Clase 1 - Intro - Imprimir

Temas Administrativos
Introducci
on
Retornos
Indices
Estadsticas Hist
oricas de Retornos
Finanzas I
Introduccion a los Mercados Financieros
Felipe Aldunate
Escuela de Administraci
on UC
Marzo 2016
Felipe Aldunate
on UC
Clase 1 - Introducci
on
Introducci
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Retornos
Indices
Estadsticas Hist
oricas de Retornos
El profesor
Los ayudantes: Perla Lederman, Ana Mara Menchaca, Miguel
Perez y Cristobal Soza.

Clases:
M-J 8:30am a 9:50am, sala Blanca
Ayudanta: Martes 6:30pm a 7:50pm, sala Blanca
Atenci
on de alumnos:
Hora de consulta (seguro me encontrar
an): Martes 10:00am a
11:30am
Quiero que me vayan a ver y ayudarlos, vayan a mi oficina en
cualquier horario. Letra chica
Opci
on mas segura: fijar por correo reuni
on en otro horario.
Anuncios:
S hay ayudanta la pr
oxima semana
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Retornos
Indices
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oricas de Retornos
Evaluaciones
Tareas 30 %
Pruebas 40 % (20 % cada una)
Examen 30 %
Todo cuenta en promedio final
Las tareas pueden hacerlos reprobar el curso.
Toda tarea debe ser entregada dentro del plazo, sin excusas
Lecturas, podcasts
Qu
e espero del curso
Aprender el contenido (incluyendo la parte m
as cuantitativa)
Aprender a pensar crticamente sobre diferentes temas
financieros
Honestidad
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Retornos
Indices
Estadsticas Hist
oricas de Retornos
Plan
Introduccion y Repaso Retornos

Introducci
on a las finanzas
Repaso retornos
Indices
Estadsticas hist
oricas
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Introducci
on
Retornos
Indices
Estadsticas Hist
oricas de Retornos
Que estudian las finanzas?

Muuuuchas cosas... una respuesta muy simplificada es la
valoracion de activos y su usopor personas, empresas y la
sociedad.
En este curso:
Valoraci
on de Activos (1a parte del curso)
Qu
e explica los cambios en los precios de las acciones?
Porqu
e algunas acciones rentan en promedio mas que otras?
C
omo explicamos las decisiones financieras de las personas?
Finanzas Corporativas (2a parte del curso)

Porqu
e las empresas emiten acciones y/o deuda?
Es importante esta elecci
on?
Existen conflictos entre los due
nos de una empresa y la
administraci
on?
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Indices
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oricas de Retornos
Finanzas y el trabajo academico
Las finanzas son un gran

area dentro de la economa
En algunos casos considerada una disciplina aparte
Dentro de la economa enfoque en temas relacionados a
transacciones que involucran tiempo e incertidumbre
Por ej. deuda, compra de activos con promesas de pago a
futuro
Siempre recordar que la economa no es una ciencia exacta
(como fsica), es una ciencia social.

Feynman on social sciences.
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oricas de Retornos
Desarrollo de las finanzas

Avances de las finanzas est
an marcados por ciertos eventos
especiales
1. 1929: Gran Depresi
on: burbuja, corrida, colapso mercado
financiero Keynes y los animal spirits
2. 1950s-1960s: Markowtiz y la teora de portafolio;
Modigliani-Miller y la estructura de capital y poltica de
dividendos; Sharpe, Lintner y Black y el CAPM
3. 1970s: Merton, Black y Scholes y (ausencia de) arbitraje,
derivados y finanzas en tiempo continuo
4. Microestructura e ingeniera financiera, apertura e integracion
internacional de mercadors.
5. Crisis subprime y la Gran recesi
on? Importancia de
intermediarios y relaci
on con el resto de la economa
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Retornos
Indices
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oricas de Retornos
Mercados financieros
Es b
asicamente un mercado de intermediarios.
Los activos financieros entregan
derechos sobre los flujos y/o propiedad sobre activos reales
Transacciones en mercado financiero permiten mover fondos
entre ahorrantes y los que demandan fondos

