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INTRODUCCIN

eis aos despus de que la economa mundial


emergiera de la recesin ms amplia y profunda
desde la posguerra, la vuelta a una expansin
robusta y sincronizada sigue siendo incierta. Los
pronsticos revisados de esta ltima edicin de Perspectivas de la economa mundial (informe WEO, por sus
siglas en ingls) ponen de relieve los desafos a los que
se enfrentan todos los pases. A pesar de las considerables diferencias en las perspectivas de cada uno de ellos,
los nuevos pronsticos corrigen a la baja las tasas de crecimiento a corto plazo de manera marginal, pero para
casi todos los pases. Adems, los riesgos a la baja para
la economa mundial ahora parecen ms pronunciados
que hace tan solo unos meses.
En las economas avanzadas, el crecimiento econmico a corto plazo an parece slido, en comparacin con los ltimos meses, pero es ms dbil en las
economas de mercados emergentes y en desarrollo
que representan una proporcin cada vez mayor del
producto mundial y an constituyen la parte ms
importante del crecimiento mundial. En el grupo de
economas avanzadas, las secuelas de recientes crisis
son ahora ms dbiles, y esto, sumado a un apoyo
prolongado de poltica monetaria y una vuelta a la
neutralidad fiscal, ha respaldado una aceleracin del
producto y una cada del desempleo a nivel general,
aunque persisten presiones deflacionarias. La recuperacin se encuentra en una etapa ms avanzada en
Estados Unidos y el Reino Unido, donde la poltica
monetaria probablemente se endurezca pronto, pero
es ms incierta en la zona del euro y Japn. En los
pases que no forman parte del grupo de economas avanzadas, las fuentes de la desaceleracin del
crecimiento son diversas, y van desde la cada de
precios de las materias primas (que tambin afecta
negativamente a algunas economas avanzadas), hasta
el sobreendeudamiento generado anteriormente por
el rpido crecimiento del crdito y las turbulencias
polticas. Naturalmente, los pases con mltiples
diagnsticos se encuentran en una situacin ms
difcil, y en ciertos casos tambin se enfrentan a
tasas de inflacin ms altas. Para las economas de
mercados emergentes y en desarrollo en su conjunto,
nuestro pronstico es que el crecimiento se reducir
por quinto ao consecutivo en 2015.

En qu se basan los pronsticos de moderacin del


crecimiento? En primer lugar, la persistencia de un bajo
crecimiento de la productividad parece indicar que el
crecimiento potencial del producto a largo plazo puede
haber cado en todas las economas. La inversin persistentemente baja ayuda a explicar el incremento limitado
de la productividad de la mano de obra y de los salarios,
aunque el crecimiento de la productividad conjunta de
todos los factores de produccin, no solo de la mano de
obra, tambin ha sido lento. La baja demanda agregada
es un factor que desalienta la inversin, como se demostr en la ltima edicin del informe WEO. El lento crecimiento potencial previsto tambin reduce la demanda
agregada, lo que limita an ms la inversin, generando
un crculo vicioso. El envejecimiento de la poblacin
contrae an ms la inversin en algunos pases; en otros,
las deficiencias institucionales o la inestabilidad poltica
son factores adversos disuasorios. En sus formas ms
extremas, los conflictos polticos han creado una gran
cantidad de personas desplazadas en todo el mundo,
tanto dentro como fuera de las fronteras nacionales. Los
costos econmicos y sociales son enormes.
En el captulo1 se indica que las recesiones pueden
tener un efecto negativo permanente no solo en los niveles tendenciales de la productividad, sino tambin en el
aumento tendencial de la productividad. Como consecuencia de este mecanismo, el bajo nivel de productividad
proyectado actualmente parece en parte el resultado de
la turbulencia posterior a 2007. Algunos historiadores
econmicos sealan que la evolucin del crecimiento
mundial despus de la posguerra refleja en gran medida
los rendimientos decrecientes junto con el extenso margen
de innovacin tecnolgica, jalonados temporalmente por
la entrada de China y los antiguos Estados de la Unin
Sovitica en la economa de mercado mundial y por la
revolucin de la tecnologa de la informacin y las comunicaciones. Otros sostienen, sin embargo, que la innovacin transformadora contina en muchos mbitos, desde
la robtica a la bioingeniera. Pero como en el caso de la
electrificacin hace ms de un siglo, pueden pasar dcadas
hasta que estos avances se incorporen en los procesos de
produccin comercial cuyos productos se miden en los
ingresos nacionales. Solo el tiempo zanjar estos debates.
En los pases que exportan petrleo y otras materias
primas, las variaciones de los precios afectan tanto a

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PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

la brecha del producto como al producto potencial, de


manera que los pronsticos del producto a corto plazo
y a ms largo plazo tambin se basan en los recientes
movimientos de los precios de las materias primas. Estos
movimientos han sido impresionantes, en parte debido
a los cambios en la economa de China, y afectan muy
particularmente a los exportadores de materias primas
de bajo ingreso. China, que ahora es el importador de
metales ms importante del mundo, mantuvo tasas de
crecimiento muy rpidas entre los aos 2000 y 2011; a
medida que los precios de las materias primas aumentaban, los pases exportadores invirtieron mucho en capacidad, impulsando el crecimiento interno. Recientemente,
la meta de las autoridades de China, sin embargo, ha sido
mantener tasas ms bajas de crecimiento a medida que el
pas intenta reequilibrar su economa impulsada anteriormente por la exportacin y la inversin hacia un modelo
basado ms en el consumo, incluidos los servicios. Como
se seala en los captulos 1 y 2, los precios reales de
muchas materias primas, incluidos los metales, han disminuido respecto de los mximos registrados en 2011, y han
cado de manera particularmente drstica en las ltimas
semanas desde que comenz la volatilidad financiera a
mediados de agosto. An no est claro, en el momento de
publicarse este informe, si las recientes cadas representan
un reajuste excesivo a la baja, pero los efectos de anteriores
reducciones ya se reflejan en el crecimiento de los pases
exportadores de materias primas. En el captulo 2 se
estima que, en promedio, alrededor de una tercera parte
de las reducciones del crecimiento resultantes se atribuyen
al componente estructural del crecimiento, sobre todo a
travs de una disminucin de la inversin.
Los exportadores de materias primas, en particular,
han registrado fuertes depreciaciones de sus monedas,
pero la tendencia general a una disminucin de las
entradas de flujos financieros a los mercados emergentes ha dado lugar a una depreciacin ms generalizada
frente al dlar de EE.UU., el euro y el yen. En el captulo 3 se indica que estas variaciones del tipo de cambio
deberan estar vinculadas al aumento de las exportaciones netas de los pases cuya moneda se est depreciando, lo que forma parte del proceso natural de ajuste
a las diferentes tasas de crecimiento que promueven los
tipos de cambio flexibles. Aunque una consecuencia
podra ser el aumento de los dficits en cuenta corriente
de algunas economas avanzadas con un desempeo
relativamente bueno en materia de crecimiento, es
importante que estos ajustes del tipo de cambio se
consideren como lo que suelen ser en general, es decir,
amortiguadores naturales de shocks, y no como actos
deliberados en una guerra de divisas. De hecho, los

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intentos anteriores en algunos mercados emergentes por


fijar sus tipos de cambio al enfrentar grandes salidas de
flujos financieros tuvieron consecuencias muy negativas
para la estabilidad financiera mundial.
Una fuerte depreciacin del tipo de cambio puede
tener efectos negativos en el balance. Un aspecto importante que puede generar presiones es el endeudamiento
offshore en moneda extranjera de las corporaciones de
mercados emergentes. Estos riesgos se ven contrarrestados por sustanciales colchones de reservas, un mayor
volumen de financiamiento patrimonial externo y una
tendencia creciente a la denominacin en moneda local
de los prstamos onshore. Naturalmente, existen otros
riesgos: las renovadas inquietudes sobre el potencial de
crecimiento de China, el futuro de Grecia en la zona
del euro, el impacto de una fuerte disminucin del
precio del petrleo y los efectos de contagio podran
generar la chispa que provoque volatilidad en los
mercados. En las economas avanzadas y en China, las
presiones deflacionarias, que siguen retrasando el ajuste
de los balances, no se han disipado por completo.
No existe un solo conjunto de recomendaciones de
poltica que se adapte a todos los pases que estn intentando mejorar su desempeo en materia de crecimiento o
afianzar su capacidad de resistencia. Pero siguen aplicndose algunos principios generales conocidos en vista de
los desafos comunes a los que se enfrentan los pases.
Las economas de mercados emergentes y en desarrollo
deben estar preparadas para la normalizacin de la poltica
monetaria en Estados Unidos. Las economas avanzadas
deben seguir haciendo frente a las secuelas de la crisis. Al
mismo tiempo, donde las brechas del producto sean negativas se debera seguir aplicando una poltica monetaria
acomodaticia, respaldada por medidas fiscales cuando el
espacio fiscal lo permita. En particular, existen razones de
peso que justifican la inversin en infraestructura en un
momento en que las tasas de inters reales a largo plazo
se mantienen muy bajas. La inversin es una forma de
estimular el crecimiento potencial del producto, pero la
aplicacin de reformas estructurales focalizadas tambin
puede ser importante. Estas reformas no solo ayudan a
impulsar el crecimiento en el futuro, sino que tambin
mejoran la resiliencia del crecimiento. Pueden ayudar a los
pases de bajo ingreso a diversificar las bases de sus exportaciones. En todos los pases, el continuo fortalecimiento
de los marcos de polticas micro y macroprudenciales
tambin apuntalar la resiliencia a los shocks econmicos,
tanto de origen interno como externo.
Maurice Obstfeld
Consejero Econmico

RESUMEN EJECUTIVO

El crecimiento mundial de 2015 est proyectado en


3,1%; es decir, 0,3 puntos porcentuales menos que en
2014 y 0,2 puntos porcentuales por debajo de los pronsticos de la Actualizacin de julio de 2015 de Perspectivas de la economa mundial (informe WEO, por sus
siglas en ingls). Las perspectivas de los principales pases
y regiones siguen siendo desiguales. En comparacin con
el ao pasado, la recuperacin de las economas avanzadas repuntara ligeramente, en tanto que la actividad
en las economas de mercados emergentes y en desarrollo se desacelerar, segn las proyecciones, por quinto
ao consecutivo, principalmente como consecuencia del
deterioro de las perspectivas de algunas economas de
mercados emergentes grandes y de los pases exportadores
de petrleo. En un entorno marcado por el retroceso de
los precios de las materias primas, la menor afluencia
de capitales en los mercados emergentes y las presiones
que soportan sus monedas, y la creciente volatilidad de
los mercados financieros, se han agudizado los riesgos
a la baja para las perspectivas, especialmente en los
mercados emergentes y las economas en desarrollo.
El crecimiento mundial sigue siendo moderado,
nuevamente ms de lo previsto hace unos meses.
Aunque la evolucin propia de cada pas y los shocks
que lo afectan han contribuido a esta coyuntura, el
carcter persistentemente atenuado de la recuperacin
en las economas avanzadas y el quinto ao consecutivo de contraccin del crecimiento de los mercados
emergentes hacen pensar que hay fuerzas comunes a
mediano y largo plazo que tambin estn ejerciendo
una influencia importante. Entre ellas cabe mencionar el escaso aumento de la productividad desde la
crisis, los legados que esta dej en algunas economas
avanzadas (elevada deuda pblica y privada, debilidad
del sector financiero, poca inversin), las transiciones
demogrficas, la etapa de ajuste que estn atravesando
muchos mercados emergentes tras el boom de crdito
e inversin que sigui a la crisis, una realineacin del
crecimiento de China con importantes repercusiones transfronterizas y un retroceso de los precios
de las materias primas desencadenado por la contraccin de la demanda y el aumento de la capacidad de
produccin. El captulo 2 de esta edicin del informe

WEO y la seccin especial sobre materias primas del


captulo 1 examinan a fondo las causas y las implicaciones del abaratamiento de las materias primas; por
su parte, la edicin de octubre de 2015 del informe
Monitor Fiscal examina el papel de la poltica fiscal y
los marcos de poltica fiscal frente a la volatilidad de
precios de las materias primas.
La volatilidad de los mercados financieros aument
desenfrenadamente en agosto, tras la depreciacin
del renminbi, intensificando la aversin mundial al
riesgo, debilitando las monedas de muchos mercados
emergentes y desencadenando una correccin drstica
de los precios de las acciones a escala mundial. Los
estallidos previos de la volatilidad se haban producido
en torno a las negociaciones sobre la deuda griega, el
desplome burstil de China y las medidas de poltica
que las autoridades chinas adoptaron en junio y julio.
Con la primera alza de la tasa de poltica monetaria
estadounidense en ciernes y perspectivas mundiales
menos alentadoras, las condiciones financieras han
empeorado para los mercados emergentes desde la
primavera, especialmente en las ltimas semanas: los
diferenciales de los bonos en dlares y los rendimientos a largo plazo de los bonos en moneda local han
aumentado entre 50 y 60 puntos bsicos en promedio,
y los precios de las acciones han bajado, en tanto que
los tipos de cambio se han depreciado o se encuentran bajo presin. Por el contrario, en el caso de las
economas avanzadas, las condiciones financieras
siguen siendo favorables, y las tasas de inters reales se
mantienen a niveles bajos, aun a pesar del inminente
despegue de la tasa de poltica monetaria en Estados
Unidos y en el Reino Unido.
Los precios de las materias primas han descendido,
especialmente en el curso de las ltimas semanas.
Tras el alza en la primavera que sigui a los mnimos
de enero, los precios del petrleo han sufrido una
fuerte cada, que refleja la resiliencia de la oferta, las
perspectivas de aumento de la produccin gracias al
acuerdo nuclear con la Repblica Islmica del Irn, y
el debilitamiento de la demanda mundial. Los precios
de los metales tambin han retrocedido, empujados
por las inquietudes en torno a la demanda mundial

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PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

especialmente la desaceleracin de la inversin focalizada en las materias primas y la actividad manufacturera de China y tambin debido a la expansin de la
oferta tras el auge de inversin en el sector minero.
Para muchos exportadores de materias primas con
tipos de cambio flexibles, el descenso de los precios de
las materias primas se ha traducido en una depreciacin sustancial de la moneda. Pero las monedas de los
mercados emergentes a nivel ms general han sufrido
marcadas depreciaciones desde la primavera, especialmente en agosto; entre tanto, los movimientos de los
tipos de cambio de las grandes economas avanzadas
han sido relativamente pequeos en los ltimos meses,
en comparacin con el perodo de agosto de 2014 a
marzo de 2015. Estas realineaciones entre monedas
con tipos flotantes reflejan en gran medida la evolucin
de los fundamentos subyacentes: los pases cuyas perspectivas de crecimiento se han ensombrecido y cuyos
trminos de intercambio han empeorado enfrentan
presiones a la baja sobre sus monedas como parte del
ajuste mundial. Como se explica en el captulo 3, la
demanda externa neta de los pases que experimentan
movimientos cambiarios pronunciados y persistentes
probablemente se altere significativamente.
Estos factores mundiales y los factores especficamente nacionales apuntan a una recuperacin un
poco ms dbil de lo previsto en 2015 y 2016, y a un
recrudecimiento de los riesgos a la baja.
Segn las proyecciones, el crecimiento de las
economas avanzadas aumentar ligeramente este ao
y el prximo. La situacin de este ao refleja principalmente un fortalecimiento de la modesta recuperacin en la zona del euro y el regreso de Japn al
crecimiento positivo, gracias a la disminucin de los
precios del petrleo, la poltica monetaria acomodaticia
y, en algunos casos, la depreciacin de la moneda. El
repunte en las economas avanzadas se ve moderado
por la disminucin del crecimiento de los exportadores
de materias primas sobre todo Canad y Noruega
y de Asia excluido Japn (en particular, Corea y la
provincia china de Taiwan). El desempleo se bate en
retirada, pero el crecimiento de la productividad sigue
siendo dbil, incluso en Estados Unidos, donde la
recuperacin est ms arraigada. Esto realza la inquietud en torno a las perspectivas a mediano plazo. Para
2016 se espera cierto repunte del crecimiento (especialmente en Amrica del Norte), pero las perspectivas a
mediano plazo siguen siendo atenuadas debido a una
combinacin de factores, como la cada de la inversin,

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una situacin demogrfica desfavorable y el dbil crecimiento de la productividad. Recientemente, el nuevo


descenso de los precios del petrleo y de otras materias
primas debera apuntalar la demanda en la mayora
de las economas avanzadas que son importadores
netos de materias primas, pero la desaceleracin en los
mercados emergentes implicar un debilitamiento de
las exportaciones.
El nuevo descenso de los precios de las materias
primas generar una vez ms presiones a la baja sobre
el nivel general de inflacin en las economas avanzadas en los prximos meses y podra retrasar el repunte
previsto de la inflacin subyacente a medida que
progresa la recuperacin. La inflacin subyacente se
ha mantenido ms estable, pero en trminos generales
an est muy por debajo de los objetivos de los bancos
centrales. La inflacin seguira siendo atenuada, a pesar
del nivel decreciente tanto del desempleo como del
potencial de crecimiento a mediano plazo.
Las perspectivas de crecimiento de los mercados
emergentes varan mucho segn el pas y la regin,
pero en trminos generales las perspectivas se estn
ensombreciendo, y las proyecciones apuntan a una
contraccin del crecimiento por quinto ao consecutivo. Esto refleja una combinacin de factores: debilitamiento del crecimiento de los pases exportadores
de petrleo; desaceleracin de China, con menor
dependencia de la inversin focalizada en la importacin; etapa de ajuste tras los auges de la inversin y el
crdito; y perspectivas menos favorables para los pases
exportadores de otras materias primas, incluidos los
de Amrica Latina, tras las cadas de precios de otras
materias primas, as como las tensiones geopolticas y
los conflictos internos en una serie de pases.
Para la mayora de las economas de mercados
emergentes, las condiciones externas se estn complicando. Aunque la depreciacin de las monedas
promover la exportacin neta, el tirn que proporcionan las economas avanzadas ser un poco menos
fuerte de lo previsto, ya que su propia recuperacin
es dbil y sus perspectivas de crecimiento a mediano
plazo son moderadas. Los flujos de capital destinados
a los mercados emergentes se han desacelerado en los
ltimos trimestres, y el despegue de la tasa de poltica
monetaria estadounidense actualmente en el lmite
inferior cero probablemente conlleve cierto deterioro
de las condiciones financieras externas. Asimismo, si
bien la desaceleracin del crecimiento de China coincide hasta ahora con los pronsticos, sus repercusiones

RESUMEN EJECUTIVO

transfronterizas parecen ser mayores de lo previsto,


como lo demuestran el descenso de los precios de las
materias primas (especialmente los metales) y la disminucin de las exportaciones a China (especialmente en
algunas economas del este asitico).
Para 2016 se proyecta un repunte del crecimiento de
las economas de mercados emergentes y en desarrollo. Ese pronstico refleja ms que nada una recesin
menos profunda o una normalizacin parcial de las
condiciones en los pases que estn atravesando dificultades econmicas en 2015 (entre ellos, Brasil, Rusia
y algunos pases de Amrica Latina y Oriente Medio),
los efectos de contagio derivados de la vigorizacin
del repunte de las economas avanzadas, y la relajacin
de las sanciones impuestas a la Repblica Islmica
del Irn. Se proyecta que el crecimiento en China se
enfriar ms, pero de manera gradual.
La debilidad de los precios de las materias primas,
la lentitud inesperada del crecimiento mundial y la
perspectiva de deterioro de las condiciones financieras mundiales lastran las perspectivas de los pases de
bajo ingreso. Algunos registran elevados dficits en
cuenta corriente, habiendo aprovechado el fcil acceso
al ahorro externo y la abundante inversin extranjera
directa especialmente en los pases ricos en recursos
naturales, y son por ende especialmente vulnerables
a los shocks financieros externos.
Globalmente, los riesgos siguen inclinndose a la
baja. El abaratamiento del petrleo y de otras materias
primas podra suministrar cierto impulso a la demanda
de los importadores de materias primas, pero complica
las perspectivas de los exportadores de materias primas,
algunos de los cuales enfrentan condiciones de por s
difciles. Las autoridades chinas enfrentan una disyuntiva espinosa dados los objetivos de pasar a un crecimiento alimentado en mayor medida por el consumo
sin enfriar demasiado la actividad y, al mismo tiempo,
mitigar las vulnerabilidades financieras y ejecutar reformas para afianzar el papel de las fuerzas de mercado en
la economa. A corto plazo, los mercados emergentes
siguen siendo vulnerables a nuevas cadas de precios de
las materias primas y a la fuerte apreciacin del dlar
de EE.UU., que podra complicar ms los balances
empresariales en algunos pases. El recrudecimiento
de la volatilidad de los mercados financieros puede
plantear retos para la estabilidad financiera de las economas avanzadas (por ejemplo, si va acompaado de
una repentina descompresin de las primas de riesgo),
con sustanciales efectos de contagio a los mercados

emergentes, por ejemplo a travs del deterioro de las


condiciones financieras y del cambio de direccin de
los flujos de capital.
El principal riesgo a mediano plazo de las economas avanzadas es una nueva disminucin de un crecimiento, de por s bajo, hasta rozar el estancamiento,
sobre todo si la demanda mundial sigue trastabillando
en medio del deterioro de las perspectivas de las
economas de mercados emergentes y en desarrollo.
En este contexto, podra echar raz una inflacin
persistentemente inferior a la meta. En los mercados
emergentes, los riesgos a mediano plazo son los efectos
de contagio causados por un aterrizaje duro o un
nivel mucho ms bajo de crecimiento potencial en
China, o una disminucin del crecimiento potencial a
nivel ms general.
La prioridad para la poltica econmica contina
siendo aumentar el producto efectivo y potencial a
travs de una combinacin de respaldo a la demanda y
reformas estructurales. En las economas avanzadas, es
esencial mantener una poltica monetaria acomodaticia, junto con las polticas macroprudenciales necesarias para contener los riesgos del sector financiero.
Los pases con margen de maniobra fiscal y brechas
del producto sustanciales, o con una dependencia
significativa de la demanda externa neta, deberan
distender la orientacin a corto plazo de la poltica
fiscal, especialmente incrementando la inversin en
infraestructura. De hecho, el crecimiento del producto
potencial tambin se vera favorecido si el respaldo a la
demanda pudiera afianzar la confianza y la inversin,
que no se han recuperado del todo en muchas economas avanzadas. El programa de reformas estructurales
vara segn el pas, pero se basa principalmente en las
medidas destinadas a promover la participacin en la
fuerza laboral y el empleo tendencial, facilitar el ajuste
del mercado laboral, corregir el sobreendeudamiento
y reducir los obstculos al ingreso en el mercados de
productos, y especialmente el de los servicios.
Las economas de mercados emergentes y en
desarrollo se enfrentan a la difcil disyuntiva entre
apuntalar la demanda en medio de la desaceleracin
del crecimiento efectivo y potencial y reducir las
vulnerabilidades que crea un ambiente externo ya no
tan propicio. Ante esta situacin, muchas economas
han distendido las polticas macroeconmicas. Sin
embargo, no todas disponen del mismo margen para
seguir hacindolo, dadas las considerables diferencias
en trminos de cifras de crecimiento, condiciones

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 xvii

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

macroeconmicas y sensibilidad a los shocks de precios


de las materias primas, as como vulnerabilidades externas, financieras y fiscales.
En los pases que lo importan, la cada de los precios
del petrleo ha aliviado las presiones de precios y las
vulnerabilidades externas, lo cual a su vez aligerar
la carga que pesa sobre la poltica monetaria. Ahora
bien, estos efectos positivos se ven neutralizados en
el caso de los importadores de petrleo que exportan
otras materias primas, como consecuencia del descenso de los precios de exportacin y la consecuente
depreciacin del tipo de cambio.
En los pases exportadores de petrleo que no
disponen de margen de maniobra en el terreno
fiscal, la disminucin del ingreso petrolero requiere
una reduccin del gasto pblico. En los pases que

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s cuentan con margen de maniobra, corresponde


ajustar poco a poco la situacin fiscal, aunque es
necesario formular e iniciar planes a mediano plazo
para mantener la credibilidad de las polticas.
En los pases exportadores de materias primas con
regmenes de tipo de cambio flexible, la depreciacin
de la moneda puede ayudar a compensar el impacto
de las prdidas de los trminos de intercambio en
la demanda, aunque en algunos casos las fuertes
variaciones del tipo de cambio pueden exacerbar la
vulnerabilidad asociada a un elevado apalancamiento
empresarial y la exposicin en moneda extranjera.
En muchas economas se necesitan con urgencia
reformas estructurales que incrementen la productividad y eliminen los cuellos de botella en la
produccin.

CCAPTULO
HAPTER

EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

El crecimiento mundial disminuy en el primer semestre de


2015 como consecuencia del ahondamiento de la desaceleracin de los mercados emergentes y del debilitamiento de
la recuperacin de economas avanzadas. En este momento,
est proyectado en 3,1% para 2015 en su conjunto, cifra
ligeramente inferior a la de 2014 y 0,2 puntos porcentuales
por debajo de los pronsticos de la Actualizacin de julio de
2015 de Perspectivas de la economa mundial (informe
WEO, por sus siglas en ingls). Las perspectivas de los
principales pases y regiones continan siendo desiguales. En
comparacin con el ao pasado, el crecimiento repuntara
ligeramente en las economas avanzadas, pero se enfriara en
las economas de mercados emergentes y en desarrollo. Habida
cuenta del retroceso de los precios de las materias primas, la
depreciacin de las monedas de los mercados emergentes y la
creciente volatilidad de los mercados financieros, los riesgos a
la baja para las perspectivas han recrudecido, sobre todo en el
caso de los mercados emergentes y las economas en desarrollo.
Segn las proyecciones, la actividad mundial cobrar cierto
mpetu en 2016. En las economas avanzadas, la leve recuperacin que arranc en 2014 continuara fortalecindose.
En las economas de mercados emergentes y en desarrollo,
las perspectivas mejoraran: en particular, el crecimiento de
los pases que estn atravesando dificultades econmicas en
2015 (como Brasil, Rusia y algunos pases de Amrica Latina
y Oriente Medio) seguira siendo dbil o negativo, pero ya
no en igual medida el prximo ao, lo cual compensara
holgadamente la desaceleracin gradual prevista para China.

Evolucin reciente y perspectivas


La evolucin de las perspectivas mundiales en los
ltimos meses refleja una combinacin de factores a
corto plazo y fuerzas a ms largo plazo.

La economa mundial en los ltimos meses


El crecimiento de las economas avanzadas sigui siendo
modesto en el primer semestre de 2015. En la mayora de
las economas de mercados emergentes, las condiciones
externas se estn complicando. La volatilidad de los mercados financieros se increment drsticamente en el curso

del verano, acompaada de un retroceso de los precios de


las materias primas y presiones a la baja sobre las monedas
de muchos mercados emergentes. Las entradas de capitales
son ms lentas, y el despegue de la tasa de poltica monetaria estadounidense, actualmente en el lmite inferior cero,
probablemente sea precursor de nuevas desmejoras de las
condiciones financieras externas. Y aunque la desaceleracin del crecimiento de China por el momento coincide
ms o menos con lo pronosticado, sus repercusiones
transfronterizas parecen ser ms profundas de lo que se
esperaba. Ese hecho ha quedado reflejado en la cada de los
precios de las materias primas (especialmente los metales) y
la debilidad de las exportaciones a China.
Actividad mundial en descenso, inflacin apagada
Los datos preliminares hacen pensar que el crecimiento
mundial fue de 2,9% en el primer semestre de 2015; es
decir, alrededor de 0,3 puntos porcentuales por debajo
de lo pronosticado en abril de este ao (grfico 1.1).
El crecimiento defraud las expectativas tanto en las
economas avanzadas como en los mercados emergentes.
Especficamente:
El crecimiento de Estados Unidos result ms dbil
de lo previsto, a pesar del dinamismo del segundo
trimestre. Esa debilidad puede atribuirse a los reveses
que sufri la actividad en el primer trimestre, ocasionados por factores excepcionales entre los que se
destacan la crudeza del invierno y los cierres portuarios, as como un nivel de gasto de capital mucho
ms bajo en el sector petrolero. A pesar del debilitamiento del crecimiento, la tasa de desempleo retrocedi
a 5,1% a fines de agosto; o sea, 0,4 puntos porcentuales
menos que en febrero (y 1 punto porcentual menos
que hace un ao). La disminucin del gasto de capital
del sector petrolero fue tambin un factor primordial
en la desaceleracin de Canad, cuya actividad econmica sufri una leve contraccin durante los dos
primeros trimestres de 2015.
En la zona del euro, la recuperacin coincidi en
lneas generales con el pronstico de abril, con niveles inesperadamente slidos de crecimiento en Italia
y especialmente en Irlanda y Espaa (gracias a la

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PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Cuadro 1.1. Panorama de las proyecciones de Perspectivas de la economa mundial


(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)

2014
Producto mundial
Economas avanzadas
Estados Unidos
Zona del euro
Alemania
Francia
Italia
Espaa
Japn
Reino Unido
Canad
Otras economas avanzadas2

Proyecciones
2015
2016

Diferencia con las proy. de


la Actualizacin de julio de
2015 del informe WEO1
2015
2016

Diferencia con las proy. de


la edicin de abril de 2015
del informe WEO1
2015
2016

3,4
1,8
2,4
0,9
1,6
0,2
0,4
1,4
0,1
3,0
2,4
2,8

3,1
2,0
2,6
1,5
1,5
1,2
0,8
3,1
0,6
2,5
1,0
2,3

3,6
2,2
2,8
1,6
1,6
1,5
1,3
2,5
1,0
2,2
1,7
2,7

0,2
0,1
0,1
0,0
0,1
0,0
0,1
0,0
0,2
0,1
0,5
0,4

0,2
0,2
0,2
0,1
0,1
0,0
0,1
0,0
0,2
0,0
0,4
0,4

0,4
0,4
0,5
0,0
0,1
0,0
0,3
0,6
0,4
0,2
1,2
0,5

0,2
0,2
0,3
0,0
0,1
0,0
0,2
0,5
0,2
0,1
0,3
0,4

Economas de mercados emergentes y en desarrollo


frica subsahariana
Nigeria
Sudfrica
Amrica Latina y el Caribe
Brasil
Mxico
Comunidad de Estados Independientes
Rusia
Excluido Rusia
Economas emergentes y en desarrollo de Asia
China
India3
ASEAN-54
Economas emergentes y en desarrollo de Europa
Oriente Medio, Norte de frica, Afganistn y Pakistn
Arabia Saudita

4,6
5,0
6,3
1,5
1,3
0,1
2,1
1,0
0,6
1,9
6,8
7,3
7,3
4,6
2,8
2,7
3,5

4,0
3,8
4,0
1,4
0,3
3,0
2,3
2,7
3,8
0,1
6,5
6,8
7,3
4,6
3,0
2,5
3,4

4,5
4,3
4,3
1,3
0,8
1,0
2,8
0,5
0,6
2,8
6,4
6,3
7,5
4,9
3,0
3,9
2,2

0,2
0,6
0,5
0,6
0,8
1,5
0,1
0,5
0,4
0,8
0,1
0,0
0,2
0,1
0,1
0,1
0,6

0,2
0,8
0,7
0,8
0,9
1,7
0,2
0,7
0,8
0,5
0,0
0,0
0,0
0,2
0,1
0,1
0,2

0,3
0,7
0,8
0,6
1,2
2,0
0,7
0,1
0,0
0,5
0,1
0,0
0,2
0,6
0,1
0,4
0,4

0,2
0,8
0,7
0,8
1,2
2,0
0,5
0,2
0,5
0,4
0,0
0,0
0,0
0,4
0,2
0,1
0,5

Partidas informativas
Unin Europea
Pases en desarrollo de bajo ingreso
Oriente Medio y Norte de frica
Crecimiento mundial segn tipos de cambio de mercado

1,5
6,0
2,6
2,7

1,9
4,8
2,3
2,5

1,9
5,8
3,8
3,0

0,0
0,3
0,1
0,1

0,1
0,4
0,1
0,2

0,1
0,7
0,4
0,4

0,0
0,2
0,1
0,2

3,3

3,2

4,1

0,9

0,3

0,5

0,6

3,4
3,6

4,0
1,3

4,2
4,4

0,5
2,3

0,3
0,3

0,7
2,2

0,1
1,1

3,4
2,9

3,1
3,9

3,4
4,8

0,5
1,1

0,6
0,1

0,1
1,4

0,7
0,9

7,5

46,4

2,4

7,6

11,5

6,8

15,3

Volumen del comercio mundial (bienes y servicios)


Importaciones
Economas avanzadas
Economas de mercados emergentes y en desarrollo
Exportaciones
Economas avanzadas
Economas de mercados emergentes y en desarrollo
Precios de las materias primas (dlares de EE.UU.)
Petrleo5
No combustibles (promedio basado en ponderaciones de
la exportacin mundial de materias primas)

4,0

16,9

5,1

1,3

3,4

2,8

4,1

Precios al consumidor
Economas avanzadas
Economas de mercados emergentes y en desarrollo

1,4
5,1

0,3
5,6

1,2
5,1

0,3
0,1

0,0
0,3

0,1
0,2

0,2
0,3

Tasa interbancaria de oferta de Londres (porcentaje)


Sobre los depsitos en dlares de EE.UU. (seis meses)
Sobre los depsitos en euros (tres meses)
Sobre los depsitos en yenes japoneses (seis meses)

0,3
0,2
0,2

0,4
0,0
0,1

1,2
0,0
0,1

0,0
0,0
0,0

0,0
0,0
0,0

0,3
0,0
0,0

0,7
0,0
0,1

Nota: Se parte del supuesto de que los tipos de cambio efectivos reales se mantienen constantes a los niveles vigentes entre el 27 de julio y el 24 de agosto
de 2015. Las economas se enumeran en base al tamao de la economa. Los datos trimestrales agregados estn desestacionalizados. Los datos de Lituania se
incluyen en los datos agregados para la zona del euro, pero en la edicin de abril de 2015 del informe WEO estaban excluidos.
1Diferencia basada en cifras redondeadas, tanto en los pronsticos de esta edicin como en los de la Actualizacin de julio de 2015 y abril de 2015 del
informe WEO.
2Excluidos el G-7 (Alemania, Canad, Estados Unidos, Francia, Italia, Japn, el Reino Unido) y los pases de la zona del euro.
3En el caso de India, los datos y pronsticos estn basados en el ejercicio fiscal, y el PIB a partir de 2011 est basado en el PIB a precios de mercado
tomando como ao base el ejercicio 2011/12.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

2013
Producto mundial
Economas avanzadas
Estados Unidos
Zona del euro
Alemania
Francia
Italia
Espaa
Japn
Reino Unido
Canad
Otras economas avanzadas2
Economas de mercados emergentes y en desarrollo
frica subsahariana
Nigeria
Sudfrica
Amrica Latina y el Caribe
Brasil
Mxico
Comunidad de Estados Independientes
Rusia
Excluido Rusia
Economas emergentes y en desarrollo de Asia
China
India3
ASEAN-54
Economas emergentes y en desarrollo de Europa
Oriente Medio, Norte de frica, Afganistn y Pakistn
Arabia Saudita
Partidas informativas
Unin Europea
Pases en desarrollo de bajo ingreso
Oriente Medio y Norte de frica
Crecimiento mundial segn tipos de cambio de mercado
Volumen del comercio mundial (bienes y servicios)
Importaciones
Economas avanzadas
Economas de mercados emergentes y en desarrollo
Exportaciones
Economas avanzadas
Economas de mercados emergentes y en desarrollo
Precios de las materias primas (dlares de EE.UU.)
Petrleo5
No combustibles (promedio basado en ponderaciones de la
exportacin mundial de materias primas)

Interanual
Proyecciones
2014
2015
2016

T4 a T46

3,3
1,1
1,5
0,3
0,4
0,7
1,7
1,2
1,6
1,7
2,0
2,2

3,4
1,8
2,4
0,9
1,6
0,2
0,4
1,4
0,1
3,0
2,4
2,8

3,1
2,0
2,6
1,5
1,5
1,2
0,8
3,1
0,6
2,5
1,0
2,3

3,6
2,2
2,8
1,6
1,6
1,5
1,3
2,5
1,0
2,2
1,7
2,7

2013
3,6
2,0
2,5
0,6
1,3
1,0
0,9
0,0
2,3
2,4
2,7
2,7

5,0
5,2
5,4
2,2
2,9
2,7
1,4
2,2
1,3
4,2
7,0
7,7
6,9
5,1
2,9
2,3
2,7

4,6
5,0
6,3
1,5
1,3
0,1
2,1
1,0
0,6
1,9
6,8
7,3
7,3
4,6
2,8
2,7
3,5

4,0
3,8
4,0
1,4
0,3
3,0
2,3
2,7
3,8
0,1
6,5
6,8
7,3
4,6
3,0
2,5
3,4

4,5
4,3
4,3
1,3
0,8
1,0
2,8
0,5
0,6
2,8
6,4
6,3
7,5
4,9
3,0
3,9
2,2

5,2
,,,
,,,
2,8
1,7
2,1
1,0
2,3
1,9
,,,
6,8
7,5
6,9
4,6
3,9
,,,
4,9

0,2
6,1
2,1
2,4
3,3

1,5
6,0
2,6
2,7

1,9
4,8
2,3
2,5

1,9
5,8
3,8
3,0

3,3

3,2

2,0
5,2

3,4
3,6

2,9
4,4

2014
3,3
1,8
2,5
0,9
1,5
0,1
0,4
2,0
0,8
3,4
2,5
2,6

Proyecciones
2015
2016
3,0
2,0
2,5
1,5
1,6
1,5
1,2
3,2
1,3
2,2
0,5
2,5

3,6
2,3
2,8
1,7
1,6
1,5
1,5
2,2
1,3
2,2
2,0
2,6

4,7
,,,
,,,
1,3
1,1
0,2
2,6
0,6
0,3
,,,
6,8
7,1
7,6
4,8
2,6
,,,
1,6

4,0
,,,
,,,
0,7
1,5
4,4
2,3
3,3
4,6
,,,
6,4
6,7
7,3
4,4
3,2
,,,
3,9

4,8
,,,
,,,
1,7
1,7
1,3
2,9
0,3
0,0
,,,
6,4
6,3
7,5
5,2
4,2
,,,
1,6

1,5
,,,
,,,
2,5
,,,

1,8
,,,
,,,
2,4

2,1
,,,
,,,
3,0

4,1

1,1
,,,
,,,
2,8
,,,

,,,

,,,

4,0
1,3

4,2
4,4

,,,
,,,

,,,
,,,

,,,
,,,

,,,
,,,

3,4
2,9

3,1
3,9

3,4
4,8

,,,
,,,

,,,
,,,

,,,
,,,

,,,
,,,

0,9

7,5

46,4

2,4

2,6

28,7

38,0

13,6

1,2

4,0

16,9

5,1

2,9

7,5

16,1

0,3

Precios al consumidor
Economas avanzadas
Economas de mercados emergentes y en desarrollo

1,4
5,8

1,4
5,1

0,3
5,6

1,2
5,1

1,2
5,6

1,0
5,1

0,5
6,7

1,4
5,7

Tasa interbancaria de oferta de Londres (porcentaje)


Sobre los depsitos en dlares de EE.UU. (seis meses)
Sobre los depsitos en euros (tres meses)
Sobre los depsitos en yenes japoneses (seis meses)

0,4
0,2
0,2

0,3
0,2
0,2

0,4
0,0
0,1

1,2
0,0
0,1

,,,
,,,
,,,

,,,
,,,
,,,

,,,
,,,
,,,

,,,
,,,
,,,

4Filipinas,

Indonesia, Malasia, Tailandia y Vietnam.


simple de los precios de las variedades de crudo U.K. Brent, Dubai Fateh y West Texas Intermediate. El precio promedio del petrleo fue US$96,25 en
2014; el precio supuesto en base a los mercados de futuros es US$51,62 en 2015 y US$50.36 en 2016.
6En el caso del producto mundial, las estimaciones y proyecciones trimestrales representan aproximadamente el 90% del producto mundial anual, medidas por
las ponderaciones de la paridad del poder adquisitivo. En el caso de las economas de mercados emergentes y en desarrollo, las estimaciones y proyecciones
trimestrales representan aproximadamente el 80% del producto anual de las economas de mercados emergentes y en desarrollo, medidas por las ponderaciones
de la paridad del poder adquisitivo.
5Promedio

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 3

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Grco 1.1. Indicadores de la actividad mundial


El crecimiento mundial se moder en el primer semestre de 2015 y la produccin
industrial mundial y los volmenes de comercio mundial sufrieron un marcado
descenso. Se prev que la actividad mundial cobrar mpetu en 2016. En las
economas avanzadas, las proyecciones apuntan a una intensicacin del
fortalecimiento generalizado del crecimiento en el segundo semestre de 2015 y a
comienzos de 2016. En las economas de mercados emergentes y en desarrollo, el
repunte de 2016 reeja ms que nada una mejora gradual de los pases en
dicultades econmicas en 2015.
25 1. Comercio mundial, produccin industrial y PMI de manufacturas
(promedio mvil de tres meses; variacin porcentual anualizada,
20
salvo indicacin en contrario)
PMI de manufacturas (desviaciones respecto de 50)
15
Produccin industrial
Volmenes de comercio mundial
10
5

0
5
10

2010

11

12

13

14

3. Produccin industrial
(promedio mvil de tres
meses; variacin porcentual
anualizada)
Economas avanzadas1
Economas de mercados
emergentes2

2. PMI de manufacturas
(promedio mvil de tres
meses; desviaciones
respecto de 50)
Economas avanzadas1
8
Economas de mercados emergentes2
6
4

14
12
10

0
2
2010 11

12

13

14

28
24
20
16
12
8
4

Ago.
15

Ago.
15

2010 11

12

13

14

0
4
8
Julio
15

Crecimiento del PIB


(variacin porcentual semestral anualizada)
4,0

WEO abril 2015


4. Economas avanzadas

3,5
3,0
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
2010: 11: 12: 13: 14: 15:
S1 S1 S1 S1 S1 S1

WEO octubre 2015


5. Economas de mercados
8,5
emergentes y en desarrollo 8,0
7,5
7,0
6,5
6,0
5,5
5,0
4,5
4,0
3,5
16:
16: 2010: 11: 12: 13: 14: 15:
S2
S2 S1 S1 S1 S1 S1 S1

Fuentes: Ocina de Anlisis de Poltica Econmica de los Pases Bajos; Haver


Analytics; Markit Economics, y estimaciones del personal tcnico del FMI.
Nota: PI = produccin industrial; PMI = ndice de gerentes de compras.
1
Australia, Canad, Corea, Dinamarca, Estados Unidos, Israel, Japn, Noruega (solo
PI), Nueva Zelandia, provincia china de Taiwan, RAE de Hong Kong (solo PI), Reino
Unido, Repblica Checa, Singapur, Suecia (solo PI), Suiza, zona del euro.
2
Argentina (solo PI), Brasil, Bulgaria (solo PI), Chile (solo PI), China, Colombia (solo
PI), Filipinas (solo PI), Hungra, India, Indonesia, Letonia (solo PI), Lituania (solo PI),
Malasia (solo PI), Mxico, Pakistn (solo PI), Per (solo PI), Polonia, Rumania (solo PI),
Rusia, Sudfrica, Tailandia (solo PI), Turqua, Ucrania (solo PI), Venezuela (solo PI).

