Del 8 Autocall

Strukturakademin

Strukturakademin
Strukturinvest Fondkommission AB

Innehll
1.

Autocall

2.

Autocalls konstruktion

3.

Exempelstruktur

4.

Barrirer

5.

Frdelar med Autocalls

6.

Nackdelar

7.

Avkastningsfrdelning

8.

Prissttning

9.

Nr passar det att kpa autocalls?

10. Andrahandsmarknad
11. Olika variationer p autocalls

Strukturakademin
Strukturinvest Fondkommission AB

I del 7 av Strukturakademin tittade

vi nrmare p en viss typ av option, nmligen den s kallade barriroptionen. Fr dessa, kunde vi
lsa, beror utbetalningen ven p
hur den underliggande tillgngen
rr sig fram till slutdagen. Barriroptionen aktiveras/avaktiveras
nr en, p frhand bestmd, niv
(barriren) i den underliggande
tillgngen, har trffats. I del 8 av
Strukturakademin ska vi frdjupa
oss i en viss typ av strukturerade
produkter, dr dessa barriroptioner vanligen anvnds som
en delkomponent, nmligen s
kallade autocalls.

r exempelvis beroende av:

1. Autocall
Som namnet antyder kan en autocallplacering automatiskt frfalla i frtid under vissa, p frhand definierade,
frutsttningar. Frtida frfall sker om den underliggande
tillgngen (eller tillgngarna) stnger ver produktens autocallbarrir p ngot av observationsdatumen, varvid en
p frhand definierad avkastning utbetalas till investeraren.
Autocallplaceringar r inte ngon ny freteelse, utan har
funnits i mnga r. Under senare r, i takt med att volatiliteten i marknaden har gjort villkoren p autocallplaceringar mer attraktiva igen, har intresset terigen skjutit i
hjden. Numera r olika typer av autocallplaceringar vanligt frekommande inslag i mnga investeringsportfljer.
Som produkttyp tillhr autocalls kategorin indexbevis. I
Strukturakademins ttonde del lr vi oss hur en autocallplacering r konstruerad och vilka frdelar och nackdelar
som produkttypen r associerad med.

Riskbarriren. En av delkomponenterna i autocalls r ofta

en sld knock-in sljoption. I autocallplaceringen sljer
investeraren en sljoption med barrir, varvid investeraren erhller en premie. Denna premie kan anvndas fr
att skapa sig en strre potential p uppsidan (genom att
man som investerare kper en srskild typ av kpoptioner). Sljoptionen med barrir p nedsidan finns allts
med fr att kunna hja den mjliga kupongen. Samtidigt
innebr den en kad risk jmfrt med en fullt kapitalskyddad placering. Knock-in barriren som finns p
nedsidan brukar g under namnet riskreduceringsniv
eftersom investeraren terfr hela det nominella beloppet ven om den underliggande tillgngen har sjunkit i
vrde, s lnge barriren inte bryts p slutdagen.

2. Autocalls konstruktion
Autocalls kan vara uppbyggda p flertalet olika vis, men
har ett par gemensamma egenskaper. Vldigt frenklat
bestr autocalls av summan av en obligation, en eller flera
kpoptioner, samt en sld sljoption. Pris och utveckling

Startkurs fr den eller de underliggande tillgngarna.

Eftersom en autocallplacering normalt frfaller om de
underliggande tillgngarna handlas ver startkursen p
ngon av produktens observationsdatum, har startvrdet en central roll i produktens pris och utveckling.
Observationsdatum. Normalt konstrueras autocalls med
rliga, alternativt halvrsvisa observationsdatum. Ju fler
observationsdagar, ju lgre blir den mjliga kupongen
eftersom sannolikheten att investeraren fr utdelningar
drmed kar.
Kupongen. Om nivn fr automatiskt frfall (normalt
startkursen) uppns p ngot av observationsdatumen
s terbetalas en kupong samt det nominella beloppet
och den strukturerade produkten frfaller. Fr investerare r det fljaktligen bra om denna kupong r s hg
som mjligt. Kupongen r normalt eskalerande ver
tiden, vilket innebr att investeraren erhller en hgre
kupong om autocallplaceringen frfaller r tv n om
det sker redan r ett. Kupongen kan dock ven konstrueras fr att vara av fast karaktr, med andra ord lika
hg kupong utbetalas oberoende av vilket r det sker.
Kupongbarriren visar den niv som den underliggande
tillgngen mste verstiga p ett observationsdatum fr
att en kupong ska utbetalas. En lgre barrir kar sannolikheten att placeringen kommer utbetala kuponger.

