SEMINARIO DE INTEGRACIN Y APLICACION

Tema:

Profesor: Benjamn Fernndez

Alumno: Pablo Battaglia
Registro: 172.180

NOVIEMBRE 2001

OBJETIVO DE LA TESINA
El objetivo de la presente tesina ser exponer los conceptos fundamentales
relacionados con el Valor Econmico Agregado o E.V.A , siendo ste un indicador
econmico, actualmente en auge en el mundo del management como un arma para la
evaluacin de negocios, descubriendo cmo calcular, rastrear, reportar y aplicarlo en reas
funcionales de la organizacin.
Muchas empresas, al evaluar sus resultados econmicos, basndose solamente en las
cifras contables, no se dan cuenta que aunque mostraron utilidades realmente no generaron
riqueza. Es el viejo tema del valor, introducido por el economista Alfred Marshall (1842-1924) y
que en sntesis dice que las ganancias contables no son suficientes para una empresa, si
esas utilidades no son mayores que los costos de oportunidad del capital empleado y
que slo las ganancias de valor son la verdadera gua para valorar la actividad
empresarial. 1
La definicin de conceptos relacionados con el E.V.A., as como tambin la
determinacin del origen y de las aplicaciones que tiene este indicador ser el punto de partida
para su anlisis, considerndolo como una herramienta estratgica para las organizaciones de
diferentes aspectos y dimensiones.
Se efectuar un estudio de todos los temas vinculados con el E.V.A. que permitir
tener un conocimiento integral del tema, que logrado el mismo servir para demostrar las
diferentes utilidades que puede brindar el E.V.A. y tambin llegar a la conclusin si es o no
imprescindible como medida de performance de una empresa en la hipercompetitiva poca
actual.

The Quest for Value The EVA Management Guide Stern Stewart & Co.
2

INTRODUCCIN
La bsqueda de la creacin y el aumento del valor de una empresa es una
preocupacin constante y un objetivo clave de sus diversos participantes, en donde se
destacan:
o

los accionistas, que esperan un retorno apropiado sobre su inversin;

los ejecutivos, que buscan cumplir el mandato por el cual han sido contratados,
haciendo un adecuado uso de los recursos encomendados y aumentando el valor de
la empresa;

los clientes y proveedores, que son atrados y retenidos en mayor grado por las
empresas ms exitosas en generacin de valor y crecimiento;

y los empleados, que contarn con un mejor futuro y mayores oportunidades de

mejoramiento en empresas que crean ms valor. 2
Pero, cmo medir en una empresa la creacin de valor?. Una tcnica moderna y

en boga en compaas de prestigio, lo constituye la herramienta denominada VALOR

ECONOMICO AGREGADO, ms conocida como E.V.A., por las siglas en ingls de Economic
Value Added, siendo sta una herramienta que permite calcular y evaluar la riqueza generada
por la empresa, teniendo en cuenta el nivel de riesgo con el que opera. Por lo tanto se trata de
un indicador orientado a la integracin puesto que considera los objetivos principales de la
empresa.
El E.V.A. aporta elementos para que los accionistas, inversores, entidades de crdito
y otras personas con intereses en la empresa puedan tomar decisiones con ms conocimiento
de causa.3

Cachanosky, Juan Carlos - Economic Value Added .

Oriol Amat - EVA - Un nuevo enfoque para optimizar la gestin empresarial, motivar a los empleados y
crear valor.
3

ORIGEN DEL E.V.A.

El E.V.A. es un concepto que se ha conocido en Latinoamrica en la dcada de los
aos noventa, a pesar que las teoras econmicas y financieras desarrollaron elementos
aproximados desde hace algo ms de un siglo.
Alfred Marshall fue el primero que expres una nocin de E.V.A., en su obra capital The
Principles of Economics: "Cuando un hombre se encuentra comprometido con un negocio, sus
ganancias para el ao son: el exceso de ingresos que recibi del negocio durante el ao
sobre sus desembolsos en el negocio. La diferencia entre el valor de la planta, los inventarios,
etc., al final y al comienzo del ao, es tomada como parte de sus entradas o como parte de sus
desembolsos, de acuerdo a si se ha presentado un incremento o un decremento del valor. Lo
que queda de sus ganancias despus de deducir los intereses sobre el capital a una tasa
corriente es llamado generalmente ganancia real o de gerenciamiento"4. Marshall deca que el
valor creado por una compaa deba incluir no solo los costos y gastos contables sino tambin
el costo del capital invertido.
La idea del beneficio residual apareci en la literatura de la teora contable en las
primeras dcadas de este siglo; se defina como el producto de la diferencia entre la
utilidad operacional y el costo de capital. La empresa General Motors Corporation lo
estuvo utilizando a partir de los aos veinte. Posteriormente, en los 70, algunos acadmicos
finlandeses lo estuvieron usando y, entre ellos, Virtanen lo define como un complemento del
retorno sobre la inversin (Return Over Investement, ROI) para la toma de decisiones.

Peter Drucker en un artculo para Harvard Business Review se aproxima al concepto

de creacin de valor cuando expresa lo siguiente: "Mientras que un negocio tenga un
rendimiento inferior a su costo de capital, operar a prdidas", no importa que pague
un impuesto como si tuviera una ganancia real. La empresa aun deja un beneficio
econmico menor a los recursos que devora, mientras esto sucede no crea riqueza, la
destruye".

Teniendo en cuenta estos antecedentes, nos podemos preguntar por qu la

aparicin de E.V.A. slo en los aos recientes? Simplemente porque la compaa consultora
estadounidense Stern Stewart & Co. ha desarrollado una metodologa sobre el tema y
patent ese producto denominado E.V.A. como marca registrada, pero que es un concepto
general basado en la teora financiera y econmica de muchos aos. 5
4

The Quest for Value The EVA Management Guide Stern Stewart & Co.
Revista Fronteras del Management Artculo La creacin de Valor Econmico

OBJETIVOS ECONOMICOS DE LAS EMPRESAS

Cualquier empresa, especialmente si tiene fines de lucro, trata de lograr diversos
objetivos de tipo econmico, entre los que se destacan:
o Elevar el valor de la empresa: y, por lo tanto, el de las acciones que integran el capital
social. De esta forma la empresa puede convertirse en un generador de valor o de riqueza para
sus accionistas. Este objetivo incluye diversos subobjetivos, tales como:
a) Obtener la mxima utilidad neta con un capital mnimo, aportado por los
accionistas.
b) Lograr el mnimo costo promedio de capital, entendiendo a ste como el costo
financiero del endeudamiento y del costo del patrimonio.

o Trabajar con el mnimo riesgo: a fin de garantizar la supervivencia y la expansin

equilibrada de la empresa. Para conseguirlo, tambin se deben considerar diversos
subobjetivos:
a)

Conseguir una proporcin equilibrada entre el capital aportado por los accionistas
y el endeudamiento, a fin de disponer una autonoma financiera adecuada.

b)

Lograr una proporcin equilibrada entre deudas a corto y largo plazo.

c)

Alcanzar una cobertura adecuada de los distintos riesgos financieros con los que
la empresa debe convivir. Por ejemplo: el riesgo de los tipos de inters, el riesgo
de los tipos de cambio, el riesgo de los activos que se cotizan en mercados
burstiles o el riesgo crediticio ligado a la morosidad de la clientela.

Disponer de un nivel adecuado de liquidez: a fin de poder afrontar los

diferentes compromisos de pago. Este objetivo tambin supone los subobjetivos siguientes:
a)

Financiamiento adecuado de los activos corrientes.

b)

Lograr el equilibrio entre los cobros y pagos a corto plazo, para evitar dificultades
de tesorera.