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

reactivacin de la demanda interna), que compensaron el imprevisto grado de debilidad del crecimiento
de Alemania.
En el Reino Unido, el PIB aument a una tasa anualizada de 2% en el primer semestre de 2015, y la tasa
de desempleo ahora se encuentra cerca del promedio
previo a la crisis, del orden de 5%.
En Japn, el fuerte repunte del primer trimestre se
vio seguido de una contraccin de la actividad en el
segundo. Durante el primer semestre, el consumo y
la exportacin neta defraudaron las expectativas. Las
exportaciones disminuyeron sustancialmente en el
segundo trimestre.
En China, el crecimiento coincidi en lneas generales
con los pronsticos anteriores. El crecimiento de la
inversin fue ms lento que el ao pasado y la importacin sufri una contraccin, pero el crecimiento del
consumo no trastabill. Aunque las exportaciones tambin fueron ms dbiles de lo esperado, disminuyeron
menos que las importaciones, y la exportacin neta tuvo
una contribucin positiva al crecimiento. Los precios de
las acciones han sufrido una cada drstica desde julio,
despus de mantener una tendencia alcista durante un
ao. Aunque las autoridades intervinieron para devolver
orden a las condiciones del mercado, su volatilidad se ha
mantenido en niveles elevados durante agosto.
La actividad econmica de algunas economas avanzadas y de mercados emergentes de Asia oriental
Corea, la provincia china de Taiwan y los miembros de la Asociacin de Naciones del Asia Sudoriental (ASEAN) fue un poco ms dbil de lo esperado,
como consecuencia de la cada de las exportaciones y
de la desaceleracin de la demanda interna.
En Amrica Latina, el enfriamiento de la economa
brasilea fue ms profundo de lo previsto, y ante el
retroceso de los precios de las materias primas contina
debilitndose el mpetu de otros pases de la regin. El
crecimiento tampoco colm las expectativas en Mxico,
como consecuencia del menor crecimiento de Estados
Unidos y de una demanda interna deslucida.
La disminucin que experiment el PIB de Rusia
durante el primer semestre de 2015 fue algo superior a
lo previsto, y la recesin de Ucrania fue ms profunda
de lo pronosticado, como resultado del conflicto que
est atravesando la regin.
A juzgar por los indicadores macroeconmicos, la
actividad econmica de frica subsahariana y Oriente
Medio sobre la cual no existen series trimestrales del
PIB de fcil consulta tambin defraud las expectativas, afectada por la cada de los precios del petrleo y

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

de otras materias primas, y los conflictos geopolticos e


internos de algunos pases.
La produccin industrial mundial no recuper el
vigor en 2014 lo cual no sorprende dado lo desigual
de la demanda si se comparan las grandes economas
y los grupos de pases y sufri una pronunciada
desmejora en el curso del primer semestre de 2015,
como consecuencia de cierta acumulacin de existencias a fines de 2014 y comienzos de 2015, as como
de un menor crecimiento de la inversin. El comercio mundial ha disminuido en el primer semestre de
2015 en trminos de volumen. La debilidad de la
inversin a escala internacional, especialmente en el
sector de la minera, sumada a los efectos de contagio
comerciales de la transicin del crecimiento de China,
probablemente hayan influido en esta disminucin. Sin
embargo, medir el grado de desaceleracin del comercio internacional en un contexto de fuertes variaciones
de los precios de las materias primas y los tipos de
cambio no es tarea fcil, y depende del indicador de
base. Las estimaciones basadas en las cuentas nacionales
apuntan a una moderacin del crecimiento del comercio mundial en trminos de volmenes, en tanto que
los indicadores basados en las estadsticas del comercio
internacional de mercancas (vase el primer panel del
grfico 1.1) implican directamente una contraccin.
El nivel general de inflacin disminuy en las
economas avanzadas (grfico 1.2), mayormente como
consecuencia del retroceso de los precios del petrleo
y de otras materias primas; la inflacin subyacente,
por su parte, se mantuvo estable. En lo que respecta
a los mercados emergentes, el descenso de los precios
del petrleo y de otras materias primas (incluidos los
alimentos, que tienen una ponderacin mayor en el
ndice de precios al consumidor de las economas de
mercados emergentes y en desarrollo) contribuy en
trminos generales al retroceso de la inflacin, excepto
en los pases que sufrieron depreciaciones sustanciales
de la moneda, como Rusia.
Retroceso de los precios de las materias primas
Tras mantenerse generalmente estables en el segundo
trimestre de 2015, los precios del petrleo bajaron
durante gran parte del tercer trimestre (grfico 1.3).
Un factor que contribuy a esta situacin fue la inesperada debilidad de la actividad econmica mundial;
adems, la oferta fue ms alta de lo esperado, gracias a
la vigorosa produccin de los miembros de la Organizacin de Pases Exportadores de Petrleo, as como de
Estados Unidos y Rusia. Se prev tambin un nuevo

Grco 1.2. Inacin mundial

(Variacin porcentual interanual, salvo indicacin en contrario)


El nivel general de inacin ha disminuido en las economas avanzadas,
mayormente como consecuencia de la cada de los precios del petrleo y
de otras materias primas. La inacin subyacente se ha mantenido ms
estable, pero en trminos generales est por debajo de los objetivos de
inacin de los bancos centrales; lo mismo ocurre con los costos unitarios
nominales de la mano de obra. En las economas de mercados emergentes,
el abaratamiento de las materias primas tambin ha contribuido a reducir el
nivel general de inacin, pero la sustancial depreciacin de las monedas ha
neutralizado ese efecto en algunas economas.
18 1. Agregados mundiales: Nivel general de inacin
16
Economas emergentes y en desarrollo1
14
Economas avanzadas
12
Mundo1
10
8
6
4
2
0
2
2005 06
07
08
09
10
11
12
13
14
15
2. Nivel general de inacin
(las lneas a rayas son las
expectativas inacionarias
6
de 6 a 10 aos)
8

16

3. Precios de las materias


primas (ndice,
300
2005 = 100)
Energa
Alimentos 250
Metales
200

2
150

0
Estados Unidos
Zona del euro
Japn2

2
4
2005 07

09

11

13

15 16

100
2005 07

09

11

13

15 16

50

5 4. Costo unitario nominal de la mano de obra y remuneracin


(variacin porcentual trimestral, tasa anual)
4
3
2
1
0
1
2
Costo unitario de la mano de obra
3
Remuneracin
4
5
EE.UU.
Japn
Otras EA
Zona del euro
Otras EAE
Zona del euro Otras EAE
EE.UU.
Japn
Otras EA
Promedio, 2012 14

2015:T1

Fuentes: Consensus Economics; FMI, Sistema de Precios de Productos Primarios, y


estimaciones del personal tcnico del FMI.
Nota: Otras EA = otras economas avanzadas; Otras EAE = otras economas avanzadas
europeas; EE.UU. = Estados Unidos.
1
Excluido Venezuela.
2
En Japn, el aumento de la inacin de 2014 reeja, en gran medida, el aumento
del impuesto sobre el consumo.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 5

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Grco 1.3. Materias primas y mercados petroleros


En los mercados petroleros internacionales, los precios al contado han disminuido
nuevamente, tras haberse recuperado de los bajos niveles de enero de 2015. La
mayor resiliencia de la oferta, incluida la de Amrica del Norte, y el debilitamiento
de la actividad mundial probablemente hayan sido los principales factores detrs
de la renovada presin a la baja sobre los precios. Segn los pronsticos actuales,
el ajuste al exceso de oferta llevar ms tiempo y los precios se mantendrn por
debajo de los niveles supuestos hace unos meses.
200 1. ndices de precios reales de materias primas
(deactados con el ndice de precios al consumidor
de EE.UU.; ndice, 2014 = 100)
160
120
80

PPPEI
Metales

40

2005 06

07

08

09

10

11

2. Actividad mundial y demanda


de petrleo (variacin porcentual
8
interanual)
6

12

Alimentos
13

14

15

16

PIB real mundial


Produccin industrial
mundial (esc. der.)

24
18
12

2
4

Demanda mundial de petrleo (AIE)


2005

06

07

08

09

10

11

12

13

14

6
12
15:
T4

40 3. Existencias de petrleo de la OCDE


(das de consumo)
38
36
34
32
30

2005

120
100
80

06

07

08

09

10

11

12

13

14

4. Saldo comercial petrolero, 5 Saldo


.
comercial petrolero,
exportadores de combustibles
importadores de combustibles
(porcentaje del PIB; promedio
(porcentaje del PIB; promedio
y percentiles 10/90)
y percentiles 10/90)

60

15:
T2
10
5
0
5

40

Importadores 2014
de petrleo 2015
Eco. avanzadas 2014
de Asia 2015
Eco. avanzadas 2014
de Europa 2015
Asia emergente 2014
2015
Europa emergente 2014
2015
2014
ALC
2015

Exportadores de 2014
energa CEI
2015

15

Exportadores 2014
de petrleo OMNA 2015

Exportadores 2014
de petrleo AS 2015

10

Exportadores 2014
de petrleo 2015

20

Fuentes: Agencia Internacional de Energa (AIE); FMI, Sistema de Precios de


Productos Primarios; Organizacin para la Cooperacin y el Desarrollo Econmicos,
y estimaciones del personal tcnico del FMI.
Nota: PPPEI = precio promedio del petrleo de entrega inmediata; CEI = Comunidad
de Estados Independientes; ALC = Amrica Latina y el Caribe; OMNA = Oriente
Medio y Norte de frica; OCDE = Organizacin para la Cooperacin y el Desarrollo
Econmicos; AS = frica subsahariana.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

estmulo de la oferta, proveniente esta vez de la Repblica Islmica del Irn tras el reciente acuerdo nuclear
con las naciones del P5+11.
Las ltimas novedades hacen pensar que los mercados petroleros tardarn ms en adaptarse a las condiciones actuales de exceso de oferta, previndose ahora
que hasta 2020 los precios del petrleo se mantendrn
por debajo de los niveles proyectados hace unos meses.
La oferta ha resultado ms resiliente de lo esperado, y
la actividad mundial se ha debilitado. Si bien el abaratamiento del petrleo ha apuntalado la demanda en
los pases importadores, se han registrado otros shocks
que en parte compensaron ese efecto y que, hasta el
momento, han impedido un repunte generalizado de
la actividad, el cual, a su vez, habra promovido el
reequilibramiento del mercado del petrleo. El ingreso
extra que gener inesperadamente la cada de los precios del petrleo contribuy a un repunte del consumo
privado en las economas avanzadas a nivel general,
como caba esperar; las excepciones han sido Estados
Unidos, donde la crudeza del invierno y otros factores
pasajeros debilitaron en cierta medida la respuesta del
consumo, y Japn, donde la respuesta del consumo se
vio suavizada por el retraso del efecto de transmisin
y la moderacin salarial. Aun as, la inversin no ha
reaccionado, en parte porque la inversin en el sector
petrolero sufri una contraccin ms fuerte, pero
tambin porque, a nivel ms amplio, la inversin ha
sido deslucida. Como ya se seal, en los mercados
emergentes la actividad econmica es ms frgil de lo
esperado, sobre todo en los exportadores de petrleo.
Tal como lo examina en ms detalle la seccin
especial, los precios de las materias primas no combustibles especialmente los metales base han sufrido
una fuerte cada en las ltimas semanas. La dinmica
es parecida a la del reciente ajuste del mercado del
petrleo. En trminos generales, el elevado nivel de
precios ha conducido a una acumulacin de la capacidad de oferta, que lleg al mercado cuando la demanda
comenz a disminuir. Sin embargo, la situacin de
China influye mucho ms en los mercados de metales base que en el mercado del petrleo. La cuota del
consumo mundial de estos metales correspondiente
a China ha aumentado de alrededor de 10-20% a
comienzos de la dcada de 2000 a ms de 50% en la
actualidad. Parte de este aumento tiene que ver con
el hecho de que el pas es un centro de manufactura,
1El

grupo P5+1 son los cinco miembros permanentes del Consejo


de Seguridad de las Naciones Unidas y Alemania.

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

pero tambin refleja el auge de la inversin en infraestructura y construccin de 200913, con posterioridad
a la crisis financiera internacional. La transicin del
crecimiento de China y la desaceleracin del crecimiento de la inversin en sectores con un uso intensivo
de los metales han sido factores decisivos en la cada
de los precios de los metales base, y se prev que esa
tendencia contine durante la transicin. Dado que
el crecimiento de la demanda seguir siendo relativamente dbil segn las proyecciones de referencia, la
presuncin es que los precios se movern ms bien
lateralmente a corto plazo.
Las implicaciones macroeconmicas internacionales
de la cada de los precios del petrleo se analizaron
en detalle en la edicin de abril de 2015 del informe
WEO. En el caso de los exportadores de materias
primas, las perspectivas a corto plazo han empeorado
debido al abaratamiento del petrleo y de las materias
primas a nivel ms amplio. El captulo 2 analiza con
ms detalle las implicaciones que encierran las fluctuaciones de los trminos de intercambio vinculados a las
materias primas para el PIB real de los exportadores de
materias primas. Mantenindose las dems condiciones
sin cambios, los actuales supuestos del informe WEO
sobre los precios de las materias primas implican tasas
de crecimiento casi 1 punto porcentual menores en
201517 que en 201214 para el exportador promedio
de materias primas, y una contraccin mayor (alrededor de 2 puntos porcentuales) para los exportadores
de combustibles y metales. Naturalmente, el impacto
depender tambin de otros factores, como las respuestas de poltica macroeconmica, como lo explica la
edicin de octubre de 2015 del informe Monitor Fiscal.
Movimientos del tipo de cambio
El retroceso de los precios de las materias primas ha
quedado reflejado en una sustancial depreciacin del
tipo de cambio de muchos exportadores de materias
primas con regmenes de tipo de cambio flexible. Pero,
a nivel ms general, las monedas de los mercados emergentes han experimentado marcadas depreciaciones
desde la primavera, y particularmente desde julio. Por
su parte, los movimientos de los tipos de cambio de
las monedas de grandes economas avanzadas han sido
relativamente pequeos en los ltimos meses, tras las
grandes variaciones ocurridas entre agosto de 2014 y
marzo de 2015. En trminos efectivos reales, el euro se
ha apreciado 3,7%, y el dlar de EE.UU., 2,3% entre
marzo y agosto de 2015, en tanto que el yen ha retrocedido ligeramente. La volatilidad cambiaria se agudiz

en agosto, especialmente tras la depreciacin del renminbi, asociada al aumento anunciado de la flexibilidad del tipo de cambio. A pesar del ajuste de 4% con
respecto al dlar de EE.UU., el renminbi sigue siendo
aproximadamente 10% ms fuerte que el promedio de
2014 en trminos efectivos reales. A nivel ms general,
los movimientos cambiarios de las monedas con tipos
flotantes ocurridos a lo largo del ltimo ao reflejaron
en gran medida fuertes variaciones de los fundamentos
subyacentes, como el aumento previsto de la demanda
interna y de los socios comerciales, el abaratamiento de
las materias primas y shocks nacionales individuales.
Por ejemplo, los pases que estn experimentando un
empeoramiento de las perspectivas de crecimiento y
de los trminos de intercambio afrontan presiones a
favor de la depreciacin de la moneda como parte del
ajuste mundial. Y como explica el captulo 3, los pases
que estn experimentando movimientos profundos y
persistentes del tipo de cambio probablemente noten
cambios sustanciales de la demanda externa neta.
Tasas de inters a largo plazo y condiciones
financieras
La volatilidad de los mercados financieros escal en
agosto, con un aumento de la aversin mundial al riesgo
producido por las inquietudes en torno a las perspectivas
de China, la incertidumbre en torno a la implementacin de su nuevo rgimen cambiario, y las perspectivas
de los mercados emergentes a nivel ms general. Este
episodio estuvo asociado a una cada de los precios de las
acciones, al aumento de los diferenciales entre las tasas
de inters, al nivel decreciente de los rendimientos de
los activos exentos de riesgo, y como ya se seal
al desplome de los precios de las materias primas y
a la depreciacin de la moneda de la mayora de los
mercados emergentes. Los rendimientos de los bonos
soberanos a ms largo plazo se encuentran en la actualidad aproximadamente 30 puntos bsicos por encima
del nivel registrado en abril en Estados Unidos y han
aumentado 4580 puntos bsicos en la zona del euro
(excluida Grecia) a lo largo del mismo perodo (grfico
1.4). A pesar de algunos aumentos de los diferenciales de
los bonos empresariales (ligeros en el caso de las empresas con grado de inversin y ms fuertes en el caso de los
bonos de alta rentabilidad), las condiciones financieras
de las empresas y los hogares prestatarios siguen siendo
ms bien favorables; el crecimiento del crdito a los
hogares es slido en Estados Unidos y las condiciones de
concesin de prstamos estn mejorando poco a poco en
la zona del euro (grfico 1.5).

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 7

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Grco 1.4. Condiciones nancieras en las economas avanzadas


(Porcentaje, salvo indicacin en contrario)

La volatilidad de los mercados nancieros se dispar en agosto tras un aumento de


la aversin al riesgo mundial causado por inquietudes en torno a las perspectivas
de crecimiento de China y las perspectivas de los mercados emergentes a nivel
ms amplio. Aun as, las condiciones nancieras siguen siendo favorables en las
economas avanzadas. La ligera alza de los rendimientos de los bonos a ms largo
plazo reeja principalmente el aanzamiento de la actividad y la inexin del nivel
general de inacin.
3,0 1. Expectativas de tasa de
poltica monetaria de EE.UU.1
2,5
21 may. 2013
21 jun. 2013
2,0
20 sep. 2013
26 mar. 2014
1,5
15 sep. 2015

2. Principales tasas de inters 2 9


Hipoteca promedio a tasa
8
ja a 30 aos en EE.UU.
7

4
3
2

Alemania

0,5

Variacin del rendimiento del bono a 10 aos

5
EE.UU.

1,0

0,0

22 may.
2013

Japn

Ago. 2007 08 09 10 11 12 13 14
18
3. Variaciones de los swaps
4. Derechos brutos del BCE
de inacin a trmino y
ante bancos espaoles e
0,3
14 italianos4 (miles de millolos rendimientos de los
3
bonos, 2015 (puntos
12 nes de euros, porcentaje,
porcentuales)
esc. izq.)
0,2
Zona del
10
euro
Reino Unido
8
Italia
0,1
Espaa
Estados Unidos
6
Japn
4
0,0
2013 14

15

16

17

0,1
0
2007
0,2 0,1 0,0 0,1 0,2 0,3
Variacin de los swaps de inacin a trmino
200 5. Mercados de acciones
(ndice, 2007 = 100;
moneda nacional)
160
MSCI Emerging Market
DJ Euro Stoxx
120

0
Sep.
15
700
600
500
400
300
200
100

09

11

13

6. Coecientes preciosbenecios 5
EE.UU.
Japn
Alemania
Italia

0
Ago.
15
40
35
30
25
20

80
40
0
2007

15
S&P 500
TOPIX
09

22 may.
2013
11

13

22 may.
2013
Ago. 2007
15

09

11

13

10
5
0
Sep.
15

Fuentes: Banco de Espaa; Bloomberg, L.P.; Haver Analytics; Thomson Reuters


Datastream, y clculos del personal tcnico del FMI.
Nota: DJ = Dow Jones; BCE = Banco Central Europeo; MSCI = Morgan Stanley
Capital International; S&P = Standard & Poors; TOPIX = ndice de precios de la
bolsa de Tokio.
1
Las expectativas se basan en los futuros sobre la tasa de los fondos federales
de Estados Unidos.
2
Las tasas de inters corresponden a los rendimientos de bonos pblicos a 10 aos,
salvo indicacin en contrario. Los datos abarcan hasta el 11 de septiembre de 2015.
3
Los cambios se calculan desde comienzos de 2015 hasta el 15 de septiembre
de 2015. Las tasas de inters se miden en funcin de los rendimientos de los bonos
pblicos a 10 aos. La inacin prevista a mediano plazo se mide en funcin de la
tasa implcita en los swaps a trmino de inacin quinquenal en cinco aos.
4
Las lneas de rayas denotan los rendimientos de los bonos pblicos a 10 aos.
5
Los datos abarcan hasta el 14 de septiembre de 2015.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

Grco 1.5. Economas avanzadas : Condiciones monetarias


Los mercados an esperan un despegue de la tasa de poltica monetaria
estadounidense a nes de 2015, seguido de aumentos ms graduales. Dado
que las condiciones monetarias son ms acomodaticias en la zona del euro, la
contraccin del crdito privado est comenzando a revertirse. En Estados Unidos,
el patrimonio neto de los hogares se ha estabilizado a un nivel ms alto, y la
deuda de los hogares contina disminuyendo.
2. Crecimiento del crdito a
1. Expectativas en torno a la
rmas no nancieras y
tasa de poltica monetaria1
hogares 2 (variacin
3,5 (porcentaje; las lneas de
20
porcentual anual)
rayas
corresponden
al
in3,0
15
forme WEO de abril de 2015)
2,5
Estados Unidos
Reino Unido
10
Zona del euro
2,0
Estados Unidos
1,5
5
Zona del
euro
1,0
0
0,5
Italia
5
Espaa
0,0
0,5
10
2015
16
17
Sep. 2006 08
10
12
15:
18
T2
4. Deuda de los hogares
3. Patrimonio neto de los
(porcentaje del ingreso
160
950
hogares (porcentaje del
disponible bruto de los
del ingreso disponible
850
140
hogares)
bruto de los hogares)
750
120
650
100
550
Estados Unidos
4
Zona del euro 80
Estados Unidos
450
Japn
Japn 3
Zona del euro
60
350
2000 02 04 06 08 10 12 15: 2000 02 04 06 08 10 12 15:
T1
T1
5. ndices de precios reales
6. Total de activos del banco
de las casas
central6 (porcentaje del
200
80
(ndice, 2000 = 100)
del PIB de 2008)
70
180
EA sometidas a
60
Reserva Federal
160 presin al
50
BCE
5
140 alza
Zona del
Banco
de
Japn
40
euro
120
30
100
20
Estados Unidos
80
10
Japn
0
60
09
11
13
Sep.
2000 02 04 06 08 10 12 15: 2007
15
T2
Fuentes: Banco de Inglaterra; Banco de Espaa; Bloomberg, L.P.; Banco Central
Europeo (BCE); Haver Analytics; Organizacin para la Cooperacin y el Desarrollo
Econmicos, y clculos del personal tcnico del FMI.
1
Las expectativas se basan en los futuros sobre la tasa de los fondos federales en el
caso de Estados Unidos, los swaps a trmino del ndice a un da en libras esterlinas
en el caso del Reino Unido y la tasa de oferta interbancaria a trmino en euros en el
caso de la zona del euro; informacin actualizada al 15 de septiembre de 2015.
2
Se usan datos sobre el ujo de fondos para la zona del euro, Espaa y Estados
Unidos. Los prstamos de bancos italianos a residentes italianos se corrigen en
funcin de las titulizaciones.
3
Interpolado del patrimonio neto anual como porcentaje del ingreso disponible.
4
Incluye empleadores de subsectores (incluidos los trabajadores por cuenta propia).
5
Los pases sometidos a presiones alcistas son los que tienen un ndice de vulnerabilidad de los inmuebles residenciales superior a la mediana de las economas avanzadas (EA): Australia, Austria, Blgica, Canad, Espaa, Francia, Israel, Luxemburgo,
Noruega, Nueva Zelandia, Portugal, RAE de Hong Kong, Reino Unido y Suecia.
6
Los datos abarcan hasta el 11 de septiembre de 2015. Los clculos del BCE se
basan en el estado nanciero semanal del eurosistema.

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

El alza de los rendimientos refleja en parte el hecho


de que la actividad econmica est mejorando y que
el nivel general de inflacin ya ha tocado fondo; en
la zona del euro, refleja tambin una correccin tras
la cada a niveles sumamente comprimidos como
consecuencia de la expansin del programa de compra de bonos lanzado por el Banco Central Europeo.
Mientras que Estados Unidos y el Reino Unido se
acercan al momento de despegue de la tasa de poltica
monetaria, otros pases estn distendiendo la poltica
monetaria: as ha ocurrido entre los exportadores de
materias primas (Australia, Canad, Nueva Zelandia) y
en Corea, en tanto que Suecia ha adoptado y luego
ampliado medidas de expansin cuantitativa.
El bajo nivel de las tasas de inters a largo plazo, las
condiciones monetarias propicias y los diferenciales
an comprimidos de las economas avanzadas facilitan
la recuperacin y tienen un impacto favorable en la
dinmica de la deuda. Sin embargo, tambin generan
cierta inquietud, como lo explican la edicin de octubre de 2015 del Informe sobre la estabilidad financiera
mundial (informe GFSR) y la seccin de este captulo
titulada Riesgos. Las expectativas inflacionarias, sobre
todo en la zona del euro y Japn, siguen siendo bajas,
y existe el riesgo de que vayan disminuyendo si persiste
la debilidad de la inflacin. Siguen predominando
las inquietudes en torno a la estabilidad financiera
vinculadas a un perodo dilatado de bajas tasas de
inters, especialmente en las economas avanzadas con
poca capacidad ociosa. Las compaas de seguros y los
fondos de pensiones enfrentan difciles retos a este respecto. A su vez, el grado de compresin de las primas
por plazo encierra el riesgo de un fuerte aumento de las
tasas a largo plazo, con un efecto de contagio significativo en los mercados emergentes.
Por el contrario, las condiciones financieras son
ms tensas en la mayora de las economas de mercados emergentes y en desarrollo, aunque con grandes
diferencias entre los diferentes pases y regiones (grfico
1.6). Los diferenciales de los bonos empresariales y
soberanos denominados en dlares han aumentado
40-50 puntos bsicos en promedio desde la primavera,
y los rendimientos a largo plazo de bonos en moneda
local, cerca de 60 puntos bsicos en promedio. Los
precios de las acciones han retrocedido, y los tipos de
cambio se han depreciado o se encuentran sometidos
a presiones, especialmente entre los exportadores de
materias primas. Las tasas de poltica monetaria tambin han seguido distintos rumbos segn la regin en
los ltimos meses, movidas por la presin inflacionaria,

Grco 1.6. Condiciones nancieras en las economas de


mercados emergentes
En las economas de mercados emergentes, las condiciones nancieras han
empeorado desde la edicin de abril de 2015 del informe WEO, en un entorno
externo menos propicio.
Economas emergentes de Europa
Economas emergentes de Asia exc. China

China
Amrica Latina

14 1. Tasa de poltica monetaria


(porcentaje)
12
10
8
6
4

2010

11

12

13

14

Ago.
15

1
16 2. Rendimientos de los bonos pblicos a 10 aos
(porcentaje)
14

12
10
8
6
4
2

2010

11

12

13

14

Sep.
15

12

13

14

Sep.
15

12

13

14

Sep.
15

600 3. Diferenciales soberanos EMBI 1


(puntos bsicos)
500
400
300
200
100
0

2010

11

200 4. Mercados de acciones


(ndice, 2007 = 100)
180
160
140
120
100
80
60

2010

11

Fuentes: Bloomberg, L.P.; EPFR Global; Haver Analytics; FMI, International Financial
Statistics, y clculos del personal tcnico del FMI.
Nota: Las economas emergentes de Asia excluido China son Filipinas, India,
Indonesia, Malasia y Tailandia; las economas emergentes de Europa son Polonia,
Rumania (solo entradas de capitales), Rusia y Turqua; Amrica Latina abarca Brasil,
Chile, Colombia, Mxico y Per. EMBI = ndice de Bonos de Mercados Emergentes
de J.P. Morgan.
1
Los datos abarcan hasta el 11 de septiembre de 2015.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 9

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Grco 1.7. Polticas monetarias y crdito en las economas


de mercados emergentes
Las condiciones monetarias en general se mantienen acomodaticias en muchas
economas de mercados emergentes. Las tasas reales de poltica monetaria son
bajas, y las monedas se han depreciado en trminos efectivos reales. Sin embargo,
en una serie de economas de mercados emergentes con presiones inacionarias o
vulnerabilidades externas, los bancos centrales han subido las tasas de poltica
monetaria. El crecimiento real del crdito se enfri en muchas economas de mercados
emergentes tras auges de crdito y rpidos aumentos del ratio crdito-PIB.
1. Tasas reales de poltica monetaria1
(porcentaje)
Enero de 2014
Agosto de 2015
Enero de 2014, promedio
Agosto de 2015, promedio

8
6
4

otras condiciones macroeconmicas internas y las condiciones externas (grfico 1.7). Las tasas nominales de
poltica monetaria han bajado en China y otros pases
de economas emergentes de Asia (sobre todo India)
y en Rusia, tras el fortsimo aumento de diciembre
de 2014. Por el contrario, como consecuencia de la
creciente inflacin, la tasa de poltica monetaria continu subiendo en Brasil, mientras que en el resto de la
regin se mantuvo estable o disminuy por efecto de la
debilidad de la demanda interna.

Factores a ms largo plazo


Aumento de la productividad en las economas
avanzadas

2
0
2

BRA CHL CHN COL IDN IND KOR MEX MYS PER PHL POL RUS THA TUR ZAF

Ratio real del crdito2


(variacin porcentual interanual)
40

2.

3.
BRA
IND

30

IDN
MYS
TUR

CHN
MEX

COL
RUS

40
30

20

20

10

10

10

2009 10

11

12

13

14 Jun.
15

2009 10

11

12

13

10
14 Jun.
15

Ratio crdito-PIB2
(porcentaje)
150 5.

75 4.
65
55

RUS
IDN
COL

BRA
TUR
IND

140
130

45

120

35

110

25

100

15
2006

08

10

12

15:
T2

90
2006

MEX (esc. der.)


CHN
MYS

08

10

12

24
23
22
21
20
19
18
17
16
15
15:
T2

Fuentes: Haver Analytics; FMI, base de datos de International Financial Statistics (IFS),
y clculos del personal tcnico del FMI.
Nota: Los rtulos de los datos del grco emplean los cdigos de pases de la Organizacin Internacional de Normalizacin (ISO).
1
Deactado por las proyecciones de inacin del informe WEO a dos aos.
2
El crdito corresponde a los derechos de otras sociedades de depsito frente al sector
privado (tomados de IFS), excepto en el caso de Brasil, cuyos datos corresponden al
crdito al sector privado tomado del informe Poltica Monetria e Operaes de Crdito
do Sistema Financeiro del banco central.

10

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

Como lo destacan ediciones anteriores del informe


WEO, el crecimiento se ha ubicado por debajo de
los pronsticos durante los cuatro ltimos aos. Una
comparacin del crecimiento del producto de las
economas avanzadas en 201114 con el pronstico de
la edicin de abril de 2011 del informe WEO muestra una prediccin excesiva agregada de alrededor de
1 punto porcentual durante el perodo. Sin embargo,
la prediccin excesiva del crecimiento del empleo es
mucho ms baja (0,3 puntos porcentuales). Y en una
variedad de economas entre ellas, Alemania, Japn,
Corea y el Reino Unido, la prediccin excesiva de
crecimiento del producto ha estado asociada en cambio a una prediccin insuficiente de crecimiento del
empleo. En otras palabras, la productividad de la mano
de obra est muy por debajo de lo previsto.
El grfico 1.8 examina esta cuestin con ms detalle.
Los dos primeros paneles muestran la relacin promedio entre el crecimiento del producto y el crecimiento
del empleo de distintos pases, antes y despus de la
crisis. Al comparar estos paneles salta a la vista que
tanto el crecimiento del producto como el crecimiento
del empleo fueron mucho ms dbiles en el perodo
200814 que en el perodo previo a la crisis (19952007).
Los paneles tambin muestran que, en promedio, desde
la crisis la misma tasa de crecimiento del producto ha
estado asociada a un mayor crecimiento del empleo; sin
embargo, con tasas de crecimiento del producto mucho
ms bajas, el crecimiento del empleo ha sido ms dbil
desde la crisis que antes. Al ajustar el crecimiento del
empleo en funcin de las variaciones de las horas trabajadas, se obtienen los mismos resultados.
El tercer panel del grfico compara el crecimiento
de la productividad de la mano de obra de las

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

2Una minora de analistas sostiene que debido al rpido cambio


tecnolgico, especialmente en el sector de la tecnologa de la informacin y las comunicaciones, las estadsticas convencionales sobre
el ingreso nacional subestiman cada vez ms el verdadero nivel del
ingreso, pero dicha perspectiva no tiene amplia aceptacin.

Grco 1.8. Crecimiento, empleo y productividad de la mano


de obra en las economas avanzadas
(Porcentaje)

Crecimiento del empleo

El crecimiento de la productividad de la mano de obra en las economas avanzadas


ha sido mucho ms bajo desde la crisis nanciera internacional. La otra cara de la
moneda es que, desde la crisis, la misma tasa de crecimiento del producto ha
estado asociada, en promedio, a un mayor crecimiento del empleo (como lo demuestra
el coeciente ms empinado de la lnea tendencial). Dado que el crecimiento ha sido
relativamente ms intenso en trminos del empleo, el desempleo ha disminuido
notablemente en las economas que experimentaron una recuperacin sostenida
del crecimiento.
6 1. Crecimiento promedio del empleo y del PIB real, 200814
4
y = 0,76x 0,19
R = 0,79

2
0
2
4
5

0
1
2
3
Crecimiento del PIB real

Crecimiento del empleo

6 2. Crecimiento promedio del empleo y del PIB real, 19952007


4
2
0
y = 0,57x 0,35
R = 0,54

2
4
5

0
1
2
3
4
Crecimiento del PIB real

5 3. Variacin de la productividad promedio de la mano de obra


Lnea de 45 grados

200814

3
2
1
0
1
2
2
30

1
2
19952007

4. Tasa de desempleo

25

ltimo valor
Valor mximo entre 2008 y 2014

20
15
10
5
0

GRC
ESP
PRT
ITA
FRA
FIN
IRL
AUT
NLD
BEL
SWE
LUX
CAN
DEU
AUS
DNK
NZL
GBR
USA
ISR
NOR
TWN
KOR
CHE
JPN
HKG

economas avanzadas representado por la diferencia


entre el crecimiento del producto y el crecimiento del
empleo entre 19952007 y 200814. Muestra que
si bien el aumento de la productividad de la mano de
obra todava vara sustancialmente de un pas a otro,
se ha registrado una desaceleracin comn a prcticamente todos los pases; la nica excepcin es Espaa
(el nico punto que est por encima de la lnea de 45
del panel), debido a los profundos cambios que ha
experimentado especialmente el empleo temporario
de menor productividad a lo largo del ciclo. Tambin
en este caso, el ajuste del crecimiento del empleo en
funcin de las horas trabajadas produce resultados
prcticamente idnticos.
El cuarto panel del grfico compara el nivel de
desempleo de 2014 con el nivel mximo alcanzado
durante el perodo 200814. Aunque la intensidad-empleo del crecimiento ha contribuido a la reduccin del desempleo en una serie de pases, la baja tasa
de crecimiento del producto implica que el desempleo
an es elevado y que las brechas del producto son sustanciales en una serie de economas avanzadas.
Qu hay detrs de la disminucin de productividad
de la mano de obra? Obviamente, influye la debilidad
que afecta a la inversin desde la crisis, pero como
muestra el captulo 3 de la edicin de abril de 2015
del informe WEO, la disminucin del crecimiento de
la productividad total de los factores en las economas
avanzadas grandes parece por el momento la parte ms
importante de la explicacin en la mayora de los casos.
Por otra parte, las razones de esa disminucin an no
estn claras (vase, por ejemplo, OCDE, 2015), pero
probablemente estn en juego una acumulacin ms
lenta del capital humano; un cambio en la composicin del PIB, que se orienta ahora ms hacia los servicios; y al menos en el caso de Estados Unidos un
desvanecimiento gradual de los efectos positivos que ha
ejercido en la productividad la revolucin de la tecnologa de la informacin y las comunicaciones (Fernald,
2014; Gordon, 2014)2.
Un interrogante clave es si la desaceleracin dilatada
del crecimiento y el dbil aumento de la productividad tambin podran atribuirse a la naturaleza de la
crisis reciente, teniendo en cuenta los estudios realizados sobre las recuperaciones dbiles tras episodios de

Fuentes: FMI, base de datos Global Data Source, y clculos del personal tcnico
del FMI.
Nota: Los diagramas de dispersin excluyen Eslovenia, Estonia, Letonia, Lituania,
Malta, la Repblica Eslovaca. Los rtulos de los datos del grco emplean
los cdigos de pases de la Organizacin Internacional de Normalizacin (ISO).

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 11

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

tensin financiera aguda. El recuadro 1.1 aborda este


tema centrndose en ms de 100 recesiones ocurridas
en 23 economas avanzadas desde la dcada de 1960,
y determina que dos tercios estuvieron seguidos de un
nivel de producto inferior a la tendencia previa a la
recesin. Un hecho an ms sorprendente es que casi
la mitad de las recesiones estuvieron seguidas no solo
de una contraccin del producto, sino tambin de un
crecimiento del producto inferior al de la tendencia
previa a la recesin. Los resultados analizados en el
recuadro plantean importantes cuestiones de poltica;
por ejemplo, el grado en que estos efectos reflejan
shocks de la oferta o la erosin del producto potencial producida por contracciones prolongadas de la
demanda interna. En opinin del personal tcnico
del FMI, entran en juego ambos factores a la hora
de explicar la disminucin del crecimiento potencial,
ya pesar de la disminucin del crecimiento potencial an hay dficits de demanda sustanciales en una
serie de economas avanzadas (como lo muestra, por
ejemplo, el cuarto panel del grfico 1.8).

