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TEMA 4.

LA POLTICA MONETARIA DE LA UNIN MONETARIA EUROPEA*

NDICE:
4.1. Orientacin general
4.2. Desarrollo del tema
4.2.1. Introduccin
4.2.1.1. Concepto y funciones del dinero
4.2.2. El proceso de creacin de dinero y las magnitudes monetarias.
4.2.2.1. Creacin de dinero legal
4.2.2.2. Creacin de dinero bancario
4.2.2.3. Magnitudes monetarias
4.2.3. Estrategia de la poltica monetaria nica (PMU).
4.2.3.1. Introduccin al Eurosistema.
4.2.3.2. Objetivo de la PMU
4.2.3.3. Los dos pilares de la estrategia de la PMU
4.2.4. Instrumentacin de la PMU.
4.3. Ideas bsicas
4.4. Glosario de trminos
4.5. Ejercicios de autoevaluacin
4.6. Bibliografa

4.1. ORIENTACIN GENERAL


El dinero desempea un papel central en toda economa ya que facilita
extraordinariamente el comercio y con ello el crecimiento econmico y el
aumento del bienestar. Por tanto, es preciso entender qu es y las clases de
dinero que existen, conocer sus funciones, saber como se crea y cules son las
magnitudes monetarias ms importantes.
La creacin de la Unin Econmica y Monetaria Europea (UEME) en 1999
supuso el nacimiento de una moneda, el euro, y la instrumentacin de una
poltica monetaria nica, comn para los pases integrantes, y encomendada a
una autoridad monetaria nica e independiente. De esta forma, la poltica
monetaria espaola ha pasado a ser definida por el Eurosistema (glosario de
trminos), formado por Banco Central Europeo (BCE) y los bancos centrales
nacionales (BCN) del rea del euro, uno de ellos el Banco de Espaa.

Elaborado por Fernando Pampilln

La poltica monetaria nica persigue la estabilidad de precios y para


lograrlo utiliza los tipos de inters a corto plazo.
El objetivo de este tema es que el alumno comprenda el significado del
dinero, su proceso de creacin y el importante papel que juega en la economa,
as como el diseo e instrumentacin de la poltica monetaria nica, cuyo
objetivo es el logro de la estabilidad de precios o, lo que es lo mismo, la
defensa del poder adquisitivo de los ingresos de los ciudadanos de los pases
miembros de la UEME.
Una vez finalizado el estudio del tema, el alumno estar en condiciones
de dar respuesta a preguntas tales como:
PREGUNTAS INICIALES
Qu es el dinero y qu papel desempea en la economa?
De dnde procede el dinero que circula en una economa?
Cules son las magnitudes monetarias ms importantes?
Cul es la estrategia de poltica monetaria que sigue el Eurosistema?
Qu instrumentos utiliza el Eurosistema para lograr la estabilidad de los precios?

4.2. DESARROLLO DEL TEMA.


4.2.1. INTRODUCCIN
Dedicar una parte de la materia a la explicacin de un instrumento tan
utilizado como el dinero y las funciones que desempea en una sociedad
desarrollada como la nuestra puede parecer una tarea ociosa. No lo es, sin
embargo, porque, en primer lugar, no es posible lograr un conocimiento preciso
de la poltica monetaria si no se tienen fundamentos claros sobre el dinero y su
papel en la economa y, en segundo trmino, y tal como afirma Richard Lipsey:
Existen probablemente ms consideraciones folklricas y sin sentido acerca
del dinero que de ningn otro aspecto de la economa. De ah que resulte
imprescindible detenernos, aunque sea brevemente, en los principios bsicos
que configuran el dinero y su creacin como paso previo al estudio de la
poltica monetaria.
4.2.1.1. Concepto y funciones del dinero
Se entiende por dinero todo medio de pago generalmente aceptado,
es decir, cualquier cosa que sea aceptada por todo el mundo como pago de
bienes y servicios. Esto supone una concepcin mucho ms amplia de la
que la mayora de la gente suele tener del dinero, restringida slo al de curso
legal (billetes y moneda metlica). De hecho, no hay ms que revisar la
historia para comprobar las mltiples formas que han existido de dinero
2