Beneficios (en teora)
1. Innovaci
on financiera, lidiar con riesgo, diversificacion
(evidencia de derivados del clima).
2. Recolecci
on de informaci
on y se
nales (encontrar los precios
correctos)
3. Juntar talento con dinero (Fondos para emprender)
Pero...
Warren Buffet (2002): In my view, derivatives are financial
weapons of mass destruction, carrying dangers that, while now
latent, are potentially lethal.
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Indices
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oricas de Retornos
Plan
1.- Introduccion y Repaso Retornos
Introducci
on a las finanzas
Repaso retornos
Definiciones
Retorno nominal versus real
Retorno de un portafolio
Indices
Estadsticas hist
oricas
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Retornos
Indices
Estadsticas Hist
oricas de Retornos
Retorno: Definicion
Medida usual para evaluar desempe
no de activos e inversiones
Tpico ejemplo en Chile: retorno de los fondos de pensiones
Distintas definiciones de retorno: plazos, tiempo
Antes de definir retornos, introduzcamos un poco de notaci
on
Pt : precio de un activo financiero en t
Dt : dividendo pagado por un activo financiero en t
Ahora podemos definir el retorno bruto entre t y t + 1,
(1 + Rt+1 ), de un activo:
1 + Rt+1
Pt+1 + Dt+1
Pt+1 Dt+1
=
+
Pt
P
P
| {zt } | {zt }
...
...
El retorno neto es Rt+1

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Retornos
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oricas de Retornos
Retorno Logartmico
El retorno logartmico, rt , es sencillamente el logaritmo
natural del retorno bruto

rt ln(1 + Rt ) = ln
Pt + D t
Pt1
En general, se considera que rt es una aproximaci

on a Rt
Esto se deriva del hecho que
ln(1 + )
si es peque
no (cercano a 0)
Qu
e tan buena es la aproximaci
on?
...
Aproximaci
on ayuda a calcular retornos netos y m
ultiples
perodos
Se debe recordar que son aproximadamente iguales
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Indices
Retornos
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oricas de Retornos
Retorno Logartmico (cont.)

1
0.5
-0.5
-0.25
0.25
0.5
0.75
-0.5
-1
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Retornos multiperodos
Supongamos que queremos evaluar el desempe
no de un activo
en un perodo de 10 a
nos, cual es el retorno?
Usamos el retorno entre t y t + 10
Cu
al es la idea detras de esto?
En general para comparaciones sobre N perodos pensamos
esto como N inversiones de 1 perodo

En el caso de 2 perodos, retorno bruto de invertir entre t y
t +1
Reinvertimos en t + 1 hasta t + 2
Esto nos da el retorno neto entre t y t + 2, Rt,t+2 ,
1 + Rt,t+2 (1 + Rt+1 ) (1 + Rt+2 )

Equivalente a N inversiones consecutivas en el mismo activo:
Cada perodo se cierra la posici
on anterior y se vuelve a
invertir todo el monto recibido
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oricas de Retornos
Retornos multiperodos (cont.)

Para comparar es mejor usar retornos sobre un mismo perodo.
Ejemplo:
Acci
on A: Sube de 100 a 130 en 5 a
nos.
Acci
on B: Sube de 100 a 140 en 7 a
nos.
Tenemos que para dos perodos el retorno neto entre t y
t + 2, Rt,t+2 ,
1 + Rt,t+2 (1 + Rt+1 ) (1 + Rt+2 )
Tasa equivalente por perodo (a
no por ejemplo):
anual
1 + Rt,t+2
=
p
(1 + Rt+1 ) (1 + Rt+2 )
En general para N perodos:

anual
1 + Rt,t+N
=
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p
N
(1 + Rt+1 ) (1 + Rt+2 ) . . . (1 + Rt+n )
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oricas de Retornos
Usando retornos logartmicos y nuestra aproximaci

on
obtenemos que:
rt,t+2 = rt+1 + rt+2
anual
rt,t+2
= (1/2) [rt+1 + rt+2 ]
Derivaci
on:
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oricas de Retornos

En resumen
Los retornos acumulados son aproximadamente lo mismo que
sumarlos retornos de los periodos individuales durante el
horizonte de inversi
on. En retornos logartmicos esto es exacto.
Retorno logartmico equivalente por perodo (anual por
ejemplo) es promedio simple:
anual
1 + rt,t+N
=
N
X
ri
N
i=t+1
Pero tasa equivalente por perodo es el promedio geom

etrico
de los retornos brutos de cada perodo:

anual
1 + Rt,t+N
=
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p
N
(1 + Rt+1 ) (1 + Rt+2 ) . . . (1 + Rt+n )
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Retornos nominales versus reales

Retornos fueron definidos usando Pt que es el precio del
activo en t
Pero valor de $1 en distintos perodos no es el mismo
Existencia de inflaci
on significa valor de un peso ayer es
distinto de un peso hoy (pensar en UF).