Tras repuntar con fuerza a casi 7% despus de la


crisis financiera internacional, el crecimiento del PIB
real de las economas de mercados emergentes y en
desarrollo disminuy de alrededor de 6,3% en 2011 a
4,6% en 2014. La proyeccin para 2015 apunta a una
nueva disminucin, esta vez a 4%. En consecuencia, el
crecimiento de todo el grupo en 2014 fue aproximadamente 1 punto porcentual ms bajo que el crecimiento
promedio registrado en 19952007.
Las desviaciones ms grandes respecto del promedio
entre las grandes economas de mercados emergentes
influyeron mucho en los resultados del grupo, que se
calculan usando ponderaciones del PIB. Y entre las
economas de mercados emergentes y en desarrollo,
la desaceleracin no fue universal; en casi 40% de
los casos, el crecimiento de 201114 fue superior al
promedio de 199520073. Contra el trasfondo de
esa variacin, no debera sorprender el hecho de que
ligeramente ms de la mitad de la variacin delcrecimiento de 201114 parezca haber resultado de
factores nacionales especficos. Esos factores entre
otros, estrangulamientos de la oferta y cambios de las
polticas estructurales han sido analizados a fondo en

ediciones anteriores del informe WEO. Como contracara, ligeramente menos de la mitad de la variacin
est relacionada con un conjunto de condiciones
iniciales y factores externos.
Una caracterstica interesante de esta disminucin del
crecimiento es que los factores externos sobre todo,
el menor crecimiento de los pases socios parecen
haber desempeado un papel ms importante durante
los dos primeros aos (201112) que en 2013144.
Las variaciones del crecimiento observadas en todos los
pases socios parecen haber sido un factor ms transcendental que los cambios producidos nicamente en las
economas avanzadas socias, quiz debido a la intensificacin del comercio dentro del grupo de economas de
mercados emergentes y en desarrollo. Aunque el grado
de exposicin comercial directa a China no parece haber
sido un factor significativo a la hora de explicar las diferencias en la disminucin del crecimiento de las distintas
economas, parece haber influido el hecho de ser un
exportador neto de materias primas: estas economas
sufrieron contracciones del crecimiento relativamente
ms profundas, si las dems condiciones permanecen
invariables. Aun as, como explica el captulo 2, el
impacto de las fluctuaciones de los trminos de intercambio vinculados a las materias primas en el crecimiento (a mediano plazo) efectivo y potencial depende
de una serie de factores, como los niveles iniciales de
desarrollo financiero, la medida en que la poltica fiscal
suaviza o exagera el ciclo, y los regmenes cambiarios.
Por lo general, los exportadores con regmenes cambiarios ms flexibles sufrieron contracciones ms ligeras del
crecimiento en 201114, y lo propio ocurri en otras
economas de mercados emergentes.
La desaceleracin tambin parece reflejar una correccin tras aos de crecimiento excepcionalmente rpido
en la dcada de 2000. Los pases que alcanzaron un
crecimiento muy superior a los promedios a ms largo
plazo en el momento de la crisis financiera internacional se desaceleraron ms en 201114 (reversin
a la media). Este hecho lleva a pensar que, como lo
explica el captulo 3 de la edicin de octubre de 2015
del informe GFSR, las desaceleraciones prolongadas
tambin podran ser en parte resultado del ajuste a
distintos legados de la poca del boom; entre ellos, un
exceso de inversin y un apalancamiento mayor del
sector empresarial tras los auges de crdito.

3El anlisis de los errores de pronsticos traza un panorama


parecido; vase el recuadro 1.3 de la edicin de octubre de 2014 del
informe WEO.

4El captulo 4 de la edicin de abril de 2014 del informe WEO


asigna tambin un papel importante a los shocks externos en las
primeras etapas de la desaceleracin.

Desaceleracin dilatada en los mercados emergentes

12

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

El pronstico
Supuestos sobre polticas
Segn las previsiones, la consolidacin fiscal se
moderar en las economas avanzadas en el perodo que
abarcan los pronsticos (grfico 1.9). En los mercados
emergentes, la poltica fiscal adquirira una orientacin
ms expansionista para compensar la desaceleracin,
pero con marcadas diferencias entre pases y regiones.
En cuanto a la poltica monetaria, se prev que las tasas
de poltica monetaria de Estados Unidos comenzarn
a subir a fines de 2015 (grfico 1.5) y que la normalizacin de la poltica monetaria del Reino Unido
arrancar en 2016 (de conformidad con las expectativas de los mercados). La fuerte expansin monetaria
se prolongara en Japn y tambin en la zona del euro,
que inici compras mensuales de bonos pblicos el 9
de marzo. En general, se prev que las tasas de poltica
monetaria de una serie de economas de mercados
emergentes se mantendrn a los niveles actuales hasta
que comience el alza en Estados Unidos.

Grco 1.9. Polticas scales

(Porcentaje del PIB, salvo indicacin en contrario)


Se prev que la consolidacin scal se moderar en la mayora de las economas
avanzadas a lo largo del horizonte de la previsin. Sin embargo, en las economas
del ncleo de la zona del euro, la orientacin scal ser ligeramente ms restrictiva
de lo previsto en la edicin de abril de 2015 del informe WEO; por otra parte, en
algunas otras economas de la zona del euro es ms distendida de lo proyectado. En
las economas de mercados emergentes y en desarrollo, la orientacin de la poltica
scal se distendera en 2015, pero con considerables diferencias entre pases.

3,0 1. Impulso scal


(variacin del saldo estructural)
2,5
2014
2011
2012
2013
2,0
Informe
WEO
de
abril
de
2015
2015
1,5
1,0
0,5
0,0
0,5
1,0

Economas
avanzadas excluida
la zona del euro

Otros supuestos
Las condiciones financieras mundiales seguiran
siendo favorables, a pesar de cierto endurecimiento
paulatino reflejado, entre otras cosas, en el rendimiento
creciente del bono del Tesoro estadounidense a 10 aos
a medida que se acerque el momento del despegue
de la tasa de poltica monetaria nacional. El proceso
de normalizacin monetaria de Estados Unidos y el
Reino Unido se producira sin traspis, sin aumentos
fuertes o prolongados de la volatilidad de los mercados
financieros, ni movimientos bruscos de las tasas de
inters a largo plazo. No obstante, la presuncin es que
las condiciones financieras de los mercados emergentes sern menos propicias que las de los ltimos
meses debido a la reciente alza de los diferenciales y la
cada de los precios de las acciones; en ese sentido, los
nuevos aumentos de las tasas a largo plazo reflejaran
los crecientes rendimientos de los ttulos a 10 aos de
las economas avanzadas. Se proyecta que los precios
del petrleo aumentarn paulatinamente a lo largo
del horizonte de previsin, de un promedio de $52
el barril en 2015 a aproximadamente $55 el barril en
2017. Los precios de las materias primas no combustibles, por el contrario, se estabilizaran a niveles ms
bajos tras el reciente abaratamiento de los alimentos y
los metales. Las tensiones geopolticas seguiran siendo
elevadas, dado que la situacin alrededor de Ucrania
no se descomprimira y que continuaran los conflictos

Economas de
mercados
emergentes
y en desarrollo

Francia y
Alemania

Economas
seleccionadas
de la zona del euro1

2. Saldo scal

0
2
4
6
8
10
2001
140
120
100
80
60

Mundo
Economas avanzadas
Economas de
mercados emergentes
y en desarrollo
03

05

07

09

11

13

15

17

20

3. Deuda pblica bruta


Mundo
Economas avanzadas 2
Economas emergentes y en desarrollo de Asia
Grandes economas avanzadas 2,3
Amrica Latina y el Caribe
Otras economas de mercados
emergentes y en desarrollo

40
20
1950

60

70

80

90

2000

10

Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI.


Pases de la zona del euro (Espaa, Grecia, Irlanda, Italia, Portugal) con elevados
diferenciales de deuda durante la crisis de deuda soberana de 201011.
2
Los datos hasta 2000 excluyen Estados Unidos.
3
Alemania, Canad, Estados Unidos, Francia, Italia, Japn, Reino Unido.
1

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 13

20

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

en algunos pases de Oriente Medio. Se presume que,


en general, estas tensiones cedern, lo cual permitira
una recuperacin paulatina de las economas ms duramente afectadas en 201617.
Perspectivas mundiales para 201516
Se proyecta que el crecimiento mundial disminuya
de 3,4% en 2014 a 3,1% en 2015, antes de repuntar a
3,6% en 2016 (vase el cuadro 1.1). La disminucin del
crecimiento ocurrida este ao refleja una desaceleracin
ms pronunciada en los mercados emergentes, compensada en parte por un repunte moderado de la actividad de
las economas avanzadas, sobre todo en la zona del euro.
Ese repunte, respaldado por el retroceso de los precios del
petrleo (grfico 1.3) y una poltica monetaria acomodaticia, reducir ligeramente las brechas del producto.
La disminucin del crecimiento de los mercados
emergentes por quinto ao seguido refleja una
combinacin de factores: menor crecimiento en los
pases exportadores de petrleo; desaceleracin en
China, a medida que el patrn de crecimiento se apoya
menos en la inversin; y perspectivas menos favorables para los exportadores de otras materias primas,
incluidos los de Amrica Latina, tras la cada de los
precios. En los mercados emergentes importadores
de petrleo, un traslado ms limitado de las ganancias inesperadas generadas por el abaratamiento del
petrleo a los consumidores, sumado en algunos casos
a una depreciacin sustancial del tipo de cambio, ha
reducido el estmulo al crecimiento, y la baja de los
precios ha beneficiado en parte a los gobiernos (por
ejemplo, gracias al ahorro generado por la reduccin de
los subsidios energticos, como lo explica la edicin de
abril de 2015 del informe Monitor Fiscal ).
El repunte sustancial del crecimiento proyectado
para 2016 refleja un desempeo ms slido tanto en los
mercados emergentes como en las economas avanzadas. Entre las economas de mercados emergentes
y en desarrollo, el crecimiento de los pases que estn
experimentando dificultades econmicas este ao (entre
ellos, Brasil, Rusia y algunos pases de Amrica Latina y
de Oriente Medio) seguir siendo dbil o negativo, pero
aun as superar el nivel de 2015 segn las proyecciones,
y la demanda interna de India conservara el vigor. Esta
situacin compensar holgadamente la continuacin
proyectada de la desaceleracin de China. Entre las
economas avanzadas, el aumento del crecimiento refleja
el fortalecimiento de la recuperacin de Japn, Estados
Unidos y la zona del euro, a medida que se van cerrando
las brechas del producto.
14

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

Las perspectivas son menos alentadoras que las


contempladas en la Actualizacin de julio de 2015
del informe WEO, tanto en el caso de las economas
avanzadas como en el de los mercados emergentes.
En comparacin con la edicin de abril de 2015 del
informe WEO, el crecimiento mundial ha sufrido una
revisin a la baja de 0,4 puntos porcentuales en 2015 y
0,2 puntos porcentuales en 2016.
Perspectivas mundiales a mediano plazo
Segn los pronsticos, el crecimiento mundial
aumentar pasado 2016, en todo aspecto gracias a un
repunte ms slido del crecimiento de las economas de
mercados emergentes y en desarrollo. Este repunte responde, a su vez, a dos factores. El primero es el regreso
paulatino previsto a las tasas tendenciales de crecimiento
en los pases y regiones que se encuentran sometidas a
tensiones o que crecern muy por debajo del potencial
en 201516 (por ejemplo, Brasil y el resto de Amrica
Latina, Rusia y partes de Oriente Medio).
El segundo factor es el aumento paulatino de la
ponderacin mundial de pases en rpido crecimiento
como China e India, que realza an ms su importancia como motores del crecimiento mundial.
Por otra parte, el crecimiento de las economas avanzadas se mantendra en torno a 2%, a medida que las
brechas del producto vayan cerrndose, y luego bajara
a menos de 2% como consecuencia de los efectos
paulatinos de los factores demogrficos en la oferta de
mano de obra y, por lo tanto, en el producto potencial,
tal como lo describe el captulo 3 de la edicin de abril
de 2015 del informe WEO.
Perspectivas econmicas individuales de pases
y regiones
Se prev que la recuperacin contine en Estados Unidos, respaldada por el abaratamiento de la
energa, el menor lastre fiscal, los balances fortalecidos y el mercado de la vivienda en mejora (grfico
1.10, panel 1). Se prev que estas fuerzas compensen holgadamente el lastre que representa para la
exportacin neta el fortalecimiento del dlar. En
consecuencia, se proyecta que el crecimiento alcanzar 2,6% en 2015 y 2,8% en 2016. Sin embargo,
las perspectivas de crecimiento a ms largo plazo no
son tan alentadoras: el crecimiento potencial est
estimado en apenas 2%, aproximadamente, como
consecuencia del envejecimiento de la poblacin y
el escaso crecimiento de la productividad total de
los factores (que, segn revisiones recientes de las

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

cuentas nacionales, sera ms bajo que lo anteriormente calculado en 201214).


La moderada recuperacin de la zona del euro
seguira su curso en 201516, gracias a la cada de
los precios del petrleo, la distensin monetaria y
la depreciacin del euro (grfico 1.10, panel 2). Al
mismo tiempo, el crecimiento potencial sigue siendo
dbil como resultado de los legados de la crisis, pero
tambin de factores demogrficos y de una desaceleracin de la productividad total de los factores que
antecede a la crisis (vase el captulo 3). Por ende, las
perspectivas apuntan a un crecimiento moderado y
una inflacin atenuada. Se prev que el crecimiento
aumentar de 0,9% en 2014 a 1,5% este ao y a
1,6% en 2016, de conformidad con el pronstico
de abril pasado. En 2015 y 2016, el crecimiento
se reavivara en Francia (1,2% en 2015 y 1,5% en
2016), Italia (0,8% en 2015 y 1,3% en 2016) y,
especialmente, en Espaa (3,1% en 2015 y 2,5% en
2016). En Alemania, el crecimiento se mantendra
en torno a 1% (1,5% en 2015 y 1,6% en 2016).
Las perspectivas para Grecia son mucho ms difciles
tras el dilatado perodo de incertidumbre que el pas
atraves este ao.
En Japn se proyecta un aumento del PIB de 0,1%
en 2014 a 0,6% en 2015 y 1,0% en 2016 (grfico
1.10, panel 1). El repunte gradual refleja el respaldo
generado por el aumento de la remuneracin real y el
alza de los precios de las acciones, atribuibles a su vez
a la decisin del Banco de Japn de ampliar la expansin cuantitativa y cualitativa, as como la cada de los
precios del petrleo y las materias primas.
En el caso de otras economas avanzadas, se prev
en general un slido crecimiento, aunque no tanto
como en 2014. Para el Reino Unido se prev un crecimiento sostenido (2,5% en 2015 y 2,2% en 2016)
gracias a la cada de los precios del petrleo y la
recuperacin ininterrumpida de los salarios. La recuperacin de Suecia (2,8% de crecimiento proyectado
para 2015) se apoya en el consumo y la inversin de
doble dgito en el sector de la vivienda. En Suiza,
la fuerte apreciacin que experiment el tipo de
cambio este ao deprimira el crecimiento a corto
plazo (1,0% en 2015). En el caso de los exportadores de materias primas, la cada de los precios de las
materias primas empaa las perspectivas, como consecuencia de la disminucin del ingreso disponible y
de la inversin vinculada a los recursos. Este ltimo
mecanismo se ha hecho sentir con especial fuerza
en Canad, cuyo crecimiento proyectado ronda 1%

Grco 1.10. Pronsticos de crecimiento del PIB


(Variacin porcentual trimestral anualizada)

Se prev que el crecimiento conservar el vigor en las economas avanzadas y se


mantendr por encima de la tendencia durante 2016, contribuyendo a la reduccin
de la brecha del producto. La recuperacin del crecimiento en la zona del euro sera
generalizada. En India, el crecimiento superara las tasas registradas en otras
grandes economas de mercados emergentes. Para Amrica Latina y el Caribe se
proyecta un repunte de la actividad en 2016, tras la recesin de 2015.

8 1. Estados Unidos y Japn


6

Economas avanzadas (esc. izq.)


Estados Unidos (esc. izq.)
Japn (esc. der.)

16
12

2010

11

12

13

14

15

16

2. Zona del euro


Zona del euro
Francia y Alemania
Espaa e Italia

6
4
2
0
2
4

2010

11

12

13

14

15

16

14 3. Economas emergentes y en desarrollo de Asia


Economas emergentes y en desarrollo de Asia
12
China
10
India
8
6
4
2
0
2
2010
11
12
13
14
15
16
15 4. Amrica Latina y el Caribe
Amrica Latina y el Caribe
Brasil
10
Mxico
5
0
5
10

2010

11

12

13

14

15

Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 15

16

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

en 2015; o sea, 1,2 puntos porcentuales menos de


lo pronosticado en abril. En el caso de Australia, el
crecimiento proyectado para 2015 es de 2,4%, ligeramente por debajo del pronstico de abril, lo cual
refleja tambin el impacto de la cada de los precios
de las materias primas y la inversin vinculada a
los recursos, compensado en parte por una poltica
monetaria de apoyo y un tipo de cambio ms dbil.
En Noruega, el PIB crecera 0,9% este ao, dado que
la cada de los precios del petrleo est trabando la
inversin y el consumo. Entre las economas avanzadas de Asia, el crecimiento en general es ms dbil
que en 2014, como consecuencia de shocks internos
y de la desaceleracin de las exportaciones. La disminucin del crecimiento respecto del ao pasado se
nota especialmente en la provincia china de Taiwan
(de 3,8% a 2,2%), cuyas exportaciones sufren una
contraccin especialmente pronunciada.
Se prev que el crecimiento de China disminuir a
6,8% este ao y 6,3% en 2016; es decir, lo mismo
que se proyect en abril (grfico 1.10, panel 3).
Continan corrigindose los excesos en bienes
races, crdito e inversin, con una moderacin ms
marcada de las tasas de crecimiento de la inversin,
especialmente en bienes inmuebles residenciales. El
pronstico supone que las medidas de poltica que
se adopten sern coherentes con la reduccin de las
vulnerabilidades creadas por la rpida expansin
reciente del crdito y la inversin y que, por lo
tanto, no apuntarn a compensar del todo la moderacin subyacente de la actividad. Se prev que las
reformas estructurales que se han puesto en marcha
y la cada de los precios del petrleo y de otras materias primas ampliarn las actividades orientadas a los
consumidores, suavizando en parte la desaceleracin.
La cada de los valores burstiles tendra un efecto
apenas ligero en el consumo (dado que las tenencias
de los hogares son escasas) y el actual episodio de
volatilidad de los mercados financieros se disipara
sin grandes perturbaciones macroeconmicas.
Entre las otras economas emergentes y en desarrollo
de Asia, India experimentar un fortalecimiento del
crecimiento, de 7,3% este ao y el ao pasado a 7,5%
el prximo ao. El crecimiento se beneficiar de la
reciente reforma de las polticas, el consecuente repunte
de la inversin y el abaratamiento de las materias primas. Entre las economas del grupo ASEAN-5 (Filipinas, Indonesia, Malasia, Tailandia, Vietnam), Malasia y
en menor medida Indonesia se desaceleraran este
ao, aquejadas por el debilitamiento de los trminos de
16

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

intercambio. Por el contrario, el crecimiento repuntara


en Tailandia gracias a la disipacin de la incertidumbre en torno a las polticas, y permanecer estable en
alrededor de 6% en las Filipinas, y se fortalecer a un
6,5% en Vietnam, que se est beneficiando de los
ingresos inesperados generados por el abaratamiento
del petrleo.
La actividad econmica de Amrica Latina y el
Caribe contina enfrindose drsticamente, con una
pequea contraccin de la actividad en 2015 (grfico 1.10, panel 4). Para 2016 se proyecta una ligera
recuperacin, pero con un crecimiento de 0,8%, an
muy por debajo de la tendencia. Las proyecciones
de crecimiento han sufrido una revisin a la baja
de ms de 1 punto porcentual tanto en 2015 como
en 2016 en comparacin con la edicin de abril de
2015 del informe WEO. El deterioro de las perspectivas de los precios de las materias primas interacta
en algunos pases con condiciones iniciales difciles.
En Brasil, la confianza de las empresas y de los
consumidores contina disminuyendo en gran
medida debido al empeoramiento de las condiciones polticas, la inversin est disminuyendo con
rapidez y el endurecimiento necesario de la orientacin de la poltica macroeconmica est ejerciendo presin a la baja sobre la demanda interna.
En este momento, se proyecta que el producto se
contraer 3% en 2015 y 1% en 2016 (en ambos
aos, 2 puntos porcentuales menos que en abril),
con sustanciales efectos de contagio negativos en el
crecimiento de grandes partes de la regin dados el
tamao y el grado de interconexin de la economa
brasilea. Venezuela sufrir, segn las previsiones, una
profunda recesin en 2015 y en 2016 (10% y 6%,
respectivamente) porque la cada de los precios del
petrleo que tiene lugar desde mediados de junio
de 2014 ha exacerbado los desequilibrios macroeconmicos internos y las presiones sobre la balanza de
pagos. Se pronostica que la inflacin venezolana se
ubicar muy por encima del 100% en 2015. En este
momento se proyecta una ligera baja de la actividad
en Ecuador, cuyo crecimiento ha sufrido una revisin a la baja de ms de 2 puntos porcentuales para
2015, por efecto del abaratamiento del petrleo y la
considerable apreciacin real alimentada por el fortalecimiento del dlar de EE.UU. El retroceso que
seguiran experimentando los precios de los metales
empaara la recuperacin del crecimiento de Chile
y Per; entre tanto, la desaceleracin proyectada de
Colombia refleja la cada de los precios del petrleo.

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

Las proyecciones de las economas de la Comunidad


de Estados Independientes continan siendo muy
dbiles debido a la recesin de Rusia y los consecuentes efectos de contagio regionales, as como
una nueva contraccin muy fuerte en Ucrania.
Globalmente, se proyecta una contraccin de 2,7%,
tras el crecimiento de 1% en 2014. Las perspectivas
mejoraran en 2016 y el crecimiento volvera a ser
positivo (0,5%). En Rusia, se prev una contraccin econmica de 3,8% este ao, producto de la
interaccin del retroceso de los precios del petrleo
y de las sanciones internacionales con debilidades
estructurales preexistentes. Para 2016, se proyecta
una nueva disminucin del producto. La contraccin de 0,1% proyectada para el resto de la regin
este ao refleja en gran medida la profunda recesin
de Ucrania (9%), que retomara un crecimiento
positivo en 2016 gracias al arranque de la reconstruccin. En otras partes de la regin, especialmente
en el Cucaso y Asia central, la actividad se ver
frenada por la cada de los precios de las materias
primas y los efectos de contagio causados por Rusia
(a travs del comercio, la inversin extranjera directa
y, sobre todo, las remesas), que interactuarn con las
vulnerabilidades estructurales preexistentes.
Las previsiones apuntan a que el crecimiento de
las economas emergentes y en desarrollo de Europa
aumentar levemente a 3,0% en 201516. La regin
se ha beneficiado de la cada de los precios del
petrleo y de la recuperacin paulatina de la zona
del euro, pero se ve afectada por la contraccin que
est sufriendo Rusia y por el impacto de la deuda de
las empresas an elevada en la inversin. Este
ltimo factor, sumado a la incertidumbre poltica,
ha lastrado la demanda interna de Turqua, donde se
proyecta que el crecimiento de la actividad permanecer en alrededor de 3% en 201516. El crecimiento
sigue siendo relativamente robusto en Europa central
y oriental Hungra y Polonia se expandirn a tasas
de 3% o ms en 2015, pero ha resultado ms
dbil en Europa sudoriental (con la excepcin de
Rumania), ya que el crecimiento de Bulgaria, Croacia y Serbia se ubicar por debajo de 2%.
En Oriente Medio, el Norte de frica, Afganistn
y Pakistn, el crecimiento se mantendra en un
modesto 2,5% en 2015, ligeramente por debajo
del nivel del ao pasado. Los efectos de contagio
causados por los conflictos regionales y la intensificacin de las tensiones sociales y de seguridad estn
minando la confianza y frenando el crecimiento. El

bajo nivel de los precios del petrleo tambin est


empaando las perspectivas de los pases que lo
exportan. En los pases importadores de petrleo,
la recuperacin se est afianzando. El efecto negativo generado por la debilidad de la confianza se ve
compensado por los beneficios derivados de la cada
de los precios del petrleo, las reformas econmicas
y la mejora del crecimiento de la zona del euro.
Se proyecta un repunte sustancial del crecimiento
de la regin en 2016, gracias a la aceleracin de la
actividad de la Repblica Islmica del Irn, donde la
eliminacin de las sanciones una vez que entre
en vigor y se implemente el Plan de Accin Integral
Conjunto debera permitir que la produccin
de petrleo y las exportaciones se recuperen, y una
mejora gradual de las perspectivas de los pases gravemente afectados por conflictos, como Iraq, Libia
y Yemen. En comparacin con las proyecciones de
2015, las perspectivas para 2015 son ms dbiles,
por efecto del colapso de la actividad de Yemen y
una nueva contraccin del PIB de Libia, pero se
perfilan ms prometedoras para 2016, principalmente gracias a la mejora de las perspectivas de la
Repblica Islmica del Irn.
El crecimiento de frica subsahariana se desacelerar
este ao, segn los pronsticos, para ubicarse en
3,8% (en comparacin a 5,0% en 2014; o sea, una
revisin a la baja de 0,7 puntos porcentuales frente
a abril). La desaceleracin de 2015 se debe ms que
nada a las repercusiones del retroceso de los precios
de las materias primas, especialmente del petrleo, as
como la contraccin de la demanda de China el
socio comercial ms grande de frica subsahariana
y el deterioro de las condiciones financieras mundiales para las economas de mercado de frontera
de la regin. Entre los exportadores de petrleo de
la regin, el crecimiento de Nigeria est proyectado
ahora en 4% en 2015; es decir, alrededor de 2
puntos porcentuales menos que el ao pasado, y el
crecimiento de Angola retrocedera a 3,5%, frente a
casi 5% en 2014. Entre los importadores de petrleo
de la regin que, de acuerdo con las previsiones crecern a un ritmo de 4% en promedio, la
mayora continuar experimentando un crecimiento
slido, especialmente en el caso de los pases de bajo
ingreso, donde continan la inversin en infraestructura y un consumo privado vigoroso. Los pases
como Cte dIvoire, Etiopa, Mozambique, la Repblica Democrtica del Congo y Tanzana gozaran de
un crecimiento de alrededor de 7% o ms este ao

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 17

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

y el prximo. Sin embargo, otros como Sierra Leona


y Zambia estn sintiendo la presin generada por el
descenso de los precios de su principal materia prima
de exportacin, a pesar de que la cada de los precios
del petrleo est abaratando las importaciones energticas. El crecimiento de Sudfrica est proyectado
en menos de 1% tanto este ao como el prximo,
como consecuencia del proceso de relevo de carga
elctrica y otros estrangulamientos de la oferta. En
Ghana, la escasez de energa elctrica y la consolidacin fiscal tambin estn frenando la actividad, que
segn las proyecciones se desacelerar ms en 2015,
para ubicarse en 3,5%. A nivel de la regin, se proyecta un repunte del crecimiento en 2016, a 4,3%;
la recuperacin mundial permitir una reactivacin
moderada de la demanda externa, la modesta recuperacin de los precios del petrleo beneficiar a los
pases que lo exportan, y mejorarn las perspectivas
de los pases vctimas del bola.
El crecimiento de los pases en desarrollo de bajo
ingreso se desacelerar, segn las proyecciones, a
4,8% en 2015; es decir, ms de 1 punto porcentual
menos que en 2014, antes de repuntar a 5,8% en
2016. Estas proyecciones responden a las perspectivas de las economas subsaharianas, en particular
Nigeria; el crecimiento resiliente de los pases en
desarrollo de bajo ingreso de Asia, sobre todo Bangladesh y Vietnam; y, en 2015, el colapso de la actividad de Yemen, producido por conflictos internos.
Inflacin mundial
De acuerdo con las proyecciones, la inflacin disminuir en las economas avanzadas en 2015, principalmente por efecto del abaratamiento del petrleo.
Se prev que el traslado de la cada de los precios del
petrleo a la inflacin subyacente seguir siendo moderado, tal como ocurri en recientes episodios de fuertes
variaciones de los precios de las materias primas. En
las economas de mercados emergentes y en desarrollo,
la tasa de inflacin subira en 2015, pero esto refleja
la drstica alza de las proyecciones de inflacin de
Venezuela (ms de 100% en 2015) y Ucrania (alrededor de 50%). Excluidos estos pases, la inflacin de
las economas de mercados emergentes y en desarrollo
disminuira de 4,5% en 2014 a 4,2% en 2015.
En las economas avanzadas, la inflacin aumentara
a partir de 2016, pero mantenindose en general por
debajo de las metas de los bancos centrales. En las
economas de mercados emergentes y en desarrollo,
la inflacin disminuira en 2016, alcanzando niveles
18

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

marcadamente inferiores en pases que experimentaron


depreciaciones sustanciales en los ltimos meses, como
Rusia y, en menor medida, Brasil.
En la zona del euro, segn las proyecciones, el nivel
general de inflacin ser de 0,2% en 2015, ligeramente inferior al nivel de 2014. Tras ubicarse por
debajo de cero en diciembre de 2014 y permanecer
en terreno negativo durante el primer trimestre de
2015, la inflacin repunt en el segundo trimestre
de 2015, empujada por una ligera recuperacin de la
actividad econmica, el vuelco parcial de los precios
del petrleo y el impacto de la depreciacin del
euro. Las expectativas inflacionarias superan las del
primer trimestre, pero aun as siguen siendo bajas;
ahora bien, los indicadores muestran indicios negativos de alza de la inflacin subyacente. Segn las
proyecciones, el nivel general de inflacin aumentar a 1% en 2016, pero se mantendr moderado a
mediano plazo.
En Japn, varios factores ejercern presin al alza
sobre el nivel de precios; entre ellos, el impacto
rezagado del reciente debilitamiento del yen y el cierre
de la brecha del producto. La continua reduccin de
la mano de obra ociosa podra acelerar una favorable
dinmica precios-salarios. En consecuencia, en el contexto de las polticas vigentes, se prev que la inflacin
subir poco a poco a 1% a mediano plazo.
Se proyecta que en Estados Unidos la inflacin
anual disminuir a 0,1% en 2015. Tras una drstica
cada a fines de 2014 y comienzos de 2015 causada
por el abaratamiento de la energa, ha comenzado a
subir paulatinamente, pese a los vientos en contra
generados por la apreciacin del dlar, la atenuada
dinmica salarial y los sucesivos retrocesos de los
precios del petrleo. Por ende, se proyecta un alza
gradual de la inflacin hacia el objetivo a ms largo
plazo de la Reserva Federal de 2%.
Segn las proyecciones, la inflacin se mantendr
muy por debajo de la meta en una serie de otras
economas avanzadas ms pequeas, especialmente
de Europa y Asia oriental. En particular, los precios
al consumidor bajaran tanto en 2015 como en
2016 en Suiza, tras la pronunciada apreciacin de
la moneda en enero. La inflacin sigue atenuada
en Nueva Zelandia, la Repblica Checa y Suecia,
aunque se prev que aumente poco a poco hacia la
meta en 201617.
En las economas de mercados emergentes, el retroceso de los precios del petrleo y la desaceleracin de la
actividad estn contribuyendo a la cada de la inflacin

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

en 2015, aunque el abaratamiento del petrleo no se


ver reflejado del todo en los precios al consumidor
final. Al mismo tiempo, la fuerte depreciacin del tipo
de cambio nominal est ejerciendo presin al alza sobre
los precios en varios pases, sobre todo los exportadores
de materias primas. Se prev que en los aos siguientes
el efecto de la cada de los precios del petrleo se desvanezca poco a poco, pero este efecto se vera compensado
por la eliminacin progresiva del impacto de las pronunciadas depreciaciones y la disminucin paulatina de la
inflacin subyacente hacia metas a mediano plazo.
En China, segn los pronsticos la inflacin del
ndice de precios al consumidor ser de 1,5% en
2015 consecuencia del abaratamiento de las materias primas, la fuerte apreciacin real del renminbi y
cierto debilitamiento de la demanda interna, pero
luego aumentar poco a poco.
En India, la inflacin continuara disminuyendo en
2015 como consecuencia de la cada de los precios
internacionales del petrleo y de las materias primas
agrcolas. En Brasil, la inflacin promedio subira a
8,9% este ao, por encima de la banda de tolerancia, a causa del ajuste de los precios regulados y de la
depreciacin del tipo de cambio, y convergera hacia la
meta de 4,5% en el curso de los dos aos siguientes.
En Rusia, por el contrario, se prev un avance de la
inflacin a aproximadamente 16% en 2015 debido a la
pronunciada depreciacin del rublo, seguido de un descenso a menos de 9% el prximo ao. En Turqua, la
inflacin de 2015 rondara 7%; o sea, ms o menos
2 puntos porcentuales por encima de la meta.
Algunos mercados emergentes experimentaran un
nivel general de inflacin muy inferior a la meta
en 2015, con pequeos aumentos en 2016. Estos
incluyen, en particular, una serie de pequeos pases
europeos cuyas monedas estn estrechamente vinculadas al euro.
Evolucin del sector externo
Se proyecta que el crecimiento del comercio mundial
seguir siendo modesto, al igual que en los dos ltimos
aos (grfico 1.11, panel 1). En el caso de las economas avanzadas, se prev un repunte. Para los mercados emergentes, se proyecta que el crecimiento de las
importaciones siga enfrindose debido al debilitamiento
de la demanda interna y la depreciacin de los tipos
de cambio, pero se proyecta que el crecimiento de las
exportaciones se intensificar, gracias al aumento de las
exportaciones de petrleo de Oriente Medio y al repunte
de la demanda interna de las economas avanzadas.

Grco 1.11. Sector externo


Los volmenes de comercio mundial disminuyeron ms que el PIB en el primer
semestre de 2015, lo cual puso de relieve el hecho de que el crecimiento econmico
en el sector de los servicios y en otros sectores de bienes no transables ha sido
relativamente ms fuerte que en los sectores de bienes transables. Segn las
previsiones, los desequilibrios mundiales de las cuentas corrientes se reducirn ms
a lo largo del horizonte de previsin, mayormente gracias a la disminucin de los
supervits de los exportadores de petrleo. Por el contrario, las posiciones mundiales
de acreedor y deudor han vuelto a incrementarse como proporcin del PIB mundial.
60

1. PIB real mundial y volumen del comercio internacional


(variacin porcentual trimestral anualizada)

15

40

10

20

0
Volumen del
comercio
internacional

20
40

2007

09

PIB real (esc. der.)

11

5
10
15:
T2

13

4 2. Desequilibrios de las cuentas corrientes a nivel mundial


(porcentaje del PIB)
3
2
1
0
1
2
3
4

EE.UU.
CHN+EMA

5
1998 2000

02

OIL
JPN
04

DEU+EURSUR
ROW
06

08

10

OCADC
Discrepancia
12

14

16

18

20

20 3. Desequilibrios de los activos nancieros netos a nivel internacional


(porcentaje del PIB mundial)
15
10
5
0
5
10
15
EE.UU.
OIL
DEU+EURSUR
OCADC
20
CHN+EMA
JPN
ROW
Discrepancia
25
30
1998 2000
02
04
06
08
10
12
14
Fuentes: CPB Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis y estimaciones del
personal tcnico del FMI.
Nota: En las leyendas de datos en el grco se utilizan los cdigos de pases de la
Organizacin Internacional de Normalizacin (ISO). CHN+EMA = China y economas
emergentes de Asia (Corea, Filipinas, Indonesia, Malasia, provincia china de Taiwan,
RAE de Hong Kong, Singapur, Tailandia); DEU+EURSUR = Alemania y otras economas avanzadas europeas con supervit (Austria, Dinamarca, Luxemburgo, Pases
Bajos, Suecia, Suiza); OCADC = otros pases europeos con dcit en cuenta
corriente antes de la crisis (Espaa, Grecia, Irlanda, Italia, Portugal, Reino Unido,
grupo de economas emergentes y en desarrollo de Europa del informe WEO);
OIL = Noruega y grupo de economas de mercados emergentes y en desarrollo
exportadoras de combustibles del informe WEO; ROW = resto del mundo.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 19

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Grco 1.12. Flujos de capitales de las economas de


mercados emergentes
Las entradas brutas de capitales en las economas de mercados emergentes
comenzaron a desacelerarse con fuerza en 2014 y, como porcentaje de PIB,
tocaron el nivel ms bajo tras la recuperacin de la crisis nanciera internacional en el primer trimestre de 2015. Como las salidas brutas de capitales se
han mantenido sin cambios y el saldo agregado de la cuenta corriente no ha
variado demasiado, estas economas como grupo comenzaron a vender
reservas de divisas en 2014.

40 1. Flujos netos en fondos de mercados emergentes


(miles de millones de dlares de EE.UU.)
30
22 de mayo,
20
2013
10
0
10
Primera LTRO
Bonos
Crisis
20
Crisis
del BCE
Acciones
griega
30
irlandesa
EM-VXY
40
2010
11
12
13
14
15 2 . Entradas de capitales
12 (porcentaje del PIB)
9

Economas emergentes
Amrica Latina
China
Arabia Saudita
Total

Ago.
15

Economas emergentes de Asia


exc. China

6
3
0
3
6
15
12
9
6

2007

08

09

10

11

12

13

3. Salidas de capitales, excluidas las variaciones de las reservas


(porcentaje del PIB)
Economas emergentes de Europa
Amrica Latina
China
Arabia Saudita
Total

14 15:
T1

Economas emergentes
de Asia exc. China

3
0
3
6

2007

08

09

10

11

4. Variaciones de las reservas


(porcentaje del PIB)
Economas emergentes de Europa
12
China
Amrica Latina
9
Total
Arabia Saudita
6

12

13

14 15:
T1

15

Economas emergentes
de Asia exc. China

3
0
3
6

2007

15:
T2
Fuentes: Bloomberg, L.P.; EPFR Global; Haver Analytics; FMI, International Financial
Statistics, y clculos del personal tcnico del FMI.
Nota: Las entradas de capitales son compras netas de activos internos por parte
de no residentes. Las salidas de capitales son compras netas de activos externos
por parte de residentes. Las economas emergentes de Asia excluido China son
Filipinas, India, Indonesia, Malasia y Tailandia; las economas emergentes de
Europa son Polonia, Rumania, Rusia y Turqua; Amrica Latina abarca Brasil, Chile,
Colombia, Mxico y Per. BCE = Banco Central Europeo; EM-VXY = ndice de la
volatilidad en los mercados emergentes de J.P. Morgan; LTRO = operaciones de
renanciacin a ms largo plazo.