(cereales, sal de ah la palabra salario -, animales o dientes de animales,


esclavos, ..) hasta llegar a los metales preciosos (oro y plata) y ms tarde a los
billetes, primero con respaldo total de oro y plata, luego parcial y, finalmente,
sin respaldo alguno, basado en la fe (fiducia - de ah dinero fiduciario) o
confianza que en la actualidad tenemos de que va a ser aceptado por la
sociedad como medio de pago.
Adems de medio de pago, el dinero facilita el intercambio (es un
instrumento de cambio), ya que permite eliminar el trueque (cambio de una
cosa por otra), operacin sumamente engorrosa porque exige que coincidan
las voluntades de las partes (los productos de los que quiere desprenderse
cada parte con los deseos de la otra) y los importes, ya que la diferencia de
valor slo se puede compensar con otro bien o servicio adicional y,
nuevamente, se requiere coincidencia de voluntades. El dinero permite vender
una cosa y con lo obtenido comprar la otra sin necesidad de tantos requisitos,
y, adems, con importes sobrantes; da paso al mercado, a la especializacin
de las personas en aquellas actividades en las que tienen mayor habilidad y,
por tanto, aumenta la productividad de la sociedad.
Cumple tambin la funcin de medir el precio de las cosas (unidad de
cuenta). Todava hay mucha gente que transforma los precios de
determinados bienes de euros a pesetas y es porque para ellos la peseta
contina siendo una unidad de medida para saber si el precio de una cosa es
cara o barata (por ejemplo, el precio de los pisos).
Finalmente, el dinero es una forma sencilla de acumular y guardar
riqueza (depsito de valor), por ser un activo financiero caracterizado por su
elevada liquidez (es el instrumento financiero ms lquido, puesto que es
dinero en si mismo), su notable seguridad, porque se recupera su valor a
voluntad del tenedor, y, consecuentemente, su nula o escasa rentabilidad.

Conviene sealar que la recuperacin del valor o del poder


adquisitivo del dinero, es decir, su seguridad, depende de la
estabilidad de los precios. En caso de grandes inflaciones,
como las de: Alemania entre 1920-23 (en este ltimo ao la
tasa lleg a cien millones por 100); Grecia en 1944 (veinte
mil por 100 mensual); Hungra en 1945-46 (52 x 10 elevado
a 26 por 100 en trece meses); y Yugoslavia en 1993 (ms
del dos mil por 100 mensual; vase el recorte de peridico
que se acompaa), la inseguridad es tal que el pblico
busca otros instrumentos ms seguros y estables como
moneda extranjera (histricamente el dlar, la libra, el
franco suizo,...) y abandona su preferencia por el dinero
legal nacional que, curiosamente, deja de ser utilizado y
generalmente aceptado como medio de pago (aunque
las leyes sigan haciendo obligatorio su uso) y, en
consecuencia, no puede ser considerado, de acuerdo con
el concepto amplio que dimos, como dinero desde el
punto de vista econmico y social.
En los pases que cuentan con un sistema financiero
suficientemente desarrollado, se aceptan como medios de
pago no slo el dinero legal, - constituido por los billetes
emitidos por el banco central (en Espaa, por el Banco
Central Europeo) y la moneda metlica (que emite el
Tesoro)-, sino tambin el que moviliza depsitos bancarios a
la vista (aquellos que pueden retirarse en el acto a peticin
del titular). En efecto, cada vez ms se utiliza este canal de
pago. As, muchas nminas de trabajadores se abonan en
cuenta, y se cargan en ella los recibos de muchos servicios
pblicos (electricidad, gas, agua, telfono, comunidad,
educacin, impuestos, y un largo etctera). Una simple
anotacin del banco indicando que se ha abonado o cargado
en la cuenta los importes correspondientes supone que se ha
efectuado el pago y al ser aceptado con carcter general
supone una forma de dinero. Este tipo de dinero se denomina
dinero bancario y est constituido por los depsitos a la
vista en las entidades del sistema bancario.

Como conclusin, podemos sealar que dinero es todo medio de pago generalmente
aceptado y lo son tanto los billetes y monedas en circulacin (dinero legal) como los
depsitos a la vista en las entidades bancarias (dinero bancario).
4.2.2.- EL PROCESO DE CREACIN DE DINERO Y LAS MAGNITUDES MONETARIAS.
En este proceso distinguiremos entre creacin de dinero legal y bancario.
4.2.2.1. Creacin de dinero legal
En general, los bancos centrales son los nicos autorizados a crear dinero legal. Son
bancos centrales, el Banco Central Europeo para la zona del euro, la Reserva Federal (FED)
para Estados Unidos, el Banco de Inglaterra, el de Japn, etc. Para entender el mecanismo
que siguen estos bancos en la creacin de dinero legal partiremos de su balance, referido
slo a las partidas monetarias, para lo que se prescinde de otras que no son importantes
para el estudio que realizamos, como capital y reservas, inmuebles, mobiliario, etc. que,
adems, tienen una escasa importancia relativa dentro del balance total.
De forma abreviada, la estructura monetaria de un balance de un banco central es la
siguiente:
Cuadro 1
Balance de un banco central
ACTIVO

Activos netos sobre el sector


exterior (ANSE)
!

Reservas de oro y divisas


(moneda extranjera)

Activos netos sobre el sector


pblico (ANSP)
Activos sobre el sistema bancario
(ASB)
!

PASIVO

Efectivo (E) (monedas y billetes


en circulacin)
!