Se pueden comprar menos bienes
En Chile la inflaci
on ha sido relativamente baja en los u
ltimos
a
nos.
En Venezuela en 2014, inflaci
on oficial de 68.5 %
Importante diferenciar retornos en pesos (nominales) de
retornos reales
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Retornos
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oricas de Retornos
Retornos nominales versus reales

Necesitamos una medida de la evoluci
on del poder adquisitivo:
usualmente el ndice de precios al consumidor (IPC)

La inflaci
on en el perodo t, t es
Definimos el retorno real como
1+
real
Rt+1
=
=
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Pt+1 +Dt+1
IPCt+1
Pt
IPCt
1 + Rt+1
IPCt+1
IPCt
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1 + Rt+1
1 + t+1
on
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Retornos nominales versus reales (cont.)

Tambi
en podemos usar los retornos logartmicos
Tomamos la u
ltima expresi
on y aplicamos logaritmo a ambos
lados

real
real
rt+1
ln 1 + Rt+1

1 + Rt+1
= ln
1 + t+1
= ln (1 + Rt+1 ) ln (1 + t+1 )
= rt+1 t+1
donde t+1 esta definida como ln (1 + t+1 )
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Retorno de un portafolio
Muchas veces estamos interesados en el retorno de un
conjunto de activos o de instrumentos

Ej.: Fondos Mutuos, Fondos AFPs, ...
Si podemos calcular el precio del portafolio, el retorno se
calcula igual que el de un activo

Flujos en un perodo dividido por el costo de adquirir el
portafolio hoy.
Pero tambi
en podemos obtener el retorno del portafolio como
funcion del retorno de sus activos

Retorno del portafolio es un promedio (ponderado) de retornos
de las acciones
Ej.: dos activos, A y B, en el portafolio e invertimos una
fracci
on en el activo A (1 en B), entonces
1 + Rtport =(1 + RtA ) + (1 )(1 + RtB )
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(1)
on
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oricas de Retornos
Ejemplo: Portafolio de dos acciones

Pensemos en la construcci
on del portafolio (suponiendo que
son dos acciones)
Compramos a acciones de A, b acciones de B

Precios de mercado son PtA y PtB
Costo del portafolio es Ptport = PtA a + PtB b
i
Supongamos que no hay dividendos y que los precios son Pt+1
B
A
Entonces el flujo en t + 1 es Pt+1 a + Pt+1 b
El retorno bruto esta dado por:
A
B
Pt+1
a + Pt+1
b
A
B
Pt a + Pt b
PA a
PB b
PA
PB
= tA A t+1 B
+ tB A t+1 B
Pt Pt a + Pt b Pt Pt a + Pt b
B
PA
Pt+1
PtA a
PtB b
= t+1
+
PtA PtA a + PtB b
PtB PtA a + PtB b
port
1 + Rt+1
=
A
B
= (1 + Rt+1
) + (1 + Rt+1
)(1 )
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oricas de Retornos
Retorno de un portafolio: formula general
Ecuaci
on (1) se puede generalizar
1+
Rtport
n
X
i (1 + Rti )
(2)
i=1
donde n es el n
umero de activos y
i = 1 (o 100 %)
Los ndices accionarios pueden ser formulados como
portafolios de acciones
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Indices
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oricas de Retornos
Indices como portafolios