20

08

09

10

11

12

13

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

14

Durante 2014, los flujos de capitales hacia y desde


las economas avanzadas siguieron siendo modestos en
comparacin con las tendencias previas a la crisis, pero
dieron indicios de repuntar a comienzos de 2015. Tras
un perodo sostenido de vigor, los flujos de capitales
destinados a los mercados emergentes vienen mermando desde finales de 2013 (grfico 1.12, paneles 1 y
2). Esto se ha visto reflejado en gran medida en disminuciones de las entradas de capitales en China y Rusia,
pero tambin en la reduccin de los flujos destinados a
otros pases y regiones, como Amrica Latina. Como el
saldo agregado de la cuenta corriente de las economas
de mercados emergentes y en desarrollo se mantiene
sin grandes cambios, la disminucin de las entradas de
capitales se ha visto compensada por una correspondiente reduccin de las adquisiciones netas de activos
externos por parte de estas economas (grfico 1.12,
panel 4). Las economas de mercados emergentes grandes como grupo vendieron alrededor de US$100.000
millones en reservas de divisas durante el ltimo
trimestre de 2014 y el primer trimestre de 2015; el
grueso corresponde a las ventas netas de reservas de
divisas por parte de Arabia Saudita, China y Rusia5.
Los dficits y supervits en cuenta corriente de las
principales regiones acreedoras y deudoras bajaron
nuevamente en 2014, aunque en proporciones relativamente modestas (grfico 1.12, panel 2). No obstante,
las posiciones mundiales de acreedor y deudor, medidas
en trminos de las posiciones de inversin internacional
neta, siguieron creciendo en 2014 como proporcin
del PIB mundial (grfico 1.12, panel 3). Los efectos
de valoracin juegan un papel importante a la hora de
explicar ese aumento. Especficamente, la apreciacin del
dlar de EE.UU. y el aumento del valor de los activos
estadounidenses relacionados con los movimientos de las
tasas de inters y los precios de las acciones han incrementado los pasivos externos netos de Estados Unidos y,
simtricamente, los valores en activos de los tenedores de
instrumentos financieros estadounidenses.
Las proyecciones para 2015 sugieren cambios de
la composicin de los dficits y supervits en cuenta
corriente internacionales debido al impacto del retroceso de los precios del petrleo y de otras materias
primas, as como los fuertes movimientos de los tipos
5La disminucin del stock de reservas en las economas de mercados emergentes y en desarrollo exagera el volumen de las ventas
efectivas debido a los efectos de valoracin, dado que la apreciacin
del dlar de EE.UU. frente a la mayora de las otras monedas de
reserva durante los ltimos trimestres implica una disminucin del
stock de reservas medido en dlares de EE.UU.

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

6Estas brechas miden las desviaciones de los saldos en cuenta


corriente respecto de un nivel compatible con los fundamentos y con
polticas aconsejables. Las brechas del tipo de cambio real se definen
de manera parecida.

Grco 1.13. Tipos de cambio reales y brechas de la


cuenta corriente
Las monedas de muchas grandes economas de mercados emergentes han vuelto
a depreciarse en trminos efectivos reales desde las proyecciones de la edicin de
abril de 2015 del informe WEO, en gran medida debido al debilitamiento de los
fundamentos, sobre todo el enturbiamiento de las perspectivas de crecimiento y el
empeoramiento de los trminos de intercambio. En lo que respecta a los desequilibrios externos, la evaluacin del informe de 2015 sobre el sector externo es que en
2014 siguieron siendo demasiado grandes, en comparacin con los niveles fundamentales habituales. Las proyecciones del informe WEO sugieren cierta tendencia
general a que los saldos en cuenta corriente previstos para 2015 se muevan en una
direccin que reduzca las brechas de la cuenta corriente implcitas de 2014. Sin
embargo, en algunas economas grandes, como Alemania, China y Estados Unidos,
esa reduccin no ocurrira.
15 1. Variaciones de los tipos de cambio efectivos reales y revisiones
del crecimiento de los trminos de intercambio
(porcentaje)
10
5
0
5
Variacin porcentual del
TCER, feb.ago. 20151

10

Revisin del crecimiento de


los trminos de intercambio
(frente al WEO de abril de 2015 )

15
MYS KOR JPN SWE EA THA IND IDN USA TUR ZAF
SGP CHN MEX POL HKG CAN CHE RUS AUS GBR BRA
30 2. Variaciones de los tipos de cambio efectivos reales y brechas de
los tipos de cambio efectivos reales2
20
(porcentaje)
10
0
10
20
Variacin porcentual del TCER, 2014 (promedio)ago. 2015
Brecha del TCER en 2014 (punto medio)

30

40
MYS KOR JPN SWE EA THA IND IDN USA TUR ZAF
SGP CHN MEX POL HKG CAN CHE RUS AUS GBR BRA

Variacin de la cuenta corriente, 201415

de cambio que se han registrado desde el ao pasado.


Como explica el captulo 3, los datos llevan a pensar
que los movimientos de los tipos de cambio continan
ejerciendo un efecto econmicamente significativo en
los saldos externos. Sin embargo, la magnitud agregada
de los dficits y supervits en cuenta corriente internacionales se mantendr estable en trminos generales.
Especficamente, la contraccin de los supervits de
los pases exportadores de petrleo seguir vindose
compensada, en trminos amplios, por los crecientes
supervits de importadores de petrleo como los pases
europeos con supervit y China; por otra parte, la
disminucin de los dficits de algunos importadores de
petrleo continuar compensada por la desmejora del
saldo en cuenta corriente de Estados Unidos.
Desde el punto de vista normativo, naturalmente
no se presume que los dficits y supervits en cuenta
corriente necesariamente tengan que disminuir. Pero
como lo explica el Informe sobre el sector externo de 2015
(FMI, 2015a), los desequilibrios de la cuenta corriente
que sufrieron una serie de pases en 2014 parecen demasiado grandes en comparacin con un acostumbrado
nivel individual compatible con la estabilidad externa.
Estos pases no han avanzado mucho hacia la meta de
reducir los desequilibrios excesivos que subsisten tras la
fuerte correccin de desequilibrios ocurrida despus de
la crisis financiera internacional. Como ya se seal, en
2015, los saldos externos se ven afectados por shocks
sustanciales como variaciones de los precios de las materias primas y marcadas fluctuaciones de tipos de cambio.
El panel 3 del grfico 1.13 presenta las variaciones proyectadas del coeficiente saldo en cuenta corriente/PIB de
2015 en relacin con las brechas de la cuenta corriente
de 2014 que presenta el Informe sobre el sector externo de
20156. El grfico muestra una ligera tendencia general
de los saldos en cuenta corriente a reducir las brechas
de la cuenta corriente que existan en 2014; ahora bien,
dado que economas grandes como Alemania, China y
Estados Unidos constituyen notables excepciones, esas
brechas no se reduciran a escala mundial. El panel 2
del grfico 1.13 realiza el mismo anlisis con los tipos
de cambio efectivos reales, y muestra que las variaciones
de los tipos de cambio observadas en 2015, en comparacin con el promedio de 2014, no se corresponden
sistemticamente con una reduccin de las brechas

6
4
2
0
2

3 . Brecha de la cuenta corriente segn ESR de 2014 variacin de la


cuenta corriente 201415
(porcentaje del PIB) THA
Correlacin = 0,12
JPN
GBR RUS
SWE
CHE
TUR FRA
POL
DEU
CHN
ITA
SGP
KOR
BEL
ZAF
IND
BRA
ESP
HKG
NLD
MYS
IDN
USA
MEX
CAN AUS

4
4

1
0
1
2
3
4
Brecha de la cuenta corriente segn ESR, 2014

Fuentes: Global Insight; FMI, informe piloto sobre el sector externo (ESR) de 2015;
FMI, International Financial Statistics, y clculos del personal tcnico del FMI.
Nota: Los rtulos de los datos del grco emplean los cdigos de pases de la
Organizacin Internacional de Normalizacin (ISO). EA = zona del euro; TCER = tipo
de cambio efectivo real.
1
Los datos de la zona del euro se calculan tomando el promedio de los datos de
Alemania, Espaa, Francia e Italia.
2
Las brechas y las clasicaciones de los TCER se basan en el informe piloto sobre
el sector externo de 2015 del FMI.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 21

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

cambiarias detectadas en 2014 por el Informe sobre el


sector externo de 2015. Naturalmente, una evaluacin
normativa de los saldos externos y de los tipos de cambio tambin debe tener en cuenta las variaciones de los
niveles fundamentales normales de la cuenta corriente
y del tipo de cambio real, y esa es la evaluacin que realizar el Informe sobre el sector externo del prximo ao.
A nivel ms general, el patrn de restablecimiento
del equilibrio mundial que convendra tener dependera no solo de las variaciones de los tipos de cambio
y las correspondientes implicaciones para la cuenta
corriente, sino tambin de polticas que sustenten un
cambio aconsejable de la demanda relativa que sea
compatible con un crecimiento mundial sostenido.
Aunque la compresin de los desequilibrios mundiales
de las cuentas corrientes tras la crisis financiera internacional es un tema ampliamente analizado (vase, por
ejemplo, el captulo 4 de la edicin de octubre de 2014
del informe WEO), no se ha prestado tanta atencin a los
supervits y dficits en cuenta corriente elevados de pases
ms pequeos. Su nmero especialmente el nmero de
dficits sigue siendo elevado. En 201214, ms de 80
pases mantenan un dficit en cuenta corriente superior
a 5% del PIB; sumados, sin embargo, representaban solo
3% del PIB mundial. Comparativamente, en200508,
el nmero de pases con un dficit en cuenta corriente
superior a 5% del PIB haba sido apenas ligeramente
ms alto (90), pero el grupo representaba una cuota del
PIB mundial 10 veces mayor. Y el nmero de pases con
supervits elevados es mucho ms pequeo que en el
perodo anterior. El recuadro 1.2 analiza en ms detalle las
caractersticas de los pases que han mantenido elevados
dficits en cuenta corriente en los ltimos aos, poniendo
de relieve una variedad de diferentes explicaciones (que
van desde shocks internos hasta auges de precios de las
materias primas y ampliacin del acceso a financiamiento
externo tras la condonacin de la deuda) dentro de la
tendencia general de los pases pobres y de los pases
pequeos (en trminos de poblacin) a mantener dficits
en cuenta corriente. El recuadro 1.3 aborda una cuestin
conexa; a saber, cmo influyen los flujos de capitales
destinados a pases en desarrollo de bajo ingreso en la
expansin del crdito dentro de esos pases. Los resultados de ese anlisis llevan a pensar que las condiciones
financieras externas ejercen una importante influencia en
la expansin del crdito interno de esos pases. Es natural
esperar una dependencia del financiamiento externo entre
los pases con necesidades apremiantes de desarrollo y elevadas tasas de rendimiento de la inversin. Sin embargo,
en vista del retroceso de los precios de las materias primas
22

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

y de la desmejora de las condiciones externas, estos dos


recuadros hacen pensar que algunos pases con una fuerte
dependencia del financiamiento externo privado podran
afrontar significativas presiones a favor del ajuste externo
en el futuro.

Riesgos
La distribucin de riesgos para el crecimiento mundial sigue inclinndose a la baja. En comparacin con la
evaluacin del riesgo presentada en la edicin de abril de
2015 del informe WEO, han recrudecido los riesgos a la
baja para el crecimiento de las economas de mercados
emergentes y en desarrollo, dada la combinacin de
riesgos generados por la transicin del crecimiento de
China, el inconcluso reequilibramiento de los mercados
de materias primas, el aumento de la exposicin en
moneda extranjera de los balances empresariales, y los
vuelcos de los flujos de capitales relacionados con movimientos desestabilizantes de los precios de los activos. En
las economas avanzadas, los riesgos de contagio a otras
economas de la zona del euro suscitados por la situacin de Grecia se han suavizado, pero continan siendo
motivo de inquietud; lo mismo ocurre con los riesgos
generados por la persistente debilidad de la demanda y
el bajo nivel de inflacin. Las cadas de los precios del
petrleo registradas desde junio (y los efectos rezagados
de los descensos anteriores) podran encerrar cierto
riesgo al alza para el crecimiento y la demanda interna
de los importadores de petrleo.

El grfico de abanico: Riesgos en torno al pronstico


del PIB mundial
El grfico de abanico del pronstico del PIB mundial sugiere que el intervalo de confianza en torno a la
trayectoria proyectada de crecimiento mundial en 2016
es ms estrecho, especialmente al alza (grfico1.14,
panel 1). Por ende, en comparacin con la edicin de
abril de 2015 del informe WEO, ya no hay tantas probabilidades de que el nivel efectivo de crecimiento se
ubique muy por encima del pronstico de referencia7.
El hecho de que se haya reducido la probabilidad de
un crecimiento muy superior al pronstico de referencia coincide con la opinin de que es poco probable
que las economas avanzadas experimenten un repunte
7Los indicadores utilizados para construir el grfico de abanico se
basan ya sea en los precios de los derivados o en la distribucin de
los pronsticos sobre las variables de base.

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

del crecimiento superior a la tendencia incluso ms


fuerte que el que contemplan los pronsticos actuales.
El aumento de la productividad ha resultado ser ms
dbil de lo esperado, y se proyecta que el crecimiento
del producto potencial se mantenga sustancialmente
por debajo de las tasas previas a la crisis (vase el anlisis precedente y el recuadro 1.1). Adems, en muchas
grandes economas de mercados emergentes se han
agudizado los riesgos a la baja para el crecimiento.
Aunque los riesgos al alza de un fuerte crecimiento
positivo sorpresivo han disminuido, la probabilidad de
que el crecimiento mundial caiga por debajo de 2%
sigue siendo pequea y, en trminos amplios, es igual
a la que contemplaba la edicin de abril de 2015 del
informe WEO. Las simulaciones basadas en el Modelo
de Proyeccin Mundial del FMI, que incluyen shocks
ya ocurridos en un horizonte ms largo, apuntan a una
pequea disminucin de la probabilidad de recesin en
las grandes economas avanzadas con un horizonte de cuatro trimestres, frente a abril de 2015 (grfico 1.15, panel
1). Sin embargo, el riesgo de recesin ha aumentado en
los grupos Amrica Latina 5 y resto del mundo. Ese
aumento, que pone de relieve la agudizacin ya sealada
de los riesgos para las economas de mercados emergentes,
refleja niveles de partida ms bajos para el crecimiento,
dados el debilitamiento del crecimiento de estas economas como grupo observado en el segundo trimestre de
2015 y la desmejora de los pronsticos a corto plazo.

Grco 1.14. Riesgos para las perspectivas mundiales


El grco de abanico, que muestra el grado de incertidumbre en torno a las
perspectivas de crecimiento mundial, sugiere que los riesgos al alza para los
pronsticos han disminuido respecto de la edicin de abril de 2015 del informe
WEO, en tanto que la distribucin de los riesgos a la baja no ha cambiado demasiado. Por ende, la distribucin de los riesgos para el pronstico de crecimiento
mundial se inclina ms a la baja. Los indicadores de dispersin de los pronsticos
y volatilidad implcita de los precios de las acciones y del petrleo, as como los
diferenciales por plazo de las grandes economas avanzadas, llevan a pensar en
un aumento de la incertidumbre percibida en torno a las principales variables de
las perspectivas mundiales.
6 1. Perspectivas de crecimiento del PIB mundial 1
(variacin porcentual)
5
4
3

1
0
2012

13
14
15
16
2
2,0 2. Balanza de riesgos asociados a determinados factores de riesgo
(coeciente of asimetra expresado en unidades de las
1,5
variables de base)
1,0
0.5
0,0
0,5
2015 (WEO abr. 2015)
1,0
Balanza de riesgos en
2015 (WEO oct. 2015)
1,5
2016 (WEO oct. 2015)
2,0
Diferencial por plazo
S&P 500
Riesgo de inacin Riesgos de mercado
de petrleo

Dispersin de los pronsticos y la volatilidad implcita3


80 3.

40

En cierta medida, los riesgos a la baja difieren entre


las economas avanzadas y las de mercados emergentes.
Sin embargo, habra efectos de contagio si se materializara cualquiera de los riesgos analizados en esta subseccin, y esos efectos de contagio podran ser sustanciales,
como lo muestra el recuadro de escenario 1 y la edicin
de octubre de 2015 del informe GFSR. En lo que
respecta a los riesgos al alza, la cada de los precios
del petrleo y de las materias primas podra producir
un impacto ms fuerte en la demanda que el previsto
actualmente (entre otras cosas, debido a los efectos rezagados de las anteriores cadas de los precios).

20

Como lo detalla la edicin de octubre de 2015 del


informe GFSR, los movimientos desestabilizantes de
los precios de los activos y la turbulencia financiera
podran asestar un golpe a la actividad mundial. Las

PIB (esc. der.)


VIX (esc. izq.)

60

Riesgos para las perspectivas mundiales

Movimientos desestabilizantes de los precios de los


activos y turbulencia en el mercado financiero

Proyeccin de base del WEO


Intervalo de conanza de 90%
Intervalo de conanza de 70%
Intervalo de conanza de 50%
Intervalo de conanza de 90% del WEO de abril de 2015

0
2006 08

10

12

1,2

125 4.

1,0

100

0,8

75

0,6

50

0,4

25

0,2
Ago.

0
2006 08

Diferencial por
plazo (esc. der.)
Petrleo
(esc. izq.)

0,5
0,4
0,3
0,2

10

12

0,1
Ago.

Fuentes: Bloomberg, L.P.; Mercado de Opciones de Chicago (CBOE); Consensus


Economics; Haver Analytics, y estimaciones del personal tcnico del FMI.
1
El grco de abanico muestra la incertidumbre en torno al pronstico central del
informe WEO con intervalos de conanza de 50%, 70% y 90%. El intervalo de
conanza de 70% incluye el intervalo de 50%, y el intervalo de conanza de 90%
incluye los intervalos de 50% y 70%. Vanse los detalles en el apndice 1.2 de la
edicin de abril de 2009 del informe WEO. Los intervalos de 90% del ao en curso
y los pronsticos a un ao de la edicin de abril de 2015 del informe WEO guran
en relacin con la proyeccin de base actual.
2
Las barras muestran el coeciente de asimetra expresado en unidades de las
variables de base. Los valores correspondientes a los riesgos de inacin y los
riesgos de los precios del petrleo aparecen con el signo contrario dado que
representan riesgos a la baja para el crecimiento.
3
El PIB mide la dispersin promedio (ponderada segn la paridad del poder adquisitivo) de los pronsticos de crecimiento del PIB correspondientes a las economas
del G-7 (Alemania, Canad, Estados Unidos, Francia, Italia, Japn, Reino Unido),
Brasil, China, India y Mxico. El VIX es el ndice de volatilidad implcita de Standard
& Poor's 500 (S&P 500) elaborado por el Mercado de Opciones de Chicago. El diferencial por plazo mide la dispersin promedio de los diferenciales por plazo implcitos en los pronsticos de las tasas de inters de Alemania, Estados Unidos, Japn
y el Reino Unido. El petrleo corresponde al ndice de volatilidad del petrleo crudo
del Mercado de Opciones de Chicago. Los pronsticos estn tomados de las encuestas de Consensus Economics. Las lneas de rayas representan los valores
promedio del ao 2000 hasta la actualidad.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 23

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Grco 1.15. Recesin y riesgos de deacin


(Porcentaje)

El Modelo de Proyeccin Mundial creado por el personal tcnico del FMI sugiere
que los riesgos de recesin han aumentado en la mayora de las economas
avanzadas y el grupo Amrica Latina 5, principalmente como consecuencia del
debilitamiento relativo de las proyecciones de referencia. El riesgo de deacin
se ha atenuado, pero aun as sigue siendo elevado en la zona del euro.
60 1. Probabilidad de recesin, 2015:T32016:T2
Informe WEO de abril de 2015:
2015:T12015:T4

50
40
30
20
10
0

Estados
Unidos

Zona del
euro

Japn Eco. emergentes Amrica


de Asia
Latina 5

Resto del
mundo

30 2. Probabilidad de deacin, 2016:T41


25
Informe WEO de abril de 2015:
2016:T2

20
15
10
5
0

Estados
Unidos

Zona del
euro

Japn Eco. emergentes Amrica


de Asia
Latina 5

Resto del
mundo

Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI.


Nota: Las economas emergentes de Asia abarcan China, Corea, Filipinas, India,
Indonesia, Malasia, provincia china de Taiwan, RAE de Hong Kong, Singapur y
Tailandia; Amrica Latina-5 abarca Brasil, Chile, Colombia, Mxico y Per; el resto
del mundo abarca Argentina, Australia, Bulgaria, Canad, Dinamarca, Estonia,
Israel, Noruega, Nueva Zelandia, Reino Unido, Repblica Checa, Rusia, Sudfrica,
Suecia, Suiza, Turqua y Venezuela.
1
La deacin se dene como una cada del nivel de precios en trminos
interanuales en el trimestre indicado en el grco.

economas de mercados emergentes se encuentran


particularmente expuestas, ya que, de concretarse, estos
riesgos podran producir vuelcos de los flujos de capitales. Son cuatro los factores que sustentan estos riesgos.
Las primas por plazo y las primas por riesgo de
los mercados de bonos an estn a niveles histricamente bajos. Se estima que la prima por plazo
aplicada a los bonos del Tesoro estadounidense a
ms largo plazo entr en terreno negativo a fines de
2014 y que, en otras economas avanzadas, tambin
es baja, aunque no negativa. Una correccin al alza
24

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

de las primas por plazo estadounidenses podra hacer


subir con fuerza los rendimientos en el extranjero,
dados los estrechos vnculos que existen entre los
rendimientos de los bonos a ms largo plazo8.
Se prev que el contexto que rodea esta configuracin de precios de los activos en particular, las
polticas monetarias muy acomodaticias lanzadas
por las grandes economas avanzadas, as como
los legados de la crisis y los riesgos de deflacin
comenzar a cambiar a medida que mejoren las
perspectivas de recuperacin de dichas economas.
Los riesgos de deflacin, por ejemplo, que parecen
haber sido uno de los sustentos del nivel tan bajo de
las primas por vencimiento de los bonos, deberan
disminuir a medida que se cierren las brechas del
producto. De acuerdo con las proyecciones de base,
se presume que la evolucin de las primas por plazo
ser gradual, pero si surgen novedades que alteren
las expectativas en torno a estas lneas de falla y si
se producen recomposiciones inesperadas de las
carteras, podran ponerse en marcha ajustes desestabilizantes de los precios de los activos. Estos ajustes
podran estar relacionados con el comienzo y, especialmente, el ritmo de la normalizacin de la poltica
monetaria de Estados Unidos, tambin teniendo en
cuenta la divergencia que an existe entre las expectativas de los mercados y las estimaciones de los
miembros del Comit Federal de Mercados Abiertos
en torno a la trayectoria de la tasa de poltica monetaria estadounidense durante los prximos aos.
Las vulnerabilidades y los riesgos para la estabilidad
financiera de las economas de mercados emergentes
probablemente se hayan agudizado en vista de la
disminucin del crecimiento, los retrocesos recientes
de los precios de las materias primas y el aumento
del apalancamiento tras aos de rpida expansin
del crdito. En consecuencia, las novedades desfavorables en estos mbitos podran empujar al alza las
primas por riesgo y producir cadas desestabilizantes de los precios de los activos y los valores de las
monedas de los mercados emergentes.
La reaccin de los mercados financieros ante la
persistencia de la incertidumbre en torno a las
negociaciones con Grecia sobre un nuevo programa
de financiamiento fue limitada, gracias a la solidez
de los cortafuegos de la zona del euro y las polticas
del Banco Central Europeo, as como la erosin de
8Vase,

por ejemplo, el captulo 3 de la edicin de abril de 2014


del informe WEO.

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

los vnculos sistmicos con Grecia. Los riesgos han


aminorado desde que se acord un nuevo programa
para Grecia dentro del marco del Mecanismo de
Estabilidad Financiera, pero si volviera a surgir
incertidumbre en torno a las polticas de Grecia y a
la situacin poltica del pas, tambin podran reaparecer las tensiones en el sector soberano y financiero
en la zona del euro, con la posibilidad de efectos de
contagio ms generalizados.
Disminucin del producto potencial
Segn las proyecciones, el producto potencial
crecer a una tasa inferior a la registrada antes de la
crisis, tanto en las economas avanzadas como en las
de mercados emergentes9. Existe el riesgo de que la
tasa de crecimiento del producto potencial sea inferior
aun a lo previsto. De hecho, las revisiones recientes
de los datos sobre las cuentas nacionales estadounidenses hacen pensar que el aumento de la productividad durante los ltimos aos fue inferior aun a las
estimaciones previas. Ahora bien, es probable que la
tasa de crecimiento del producto potencial siga siendo
diferente en las economas avanzadas y en las de mercados emergentes, incluso si este riesgo se materializa.
En el segundo grupo, el crecimiento del producto
potencial seguir siendo sustancialmente ms alto que
en el primero, debido a las tendencias demogrficas y
las fuerzas de convergencia que estn actuando sobre
el ingreso per cpita.
Algunas de las fuerzas que estn detrs de los riesgos
de disminucin del crecimiento del producto potencial
son las mismas en los dos grupos de economas; otras
son diferentes.
En trminos de las fuerzas comunes, la disminucin
del crecimiento del stock de capital es un motivo
de preocupacin en ambos grupos. En las economas avanzadas, los persistentes legados de la crisis
entre los que se destacan la debilidad del sector
financiero, coeficientes de deuda pblica an elevados y sobreendeudamiento privado constituyen el
principal motivo de preocupacin. En las economas
de mercados emergentes, la inquietud gira en torno
a las restricciones estructurales, la desmejora de las
condiciones externas de inversin especialmente,
el empeoramiento de las condiciones financieras y
la cada de los precios de las materias primas y la
9El captulo 3 de la edicin de abril de 2015 del informe WEO
analiza con ms profundidad las perspectivas del producto potencial
de las grandes economas avanzadas y de mercados emergentes.

posibilidad de un aumento del exceso de crdito tras


los recientes auges del crdito. En consecuencia, el
crecimiento del stock de capital podra ser ms bajo
durante ms tiempo, y eso, a su vez, tambin podra
enfriar el aumento de la productividad, al menos
provisionalmente, debido al progreso tecnolgico
plasmado en capital.
En trminos de las diferencias, los riesgos de efectos
de productividad negativos atribuibles a un elevado
desempleo de mayor duracin (prdidas de aptitudes, menor participacin en la fuerza laboral) rige
principalmente para las economas avanzadas. Por
el contrario, el hecho de que el crecimiento de la
productividad total de los factores resulte inferior a
lo esperado con los actuales supuestos en cuanto a la
convergencia es principalmente motivo de inquietud
para economas de mercados emergentes.
Riesgos para el crecimiento de China
El crecimiento se ha desacelerado en China en los
ltimos aos, y las proyecciones de referencia contemplan una nueva desaceleracin moderada. Existe
el riesgo de que se profundice la desaceleracin del
crecimiento si la gestin macroeconmica de la culminacin del auge de inversin y crdito de 200912
resulta ms difcil de lo previsto. Los riesgos abarcan
un amplio espectro, con efectos de contagio reales y
financieros canalizados entre otras vas mediante los
mercados de materias primas:
Una falta moderada de crecimiento: En vista de los
riesgos de que el crecimiento se enfre ms en el
futuro y las expectativas en torno a reformas de poltica que podran encarecer los insumos y el capital,
las empresas podran recortar la inversin ms de lo
previsto. Pero a diferencia de 201314, las autoridades chinas podran hacer ms nfasis en reducir las
vulnerabilidades causadas por la reciente expansin
rpida del crdito y la inversin que en respaldar el
crecimiento.
Aterrizaje duro en China: En este caso, las autoridades aprovecharan el margen de maniobra que les
ofrecen las polticas para impedir que el crecimiento
se enfre, apuntalando la inversin a travs del crdito y los recursos pblicos. La vulnerabilidad derivada del auge del crdito y la inversin continuara
acentundose en ese caso, y el margen de maniobra
de las polticas se reducira. Esto podra conducir a
una desaceleracin del crecimiento ms marcada a
mediano plazo, y entonces las vulnerabilidades seran
ms difciles de manejar.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 25

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Cada de los precios de las materias primas


Los precios de las materias primas han sufrido una
fuerte cada en los ltimos meses. Podran continuar en
esa trayectoria si el reequilibramiento de los mercados
en respuesta al reciente exceso de la oferta tardara
ms de lo previsto10. El crecimiento de los exportadores
de materias primas se vera negativamente afectado, y
sus vulnerabilidades se agudizaran ms debido a la disminucin del ingreso fiscal y de las utilidades en divisas.
No obstante, en el caso de los pases que las importan,
el ingreso extra generado por el abaratamiento de las
materias primas y por mejoras ms persistentes de la
oferta reducira los costos e incrementara el ingreso real,
lo cual debera estimular el gasto y la actividad, como
explica la edicin de abril de 2015 del informe WEO al
analizar el mercado del petrleo. En ese caso, los aumentos del gasto de los importadores deberan compensar
holgadamente los recortes del gasto de los exportadores,
ya que estos tienden a suavizar el gasto ms en trminos
agregados, y la demanda mundial aumentara (vase
Husain et al., 2015). En lo que se refiere a otras materias
primas, la situacin no es tan clara: los exportadores de
metales pueden no suavizar el gasto en la misma medida
que los pases exportadores de petrleo, dado que los
factores vinculados a la posibilidad de agotamiento no
influyen tanto entre aquellos.
Sin embargo, los efectos no lineales que podra causar el abaratamiento de las materias primas constituyen
un motivo de inquietud. Especficamente, si acarreara
una tensin financiera significativa, situaciones de
impago y un contagio generalizado entre los exportadores de materias primas, el impacto negativo en la
actividad de estas economas sera ms pronunciado,
dado que los exportadores podran verse imposibilitados de suavizar el gasto en la misma medida. Eso
acentuara los efectos de contagio adversos en los
importadores de materias primas.
Fortalecimiento sustancial y sostenido del
dlar de EE.UU.
De acuerdo con el pronstico de referencia, los factores que sustentaron la apreciacin del dlar durante
el ltimo ao, ms o menos, seguirn operando
10Especficamente,

el aumento de la demanda en respuesta a


la cada de los precios o al ajuste de la capacidad a travs de una
contraccin de la inversin podra ser muy gradual. Entre tanto, los
precios al contado quiz tengan que retroceder ms en comparacin
con los precios previstos para estimular la acumulacin de existencias
y absorber el exceso de oferta.

26

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

durante algn tiempo: solidez de la demanda interna


frente a la mayora de las dems economas avanzadas, divergencia entre las polticas monetarias de las
grandes economas avanzadas, y una posicin externa
ms firme gracias a la cada de los precios del petrleo. Por ende, la apreciacin del dlar estadounidense
frente a la mayor parte de las monedas podra continuar, cobrando un impulso alcista duradero como ha
ocurrido en otras ocasiones. Si se concretara ese riesgo,
la presin sobre los balances y el financiamiento de los
deudores en dlares podra compensar holgadamente
los beneficios comerciales que brinda la depreciacin
real en algunas economas. Adems, si la apreciacin
del dlar estuviera impulsada por el aumento del rendimiento de los bonos a ms largo plazo, este ltimo
probablemente se transmitira con rapidez a otras economas, y eso podra perjudicar los componentes de la
demanda interna que son sensibles a las tasas de inters. Las restricciones a los balances y al financiamiento
constituyen un motivo de inquietud particular para las
economas de mercados emergentes con un grado considerable de integracin financiera internacional, en las
cuales como explica la edicin de 2015 del Informe
sobre los efectos de contagio (FMI, 2015b) y la edicin
de octubre de 2015 del informe GFSR la deuda de
las empresas denominada en moneda extranjera ha
aumentado sustancialmente en los ltimos aos. Gran
parte de ese aumento ha ocurrido en el sector energtico, para el cual contar con una proporcin elevada
del ingreso en dlares de EE.UU. representa una proteccin natural; no obstante, el mayor apalancamiento
del sector sigue siendo preocupante, especialmente
si los precios de la energa cayeran mientras el dlar
se aprecia. La deuda en moneda extranjera tambin
es ms alta entre las empresas que operan en sectores
que carecen de protecciones naturales de los ingresos,
especialmente el de los bienes no transables.
Riesgos geopolticos
La situacin que se est atravesando en Ucrania,
Oriente Medio y algunas partes de frica podra conducir a una escalada de las tensiones y ms trastornos del
comercio mundial y de las transacciones financieras. Los
trastornos del mercado de la energa y otros mercados
de materias primas continan siendo especialmente
inquietantes, dada la posibilidad de estallidos de los precios, que, dependiendo de la duracin, podran reducir
sustancialmente los ingresos reales y la demanda de los
importadores. A nivel ms general, la escalada de estas
tensiones podra asestar un golpe a la confianza.

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

Estancamiento secular e histresis

Polticas

El riesgo de una falta prolongada de demanda


interna atribuible a un ahorro excesivo (eventualidad
que analiza a fondo un anlisis de escenarios presentado en la edicin de octubre de 2014 del informe
WEO) continuar siendo motivo de inquietud. En
algunas economas avanzadas especialmente de
la zona del euro, la demanda sigue siendo relativamente dbil y las brechas del producto an son
elevadas. Se prev que la inflacin se mantendr por
debajo de la meta ms all del horizonte acostumbrado de la poltica monetaria y, aun siendo menores que en abril, los riesgos de deflacin persisten a
niveles elevados en medio de los legados de la crisis
y una poltica monetaria restringida al lmite inferior
cero (grfico 1.15, panel 2). Adems, tras seis aos de
dbil demanda, la probabilidad de daos al producto
potencial es motivo de creciente preocupacin, y
siguen operando los factores antes mencionados en
relacin con los riesgos de una disminucin del producto potencial.

El aumento del producto efectivo y potencial sigue


siendo una prioridad general para las polticas. Las medidas especficamente necesarias dependen del grupo de
pases y varan tambin entre los pases mismos, aunque
existe una necesidad general de reformas estructurales en
muchas economas, avanzadas y emergentes por igual.
En este sentido, un nmero mayor de pases debera
aprovechar las oportunidades que ofrece el abaratamiento de la energa para reformar los impuestos y
subsidios energticos. Tambin es esencial abordar las
vulnerabilidades externas en una serie de economas de
mercados emergentes y en desarrollo, frente a condiciones externas que ya no son tan propicias.

Un escenario de riesgo combinado


Las posibles repercusiones internacionales de una
desaceleracin generalizada de los mercados emergentes y las economas en desarrollo se presentan en
el recuadro de escenario 1. El escenario incluye la
materializacin de una serie de riesgos arriba destacados: desaceleracin de la inversin y el crecimiento en
las economas de mercados emergentes, con especial
dureza en las economas con crecimiento ms rpido
como China e India; consecuente cada de los precios
de las materias primas; y alza de las primas por riesgo
y depreciacin del tipo de cambio en las economas
de mercados emergentes. Las implicaciones para el
crecimiento de las economas de mercados emergentes
y los pases en desarrollo seran considerables, con tasas
de crecimiento 1,5 a 2 puntos porcentuales ms bajas
al cabo de cinco aos, aunque el modelo no contempla
una interrupcin repentina de los flujos de capitales
ni crisis con efectos de contagio. Los efectos de contagio a las economas avanzadas tambin seran sustanciales, con una contraccin del crecimiento de 0,2 a 0,3
puntos porcentuales al cabo de cinco aos dependiendo de la medida en que se agudizara la aversin
al riesgo frente a los activos de los mercados emergentes y una desmejora considerable de los saldos en
cuenta corriente, pese a estar parcialmente compensada
por la cada de los precios de las materias primas.

Polticas al servicio del pleno empleo y de una inflacin


estable en las economas avanzadas
Dado que las tasas nominales de poltica monetaria
ya han llegado o se aproximan al lmite inferior cero
en muchos pases, conjurar los riesgos que representan para la actividad un bajo nivel de inflacin y una
prolongada insuficiencia de la demanda contina
siendo una prioridad para la poltica macroeconmica.
En particular, para evitar que las tasas de inters reales
suban prematuramente, la poltica monetaria debe conservar una orientacin acomodaticia; entre otras cosas
mediante medidas no convencionales (como compras
de activos a gran escala, pero tambin tasas de poltica
monetaria negativas en los casos en que puedan resultar
eficaces). Sin embargo, es importante que la combinacin global de polticas brinde el respaldo necesario.
Los esfuerzos realizados en el mbito de la poltica
monetaria deberan ir acompaados de esfuerzos por
fortalecer los balances y el canal de oferta del crdito,
as como del uso activo de polticas macroprudenciales para hacer frente a los riesgos para la estabilidad
financiera. Tambin es importante que los pases con
margen de maniobra para hacerlo adopten medidas de
poltica fiscal complementarias, en pro del restablecimiento del equilibrio mundial, y se necesitan reformas
estructurales que apuntalen la demanda, en particular
para mejorar la productividad y estimular la inversin.
Gestionar una deuda pblica elevada en un entorno
de crecimiento e inflacin bajos tambin sigue siendo
un reto crtico en muchas economas avanzadas. El
aumento del ingreso nominal no contribuye demasiado
a recortar los coeficientes de deuda en este entorno, y
la consolidacin fiscal sera la principal va para lograr

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 27

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Recuadro de escenario 1. Desaceleracin estructural de las economas de mercados emergentes


Se emplearon dos simulaciones basadas en el
Modelo G20 del FMI para examinar el impacto internacional de una desaceleracin imprevistamente fuerte
del crecimiento del producto potencial de las economas de mercados emergentes. En ambas simulaciones,
los inversores esperan una disminucin del crecimiento
en el futuro, debido a la mayor lentitud de la convergencia y al menor aumento de la productividad, as
como a la disminucin de las entradas de capitales y
al empeoramiento de las condiciones financieras. Por
ende, recortan el gasto en inversin por debajo de las
perspectivas de la economa mundial (proyecciones de
base del informe WEO), causando una contraccin
de la demanda interna en las economas de mercados
emergentes. En particular, la considerable reduccin de
la inversin y el crecimiento de China sumada a la
desaceleracin generalizada en las economas de mercados emergentes implica un retroceso considerable
de los precios de las materias primas, sobre todo de los
metales, lo cual empeora los trminos de intercambio
de los exportadores de materias primas.
Ambas simulaciones suponen que el crecimiento de
la inversin en las economas de mercados emergentes
disminuir anualmente alrededor de 4 puntos porcentuales en promedio, en comparacin con las proyecciones de base. La disminucin vara dentro de las
distintas regiones: los pases con proyecciones de base
ms dbiles en cuanto al crecimiento a mediano plazo
experimentan una cada ms pequea. Esto refleja el
supuesto de una desaceleracin ms generalizada de la
convergencia econmica en el entorno mundial actual.
La disminucin del crecimiento de la inversin y
la contraccin de la demanda interna que conlleva
reducen el producto potencial de las economas de
mercados emergentes. El impacto negativo se siente
no solo a travs de un crecimiento relativamente ms
bajo del stock de capital, sino tambin a travs de una
reduccin del crecimiento de la productividad total de
los factores. Esto ltimo refleja el supuesto de que hay
nueva tecnologa plasmada en el nuevo capital. Por
ende, la disminucin del crecimiento de la inversin
se traduce en una tasa de progreso tecnolgico ms
baja, presumindose que la cada es proporcional
a la desaceleracin del crecimiento de la inversin.
Adems, la contraccin de la demanda interna hace
subir el desempleo, lo cual, a su vez, reduce la oferta
de mano de obra. La depreciacin de las aptitudes
entre los desempleados empuja al alza la tasa natural
de desempleo, y los trabajadores desalentados se retiran
de la fuerza laboral.