En manos del pblico (EMP)

En poder de las entidades de


depsito (ED)

Depsitos de las entidades


bancarias en el BC (DBC)

Prstamos a entidades de
depsito

BASE MONETARIA
El pasivo del cuadro 1 recoge la cuanta de los billetes y monedas emitidos en
circulacin, bien en manos del pblico o en la tesorera de las entidades del sistema
bancario, y los depsitos (obligatorios y voluntarios) que estas entidades mantienen en el
banco central. A la suma de ambas partidas, que componen el total de los pasivos
monetarios y el dinero legal, se le denomina base monetaria (BM), porque, como veremos
ms adelante, su ampliacin o reduccin afecta muy intensamente al volumen total de dinero
en la economa (legal y bancario).
5

El activo del balance est formado por los activos del sector exterior en trminos
netos (ANSE), es decir, los activos (derechos sobre el resto del mundo, entre los que se
incluyen las reservas de oro y divisas del pas) menos los pasivos (obligaciones contradas
con el exterior, como deudas, prstamos, ...); los activos netos del sector pblico (ANSP),
(deuda pblica menos depsitos) y los activos sobre el sistema bancario (ASB), (en este
caso, no neto y constituido por el crdito al sistema bancario).
El balance se puede escribir tambin con notacin algebraica:
BM = ASE + ASP + ASB
Los movimientos en BM explican la creacin (aumento) o destruccin de dinero legal
(reduccin) y vienen dadas por las variaciones de las tres grandes partidas del activo.
Comenzando por los activos netos frente al sector exterior, un supervit de
balanza de pagos genera una entrada neta de divisas en el pas. Los clientes de las
entidades bancarias acudirn a stas para venderles las divisas obtenidas por las
exportaciones efectuadas, y las entidades, a cambio, abonarn en la cuenta de los
clientes su equivalente en moneda nacional. A su vez, las entidades acuden al banco
central (BC) a canjear los saldos netos de divisas, quien abonar en las cuentas
corrientes de aquellas su contravalor en moneda nacional. As, una acumulacin de
divisas por parte del BC supone un aumento de la partida DBC, y consecuentemente de
BM. Por su parte, un dficit exterior supone una salida neta de divisas, en la medida en
que las entidades bancarias acudirn al BC a comprar las divisas que demandan sus
clientes para hacer frente al pago de las importaciones. El BC cargar entonces en las
cuentas corrientes de las entidades el contravalor en moneda nacional de las divisas
entregadas, disminuyendo as el saldo de esas cuentas (DBC), y, en consecuencia, el
valor de BM.
En relacin con los activos netos sobre el sector pblico, la compra de deuda
pblica por parte del BC a los bancos comerciales o el pblico se va a materializar
siempre en un incremento de alguna de estas partidas: DBC, EMP o ED, traducindose,
por tanto, en un aumento del valor de BM. Lo contrario sucede cuando se trata de
operaciones de venta de ttulos de deuda pblica, al retirar el BC liquidez del sistema.
Por su parte, los depsitos de este sector aumentarn con un supervit de los
presupuestos pblicos, reduciendo por tanto los activos netos (recurdese que los
depsitos son pasivos y restan al pasarlos al activo) y la BM, y, en caso de dficit,
minorarn los depsitos incrementando los activos netos y la BM.
Finalmente, los activos sobre el sistema bancario se expansionarn en la
medida en que aumente el volumen de los prstamos concedidos por el BC a las
entidades de depsito y, por consiguiente, la BM. Si, por el contrario, decrece el
volumen de esos prstamos, la BM disminuir en igual cuanta.
Hay que destacar que, en la mayora de los casos, la primera partida que recibe
la influencia de la inyeccin o la contraccin monetaria por parte del BC es DBC, y, en
consecuencia, tambin la liquidez o reservas bancarias (R) - suma del efectivo en
poder de los bancos (ED) y de sus depsitos en el BC (DBC) -, que va a ser crucial en el
proceso de creacin del dinero bancario.
6

Por tanto, el dinero legal lo crea el BC conforme adquiere activos y los paga
frente a cualquiera de los tres sectores: exterior, pblico y bancario, generando los
pasivos correspondientes, esto es, BM. Por tanto,
La creacin de dinero legal es un proceso de monetizacin de activos por parte del
BC, es decir, de conversin de activos en dinero.
Un tema importante a tener en cuenta es que el BC no ejerce control sobre
todas las partidas anteriores y, por tanto, ve como se producen aumentos o
disminuciones de la BM que no puede impedir. Tal es el caso de las variaciones del:
- oro y las divisas, dado que los pagos y cobros al exterior no son controlables por el
BC;
- saldo de la cuenta corriente del Sector Pblico, y, finalmente,
- efectivo en manos del pblico, que vendrn determinadas por las preferencias en
cada momento de los particulares respecto al efectivo que desean mantener.
A estas partidas sobre las que el BC no tiene control se las conoce como
factores autnomos de creacin de liquidez (FA).
En el esquema 1 se ofrece un resumen de los componentes de la base
monetaria y sus determinantes.