LOS INDICADORES TRADICIONALES DE LA CREACIN DE VALOR

Existen tres bases para establecer una medida del desempeo econmico de una
empresa: con valores contables, con valores de mercado y con valores econmicos calculados.
Tradicionalmente se vienen usando multiplicidad de indicadores para calcular el valor
creado por la empresa para sus accionistas y para evaluar la gestin de directivos, con el fin de
poner en marcha mecanismos que aumenten su motivacin. Entre estos indicadores se
destacan:
o

El precio de mercado de las acciones: es la forma ms habitual de medir la creacin

de valor para el accionista. Consiste en analizar la evolucin del precio de mercado de
las acciones de una empresa.
Ventajas:
a)

Se trata de un indicador claro, fiable y de fcil obtencin, siempre que la empresa

cotice en bolsa.

b)

El precio de mercado tiene en cuenta toda la informacin disponible sobre la

empresa hasta el momento, tales como: el riesgo con el que opera la compaa, el
valor de sus inversiones y las expectativas de futuro entre otros indicadores.

Desventajas:
a)

La cotizacin de las acciones est influenciada por la evolucin general de la

bolsa, que a veces no tiene nada que ver con la gestin concreta de la empresa.

b)

Este tipo de indicador, es de utilizacin limitada, ya que muy pocas compaas son
las que cotizan en bolsa.

c)

En empresas con varias unidades de negocios, para evaluar la gestin de cada

directivo no se puede dividir el precio de las acciones en partes.

o La utilidad neta: la generacin de mximas utilidades suele ser el principal objetivo de

la mayora de las empresas lucrativas, por lo cual las utilidades son un indicador que
mide el xito alcanzado por las mismas.
Ventajas:
a)

Es un concepto claro y fcil de comprender por cualquier persona.

b)

Permite tener en cuenta la utilidad generada por cada unidad de negocio, ya que
la utilidad neta es la suma de las utilidades generadas por cada uno de stos.

Desventajas:

a) Es una variable fcilmente manipulable y que depende de las normas contables de

cada pas. En consecuencia, si los criterios contables aplicados por una empresa
difieren de los que aplican otras, la comparacin pierde fidelidad.
b) Las utilidades generadas en perodos finalizados no incluye el impacto de las
expectativas de futuro en la compaa.
c) El aumento de las utilidades puede producirse, a veces, con un aumento
desmesurado del riesgo o con un rendimiento sobre el capital invertido por debajo
del tipo de inters de mercado.

o Dividendos: los dividendos percibidos por los accionistas permiten hacer tangible, la
riqueza generada por la empresa.
Ventajas:
a) Es un indicador claro y de fcil obtencin.
Desventajas:
a) Depende del criterio de la direccin de la empresa, por lo cual en ocasiones puede
estar influido por los intereses a corto plazo que por lo que realmente le conviene a
la compaa
b) No se pueden calcular por unidad de negocio.
c) No tienen por qu estar relacionados con la liquidez generada, ya que hay
empresas que piden prstamos bancarios para poder pagarlos.
d) Es frecuente que las empresas que estn experimentando crecimientos
importantes en su actividad no repartan dividendos, con el fin de no detraer fondos
que son necesarios para las nuevas inversiones.

o Flujo de Caja y Flujo de Caja Libre: el flujo de caja se calcula aadiendo a la utilidad
neta aquellos gastos que no generen desembolsos de tesorera, tales como las
depreciaciones, provisiones y previsiones. Entonces:
FLUJO DE CAJA = Utilidad neta + Depreciaciones +Provisiones + Previsiones.
El Flujo de Caja Libre, se calcula a partir de la utilidad antes de intereses e impuestos,
de la que se deducen los impuestos y las inversiones en activos y se aaden las
depreciaciones. Entonces:

Utilidad antes de intereses e impuestos (UAII)

- Impuestos sobre la UAII

+ Depreciaciones
- Inversiones en activos fijos
= FLUJO DE CAJA LIBRE
Al deducir las inversiones efectuadas en el perodo, se tiene en cuenta solamente el
flujo de caja que queda disponible luego de hacer las reinversiones necesarias para la marcha
adecuada de la empresa.
Una variante de este flujo de caja es el denominado Flujo de Caja Libre para el
Accionista, el cual se obtiene deduciendo del flujo de caja libre, los pagos por conceptos de
devolucin de intereses y deuda y se le adiciona los aumentos de deuda. Entonces:
Flujo de Caja Libre
- Gastos financieros
- Devolucin de deuda
+ Aumento de deuda
= FLUJO DE CAJA LIBRE PARA EL ACCIONISTA
Este ltimo indicador da una medida ms exacta de la liquidez que genera la empresa
y que est a disposicin del accionista.
Ventajas:
a) Fomenta que la direccin de la empresa se concentre en la generacin de liquidez.
b) Es un indicador muy recomendado para la valoracin de una empresa.
Desventajas:
a) La posibilidad de maquillaje de la utilidad
b) Puede animar a aumentar el endeudamiento ms all de lo recomendable y a
reducir o retrazar inversiones en activos. Esta prctica puede ser frecuente cuando
un directivo est presionado para aumentar el flujo de caja libre para el accionista y
la empresa est pasando por una recesin.

o Rentabilidad del patrimonio: es un indicador muy utilizado para medir el xito

alcanzado por una empresa y cuantificar la riqueza generada. Su clculo es el
siguiente:
Utilidad Neta
Patrimonio

Ventajas:
a)

Es de fcil obtencin y poco influenciado por la coyuntura de los mercados

burstiles.
a) Es un indicador que puede ser comparado con el costo de oportunidad de los
accionistas y tiene en cuenta el costo del endeudamiento.
Desventajas:
a)

En el numerador posee las mismas que las mencionadas para la utilidad neta.

b)

No puede calcularse para cada unidad de negocio.

o Rentabilidad del activo: la expresin del rendimiento segn la ecuacin anterior es

genrica. Para facilitar su interpretacin como un indicador de desempeo se han
desarrollado algunos modelos de rendimiento contable. Estos permiten aislar los
factores que componen el rendimiento por perodo, en especial separando los
factores operativos, no operativos y de financiamiento de los negocios de una
empresa. Dos modelos muy difundidos son el modelo Dupont y el modelo basado
en el rendimiento del activo. Este ltimo es un indicador muy utilizado en la
evaluacin de filiales de empresas multinacionales o de unidades de negocio. Su
clculo es el siguiente:
Utilidad antes de intereses y despus de impuestos
Activo contable al comienzo del perodo
Este rendimiento del activo, interpretado como el producto del margen sobre ventas
y la rotacin del activo permite expresar el rendimiento del patrimonio, en funcin de
la diferencia entre el rendimiento del patrimonio en funcin de la diferencia entre el
rendimiento del activo y el costo del pasivo:
R (n) = R(a) + ( R(a) k (d) ) * E

donde:

R (n) = rendimiento del patrimonio

R (a) = rendimiento del activo
k (d) = costo promedio del pasivo financiero
E

= endeudamiento financiero = Pasivo financiero

Patrimonio

Cuando se calcula la relacin de endeudamiento slo con los pasivos financieros, el

rendimiento del activo debe calcularse con el activo neto de pasivos operativos.
Tambin en este caso, cuando existen inversiones no operativas es preciso
discriminar su efecto. En la siguiente ecuacin existirn dos trminos de diferencia
del rendimiento del activo respecto al costo del pasivo
R (n) = [ ( R (op) + ( R (op) k (d)) E] a(op) + [ (R(inv) + (R(inv) k (d))* E] a (inv)
donde
R (op) = rendimiento del activo afectado a operaciones
R (inv) = rendimiento de las inversiones
a (op) = proporcin del activo afectado a operaciones
a (inv) = proporcin del activo afectado a inversiones
Se obtiene as una descripcin completa

de la estructura del rendimiento del

patrimonio, teniendo en cuenta en su clculo la utilizacin del rendimiento del activo,

separando los componentes operativos, no operativos y de financiamiento. Para que
sea vlido como medida de desempeo el rendimiento debe estar referido a
unidades homogneas. Por esto es que debe calcularse para cada rea de
negocios de la empresa.6

Ventajas:
a) Permite al responsable de una unidad despreocuparse de la problemtica de la
financiacin ya que no depende de l.
Desventajas:
b) En su clculo no se considera ni el costo del dinero ni el nivel de riesgo con el que
opera la empresa.
c) Puede fomentar practicas que perjudiquen a la empresa, entre las cuales se
pueden mencionar:

Ejecutivos de Finanzas Marzo de 1998 pp 6 8 Ricardo Fornero

10

i)

La reduccin de inversiones a corto plazo. Al reducirse las inversiones se

reduce el denominador de la proporcin, con lo que aumentara el valor del
indicador. Esta prctica puede perjudicar a la empresa a largo plazo.

ii)

El descarte de inversiones que son ms rentables que el costo de la

financiacin de la empresa, ya que haran bajar el indicador.

iii)

Descartar inversiones que no ofrezcan una alta rentabilidad de forma

inmediata, a pesar que puedan ser muy rentables al largo plazo.