28

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

La primera simulacin se centra en el lado real del


shock; en la segunda, la desaceleracin ms fuerte del
producto potencial incrementa tambin la aversin al
riesgo frente a los activos de mercados emergentes. La
razn es que los inversores se preocupan por las perspectivas de rendimiento de los activos y los riesgos de
incumplimiento de los prstamos concedidos antes de
la contraccin del crecimiento previsto. En consecuencia, las primas por riesgo de los activos emitidos por las
entidades de estas economas suben 100 puntos bsicos
al comienzo, y sus monedas se deprecian 10% frente al
dlar. El aumento de la aversin al riesgo y las primas es
similar a la descompresin de las primas por riesgo en el
escenario de trastorno de los mercados internacionales
de activos contemplado en la edicin de octubre de
2015 del Informe sobre la estabilidad financiera mundial,
excepto que en el escenario de riesgo analizado en este
recuadro est limitado a las economas de mercados
emergentes que generan el shock.
En la primera simulacin (lneas rojas del grfico de
escenario 1), el crecimiento de 2016 estara alrededor
de 0,4 puntos porcentuales por debajo del pronstico
de base del informe WEO (lneas azules en el grfico).
El crecimiento econmico de las grandes economas
de mercados emergentes (Brasil, Rusia, India, China,
Sudfrica) poco a poco se reducira 1 punto porcentual
respecto del nivel de 2015. En comparacin con la
proyeccin de base, al cabo de cinco aos habra un
diferencial de crecimiento considerable, de 2 puntos porcentuales. En otras economas de mercados
emergentes, el crecimiento se mantendra ms o menos
sin cambios respecto de 2015, en lugar de aumentar
alrededor de 1 punto porcentual de acuerdo con las
proyecciones de base.
El repunte del crecimiento de las economas avanzadas sera menor en 2016. La disminucin de las tasas
de inters mundiales y la recuperacin ms atenuada
de los precios del petrleo estimularan la demanda
interna de estas economas en relacin con la proyeccin de base. El nivel ms bajo de las tasas de inters
reflejara tanto la mayor debilidad de la actividad
mundial como la respuesta de la poltica monetaria en
el mundo entero. Pero el impacto positivo que tendra
en la demanda interna la cada de las tasas de inters y
de los precios del petrleo en las economas avanzadas
se vera compensado holgadamente por los efectos del
debilitamiento de la demanda externa. De hecho, el
escenario sugiere un reequilibramiento sustancial de la
demanda. Las monedas de las economas de mercados emergentes se depreciaran en trminos efectivos

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

Recuadro de escenario 1 (continuacin)


Grco de escenario 1. Escenario de estancamiento de las Perspectivas de la
economa mundial
(Porcentaje, salvo indicacin en contrario)
Proyeccin de base de
Perspectivas de la economa
mundial

Desaceleracin estructural
de las economas de
mercados emergentes

4,0 1. Crecimiento del PIB


mundial
3,8

2. Tasa de inters
mundial nominal

3,4
3,0

3,6
3,4
3,2
3,0
2015
2,4

16

17

18

Desaceleracin estructural
ms salidas de capitales

19

4. Crecimiento del PIB


de las eco. avanzadas

2,2

20 2015

16

17

18

19

2,2

50

6,0
5,5
5,0

1,8

4,5

1,6

4,0
16

17

18

19

2 7. Saldo en cuenta corriente


de economas avanzadas
(porcentaje del PIB)
1

20 2015

16

17

18

19

5
4
3

17

18

19

16

17

18

19

18

19

20 2015

16

17

18

19

4,5

3,0
20

9. Saldo en cuenta corriente 1


de otras economas de
mercados emergentes
0
(porcentaje del PIB)
1
2

0
17

5,0

3,5

16

45
20

4,0

1
2
2015

16

6. Crecimiento del PIB de


otras economas de
mercados emergentes

3,5
20
2015

8. Saldo en cuenta corriente


del grupo BRICS
(porcentaje del PIB)

60
55

1,8
20
2015

5. Crecimiento del PIB


del grupo
BRICS

65

2,6

2,0

1,4
2015

3. Precio nominal del


petrleo (dlares de
EE.UU. el barril)

1
20
2015

16

17

18

19

3
20

Fuentes: FMI, simulaciones de G20MOD, y estimaciones del personal tcnico del FMI.
Nota: BRICS = Brasil, Rusia, India, China, Sudfrica. Otras economas de mercados emergentes = Albania, Antigua y
Barbuda, Argentina, Armenia, Bahamas, Bangladesh, Belars, Belice, Benin, Bhutn, Bolivia, Bosnia y Herzegovina,
Bulgaria, Burkina Faso, Burundi, Cabo Verde, Camboya, Camern, Chile, Colombia, Comoras, Costa Rica, Cte d'Ivoire,
Djibouti, Dominica, El Salvador, Eritrea, Etiopa, Filipinas, Gambia, Georgia, Ghana, Granada, Guatemala, Guinea, Guyana,
Hait, Honduras, Hungra, Indonesia, Islas Salomn, Jamaica, Kenya, Kiribati, Kosovo, Lesotho, Letonia, Liberia, Lituania,
Madagascar, Malawi, Maldivas, Mal, Marruecos, Mauricio, Mauritania, Mxico, Moldova, Montenegro, Mozambique,
Myanmar, Namibia, Nepal, Nger, Panam, Papua Nueva Guinea, Paraguay, Per, Repblica Democrtica del Congo,
Repblica Democrtica Popular Lao, Repblica Dominicana, Repblica Kirguisa, ex Repblica Yugoslava de Macedonia,
Rumania, Rwanda, Saint Kitts y Nevis, Samoa, Santa Luca, Santo Tom y Prncipe, Senegal, Serbia, Sierra Leona, Sri
Lanka, Sudn, Sudn del Sur, Suriname, Swazilandia, Tailandia, Tanzana, Tayikistn, Tonga, Tnez, Turqua, Tuvalu,
Ucrania, Uganda, Vanuatu, Vietnam, Zambia, Zimbabwe.

PIB real, precios al consumidor, saldo en cuenta corriente y desempleo en las

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 29

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Recuadro de escenario 1 (continuacin)


reales, y las cuentas corrientes de estas economas
mejoraran gracias al impacto positivo en la exportacin neta. Las economas avanzadas, por el contrario,
experimentaran una apreciacin real y una desmejora
de las cuentas corrientes. Globalmente, los efectos de
contagio que producira en las economas avanzadas la
desaceleracin estructural de las economas de mercados emergentes seran negativos.
En la segunda simulacin, en la cual la desmejora
de las perspectivas de crecimiento de las economas
de mercados emergentes agudiza tambin la aversin
al riesgo, el crecimiento de las economas de mercados emergentes disminuira ms (lneas amarillas en
el grfico). Aunque las depreciaciones y el deterioro
inicial de las condiciones financieras se disiparan poco
a poco, se registrara cierto empeoramiento persistente

niveles de deuda pblica ms sostenibles. Ahora bien,


si el ritmo de la consolidacin no se corresponde con la
solidez de las condiciones econmicas, podra reducir
el crecimiento y someter los precios a una presin a
la baja, neutralizando el efecto positivo directo de la
consolidacin de los coeficientes de deuda.
Dentro de estos lineamientos generales, los retos
varan considerablemente segn el pas.
En la zona del euro, el repunte de la actividad constituye un hecho positivo, pero la recuperacin sigue siendo
leve y desigual. Las brechas del producto todava son sustanciales, y las proyecciones hacen pensar que la inflacin
a nivel de la zona del euro se mantendr por debajo de
la meta a mediano plazo. Por ende, el fortalecimiento de
la recuperacin en toda la zona del euro debe conservar
carcter prioritario, para contribuir a restablecer el equilibrio mundial y generar efectos de contagio positivos a
travs de canales comerciales y financieros.
En el flanco de la poltica monetaria, el programa
ampliado de compra de activos que puso en marcha
el Banco Central Europeo ha afianzado la confianza
y distendido las condiciones financieras. Estos
esfuerzos deben continuar, respaldados por medidas
encaminadas a reforzar los balances bancarios, lo
cual ayudara a mejorar la transmisin de la poltica monetaria y las condiciones en los mercados
de crdito. En este sentido, son prioritarios una
supervisin ms estricta de los prstamos en mora y
medidas tendentes a mejorar los procedimientos de
insolvencia y ejecucin hipotecaria.
30

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

de las condiciones financieras que sera ms o menos


proporcional a las desaceleraciones del crecimiento de los
mercados emergentes, lo cual pone de relieve la funcin
amplificadora de los canales financieros en la transmisin
del shock. El crecimiento mundial no repuntara en
2016, y el crecimiento promedio sera ms bajo en todos
los grupos de pases en los cinco prximos aos. La disminucin del crecimiento de las economas de mercados
emergentes se vera amortiguada en parte por el aumento
de la exportacin neta, y los saldos en cuenta corriente
mejoraran sustancialmente debido a la debilidad de la
demanda interna y la depreciacin real. Por otra parte,
las economas avanzadas experimentaran una desmejora
considerable de los saldos en cuenta corriente como
resultado del debilitamiento de la demanda externa y del
fortalecimiento de las monedas.

En el flanco de la poltica fiscal, los pases deberan


ceirse a los compromisos asumidos en virtud del
Pacto de Estabilidad y Crecimiento. No obstante, los
pases con margen de maniobra fiscal sobre todo
Alemania y los Pases Bajos podran hacer ms por
estimular el crecimiento, especialmente poniendo en
marcha una inversin en infraestructura muy necesaria y respaldando las reformas estructurales. Los
pases que no disponen de margen de maniobra fiscal
deberan continuar recortando la deuda y cumplir con
sus metas fiscales. En general, todos los pases deben
realizar un reequilibramiento de las cuentas pblicas
favorable al crecimiento que reduzca los impuestos
marginales sobre la mano de obra y el capital, financiados con recortes del gasto improductivo o medidas
que amplen la base tributaria. La rpida implementacin de las operaciones del Fondo Europeo para Inversiones Estratgicas podra promover la recuperacin,
sobre todo en pases con un espacio fiscal limitado.
En Japn, las perspectivas a corto plazo de la
actividad econmica se han debilitado, mientras que
las expectativas inflacionarias a mediano plazo estn
trabadas considerablemente por debajo de la meta de
inflacin de 2%. Al mismo tiempo, el crecimiento del
producto potencial sigue siendo bajo.
En el flanco de la poltica monetaria, el Banco de
Japn debera estar preparado para una distensin
ms profunda, preferentemente ampliando las compras de su programa de expansin monetaria cuantitativa y cualitativa para incluir activos a ms largo

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

plazo. Asimismo, debera plantearse la posibilidad de


brindar pautas ms firmes a los mercados, adoptando un rgimen de comunicacin ms orientado
a los pronsticos. De esa manera imprimira ms
transparencia a las evaluaciones de las perspectivas
de inflacin y demostrara su compromiso con la
meta de inflacin, sobre todo al analizar eventuales
cambios a las polticas si la inflacin no sigue el
rumbo esperado.
En el mbito fiscal, el plan de consolidacin fiscal
de mediano plazo anunciado constituye un ancla til
para guiar la poltica fiscal. Japn debera proponerse
imprimir a la deuda una trayectoria descendente,
basada en supuestos econmicos realistas, y definir
desde el comienzo medidas estructurales especficas
de ingreso y gasto.
En Estados Unidos estn dadas las condiciones para
una creacin de empleos ms vigorosa y una mejora de
la situacin del mercado laboral, pese al menor aumento
de la productividad y a la desmejora de las perspectivas
de exportacin debido a la drstica apreciacin del dlar.
En lo que respecta a la poltica monetaria, el principal reto a corto plazo son los plazos y el ritmo de su
normalizacin. Las decisiones del Comit Federal de
Mercados Abiertos debera seguir guindose por los
datos, y la primera alza de la tasa de inters de los
fondos federales debera esperar hasta que aparezcan
indicios ms firmes de un avance sostenido de la
inflacin hacia el objetivo de inflacin a mediano
plazo de 2% fijado por la Reserva Federal, acompaado de un vigor constante en el mercado laboral.
En este momento, una amplia variedad de indicadores apuntan a una mejora notable del mercado
laboral, pero hay pocos indicios de una aceleracin
de las presiones sobre los sueldos y los precios.
Independientemente de cundo ocurra el primer
aumento de la tasa de poltica monetaria, los datos
haran pensar que el ritmo de las siguientes alzas
debera ser gradual. Seguir siendo esencial mantener
una estrategia de comunicacin eficaz, sobre todo en
un ambiente de mayor volatilidad de los mercados
financieros en el cual los efectos de contagio a travs
de canales financieros podran ser sustanciales.
En el mbito de la poltica fiscal, la prioridad sigue
siendo acordar un plan de consolidacin fiscal a
mediano plazo a fin de prepararse para el aumento
de los costos fiscales vinculados al envejecimiento
de la poblacin, evitando al mismo tiempo cambios
desestabilizantes de la orientacin fiscal a corto
plazo debido a la parlisis poltica. Un plan fiscal a

mediano plazo creble tendr que incluir un nivel


ms alto de ingresos tributarios.
Reformas estructurales
Segn las proyecciones, el crecimiento del producto
potencial de las economas avanzadas seguir siendo
dbil, en comparacin con los niveles previos a la crisis.
Las principales razones de la timidez de este pronstico
son el envejecimiento de la poblacin, que est detrs de
la proyeccin de bajo crecimiento y la posible disminucin del empleo tendencial en el contexto de las polticas
que estn afectando a la participacin en la fuerza
laboral, y el dbil aumento de la productividad. Por
ende, una de las primeras prioridades para las polticas
estructurales consiste en fortalecer tanto la participacin
en la fuerza laboral como el empleo tendencial.
En Japn, la eliminacin de desincentivos tributarios
y la mayor disponibilidad de guarderas a travs de la
desregulacin contribuiran a promover ms la participacin de la mujer en la fuerza laboral. Un uso ms
intensivo de la mano de obra extranjera y la adopcin
de incentivos para que los trabajadores de mayor edad
sigan trabajando tambin deberan contribuir a evitar
la disminucin del empleo tendencial.
En la zona del euro, donde diversos tipos de desempleo estructural, a largo plazo y juvenil son elevados en muchas economas, un importante motivo
de inquietud es la prdida de aptitudes y su efecto en
el empleo tendencial. Adems de las polticas macroeconmicas encaminadas a estimular la demanda, las
prioridades incluyen la eliminacin de desincentivos
al empleo por ejemplo, reduciendo la cua fiscal
laboral, as como programas de capacitacin mejor
focalizados y polticas laborales activas.
En Estados Unidos, la ampliacin del crdito
impositivo por ingreso del trabajo, la mejora de las
prestaciones familiares (incluida la asistencia para el
cuidado infantil), y la reforma inmigratoria contribuiran a estimular la oferta de mano de obra.
Promover el crecimiento de la productividad
mediante polticas estructurales no es tarea fcil. Pero
una serie de medidas estructurales de gran prioridad
probablemente fomentara la productividad a travs
de los efectos directos o indirectos en la inversin (a
medida que la nueva tecnologa queda plasmada en
capital nuevo) y a travs de los efectos que las reformas
del mercado laboral tengan en los incentivos de aprendizaje y desarrollo del capital humano.
En una serie de economas avanzadas (incluidos
varios pases de la zona del euro, as como Estados

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 31

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Unidos), hay razones contundentes para incrementar


la inversin en infraestructura. Adems de estimular
el producto potencial a mediano plazo en parte al
imprimir mayor eficiencia a la inversin privada,
esa inversin tambin brindara un respaldo a corto
plazo muy necesario a la demanda interna de algunas de estas economas.
En las economas de la zona del euro, es crtico
reducir los obstculos al ingreso de los mercados de
productos y reformar las regulaciones laborales que
obstaculizan el ajuste. En las economas deudoras,
estos cambios reforzaran la competitividad externa
y contribuiran a sustentar los avances del ajuste
externo mientras las economas se recuperan; entre
tanto, en las economas acreedoras, fortaleceran ms
que nada la inversin y el empleo. Adems, habra
que avanzar en la implementacin de la Directiva
Servicios de la Unin Europea, promover los
acuerdos de libre comercio, e integrar los mercados de capital y energa, lo cual podra fomentar la
productividad. Como ya se indic, emprendiendo
reformas que aborden el sobreendeudamiento que ha
quedado como legado (por ejemplo, solucionando
los prstamos en mora, facilitando los acuerdos
extrajudiciales y mejorando los regmenes de insolvencia) se promovera la recuperacin de la oferta y
la demanda de crdito.
En Japn es necesario darle prioridad a una reforma
estructural ms decisiva (la tercera flecha de la abeconoma). Las medidas que incrementen la participacin en la fuerza laboral son esenciales, como se
explica arriba, pero tambin hay margen para incrementar la productividad en el sector de los servicios
mediante la desregulacin, vigorizar la productividad de la mano de obra reduciendo la dualidad del
mercado laboral, y respaldar la inversin mediante la
reforma de la gobernabilidad empresarial y la mejora
del suministro de capital de riesgo por parte del
sistema financiero.

Polticas que permitan fomentar el crecimiento y


manejar las vulnerabilidades de las economas de
mercados emergentes y en desarrollo
Las autoridades de las economas de mercados emergentes se enfrentan al reto de lidiar con la desaceleracin
del crecimiento, condiciones externas ms difciles y
vulnerabilidades ms agudas despus de ms o menos
una dcada de crecimiento vigoroso. Aunque la resiliencia a los shocks externos ha aumentado en muchas
32

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

economas de mercados emergentes gracias a la flexibilizacin del tipo de cambio, el aumento de las reservas en divisas, el robustecimiento de los patrones de
financiamiento externo y el afianzamiento generalizado
de los marcos de poltica, hay una serie de importantes
retos para las polticas y disyuntivas que es necesario
tener en cuenta.
El volumen de capacidad econmica ociosa podra ser
pequeo a pesar de la desaceleracin del crecimiento.
Un factor importante en la calibracin de las polticas macroeconmicas es el volumen de la capacidad
econmica ociosa. Esta quiz sea ms pequea que
lo que llevara a pensar la sustancial desaceleracin
del crecimiento registrada desde 2011 en muchas
economas de mercados emergentes, dado que la
desaceleracin del crecimiento refleja en parte un
regreso cclico al producto potencial tras un sobrecalentamiento producido por amplios auges de la
inversin y el crdito, alimentados a su vez por
factores tales como el aumento de los precios de las
materias primas y la mejora de las condiciones financieras para las economas de mercados emergentes11.
Adems, como explica el captulo 2, en los pases
cuyo crecimiento se enfri en parte por efecto del
abaratamiento de las materias primas, el crecimiento
del producto potencial probablemente tambin haya
disminuido y podra disminuir an ms, ya que las
perspectivas de los precios de las materias primas se
han deteriorado. La evidencia de una desaceleracin
del aumento de la productividad en las grandes economas de mercados emergentes durante los ltimos
aos exacerba estas preocupaciones12.
Las condiciones monetarias han mejorado gracias a la
depreciacin de los tipos de cambio, pero las vulnerabilidades podran limitar el grado de distensin monetaria. En un entorno de mayor flexibilidad cambiaria,
la depreciacin sustancial que han experimentado
en trminos efectivos reales las monedas de muchas
economas de mercados emergentes ha contribuido
a relajar las condiciones monetarias. Ahora bien,
decidir si las condiciones econmicas tambin justifican una distensin de la poltica monetaria plantea
una disyuntiva difcil. Las tasas reales de poltica
monetaria ya se encuentran por debajo de las tasas
naturales en muchas economas, y el hecho de
recortarlas podra producir una nueva depreciacin
11Vase el recuadro 1.2 de la edicin de octubre de 2013 del
informe WEO.
12Vase el captulo 3 de la edicin de abril de 2015 del informe WEO.

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

sustancial. Esto podra exacerbar los riesgos para la


estabilidad financiera, en vista de los riesgos que
encierran el mayor apalancamiento empresarial y
la exposicin de los balances a monedas extranjeras en muchas economas de mercados emergentes
(situacin que analiza el captulo 3 de la edicin de
octubre de 2015 del informe GFSR). Adems, si los
marcos de poltica monetaria carecen de credibilidad
o si se pone a prueba la credibilidad de las polticas, preocupa la posibilidad de que la depreciacin
conduzca a un nivel de precios persistentemente ms
elevado y de que se autoalimente, algo especialmente
preocupante en un momento en que la inflacin ya
est por encima de la meta.
La probabilidad de una mayor depreciacin de las
monedas de las economas de mercados emergentes
quiz requiera marcos regulatorios y macroprudenciales ms slidos. Las economas de mercados
emergentes y en desarrollo que no se apoyan en
paridades cambiarias deben estar preparadas para
permitir que el tipo de cambio responda a shocks
externos adversos. En algunos pases, esto quizs
exija reforzar la credibilidad de los marcos de poltica monetaria y fiscal; al mismo tiempo, las exposiciones de los balances a los riesgos cambiarios
deben mantenerse dentro de lmites manejables.
Esto ltimo conlleva la necesidad de hacer cumplir
o (en caso necesario) de reforzar la regulacin y
la supervisin prudencial, as como de contar con
marcos macroprudenciales adecuados.
La agudizacin de las vulnerabilidades tambin podra
plantear una disyuntiva en el terreno fiscal. Los coeficientes de deuda pblica son relativamente bajos
en una serie de economas de mercados emergentes,
aunque los dficits presupuestarios por lo general
se encuentran por encima de los niveles previos a la
crisis, pese a la slida recuperacin que sigui a la
crisis financiera internacional. La expansin fiscal
podra apuntalar la demanda en los casos en que
las brechas del producto sean elevadas y la poltica
monetaria se encuentre limitada, pero a la vez hara
recrudecer las vulnerabilidades en el contexto actual,
principalmente debido al peligro de que en un
contexto ms amplio caracterizado por el riesgo de
que los flujos de capitales cambien de direccin
aumenten las primas por riesgo pas. Por ende, las
economas con vulnerabilidades fiscales preexistentes
probablemente dispongan de un margen de maniobra limitado en el terreno fiscal. Adems, en las economas cuyas perspectivas de crecimiento a mediano

plazo han sido revisadas a la baja, la poltica fiscal


quiz deba adaptarse a un nivel ms bajo de ingreso
fiscal en situacin de pleno empleo, una cuestin de
primer orden especialmente para los exportadores de
materias primas, dado su abaratamiento.
Ms all del contexto comn, las consideraciones
de poltica econmica para los exportadores netos de
materias primas generalmente difieren de aquellas para
importadores netos de materias primas.
En muchos importadores netos, la cada de los
precios de las materias primas ha aliviado la presin inflacionaria y reducido las vulnerabilidades
externas gracias a las ventajas inesperadas relativas
a los trminos de intercambio. En consecuencia, la
tensin entre apuntalar la demanda si hay capacidad econmica ociosa y reducir las vulnerabilidades
macroeconmicas es menos pronunciada. Algunos
importadores con subsidios vinculados a las materias
primas han aprovechado los beneficios inesperados
de la cada de los precios del petrleo para incrementar el ahorro del sector pblico y reforzar los
saldos fiscales. La decisin de utilizar o no el margen
de maniobra ms amplio del que goza ahora la poltica fiscal depende de la magnitud de la capacidad
econmica ociosa, la fortaleza de la situacin fiscal
de la economa y la necesidad de reformas estructurales o de un gasto promotor del crecimiento (por
ejemplo, en infraestructura).
En los exportadores de materias primas, los saldos fiscales han empeorado y las vulnerabilidades
externas y fiscales han recrudecido. La urgencia con
que es necesario ajustar las polticas vara considerablemente, segn los amortiguadores fiscales.
Los exportadores que cuentan con un margen de
proteccin pueden permitirse un ajuste gradual del
gasto pblico para no exacerbar la desaceleracin.
No obstante, como se prev que parte de la baja de
los precios de las materias primas sea permanente,
ser importante evaluar las implicaciones para el
ingreso y planificar un ajuste fiscal. En el caso de
los exportadores cuyas polticas gozan de un margen
de maniobra limitado, permitir una depreciacin
sustancial del tipo de cambio ser la va principal
para amortiguar el impacto del shock de los precios
de las materias primas en sus economas. Como lo
explica la edicin de octubre de 2015 del informe
Monitor Fiscal, el debilitamiento de las perspectivas
de los precios de las materias primas tambin pone
de relieve el hecho de que algunos exportadores
quiz tengan que poner al da los marcos de poltica

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 33

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

fiscal para reflejar la incertidumbre en torno a los


mercados de materias primas y establecer un ancla a
ms largo plazo que gue las decisiones de poltica.
En cuanto a las polticas necesarias en las economas de mercados emergentes grandes, las autoridades
de China se enfrentan al reto de lograr tres objetivos
simultneamente: evitar una drstica desaceleracin del
crecimiento en medio de la transicin hacia patrones
de crecimiento ms sostenibles, mitigar las vulnerabilidades generadas por el apalancamiento excesivo que
dej como secuela el boom de crdito e inversin, y
reforzar el papel que juegan las fuerzas de mercado en
la economa. Probablemente se necesite un refuerzo
ligeramente mayor de las polticas para evitar que el
crecimiento disminuya drsticamente, pero ser crtico
que las autoridades sigan avanzando en la implementacin de las reformas estructurales para que el consumo
privado pueda compensar parte de la inactividad
atribuible al atenuado crecimiento de la inversin. El
ncleo de las reformas consiste en lograr que los mecanismos de mercado desempeen un papel ms decisivo
en la economa, eliminar las distorsiones y fortalecer las
instituciones. Entre los ejemplos cabe mencionar reformas del sector financiero para afianzar la regulacin y
la supervisin, liberalizar las tasas de depsito, promover el uso de las tasas de inters como instrumento de
poltica monetaria y eliminar las garantas implcitas
generalizadas; reformas fiscales y de la seguridad social;
y reformas de las empresas estatales, entre otras cosas
nivelando el campo de juego entre el sector pblico y
el privado. La reciente modificacin del rgimen cambiario de China ofrece un fundamento para un tipo de
cambio ms determinado por el mercado, pero mucho
depende de la implementacin. Un tipo de cambio flotante promover la autonoma de la poltica monetaria
y contribuir a que la economa se ajuste a los shocks
externos, a medida que China contina integrndose
tanto a la economa mundial como a los mercados
financieros internacionales.
En India, las perspectivas de crecimiento a corto plazo
siguen siendo favorables, y la disminucin del dficit
en cuenta corriente ha mitigado las vulnerabilidades
externas. La cada de la inflacin, que ha ocurrido ms
rpido de lo previsto, ha abierto un margen de maniobra
para plantearse modestos recortes de la tasa de poltica
monetaria nominal, pero la tasa de poltica monetaria
real debe seguir siendo restrictiva para que la inflacin
retroceda a la meta a mediano plazo, dados los riesgos
al alza que la rodean. Tambin es esencial continuar
con la consolidacin fiscal, que, sin embargo, debera
34

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

ser ms propicia para el crecimiento (reforma tributaria,


recorte de subsidios). Dadas las tensiones a las que se
encuentran sometidos los balances del sector empresarial
y bancario, se debera reforzar la regulacin del sector
financiero, incrementar el provisionamiento y reforzar
la recuperacin de deudas. Las reformas estructurales
deberan centrarse en reducir las limitaciones de larga
data que pesan sobre la oferta en los sectores de la
energa, la minera y la electricidad. Entre las prioridades
corresponde mencionar la fijacin de precios de mercado
para los recursos naturales a fin de estimular la inversin,
la solucin de los retrasos en la implementacin de proyectos de infraestructura, y la mejora de los marcos de
poltica en los sectores de la electricidad y la minera.
Varios aos de deterioro de las perspectivas de crecimiento a mediano plazo hacen pensar que ha llegado
la hora de que tambin las grandes economas de mercados emergentes se vuelquen a importantes reformas
estructurales para incrementar la productividad y el
crecimiento de manera duradera. Aunque la desaceleracin del crecimiento estimado de la productividad total
de los factores observada en las grandes economas
de mercados emergentes es en parte una implicacin
natural del avance reciente hacia la convergencia, como
explica el captulo 3 de la edicin de abril de 2015
del informe WEO, preocupa que el crecimiento del
producto potencial sea excesivamente dependiente de
la acumulacin de factores en algunas economas. Lgicamente, el programa de reformas estructurales vara
segn el pas, pero entre otras cosas requiere eliminar
los estrangulamientos de infraestructura en el sector de
la electricidad (India, Indonesia, Sudfrica); rebajar los
lmites al comercio y la inversin y mejorar el clima
empresarial (Brasil, Indonesia, Rusia); e implementar
reformas a la educacin y a los mercados de trabajo y
de productos para estimular la competitividad y la productividad (Brasil, China, India, Sudfrica), as como
la prestacin de servicios pblicos (Sudfrica).

Las polticas de los pases de bajo ingreso


El crecimiento se ha mantenido a niveles elevados en
los pases de bajo ingreso tomados como grupo, pero
se ha atenuado en las economas de mercados emergentes. Sin embargo, en vista de la dbil actividad de las
economas avanzadas, la desaceleracin de las economas de mercados emergentes y la cada de los precios
de las materias primas, las perspectivas de crecimiento
de los pases de bajo ingreso a partir de 2015 han
sufrido una revisin a la baja. Adems, el mayor acceso

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

al financiamiento en los mercados externos ha aumentado la exposicin de algunos pases de bajo ingreso a
una posible desmejora de las condiciones financieras
mundiales.
Las polticas deben responder a la multiplicacin
de los retos y las vulnerabilidades. En algunos pases,
los saldos fiscales deben mejorar contra un trasfondo
marcado por la cada de los ingresos generados por
las materias primas y otras exportaciones, sumada a
la posibilidad de que el crecimiento se modere en el
futuro. Las necesidades concretas varan segn el pas,
pero entre las prioridades generales cabe mencionar la
ampliacin de la base de recaudacin y el ajuste del
gasto no esencial, sin sacrificar el gasto de capital esencial para eliminar las lagunas en trminos de infraestructura y gasto social.
En muchos pases de bajo ingreso, la flexibilizacin
del tipo de cambio facilitar el ajuste al deterioro de las
condiciones financieras y de la demanda externa. Ahora
bien, esa flexibilidad quiz requiera una orientacin
ms restrictiva de la poltica macroeconmica y un
fortalecimiento del marco de poltica monetaria para
limitar efectos de segunda ronda perjudiciales para
los precios internos. En el caso de los exportadores de
materias primas, especialmente los que cuentan con
mrgenes de proteccin limitados, la consolidacin
fiscal tendr que ajustarse a la cada de los ingresos
generados por las materias primas. Adems, necesitarn
un ancla a ms largo plazo para la poltica fiscal, dada
la incertidumbre que rodea los precios de las materias
primas. El ancla debera crear suficientes amortiguadores fiscales a largo plazo para afrontar shocks fuertes y
persistentes, y, cuando corresponda, el agotamiento de
los recursos. Tambin ser crtico que los exportadores
de materias primas manejen con cuidado las exposiciones en moneda extranjera que tienen en los balances.
Los pases de bajo ingreso tambin deben avanzar
hacia el cumplimiento de los Objetivos de Desarrollo
Sostenible, que reemplazaron a los Objetivos de Desarrollo del Milenio en septiembre. El progreso logrado
con los Objetivos de Desarrollo del Milenio fue
desigual, y la crisis financiera internacional en muchos
casos anul los logros ganados con tanto esfuerzo. Los
Estados ms pobres, los frgiles y los afectados por
conflictos continan enfrentndose a retos difciles en
pos de las prioridades en materia de desarrollo.
Las medidas encaminadas a abordar los retos para el
crecimiento y las vulnerabilidades antes mencionadas
sern importantes para poder avanzar hacia estas metas

de desarrollo. Tambin lo sern las polticas destinadas


a promover la movilizacin sostenible de los recursos
para estimular el crecimiento y promover la diversificacin de la economa. Las prioridades varan segn
el pas, pero en trminos generales incluyen polticas
que permitan fortalecer el ingreso fiscal, promover la
profundizacin financiera y atraer flujos de capitales
extranjeros. La comunidad internacional, incluidas
las economas avanzadas y las economas de mercados emergentes sistmicamente importantes, tambin
debern brindar un importante respaldo para mantener
un ambiente externo propicio. Entre las prioridades,
cabe mencionar una liberalizacin ms profunda del
comercio internacional, el suministro de ayuda y
asistencia tcnica para el desarrollo, la conclusin de
un programa internacional de reformas regulatorias, y
la cooperacin en cuestiones atinentes a la tributacin
internacional y el cambio climtico.

Anexo 1.1. Proyecciones regionales


Los cuadros de este anexo figuraban en el captulo 2
Perspectivas regionales y nacionales, que ha pasado a
formar parte del captulo 1. A partir de esta edicin de
Perspectivas de la economa mundial, estos cuadros aparecern en este anexo del captulo 1. Para comodidad
del lector, la siguiente lista muestra el nmero antiguo
y nuevo de cada cuadro:
Nmero
(nuevo)
del
cuadro
del anexo

Ttulo

1.1.1

PIB real, precios al consumidor, saldo en


cuenta corriente y desempleo en las
economas de Europa
PIB real, precios al consumidor, saldo en
cuenta corriente y desempleo en las
economas de Asia y el Pacfico
PIB real, precios al consumidor, saldo en
cuenta corriente y desempleo en las
economas de las Amricas
PIB real, precios al consumidor, saldo en
cuenta corriente y desempleo en las
economas de la Comunidad de
Estados Independientes
PIB real, precios al consumidor, saldo en
cuenta corriente y desempleo en las
economas de Oriente Medio, Norte de
frica, Afganistn y Pakistn
PIB real, precios al consumidor, saldo en
cuenta corriente y desempleo en las
economas de frica subsahariana

1.1.2

1.1.3

1.1.4

1.1.5

1.1.6

Nmero
antiguo
2.2

2.3

2.4

2.5

2.6

2.7

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 35

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Cuadro del anexo 1.1.1. PIB real, precios al consumidor, saldo en cuenta corriente y desempleo en las economas de Europa
(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)

Precios al consumidor1

PIB real
Proyecciones

Saldo en cuenta corriente2

Proyecciones

Desempleo3

Proyecciones

Proyecciones

2014

2015

2016

2014

2015

2016

2014

2015

2016

2014

2015

2016

1,6
1,3
0,9
1,6
0,2
0,4

1,9
1,7
1,5
1,5
1,2
0,8

2,0
1,8
1,6
1,6
1,5
1,3

1,2
0,6
0,4
0,8
0,6
0,2

0,7
0,2
0,2
0,2
0,1
0,2

1,5
1,1
1,0
1,2
1,0
0,7

1,7
2,2
2,0
7,4
0,9
1,9

2,2
2,6
3,2
8,5
0,2
2,0

2,0
2,5
3,0
8,0
0,4
2,3

...
10,2
11,6
5,0
10,3
12,7

...
9,6
11,0
4,7
10,2
12,2

...
9,2
10,5
4,7
9,9
11,9

1,4
1,0
1,1
0,4
0,8
0,9

3,1
1,8
1,3
0,8
2,3
1,6

2,5
1,9
1,5
1,6
1,3
1,5

0,2
0,3
0,5
1,5
1,5
0,2

0,3
1,0
0,7
1,0
0,4
0,6

0,9
1,3
1,1
1,7
0,0
1,3

0,8
10,2
1,6
0,7
0,9
0,6

0,9
9,6
2,1
1,6
0,7
0,7

1,1
9,2
2,1
1,7
1,5
1,6

24,5
7,4
8,5
5,6
26,5
13,9

21,8
7,2
8,5
5,8
26,8
12,3

19,9
7,0
8,3
5,6
27,1
11,3

Irlanda
Finlandia
Repblica Eslovaca
Lituania
Eslovenia

5,2
0,4
2,4
2,9
3,0

4,8
0,4
3,2
1,8
2,3

3,8
0,9
3,6
2,6
1,8

0,3
1,2
0,1
0,2
0,2

0,2
0,0
0,1
0,4
0,4

1,5
1,3
1,4
1,6
0,7

3,6
1,9
0,1
0,1
7,0

3,2
1,1
0,1
2,2
6,7

3,0
0,7
0,1
2,4
6,2

11,3
8,7
13,2
10,7
9,7

9,6
9,5
11,9
10,6
8,7

8,5
9,5
11,1
10,0
8,1

Luxemburgo
Letonia
Estonia
Chipre
Malta

5,6
2,4
2,9
2,3
3,5

4,4
2,2
2,0
0,5
3,4

3,4
3,3
2,9
1,4
3,5

0,7
0,7
0,5
0,3
0,8

0,3
0,4
0,2
1,0
1,0

1,6
1,8
1,6
0,9
1,4

5,1
3,1
0,1
4,5
3,3

5,6
1,7
0,6
4,2
1,5

5,6
2,7
0,3
3,8
1,3

7,2
10,8
7,4
16,1
5,9

6,9
10,4
6,8
16,0
5,7

6,8
10,2
6,5
15,0
5,5

Reino Unido5
Suiza
Suecia
Noruega
Repblica Checa

3,0
1,9
2,3
2,2
2,0

2,5
1,0
2,8
0,9
3,9

2,2
1,3
3,0
1,3
2,6

1,5
0,0
0,2
2,0
0,4

0,1
1,1
0,5
2,3
0,4

1,5
0,2
1,1
2,2
1,5

5,9
7,3
6,2
9,4
0,6

4,7
7,2
6,7
7,0
1,7

4,3
7,0
6,7
5,4
1,2

6,2
3,2
7,9
3,5
6,1

5,6
3,4
7,7
4,2
5,2

5,5
3,6
7,6
4,3
4,9

1,1
1,8
1,0

1,6
4,8
1,0

2,0
3,7
1,1

0,6
2,0
1,1

0,5
2,1
0,4

1,8
4,5
0,9

6,3
3,4
...

7,0
4,6
...

7,2
3,4
...

6,5
5,0
8,7

6,2
4,3
8,4

6,0
4,1
7,9

2,8
2,9
3,4
2,8

3,0
3,0
3,5
3,4

3,0
2,9
3,5
3,9

3,8
8,9
0,0
1,1

2,9
7,4
0,8
0,4

3,5
7,0
1,0
0,2

2,9
5,8
1,3
0,4

2,1
4,5
0,5
0,7

2,4
4,7
1,0
1,5

...
9,9
9,0
6,8

...
10,8
7,5
6,9

...
11,2
7,2
6,8

3,6
1,7
1,8
0,4

3,0
1,7
0,5
0,8

2,5
1,9
1,5
1,0

0,2
1,6
2,1
0,2

0,3
0,8
1,6
0,4

2,3
0,6
3,4
1,1

4,0
0,0
6,0
0,7

5,0
1,0
4,0
1,7

4,3
0,2
3,8
1,5

7,8
11,5
19,7
17,1

7,3
10,3
20,6
16,6

7,0
9,7
21,8
16,1

Europa
Economas avanzadas
Zona del euro4,5
Alemania
Francia
Italia
Espaa
Pases Bajos
Blgica
Austria
Grecia
Portugal

Dinamarca
Islandia
San Marino
Economas emergentes y en
desarrollo de Europa6
Turqua
Polonia
Rumania
Hungra
Bulgaria5
Serbia
Croacia

Nota: Los datos correspondientes a algunos pases se basan en el ejercicio fiscal. Vase en el cuadro F del apndice estadstico la lista de economas con perodos de
declaracin excepcionales.
1La variacin de los precios al consumidor se indica como promedio anual. Las variaciones de diciembre a diciembre pueden encontrarse en los cuadros A6 y A7 del
apndice estadstico.
2Porcentaje del PIB.
3Porcentaje. Las definiciones nacionales de desempleo pueden variar.
4Los datos de Lituania se incluyen en los datos agregados para la zona del euro, pero no se incluyeron en la edicin de abril de 2015 del informe WEO. Se presenta
el saldo en cuenta corriente con correccin de discrepancias en las declaraciones sobre transacciones dentro de la zona del euro.
5Basado en el ndice armonizado de precios al consumidor de Eurostat.
6Incluye Albania, Bosnia y Herzegovina, Kosovo, Montenegro y la ex Repblica Yugoslava de Macedonia.

36

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

Cuadro del anexo 1.1.2. PIB real, precios al consumidor, saldo en cuenta corriente y desempleo en las economas de Asia y el Pacfico
(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)

Precios al consumidor1

PIB real
Proyecciones

Saldo en cuenta corriente2

Proyecciones

Desempleo3

Proyecciones

Proyecciones

2014

2015

2016

2014

2015

2016

2014

2015

2016

2014

2015

5,6

5,4

5,4

3,2

2,5

2,8

1,7

2,6

2,4

...

...

...

1,6
0,1
3,3
2,7
3,8
2,9

1,5
0,6
2,7
2,4
2,2
2,2

2,0
1,0
3,2
2,9
2,6
2,9

2,2
2,7
1,3
2,5
1,2
1,0

0,8
0,7
0,7
1,8
0,1
0,0

1,2
0,4
1,8
2,6
1,0
1,8

2,2
0,5
6,3
3,0
12,4
19,1

3,7
3,0
7,1
4,0
12,4
20,8

3,5
3,0
6,7
4,1
11,8
18,0

3,8
3,6
3,5
6,1
4,0
2,0

3,9
3,5
3,7
6,3
4,0
2,0

3,8
3,5
3,5
6,2
4,0
2,0

Hong Kong, RAE de


Nueva Zelandia

2,5
3,3

2,5
2,2

2,7
2,4

4,4
1,2

2,9
0,2

3,0
1,5

1,9
3,3

2,2
4,7

2,5
5,6

3,2
5,7

3,2
5,8

3,1
5,8

Economas emergentes y en desarrollo


China
India

6,8
7,3
7,3

6,5
6,8
7,3

6,4
6,3
7,5

3,5
2,0
5,9

3,0
1,5
5,4

3,2
1,8
5,5

1,4
2,1
1,3

2,0
3,1
1,4

1,8
2,8
1,6

...
4,1
...

...
4,1
...

...
4,1
...

