de introducir recortes
adicionales de acuerdo con la evolucin de las condiciones macroeconmicas
internas y externas, y sus implicancias para las perspectivas inflacionarias. Al mismo
tiempo, reafirma su compromiso de conducir la poltica monetaria con flexibilidad,
de manera que la inflacin proyectada se ubique en 3% en el horizonte de poltica.
REFERENCIAS
BIBLIOGRFICAS
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Estadsticos y Prospectivos N36, CEPAL.
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Bertinatto L. y D. Saravia. 2014. Efectos de cambios del TCR sobre el sector industrial: evidencia a nivel planta. Mimeo. Banco Central
de Chile.
Cabezas, M., J. Selaive y G. Becerra. 2004. Determinantes de las exportaciones no minerales: una perspectiva regional. Documento de
Trabajo N296, Banco Central de Chile.
Carrasco S., D. Gianelli y C. Godoy. 2014. Sensibilidad de las exportaciones chilenas al TCR: un anlisis sectorial y por destino. Mimeo.
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Consensus Forecasts. 2014. A Digest of International Forecast. Varios nmeros.
Consensus Forecasts. 2013. Global Outlook 2013-2023. Octubre.
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de Ciencias Econmicas y Administrativas Universidad de Chile, Vol 20 N1.
37
GLOSARIO
38
ABREVIACIONES
BCP: Bonos del BCCh en pesos
BCU: Bonos de BCCh reajustables en UF
ECB: Encuesta de crdito bancario
EEE: Encuesta de expectativas econmicas
EOF: Encuesta de operadores financieros
IMCE: Indicador mensual de confianza empresarial
IPCB: ndice de precios al consumidor de bienes
IPCNT: ndice de precios al consumidor de no transables
IPCS: ndice de precios al consumidor de servicios
IPCT: ndice de precios al consumidor de transables
IPCSAE: ndice de precios al consumidor sin alimentos y energa.
IPEC: ndice de confianza de consumidores
TPM: Tasa de poltica monetaria
39
Alejandro Zurbuchen S.
REPRESENTANTE LEGAL
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Santiago, Chile
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