CONCLUSIONES ACERCA DE LOS INDICADORES TRADICIONALES

Por lo mencionado anteriormente, se puede deducir que los indicadores tradicionales
suelen ser claros y de fcil obtencin. Sin embargo, todos suelen tener limitaciones que
reducen su potencial como instrumentos de medicin de la riqueza creada para el accionista.
A pesar de estas limitaciones, todos estos indicadores tienen un gran poder informativo,
por lo que seguirn siendo tiles para la mayora de las empresas.

EL VALOR ECONOMICO AGREGADO

Objetivos del E.V.A.
El E.V.A. pretende solventar buena parte de las limitaciones de los indicadores
anteriormente explicados, por lo que el EVA debe:
o

Poder calcularse para cualquier empresa y no slo para las que cotizan en
bolsa.

Poder aplicarse tanto para el conjunto de una empresa como a cualquiera de

sus partes.

Considerar todos los costos que se producen en una empresa, entre ellos el
costo de financiacin por el capital aportado por los accionistas.

Considerar el riesgo con el que opera la empresa.

Desanimar prcticas que perjudiquen a la empresa tanto a corto como a largo

plazo.

Ser fiable cuando se comparan los datos entre varias empresas.

Aminorar el impacto que la contabilidad creativa puede tener sobre ciertos

datos contables, como en las utilidades, por ejemplo.

Tener las ventajas que tienen los indicadores tradicionales: claridad, facilidad
de obtencin y alta correlacin con la rentabilidad del accionista 7

Oriol Amat - EVA - Un nuevo enfoque para optimizar la gestin empresarial, motivar a los empleados y
crear valor.
11

Lo podramos definir como un indicador econmico cuyo objetivo bsico es medir la

gestin de un negocio o actividad a travs de una expresin monetaria. Su fundamento se halla
en que la finalidad de los directivos de la organizacin es crear valor, y por ello se lo concibi
como la herramienta capaz de medir si eso efectivamente se cumple. Podemos decir que este
concepto apunta a consolidar la idea de que a travs del management se puede afectar
positivamente la valuacin econmica de una empresa u organizacin.
Concepto y clculo del E.V.A.
El E.V.A. podra definirse como el importe que queda una vez que se han deducido de
los ingresos la totalidad de los gastos, incluidos el costo de oportunidad del capital y los
impuestos. Por lo tanto el E.V.A. considera la productividad de todos los factores utilizados para
desarrollar la actividad empresarial. 6
Ms tcnicamente se define que el E.V.A es una medida de rendimiento residual
que, partiendo de los beneficios operativos netos despus de impuestos, les resta a
estos el costo del capital de las distintas fuentes de financiamiento que concurrieron a
financiar el capital operativo involucrado en la generacin del citado beneficio 8.
Para calcular el E.V.A. se procede como sigue:

Utilidad de las
actividades ordinarias

MENOS

Valor contable del

antes de intereses y

activo X el costo

despus de impuestos

promedio de capital

E .V . A .
E .V . A .

( UAIDI)

Si una empresa genera EVA negativo es porque en ese momento no es capaz de

generar las ganancias suficientes para cubrir el costo mnimo del inversionista. Esto no quiere
decir que un EVA negativo es siempre signo de alarma. Por el contrario, los inversionistas
reconocen que una empresa en perodo de expansin no podr, con sus flujos de ingresos
operativos, pagar por completo el costo de las inversiones iniciales. Invertir en el futuro, a costa
de un EVA negativo en los prximos perodos de la inversin, es una estrategia generadora de
valor, y as lo consideran los accionistas.

Decisiones financieras Ricardo Pascale Cap. 29 Valor Ecmico Agregado

12

Lo que importa es si la tendencia del EVA es ascendente o descendente; una compaa

con EVA positivo decreciente en el tiempo es una compaa que pierde valor en el mercado.
Por el contrario, una compaa con EVA negativo pero con tendencia ascendente, da a da
gana valor de mercado y, por lo tanto, genera valor para sus accionistas.
Si una empresa quiere mejorar el valor generado al accionista, debe convertir el EVA
en una nueva filosofa del negocio, en herramienta bsica para la toma de decisiones del da a
da.
DIFERENCIAS ENTRE EL E.V.A. Y LA UTILIDAD
Las principales diferencias entre el E.V.A. y la utilidad son que el E.V.A:
o

Considera el costo de toda la financiacin. En cambio la cuenta de perdidas y

ganancias utilizada para el clculo de la utilidad solo considera los gastos financieros
correspondientes a la deuda y no tiene en cuenta el costo de oportunidad de los
accionistas.

Considera slo las utilidades ordinarias.

Para su clculo se ajustan aquellas transacciones que pueden distorsionar la medicin

de la creacin de valor por parte de la empresa. Estos ajustes pretenden descartar
aquellos principios contables que pueden distorsionar la medida de creacin de valor.
Estos tres criterios que se mencionan, como ejemplo son discutibles y quizs no sern

aceptados por algunas empresas. Para resolver este problema, la propuesta que se plantea es
que en cada empresa se decida qu modificaciones deben realizarse a las normas de
valuacin contable se aproximen ms a la realidad.
Lgicamente, estas modificaciones slo afectarn a la informacin que la empresa
elabora para uso interno y no debe afectar a los datos contables que deben preparar para
informar a terceros aplicando la normativa contable vigente. 9

EL U.A.I.D.I.: Utilidades antes de intereses y despus de impuestos

El UAIDI es una de las tres grandes variables que inciden en el EVA que genera una
empresa, y una de las formas de aumentar este valor para los accionistas es incrementndolo:
9

El valor econmico Congreso de Administracin COPANAD - CPCECF

13

E.V.A.

UAIDI ACTIVO
UAIDI ACTIVO

COSTO de CAPITAL
COSTO de CAPITAL

Clculo del UAIDI:

Se puede obtener a partir de la utilidad neta incorporando los gastos financieros y
restando las utilidades extraordinarias. En caso de que haya prdidas extraordinarias, stas se
sumarn a dicha utilidad. Entonces:
Utilidad neta
+ Gastos financieros
- Utilidades extraordinarias
+ Prdidas extraordinarias
= U.A.I.D.I.

Se observa que a la utilidad neta se le aaden los gastos financieros y, en cambio, no

se le restan los ingresos financieros. Se hace de esta forma porque estos ingresos estn
generados por los activos en los que est invirtiendo la empresa y, por lo tanto, forman parte de
su utilidad ordinaria.
En el clculo del EVA

se trabaja solamente con utilidades ordinarias porque las

extraordinarias podran desvirtuar la evaluacin de la gestin de los responsables de las

unidades de negocio, ya que estas son atpicas y no estn relacionadas con la actividad
ordinaria de la empresa.
El comportamiento del UAIDI puede ser diferente al de la utilidad neta ya que, mientras
que la utilidad va aumentando de manera constante, el UAIDI no sigue la misma tendencia,
como consecuencia por ejemplo de los cambios en los gastos financieros y en las utilidades
extraordinarias.