ASEAN-5
Indonesia
Tailandia
Malasia
Filipinas
Vietnam

4,6
5,0
0,9
6,0
6,1
6,0

4,6
4,7
2,5
4,7
6,0
6,5

4,9
5,1
3,2
4,5
6,3
6,4

4,6
6,4
1,9
3,1
4,2
4,1

3,7
6,8
0,9
2,4
1,9
2,2

4,0
5,4
1,5
3,8
3,4
3,0

1,1
3,0
3,3
4,3
4,4
4,9

1,3
2,2
6,2
2,2
5,0
0,7

1,1
2,1
5,4
2,1
4,5
0,9

...
6,1
0,8
2,9
6,8
2,5

...
5,8
0,8
3,0
6,3
2,5

...
5,6
0,8
3,0
6,0
2,5

Otras economas emergentes y en


desarrollo de Asia4

6,6

6,6

6,7

5,9

6,3

6,6

1,7

3,2

3,7

...

...

...

6,8

6,5

6,3

3,4

2,8

3,1

1,5

2,2

2,0

...

...

...

Asia
Economas avanzadas de Asia
Japn
Corea
Australia
Taiwan, provincia china de
Singapur

Partida informativa
Economas emergentes de Asia5

Nota: Los datos correspondientes a algunos pases se basan en el ejercicio fiscal. Vase en el cuadro F del apndice estadstico la lista de economas con perodos de declaracin
excepcionales.
1Los movimientos de los precios al consumidor se indican como promedios anuales. Las variaciones de diciembre a diciembre pueden encontrarse en los cuadros A6 y A7 del
apndice estadstico.
2Porcentaje del PIB.
3Porcentaje. Las definiciones nacionales de desempleo pueden variar.
4Las otras economas emergentes y en desarrollo de Asia comprenden Bangladesh, Bhutn, Brunei Darussalam, Camboya, Fiji, Islas Marshall, Islas Salomn, Kiribati, Maldivas,
Micronesia, Mongolia, Myanmar, Nepal, Palau, Papua Nueva Guinea, la Repblica Democrtica Popular Lao, Samoa, Sri Lanka, Timor-Leste, Tonga, Tuvalu y Vanuatu.
5Las economas emergentes de Asia comprenden las economas de ASEAN-5 (Filipinas, Indonesia, Malasia, Tailandia y Vietnam), China e India.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 37

2016

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Cuadro del anexo 1.1.3. PIB real, precios al consumidor, saldo en cuenta corriente y desempleo en las economas de las
Amricas
(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)

Precios al consumidor1

PIB real
Proyecciones

Saldo en cuenta corriente2

Proyecciones

Desempleo3

Proyecciones

Proyecciones

2014

2015

2016

2014

2015

2016

2014

2015

2016

2014

2015

2016

Amrica del Norte


Estados Unidos
Canad
Mxico

2,4
2,4
2,4
2,1

2,4
2,6
1,0
2,3

2,7
2,8
1,7
2,8

1,9
1,6
1,9
4,0

0,4
0,1
1,0
2,8

1,4
1,1
1,6
3,0

2,2
2,2
2,1
1,9

2,6
2,6
2,9
2,4

2,8
2,9
2,3
2,0

...
6,2
6,9
4,8

...
5,3
6,8
4,3

...
4,9
6,8
4,0

Amrica del Sur4


Brasil
Argentina5,6
Colombia
Venezuela
Chile

0,7
0,1
0,5
4,6
4,0
1,9

1,5
3,0
0,4
2,5
10,0
2,3

0,3
1,0
0,7
2,8
6,0
2,5

9,9
6,3
...
2,9
62,2
4,4

15,8
8,9
16,8
4,4
159,1
4,4

15,0
6,3
25,6
3,5
204,1
3,7

3,2
4,4
1,0
5,2
5,3
1,2

3,5
4,0
1,8
6,2
3,0
0,7

3,3
3,8
1,6
5,3
1,9
1,6

...
4,8
7,3
9,1
8,0
6,4

...
6,6
6,9
9,0
14,0
6,6

...
8,6
8,4
8,9
18,1
7,0

Per
Ecuador
Bolivia
Uruguay
Paraguay

2,4
3,8
5,5
3,5
4,4

2,4
0,6
4,1
2,5
3,0

3,3
0,1
3,5
2,2
3,8

3,2
3,6
5,8
8,9
5,0

3,2
4,1
4,3
8,4
3,3

2,8
2,9
4,9
8,1
4,2

4,0
0,6
0,0
4,4
0,1

3,7
2,6
4,5
3,7
2,0

3,8
2,8
5,0
3,7
1,9

6,0
3,8
4,0
6,6
5,5

6,0
4,7
4,0
6,6
5,5

6,0
5,0
4,0
7,0
5,5

Amrica Central7

4,1

3,9

4,2

3,6

2,1

3,0

6,0

4,8

4,9

...

...

...

El Caribe8

4,7

3,8

3,4

4,0

3,1

4,5

3,7

3,3

3,3

...

...

...

Partidas informativas
Amrica Latina y el Caribe9
Excluido Argentina
Unin Monetaria del Caribe Oriental10

1,3

0,3

0,8

7,9

11,2

10,7

3,0

3,3

3,0

...

...

...

1,4
2,7

0,3
2,5

0,9
2,2

7,9
1,1

11,2
0,1

10,7
1,5

3,2
14,3

3,5
12,9

3,2
12,9

...
...

...
...

...
...

Nota: Los datos correspondientes a algunos pases se basan en el ejercicio fiscal. Vase en el cuadro F del apndice estadstico la lista de economas con perodos de declaracin
excepcionales.
1La variacin de los precios al consumidor se indica como promedio anual. Los datos correspondientes a los precios al consumidor de Argentina no estn incluidos en los datos agregados para
Amrica Latina y el Caribe y Amrica del Sur. Las variaciones de diciembre a diciembre pueden encontrarse en los cuadros A6 y A7 del apndice estadstico.
2Porcentaje del PIB.
3Porcentaje. Las definiciones nacionales de desempleo pueden variar.
4Incluye Guyana y Suriname. Vase la nota 6 sobre precios al consumidor.
5Las cifras de Argentina son los datos oficiales declarados, revisados en mayo de 2014. El 1 de febrero de 2013 el FMI emiti una declaracin de censura, y en diciembre de 2013 inst a
Argentina a adoptar medidas especificadas para mejorar la calidad de los datos oficiales del PBI dentro de un calendario especificado. El 3 de junio de 2015, el Directorio Ejecutivo reconoci las conversaciones en curso con las autoridades argentinas y el avance concreto en remediar las deficiencias en el suministro de datos desde 2013, pero observ que algunas de las
medidas especificadas que haba solicitado para fines de febrero de 2015 no se haban implementado completamente. El Directorio Ejecutivo volver a examinar esta cuestin nuevamente
el 15 de julio de 2016 y en consonancia con los procedimientos establecidos en el marco jurdico del FMI.
6A partir de diciembre de 2013, los datos de precios al consumidor reflejan el nuevo ndice de Precios al Consumidor Nacional urbano (IPCNu), que difiere sustancialmente del anterior IPC (el
IPC del Gran Buenos Aires, IPC-GBA). Dadas las diferencias en cobertura geogrfica, ponderaciones, muestreo y metodologa, los datos del IPCNu no pueden compararse directamente con los
datos del anterior IPC-GBA. Debido a este corte estructural en los datos, en la edicin de octubre de 2015 de Perspectivas de la economa mundial no se presentan los datos sobre la inflacin
del IPC promedio para 2014. Tras una declaracin de censura emitida por el FMI el 1 de febrero de 2013, la divulgacin pblica de un nuevo IPC nacional a ms tardar a fines de marzo de 2014
fue una de las medidas especificadas en la decisin del Directorio Ejecutivo del FMI de diciembre de 2013 en la que se solicitaba a Argentina que abordara la calidad de los datos oficiales de
su IPC. El 3 de junio de 2015 el Directorio Ejecutivo reconoci las conversaciones en curso con las autoridades argentinas y el avance concreto en remediar las deficiencias en el suministro de
datos desde 2013, pero observ que algunas de las medidas especificadas que haba solicitado para fines de febrero de 2015 no se haban implementado completamente. El Directorio Ejecutivo
volver a examinar esta cuestin nuevamente el 15 de julio de 2016 y en consonancia con los procedimientos establecidos en el marco jurdico del FMI.
7Amrica Central comprende Belice, Costa Rica, El Salvador, Guatemala, Honduras, Nicaragua y Panam.
8El Caribe comprende Antigua y Barbuda, Las Bahamas, Barbados, Dominica, Granada, Hait, Jamaica, la Repblica Dominicana, Saint Kitts y Nevis, San Vicente y las Granadinas, Santa
Luca y Trinidad y Tabago.
9Amrica Latina y el Caribe incluye Mxico y las economas del Caribe, Amrica Central y Amrica del Sur. Vase tambin la nota 6 relacionada con los precios al consumidor.
10La Unin Monetaria del Caribe Oriental comprende Antigua y Barbuda, Dominica, Granada, Saint Kitts y Nevis, San Vicente y las Granadinas y Santa Luca as como Anguila y
Montserrat, que no son miembros del FMI.

38

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

Cuadro del anexo 1.1.4. PIB real, precios al consumidor, saldo en cuenta corriente y desempleo en las economas de la
Comunidad de Estados Independientes
(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)

Precios al consumidor1

PIB real
Proyecciones

Saldo en cuenta corriente2

Proyecciones

Desempleo3

Proyecciones

Proyecciones

2014

2015

2016

2014

2015

2016

2014

2015

2016

2014

2015

2016

1,0

2,7

0,5

8,1

15,9

8,9

2,2

2,4

2,5

...

...

...

Exportadores netos de energa


Rusia
Kazajstn
Uzbekistn
Azerbaiyn
Turkmenistn

1,5
0,6
4,3
8,1
2,8
10,3

2,3
3,8
1,5
6,8
4,0
8,5

0,4
0,6
2,4
7,0
2,5
8,9

7,5
7,8
6,7
8,4
1,4
6,0

13,9
15,8
6,3
9,7
5,0
7,0

8,4
8,6
8,6
9,2
4,2
6,0

3,2
3,2
2,1
1,7
14,1
5,8

3,2
5,0
3,0
0,2
3,0
13,6

3,4
5,4
4,1
0,3
2,7
12,1

...
5,2
5,0
...
6,0
...

...
6,0
5,0
...
6,0
...

...
6,5
5,0
...
6,0
...

Importadores netos de energa


Ucrania5
Belars
Georgia
Armenia
Tayikistn

2,6
6,8
1,6
4,8
3,4
6,7

5,5
9,0
3,6
2,0
2,5
3,0

1,1
2,0
2,2
3,0
2,2
3,4

12,2
12,1
18,1
3,1
3,0
6,1

30,9
50,0
15,1
3,7
4,3
10,8

12,6
14,2
14,2
5,0
3,4
8,2

6,2
4,7
6,7
9,7
7,3
9,2

4,5
1,7
4,9
10,7
5,9
7,5

4,1
1,6
4,3
9,6
6,4
6,1

...
9,3
0,5
...
18,0
...

...
11,5
0,5
...
17,9
...

...
11,0
0,5
...
17,7
...

3,6
4,6

2,0
1,0

3,6
1,5

7,5
5,1

8,3
8,4

9,0
7,4

16,8
3,7

17,7
6,2

15,7
6,4

7,6
3,9

7,5
7,0

7,4
6,0

5,3
6,7

3,7
4,8

4,0
5,4

5,8
6,9

6,8
8,5

7,4
8,1

2,0
3,3

3,4
3,8

3,8
3,4

...
...

...
...

...
...

5,4

3,8

4,1

5,9

6,8

7,6

3,3

2,7

3,2

...

...

...

Comunidad de Estados Independientes4

Repblica Kirguisa
Moldova
Partidas informativas
Cucaso y Asia central6
Pases de bajo ingreso de la CEI7
Exportadores netos de energa,
excluido Rusia

Nota: Los datos correspondientes a algunos pases se basan en el ejercicio fiscal. Vase en el cuadro F del apndice estadstico la lista de economas con perodos de
declaracin excepcionales.
1La variacin de los precios al consumidor se indica como promedio anual. Las variaciones de diciembre a diciembre pueden encontrarse en el cuadro A7 del apndice estadstico.
2Porcentaje del PIB.
3Porcentaje. Las definiciones nacionales del desempleo pueden variar
4Georgia, Turkmenistn y Ucrania, que no pertenecen a la Comunidad de Estados Independientes, se incluyen en este grupo por razones geogrficas y por similitud de estructura
econmica.
5A partir de 2014 excluye Crimea y Sevastopol.
6Cucaso y Asia central comprenden Armenia, Azerbaiyn, Georgia, Kazajstn, la Repblica Kirguisa, Tayikistn, Turkmenistn y Uzbekistn.
7Las economas de bajo ingreso de la CEI comprenden Armenia, Georgia, Moldova, la Repblica Kirguisa, Tayikistn y Uzbekistn.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 39

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Cuadro del anexo 1.1.5. PIB real, precios al consumidor, saldo en cuenta corriente y desempleo en las economas
de Oriente Medio, Norte de frica, Afganistn y Pakistn
(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)

Precios al consumidor1

PIB real
Proyecciones

Saldo en cuenta corriente2

Proyecciones

Desempleo3

Proyecciones

Proyecciones

2014

2015

2016

2014

2015

2016

2014

2015

2016

2014

2015

Oriente Medio, Norte de frica,


Afganistn y Pakistn

2016

2,7

2,5

3,9

6,7

6,2

5,4

5,6

3,6

4,3

Exportadores de petrleo4
Arabia Saudita
Irn5
Emiratos rabes Unidos
Argelia
Iraq

2,6
3,5
4,3
4,6
3,8
2,1

1,8
3,4
0,8
3,0
3,0
0,0

3,8
2,2
4,4
3,1
3,9
7,1

5,6
2,7
15,5
2,3
2,9
2,2

5,8
2,1
15,1
3,7
4,2
1,9

5,1
2,3
11,5
3,0
4,1
3,0

8,9
10,3
3,8
13,7
4,5
2,8

3,4
3,5
0,4
2,9
17,7
12,7

4,3
4,7
1,3
3,1
16,2
11,0

...
5,5
10,6
...
10,6
...

...

...

...
...
11,7
...
11,6
...

...
...
12,3
...
11,7
...

Qatar
Kuwait

4,0
0,1

4,7
1,2

4,9
2,5

3,0
2,9

1,6
3,3

2,3
3,3

26,1
31,0

5,0
9,3

4,5
7,0

...
2,1

...
2,1

...
2,1

Importadores de petrleo6
Egipto
Pakistn
Marruecos
Sudn
Tnez

2,9
2,2
4,0
2,4
3,6
2,3

3,9
4,2
4,2
4,9
3,5
1,0

4,1
4,3
4,5
3,7
4,0
3,0

9,1
10,1
8,6
0,4
36,9
4,9

7,0
11,0
4,5
1,5
19,8
5,0

6,1
8,8
4,7
2,0
12,7
4,0

4,2
0,8
1,3
5,5
7,7
8,8

4,2
3,7
0,8
2,3
5,8
8,5

4,2
4,5
0,5
1,6
5,6
7,0

...
13,4
6,7
9,9
13,6
15,3

...
12,9
6,5
9,8
13,3
15,0

...
12,4
6,0
9,7
13,0
14,0

Lbano
Jordania

2,0
3,1

2,0
2,9

2,5
3,7

1,9
2,9

0,1
0,2

1,5
3,1

24,9
6,8

21,0
7,4

19,3
6,5

...

...
...

...
...

Partidas informativas
Oriente Medio y Norte de frica
2,6
2,3
3,8
6,5
6,5
5,5
6,1
4,0
4,7
...
...
...
Israel7
2,6
2,5
3,3
0,5
0,1
2,0
4,3
4,6
4,7
5,9
5,3
5,2
Magreb8
0,7
2,5
3,6
2,5
3,9
4,0
8,1
15,8
13,8
...
...
...
Mashreq9
2,2
3,9
4,1
8,9
9,4
7,8
4,6
6,3
6,6
...
...
...
Nota: Los datos correspondientes a algunos pases se basan en el ejercicio fiscal. Vase en el cuadro F del apndice estadstico la lista de economas con perodos de declaracin excepcionales.
1La variacin de precios al consumidor se indica como promedio anual. Las variaciones de diciembre a diciembre pueden encontrarse en los cuadros A6 y A7 del apndice
estadstico.
2Porcentaje del PIB.
3Porcentaje. Las definiciones nacionales de desempleo pueden variar.
4Incluye Bahrein, Libia, Omn y Yemen.
5En el caso de Irn, los datos y las proyecciones se basan en el PIB a precios de mercado. Los datos utilizados por el personal tcnico del FMI para el crecimiento del PIB en
base a los precios de factores son 3,0%, 1,9% y 6,8% para 2014/15, 2013/14 y 2012/13, respectivamente.
6Incluye Afganistn, Djibouti y Mauritania. Excluye Siria debido a la incertidumbre de la situacin poltica y la consiguiente falta de datos.
7Israel, que no es miembro de la regin, se incluye por razones geogrficas. Cabe notar que Israel no se incluye en los agregados regionales.
8El Magreb comprende Argelia, Libia, Marruecos, Mauritania y Tnez.
9El Mashreq comprende Egipto, Jordania y Lbano. Excluye Siria debido a la incertidumbre de la situacin poltica y la consiguiente falta de datos.

40

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

Cuadro del anexo 1.1.6. PIB real, precios al consumidor, saldo en cuenta corriente y desempleo en las economas de
frica subsahariana
(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)

Precios al consumidor1

PIB real
Proyecciones

Saldo en cuenta corriente2

Proyecciones

Proyecciones

2014

2015

2016

2014

2015

2016

2014

2015

2016

5,0

3,8

4,3

6,4

6,9

7,3

4,1

5,7

Exportadores de petrleo4
Nigeria
Angola
Gabn
Chad
Repblica del Congo

5,9
6,3
4,8
4,3
6,9
6,8

3,5
4,0
3,5
3,5
6,9
1,0

4,1
4,3
3,5
4,9
4,2
6,5

7,4
8,1
7,3
4,5
1,7
0,9

9,1
9,1
10,3
0,6
4,3
0,9

9,7
9,7
14,2
2,5
3,1
1,7

0,4
0,2
1,5
8,3
8,9
9,4

Economas de ingreso mediano5


Sudfrica
Ghana
Cte dIvoire
Camern
Zambia
Senegal

2,9
1,5
4,0
7,9
5,7
5,6
4,7

2,7
1,4
3,5
8,2
5,3
4,3
5,1

2,9
1,3
5,7
7,6
5,4
4,0
5,9

6,0
6,1
15,5
0,4
1,9
7,8
1,1

5,3
4,8
15,3
1,6
2,0
7,3
0,6

5,6
5,9
10,1
1,5
2,1
7,5
2,1

Economas de bajo ingreso6


Etiopa
Kenya
Tanzana
Uganda
Madagascar
Repblica Democrtica del Congo

6,5
10,3
5,3
7,0
4,8
3,3
9,2

5,8
8,7
6,5
6,9
5,2
3,4
8,4

6,4
8,1
6,8
7,0
5,5
4,6
7,3

5,2
7,4
6,9
6,1
4,6
6,1
1,0

5,8
10,0
6,3
5,6
5,7
7,6
1,0

5,0

3,9

4,3

6,4

6,8

frica subsahariana

Partida informativa
frica subsahariana excluido
Sudn del Sur

Desempleo3
Proyecciones
2014

2015

2016

5,5

...

...

...

3,3
1,8
7,6
7,0
10,4
15,2

2,4
1,2
5,6
4,2
9,3
14,6

...
7,8
...
...
...
...

...
8,2
...
...
...
...

...
...
...
...
...
...

4,8
5,4
9,6
0,7
4,6
1,4
8,8

4,4
4,3
8,3
1,0
5,0
1,4
6,1

4,8
4,5
7,2
1,9
5,2
2,6
5,2

...
25,1
...
...
...
...
...

...
25,8
...
...
...
...
...

...
25,7
...
...
...
...
...

5,9
9,0
5,9
5,9
6,5
7,4
1,7

11,0
8,0
10,4
9,3
9,7
0,2
9,2

11,7
12,5
9,6
8,2
10,5
1,3
7,6

11,8
9,3
9,2
7,1
11,3
2,2
8,0

...
...
...
...
...
...
...

...
...
...
...
...
...
...

...
...
...
...
...
...
...

7,3

4,1

5,7

5,5

...

...

...

Nota: Los datos correspondientes a algunos pases se basan en el ejercicio fiscal. Vase en el cuadro F del apndice estadstico la lista de economas con perodos de
declaracin excepcionales.
1La variacin de los precios al consumidor se indica como promedio anual. Las variaciones de diciembre a diciembre pueden encontrarse en el cuadro A7 del apndice
estadstico.
2Porcentaje del PIB.
3Porcentaje. Las definiciones nacionales de desempleo pueden variar.
4Incluye Guinea Ecuatorial y Sudn del Sur.
5Incluye Botswana, Cabo Verde, Lesotho, Mauricio, Namibia, Seychelles y Swazilandia.
6Incluye Benin, Burkina Faso, Burundi, Comoras, Eritrea, Gambia, Guinea, Guinea-Bissau, Liberia, Malawi, Mal, Mozambique, Nger, la Repblica Centroafricana, Rwanda,
Santo Tom y Prncipe, Sierra Leona, Togo y Zimbabwe.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 41

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Seccin especial: Evolucin y proyecciones de los mercados de materias


primas, con especial atencin a los metales en la economa mundial
Tras experimentar grandes oscilaciones, los precios de
las materias primas han disminuido significativamente
desde la publicacin de Perspectivas de la economa
mundial (informe WEO, por sus siglas en ingls) de abril
de 2015. Luego de una recuperacin inicial, los precios
del petrleo han bajado desde entonces como consecuencia de un alto nivel de oferta e inquietudes acerca de la
demanda futura. Los precios de los metales han cado
debido a un crecimiento ms lento de la demanda de
China y aumentos sustanciales en la oferta de la mayora de los metales. Los precios de los alimentos tambin
bajaron, empujados por la abundancia de las cosechas
de este ao. Debido a las dudas relativas al crecimiento
de China, los riesgos para los precios del petrleo y los
metales se inclinan a la baja. Los riesgos meteorolgicos
para el suministro de alimentos se han intensificado. Esta
seccin especial incluye un anlisis en profundidad de
los mercados de los metales en la economa mundial. En
ella se ponen en perspectiva los acontecimientos recientes
documentndose los drsticos cambios observados en la
demanda y la oferta durante las ltimas dcadas y se
argumenta que el balance entre las fuerzas de la demanda
y la oferta indica un escenario en el que los precios de los
metales se mantendrn bajos durante un largo tiempo.
Los precios de las materias primas han descendido
14% desde febrero de 2015, el perodo de referencia
del informe WEO de abril (grfico 1.SE.1, panel 1).
Inicialmente, los precios del petrleo se haban recuperado como respuesta a una fuerte cada de la inversin
en el sector, pero desde entonces han seguido bajando
a causa del elevado nivel de oferta proveniente de los
miembros de la Organizacin de Pases Exportadores de
Petrleo (OPEP) y del acuerdo nuclear celebrado con la
Repblica Islmica del Irn. Los precios del gas natural
y del carbn, que estn principalmente indexados a los
precios del petrleo, aunque con un rezago, tambin
han descendido. Los precios de los productos bsicos
distintos de los combustibles tambin se han debilitado,
cayendo 13% y 8%, respectivamente, los precios de los
metales y los de las materias primas agrcolas.

Los autores de esta seccin son Rabah Arezki (jefe del equipo),
Akito Matsumoto y Hongyan Zhao, quienes contaron con colaboraciones de Frederik Toscani y la asistencia de Rachel Yuting Fan y
Vanessa Daz Montelongo en la investigacin.

42

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

El flujo excedente de oferta mundial de petrleo (la


diferencia entre la produccin y el consumo a nivel
mundial) ha seguido aumentando en 2015 debido a
la abundante oferta, a pesar de la drstica cada de la
inversin en el sector petrolero. En Estados Unidos, el
nmero de equipos de perforacin petrolera en tierra es
hoy la mitad de su nivel mximo registrado en octubre
de 2014 (grfico 1.SE.1, panel 2). En los pases de la
OPEP, la produccin ha venido aumentando a pesar de
los bajos precios del petrleo, superando en agosto, por
ms de 1,5 millones de barriles diarios (mbd), la meta
de 30 mbd fijada por esa organizacin. Rusia tambin
ha venido produciendo a niveles rcord. Asimismo,
el Consejo de Seguridad de las Naciones Unidas ha
adoptado una resolucin que establece un mecanismo
de monitoreo para el programa nuclear iran, medida
que prepara el terreno para la eliminacin de todas las
sanciones dispuestas contra Irn en materia nuclear.
Por lo tanto, se espera un aumento de las exportaciones
iranes de petrleo crudo y se cree que el pas cuenta con
existencias petroleras de 30 millones de barriles. Al no
existir tales sanciones, se espera tambin que la Repblica Islmica del Irn incremente su capacidad a un
nivel de entre 500.000 y 800.000 barriles diarios dentro
de dos aos. El grueso del aumento futuro de la oferta
petrolera de Irn ya ha sido incorporado a los precios en
los mercados de contado, contribuyendo as a un aplanamiento de las curvas de los contratos de futuros.
Aunque la demanda mundial efectiva de petrleo es
vigorosa, hay inquietudes en cuanto a lo que encierra
el futuro. Se prev que en 2015 el crecimiento de la
demanda mundial de petrleo superar el nivel tendencial en 1,7 mbd, el ritmo ms rpido en cinco aos,
segn la Agencia Internacional de Energa. Esto equivale
a una revisin al alza de 0,9 mbd de la proyeccin de
marzo. Sin embargo, la volatilidad que experimentaron
recientemente los mercados burstiles a nivel mundial
ha suscitado inquietudes en torno al futuro crecimiento
econmico mundial que podran llegar a afectar la
demanda de petrleo. La prdida de confianza en los
mercados financieros internacionales intensific la presin a la baja sobre los precios del petrleo en agosto.
Los contratos de futuros sobre petrleo indican un
alza de los precios (grfico 1.SE.1, panel 3). El precio
promedio de entrega inmediata del petrleo estimado
por el FMI, que se basa en los precios de los futuros y se

SECCIN ESPECIAL EVOLUCIN Y PROYECCIONES DE LOS MERCADOS DE MATERIAS PRIMAS, CON ESPECIAL ATENCIN A LOS METALES

Grco 1.SE.1 Evolucin de los mercados de materias primas


300
250

1. ndices de precios de las


materias primas
(2005 = 100)

Todas las
materias primas
Energa
Alimentos
Metales

160
140

2. Estados Unidos: Precio del petrleo y recuento


semanal de equipos de perforacin
Precios del petrleo WTI (dlares
de EE.UU. el barril)
Nmero de equipos de perforacin
activos (escala derecha)

120
100

200

80
150

60
40

100
50

20
2005

06

07

08

09

10

11

12

13

14

Ago.
15

90 3. Curvas de los futuros sobre el petrleo Brent


(dlares de EU.UU. el barril; fechas de vencimiento
80 en el eje de la abscisa)

0
1988

92

96

2000

04

08

12

1.800
1.600
1.400
1.200
1.000
800
600
400
200
0
Sep. 15

4. Perspectivas del precio del Brent 1


(dlares de EE.UU. el barril)

140
120
100
80

70

60
Futuros
Intervalo de conanza de 68%
Intervalo de conanza de 86%
Intervalo de conanza de 95%

60
Informe WEO de octubre de 2105
Informe WEO de abril de 2105
Actualizacin WEO de enero de 2015

50
40
Ene. 2015

Jul. 16

Dic. 17

Jul. 19

180 5. ndices de precios de los metales


(2 de enero de 2014 = 100)
160
Aluminio
Mena de hierro
140

Dic. 20

2012

13

14

15

40
20
0
16

17

18

20
19

14

3,0
2,9
2,8
2,7
2,6
2,5
2,4
2,3
2,2
2,1
2,0
16

6. Produccin y consumo anual de alimentos2


(miles de millones de toneladas)

Cobre
Nquel

Produccin
Consumo

120
100
80
60
40
20
Ene. 2014

May 14

Sep. 14

Ene. 15

May 15

Sep. 15 2000

02

04

06

08

10

12

Fuentes: Baker Hughes Inc.; Bloomberg, L.P.; FMI, Sistema de precios de productos primarios; Thomson Reuters Datastream; Departamento de Agricultura de
Estados Unidos, y clculos del personal tcnico del FMI.
Nota: WTI = West Texas Intermediate.
1
Derivadas de los precios de las opciones sobre futuros al 20 de agosto de 2015.
2
Suma de los datos correspondientes a los principales granos y oleaginosas: cebada, maz, mijo, arroz, centeno, sorgo, trigo, semilla de palma, semilla de colza, soja
y semilla de girasol.

toma como supuesto en la lnea de base, indica precios anuales promedio de US$51,62 el barril en 2015,
US$50,36 en 2016 y US$55,42 en 2017 (grfico 1.SE.1,
panel 4). Existe de todos modos un grado sustancial de
incertidumbre en torno a los supuestos de base para los
precios del petrleo, pero ligeramente menor que cuando
se public el informe WEO de abril de 2015.
Los precios de los metales han bajado 13% desde
febrero de 2015 (grfico 1.SE.1, panel 5). Inicialmente

los precios haban repuntado a raz de las preocupaciones acerca de la oferta, pero desde mediados de mayo
han experimentado presiones a la baja. La cada de
la moneda de China y la correccin de los mercados
burstiles han generado inquietud acerca de la fortaleza
de la demanda de metales. China representa aproximadamente la mitad de la demanda mundial de los
principales metales bsicos y ha sido la principal fuente
de impulso al crecimiento mundial desde 2002 (vase

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 43

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Los metales en la economa mundial). Se proyecta que


los precios de los metales bajen 22% en 2015 y 9% en
2016. Los precios de los futuros indican que los precios
continuarn en niveles bajos pero con una creciente
incertidumbre respecto tanto a la demanda (especialmente de China) como a una oferta ms abundante.
Los precios de las materias primas agrcolas han
disminuido en general un 8% en relacin con febrero
de 2015. Los precios de los alimentos han bajado
6%, registrndose cadas en todos los principales
ndices excepto en el de la carne, que mostr un leve
aumento. Los precios de los cereales cayeron a pesar de
las condiciones meteorolgicas desfavorables imperantes en Amrica del Norte y Europa. Los precios de
las materias primas agrcolas tambin son ms bajos
que los registrados en febrero de 2015 y sus niveles
mximos de 2011. Los precios del algodn, que han
trepado debido a una menor oferta, constituyen una
notable excepcin. Los precios de las bebidas muestran
tendencias divergentes: los precios del caf han disminuido en respuesta a una modesta recuperacin de la
produccin de arbica en Brasil, mientras que los del t
han subido despus de la reciente sequa en Kenya. Los
precios del cacao subieron en el segundo trimestre de
2015, a causa de la escasez de oferta resultante de los
fenmenos meteorolgicos en Ghana, pero la demanda
se mantiene slida.
Se proyecta que los precios anuales de los alimentos
bajarn 17% en 2015, al superar el crecimiento de
la oferta, junto con los altos niveles de existencias, el
incremento ms lento de la demanda. Se esperan cadas
importantes de los precios en el caso de los cereales y
los aceites vegetales, particularmente el trigo y la soja.
Para 2016, la cada prevista es relativamente menor
(5%), tras disminuciones marginales en la produccin
proyectada de los principales cultivos (grfico 1.SE.1,
panel 6). Los riesgos para los precios de los alimentos
estn asociados con la variabilidad meteorolgica habitual, particularmente las preocupaciones acerca de los
efectos de la corriente de El Nio, que segn se prev
sern ms fuertes en todo el hemisferio norte y persistirn hasta el primer trimestre de 2016 inclusive.

Los metales en la economa mundial


Aunque su reciente cada ha llamado la atencin
del pblico, en realidad los precios de los metales han
estado en baja desde 2011. Algunos analistas sostienen
que esta es una coyuntura crtica, indicando el final
de lo que se ha dado en llamar el superciclo de las
44

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

materias primas. Si bien eso es difcil de afirmar con


certeza, la prolongada cada de los precios de los metales es congruente con un tpico ciclo de auge y cada de
las materias primas. Por cierto, despus de un perodo
de altos precios de los metales durante la dcada de
2000, la inversin y, a su vez, la capacidad existente
en el sector aumentaron sustancialmente. Al mismo
tiempo, los altos precios provocaron ajustes a la baja
del lado de la demanda. Estos ajustes contribuyeron
a la declinacin gradual que experimentan los precios
de los metales desde 2011, lo cual ha provocado una
reduccin de la inversin en el sector, especialmente
en las minas de alto costo, en vista de las menores utilidades esperadas. Esa menor inversin reducir finalmente la capacidad, y la menor produccin causara
un repunte de los precios de los metales. Cuanto ms
se prolongue la cada de esos precios, ms fuerte ser
finalmente su probable reversin.
Es importante comprender la evolucin de los
mercados de los metales al menos por dos motivos.
Primero, a nivel mundial, los metales son un elemento
central de la economa del mundo porque son insumos
intermedios esenciales para la produccin industrial y
la construccin. Los mercados de metales se configuran entonces segn las variaciones en el volumen y la
composicin de la demanda y la oferta mundial. En
tal sentido, sus transformaciones tambin son seales
de cambios importantes en la economa del mundo.
Segundo, para algunos pases, las exportaciones de
metales representan una gran parte de las exportaciones
totales, y las fluctuaciones en los precios de esos bienes
pueden tener importantes consecuencias macroeconmicas1. En las restantes subsecciones de esta seccin
especial se abordan los siguientes interrogantes:
Qu son los metales?
Dnde estn los principales centros de produccin
y consumo de metales?
Cmo han evolucionado los mercados de metales?
Qu depara el futuro?

Qu son los metales?


Los metales son cuerpos minerales que existen en
una variedad de formas, desde los metales bsicos a
los preciosos. Los metales bsicos son aquellos que
se oxidan o corroen con relativa facilidad. Dentro de
1En el captulo 2 se analizan en profundidad las consecuencias
macroeconmicas resultantes de las fluctuaciones en los precios de las
materias primas.

SECCIN ESPECIAL EVOLUCIN Y PROYECCIONES DE LOS MERCADOS DE MATERIAS PRIMAS, CON ESPECIAL ATENCIN A LOS METALES

los metales bsicos, se hace una distincin entre los


ferrosos y los no ferrosos. Los metales ferrosos, tpicamente el hierro, tienden a ser pesados y relativamente
abundantes. Los metales no ferrosos no contienen
hierro en cantidades significativas. Son generalmente
ms costosos que los metales ferrosos y tienen propiedades ventajosas tales como un peso bajo (por ejemplo,
el aluminio), una mayor conductividad (por ejemplo,
el cobre), propiedades no magnticas o resistencia
a la corrosin (por ejemplo, el cinc y el nquel). La
expresin metales bsicos se usa comnmente por
contraposicin a metales nobles, que, a diferencia de
la mayora de los metales bsicos, son resistentes a la
corrosin o la oxidacin. Los metales nobles tienden a
ser metales preciosos, a menudo debido a la percepcin
de que son escasos. Algunos ejemplos son el oro, platino, plata, rodio, iridio y paladio. Qumicamente, los
metales preciosos son menos reactivos que la mayora
de los elementos y se caracterizan por tener un brillo
intenso y alta conductividad elctrica.
Salvo indicacin en contrario, esta seccin especial
se concentra en cuatro metales bsicos principales:
mena de hierro, cobre, aluminio y nquel. Todos
ellos han experimentado cadas de precios, aunque en
diverso grado (grfico 1.SE.2). El uso final de estos
metales abarca un amplio espectro, pero la construccin y la maquinaria son los dos sectores clave para su
uso, debido a sus propiedades dctiles y maleables.

Dnde estn los principales centros de produccin y


consumo de metales?
Los centros de produccin y consumo de metales
se concentran en unos pocos pases, pero la ubicacin
de los centros de produccin vara considerablemente segn el metal de que se trate. Los principales
centros de produccin y consumo, sin embargo, con
frecuencia se superponen: la mena de hierro, por
ejemplo, debido a su volumen, debe estar cerca de los
mercados. China ocupa un lugar protagnico tanto
en el consumo como en la produccin de metales, lo
que tambin refleja su importancia en la produccin
industrial del mundo. Algunas empresas multinacionales o estatales tienen una gran participacin de
mercado en la produccin y refinacin de algunos de
los principales metales. En ocasiones, ese alto grado
de concentracin ha generado preocupacin acerca
de la posible manipulacin del mercado o de hechos
de colusin, ya sea mediante restricciones a la produccin, prohibiciones de exportar, acumulacin de
existencias o alguna combinacin de esas prcticas

Grco 1.SE.2. ndices de precios de los metales


(2002 = 100)

Aluminio

Cobre

Mena de hierro

Nquel

1.600
1.400
1.200
1.000
800
600
400
200
0

2002 03

04

05

06

07

08

09

10

11

12

13

14

Ago.
15

Fuentes: FMI, Sistema de precios de productos primarios, y clculos del personal


tcnico del FMI.

(vase en Rausser y Stuermer, 2014, un anlisis de la


colusin en el mercado del cobre).
Desde una perspectiva econmica, la mena de hierro
es claramente el metal bsico ms importante, con una
industria que mueve US$225.000 millones por ao en
trminos de ventas mundiales2. El acero, que se produce
a partir de la mena de hierro, es utilizado mayormente
para construccin, equipo de transporte y maquinaria.
En el pasado, los precios de la mena de hierro se determinaban en su mayor parte mediante negociaciones entre
las empresas siderrgicas de Japn y los productores.
ltimamente, el mercado se ha vuelto ms transparente,
utilizndose el precio de entrega en los puertos de China
como precio de referencia. El principal pas productor de
mena de hierro es China, cuya participacin representa
aproximadamente la mitad de la produccin del mundo,
seguido por Australia y Brasil3. Considerando que la
2La produccin mundial de mena de hierro asciende actualmente
a 3.000 millones de toneladas mtricas; el contenido de metal pesa
alrededor de 1.400 millones de toneladas, segn el Servicio Geolgico de Estados Unidos. En el ltimo ao, el precio de la mena de
hierro con un contenido ferroso de 62% se ha ubicado en torno a
US$100 la tonelada mtrica.
3La participacin de China, sin embargo, es mucho menor cuando
se toma en cuenta el contenido metlico del mineral. La mena de
hierro es tambin importante para determinados pases, como Ucrania, que depende del carbn y la mena de hierro para producir acero.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 45

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Cuadro 1.SE.1. Produccin mundial de acero crudo en 2014

Grco 1.SE.3. Produccin y consumo de metales

(Millones de toneladas mtricas)

(Porcentaje)

Produccin mundial de metales y consumo por pas, 2014


140 1. Produccin
CHN
AUS
120
CHL
PER
100

BRA

IND

RUS

USA

CAN

COD

ARE

PHL

NCL

Otros

80
60
40

Mena de
hierro 1

140 2. Consumo
CHN
120
USA
100

Cobre

Aluminio
primario

JPN

IND

RUS

DEU

TWN

Otros

KOR

60
40
20
Mena de
hierro1

Cobre
renado

Aluminio
primario

Nquel

Produccin mundial de metales por empresa


Alcoa Inc.
Anglo American PLC
Codelco
ERAMET
Freeport-McMoRan Inc.
Jiangxi Copper Co. Ltd.
Rio Tinto PLC
Vale S.A.

Aluminum Corp. of China Ltd.


BHP Billiton Ltd.
Emirates Global Aluminium
Fortescue Metals Group Ltd.
Glencore PLC
OJSC MMC Norilsk Nickel
United Co RUSAL PLC

60 3. Cinco principales empresas que representan ms del 2% de la


produccin mundial de metales
50
40
30
20
10
0

Participacin (porcentaje)
50
7
5
5
4
4
3
2
2
2
1
1

Nquel

80

1.643,51
822,70
110,67
88,17
86,53
71,46
71,04
42,94
34,04
33,90
27,17
23,71
23,12

Fuente: Asociacin Mundial del Acero.