Esquema 1. Base monetaria

A) Componentes
Monedas
en
circulacin

Billetes en
circulacin

En manos
del pblico
Efectivo o
circulacin
fiduciaria
En poder de
las entidades
bancarias

Base
monetaria
Reservas
bancarias

Depsitos
entidades
bancarias
en el BE

B) Factores determinantes

Procesos de acumulacin de divisas


generados por el supervit de balanza de
pagos
FA
Compras por parte del BC de ttulos de
deuda pblica
Incremento del volumen de los prstamos
concedidos por el BC a las entidades
bancarias
Disminucin del saldo de la cuenta del
Tesoro en el BC
FA
Procesos de desacumulacin de divisas
generados por el dficit de balanza de
pagos FA
Ventas por parte del BC de ttulos de
Deuda pblica
Disminucin del volumen de los prstamos
concedidos por el BC a las entidades
bancarias
Incrmento del saldo de la cuenta del
Tesoro en el BC
FA

Aumentos de la base monetaria

Disminuciones de la base monetaria

4.2.2.2. Creacin de dinero bancario


Como ya se ha sealado, las entidades bancarias tienen capacidad de crear un
medio de pago generalmente aceptado, los depsitos a la vista, o dinero bancario.
Este, junto con los billetes y monedas (dinero legal) conforman el stock o cantidad de
dinero existente en una economa.
Introduciremos ahora una nueva magnitud monetaria: la oferta monetaria
(OM), o cantidad de dinero en manos del pblico, que se define como la suma del
efectivo en manos del pblico, EMP, (dinero legal) y los depsitos a la vista en el
sistema bancario, Dv (dinero bancario):
OM = EMP + Dv
Analicemos en primer lugar el caso ms sencillo de la creacin de dinero
bancario (recuerde que son los depsitos a la vista abiertos por el pblico en las
entidades bancarias o de depsito).

Imaginemos una economa en la que no hay bancos. En este caso, no existen


depsitos, por lo que el efectivo (dinero legal) es el nico dinero que existe.
Supongamos que su cifra asciende a 1.000. En consecuencia, la oferta monetaria es
tambin de 1.000.
En este contexto, se crea un banco, por ejemplo, el Banco de la Empresa, que
se dedica exclusivamente a ofrecer un servicio de custodia de dinero, es decir, a
aceptar depsitos pero no a conceder prstamos. El banco guardar el dinero
depositado hasta que el cliente acuda a retirarlo o extienda un cheque contra su saldo.
Mientras esto no suceda, los depsitos recibidos por el banco constituyen la liquidez,
reservas lquidas o tesorera que mantiene para atender las peticiones de retirada de
dinero por parte de los depositantes.
Supongamos que el primer da que abre sus puertas el Banco de la Empresa,
un cliente hace una imposicin de 100. Tras la anotacin contable correspondiente, el
balance monetario del banco (no consideramos, por tanto, el activo real y el capital
social) sera el siguiente:

I. BANCO DE LA EMPRESA (en )


ACTIVO
Tesorera
Total activo

100
100

PASIVO
Depsitos
Total pasivo

100
100

Antes de la creacin del Banco de la Empresa, la oferta monetaria ascenda a


1.000 y estaba materializada en su totalidad en efectivo en manos del pblico. Tras su
creacin, se ha producido un cambio cualitativo, la oferta monetaria, suma de 900 de
dinero legal y 100 de dinero bancario, contina siendo mil euros y no ha sufrido
variacin de la cantidad total, de lo que se deduce que cuando los bancos tienen todos
los depsitos en tesorera su conducta no influye en la oferta monetaria. No puede
afirmarse, por tanto, que se haya producido una autntica creacin de dinero sino slo
una mera sustitucin de uno por el otro.
La situacin del banco del ejemplo resulta bastante irreal, ya que ninguna
entidad bancaria funciona manteniendo la totalidad de los depsitos en efectivo, sin
hacerlos rentables, teniendo adems que soportar los costes de funcionamiento.
La realidad muestra que los bancos mantienen unas reservas lquidas muy
reducidas1 y el resto lo dedican a prstamos, adquisicin de valores y a otras
inversiones. En nuestro ejemplo, el Banco de la Empresa no estara satisfecho con la
situacin descrita de mantener todos los depsitos en tesorera y buscara
rentabilizarlos manteniendo una cantidad de reservas lquidas suficientes para atender
1

La relacin entre las reservas lquidas y los depsitos con vencimiento a corto y medio plazo se
sita en la zona del euro por debajo del 2%. El resto est invertido a diferentes plazos. De ah que se
diga que los bancos son las empresas que cuentan con menor liquidez y asumen un elevado riesgo
de liquidez en caso de crisis financiera.

las retiradas de su cliente (suponemos que considera adecuada una relacin


tesorera/depsitos del 10%- tcnicamente se llama coeficiente de caja).
Con unos depsitos de 100 que figuran en el balance I y un coeficiente de caja
del 10%2 el banco slo necesita mantener 10 en tesorera pudiendo prestar los 90
restantes. Como los bancos abonan los prstamos en cuenta corriente (abriendo un
depsito), el balance monetario siguiente (II) sera:

II. BANCO DE LA EMPRESA (en )


ACTIVO
Tesorera

PASIVO
100 Depsitos

Prstamos
Total activo

190

90
190 Total pasivo

190

En este balance ya se observa que hay creacin de dinero por importe de 90


puesto que la tesorera (dinero legal) asciende a 100 mientras los depsitos alcanzan
190.
El paso lgico siguiente es la retirada del importe del prstamo por el prestatario
y la consiguiente reduccin de la partida de tesorera. El balance quedara de la
manera siguiente (III):
III. BANCO DE LA EMPRESA (en )
ACTIVO

PASIVO

Tesorera

10 Depsitos

Prstamos

90

Total activo

100 Total pasivo

100

100

Esta situacin sera la deseada por el banco ya que mantiene la ratio


tesorera/depsitos (coeficiente de caja) en el 10% y destina los 90 restantes a la
concesin de un prstamo por el que percibir los intereses correspondientes. La
creacin de dinero bancario se mantiene en 90 y la oferta monetaria asciende a 1.090:
OM = EMP + Dv = 9903 + 100 = 1.090
2

Ese porcentaje es muy elevado en la realidad pero facilita la explicacin y comprensin. En la UEM
el coeficiente de reservas lquidas o de caja es del 1%.

Mil menos diez en la tesorera de los bancos.

10

Por lo tanto, la actividad de conceder prstamos por el banco afecta a la oferta


monetaria, aumentando su cuanta, o, dicho de otro modo, la creacin de dinero por
parte de los bancos se deriva del hecho de que estos mantienen slo una fraccin de
los depsitos en forma de tesorera.
Pero en la realidad el proceso no termina aqu. Parte del dinero retirado por el
prestatario y que l destinar a hacer pagos a otros agentes, vuelve al sistema
bancario (en nuestro ejemplo al Banco de la Empresa, nico que existe en el pas que
hemos imaginado). Si suponemos que es todo el efectivo el que vuelve al banco en
forma de depsitos, lo que supone una situacin extrema, tendremos el siguiente
balance (IV):
IV. BANCO DE LA EMPRESA (en )
ACTIVO
Tesorera
Prstamos
Total activo

PASIVO
100 Depsitos

190

90
190 Total pasivo

190

Nuevamente el Banco de la Empresa se encuentra en una situacin no


deseada, ya que su tesorera (100) es mayor que la que desea mantener (19)4, por lo
que inicia un nuevo proceso de concesin de prstamos o adquisicin de valores
mobiliarios rentables por importe de 81, lo que da lugar a una nueva expansin del
dinero bancario y de sus activos.
El proceso continuar hasta llegar a una situacin final de equilibrio que, bajo los
supuestos de 10% de coeficiente de caja (c) y retorno al banco de la totalidad del
dinero retirado, sera, ms o menos, la siguiente:
V. BANCO DE LA EMPRESA (en )
ACTIVO

PASIVO

Tesorera

100 Depsitos

Prstamos

600

Valores

300

Total
activo

1.000

Total
pasivo

1.000

1.000

Observamos, pues, que con las condiciones sealadas, la creacin de dinero


bancario ha multiplicado por nueve veces la captacin inicial de 100 (mil de
4

Diez por ciento de los depsitos.

11

depsitos menos los cien de dinero legal en tesorera), precisamente lo que han
crecido los activos bancarios (en el balance V prstamos y valores). Sealar
finalmente, y sin entrar en cuestiones ms profundas, que el multiplicador (m) del
dinero o del crdito bancario es igual al inverso del coeficiente de caja menos uno.
En nuestro ejemplo:
m = (1/c) - 1 = 1/10% - 1 = 1/0,1 - 1 = 10 - 1 = 9
Cabe destacar de lo anterior:
1.- Que si las reservas lquidas, o coeficiente de caja (c), son del 100%, no se produce
creacin de dinero bancario sino slo una mera sustitucin de este por dinero legal
(vase balance I).
2.- Que a medida que c disminuye, las entidades bancarias crean dinero y lo hacen
an ms cuanto menor sea c. Como en la Unin Monetaria Europea el coeficiente est
fijado en el 1%, el multiplicador podra llegar a 99. Eso quiere decir que por cada euro
depositado en un banco este podra llegar a crear 99 de dinero bancario o depsitos.
3.- Dada la capacidad que tienen las entidades bancarias de crear dinero multiplicando
el dinero legal que ingresan, si las autoridades monetarias quieren controlar la cantidad
total de dinero en manos del pblico (oferta monetaria) tendrn que vigilar el volumen
de dinero legal que emitan.
4.2.2.3. Magnitudes monetarias
Una magnitud monetaria es un agregado de partidas de los balances del banco
central, de las entidades bancarias o de depsito, y de otras instituciones financieras que se
caracterizan por su carcter monetario o por su elevada liquidez.
Dado que la poltica monetaria pretende controlar la cantidad de dinero, o de liquidez,
de un pas o de un rea monetaria ms amplia, como la Unin Monetaria Europea (UME), es
necesario definir que es lo que se incluye en esa magnitud monetaria.
En este sentido, la UME define, de menor a mayor tamao, los siguientes agregados
monetarios:
1.