Indices son portafolios que representan el retorno de un
mercado
IPSA para el mercado de la Bolsa de Santiago
MERVAL Buenos Aires; BOVESPA Sao Paulo; DJIA
NYSE
Indices m
as especficos, ej. ndices sectoriales NASDAQ
La diferencia m
as clara entre estos ndices son los activos
incluidos
Pero incluso con los mismos activos, ponderadores (i )
pueden diferir
Una misma empresa tiene distinta ponderaci
on en ndices
distintos
Construcci
on del portafolio las trata de manera distinta:
tama
no?, valor?, etc.
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Indices
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oricas de Retornos
Tipos de Indices
B
asicamente cuatro tipos seg
un su manera de ponderar:
1.- Equal weighted: la riqueza se invierte en partes en
iguales en cada uno de lo n activos

1
i = 1, . . . ,n
i = ,
n
2.- Price weighted: el ponderador est
a dado por la razon
entre el precio de los activos y la suma de los precios de todos
los activos
Pi
i =
P1 + . . . + Pn
Noten que esto es igual a construir un portafolio con una
unidad de cada activo

El valor del ndice es igual al precio promedio de los activos
incluidos en el
Ejemplo: Dow Jones Industrial Average (DJIA) (se ajustan por
eventos de capital)
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Indices
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oricas de Retornos
Un ejemplo: el DJI
$DJI
Enter Symbol
Retornos
GET CHART
COMPARE
EVENTS
TECHNICAL INDICATORS
on UC
CHART SETTINGS
RESET
on
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Indices
Retornos
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oricas de Retornos
Tipos de Indices (cont)

3.- Value weighted: el ponderador corresponde a la raz
on
entre el valor de mercado de la firma y el valor de mercado del

total de firmas
i =
Vi
V1 + . . . + Vn
donde Vi = Pi Ai y Ai es el n
umero de acciones emitidas de i
Ejemplo: Standard&Poors 500 (S&P500) antes de 2004.
4.- Free-float weighted: igual al value weighted pero usa
solo las acciones en libre circulaci

on
Acciones en libre circulaci
on corresponden a aquellas que estan
efectivamente disponibles
Excluye acciones en manos de insiders y tambi
en del gobierno
Ejemplo: IPSA, MSCI for emerging markets
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Composicion IPSA
30 Diciembre 2014
Fuente: Bolsa de Comercio de Santiago, 2014.

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Composicion IPSA
30 Diciembre 2014
Fuente: Bolsa de Comercio de Santiago, 2014.

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Estadsticas historicas de retornos

Dos m
etricas usuales para evaluar retornos son el promedio (o
media) y la desviaci
on estandar:
T
1 X
Rt
T
t=1
v
u
T
u 1 X
2
t
=
Rt R
T 1
R=
t=1
Como su nombre lo sugiere, es la desviaci

on tpica que una
variable experimenta respecto de su media.
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oricas de Retornos
Si una distribuci
on es normal, el retorno observado estara
aprox. un:
68 % de las veces dentro de una desviaci
on estandar de R
95 % de las veces dentro de dos desviaci
on estandar de R
99.7 % de las veces dentro de tres desviaci
on estandar de R
Muchas cosas se distribuyen aproximadamente normal (de ah
el nombre!), especialmente promedios

Retornos accionarios diarios o semanales tienen distribuciones
con colas un poco mas abultadas
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Retornos
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oricas de Retornos

Retornos hist
oricos en USA
Consideremos los retornos anuales promedio (aritm

etico) de
un ndice accionario value-weighted de cobertura amplia en

USA y los Treasury bills entre 1928 y 2015
Retornos
T-bills
Acciones
Nominales
Reales
3.49 %
0.50 %
11.41 %
8.20 %
Ell premio por riesgo accionario (equity premium) fue 7.7 % en
USA (usando promedios aritmeticos)

La desviaci
on estandar hist
orica de los retornos accionarios
reales es de aprox 21 % anual en USA.