20
0

Mundo
China
Japn
Estados Unidos
India
Rusia
Corea
Alemania
Turqua
Brasil
Ucrania
Italia
Taiwan, provincia china de

Mena de
hierro

Cobre

Aluminio
primario

Nquel

Fuentes: Bloomberg, L.P.; Ocina Mundial de Estadsticas del Metal, y clculos del
personal tcnico del FMI.
Nota: En las leyendas de datos en el grco se utilizan los cdigos de pases de la
Organizacin Internacional de Normalizacin (ISO).
1
En el caso de China, la produccin minera se basa en el mineral crudo, en lugar
del mineral utilizable, que es el presentado respecto de los dems pases.

46

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

extraccin de mena de hierro es intensiva en capital, su


produccin se concentra entre los mayores productores (cuadro 1.SE.1, grfico 1.SE.3). La produccin de
mena de hierro depende en forma crucial del nivel de la
actividad inversora en el sector, que en los ltimos aos
ha venido disminuyendo. La demanda de mena de hierro
proviene principalmente de los pases que son grandes
productores de acero tales como China, que consume ms
de la mitad de la mena de hierro producido en el mundo.
El cobre es el segundo metal bsico ms importante
en trminos de valor, cuya industria mueve aproximadamente US$130.000 millones por ao4. El cobre
se utiliza para la construccin y el cableado elctrico.
Chile es el mayor productor, seguido por China y
Per. Unas pocas compaas intervienen en la produccin de cobre, siendo la mayor de ellas la empresa
chilena Codelco. Los precios de este metal han sido
ms transparentes que los de la mena de hierro porque
se utiliza como referencia la liquidacin de operaciones
en el mercado de futuros sobre cobre y en la Bolsa de
Metales de Londres. China consume alrededor de la
mitad del cobre refinado del mundo.
El tercer metal bsico en orden de importancia es el
aluminio (con una industria de US$90.000 millones
anuales)5. El aluminio se usa en la industria aeroespacial
as como en otras industrias que requieren un metal
liviano. Los grandes productores de aluminio estn situados all donde la electricidad es barata y abundante. El
mayor productor es China, seguido por Rusia, Canad
4La produccin minera mundial fue de 18,7 millones de toneladas
mtricas en 2014. Se la evala en US$7.000 la tonelada mtrica,
valor cercano al precio promedio registrado en 2014.
5El ao pasado, la produccin mundial de aluminio primario
ascendi a 49,3 millones de toneladas mtricas, y el precio correspondiente fue de US$1.900 la tonelada mtrica.

SECCIN ESPECIAL EVOLUCIN Y PROYECCIONES DE LOS MERCADOS DE MATERIAS PRIMAS, CON ESPECIAL ATENCIN A LOS METALES

y los Emiratos rabes Unidos. Los precios del aluminio


son los ms estables entre los metales debido a que su
produccin depende del suministro elctrico, y precisamente los precios de la electricidad estn fuertemente
regulados en la mayora de los pases.
El reciclaje ha pasado a ser una parte importante
de la produccin de aluminio porque el proceso de
reciclado es mucho menos intensivo en energa que
la produccin de aluminio primario. China consume
alrededor de la mitad de la produccin mundial de aluminio primario. En cambio, las economas avanzadas
se basan ms en el reciclaje y a su vez tienen menos
influencia sobre los precios del aluminio primario.
El cuarto metal bsico ms importante es el nquel
(que representa un mercado de US$40.000 millones)6,
utilizado para aleaciones tales como el acero inoxidable.
La mena de nquel es extrada en varios pases, como
Filipinas. El grupo brasileo Vale y la empresa Norilsk
con sede en Rusia son los dos mayores productores, y en
conjunto su participacin representa 23% de la produccin mundial. El nquel se extrae comnmente de la
mena mediante procesos convencionales de calcinacin y
reduccin que generan un metal con un grado de pureza
superior al 75%. China consume alrededor de la mitad
de la produccin mundial de nquel fundido y refinado,
seguido por Japn. Indonesia, cuya participacin en la
produccin era de 27% en 2012, impuso una prohibicin a las exportaciones de mena de nquel en enero de
2014 para incentivar su procesamiento dentro del pas.
Filipinas y Nueva Caledonia han aprovechado la oportunidad generada por esa prohibicin para incrementar su
participacin de mercado, pero quiz no estn en condiciones de cubrir la porcin de la demanda china que
dependa de la produccin de Indonesia. Por otra parte,
en cambio, las existencias mundiales de nquel refinado
han venido en aumento, lo que indicara la posibilidad
de una sobreoferta.

Cmo han evolucionado los mercados de metales?


En las ltimas dcadas, los mercados de metales han
experimentado drsticos cambios en el volumen y la
estructura tanto de la demanda como de la oferta. La
produccin mundial ha aumentado de forma generalizada en la mayora de los metales debido a un intenso
proceso de inversin en capacidad durante la dcada de
6La produccin minera de nquel alcanz 2,4 millones de toneladas en 2014, y el precio del nquel refinado fue de aproximadamente
US$17.000 la tonelada mtrica.

Grco 1.SE.4. Evolucin de los mercados de metales


3,5 1. Produccin mundial de metales
(ndice, 1995 = 1)
3,0
Aluminio
Cobre
2,5
Mena de hierro
Nquel
2,0
1,5
1,0
0,5
1995

2000

05

10

14

25 2. Crecimiento promedio del consumo, 200214


(porcentaje)
20
China
Resto del mundo
15
10
5
0
5

Mena de hierro

Aluminio

Cobre

Nquel

Fuentes: Bloomberg, L.P.; Ocina Mundial de Estadsticas del Metal, y clculos


del personal tcnico del FMI.
Nota: Las cifras declaradas para la produccin de mena de hierro en China se
basan en trminos brutos, contrariamente a las cifras que declaran otros
pases. Por lo tanto, los datos sobre produccin de mena de hierro deben
interpretarse con cautela. Asimismo, las cifras de produccin de este producto
no son coherentes con las cifras de consumo del mismo debido a que estas
ltimas estn basadas en el consumo efectivo de mena de hierro.

2000 (grfico 1.SE.4, panel 1). Del lado de la demanda,


esta se ha desplazado desde Occidente a Oriente, es
decir, desde un consumo concentrado en las economas avanzadas hacia otro concentrado en los mercados
emergentes, especialmente China como resultado de
su rpido crecimiento (grfico 1.SE.4, panel 2). Por el
lado de la oferta, lo que se conoce como la frontera de
extraccin de metales no ferrosos, incluidos los metales
preciosos como el oro, se ha desplazado desde el Norte
al Sur es decir, desde las economas avanzadas hacia
las economas en desarrollo debido a la rpida mejora
del clima de inversin, primero en Amrica Latina y
luego en frica subsahariana (vase el recuadro 1.SE.1).
Mientras que entre 1950 y 1990 cerca de la mitad
de los descubrimientos mundiales de grandes minas
tuvieron lugar en los pases de ingreso alto que integran
la Organizacin para la Cooperacin y el Desarrollo
Econmicos, desde 1990 frica subsahariana y Amrica

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 47

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Grco 1.SE.5. Desarrollo del mercado de metales


70 1. Participacin de China en el consumo mundial
(porcentaje)
60
2000
2005
2010

2014

50
40
30
20
10
0

Mena de
hierro

2.000
1.800
1.600
1.400
1.200
1.000
800
600
400
200
0

80

Aluminio

Cobre

Nquel

2. Desarrollo de la demanda de mineral de hierro y precio de


la mena de hierro (millones de toneladas mtricas, salvo
indicacin en contrario)
Precio de la mena de hierro (dlar de EE.UU.
la tonelada mtrica, esc. der.)
China

Corea

Japn

Estados Unidos

India

Brasil

Rusia

2000

05

10

14

3. Inversin de las principales empresas de metales e ndice


de precios de los metales (miles de millones de dlares de
EE.UU., salvo indicacin en contrario)

70
Inversin total de las 10 mayores empresas
ndice de los metales (2000 = 100, esc. der.)
BHP Billiton Ltd.
Freeport-McMoRan Inc.
Glencore PLC
Rio Tinto PLC
Vale S.A.

60
50
40
30
20

700
600
500
400
300
200
100

10
0

200
180
160
140
120
100
80
60
40
20
0

2000 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14

Fuentes: Bloomberg, L.P.; FMI, Sistema de precios de productos bsicos; Ocina


Mundial de Estadsticas del Metal, y estimaciones del personal tcnico del FMI.
Nota: Las inversiones est deactadas por el ndice de precios de la maquinaria
de minera y de yacimientos petrolferos. Inversin total: suma de los gastos de
capital de Anglo American PLC, BHP Billiton Ltd., Codelco, Freeport-McMoRan Inc.,
Glencore PLC, Grupo Mxico S.A.B. de C.V., Mitsubishi Corp., Mitsui & Co., Rio
Tinto PLC y Vale S.A.

Latina y el Caribe han duplicado su respectiva participacin en los descubrimientos totales, que equivalen a
alrededor de la mitad de los registrados en el perodo
precedente. El patrn del comercio mundial de metales
se ha modificado radicalmente como resultado de esos
cambios en la ubicacin de los grandes descubrimientos.
Cabe sealar que, en el caso del acero y el aluminio, la
48

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

produccin tiende a estar situada en pases donde existe


una combinacin de yacimientos de mena de hierro o
bauxita que abundan en todo el mundo e instalaciones portuarias, fcil acceso a la energa y proximidad
a los mercados.
Desde el lado de la demanda, el hecho ms drstico que explica el desplazamiento desde Occidente
a Oriente es el formidable crecimiento de China. El
crecimiento del consumo de metales en ese pas ha sido
la principal fuente de impulso al consumo mundial de
esos productos desde comienzos de la dcada de 2000
(grfico 1.SE.5, paneles 1 y 2). Como resultado, China
es hoy el principal centro de consumo de la mayora
de los metales. Muy por detrs, India, Rusia y Corea
tambin han aumentado su consumo de metales,
mientras que en Japn el consumo se ha estancado un
poco. El rpido aumento de la demanda desde los mercados emergentes ha sido un determinante clave de los
precios de los metales y de otras materias primas (vase
en Gauvin y Rebillard, 2015, y Aastveit, Bjrnland y
Thorsrud, de prxima publicacin, evidencia sistemtica sobre la importancia de China y los mercados
emergentes como factor determinante de los precios de
los metales y del petrleo).
Por el lado de la oferta, la inversin en el sector ha
venido decayendo. Los datos disponibles sobre la inversin realizada por las principales empresas de metales
que producen mena de hierro indican que tras el
rpido aumento de la inversin durante el perodo de
altos precios de los metales a comienzos de la dcada
de 2000 hubo una cada gradual desde 2011, que
sigui estrechamente la trayectoria de los precios de
los metales (grfico 1.SE.5, panel 3). Como se mencion anteriormente, en el caso de los metales ferrosos,
la inversin es un buen indicador de la capacidad de
oferta futura. En cuanto a los metales no ferrosos, la
cantidad real disponible de los yacimientos minerales
es mucho ms pertinente para predecir la oferta. En el
presente anlisis se usa un conjunto exclusivo de datos
sobre descubrimientos que permite evaluar el surgimiento de nuevas fronteras de extraccin de metales.
Esa evaluacin ofrece evidencia de que los precios han
tenido una escasa influencia en la promocin de los
descubrimientos de yacimientos minerales (vase el
recuadro 1.SE.1). En cambio, las rpidas mejoras logradas en el plano institucional, incluidas las relativas a los
derechos de propiedad en Amrica Latina y frica, han
generado un aumento gradual del nmero de importantes descubrimientos metalferos registrados en esas
regiones desde los aos noventa. Los resultados tienen

SECCIN ESPECIAL EVOLUCIN Y PROYECCIONES DE LOS MERCADOS DE MATERIAS PRIMAS, CON ESPECIAL ATENCIN A LOS METALES

Cuadro 1.SE.2. Evolucin del comercio de metales


(Millones de dlares de EE.UU.)

1. Comercio bilateral de metales, 2002


China

Alemania

Japn

Corea

Estados Unidos

Australia

Pas

1.043

63

2.309

1.067

181

Brasil

605

360

700

179

754

Canad

90

270

353

212

4.232

Chile

784

197

768

541

687

Rusia

196

161

716

93

1.061

2. Comercio bilateral de metales, 2014


China

Alemania

Japn

Corea

Estados Unidos

Australia

Pas

52.153

53

10.985

6.283

268

Brasil

12.851

1.194

3.004

1.368

1.207

Canad

2.496

311

1.522

1.074

8.815

Chile

15.249

415

4.875

3.252

2.349

Per

5.621

593

1.030

856

351

Fuentes: Naciones Unidas, Comtrade, y clculos del personal tcnico del FMI.
Nota: Los datos sealan la exportacin de metales proveniente de los pases que figuran en la columna izquierda a los pases que figuran en la fila superior de
las columnas. La variacin del color de verde a rojo indica el tamao absoluto del volumen de comercio para cada panel.

importantes consecuencias tanto para el bienestar de


los pases a ttulo individual como para la comprensin
mundial del equilibrio de fuerzas que dan forma a los
mercados de metales y el patrn de comercio mundial
de esos bienes.
El patrn observado en el comercio mundial de
metales ha variado drsticamente en las ltimas dcadas7, desplazndose los principales pases de destino
desde Occidente a Oriente y los pases de origen
desde el Norte al Sur. En 2002, los metales se exportaban principalmente desde Canad y Rusia a Estados
Unidos o desde Australia a Japn, Corea y China. En
cambio, para 2014 casi la mitad de las exportaciones
de metales iban desde Australia, Brasil y Chile hacia
China. Este ltimo pas se ha convertido en el mayor
importador de metales, incrementando su participacin desde menos de 10% a 46% entre 2002 y 2014
(cuadro 1.SE.2).
Muchas economas en desarrollo dependen fuertemente de las exportaciones de metales. Dichas
exportaciones han aumentado drsticamente como
porcentaje del PIB, y el grupo de los mayores exportadores de metales (segn el porcentaje del PIB) ha
variado sustancialmente en consecuencia (cuadro
1.SE.3). Las exportaciones de metales desde Chile,
Mauritania y Nger representan ahora ms de la mitad
7Aqu

los metales incluyen aluminio, cobre, mena de hierro,


plomo, nquel, estao, uranio y cinc.

de las exportaciones totales de bienes que realizan esos


pases. Eso los vuelve vulnerables a las fluctuaciones
de precios de los metales como las que han ocurrido
recientemente a causa de los cambios en la demanda
de grandes importadores tales como China. Los descubrimientos de nuevos yacimientos de metales han
ampliado la lista de pases dependientes de los recursos
naturales que enfrentan nuevos desafos para su gestin
macroeconmica.
Los recientes intentos de China para reequilibrar
su economa pasando de la inversin hacia el consumo interno estn generando no solo una cada en
su demanda de metales, sino tambin un cambio en
la composicin de esa demanda, que puede tener
diferentes consecuencias para los diferentes metales.
Los metales se usan abundantemente en la maquinaria, la construccin, los equipos de transporte y las
industrias manufactureras, mientras que el petrleo
se utiliza principalmente en el transporte. Por ello,
debido a un menor crecimiento de las manufacturas,
la maquinaria y la construccin, la demanda de metales se ha desacelerado desde 2010 (grfico 1.SE.6).
Como consecuencia, el ndice de precios de los metales ha descendido. El potencial incremento futuro
de la participacin del sector de los servicios debera
traer aparejado un menor consumo de metales. No
obstante el drstico aumento de las importaciones
chinas de metales, ellas representan menos del 2% del
PIB de China (grfico 1.SE.7).

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 49

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Cuadro 1.SE.3. Exportaciones netas de metales


(Porcentaje del PIB)
2002

2014

Zambia
Chile
Guinea
Mozambique
Papua Nueva Guinea
Nger
Islandia
Per
Namibia
Bolivia

11,27
8,82
8,02
7,27
7,07
4,31
4,21
3,62
2,88
2,16

Mongolia
Mauritania
Chile
Zambia
Islandia
Per
Nger
Australia
Bolivia
Guyana

26,52
21,06
15,00
14,76
8,67
6,23
5,94
5,23
4,75
4,64

Fuentes: Naciones Unidas, Comtrade; informe WEO, y clculos del personal


tcnico del FMI.

Grco 1.SE.6. China: Composicin del uso de metales,


tasas de crecimiento por sector
(Porcentaje)

PIB
Maquinaria
Construccin

Demanda total de metales


Metales bsicos y productos metlicos
Equipos elctricos y pticos
Otros
60
50
40
30
20
10
0

Qu depara el futuro?
El ritmo ms lento de inversin en China, la fuerte
cada de sus mercados burstiles desde junio y la abundante oferta de metales han venido ejerciendo presin
a la baja sobre los precios de esos productos. Considerando que la cada de esos precios comenz mucho
antes, tiene sentido preguntarse qu cabe esperar de
ahora en adelante. Como se mencion anteriormente,
los mercados de futuros apuntan a un escenario de
precios ms bajos, aunque se proyecta que la cada
llegar a su fin. Pero a este respecto es conveniente
avanzar ms all de lo que indican los contratos de
futuros y analizar las fuerzas que sustentan la demanda
y la oferta de metales.
Por el lado de la demanda, se proyecta que la
economa china seguir desacelerndose, aunque en
forma gradual, pero con considerable incertidumbre
en cuanto a los tiempos y el alcance de la desaceleracin. Un ejercicio economtrico bsico que emplea
datos histricos y relaciona el ndice de precios de los
metales del FMI con la produccin industrial de China
(expresando ambas variables como logaritmos) muestra
que la cada de los precios puede explicarse de manera
bastante adecuada por la disminucin de la produccin
industrial (grfico 1.SE.8), obedeciendo 60% de la
varianza de los precios de los metales a las fluctuaciones
de la produccin industrial de China. Asimismo, esta
regresin simple muestra que la reduccin que registr
50

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

10

2002 03

04

05

06

07

08

09

10

11

12

13

14

Fuentes: Ocina Nacional de Estadsticas de China, base de datos mundial de


insumo-producto (WIOD) y clculos del personal tcnico del FMI.
Nota: Las tasas de crecimiento de la demanda total de metales se calculan
como la suma ponderada de las tasas de crecimiento del producto de cada
sector, utilizndose como ponderacin la correspondiente proporcin de
insumo de metales del sector respecto de la economa total. La proporcin de
insumo de metales de cada sector se calcula segn la base de datos mundial
de insumo-producto (WIOD, por sus siglas en ingls). Para el clculo se toma
el valor de la proporcin del insumo de metales en el ao ms reciente que es
2011, considerando que esa proporcin se ha mantenido bastante estable a
travs de los aos. Como no se dispone de los datos sobre el producto de
China a nivel de los sectores, se utilizan los datos de utilidades por sector
como variable sustituta para la mayora de las industrias y, para los sectores
no industriales, los datos del PIB por clasicacin industrial.

la produccin industrial de China en los ltimos meses


podra ocasionar ms cadas en los precios de los metales, como lo evidencia la disociacin entre las tasas de
crecimiento ajustadas y reales en el ndice de precios de
los metales.
Desde el lado de la oferta, es improbable que la
cada de la inversin genere un repunte sustancial de
los precios en el corto plazo. De hecho, los bajos precios de la energa han contribuido a reducir los costos
de extraccin minera y refinacin, incluidos los del
cobre, el acero y el aluminio. Las minas de alto costo
sern ciertamente las que cierren primero, considerando que los actuales precios de los metales pueden

SECCIN ESPECIAL EVOLUCIN Y PROYECCIONES DE LOS MERCADOS DE MATERIAS PRIMAS, CON ESPECIAL ATENCIN A LOS METALES

Grco 1.SE.8. Tasas de crecimiento del ndice de precios


de los metales

Grco 1.SE.7. China: Importaciones de metales

(Porcentaje)

Porcentaje de las importaciones mundiales de


metales (escala izquierda)
Porcentaje del PIB (escala derecha)

Tasa de crecimiento real

50

3,0

2,5

40

Tasa de crecimiento ajustada

0,8
0,6
0,4

2,0
0,2

30
1,5
20
1,0

0,0
0,2
0,4

10

0,5
0,6

0
2002

04

06

08

10

12

0,0
14

Fuentes: Naciones Unidas, Comtrade, y clculos del personal tcnico del FMI.

estar cerca del punto de equilibrio de dichas minas.


Sin embargo, en un anlisis reciente de la relacin
costo-precio dado a conocer por la consultora SNL
Metals &Mining se llega a la conclusin de que
durante los mnimos cclicos de los precios de los
metales, el precio del cobre ha cado al menos hasta el
noveno decil de los productores de alto costo, lo que
indica que los precios deberan caer ms antes de que
un grado sustancial de capacidad se vuelva vulnerable
a un cierre de las operaciones8. Adems, es improbable
que haya una importante reversin de la expansin
secular de la frontera de extraccin metalfera hacia
Amrica Latina y frica que han inducido las mejoras en el clima de inversin. Por el contrario, dichas
8Vase

http://www.snl.com/Sectors/MetalsMining/Default.aspx.

0,8
2001

03

05

07

09

11

13

15

Fuentes: FMI, Sistema de precios de productos bsicos; Global Data Source, y


clculos del personal tcnico del FMI.
Nota: El grco muestra la tasa de crecimiento anual real y ajustada del ndice de
precios de los metales. La tasa de crecimiento ajustada se basa en la regresin de
la tasa de crecimiento anual del ndice de precios de los metales sobre la tasa de
crecimiento anual de la produccin industrial de China.

mejoras habrn de continuar de manera sostenida. Por


ello, la abundante oferta tender a seguir empujando
los precios de los metales hacia niveles ms bajos.
El balance entre una demanda ms dbil y un
aumento sostenido de la oferta indica que, dada la
estructura de costos existente, los mercados de metales
experimentarn probablemente una continua sobreoferta, que dar lugar a un escenario de precios bajos
durante un largo tiempo. A su vez, los riesgos asociados
con un escenario de ese tipo consisten en que la inversin siga debilitndose y genere un fuerte aumento de
los precios en el futuro.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 51

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Recuadro 1.SE.1. Las nuevas fronteras de la extraccin de metales: Desplazamiento del Norte al Sur
Los factores fundamentales que determinan la
demanda de materias primas, como los metales, han
sido objeto de mucha atencin, pero no as los factores
por el lado de la oferta. Como se seal en el texto de
la seccin especial, el centro de gravedad de la demanda
mundial se ha desplazado desde Occidente a Oriente
como resultado del alto crecimiento experimentado por
los mercados emergentes especialmente China en
las ltimas dos dcadas. En este recuadro se argumenta
que la evolucin de la oferta de metales ha sido quizs
igualmente impactante. El recuadro se concentra en los
descubrimientos de importantes yacimientos metalferos que revelan posibilidades antes desconocidas para
ampliar la oferta mundial1. La principal observacin
es que las nuevas fronteras de la explotacin metalfera
se desplazaron desde el Norte al Sur, es decir, desde
las economas avanzadas a las economas de mercados
emergentes y en desarrollo.

Descubrimientos metalferos a travs del espacio y


del tiempo
De una observacin crtica de los datos sobre las
reservas conocidas de activos del subsuelo surge que
las economas de mercados emergentes y en desarrollo
tienen importantes yacimientos metalferos que an no
se han descubierto. Existen activos de ese tipo por un
monto estimado de US$130.000 debajo del kilmetro
cuadrado promedio de los pases miembros de la Organizacin para la Cooperacin y el Desarrollo Econmicos (OCDE), suma que contrasta con solo US$25.000
aproximadamente en el caso de frica (vanse Collier,
2010; McKinsey Global Institute, 2013). Es improbable que esas diferencias representen diferencias en las
formaciones geolgicas entre las economas avanzadas
y en desarrollo. Ms bien, son las diferencias en la
calidad de los derechos de propiedad y la estabilidad
poltica las que pueden contribuir a explicar por qu se
ha dedicado un esfuerzo de exploracin relativamente
menor a las economas de mercados emergentes y en
desarrollo. Las mejoras del contexto institucional de
estas economas se aceleraron rpidamente en los aos
Los autores de este recuadro son Rabah Arezki y Frederik Toscani.
1Los datos utilizados en este recuadro se obtuvieron de MinEx
Consulting. La lista de metales que se usa en el anlisis es amplia
e incluye metales preciosos y tierras raras. Los datos no incluyen
mena de hierro y bauxita, que tienden a ser relativamente ms
abundantes que otros metales y cuya explotacin exige la cercana
de instalaciones portuarias en el caso del primero y una sustancial
disponibilidad de energa en el del segundo.

52

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

Grco 1.SE.1.1. Descubrimientos en


Amrica Latina y el Caribe y en frica
subsahariana
Descubrimientos (porcentaje del total de
descubrimientos mundiales, escala izquierda)
Calicacin de riesgo poltico
(mediana; escala derecha)
70

80

60

70

50

60

40

50

30

40

20

30

10

20

0
1984

88

92

96

2000

04

08

10
12

Fuentes: MinEX Consulting; PRS Group; Gua Internacional de


Riesgo Pas, y clculos del personal tcnico del FMI.

noventa, sin embargo, y una mirada somera a los datos


sobre riesgo poltico parece indicar que la oportunidad
de las mejoras coincide con el aumento en la proporcin de descubrimientos hechos en Amrica Latina y
frica (grfico 1.SE.1.1).
Los datos sobre descubrimientos de una amplia gama
de yacimientos metalferos obtenidos de la consultora
MinEx indican que la frontera de explotacin de metales
se ha movido gradualmente desde las economas avanzadas
a las economas de mercados emergentes y en desarrollo
(grfico 1.SE.1.2). El nmero total de descubrimientos se
ha mantenido constante en lneas generales, pero su distribucin ha variado. Aunque entre 37% y 50% de todos
los descubrimientos realizados durante 195089 tuvieron
lugar en los pases de alto ingreso que integran la OCDE,
esa proporcin cay a 26% en la primera dcada de este
siglo, mientras que frica subsahariana y Amrica Latina
y el Caribe duplicaron su respectiva participacin. En las
ltimas dos dcadas, la mayora de los descubrimientos de
yacimientos metalferos tuvieron lugar en Amrica Latina.

SECCIN ESPECIAL EVOLUCIN Y PROYECCIONES DE LOS MERCADOS DE MATERIAS PRIMAS, CON ESPECIAL ATENCIN A LOS METALES

Recuadro 1.SF.1 (continuacin)


Grco 1.SE.1.2. Nmero de descubrimientos mineros por regin y dcada
195059

196069

197079

198089

199099

200009

180
160
140
120
100
80
60
40
20
0
Asia oriental
y el Pacco

Europa y
Asia central

Pases de
ingreso alto
de la OCDE

Pases de
ingreso alto
fuera de la
OCDE

Amrica
Latina y
el Caribe

Oriente Medio
Asia
y Norte
meridional
de frica

frica
subsahariana

Fuente: MinEX Consulting.


Nota: OCDE = Organizacin para la Cooperacin y el Desarrollo Econmicos.

Qu muestran los datos acerca de los factores


determinantes de los descubrimientos?
Las inversiones en actividades de exploracin y
extraccin involucran costos irrecuperables y por lo
tanto estn sujetos al problema de cautividad2. Para
prever que una inversin ser rentable, es fundamental
que exista un contexto poltico estable, un bajo riesgo
de expropiacin y un clima de inversin favorable (Acemoglu, Johnson y Robinson, 2001; Bohn y Deacon,
2000). Cust y Harding (2014) brindan evidencia de que
la institucionalidad incide sustancialmente en la exploracin petrolera y gasfera3. La minera podra considerarse
2Los resultados presentados en esta seccin son tambin robustos a una variedad de comprobaciones, que incluyen estimadores
y controles adicionales. Arezki, van der Ploeg y Toscani (de
prxima publicacin) presentan extensos detalles tcnicos y un
anlisis profundo de la endogeneidad.
3La estrategia de identificacin empleada por estos autores se
basa en utilizar las variaciones relativas a las instituciones y los
yacimientos de petrleo situados a ambos lados de una frontera.

como ms expropiable que la extraccin de petrleo


porque la produccin minera no se mueve a travs de
oleoductos y tiene lugar exclusivamente en tierra.
El enfoque de este recuadro consiste en estimar,
utilizando un conjunto de datos de panel, un modelo
de Poisson inflado por ceros tomndose el nmero de
descubrimientos mineros por pas, ao y metal como
la variable dependiente4. Nitm denota el nmero de
minas descubiertas en el pas i en el momento t y para
un metal especfico m. Se supone que Nitm sigue una
distribucin de Poisson.
La principal variable explicativa de inters es la calificacin de riesgo poltico de un pas, obtenida del ndice
4Grandes cantidades de ceros y la heterocedasticidad de errores
pueden implicar que los resultados de mnimos cuadrados ordinarios sean sesgados e incongruentes. Silva y Tenreyro (2006) sugieren el estimador de Poisson de pseudo mxima verosimilitud para
abordar este problema. En este recuadro se sigue dicha sugerencia y se usan modelos Poisson inflados con ceros. Los datos de
recuento se modelan como un modelo de conteo de Poisson y se
usa un modelo logit para predecir los ceros.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 53

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Recuadro 1.SE.1 (continuacin)


Cuadro 1.SE.1.1. Impacto de las instituciones polticas en los descubrimientos de minerales
Variables
Calificacin de riesgo poltico, rezagada

(1)

(2)

(3)

(4)

0,0216***
(0,00729)

0,0171**
(0,00782)

0,0192**
(0,00783)

0,0195**
(0,00787)

0,0128
(0,0155)

0,0179
(0,0156)

0,0173
(0,0155)

0,0161***
(0,00343)

0,0162***
(0,00344)

Puntuacin Polity2, rezagada


Stock de descubrimientos, rezagado
Calificacin de riesgo poltico x Variacin del
precio de los metales

0,00635
(0,0165)

Variacin logartmica del precio de los metales

0,449
(0,316)

0,464
(0,320)

0,466
(0,320)

0,0207
(1,159)

Variacin logartmica del precio de los metales,


rezagada

0,334
(0,315)

0,341
(0,314)

0,345
(0,322)

0,345
(0,322)

Nmero de observaciones

37.252

35.480

31.812

31.812

Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI.


Nota: Errores estndar robustos entre parntesis. En todas las regresiones se incluyen el pas, el ao y los efectos fijos por metal.
*p < 0,1; **p < 0,05; ***p <0,01.

de riesgo poltico de la Gua Internacional de Riesgo


Pas (ICRG, por sus siglas en ingls). Las regresiones
incluyen los efectos fijos de cada metal porque los metales difieren en su abundancia y ubicacin. Se incluyen
tambin los efectos fijos del pas para recoger las caractersticas del pas invariantes en el tiempo que son difciles
de observar, tales como la geologa real, y los efectos
fijos del ao para controlar el efecto de la tecnologa y
otros shocks mundiales. Asimismo, se controla el efecto
de las variaciones de precios para los metales correspondientes durante los ltimos cinco aos. La especificacin de base emplea el enfoque log-lineal estndar
para modelar el nmero previsto de descubrimientos de
minas del metal m en el pas i en el momento t en el
modelo de regresin de Poisson de tres vas:
ln E(Nitm ) = a + bDpt1,m + gICRGit1 + dXitm,
donde el vector a incluye efectos fijos correspondientes a un pas, momento y metal. Los principales
controles de inters son el logaritmo natural del precio
de mercado mundial del metal m y el indicador del
riesgo poltico ICRG. El vector X incluye otros controles. Cabe sealar que la calidad de las instituciones
puede ser endgena a los descubrimientos de metales por cuanto esos hallazgos pueden, por ejemplo,
desencadenar conflictos respecto de los recursos y
erosionar las instituciones (Ross, 2001, 2012). Cualquier endogeneidad de ese tipo tender, sin embargo,
a sesgar el coeficiente asociado con las instituciones
hacia cero y, por lo tanto, debera interpretarse que ese

54

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

coeficiente presenta un lmite inferior. Para atenuar en


alguna medida los problemas de causalidad inversa,
la calificacin de riesgo poltico se incluye con un
ao de rezago. Asimismo, se controla el efecto de los
descubrimientos rezagados, para dar cuenta del agrupamiento de los descubrimientos. Tambin se exploran
las interacciones entre el ndice ICRG y el precio de
los metales y entre el precio y los efectos fijos. Otras
pruebas de robustez consisten en sumar controles tales
como el PIB per cpita y el stock de capital inicial y
usar los niveles de precios en lugar de sus variaciones.
Los principales resultados no varan.
Se observa que la calificacin de riesgo poltico, que
refleja los derechos de propiedad y la estabilidad poltica, es estadstica y econmicamente significativa (cuadro 1.SE.1.1). Los resultados indican que una mejora
de una desviacin estndar en la calificacin de riesgo
poltico (que corresponde a un desplazamiento, por
ejemplo, de Mal a Sudfrica, de Sudfrica a Chile, o
de Chile a Canad) aumentara 1,2 veces los descubrimientos de metales en esos pases. Para dar una mejor
idea de la magnitud pertinente, se realiza un ejercicio
mental en el que la mediana de derechos de propiedad
en Amrica Latina y frica subsahariana salta repentinamente a los niveles de las economas ms avanzadas
en cada una de esas regiones, que son, respectivamente, Chile y Botswana. Este experimento arroja un
aumento de 15% en el nmero de minas descubiertas
en el mundo, de mantenerse los dems aspectos en
iguales condiciones. La cifra aumenta a 25% si en

SECCIN ESPECIAL EVOLUCIN Y PROYECCIONES DE LOS MERCADOS DE MATERIAS PRIMAS, CON ESPECIAL ATENCIN A LOS METALES

Recuadro 1.SE.1 (continuacin)


cambio Amrica Latina y frica subsahariana adoptaran de repente el mismo nivel de derechos de propiedad que los vigentes en Estados Unidos, nuevamente
en igualdad de circunstancias. No obstante el drstico
aumento de la institucionalidad que surge obligadamente del ejercicio mental, las magnitudes indican que
las instituciones cumplen un papel importante como
factor de impulso de la exploracin de metales y, en
ltima instancia, su descubrimiento. Las instituciones
inciden en los descubrimientos a travs de diversos
canales, adems de la percepcin de riesgo por parte de
los potenciales inversores extranjeros. Por ejemplo, la
existencia de mejores instituciones podra influir en la
adopcin de mejores tecnologas o mejorar la calidad
de la fuerza laboral y a su vez incidir en la cantidad
de descubrimientos. En el anlisis aqu realizado no se
intenta separar esos canales.
Los resultados tambin indican que los movimientos
en los precios de los metales durante los ltimos cinco
aos no son estadsticamente significativos para explicar el nmero de descubrimientos. La probabilidad de
que haya ms descubrimientos al parecer aumenta en
funcin de los descubrimientos anteriores, como cabra
esperar dado el menor riesgo de explorar cerca de un
yacimiento conocido.

Cules son las consecuencias?


El desplazamiento desde el Norte al Sur de la frontera de explotacin metalfera probablemente tendr
importantes consecuencias para las economas donde
se hayan encontrado nuevos yacimientos de metales,
especialmente en Amrica Latina y frica. Por cierto,
esos descubrimientos amplan la lista de pases ricos
en recursos naturales. Las nuevas minas suponen ms
inversin y ms puestos de trabajo, especialmente en
el sector de los recursos, y un aumento de los ingresos
pblicos. Se han inaugurado nuevas rutas comerciales
desde Amrica Latina y frica a las economas emergentes de Asia. Sin embargo, esos nuevos hallazgos de
recursos plantean desafos para el ejercicio de la poltica macroeconmica en las economas en desarrollo
tanto a corto como a largo plazo.
Si bien la demanda de metales que proviene de los
mercados emergentes ha sido un factor clave en la
reciente evolucin del mercado mundial de esos productos, los avances logrados en materia de calidad de
las instituciones han contribuido a aumentar su oferta
y modificaron su composicin. Un futuro crecimiento
sostenido de la institucionalidad junto con una desaceleracin de la demanda podra derivar en un exceso de
oferta y ejercer ms presin bajista sobre los precios.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 55

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Recuadro 1.1. Qu efecto tienen las recesiones?


La crisis financiera mundial situ la histresis la
hiptesis de que las recesiones podran tener efectos
permanentes y provocar ms adelante un descenso
del producto en el punto de mira. El grfico 1.1.1
muestra por qu. El grfico muestra la evolucin del
producto en Estados Unidos y la zona del euro desde
el ao 2000. En l se observa de forma sorprendentemente grfica que, desde la crisis financiera mundial,
parece que el producto evoluciona siguiendo una
trayectoria ms baja, incluso quizs una trayectoria de
crecimiento inferior, en especial en la zona del euro.
Para entender hasta qu punto no es habitual una
evolucin as, Blanchard, Cerutti y Summers (2015)
examinan 122 recesiones de 23 economas avanzadas
ocurridas desde los aos sesenta. Su anlisis de la evolucin relativa del producto tras cada recesin adopta
un enfoque no paramtrico, con arreglo al cual
se estiman y extrapolan las tendencias previas a la
recesin, teniendo en cuenta, entre otros factores, la
posibilidad de que una economa podra haber estado
en un perodo de auge, y por tanto por encima de
la tendencia, antes de iniciarse la recesin. El grfico
1.1.2 muestra el caso de Portugal, representativo de
otros pases. Todas las recesiones sufridas por Portugal
desde 1960 excepto una parecen estar relacionadas
no solo con un producto inferior al tendencial, sino
tambin con un descenso posterior del crecimiento
tendencial, lo que aumenta las brechas entre el producto tendencial efectivo y anterior.
En lneas ms generales, el anlisis llevado a
cabo por estos autores de las brechas del producto
promedio entre la tendencia previa a la recesin y
el logaritmo del PIB corriente (que abarca de tres
a siete aos despus de la recesin) concluye que
nada menos que dos tercios de las recesiones vienen
seguidas de un producto inferior, comparado con la
tendencia previa a la recesin. Sorprende todava ms
que casi la mitad de ellas no solo vayan seguidas de
una contraccin del producto, sino tambin de un
menor crecimiento del producto en relacin con la
tendencia previa a la recesin.
No obstante, correlacin no implica necesariamente causalidad. Pueden plantearse tres explicaciones distintas:
Histresis: Son varios los mecanismos que podran
dar lugar a una trayectoria inferior del producto tras
una recesin. Las crisis financieras, como la reciente
Los autores de este recuadro son Olivier Blanchard y Eugenio
Cerutti, que se basan en Blanchard, Cerutti y Summers (2015).

56

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

Grco 1.1.1. Economas avanzadas: PIB real


(ndice, 2000: T1 = 100)
140
Estados Unidos
Zona del euro

135
130
125
120
115
110
105
100
2000

02

04

06

08

10

12

14

16

Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI.

Grco 1.1.2. Portugal: Evolucin del logaritmo


del PIB real y tendencias extrapoladas
5,5

5,0

4,5

4,0

3,5

3,0
1960:T1 70:T1

80:T1

90:T1

2000:T1

10:T1

Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI.


Nota: Los niveles mximos del logaritmo del PIB se indican
mediante lneas verticales negras; los mnimos, mediante
lneas verticales rojas. Las fechas de las recesiones son:
1974:T175:T2; 1982:T484-T2; 1992:T193:T4;
2002:T103:T2; 2008:T109:T1; 2010:T112:T4.