El UAIDI y la contabilidad

14

El principal problema que presentan las utilidades es que es una magnitud susceptible
de prcticas de contabilidad creativa, que pueden deformarlas

( se entiende por esta

definicin el uso de las posibilidades de eleccin entre alternativas contables diferentes que
ofrece la normativa contable para que las cuentas de las empresas se aproximen a lo que
prefieren).10
Ajuste del UAIDI para aumentar su fiabilidad
Se hace necesario tomar medidas para que el UAIDI sea una magnitud fiable y para
que, adems, sea comparable al de otras empresas.
Por este motivo, se recomienda recalcular las utilidades introduciendo los ajustes
oportunos para que revelen lo ms cerca posible la realidad econmica de la empresa. Como
consecuencia de esta problemtica se propone, ajustar los datos contables de la siguiente
forma:
o

Cuando se calcula el EVA de una misma empresa para varios aos deber
comprobarse que las normas de valuacin utilizadas son uniformes en cada uno de los
perodos considerados. De no ser as, debera procederse a hacer los ajustes
necesarios para que las cuentas sean homogneas.

Cuando se compara el EVA de una empresa con el de otras, debe comprobarse que
las normas de valuacin utilizadas por cada una de las empresas sean uniformes. De
no ser as, debera procederse a hacer los ajustes necesarios para que las cuentas
sean homogneas.

Cuando se utiliza el EVA para fijar incentivos de directivos y empleados de la empresa

es imprescindible que los criterios contables estn fijados antes del inicio del ejercicio.
De esta forma se pueden evitar malentendidos y manipulaciones de la contabilidad
para influir en el EVA.

Entre los temas que habr que revisar para comprobar que los criterios contables utilizados son
adecuados estn los siguientes:
Revalorizacin del activo fijo.
Activacin de gastos de mantenimiento, reparaciones, mejoras.
Depreciacin del activo fijo.
10

Revista Fronteras del Management Artculo La creacin de Valor Econmico

15

 Estimaciones realizadas en relacin con las provisiones y previsiones.

Valuacin de existencias.
Operaciones con empresas vinculadas.
Distincin entre utilidades ordinarias y extraordinarias.
Conversin de operaciones en moneda extranjera.
Ajustes por inflacin.
Estrategias para aumentar el UAIDI
Para aumentar el UAIDI hay que incrementar los ingresos y reducir los gastos y los
impuestos. Por lo tanto, las estrategias que se pueden utilizar, entre otras, son:
o Generar ms productos que satisfagan las necesidades de los clientes y aumentar las
ventas.
o Reforzar los elementos relacionados con el marketing (producto, precio, publicidad,
distribucin), para aumentar las ventas.
o Aumentar las ventas para reducir la parte de los costos fijos que corresponde a cada
unidad de producto.
o Reconvertir costos fijos en costos variables para que la empresa sea ms flexible.
o Reducir el costo de los materiales a travs de la compra en comn con otras empresas.
o Eliminar actividades que no aporten valor a los clientes. Estas actividades son aquellas
por las cuales los clientes no estn dispuestos a pagar.
o

Reducir los activos para disminuir los gastos relacionados con los mismos. Por
ejemplo, si se reducen las existencias puede eliminarse una parte del almacn, con lo
que se reducen los costos de almacenaje (electricidad, mano de obra, mantenimiento,
etc.).

Utilizar el outsourcing para aquellos procesos en los que la empresa no sea

competitiva.

Incrementar la productividad de los empleados a travs de sistemas de incentivos.

Reducir el pago de impuestos, aprovechando todas las posibilidades que ofrece el

marco fiscal vigente ( deducciones, desgravaciones fiscales, etc.).

16

Con las medidas mencionadas, se puede incrementar el UAIDI de la empresa y, por lo

tanto, el EVA.11

EL VALOR CONTABLE DEL ACTIVO

El activo es otra de las tres grandes variables que inciden en el EVA que genera una
empresa. Una de las formas de aumentarlo es reducir el valor del activo, o invertir en activos
que rindan por encima del costo de capital de la empresa:

E.V.A.

UAIDI ACTIVO
UAIDI ACTIVO

COSTO de CAPITAL
COSTO de CAPITAL

En trminos generales, para el clculo del activo a efectos del EVA, se recomienda:
o

Usar los valores de mercado de los activos. Por tanto, habr que aadir a los valores
de adquisicin las posibles plusvalas que se hayan generado, sobre todo en los
activos fijos. Del mismo modo, si en algn activo se han producido minusvalas, habr
que deducirlas del valor de adquisicin.

Calcular el valor promedio de los activos utilizados en el perodo.

Deducir el activo la financiacin que proporcionan los proveedores, hacienda pblica,

seguridad social. De este modo se trabajar con el activo neto.

Clculo del Activo Neto:

ACTIVO
- Amortizaciones de los bienes de uso
+ Plusvalas producidas en los activos
- Minusvalas producidas en los activos
- Financiacin de los proveedores
11

= ACTIVO
NETO Value Added: Qu es y cmo se determina?
Smolje Alejandro
Economic
17

El Valor del Activo y la contabilidad

Uno de los posibles efectos que puede crear la contabilidad creativa, es provocar la
variacin del valor neto de los activos de la empresa. Entre los temas que habr que revisar
para comprobar que los criterios contables utilizados son adecuados estn los siguientes:
Revalorizacin de activos.
Inclusin en el activo fijo de partidas que en realidad son gastos.
Contabilizacin de los contratos de leasing.
Valuacin de las existencias.
Operaciones con empresas vinculadas.
Conversin de operaciones en monedad extranjera.

Ajuste del Activo para aumentar su fiabilidad

Se hace necesario tomar medidas para que el activo sea una magnitud fiable y para
que, adems, pueda ser comparable con el de otras empresas.
Es preciso ajustar los datos de cmputo para los criterios contables utilizados durante
los ejercicios analizados sean idnticos, siendo algunos de ellos los siguientes:
o

Comparacin con los precios de mercado.

Activacin de gastos de mantenimiento, reparaciones, mejoras a activos fijos.

Depreciacin de los activos fijos.

Estimaciones realizadas en relacin con provisiones.

Valuacin de existencias.

Contabilizacin de las operaciones de venta.

Operaciones con empresas vinculadas.

Distincin entre utilidades ordinarias y extraordinarias.

Ajustes por inflacin.

Criterios de consolidacin entre las cuentas de filiales de otros pases.

Estos criterios deben ser:

Homogneos de un ao a otro para poder efectuar las comparaciones.

18

Ser homogneos cuando se han de ser comparaciones entre empresas

distintas.

Estrategias para reducir el activo

Una de las estrategias para aumentar el valor generado por la empresa consiste en
reducir el activo. A su vez otra alternativa consiste en invertir en activos que rindan por encima
del costo de capital. Para ello, se pueden tomar medidas como las siguientes:
o

Aumentar la rotacin de los activos. Es decir incrementar las ventas que se consiguen
con los mismos.

Alquilar activos fijos, en lugar de comprarlos.

Reducir el plazo de las existencias con tcnicas tales como el Just in Time, reducir el
ciclo de produccin.

Reducir el plazo que va desde que se adquieren las materias primas hasta que se
cobra a los clientes.

Reducir los saldos de los clientes mediante tcnicas de gestin del crdito, tales
como, seleccin de clientes, seleccin de los medios de cobro ms adecuadas,
implementacin de incentivos para los vendedores en funcin de las ventas cobradas.