Obligation. En ytterligare grundkomponent i autocalls

r, precis som i mnga andra typer av strukturerade
produkter, en obligation som tillser att det nominella
beloppet terbetalas investeraren p slutdagen, s tillvida att emittenten inte r p obestnd. Obligationen,
normalt utgiven av en bank, fungerar drmed som en
skerhet och innebr att, s lnge inte den slda sljoptionen r vrd ngot p slutdagen (d.v.s. r in-themoney fr den motpart som har kpt sljoptionen), s
kommer hela det nominella beloppet att terbetalas.

Strukturakademin
Strukturinvest Fondkommission AB

3. Exempelstruktur
Nedan fljer ett exempel p en vanlig struktur fr en autocall.
5 r lng, med rliga observationer.
Autocallbarriren och kupongbarriren ligger bda p
100 procent av startvrdet fr den underliggande tillgngen.
Kupongen antas vara stegvis kande med 15 procent.
Skyddsbarriren befinner sig p 60 procent av startvrdet, som bygger p en europeisk knock-in sljoption,
vilken allts bara avlses p slutdagen (se tidigare avsnitt: Barriroptioner).
I figur 1 nedan illustreras den mjliga utvecklingen fr
den definierade strukturen. Som synes medfr varje observationsdatum innan slutdagen tv mjliga skeenden;
antingen s ligger den underliggande tillgngen ver sitt
startvrde och produkten frfaller drmed och en stegvis
kande kupong utbetalas, eller s ligger den underliggande tillgngen under sitt startvrde och investeringen
lper drmed vidare till nsta observationsdatum. Om
produkten inte frfaller i frtid och inte heller ligger ver
sitt startvrde p slutdagen, s kan den strukturerade
produkten liknas vid en direktinvestering i den underliggande tillgngen, men med frdelen att hela det nominella
beloppet terbetalas s lnge som skyddsbarriren (i detta fall vid -40%) inte har genomskridits.
Figur 1
100% + 75%

Utbetalning

100% + 60%
100% + 45%
100% + 30%

100% + 15%

100 Nominellt
belopp

60 Skyddsbarrir

Nominellt
belopp + antal
r * 15%
Tid
Nominellt
belopp

Utveckling
underliggande

4. Barrirer
Mnga gnger r kupongbarriren och autocallbarriren
bestmda till samma niv. Det kan exempelvis vara
startkursen fr en eller flera underliggande tillgngar. En
autocallplacering betalar normalt ut avkastning per automatik i det gonblick d barrirnivn uppns. Autocalls
kan ven konstrueras s att kupongbarriren befinner
sig under autocallbarriren, vilket medfr att investeraren
har mjlighet att erhlla en kupongutbetalning ven vid
en negativ utveckling i den underliggande marknaden,

Strukturakademin
Strukturinvest Fondkommission AB

samtidigt som produkten lever vidare. Den hr typen av

autocallplaceringar brukar kallas Plus/minus-strukturer.
Ju lgre kupongbarriren stts, desto lgre blir kupongen
eftersom sannolikheten att investeraren fr utdelningar
drmed kar.
5. Frdelar med Autocalls
Sm frndringar i den underliggande tillgngen kan generera stora vinster till investeraren. Autocallbarriren brukar vanligen placeras vid startvrdet fr den underliggande
tillgngen, varfr en liten positiv utveckling eller rent av
en stillastende marknad kan resultera i att produkten
frfaller i frtid och utbetalar en, relativt marknadsutvecklingen, hg kupong. Denna egenskap medfr att autocalls kan vara ett bra komplement i en vrdepappersportflj fr att ka avkastningen i portfljen vid en stillastende
marknad.
Autocallplaceringar har mjlighet att frfalla i frtid och
r drmed en investering som kan ge utdelning snabbt.
Mnga strukturerade produkter frfaller frst efter mellan
3 till 5 r, medan autocalls kan frfalla redan vid frsta
observationsdagen. Denna potentiellt kortare livslngd r
en starkt bidragande orsak till att autocalls har blivit s
populra.
6. Nackdelar
Frst och frmst ligger risken med autocalls i att den underliggande tillgngen handlas under skyddsbarriren p
slutdagen. Om detta sker kan placeringen liknas vid en
direktinvestering i den underliggande tillgngen. Samma
sak gller om autocallen r uppbyggd av flera underliggande tillgngar, dr skyddsbarriren vanligen avlses
mot den smst presterande tillgngen.
En ytterligare nackdel r att investeraren inte fr ta del
av stora uppgngar i den underliggande tillgngen. Investeraren har vanligen ingen mjlighet till strre utbetalningar n den frbestmda kupongen, ven i de fall d den
underliggande tillgngen stiger ver denna.
7. Avkastningsfrdelning
I tidigare delar av Strukturakademins nmns att derivat
exempelvis kan vrderas med hjlp av s kallade Monte Carlo-simuleringar. Nedan anvnder vi oss av just
sdana Monte Carlo-simuleringar fr att visa hur avkastningsfrdelningen fr en autocall kan komma att se ut.
Simuleringen genereras genom att skapa ett stort antal
olika vgar som priset fr den underliggande tillgngen rr
sig p. Dessa vgar r slumpartade (random walk), men
bygger p ett antagande om framtida volatilitet och en
viss utveckling beroende p rdande rnta i marknaden.
Det samlade resultatet av samtliga dessa slumpartade