REDUCIDO: M1 (Oferta monetaria) = EMP + Dv


Ya estudiado previamente, la oferta monetaria es la cantidad de dinero en manos del
pblico y est formado por el efectivo en manos del pblico (billetes y monedas) y los
depsitos a la vista de las entidades bancarias.

2.

INTERMEDIO: M2 = M1 + Otros depsitos a corto plazo


Adems del EMP y los Dv incluye depsitos que tienen un plazo de vencimiento inferior
a dos aos.

12

3.

AMPLIO: M3 = M2 + Otros valores lquidos


Incluye las partidas de M2 e incorpora otros instrumentos de elevada liquidez que se
negocian en los mercados monetarios (entre ellos, cesiones temporales de activos repo y participaciones en los fondos de inversin monetarios) y valores de renta fija
con plazo de vencimiento inferior a dos aos.

Como estudiaremos ms adelante, M3 es la magnitud monetaria cuyo crecimiento vigila


el Banco Central Europeo.
El cuadro 2 muestra las cifras de los agregados monetarios en la zona del euro y su
evolucin en los meses de julio y agosto de 2013. Puede observarse en l que el efectivo
slo supona el 17% de la oferta monetaria mientras que los depsitos a la vista significaban
el 83 restante (dos aos antes los porcentajes eran 18 y 82%, respectivamente). De ah la
importancia del dinero bancario, que crece ms que proporcionalmente a medida que se
desarrolla la economa. Si adems nos fijamos en el volumen de los restantes depsitos
bancarios de la magnitud M2, entenderemos la importancia del sistema bancario en la
creacin de dinero y liquidez, y su notable papel en el sistema de pagos de la economa. En
el grfico 1 se aprecian visualmente estos aspectos.

Cuadro 2
Agregados monetarios de la zona del euro (mm )



Saldos consolidados al final

del perodo



Jul 14
Ago 13



1. M1 = 2 + 3....
5.612
5.647
2. Efectivo en circulacin..
945
947
3. Depsito a la vista.
4.667
4.700



4. M2 = M1 + (5 + 6).
9.403
9.444
5. Depsitos a plazo hasta dos aos..
1.660
1.664
6. Depsitos con preaviso hasta tres meses.
2.131
2.133



7. M3 = M2 + (8 + 9 + 10)...
10.018
10.066
8. Cesiones temporales..
133
134
9. Valores distintos de acciones y participaciones hasta


dos aos, emitidos por IFM de la zona del euro.............
73
76
10. Participaciones en fondos del mercado monetario.
410
413

Fuente: Boletn Estadstico. Banco de Espaa

13

Grfico 1. Distribucin del M3 por componentes a diciembre de 2013

Fuente: Banco Central Europeo

4.2.3. ESTRATEGIA DE LA POLTICA MONETARIA NICA (PMU).


4.2.3.1. Introduccin al Eurosistema.
Desde enero de 1999 el Eurosistema ha asumido la responsabilidad de la poltica
monetaria en la Eurozona, renunciando a la soberana monetaria los estados miembros
que adopten el euro como moneda oficial5.
El Eurosistema lo forman el Banco Central Europeo (BCE) y los bancos centrales
nacionales (BCN) de los pases del rea del euro, y es el responsable de definir y
ejecutar la poltica monetaria. Como es una entidad que carece de personalidad jurdica
no puede actuar por si mismo, por lo que lo hace a travs del BCE quien imparte las
instrucciones necesarias a los BCN para que estos ejecuten las operaciones en sus
respectivos pases. De esta forma, es el Banco de Espaa el encargado de ejecutar la
poltica monetaria en nuestro pas de acuerdo con las instrucciones marcadas por el
Eurosistema.
Ver los siguientes videos:
El BCE: http://www.ecb.int/ecb/educational/movies/html/index.es.html?id=1
Su historia: http://www.ecb.int/ecb/educational/movies/html/index.es.html?id=1
Funciones y tareas: http://www.ecb.int/ecb/educational/movies/html/index.es.html?id=1
5

Inicialmente fueron once pases y en 2013 son ya 17.

14

Grfico 2. Componentes del Eurosistema.

Fuente: Banco Central Europeo

4.2.3.2. Objetivo de la PMU


De acuerdo con el Tratado de la UE, el BCE debe perseguir como objetivo
fundamental la estabilidad de los precios, o lo que es lo mismo, que estos no superen
una determinada tasa de inflacin que pueda ser asumida por los agentes econmicos.
Visto desde otro ngulo, la estabilidad de precios significa que el dinero mantenga su
poder adquisitivo a lo largo del tiempo. Tambin debe preservar la estabilidad financiera y
promover la integracin financiera europea.

