MODELACIN FINANCIERA PARA PROJECT FINANCE

Expositor
Jorge G. Montecinos

Mxico,Abril2014

Agenda
(noesunndice)

Qu es un Modelo Financiero?
Componentes y Estructura de un Modelo Financiero.
Qu es (y qu no es?) un Project Finance?
Principios de Project Finance.
Diferentes estructuras de deudas.
Mejoramientos crediticios y medidas de seguridad
financiera.

Qu es un modelo financiero?
Es la representacin de un proyecto en base a su flujo de caja
para evaluar la viabilidad de proyectos de asociacin pblica
privada, ya que permite determinar los pagos por
disponibilidad (PPD), la rentabilidad, la cascada de pagos y la
bancabilidad de stos mediante la simulacin de distintos
escenarios de flujos y estructuras de financiamiento
mismos que son combinados con diversas variables que
inciden en el desarrollo del negocio, como es el caso del
crecimiento de la demanda, cambios en las tasas de inters,
cambios en las condiciones de mercado y el crecimiento de la
economa, y diferentes situaciones de estrs, entre otras.

Introduccin a la Modelacin
Financiera
Construccin de un Flujo de Caja

Tipos de Flujos de Caja

Del proyecto (evaluacin pura a WACC)

Del inversionista ( evaluacin financiera a CAPM)

Indicadores Econmicos/Financieros

VAN
TIR ( Problemas !!! En project finance)
Perodo de recuperacin del capital (Payback)
ndice de rentabilidad
DSCR ( clave para los financistas)

Introduccin a la Modelacin
Financiera
VAN
En general, si el VAN de un proyecto resulta positivo,
conviene ejecutar el proyecto.
Permite jerarquizar proyectos

Lagranpreguntaquehayquetratar
deresponderes:

EfectosdelaEstructuradeCapital
sobreelCostodeCapital
El valor de la empresa est dado por el valor de los activos, que
es igual a la suma del valor de la deuda ms el valor del
patrimonio:

A=D+E=V

(AValoresdeMercado)

Modigliani y Miller demostraron que, en ausencia de impuestos,

el valor de una empresa es independiente de su estructura de
financiamiento (Proposicin I de MM). Esto se explica porque el
valor de la empresa est determinado por la calidad de sus
activos, y no por la forma en que se financia.

CostodeCapital(rA)oWACC
Sabemos
que
la
utilidad
operacional
satisface
proporcionalmente los requerimientos de rentabilidad de
aquellos que poseen derechos sobre los activos, es decir, de
los acreedores (por la deuda), y de los accionistas (por el
patrimonio).
Luego, la rentabilidad esperada de los activos es igual al
promedio ponderado de las rentabilidades esperadas de la
deuda y del patrimonio:

E
D
WACC rA
(1 t )rD
rE
DE
DE

CostodelaDeuda
Losprstamosobonos,debengenerarunflujodepagoen
fechasfuturasdeterminadas,enunmontoquegeneralmentees
mayoralcapitalobtenidooriginalmente.Estosedebealpago
delosintereses,quecompensaelserviciodefinanciamiento.
Siseconsigueunprstamoal10%anual,entonceselcostodela
deudaserde10%(rD).
Debidoaqueexistenimpuestos,ylosinteresessondeducibles
deimpuestos,entonceselcostodeladeudadespusde
impuestoes:

rD *(1t)

ElImpuestoalasUtilidadesyla
EstructuradeCapital

La financiacin mediante deuda tiene una efecto importante sobre la

decisin de la estructura de capital: los intereses que pagan las empresas
son un gasto deducible de impuestos.

Elahorrodeimpuestosesunactivoconvalor,ysepuededemostrarqueel
ahorrodeimpuestosdeunperodoestdadopor:

Ahorro Fiscal = t rD D

(Escudo Tributario)

dondeDeselmontodedeudadelaempresa,rD latasadeintersdela
deuda,ytlatasadeimpuestosalasutilidadesdelaempresa.

ElImpuestoalasUtilidadesyla
EstructuradeCapital

Suponiendoquelaempresamantieneeseniveldedeudaenforma
permanente,esdecir,lavarenovandoamedidaquevavenciendo,elvalor
presentedelahorrofiscales:

VP ( Ahorro Fiscal)

j 1

t * rD * D
(1 ) j

Conrespectoa,elsupuestohabitualesqueelahorrofiscaltieneelmismo
riesgoqueladeuda,yporlotantodebeserdescontadoalcostodela
deuda,rD.

t * rD * D t * rD * D
VP ( Ahorro Fiscal)

t *D
j
rD
j 1 (1 )

ElImpuestoalasUtilidadesyla
EstructuradeCapital
Bajoestossupuestos,elvaloractualdelahorrofiscalesindependiente
delcostodeladeuda.Esigualalatasadeimpuestoalasutilidadespor
elvolumendeladeuda.
Sielmontodeladeudaesvariableonoespermanente,nosepuede
usarlafrmulasimplificada(t D),yhayqueprocederahacerelclculo
detallado.
Siladeudanoespermanente,onosepuedeusarelahorrofiscal(por
prdidas),elvalorpresentedelahorrofiscalesmenor.
Unproyectooempresaquetienedeudapagamenosimpuestosqueuna
quenotiene,yporlotantotieneunamayorutilidadtotalpararepartir
entreacreedoresyaccionistas.Unaempresaquetienemayorutilidad,
debevalerms.

ElImpuestoalasUtilidadesyla
EstructuradeCapital
Cualquierproyecto,aunqueestfinanciado100%conpatrimonio,
generacapacidaddeendeudamiento,laquesepuedeutilizarenel
proyectooenotrapartedelaempresa.Entodocaso,elvalordelescudo
tributarioseasignaalproyectoqueloorigina,noalquelousa.
Lasempresasdecidensuniveldeendeudamiento.Dadoqueladeuda
aumentaelvalordelaempresa,convieneendeudarsealmximo,es
deciren80%,90%o100%?
Larespuestaesqueapartirdeciertoniveldeendeudamiento,se
comienzaaincrementarmuchoelriesgo,ysegenerancostosde
insolvenciafinancieraquedisminuyenelvalordelaempresa,talescomo
mayorescostosfinancieros,prdidasdeoportunidadesdenegocios,
restriccionesporpartedelosacreedores,yotros.

ElValordelaEmpresayla
EstructuradeCapital
Elvalordelaempresasepuedegraficarentoncescomo:
Valor de la
Empresa

VPCON DEUDA

VP100% PATRIMONIO

D/E

ElValordelaEmpresayla
EstructuradeCapital
Elvalordelaempresasepuedegraficarentoncescomo:
Valor de la
Empresa

VPCON DEUDA

VPCON DEUDA E INSOLV.

VP100% PATRIMONIO

(D/E)*

D/E

Silos2mtodosson
equivalentes,lapreguntaes
Culmtodoseajustamejoralcaso
deunproject finance?
NosquedamosconelmtododeFTEporquecomohemos
vistoque,enlamedidaenquenosalejamosdelos
supuestosdeMM,laestructuradedeuda
SIMPORTA!
yadems,porsifuerapocoenunproject finance la
estructuradedeudacambiasignificativamenteenel
tiempo.

Muchasgracias
JorgeG.Montecinos
jmontecinos@ikonscorp.com