prissimuleringar anvnds fr att hitta ett marknadspris fr

den aktuella produkten, i detta fall en autocall. Resultatet
kan ven anvndas fr att berkna den troliga utdelningen
i produkten, men ven hur denna utdelning frdelar sig
avkastningsmssigt.
Exemplet i figur 2 nedan, bygger p en femrig autocall vars underliggande tillgng r OMXS30, ett index
som reprensenterar de 30 strsta brsbolagen p stockholmsbrsen. Autocallbarriren r satt till 100 procent,
med en mjlig rlig kupong p 15 procent och en barrir p nedsidan p 60 procent. Detta innebr fljaktligen
att om OMXS30 str ver sitt startvrde p ngon av de
rliga observationsdagarna s kommer produkten att frfalla och en kupong p 15 procent (30 procent andra ret,
osv.) att utbetalas, utver det nominella beloppet.
Nedan analyseras tre hypotetiska scenarion:
En stillastende marknad, dr en nollprocentig tillvxt
antas.
En svagt stigande marknad, dr den underliggande tillgngen har en positiv tillvxt p 2,5 procent per r.
En klart stigande marknad, dr den underliggande tillgngen antas ha en positiv tillvxt p 7,5 procent per r.
Fr var och en av de tre scenarierna antas volatiliteten fr
den underliggande tillgngen ligga p 18 procent rligen.
Figur 2
100%

Under barrir
Nominellt
AC r 5
AC r 4
AC r 3
AC r 2
AC r 1

80%
60%
40%
20%
0%

Neutral
marknad

Svagt
stigande
marknad

Stigande
marknad

Som synes har produkten strst sannolikhet att frfalla r

ett, vid samtliga tre scenarier. Ej verraskande s bidrar
en stigande trend i marknaden till att oddsen kar fr att
produkten utbetalar en kupong och ven att risken att
skyddsbarriren genomskrids p slutdagen minskar.
8. Prissttning
Till skillnad mot vanliga optioner/hvstngscertifikat, r
vega (prisfrndringar beroende p volatilitet, se Strukturakademin del 1) negativt fr autocalls. Om volatiliteten
stiger i den underliggande tillgngen kommer, allt annat
lika, priset fr en autocall i allmnhet allts att sjunka. Det-