El 2008 el retorno fue casi -40 %: Cu
antas veces al siglo
deberamos observar a
nos al menos tan malos como 2008?
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oricas de Retornos

Retornos hist
oricos en USA - 1927-2013
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Retornos
Indices
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oricas de Retornos

Retornos (nominales) hist
oricos en Chile
Retornos del IPSA han sido bastante buenos en las u

ltimas
decadas, especialmente a comienzos de los 1990s, pero con
volatilidad
A
no
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
Retorno IPSA
62 %
65 %
166 %
21 %
69 %
42 %
1%
-12 %
13 %
-23 %
A
no
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
Retorno IPSA
43 %
-4 %
9%
-15 %
48 %
21 %
9%
37 %
13 %
-22 %
A
no
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
Retorno IPSA
51 %
38 %
-15 %
3%
-14 %
4%
-5 %
Promedio 1989-2013: 22,4 %

Desviaci
on Est
andar 1989-2013: 39.9 %
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Retornos
Indices
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oricas de Retornos

Retornos (reales) hist
oricos en Chile
A
no
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
Retorno IPSA
34 %
30 %
124 %
8%
50 %
30 %
-6 %
-17 %
6%
-26 %
A
no
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
Retorno IPSA
40 %
-8 %
6%
-18 %
47 %
18 %
5%
34 %
5%
-27 %
A
no
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
Retorno IPSA
53 %
34 %
-19 %
1%
-17 %
0%
-8 %
Promedio 1989-2013: 14,03 %

Desviaci
on Est
andar 1989-2013: 33 %
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on UC
on
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Indices
Retornos
Estadsticas Hist
oricas de Retornos
Retornos historicos en Chile
IPSA, log10-nivel mensual 1980-2014:1 (1980:12 = 100)
1980m1
1985m1
1990m1
1995m1 2000m1
fecha
IPSA
Felipe Aldunate
2005m1
2010m1
2015m1
IPSA, real
on UC
on
Introducci
on
Indices
Retornos
Estadsticas Hist
oricas de Retornos
Retornos historicos en Chile
-4
-2
IGPA, log10-nivel mensual 1960-2014:1 (1980:12 = 100)
1960m1
1970m1
1980m1
IGPA
Felipe Aldunate
1990m1
fecha
2000m1
2010m1
IGPA, real
on UC
on
Material Adicional
Un Ejemplo Simple de Portafolio

Supongan que tienen $100.000 y en el mercado existen dos
activos:
Activo
COPEC
LAN
Precio
2012
2013
$6680,9
$10694,0
$7373,9
$8445,3
Acciones (M)
2012
2013
1299852
476119
Peso
IPSA-2012
1299852
545548
8,55
9,81
Formemos portafolios EW, PW, VW y FFW durante el a

no
2013
i. Que porcentaje hay que invertir en cada accion?
ii. Cuanto $ hay que invertir en cada acci
on?
iii. Cuantas acciones de cada empresa hay que comprar?
Felipe Aldunate
on UC
on
Material Adicional
1. Equal weighted:
- Los ponderadores son 50 % y 50 %.
- Gastar $50000 en cada activo.
- N
umero de acciones de COPEC: 7,48 =
- N
umero de acciones de LAN: 4,68 =
Felipe Aldunate
$50000
$6680,9
$50000
$10694
on UC
on
Material Adicional

2. Price weighted:
- El ponderador para COPEC lo calculamos como:
PCOPEC
6680,9
=
= 38,45 %
PCOPEC + PLAN
6680,9 + 10694
- Y para LAN: 61,55 % = 100 % - 38,45 %.
- Gastar $38451,44 en COPEC y $61548,56 en LAN.
$38451,44
$6680,9
$61548,56
$10694
- N
- N
price weighted implica igual n
umero de acciones de cada activo!
- Formalmente, el n
umero de acciones a comprar del activo i es:
Pi
1
W
|{z}
W
=
P +P
P
P1 + P2
| 1 {z 2} riqueza total i
i
Felipe Aldunate
on UC
on
Material Adicional

3. Value weighted:
- El ponderador para COPEC lo calculamos en base a las
capitalizaciones bursatiles como:
VCOPEC
$6680,9 1299852
=
VCOPEC + VLAN
$6680,9 1299852 + $10694 476119
- Ponderadores son 63.04 % para COPEC y 36.96 % para LAN.
- Gastar $63039,41 en COPEC y $36960,59 en LAN.
$63039,41
$6680,9
$36960,59
$10694
- N
- N
- Equivale a tener un 0,000001 % de las acciones de estas empresas.
Felipe Aldunate
on UC
on
Material Adicional