Reducir los saldos de tesorera mediante tcnicas de gestin de tesorera, tales como,
por ejemplo, la reduccin de las cuentas bancarias o la mejor negociacin de
condiciones con las entidades de crdito.12

EL COSTO PROMEDIO DEL CAPITAL

El costo promedio de capital es la tercera de las grandes variables que inciden en el
EVA que genera una empresa. Una de las formas de aumentar este valor es consiguiendo que
el costo de capital se reduzca:

12

Smolje Alejandro Economic Value Added: Qu es y cmo se determina?

19
UAIDI ACTIVO
UAIDI ACTIVO

COSTO de CAPITAL
COSTO de CAPITAL

E.V.A.

La empresa necesita obtener financiacin para sus inversiones, la cual puede ser
interna o externa. Mientras que la financiacin interna, o autofinanciacin, proviene de los
recursos generados por la empresa, es decir, de las utilidades no distribuidas, la financiacin
externa se obtiene mediante los accionistas, acreedores y entidades de crdito.
En lo que respecta a la deuda, para valorar qu tipos de financiacin hay que utilizar
conviene evaluar las siguientes caractersticas de cada una de las alternativas posibles:
o Costo de la financiacin: intereses, comisiones, dividendos, etc.
o Plazos en que hay que devolver la financiacin obtenida. Estos plazos han de
corresponder con las posibilidades que tiene la empresa de generar los fondos
precisos

que

garanticen

la

devolucin

del

capital

pago

de

intereses

correspondientes.
o Garantas, hipotecas, avales y otras contrapartidas que exigen las entidades de crdito.

Para valorarlas debidamente, hay que analizar el impacto de las diferentes fuentes de
financiacin en la utilidad de la empresa y en la rentabilidad, desde la perspectiva de los
accionistas.13
La proporcin entre los fondos propios y las deudas, mantenida en el pasivo, tiene
mucho que ver con la independencia de la empresa. As, cuanto menor sea el peso de los
fondos propios, menos independencia financiera tendr la empresa, en relacin con los
acreedores y entidades de crdito. En cambio una empresa que desee autonoma o
independencia total en relacin con sus acreedores tendr que financiarse, exclusivamente,
con los fondos aportados por los accionistas. Esta opcin tiene diversos inconvenientes, entre
los que se destacan:

13

Oriol Amat - EVA - Un nuevo enfoque para optimizar la gestin empresarial, motivar a los empleados y
crear valor.
20

El esfuerzo que se le pide a los accionistas, que, adems, no dispondrn

siempre de los recursos suficientes para financiar totalmente a la empresa.

o

Las restricciones para el crecimiento de la empresa, en caso de que no se

disponga de fondos suficientes para financiarlo.

o

El no aprovechar que el costo de la deuda es un gasto deducible de impuestos.

Encarecer el costo del pasivo, cuando el costo de la deuda es menor que el

costo de la financiacin aportada por los accionistas.

El Costo Promedio de Capital

Toda financiacin, incluido el

capital social aportado por los accionistas o la

autofinanciacin, tiene un costo. Precisamente, uno de los objetivos que debe alcanzar la
poltica financiera de la empresa es que el costo medio de todas las fuentes de financiacin
sea lo ms reducido posible. Este costo medio se denomina costo de capital y se obtiene con
base en la media ponderada del costo de todos los elementos del capital de la empresa.
El costo del patrimonio es aquel costo de oportunidad que los accionistas estn
soportando por el hecho de decidirse a invertir en la empresa. Tambin se puede contemplar
como la rentabilidad que los accionistas desean obtener de su inversin en el capital de la
empresa.
La forma ms simple de saber cul es el costo del patrimonio es preguntar a los
accionistas mayoritarios cul es la rentabilidad mnima que les gustara obtener por su
participacin en la empresa.
El costo de la deuda es ms fcil de calcular, gracias a que est instrumentada en los
contratos entre los prestamistas y la empresa.

Hay que hacer 2 consideraciones en relacin con el costo de la deuda:

o

La primera es que los intereses de la deuda son deducibles de impuestos. Por lo tanto
el costo de la deuda, debe reducirse con el ahorro de impuestos que genera, en el caso
de que la empresa obtenga y, por lo tanto, pague menos impuestos sobre las
ganancias como consecuencia de los gastos financieros producidos. Por ejemplo:

21

Si un prstamo tiene un costo antes de impuestos del 10% anual y el impuesto a las ganancias
es el 35%, el costo de la deuda despus de impuestos ser:

Costo de la deuda despus de impuestos = 10% ( 1 0,35) = 6,5 %

La segunda consideracin es que el costo de la deuda se ha de tratar de forma

marginal, cuando se utiliza para evaluar inversiones. Es decir se ha de suponer que si
la empresa hace nuevas inversiones, tendr que aumentar la financiacin. Por tanto, el
costo de la deuda se referir a la nueva deuda, que la empresa tenga que utilizar.
As pues, para calcular el costo de capital habr que obtener la media ponderada de los
costos de sus diferentes fuentes de financiacin:

K = nj x kj

Donde:
K: costo del capital
n: peso que representa la fuente de financiacin j en relacin con el total del pasivo
k: costo de la fuente de financiacin j
El costo de capital obtenido de esta forma es el que ha de minimizar la direccin
financiera. Para alcanzar este objetivo, habr que comparar en cada momento el costo de cada
fuente de endeudamiento con el costo del patrimonio. As la proporcin escogida entre capital y
deuda ha de conseguir, que el costo de capital sea mnimo.

Apalancamiento y generacin de valor

El apalancamiento (en ingls, leverage) consiste en valerse de la deuda para financiar
la empresa. Independientemente del monto de la deuda que tenga la empresa y de su
capacidad de pago, hay que analizar el efecto que tiene la deuda sobre la rentabilidad y sobre
la generacin de valor, desde la perspectiva de los accionistas.

22

Con la ayuda de un ejemplo se pueden ver los efectos del apalancamiento financiero
en la rentabilidad del patrimonio:
Se supone que una empresa tiene tres opciones para financiar su activo de $1.000. Tambin
se supone que esta empresa tendr en el prximo ejercicio una utilidad antes de intereses e
impuestos de $175, que el costo financiero de la deuda es de un 15% anual y que el impuesto
a las ganancias se mantiene en el 35%,

Opcin

Opcin

Opcin

Patrimonio

1.000

500

Prstamos

500

999

Entonces:

Utilidad
Intereses
Utilidad antes de impuestos
Impuesto a las Ganancias
Utilidad neta

Opcin

Opcin

Opcin

A
175
0
175
(61)
114

B
175
(75)
100
(35)
65

C
175
(150)
25
(9)
16

Aunque la primera opcin es la que presenta una utilidad neta ms elevada, la

rentabilidad del patrimonio es inferior a las opciones restantes:

Utilidad neta X 100

Opcin

Opcin

Opcin

11,4 %

13 %

1.600 %

Patrimonio

Si nicamente se tuviera en cuenta el criterio de la rentabilidad del patrimonio, la mejor

opcin sera la C. En esta caso el apalancamiento financiero tiene un impacto favorable en la

23

rentabilidad del patrimonio. Esto es siempre as, siempre que el costo de la deuda sea inferior
al rendimiento que la empresa obtiene con sus activos.
Asimismo, tambin hay que tener en cuenta que un incremento del endeudamiento
aumenta el riesgo financiero ya que se incrementa tanto la carga financiera como la posibilidad
de insolvencia. Continuando con el ejemplo, si se calcula la proporcin de endeudamiento, se
comprueba que en la opcin C la independencia financiera es nula:

Deudas

Opcin

Opcin

Opcin

0,50

0,99

Capital
Por lo tanto el apalancamiento se ha de analizar conjuntamente con otros indicadores
que tengan en cuenta el riesgo que presenta cada combinacin de capital y deuda.
Con los datos obtenidos y agregando que el costo de oportunidad de los accionistas es
del 15 % anual y que no hay utilidades extraordinarias, se proceder al clculo del EVA:
En primer lugar, se calcula el UAIDI:

En segundo lugar, se calcula el Activo Neto: para lo cual se hace el supuesto que no hay
financiacin de proveedores. Por lo tanto el activo neto para las tres opciones asciende a
Opcin
Opcin
Opcin

Utilidad neta
+ Gastos financieros
UAIDI

114

65

16

75

150

114

140

166

$1.000.