ta beror p att kupongen utgr en grns fr hur stor utdelning som produkten kan generera p uppsidan, medan
hela det investerade beloppet riskeras p nedsidan. Investeraren har sledes mer att frlora p att marknaden
svnger kraftigt, men normalt inte s mycket att vinna.
Dock kompenseras denne tack vare det lgre priset, med
hgre kuponger.
Korrelation har en positiv inverkan p priset fr autocalls. Korrelationen, allts samvariationen, uppstr bde
mellan de underliggande tillgngarna och mellan obligationen och de underliggande tillgngarna. Om en autocallplacering r uppbyggd av flera underliggande tillgngar s
kar sannolikheten att produkten genererar kuponger om
korrelationen r hg mellan tillgngarna i korgen. Anledningen till detta r att oddsen kar att alla underliggande
tillgngar r ver kupongbarriren samtidigt.
Fr en autocall som har flera underliggande tillgngar,
har den tillgng som uppvisar smst utveckling, strst
inverkan p priset fr produkten. Detta eftersom det r
denna som avgr om en kupongutbetalning kommer ga
rum och ven bidrar med mest risk att skyddsbarriren
ska brytas p nedsidan.
9. Nr passar det att kpa autocalls?
Fr investerare lmpar det sig, som tidigare nmnts,
att kpa autocalls nr man har en neutral till positiv
marknadssyn, men r osker p storleken p uppgngen. Eftersom investerare i praktiken erstter potential p
uppsidan med en bestmd kupong, s ska en investering
i autocalls inte ses som ett alternativ till att skapa riktigt
hg avkastning p de underliggande tillgngarna, utan
snarare som ett komplement.
Eftersom volatilitet i de underliggande tillgngarna har
stor negativ inverkan p priset fr autocalls, ska investerare med frdel frska tima kpet d det rder hg
marknadsvolatilitet. Eftersom volatiliteten normalt r negativt korrelerad med priset fr den underliggande tillgngen, s kan oroligheter/nedgngar i marknaden erbjuda
bra placeringsmjligheter. Ett oroligt marknadslge medfr ven att handlare p investmentbanker r mer mna
om att gra sig av med den risk som hgre volatilitet
medfr. Den kpta sljoptionen (investeraren sljer) medfr drmed en frskring om marknaden skulle fortstta
nedt. Som investerare accepterar man allts den risk
som handlaren inte vill ha, vilket i sin tur kan innebra attraktiva villkor fr autocallstrukturer.
Det kan ven lmpa sig att kpa autocalls om man
som investerare har uppfattningen att en korg med relativt okorrelerade tillgngar, framver kommer uppvisa en
hgre samvariation. Detta beror, som vi har sett, p att
nr korrelationen i de underliggande tillgngarna kar, s
kar ven sannolikheten fr att autocallen kommer ge en
god avkastning.

Strukturakademin
Strukturinvest Fondkommission AB

10. Andrahandsmarknad
Vrdet p en autocall r under hela lptiden beroende
av samma faktorer som anvnds nr den initialt prisstts. Drfr kan en vrdering under lptiden avsevrt
skilja sig mot vad som kallas det teoretiska slutvrdet
fr placeringen. ven om den underliggande tillgngen
(tillgngarna) har kat i vrde, behver en autocall inte
ndvndigtvis ha stigit i vrde.
Det teoretiska slutvrdet fr en autocall beskriver
vilken utbetalning en investerare skulle erhlla om det
var observationsdag idag. Detta framrknade vrde kan
under lptiden vara bde hgre och lgre n det aktuella
vrdet p autocallen. Dessa tv konvergerar dock mot
varandra ju nrmre en observationsdag som autocallen
befinner sig.
Precis som fr flertalet strukturerade produkter, r autocalls i frsta hand konstruerade fr att innehas fram
till slutdagen (som fr autocalls kan infalla tidigare n
produktens absoluta slutdag) fr att drigenom f en
mjlighet att realisera det teoretiska slutvrdet. De kan
dock, under normala marknadsfrhllanden, alltid sljas
och/eller struktureras om i frtid.

Strukturakademin
Strukturinvest Fondkommission AB

11. Olika variationer p autocalls

Autocalls kan precis som alla strukturerade produkter
utformas p ett stort antal olika vis, beroende p vilken
avkastningspotential och vilken risk som investeraren r
villig att ta. Nedan fljer ngra av de vanligaste strukturerna.
Cresendo kallas de autocall som inte bara beror p en
underliggande tillgng. Samtliga tillgngar mste vara
ver kupongbarriren fr att utbetalning ska ske, vilket
bidrar till att f ner kostnaden fr strukturen och drmed
mjliggra en hgre kupong.
En autocall kan exempelvis ven konstrueras med en
knock-out put vars barrir (skyddsbarriren) avlses kontinuerligt under hela lptiden, ngot som gr produkten
billigare (alternativt genererar en hgre kupong).
Fr en Performance autocall r kupongen inte helt fixerad, utan vid hndelse av frfall, fr investeraren det hgsta av den faktiska uppgngen i underliggande eller en p
frhand bestmd kupong.
Om man som investerare ej har ngon klar uppfattning
om i vilken riktning marknaden kommer rra sig, men
dremot en klar syn p hur en tillgng kommer att utvecklas mot en annan tillgng, kan en Outperformance autocall vara ett bra alternativ. Dessa betalar ut kupong under
frutsttning att den underliggande tillgngen utvecklas
bttre n referenstillgngen.

Stora Badhusgatan 18-20 | Box 53286 | 400 16 Gteborg | Tel 031-68 82 90 | www.strukturinvest.se

Strukturakademin
Strukturinvest Fondkommission AB