4. Free-float weighted:
- No tenemos el % de free float, pero s tenemos los pesos del IPSA
que sabemos usa ponderadores calculados en base al free float.
- Entonces imponemos que la raz
on entre los pesos de COPEC y
LAN tiene que ser el mismo que en el IPSA y que estos pesos
deben sumar uno y despejamos:
COPEC
COPEC
8,55 %
=
=
LAN
1 COPEC
9,81 %
Ponderadores son 46,56 % para COPEC y 53,44 % par LAN.
- Gastar $46563.12 en COPEC y $53436.88 en LAN.
$46563,12
$6680,9
$53436,88
$10694
- N
- N
Felipe Aldunate
on UC
on
Material Adicional

Cu
al fue el retorno durante 2013 del portafolio EW?
(suponga que empresas no pagaron dividendos)

1
1
1 + Rp = (1 + 10,37 %) + (1 21,03 %) = 0,9467
2
2
Rp = 5,33 %
Para la casa 1: calcule el retorno de los otros portafolios.
Para la casa 2: suponga que durante 2014 tambi
en quiere
mantener portafolios equal weighted, price weighted, value

weighted y free-float weighted, es necesario rebalancear?
Felipe Aldunate
on UC
on
Material Adicional

Dividendos entre 2012:12 y 2013:12
COPEC
COPEC
LAN
Fecha pago
Monto
Moneda
Precio
TC
13/12/2012
09/05/2013
17/05/2013
20.50993
0.09078
0.068
CE
U$
U$
6683.3
6944.1
9245.7
474.92
471.06
471.43
Cual fue el retorno de COPEC y LAN con dividendos?
Felipe Aldunate
on UC
on
Material Adicional

Dividendos entre 2012:12 y 2013:12
Reinvirtiendo dividendos al precio de cierre del da de pago.

COPEC:
1 + R2013
R2013

7373,9
20,51
0,09078 471,06
=
1+
+
6680,9
6683,3
6944,1
= 11,39 % = 10,37 % + 1,02 %
LAN:
1 + R2013
R2013
Felipe Aldunate

8445,3
0,068 471,43
=
1+
10694
9245,7
= 20,75 % = 21,03 % + 0,27 %
on UC
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Retorno Logartmico (cont.)

esto como N inversiones de 1 perodo

1 + Rt,t+2 (1 + Rt+1 ) (1 + Rt+2 )

Retornos multiperodos (cont.)

Tenemos que para dos perodos el retorno neto entre t y

En general para N perodos:

Retornos multiperodos (cont.)

Usando retornos logartmicos y nuestra aproximaci

Retornos multiperodos (cont.)

Pero tasa equivalente por perodo es el promedio geom

de los retornos brutos de cada perodo:

Retornos nominales versus reales

distinto de un peso hoy (pensar en UF).

Retornos nominales versus reales

usualmente el ndice de precios al consumidor (IPC)

Retornos nominales versus reales (cont.)

conjunto de activos o de instrumentos

calcula igual que el de un activo

funcion del retorno de sus activos

Ejemplo: Portafolio de dos acciones

son dos acciones)

Compramos a acciones de A, b acciones de B

Retorno de un portafolio: formula general

Los ndices accionarios pueden ser formulados como

Indices como portafolios

iguales en cada uno de lo n activos

unidad de cada activo

Tipos de Indices (cont)

entre el valor de mercado de la firma y el valor de mercado del

4.- Free-float weighted: igual al value weighted pero usa

solo las acciones en libre circulaci

Fuente: Bolsa de Comercio de Santiago, 2014.

Fuente: Bolsa de Comercio de Santiago, 2014.

Estadsticas historicas de retornos

Como su nombre lo sugiere, es la desviaci

variable experimenta respecto de su media.

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Muchas cosas se distribuyen aproximadamente normal (de ah

el nombre!), especialmente promedios

con colas un poco mas abultadas

Estadsticas historicas de retornos

Consideremos los retornos anuales promedio (aritm

un ndice accionario value-weighted de cobertura amplia en

Ell premio por riesgo accionario (equity premium) fue 7.7 % en

USA (usando promedios aritmeticos)

reales es de aprox 21 % anual en USA.

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Retornos del IPSA han sido bastante buenos en las u