24

En tercer lugar, se calcula el Costo de Capital considerando que el costo del patrimonio
asciende al 15 % anual y que el costo de la deuda es del 15 % anual, del que se debe deducir
el impuestos a las ganancias ( 35 %) y, por lo tanto, es del 9,75 % despus de impuestos.
Entonces el costo de capital de cada alternativa ser:
Opcin A: ( 100% X 0,15 + 0 X 0,0975 ) = 15 %
Opcin B: ( 50% X 0,15 + 50% X 0,0975 ) = 12,37 %
Opcin B: ( 0,10% X 0,15 + 99,9% X 0,0975 ) = 9,755 %
Por lo tanto el EVA, para cada una de las opciones es:
Opcin A: 114 ( 1.000 X 0,15 ) = ( 36 )
Opcin B: 140 ( 1.000 X 0,1237 ) = 16,30
Opcin C: 166 ( 1.000 X 0,09755 ) = 68,45
En este caso, de acuerdo con el criterio del EVA, la opcin ms interesante es la opcin C.

Poltica de dividendos y generacin de valor

La autofinanciacin, o financiacin interna, es generada por la propia empresa y es uno
de los factores clave de una gestin financiera correcta. La capacidad de autofinanciacin
depende del flujo de caja y de la poltica de distribucin de las utilidades que adopte la
empresa.
En lneas generales, interesa que la empresa reparta pocos dividendos en relacin con
la utilidad neta, pero que los dividendos repartidos sean suficientemente elevados, en relacin
con el patrimonio. De este modo se pueden conseguir dos objetivos: primero, autofinanciar
suficientemente a la empresa y segundo, retribuir adecuadamente a los accionistas.
Para evaluar la conveniencia de repartir ms o menos dividendos con el fin de
incrementar el valor de la empresa, hay que considerar factores como:

25

a) Posibilidades de crecimiento: en momentos de crecimientos, cuando la empresa

est haciendo importantes inversiones, se destine una mayor parte de las utilidades
a la autofinanciacin y se repartan menos dividendos.
b) Relacin entre rentabilidad de la empresa y costo de oportunidad de los
accionistas: cuando la rentabilidad del patrimonio que genera la empresa supera
la rentabilidad deseada por el accionista, la poltica de no repartir dividendos es la
que ms incrementa el valor en la empresa. Esto es as siempre que los fondos
generados puedan reinvertirse en la empresa con la posibilidad de obtener una
rentabilidad superior al costo de oportunidad de los accionistas. En cambio, cuando
la rentabilidad del patrimonio que genera la empresa es menor que la rentabilidad
deseada por el accionista, la poltica de repartir los mximos dividendos es la que
aumenta ms el valor de la empresa.
c) Impacto en el riesgo: el endeudamiento aumenta el riesgo y reduce las utilidades
porque incurre en ms gastos financieros. Por lo tanto, si la empresa ha de
endeudarse excesivamente, puede considerar la reduccin de los dividendos.

APLICACIN DEL VALOR ECONOMICO AGREGADO

Si bien el E.V.A. es una marca registrada por de la consultora Stern Stewart & Co., y
es ella quien la difundi y cuenta con gran cantidad de clientes que lo emplean, esta medida de
desempeo puede ser desarrollada y aplicada por cualquier

consultor, puesto que se ha

transformado en un producto genrico. Una vez conocidos sus fundamentos y particularidades,

puede ser perfectamente incorporado al management de cualquier organizacin luego de un
trabajo de consultora, e incluso mediante personal propio de la empresa. Se puede aplicar en
pequeas y medianas empresas debido a que la mecnica de clculo es sencilla y los datos
para elaborar el indicador estn disponibles en el sistema contable; se deben agregar a ello
algunos datos de otras fuentes, requeridos para ajustar los valores que surgen de la
contabilidad.
Actualmente, en nuestro pas esta metodologa todava es de poca aplicacin, debido a
lo joven que es este concepto para las empresas argentinas. No siendo as para las filiales de
empresas multinacionales cuyas casas matrices estn en el exterior y usan el E.V.A en forma
corporativa como indicador de gestin para todas sus unidades de negocios.
EL EVA NO SLO CON FINES DE MEDICIN. APROVECHAMIENTO DEL EVA
La fijacin de incentivos y la motivacin de los empleados

26

El EVA carece de mayor utilidad si se utiliza slo con fines de medicin. Si bien es un
indicador de desempeo destinado a evaluar la gestin, sus mximos beneficios surgen al
utilizarlo como parmetro u objetivo para fijar premios e incentivos como parte de las
remuneraciones de los empleados en relacin de dependencia.
La fijacin de incentivos con base en el EVA que logra cada unidad se ha convertido en
una potente herramienta para aumentar la motivacin de los empleados y para conseguir que
sus actuaciones sean similares a las que tendran si fuesen accionistas. Se pretende que los
empleados sean responsables de las utilidades que generan, pero tambin de los activos que
emplean. Estos objetivos no siempre se alcanzan con los sistemas de incentivos que se basan
en otros indicadores ( como las ventas, utilidades), debido a las siguientes limitaciones:

o Posibilidad de manipulacin del indicador.

o

Dificultad en relacionar la actuacin del empleado con el indicador relacionado.

La utilizacin del EVA puede resolver estas limitaciones.

Utilizacin del EVA para fijar incentivos

En general, se acepta que para que las personas aumenten su motivacin y se alineen
con los objetivos de la empresa es imprescindible utilizar una poltica adecuada de incentivos.
El EVA ofrece la ventaja de permitir relacionar los resultados de la gestin de cada
directivo con el valor que se genera para el accionista. De esta forma, el EVA permite fijar
incentivos que son coherentes con los objetivos de los accionistas. Se fomenta as que los
empleados sean retribuidos como si fueran accionistas y, por lo tanto, actuarn como si lo
fuesen.
En muchas empresas, la fijacin de incentivos basados en el EVA ha tenido un efecto
similar al que ha tenido en otras la implantacin de la calidad total, desde el punto de vista del
aumento de la motivacin y la productividad de las personas.
Si se fijan incentivos basados en el EVA se anima a los empleados a:
o

Mejorar el resultado que obtienen en su unidad de negocio, ya sea por aumentar sus
ingresos o reduciendo los costos.

Optimizar la administracin de los activos que utilizan, incrementando su rotacin para

hacerlos ms productivos.

27

Invertir en activos que rindan por encima del costo de capital de la empresa.
Las empresas que fijan incentivos basados en el EVA suelen hacerlo con base en un

porcentaje sobre el EVA generado. Para saber como cuantificarlos:

Se recomienda que los incentivos se calculen con base a un porcentaje sobre
el EVA

generado. Previamente se ha de consensuar el porcentaje y la

cantidad de EVA a partir del cual se aplica dicho porcentaje. Esta cantidad,
que no debe modificarse una vez que se haya formalizado el acuerdo, puede
basarse en el presupuesto para el ao en curso o en el EVA generado en el
ao anterior.
Muchas empresas limitan los incentivos que pagan a sus empleados de
manera que si stos obtienen unos resultados que superen el lmite, el
incentivo por recibir no se modifica. Esta prctica promueve que los
empleados reduzcan su productividad cuando se aproximan a ese lmite, lo
que impide a la empresa generar toda la riqueza que podra obtener. Por este
motivo predomina el criterio de que no debe haber un lmite en cuanto al
incentivo que se puede percibir. Esto garantiza que el empleado siempre est
interesar en alcanzar el mximo EVA posible, lo cual est en lnea con los
intereses de los accionistas.
La recomendacin de que no existan lmites en los incentivos tambin puede
defenderse desde la perspectiva de que a la empresa lo que le interesa es que
el valor agregado crezca sin lmites14.
Como conclusin, la fijacin de incentivos basados en el EVA fomenta a que los
empleados acten como si fueran accionistas, pues tendern a tomar decisiones que aumenten
el valor generado. Para que esto sea as deben cumplirse ciertas condiciones:
o

La formula de clculo del EVA no podr ser objeto de manipulaciones por

ninguna de las partes implicadas, y debe ser expresada claramente antes del
inicio del ejercicio.