El Tratado de la Unin Europea estableca que el SEBC sera la autoridad monetaria en la UE. Sin
embargo, cuando se redact no se contaba con la negativa de Reino Unido, Dinamarca y Suecia a
formar parte de la Unin Monetaria ni con las ampliaciones. Por eso se acu el trmino
Eurosistema que no es oficial.

Establecido, pues, el objetivo, cabe preguntarse que se entiende exactamente por


estabilidad de precios y buscar alguna forma objetiva de medirlo para determinar si se
est cumpliendo o no el objetivo. Pues bien, el BCE entiende que se logra cuando el
aumento interanual (por ejemplo, del 31/12/2013 al 31/12/2014) de los precios
(medidos por el IPCA, ndice de precios al consumo armonizado6) de la Eurozona no
supera el 2%.
Se persigue que este objetivo se cumpla: 1) A medio plazo, ya que en el corto
(unas pocas semanas o meses) se pueden producir movimientos transitorios de precios
(por ejemplo, causadas por las subidas del petrleo) que la poltica monetaria necesita

El IPC armonizado mide la inflacin en los pases de la Unin Monetaria Europea de manera
homognea, lo que permite realizar comparaciones entre ellos.

15

tiempo para controlar; y 2) Para toda la zona del euro y, por tanto, no para pases
concretos7.
Por otra parte, sealar la cuanta del objetivo que se quiere lograr (no superar el
2%), es decir, definirlo de una manera concreta, presenta por lo menos dos ventajas:
1) Sirve de gua para los mercados sobre la evolucin futura de los precios, y
2) Permite evaluar el xito o fracaso de la PMU, en funcin de que se logre o no el
objetivo sealado.

ESQUEMA 2
POLTICA MONETARIA NICA

E S T R A T E G I A

Objetivo

Estabilidad de precios

Definicin cuantitativa: IPCA 2% incremento interanual mximo

Objetivo a medio plazo y no para pases concretos

Definicin: Gua mercados sobre evolucin precios


Evaluar xito PMU

Pilar 1.- Valor de referencia para el crecimiento de la M3 (4,5%)


Los dos
pilares

Pilar 2.- Anlisis amplio variables econmicas y financieras adelantadas

Operaciones de mercado abierto:

Operaciones de financiacin

Operaciones de ajuste

Operaciones estructurales

Instrumentacin
Facilidades permanentes de depsito y crdito a un da con
garanta de valores
Coeficiente de caja

Fuente: elaboracin propia.

En este sentido, es lo mismo que cuando hablamos del objetivo de IPC espaol que se considerar
cumplido como media nacional aunque no lo haga por ejemplo en Andaluca, Madrid o Catalua. Por
tanto, a estos efectos, los estados miembros se han convertido en regiones de la Unin Monetaria.

16

Sabes cul es la diferencia entre deflacin, estabilidad de precios, inflacin elevada e


hiperinflacin? Descbrelo en el juego Inflation Island:
http://www.ecb.int/ecb/educational/inflationisland/html/index.es.html
En el 2014 y en los aos siguiente la poltica monetaria se enfrenta a un escenario
complejo, ante el riesgo de un perodo prolongado de inflacin demasiado baja que
frenara la demanda agregada, y aumentara el coste real de la financiacin y la carga
que la deuda representa en trminos reales, dificultando los procesos de
desapalancamiento en los que se hallan inmersos familias, empresas y sector pblico en
muchos pases del rea.
TENDENCIA A LA BAJA DE LA INFLACCIN POR EL IAPC
La tendencia a la baja de la inflacin medida por el IAPC de la zona del euro, iniciada a finales de 2011,
se ha debido, principalmente, a factores mundiales, como la evolucin de los precios de las materias
primas y de los tipos de cambio, que incidieron no solo en la tasa de variacin de los precios de la
energa en particular, sino tambin en el ritmo de avance de los precios de los alimentos. Desde finales
de 2013, la menor contribucin tanto de los precios de los alimentos no elaborados como de los precios
de los bienes industriales no energticos y de los servicios ha aadido una presin adicional a la baja
sobre la inflacin medida por el IAPC, situndola en niveles inferiores al 1 %.

17

Si se analizan los datos recientes, la inflacin medida por el IAPC se situ, segn la estimacin
preliminar de Eurostat, en el 0,3 % en agosto de 2014, frente al 0,4 % de julio (vase cuadro 9). Al
mismo tiempo, la inflacin medida por el IAPC, excluidos los alimentos y la energa, fue del 0,9 % en
agosto, en comparacin con el 0,8 % de julio. Este indicador ha permanecido, en gran medida, estable
desde finales de 2013, lo que indica que las menores tasas interanuales de inflacin registradas
recientemente estn relacionadas con los componentes de energa y de alimentos. De hecho, la tasa
de variacin de los precios de la energa ha sido negativa casi todos los meses de 2014 hasta la fecha
y la tasa de crecimiento de los precios de los alimentos lo ha sido desde junio.
Fuente: BCE. Boletn mensual septiembre 2014