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

Recuadro 1.1 (continuacin)


debacle mundial, suelen provocar cambios institucionales, como un endurecimiento de los requerimientos de capital o una modificacin de los modelos
de actividad bancaria, y eso podra afectar al nivel
del producto a largo plazo. En el mercado laboral,
una recesin y el elevado desempleo que se le asocia
podran provocar que algunos trabajadores o bien lo
abandonasen de manera permanente, o terminaran
siendo imposibles de emplear1. Durante una recesin,
es posible que las empresas introduzcan recortes en
investigacin y desarrollo, lo que se traducira en un
descenso del nivel de productividad con respecto
al que se observara si no hubiese habido recesin.
Ms difcil, aunque no imposible, resulta pensar
en mecanismos a travs de los cuales una recesin
provoque ms adelante un crecimiento del producto
inferior2. Una recesin puede desencadenar cambios
de comportamiento o hacer que las instituciones
recorten permanentemente la investigacin y el desarrollo, o reduzcan para siempre su reasignacin. Estos
cambios pueden ir de un aumento de las restricciones
jurdicas o autorrestricciones en cuanto a la asuncin
de riesgos de las instituciones financieras a cambios
tributarios que desincentiven el espritu empresarial.
Efectos dinmicos de los shocks de la oferta: Los shocks
de la oferta (por ejemplo, shocks del petrleo y crisis financieras) pueden estar detrs tanto de la recesin como del posterior descenso de la produccin.
Por ejemplo, es plausible alegar que el pronunciado
descenso del producto al comienzo de la crisis mundial y la posterior trayectoria de crecimiento inferior
provienen de una misma causa subyacente: la crisis
del sistema financiero, que se manifest a travs de
1Blanchard y Summers (1986) tambin relacionan el aumento
del desempleo en Europa durante los aos ochenta con una
histresis en forma de episodios de desempleo prolongados que
provocaron cambios en las instituciones del mercado laboral.
2Para poder distinguir las consecuencias de una recesin
sobre la tasa de crecimiento de sus repercusiones sobre el
nivel del producto, Ball (2014) se refiere a las primeras como
superhistresis.

efectos agudos al principio y de efectos de carcter


crnico despus.
Causalidad inversa: Una recesin podra deberse
en parte a expectativas de un menor crecimiento
futuro. Por ejemplo, una disminucin exgena del
crecimiento potencial subyacente podra provocar que los hogares redujesen el consumo y las
empresas la inversin, lo cual desembocara en una
recesin inicial.
Para distinguir entre estas tres explicaciones,
Blanchard, Cerutti y Summers (2015) se centran en
descomposiciones basadas en la causa prxima de las
recesiones. Toman en consideracin las recesiones
provocadas por una desinflacin intencionada recesiones por shock de la demanda caracterizadas por un
abultado aumento de las tasas de inters nominales,
seguido de la posterior desinflacin, en las cuales es
ms probable que la correlacin refleje una histresis
que las dos otras hiptesis. Los autores concluyen que,
incluso en el caso de esas recesiones, la proporcin
de las que van seguidas de un producto inferior en
relacin con la tendencia previa a la recesin es sustancial (aproximadamente 17 de las 28 recesiones por
desinflacin intencionada).
Las repercusiones de estas conclusiones para la formulacin de las polticas son importantes, pero posiblemente contradictorias. En general, cuando existe
histresis, las polticas macroeconmicas deben ser ms
agresivas. Las desviaciones del producto respecto a su
nivel ptimo son mucho ms duraderas y, por tanto,
su costo es mayor de lo que suele creerse. No obstante, en la medida en que las otras dos explicaciones
tambin son relevantes, existe el riesgo de sobrestimar
el producto potencial durante y despus de una recesin e, implcitamente, de sobrestimar la brecha del
producto. Las polticas macroeconmicas basadas en
una sobrestimacin de la brecha del producto podran
resultar demasiado agresivas. De ah que la combinacin de polticas macroeconmicas no deba ser solo
especfica de cada pas, sino tambin de cada recesin.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 57

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Recuadro 1.2. Pequeas economas; grandes dficits en cuenta corriente


Cuadro 1.2.1. Caractersticas del pas que
representa la mediana de la muestra

Aun cuando los desequilibrios mundiales en cuenta


corriente se han reducido, sigue habiendo muchos pases con grandes dficits. Durante el perodo201214,
62 pases registraron un dficit promedio en cuenta
corriente del 7% del PIB; tan solo cuatro menos que
en el perodo2005081. Este recuadro presenta datos
estilizados sobre las caractersticas de estos pases y procura echar luz sobre los posibles factores que causan su
endeudamiento externo y vulnerabilidades exgenas.
El primer hecho destacado sobre estos pases es su
pequeo tamao. Pese a representar alrededor de una
tercera parte de los pases miembros del FMI y la
mitad de los pases con dficits en cuenta corriente,
su PIB agregado es inferior al 1% del PIB mundial
a precios de mercado, y su dficit agregado en cuenta
corriente aproximadamente una dcima parte de los
dficits globales en cuenta corriente (algo menor que el
dficit del Reino Unido). Su distribucin geogrfica es
heterognea: 22 economas de frica subsahariana, 12
del Caribe, 3 de Amrica Central, 5 islas del Pacfico,
4 de Asia, 7 de Oriente Medio y Norte de frica, 5
pases emergentes de Europa y 4 de la Comunidad de
Estados Independientes. Alrededor de la mitad son
pases de bajo ingreso, y la otra mitad son mercados

(Promedio de 201214)

Poblacin
(millones)
Grandes dficits en
cuenta corriente
Otros

PIB per
cpita (miles
de US$)

3,8

2,4

7,3

10,5

9,3

2,9

Fuentes: Banco Mundial, World Development Indicators, y estimaciones


del personal tcnico del FMI.

emergentes. El cuadro1.2.1 presenta una comparacin


de las caractersticas del pas que representa la mediana
del grupo, en comparacin con el resto del mundo; cabe
destacar que estos pases tienen poblaciones pequeas y
un bajo PIB per cpita. Asimismo, dependen mucho de
las importaciones de petrleo.
El cuadro1.2.2 examina ms formalmente si las
variables del cuadro1.2.1 estn sistemticamente
relacionadas con los saldos en cuenta corriente; para
ello estima una regresin transversal simple en la cual
la variable dependiente es el ratio promedio cuenta
corriente-PIB a lo largo del perodo 201214 y el
conjunto parsimonioso de variables explicativas incluye
el PIB per cpita, la poblacin y una variable representativa de las exportaciones e importaciones netas
de petrleo durante el mismo perodo. Por cierto,
hay abundante bibliografa que estima regresiones

Los autores de este recuadro son Carolina Osorio-Buitrn y


Gian Maria Milesi-Ferretti.
1La cantidad de pases con supervits en cuenta corriente
superiores al 7% del PIB en 201214 era mucho menor (15),
pero su tamao agregado era cuatro veces mayor. La mayora son
exportadores de petrleo.

Cuadro 1.2.2. Modelos transversales de cuenta corriente

(Variables expresadas como promedios de 201214, salvo indicacin en contrario)


(1)
Logaritmo del PIB per cpita
Logaritmo de la poblacin
Variable ficticia: Riqueza hidrocarburos
Variable ficticia: Caribe

3,40***
(0,44)
1,43***
(0,29)
9,18***
(1,82)

(2)1
2,22***
(0,31)
1,40***
(0,28)
8,65***
(2,04)

Exportaciones netas de petrleo


(porcentaje PIB)
Observaciones
R2
R 2 ajustado

188
0,40
0,39

172
0,46
0,45

(3)
3,49***
(0,43)
0,97**
(0,31)
9,02***
(1,77)
7,36**
(2,42)

188
0,42
0,41

Nota: Errores estndar en parntesis.


variables dependientes y explicativas se expresan en promedios de 19952014.
**p < 0,01; ***p < 0,001.
1Las

58

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

Exportaciones
netas de
petrleo
(% del PIB)

(4)
3,34***
(0,43)
1,13***
(0,32)
3,55
(2,41)
0,24***
(0,06)
171
0,49
0,48

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

Recuadro1.2 (continuacin)
Grco 1.2.1. Fuentes de nanciamiento externo,
pases con dcits en cuenta corriente
(Porcentaje del PIB, valores medios, 201214)
18
16
14

Dcit en cuenta
corriente
Cuenta de capital
Otras inversiones netas
Errores y omisiones

Uso de reservas
extranjeras
IED neta
Flujos netos de cartera

12
10
8
6
4
2
0
2

Pases con grandes dcits

Otros pases con dcits

Fuentes: FMI, Balance of Payments Statistics, y clculos del


personal tcnico del FMI.
Nota: El grco presenta los valores medios de los promedios
de 201214 para cada grupo de pases correspondiente a
cada fuente de nanciamiento. IED = inversin extranjera
directa.

de cuentas corrientes (vase, por ejemplo, Chinn y


Prasad,2003; Lee et al.,2008, y Prati et al., 2011).
A diferencia de lo que se observa en la mayora de
la bibliografa, en este caso el nfasis se ha puesto
meramente en la transversalidad, y la cantidad muy
limitada de variables de control permite una autntica
muestra global (ms amplia que las muestras comnmente utilizadas).
Los resultados indican que existe una relacin transversal muy fuerte entre los saldos en cuenta corriente
y el PIB per cpita: por ejemplo, un pas con un PIB
per cpita de US$5.000 tendr, en promedio, un
saldo en cuenta corriente 6 puntos porcentuales del
PIB ms slido que un pas con un PIB per cpita de
US$1.000. La regresin tambin arroja una relacin
positiva entre los saldos en cuenta corriente y la
poblacin, con valor estadstico y econmico significativo, tras neutralizar la variable del PIB per cpita. Por
ejemplo, un pas con una poblacin de 10 millones
tiene, en promedio, un saldo en cuenta corriente alrededor de 2,8 puntos porcentuales del PIB ms slido

que un pas con el mismo PIB per cpita pero una


poblacin de 1 milln. Estos resultados no son especficos para el perodo 201214, como se observa en la
columna (2) del cuadro 1.2.2. Las posibles razones por
las que los pases con poblaciones ms pequeas tienen
en promedio dficits ms grandes se analizan ms adelante en este recuadro2. Una variable ficticia para los
exportadores de petrleo tambin es muy significativa,
y ms an el saldo comercial petrolero. En la columna
(3) se observa que la importancia de la poblacin no
solo es ms significativa en las islas del Caribe, que
tienen grandes dficits y poblaciones muy pequeas,
sino que adems sugiere que estos pases registran
dficits ms grandes que otros, una vez neutralizadas
las variables de tamao y nivel de desarrollo. El grado
de dependencia del petrleo es, a todas luces, un factor
determinante de sus dficits; como se observa en la
columna (4), al utilizar el saldo petrolero en lugar de
la variable ficticia de exportador de petrleo se reduce
la significancia estadstica y econmica de la variable
ficticia del Caribe.

Financiamiento externo
El grfico1.2.1 proporciona informacin sobre la
estructura de financiamiento externo para los pases en
la muestra de naciones con grandes dficits. Estos pases
han dependido en gran medida de flujos de inversin
extranjera directa (IED) neta la mediana es del orden
de 5 puntos porcentuales del PIB, como as tambin de flujos netos de otras inversiones (una categora
amplia que incluye prstamos oficiales y del sector
privado). Esta variable subestima las entradas netas de
capitales cuando hay mecanismos de alivio de la deuda,
pues esto ltimo se registra como una transferencia de
la cuenta de capital acompaada por un reembolso de
otros pasivos de inversin. De hecho, las transferencias
de la cuenta de capital representan cerca del 1% del PIB
del financiamiento mediano en cuenta corriente. La
mediana de los flujos de cartera es insignificante, aun
cuando algunos pases han recurrido intensamente a ese
tipo de financiamiento. Por otro lado, ni las variaciones
2Dado que el ratio cuenta corriente-PIB en las economas
pequeas tiende a ser ms voltil que en las economas ms
grandes, los pases con pequeas poblaciones podran estar
sobrerrepresentados en la muestra de pases con grandes dficits.
Pero la volatilidad difcilmente sea el principal catalizador de la
relacin entre poblacin y cuenta corriente, pues la correlacin
negativa entre ambas variables es sistemtica en todos los pases.
Ms an, las pequeas economas no estn sobrerrepresentadas
en la muestra de pases con grandes dficits.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 59

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Recuadro 1.2 (continuacin)


medianas de las reservas en divisas ni los errores y omisiones tienen un peso importante.
Dada la identidad de la balanza de pagos, las fuentes
netas de financiamiento de la cuenta corriente tambin estn correlacionadas con el PIB per cpita y la
poblacin. La correlacin es especialmente fuerte en las
transferencias de la cuenta de capital, los flujos oficiales
extranjeros y la inversin extranjera directa, todos los
cuales son proporcionalmente ms elevados como
porcentaje del PIB del pas en los pases pobres y en
los pases con poblaciones pequeas.

Catalizadores de un gran financiamiento externo


Los grandes dficits en cuenta corriente en principio
pueden estar asociados a una variedad de factores:
Considerable dependencia de la asistencia para el
desarrollo, en especial en las economas pequeas:
Los pases con poblaciones ms pequeas tienden a recibir ms ayuda, en relacin con el PIB,
que las naciones ms grandes (vase Alesina y
Dollar,2005)3. Dada la mayor dependencia de
los flujos de ayuda, el saldo de la cuenta corriente
posiblemente exagere el acceso al endeudamiento
externo (mediante donaciones clasificadas en la
cuenta de capital), y los costos de endeudamiento
pueden ser ms bajos que los de otros pases, debido
a los prstamos concesionales. De hecho, si se utiliza
la cuenta financiera como variable dependiente
en las regresiones del cuadro1.2.2 (restando as la
parte del financiamiento de la cuenta corriente que
corresponde a transferencias de capital), la relacin
con el tamao de la poblacin pierde significancia
econmica y estadstica.
Legado de gran endeudamiento externo, lo que implica
un saldo de ingresos muy negativo: Estos efectos
se intensifican a raz del bajo crecimiento de la
economa.
Shocks de crecimiento negativo, como catstrofes
naturales o conflictos, que reducen (temporariamente)
las posibilidades de produccin de un pas, as como
tambin el aumento inducido del gasto pblico asociado
con las necesidades de reconstruccin: En los Estados
pequeos, las consecuencias macroeconmicas de las
catstrofes naturales son especialmente importantes,
pues estos shocks tienden a afectar a una proporcin
3Por lo tanto se ha utilizado el tamao del pas, medido por
su poblacin, para medir el inters de los donantes (Brutigam
y Knack, 2004) y como instrumento para medir los flujos de
ayuda (vase, por ejemplo, Rajan y Subramanian, 2008).

60

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

mayor de la poblacin y de la economa4. Si bien las


estimaciones existentes del costo de las catstrofes
naturales para el PIB no son un factor determinante
significativo de los saldos en cuenta corriente cuando
se los incorpora en las especificaciones de regresin
del cuadro 1.2.2, la cobertura incompleta de estas
estimaciones plantea una dificultad a la hora de verificar el valor emprico de manera confiable.
Problemas de medicin: La muestra de pases con
grandes dficits incluye 18 economas basadas en el
turismo, de las cuales hay evidencia anecdtica de
una posible subestimacin del gasto de los turistas y, por ende, de sobreestimacin del dficit en
cuenta corriente (vase, por ejemplo, FMI, 2015d).
Cuando se los incorpora a las regresiones del cuadro
1.2.2, los ingresos del turismo como proporcin
de las exportaciones totales tienen una correlacin
negativa con el saldo en cuenta corriente (y se
reducen el tamao y la significancia del coeficiente
de poblacin), lo que confirma la hiptesis de una
posible subestimacin de los ingresos. De manera
anloga, los pases con grandes dficits dependen
ms de las remesas que otros pases con dficits5.
Sin embargo, resulta notablemente difcil distinguir
estos flujos de capitales de las entradas de capitales
y medirlos correctamente, por ejemplo, porque
las remesas suelen ser inferiores a los umbrales de
declaracin fijados para las instituciones financieras
(vase UNECE,2011).
Distintos pases de la diversa muestra de naciones
con grandes dficits en cuenta corriente corresponden
a cada una de estas categoras. Los dficits crnicos
en cuenta corriente con un bajo PIB per cpita y gran
dependencia de la asistencia para el desarrollo conforman el perfil ms habitual entre los pases que integran
la muestra. De hecho, si bien alrededor de 50 pases en
el grupo experimentaron un deterioro de los dficits en
cuenta corriente en relacin con sus valores promedio
de cuenta corriente en el perodo 19952011, tan
solo 11 de ellos tenan dficits promedio inferiores al
5% del PIB durante el perodo anterior. En varios de
estos pases, los efectos del endeudamiento externo
se aliviaron mediante acuerdos de condonacin o
reduccin de deuda, bien en el perodo 201214 o en
4Se estima que las catstrofes naturales le cuestan a los microestados (pases con 200.000 o menos habitantes) entre 3% y 5% del
PIB anualmente (Jahan y Wang, 2013).
5La relacin media entre remesas y PIB es del orden del 3%
en los pases con grandes dficits, y cercana a cero para los otros
pases con dficit.

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

Recuadro 1.2 (continuacin)


Grco 1.2.2. Composicin de la posicin de
inversin internacional neta, pases con
dcits en cuenta corriente
(Porcentaje del PIB, valores medios, 2013)
80
60
40

PII neta
Activos de deuda excluidas las reservas
IED neta
Inversiones netas de cartera
Pasivos de deuda externa menos reservas

20
0
20
40
60
80
100
120

Pases con grandes


dcits

Otros pases con


dcits

Fuentes: FMI, Balance of Payments Statistics, y Lane y


Milesi-Ferretti (2007).
Nota: El grco presenta los valores medios de 2013 para
cada grupo de pases correspondiente a cada tipo de inversin. IED = inversin extranjera directa; PII = posicin de
inversin internacional.

la dcada anterior (por ejemplo, Liberia, Mozambique


y Saint Kitts y Nevis). Sin embargo, como se analiza
en la siguiente seccin, todava hay muchos pases con
pasivos externos netos muy elevados.
En cuanto a las razones de las grandes variaciones de
los saldos en cuenta corriente, Mauritania, Mongolia,
Mozambique y Papua Nueva Guinea han tenido auges
de IED relacionados con sus recursos naturales, y Las
Bahamas, Granada y Guyana han sufrido catstrofes
naturales cuyos costos macroeconmicos estimados
superaron 2 puntos porcentuales del PIB por ao.

Riesgos externos para pases con grandes dficits


Muchos pases de la muestra de naciones con
grandes dficits tienen vulnerabilidades estructurales. Por ejemplo, los pequeos Estados en desarrollo,
que representan una tercera parte de la muestra, son
vulnerables y tienen dificultades en materia de polticas

a raz de su tamao, lo que encarece la produccin y la


distribucin, dificulta la prestacin de bienes pblicos,
plantea otras limitaciones de capacidad administrativa,
y los somete a un nivel mnimo de diversificacin
frente a los shocks externos, incluidas las catstrofes
naturales (FMI,2013,2015e).
En lneas ms generales, dada la considerable dependencia del financiamiento externo, los pases de esta
muestra en general son sensibles a los cambios en el
panorama macroeconmico global, debido a su tamao
generalmente pequeo, su apertura y su dependencia
del financiamiento externo. Por ejemplo, estos cambios
incluyen el endurecimiento de las condiciones de financiamiento externo y la desaceleracin del crecimiento de
las economas de mercados emergentes. La disminucin
de los precios de las materias primas afecta a los pases
exportadores de recursos naturales, pero como se destaca
en el cuadro 1.1.1, la cada de los precios del petrleo
de hecho favorece a una gran mayora de pases de este
grupo. Desde luego, una evaluacin de los riesgos del
sector externo tiene que tener en cuenta importantes
diferencias en el contexto macroeconmico, adems del
nivel y la estructura del financiamiento externo, y los
riesgos asociados con factores externos se ven exacerbados por shocks de la macroeconoma local y el dbil
crecimiento econmico.
Una fuerte dependencia de los flujos de cartera
para financiar importantes dficits en cuenta corriente
puede conllevar un riesgo mayor de reversin de los
flujos de capitales al cambiar la actitud global respecto
del riesgo. Durante el perodo201214, 10 pases del
grupo de naciones con grandes dficits (con exclusin
de los centros financieros, que de por s tienen grandes
flujos de cartera) registraron, en promedio, entradas
netas de capital superiores al 2% del PIB (por ejemplo,
Ghana, Kenya, Mongolia y Serbia).
Por otro lado, cinco pases de la muestra, entre los
que se incluyen pases en conflicto como Ucrania,
adems de otros como Papua Nueva Guinea, sufrieron
importantes reducciones de sus reservas internacionales
durante el perodo 201214 (en promedio, ms de 2%
del PIB por ao).
Por otra parte, una cantidad considerable de pases
de la muestra con dficits grandes y persistentes en
cuenta corriente tienen importantes pasivos externos
netos, a pesar de las transferencias externas y de los
convenios de reduccin de deuda analizados anteriormente (grfico 1.2.2). En muchos pases, la IED neta
representa la mayor parte de los pasivos externos netos.
El valor de los pasivos por IED suele estar ligado a las

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 61

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Recuadro 1.2 (continuacin)


Cuadro 1.2.3. Perfil de los pases con grandes dficits en cuenta corriente
Alivio significativo
de la deuda1
Albania
Anguilla
Antigua y Barbuda
Armenia
Bahamas, Las
Barbados
Benn
Butn
Bosnia y Herzegovina
Burundi
Cabo Verde
Camboya
Chad
Comoros
Congo, Rep. Dem. del
Dijbouti
Dominica
Fiji
Gambia
Georgia
Ghana
Granada
Guinea
Guyana
Honduras
Jamaica
Jordania
Kenya
Kiribati
Kosovo
Lbano
Lesotho
Liberia
Islas Marshall
Mauritania
Mongolia
Montenegro
Montserrat
Marruecos
Mozambique
Nicaragua
Nger
Palau
Panam
Papua Nueva Guinea
Rep. Dem. Popular Laos
Repblica Kirguisa
Rwanda
Santo Tom y Prncipe
Senegal
Serbia
Seychelles
Sierra Leona

62

Frgil2

Rico en recursos
naturales3

Basado en
el turismo4

Centro
financiero

S
S

S
S

S
S
S
S

S
S

S
S
S

S
S
S
S

S
S
S

S
S
S
S
S
S
S

S
S

S
S
S
S

S
S
S
S
S
S
S
S
S
S

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

S
S

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

Recuadro 1.2 (continuacin)


Cuadro 1.2.3. Perfil de los pases con grandes dficits en cuenta corriente (continuacin)
Alivio significativo
de la deuda1
Saint Kitts y Nevis
Santa Luca
San Vicente y las Granadinas
Sudn
Tanzana
Togo
Tnez
Tuvalu
Uganda
Ucrania
Zimbabwe

Frgil2

Rico en recursos
naturales3

Basado en
turismo4

Centro
financiero

S
S
S
S
S
S

S
S
S
S

S
S

1Pases

con un alivio acumulado de deuda desde 2000 superior al 10% del PIB.
clasificados como frgiles en FMI, 2015c.
3Pases ricos en hidrocarburos, que pueden llegar a ser ricos en hidrocarburos, o ricos en minerales, segn la Gua sobre la transparencia del ingreso
proveniente de recursos naturales del FMI.
4Las economas basadas en el turismo tienen una relacin entre ingresos por turismo internacional y exportaciones totales que supera el 25% y de
ingresos provenientes de turismo internacional superiores al 10% del PIB.
2Pases

perspectivas econmicas del pas, lo que supone una


mayor transferencia del riesgo en comparacin con la
deuda en moneda extranjera6. Pese a ello, los grandes
pasivos de IED tambin implican importantes salidas
de ingresos, y un pas con importantes pasivos por
IED sigue siendo vulnerable a una fuerte cada de los
flujos de IED si sus perspectivas o las del sector en
la que se concentra fundamentalmente esa IED (por
ejemplo, extraccin de recursos naturales o turismo)
se deterioran.
El grfico1.2.2 tambin muestra que los pasivos de
deuda externa, excluidas las reservas, superan 40% del
PIB en ms de la mitad de los pases que conforman
la muestra, y la evidencia emprica sugiere que la posicin de deuda externa neta de un pas est correlacionada con la probabilidad de una crisis externa (Cato y
Milesi-Ferretti,2014). En varios pases de la muestra,
la importante proporcin de prstamos concesionales
es un factor atenuante (en ms de 20, la proporcin
superaba 50% en2013). Sin embargo, la proporcin
6En varios casos, una gran proporcin de entradas de IED est
asociada con igual cantidad de importaciones de maquinaria y
equipo. En consecuencia, una cada de la IED podra reducir las
importaciones relacionadas con la IED y fortalecer el saldo de
la cuenta corriente, como sucedi en muchos pases del Caribe
durante la crisis financiera mundial.

de prstamos concesionales en general est en descenso


y es inferior a una tercera parte en alrededor de la
mitad de los pases de la muestra.
En sntesis, este recuadro documenta que una
cantidad importante de pases siguen teniendo
grandes dficits en cuenta corriente. Estos pases son
abrumadoramente pequeos en trminos del PIB
per cpita, de la poblacin, o de ambos. Los factores
que pueden ayudar a entender la incidencia de los
grandes dficits en pases con poblaciones pequeas
incluyen un nivel ms alto de donaciones y asistencia
externa en relacin con el tamao de la economa y
las vulnerabilidades de especial importancia para los
pases pequeos (tales como los efectos de catstrofes
naturales recurrentes), adems de los problemas de
medicin (por ejemplo, en relacin con los ingresos provenientes del turismo o de remesas). En los
ltimos aos, estos pases se han beneficiado de un
contexto de financiamiento externo muy favorable,
y varios han emitido por primera vez ttulos en el
mercado internacional. Es probable que cambie el
contexto, y esto plantear dificultades en materia de
polticas, en especial para aquellos pases con pasivos
externos netos de gran magnitud que recurren en gran
medida a deuda no concesionaria.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 63

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Recuadro 1.3. Flujos de capitales y profundizacin financiera en las economas en desarrollo


A lo largo de las ltimas dcadas, los pases en
desarrollo de bajo ingreso se han integrado de forma
significativa en los mercados financieros mundiales: las
entradas anuales brutas de capital privado han pasado
de los US$4.000 millones de comienzos de los aos
ochenta a ms de US$60.000 millones en los ltimos
aos, alcanzando en 2013 casi el 6,4% del PIB1. Esta
aceleracin, paralela al auge del precio de las materias
primas, se ha visto impulsada por la inversin extranjera directa, que rondaba 2% del PIB a comienzos de
la dcada de 2000 pero que rebasa el 4% desde 2011.
Las otras entradas de capitales del sector no oficial
tambin han registrado un aumento en los ltimos
aos, pero siguen representando menos del 1,5% del
PIB. Los flujos de inversin de cartera han sido una
fuente de financiamiento externo insignificante en los
pases en desarrollo de bajo ingreso, si bien recientemente registraron aumentos en algunas economas de
frontera (Araujo et al., 2015).
Los pases en desarrollo de bajo ingreso suelen
presentar mayores restricciones al crdito que las
economas avanzadas. Para estas economas, las
entradas de capitales pueden ser una fuente importante de profundizacin financiera para estimular la
inversin y asignar los recursos de forma eficiente. Las
entradas de capitales permiten incrementar el crdito
privado directamente a travs de un aumento de los
depsitos bancarios y los efectos sobre la valoracin
de garantas (gracias al aumento de los precios de los
activos) e indirectamente, a travs de sus efectos
sobre las variables macroeconmicas y financieras que
influyen en la demanda y la oferta de crdito2. Por
Los autores de este recuadro son Filippo Gori, Bin Grace Li y
Andrea F. Presbitero.
1Media ponderada; la media no ponderada se sita en el 9,6% del
PIB. La definicin de entradas de capitales privados utilizada aqu se
basa en Bluedorn et al., 2013 y excluye de las entradas de capitales
totales las variaciones en las reservas registradas, los prstamos del
FMI y otros flujos que registren el sector oficial como contraparte
(por ejemplo, otros flujos hacia el banco central o la autoridad
monetaria y el gobierno general, habitualmente prstamos o ayudas
oficiales).
2Estudios recientes han analizado la relacin entre integracin
financiera y profundizacin financiera interna en las economas
avanzadas y de mercados emergentes, pero no en pases en desarrollo de bajo ingreso. Se ha demostrado que la envergadura del
sistema bancario nacional y el grado de globalizacin financiera
guardan una estrecha relacin (Lane y Milesi-Ferretti, 2008), y los
episodios de entradas de capitales, principalmente impulsados por
la deuda, estn relacionados con un incremento del crecimiento
del crdito interno (Furceri, Guichard y Rusticelli, 2012; Lane y
McQuade, 2014; Igan y Tan, 2015).

64

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

ejemplo, la inversin extranjera directa podra tener


efectos de contagio positivos sobre las empresas locales,
paliando las restricciones de financiamiento (Harrison,
Love y McMillan, 2014), y podra incrementar su
demanda de crdito3.
Con este teln de fondo, el presente recuadro analiza el papel de los flujos de capitales mundiales como
impulsores del crdito al sector privado en los pases
en desarrollo de bajo ingreso. El grfico 1.3.1 indica
un fuerte comovimiento de los prstamos bancarios
nacionales y los flujos de capitales internacionales en
estos pases, si bien la aceleracin del crdito desde
mediados de la dcada de 2000 ha sido superior a la
de las entradas de capitales. La aportacin especfica
de estas ltimas al impulso del crdito privado (como
porcentaje del PIB) se identifica aqu mediante la
estimacin de la siguiente especificacin:
CREDi,t = CREDi,t1 + CFi,t + Xi,t + i + ei,t .
El vector Xi,t incluye un conjunto de variables de
control estndares (PIB per cpita real, tasa de inters,
crecimiento del PIB y una crisis bancaria ficticia), mientras que mide la persistencia del crdito privado. La
estimacin del modelo se efecta con datos anuales de
una muestra de 36 pases en desarrollo de bajo ingreso
durante el perodo 19802012, con efectos fijos de pas
i y errores estndar slidos agrupados4.
Ante los obvios retos que plantea la definicin de
una relacin causal entre flujos de capitales y crdito
interno, el anlisis se basa en un instrumento para
las entradas de capitales, que no estn correlacionadas con las condiciones econmicas internas de las
economas receptoras (vase Gori, Li y Presbitero, de
prxima publicacin). Las entradas de capitales brutas
3Si

bien la inversin extranjera directa suele concentrarse en sectores enclaves, est cobrando una importancia cada vez mayor en los
sectores manufacturero y de servicios, con significativos efectos de
contagio sobre las empresas nacionales (Amendolagine et al., 2013).
4A fin de resolver la cuestin de la volatilidad de los flujos de
capitales durante la crisis financiera mundial (vase el grfico
1.3.1), se aadi una variable ficticia para 200812. La muestra
incluye Bangladesh, Benin, Bolivia, Burkina Faso, Camboya,
Camern, Etiopa, Djibouti, Gambia, Ghana, Guinea, Guinea-Bissau, Hait, Honduras, Islas Salomn, Kenya, Lao, RDP,
Lesotho, Madagascar, Malawi, Mali, Mongolia, Mozambique,
Nepal, Nicaragua, Nger, Nigeria, Papua Nueva Guinea, Repblica del Congo, Rwanda, Senegal, Sierra Leona, Tanzana, Togo,
Uganda y Zambia. El anlisis se centra en la relacin general entre
el crdito interno y los flujos de capitales, y si bien se controla la
incidencia de crisis bancarias, no se abordan aqu los riesgos para
la estabilidad financiera relacionados con el carcter cclico de los
flujos de capitales.

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

Recuadro 1.3 (continuacin)


Grco 1.3.1. Entradas de capitales brutas
y crdito privado en pases en desarrollo de
bajo ingreso (LIDC) seleccionados
(Porcentaje del PIB)

Entradas brutas de capitales privados


en LIDC
Crdito privado
Entradas de capitales totales en economas
de mercados emergentes

30

25

20

15

10

0
1980

84

88

92

96

2000

04

08

13

Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI.


Nota: Medias no ponderadas. Las entradas de capital privado
brutas (calculadas excluyendo los ujos transfronterizos al
sector ocial dentro de otras entradas de capital) correspondientes a una muestra de 36 pases en desarrollo de bajo
ingreso (los que se utilizan en las regresiones, con al menos
10 observaciones de cada variable) y las entradas de capital
brutas totales en mercados emergentes proceden de clculos
del personal tcnico del FMI; el crdito privado se reere a la
misma muestra de 36 pases en desarrollo de bajo ingreso y
se obtiene de la base de datos Global Financial Development
Database, integrada con la base de datos de World Development Indicators del Banco Mundial.

en mercados emergentes se toman como instrumento


para las entradas de capitales en pases en desarrollo
de bajo ingreso, con arreglo a las tres condiciones
siguientes. En primer lugar, existe una fuerte correlacin positiva entre las entradas de capitales agregadas
en mercados emergentes y las entradas de capitales
en pases en desarrollo de bajo ingreso, como muestra el grfico 1.3.1, especialmente durante el perodo
previo a la crisis financiera mundial, lo cual vienen a
confirmar los coeficientes iniciales (cuadro 1.3.1)5. En
5Asimismo, las estadsticas F iniciales suelen ser cercanas o estar
por encima del valor fundamental 10, que en el caso de los valores
siguientes refleja la debilidad del instrumento. Los resultados

segundo lugar, es improbable que se vean afectados por


los resultados econmicos de estos pases. En tercer
lugar, en relacin con la condicin de unicidad, el
instrumento solo es vlido si repercute sobre el crdito
privado a travs de sus efectos sobre las entradas de
capitales. No es restrictivo imaginar que las entradas
de capitales en mercados emergentes podran afectar a
los pases en desarrollo de bajo ingreso a travs de los
flujos de capitales internacionales, pero es posible que
intervengan otros canales, como el comercio. A fin de
neutralizar el canal comercial, el conjunto de controles
incluye el saldo comercial de los mercados emergentes.
Si varios factores mundiales afectasen al mismo
tiempo a las economas avanzadas y las economas en
desarrollo, podra debilitarse la estrategia de identificacin, en la medida en que las variaciones en dichos
factores afectasen simultneamente a las entradas de
capitales en mercados emergentes y pases en desarrollo
de bajo ingreso. Para elaborar un indicador sustitutivo de estos factores se extrae el primer componente
principal del PIB real de una amplia muestra de 135
economas avanzadas, de mercados emergentes y en
desarrollo. Esta variable explica ms del 82% del
comovimiento multinacional del PIB real y se incluye
como medida del ciclo econmico mundial. Dado
que una amplia proporcin de los pases de la muestra
son exportadores de materias primas, los precios de
las materias primas y los shocks de las relaciones de
intercambio pueden impulsar tanto el crdito privado
como las entradas de capitales. Para mostrar que los
resultados no responden al estmulo de los precios de
las materias primas, el modelo se estima tambin con
la muestra de los exportadores no relacionados con las
materias primas.
Los resultados principales indican que las entradas
de capitales mundiales contribuyen a la creacin de
crdito privado en los pases en desarrollo de bajo
ingreso, y que lo mismo ocurre en los exportadores
no relacionados con las materias primas (columnas (4)(6) del cuadro)6. Cuantitativamente, un
incremento de 1 punto porcentual de las entradas
totales de capitales privados (como porcentaje del
PIB) provoca un aumento del ratio crdito privado/
resisten la exclusin de los aos de crisis y el uso de instrumentos
alternativos, como los primeros componentes principales de las
salidas de capital de las economas avanzadas y las salidas de capital
de Estados Unidos.
6Los resultados resisten la inclusin de relaciones de intercambio netas de las materias primas por pas (segn la definicin de
Gruss 2014; vase el captulo 2 para ms informacin).

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 65

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

Recuadro 1.3 (continuacin)


Cuadro 1.3.1. Entradas de capitales brutas y crdito privado: Estimaciones por mnimos cuadrados en dos etapas
(1)

(2)

(3)

(4)

(5)

(6)

Variable dependiente:
Crdito privado (% del PIB)t
Entradas de capitales privados totales
(% del PIB)t

0,320***
(0,006)

Entradas de inversin extranjera


directa (% del PIB)t

0,283**
(0,028)
0,611***
(0,007)

Otras entradas del


sector no oficial (% del PIB)t

0,492**
(0,031)
0,693**
(0,022)

0,731*
(0,082)

Crdito privado (% del PIB)t1

0,827***
(0,000)

0,802***
(0,000)

0,856***
(0,000)

0,849***
(0,000)

0,847***
(0,000)

PIB per cpita realt1

3,208***
(0,004)

3,624**
(0,014)

3,100***
(0,003)

3,418
(0,144)

3,500
(0,178)

3,638*
(0,088)

Crecimiento del PIB realt1

0,016
(0,442)

0,013
(0,594)

0,019
(0,437)

0,002
(0,924)

0,006
(0,813)

0,023
(0,468)

Tasa de interst

0,700**
(0,023)

1,176***
(0,004)

0,228
(0,443)

0,458
(0,335)

0,804
(0,217)

0,004
(0,990)

Crisis bancariat1 (0/1)

1,772**
(0,015)

1,869**
(0,023)

1,371
(0,108)

1,190
(0,138)

1,443*
(0,051)

0,744
(0,474)

Saldo comercial de las economas de


mercados emergentes y en desarrollot

0,133
(0,139)

0,217*
(0,073)

0,028
(0,735)

0,101
(0,312)

0,111
(0,348)

0,058
(0,546)

Ciclo econmico mundialt

0,065
(0,823)

0,528
(0,205)

0,400
(0,241)

0,158
(0,653)

0,518
(0,319)

0,271
(0,429)

0,628***
(0,200)

0,324***
(0,113)

0,290**
(0,111)

0,537***
(0,119)

0,302***
(0,094)

0,208**
(0,073)

Coeficiente inicial (entradas de capitales


en economas de mercados
emergentes y en desarrollo)
Nmero de observaciones
R2
Muestra

939
927
939
0,796
0,742
0,765
Pases en desarrollo de bajo ingreso

Nmero de pases
Prueba de subidentificacin
(Kleibergen-Paap rk LM)
Prueba de identificacin dbil
(Kleibergen-Paap rk Wald)

36
0,005

36
0,008

36
0,015

9,817

8,183

6,864

0,836***
(0,000)

540
532
540
0,813
0,782
0,802
Pases en desarrollo de bajo
ingreso no exportadores de
materias primas
21
21
21
0,001
0,005
0,016
20,440

10,346

8,025

Fuente: Clculos de los autores.


Nota: El cuadro presenta los resultados de la regresin de un modelo por mnimos cuadrados en dos etapas, en el cual la variable dependiente es el
coeficiente de crdito privado sobre PIB en un pas i en un tiempo t. Las entradas de capitales se instrumentan a travs de las entradas de capitales
totales en mercados emergentes. Los errores estndares, agrupados a nivel de pas, se presentan entre parntesis. La estadstica KleibergenPaap rk
LM prueba la hiptesis nula de que los instrumentos excluidos no se correlacionen con el regresor endgeno; la estadstica F de KleibergenPaap rk
Wald prueba la identificacin dbil. Todas las regresiones incorporan efectos fijos de pas y una variable ficticia para el perodo de crisis 200812.
*p < 0,10; **p < 0,05; ***p < 0,01.

PIB de 0,32 puntos porcentuales (columna 1). Estos


resultados responden en gran medida a la inversin
extranjera directa y otras entradas de capitales privados (flujos al sector no oficial, incluidos prstamos
bancarios y crdito comercial)7. La respuesta del
7Al medir los flujos de capitales segn los flujos de inversin
de cartera, la identificacin del modelo es dbil y la estimacin
de los coeficientes sobre flujos de capitales es imprecisa. Por esta
razn, los resultados no se incluyen en el cuadro 1.3.1. Al utilizar
flujos netos se obtienen resultados similares.

66

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015

crdito interno a la inversin extranjera podra ser


un reflejo de que el financiamiento local directo de
empresas extranjeras y los posibles efectos de contagio
positivos de la inversin extranjera directa incrementan la demanda de crdito de las empresas locales. La
relacin estadsticamente significativa entre el crdito
privado y otros flujos privados, en cambio, refleja que
el canal de la oferta opera a travs de flujos bancarios
transfronterizos (si bien la magnitud de los otros
flujos privados sigue siendo relativamente escasa en

CAPTULO 1 EVOLUCIN RECIENTE Y PERSPECTIVAS

Recuadro 1.3 (continuacin)


los pases en desarrollo de bajo ingreso). Estos resultados contrastan con los de estudios de economas
avanzadas y de mercados emergentes, en los cuales
se concluye que los flujos de inversin de cartera en
ttulos de deuda son ms importantes como factores
impulsores del crdito privado (Furceri, Guichard y
Rusticelli, 2012; Lane y McQuade, 2014). En el caso
de los pases en desarrollo de bajo ingreso, los flujos
de inversin de cartera en ttulos de deuda y en renta
fija y variable representan una minscula fraccin de

los flujos totales, y no existe una slida correlacin


con el crdito interno.
Este anlisis identifica una relacin causal entre los
flujos de capitales y el crdito privado interno en los
pases en desarrollo de bajo ingreso, lo que confirma
el papel potencialmente facilitador de la integracin
financiera mundial para la profundizacin financiera
en estos pases, siempre y cuando esta profundidad
financiera sea un slido factor impulsor del crecimiento y el desarrollo econmicos.

Fondo Monetario Internacional | Octubre de 2015 67

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMA MUNDIAL: AJUSTNDOSE A PRECIOS MS BAJOS PARA LAS MATERIAS PRIMAS

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