La forma de calcular el EVA y de fijar el incentivo debe ser de fcil

comprensin por parte de los empleados implicados

El importe de los incentivos debe ser lo suficientemente importante como para

provocar modificaciones en la conducta de los empleados.

No deben existir lmites en los incentivos para no impedir el crecimiento

ilimitado de la creacin de valor.

14

Gabriel Noussan -La gestin centrada en la creacin de valor econmico.

28

Para evitar las acciones que favorecen la creacin de valor en un perodo

determinado, se puede pagar una parte del incentivo en el ao que se haya
generado y el resto que pase a formar parte de una cuenta corriente de la que
se podrn efectuar deducciones si en aos posteriores el EVA alcanzado no
llega al mnimo requerido.

EL VALOR DE MERCADO AGREGADO

Una de las principales crticas que recibe el EVA es que no tiene en cuenta las
expectativas de futuro de la empresa porque slo considera lo que ocurre en el ejercicio para el
que se calcula el EVA. Sin embargo, al tener en cuenta el costo de oportunidad de los
accionistas ya se est incluyendo el riesgo en el EVA. De todas formas, esta apreciacin del
riesgo que est presente en la fijacin del costo de oportunidad de los accionistas slo tiene en
cuenta muy parcialmente las expectativas de futuro.
Por ejemplo, si una empresa farmacutica acaba de patentar un producto que puede
generar importantes utilidades en los prximos aos, el EVA del presente ejercicio no se ver
muy afectado por esta circunstancia. Para que el EVA refleje el valor que puede generar la
empresa como consecuencia de esta patente habra que hacer proyecciones de los EVA que
puede tener la empresa en los prximos ejercicios.
Para suplir esta deficiencia, el EVA del ejercicio actual puede complementarse con otro
indicador que tenga en cuenta las perspectivas de futuro de la empresa. ste es el Valor de
Mercado Agregado (VMA).
El VMA se calcula a partir del precio de mercado de las acciones. Este precio de
mercado se basa, entre otros elementos, en las perspectivas de futuro en lo que hace
referencia a la capacidad de la empresa de generar valor. Es por este motivo, que se
recomienda utilizar el EVA conjuntamente con el VMA, ya que el primero se concentra en la
creacin de valor del ao, pero se olvida de la parte del valor creado en un ao que se
materializar en utilidades de aos futuros, mientras que el segundo s considera todo el valor
que la empresa ha creado, aunque una parte del mismo se materializar en forma de utilidades
futuras de la empresa.

Existe otra diferencia entre el EVA y el VMA, y es que el primero se calcula sin
considerar las utilidades extraordinarias. En cambio, el VMA aumenta cuando la empresa

29

obtiene utilidades extraordinarias positivas y disminuye cuando se producen prdidas

extraordinarias15.
Calculo del Valor de Mercado Agregado
El Valor de Mercado Agregado, que tambin recibe la denominacin de MVA, del ingls
Market Value Added, se calcula restando al valor de mercado de las acciones el importe que
los accionistas aportaron a la empresa:

Valor de mercado de las acciones de la empresa

- Aportes de los accionistas
Valor de Mercado Agregado

Entonces:
El valor de mercado de las acciones de la empresa: es la cotizacin de las mismas en
la bolsa.
Los aportes efectuados por los accionistas: son la suma de los fondos que los
accionistas han invertido en la empresa. En el caso de que dichos aportes hayan sido
efectuados hace aos, es conveniente actualizarlos de acuerdo con los ndices de inflacin
correspondientes.
El VMA indica lo que los accionistas podran ganar hoy si vendieran sus acciones, ya
que es la diferencia entre el valor de mercado y la inversin inicial.
En principio, el VMA da una idea aproximada del valor actual de todos los EVA futuros
de la empresa. Por lo tanto, cuando una empresa toma una decisin que mejora sus
perspectivas de futuro, aumentar la cotizacin de las acciones y, por lo tanto, su VMA.
En el VMA influyen los EVA que ha generado la empresa hasta hoy, las perspectivas de
futuro que se plasman en las proyecciones del EVA que obtendr la empresa en los prximos
aos y las utilidades extraordinarias.

Entonces, la alimentacin del VMA, se puede expresar en el siguiente grafico:

15

Fornero Ricardo - MVA es un buen indicador del desempeo de la empresa?.

VMA
UAIDI VMA
Activo
Costo de capital

UAIDI
Activo
Costo de capital
histrico histrico
histrico

futuro

futuro

futuro

30

EVA obtenido hasta

EVA obtenido
hoy hasta
hoy

EVA proyectado
EVA
proyectado
para
el futuro
para el futuro

Utilidades
Utilidades
extraordinarias
extraordinarias

Estrategias para aumentar el VMA

Para aumentar el VMA la empresa tiene que incrementar el EVA generado ( tanto en el
pasado como en el futuro) y obtener utilidades extraordinarias. De esta forma el valor de
mercado de la empresa aumentar, adems del valor creado por la empresa para el accionista.
Para conseguirlo, las estrategias que se deben llevar a cabo son las mismas que se han
indicado para aumentar el EVA:
o

Mejorar la eficiencia de los activos actuales, sea aumentar el rendimiento de los

activos sin invertir ms.

Reducir la carga fiscal mediante una planificacin fiscal adecuada.

Aumentar las inversiones en activos que rindan por encima del costo de capital.

Reducir los activos para que se pueda disminuir la financiacin total utilizada. As al
reducir el pasivo ser menor el costo del mismo, que es lo que se deduce de la utilidad.

Reducir el costo promedio de capital para que sea menor la deduccin que se hace al
UAIDI por concepto de costo financiero.

Adems de estas medidas que son comunes a las propuestas para aumentar el EVA, se deben
considerar como estrategias las siguientes:
o

Conseguir ventajas competitivas, ya sean tecnolgicas, humanas, comerciales,

financieras, que incrementen la capacidad de mejorar las expectativas de futuro de la
empresa.

o Aumentar la capacidad para generar utilidades extraordinarias a travs, por ejemplo,

de inversiones en inmuebles que puedan revalorizarse.

31

VENTAJAS Y DESVENTAJAS del EVA

Para concluir con la presente tesina, se detallarn las ventajas y desventajas que
aporta la utilizacin del EVA.
Ventajas
Es fcil de comprender por parte de cualquier directivo.
Puede ser calculado para cualquier empresa y no slo para las que cotizan en bolsa.
En cambio, el VMA slo puede calcularse, en principio, para empresas que coticen en
bolsa.
Tiene en cuenta todos los recursos que se estn utilizando y el costo de los mismos.
Con el EVA los directivos no se han de preocupar solamente de las utilidades sino
tambin de los activos que se administran.
Tiene en cuenta el riesgo de los recursos financieros utilizados.
Puede calcularse tambin para unidades de negocio, filiales y centros de
responsabilidad.
Facilita la evaluacin de la gestin de un responsable de una determinada unidad de
negocio.
Ayuda a descentralizar organizaciones porque permite comunicar objetivos y que los
directivos vean que efecto tienen sus decisiones en el EVA.
Ayuda a distribuir mejor los recursos entre las diferentes unidades de la empresa, pues
al conocer el EVA que generar cada alternativa de inversin se puede optar por la ms
favorable. Por tanto, el EVA puede usarse para evaluar inversiones.
Reduce el inters de los directivos en manipular los resultados de la empresa, por dos
razones: primera, hay que ajustar las utilidades para calcularlas de una forma ms
acorde con la realidad de la creacin de valor, y, segunda, las empresas que utilizan el

32

EVA como herramienta de gestin deben pactar antes del inicio del ejercicio los
criterios contables que utilizarn.
Posibilita la creacin de incentivos realmente motivadores, lo que permite que los
empleados acten como si fuesen accionistas de la empresa.
Desventajas
Las utilidades de las actividades ordinarias pueden ser vctimas de prcticas de
contabilidad creativa que lo pueden desvirtuar. Por este motivo, para calcula el EVA
se recomienda ajustar las utilidades de acuerdo con la realidad econmica de las
transacciones efectuadas en el perodo.
No tiene en cuenta las expectativas de futuro. Por este motivo, se recomienda efectuar
proyecciones de los EVA futuros de la empresa y calcular el valor actual de los mismos.
Cuando las tasa de inters bajan, el EVA mejora, sin que ello tenga que estar
relacionado con la gestin realizada por el directivo responsable.
Se focalizan las decisiones en el corto plazo.
Es inconveniente la comparacin del indicador entre distintas compaas (por diferente
estructura patrimonial, distinta tasa interna de financiacin, etc.).
Es necesario la reconfiguracin del plan de cuentas y de los criterios de imputacin
contable.

CONCLUSIN

33

El EVA es un indicador que debe su difundida utilizacin debido a la gran focalizacin

que tiene a la obtencin de beneficios, entendindose estos con una concepcin ms
econmica que contable.
Es recomendable pues es una herramienta sumamente til. Siempre se la debe utilizar
conjuntamente con otros elementos del management que permitan un desempeo eficaz y
eficiente de las organizaciones.
Podemos decir que la aplicacin del EVA debe ser mesurada y debera ser utilizada
como una herramienta ms de management, ya que sta es ms que un indicador de gestin,
es una herramienta que busca inducir un cambio cultural, transformando el comportamiento de
los miembros de la organizacin; se busca que piensen y acten como dueos.
En pases como el nuestro en donde esta tcnica no esta siendo utilizada en forma
masiva, es an posible su aplicacin tratando de minimizar los efectos negativos que pudiera
tener potenciando aquellos que son positivos. No se puede olvidar que, para que su
implementacin sea eficaz la empresa deber contar con requisitos en cuanto a su estructura,
organizacin, direccin y equipamiento. Una adaptacin a las necesidades de la Pequea y
Mediana Empresa sera de suma utilidad para una mayor aplicacin de EVA en nuestro mbito
geogrfico.
Luego de haber investigado profundamente el EVA tengo que destacar como
conclusin final que esta herramienta ser indispensable en un futuro por el avance continuo en
el crecimiento de las empresas, evolucin y competitividad.

Pablo Battaglia
Reg. 172.180

SUMARIO

34

En la mayora de empresas, la creacin de valor para el accionista es uno de los

principales objetivos por alcanzar. A lo largo de la tesina se ha tratado de demostrar que el
EVA, y tambin el VMA, constituyen una herramienta que no slo ayuda a medir el valor
creado, sino que adems puede contribuir a mejorar la gestin empresarial, a fijar objetivos y a
establecer incentivos para las personas que trabajan en la empresa.

La bsqueda de la creacin y el aumento del valor de una empresa es una

preocupacin constante y un objetivo clave de sus diversos participantes, en donde destacan:
o

los accionistas, que esperan un retorno adecuado sobre su inversin;

los ejecutivos, que buscan cumplir el mandato para el cual han sido contratados
(hacer un adecuado uso de los recursos encomendados y aumentar el valor de la
empresa);

los clientes y proveedores, que son atrados y retenidos en mayor grado por las
empresas ms exitosas en generacin de valor y crecimiento;

y los empleados, que contarn con un mejor futuro y mayores oportunidades de

mejoramiento en empresas que crean ms valor.

La utilizacin del EVA y el VMA, permite identificar las relaciones causa-efecto que
existen entre los principales

factores claves de xito de la empresa. Estas relaciones

comienzan por la perspectiva de los empleados

y continan con la perspectiva de los

procesos. Estas perspectivas determinan cmo ven los clientes a la empresa y la capacidad
para generar utilidades y administrar los activos ms eficientemente y con menores costos de
capital. Si a ello se le incorpora la gestin del pasivo se llega a la generacin del EVA .
Una empresa crea valor econmico cuando presenta un EVA positivo, por el contrario,
en caso de exhibir un EVA negativo estara destruyendo valor econmico, por lo cual debera
evaluar alternativas para revertir la situacin.
Desde un punto de vista de gestin existen tres frentes de batalla en donde las
empresas luchan por crear valor econmico. Un buen desempeo en estos tres frentes puede
posibilitar una mejora en el nivel del EVA. Los frentes son:

La gestin de la cuenta de resultados: este frente de batalla representa la

eficiencia con la que la empresa se desempea en su cuenta de resultados. Un
buen desempeo maximiza la rentabilidad de las ventas.

35

La gestin de activos de la compaa: este frente de batalla representa la

eficiencia que exhibe la empresa en la utilizacin de los recursos financieros. Un
buen desempeo se basa en maximizar los beneficios con el mnimo de activos
posible. Un indicador que puede utilizarse para monitorear el desempeo global en
este frente de batalla, puede ser la rotacin de los activos empleados
(Ventas/Activos).

La gestin de pasivos de la compaa: este frente de batalla representa la

eficiencia con que la empresa se financia. Un buen desempeo aqu se logra con
una maximizacin del costo de los recursos. Lograr un adecuado mix de deuda y
recursos propios y a su vez de deuda a largo y deuda a corto plazo, puede
posibilitar un descenso en la tasa del Costo Promedio Ponderado de Capital y en
consecuencia en el costo de financiacin de la empresa.

Las diferencias principales que existen entre el EVA y los otros indicadores
tradicionales de creacin de valor, se pueden resumir bsicamente en tres aspectos:

Es ms que un indicador de gestin: es una herramienta que busca inducir un cambio

cultural, transformando el comportamiento de los miembros de la organizacin; se
busca que piensen y acten como dueos.

Incorpora los costos del capital propio al determinar el resultado.

Trata de captar el valor agregado para la accionista que debe generar el

management del negocio; en ese sentido se define que el EVA positivo crea valor (el
resultado es superior al costo del capital necesario para obtenerlo) y el EVA negativo
destruye valor (el resultado es menor que el costo del capital dedicado a lograrlo).
Si una empresa quiere mejorar el valor generado al accionista, debe convertir al EVA

en una nueva filosofa del negocio, en una herramienta bsica para la toma de decisiones
del da a da.

36

BIBLIOGRAFA

EVA : valor econmico agregado: un nuevo enfoque para optimizar la gestin

empresarial, motivar a los empleados y crear valor. - Amat, Oriol. Grupo Editorial
Norma.

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21 y 22 de mayo 1998. Consejo Profesional de Ciencias Econmicas de la Capital
Federal.

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9, n 47, Junio 1999, pp. 4-5.

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Economic Value Added: Qu es y cmo se determina? - Smolje, Alejandro R.

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Snchez, Ral; Poveda Fuentes, Francisco - Revista Espaola de Financiacin y
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Artculo La creacin de Valor Econmico por Gabriel Noussan pp. 34 a 42.

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Austral) Artculo La gestin centrada en la creacin de valor econmico por Gabriel
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The Quest for Value, The EVA Management Guide, por G. Bennett Stewart, III
Stern Stewart & Co.

Qu tiene el EVA que no tenga el ROE? Fornero, Ricardo A.

Sociedad Argentina de Docentes en Administracin Financiera - SADAF, 2001. 6-8 pp.
Marzo 1998.

Artculos varios obtenidos de Internet.

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http://www.cmiceei.es/final/ayuda/B2u.html

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