En Espaa, el comportamiento del IPC en agosto de 2014 intensific en dos


dcimas su ritmo de cada, hasta el 0,5 % interanual (vase cuadro 3). La
desaceleracin del ndice general se debi, casi exclusivamente, al componente
energtico, cuya tasa interanual disminuy 1,2 pp, hasta el 0,9 %. Los precios de
los alimentos registraron ritmos de variacin ligeramente menores que en el mes
anterior, hasta alcanzar tasas interanuales del 5,4 % en el caso de los no
elaborados y de 0,2 % en el caso de los elaborados. Por su parte, los precios de
los servicios y de los bienes industriales no energticos mantuvieron estables sus
tasas interanuales en el 0,2 % y el 0,4 %, respectivamente.
Grfico 3: Tasas de variacin de ndices de precios interanuales en Espaa

Fuente: Banco de Espaa

18

4.2.3.3. Los dos pilares de la estrategia de la PMU


Una posible estrategia del Eurosistema sera no hacer nada a lo largo del ao y
esperar al final para comprobar si se cumple o no el objetivo de que el IPCA no supere el
2%. No parece que esta actuacin pasiva sea la ms adecuada. El Eurosistema tiene
que corregir las desviaciones del objetivo a medida que las vaya detectando y, para
ello, utiliza los tipos de inters a corto plazo. De manera simple, podemos sealar que si
los sube encarece el crdito y desanima a muchas personas que quieren pedir un
prstamo para montar un negocio, hacer una inversin, comprar una vivienda o irse de
vacaciones. De esta forma se reduce la demanda y los precios se estabilizan. Por el
contrario, una disminucin de los tipos podra tener los efectos contrarios.
Una estrategia acertada de PMU consiste en tener informacin temprana que permita
el seguimiento de la situacin econmica y tomar las medidas necesarias para corregir
las desviaciones contrarias a la estabilidad de precios. Esta estrategia se basa en dos
pilares:
1. Control de M3
Dado que se ha demostrado la existencia de una relacin estable a largo plazo
entre el nivel de precios y la cantidad de dinero, especialmente cuando se mide utilizando
agregados monetarios amplios, como M3, puede pensarse que si este aumenta
demasiado los precios lo harn tambin en un futuro. Para que esto no suceda, el
Eurosistema ha calculado que un crecimiento anual de M3 del 4,5% no tiene
consecuencias negativas para la estabilidad de los precios y, en el caso de que se
produzcan desviaciones de este porcentaje, es preciso estudiar las causas y analizar los
posibles efectos sobre la inflacin. Sin embargo el estancamiento econmico y ala
contraccin del crdito al sector privado en la UE ha motivado que las tasas de
crecimiento del agregado monetario M3 se siten muy por debajo del 4,5% marcado
como referencia.
Grfico 4: Tasa de crecimiento interanual del M3 y valor de referencia

Fuente: Banco de Espaa

19

2. Seguimiento de indicadores adelantados


Al mismo tiempo que se examina el crecimiento del agregado monetario M3, se
hace un seguimiento de una serie de indicadores econmicos y financieros cuyo
crecimiento permite adelantar el comportamiento futuro de los precios. As, tenemos
que subidas de salarios, rentas empresariales o impuestos; aumentos de los ndices de
precios y de costes (de la energa, por ejemplo), precios agrcolas, industriales o de los
servicios van a tener efectos importantes sobre la inflacin futura y, por tanto, requieren
tomar decisiones de poltica monetaria utilizando los instrumentos disponibles, en lo que
se conoce como la instrumentacin de la poltica monetaria.
En el siguiente grfico se muestran ambos pilares de la estrategia de la PMU.
Grfico 5: Estrategias de la poltica monetaria nica

Fuente: Banco Central Europeo

Ver
video
estrategia
de
poltica
http://www.ecb.int/ecb/educational/movies/html/index.es.html

monetaria:

4.2.4. INSTRUMENTACIN DE LA PMU


La PMU dispone de varios instrumentos que le permiten controlar los tipos de
inters a corto plazo e influir as en la economa para lograr la estabilidad de precios. En
este epgrafe vamos a estudiar los tres tipos con que cuenta el Eurosistema: operaciones
de mercado abierto, facilidades permanentes y coeficiente de caja (ver esquema 3 y
cuadro a continuacin).

20

Grfico 6: Instrumentos de la poltica monetaria nica

Nota: el coeficiente de reservas, o de caja, est actualmente fijado en el 1%, y no en el 2% que seala el cuadro
Fuente: Banco Central Europeo

Ver
video
Instrumentos
de
poltica
http://www.ecb.int/ecb/educational/movies/html/index.es.html

monetaria:

4.2.4.1. Operaciones de mercado abierto


Puesto que el tipo de inters es el precio del dinero, si la cantidad de este es muy
abundante, el tipo bajar y, por el contrario, subir cuando la cantidad sea escasa. As
pues, retirando o inyectando dinero legal en el sistema, el Eurosistema puede modificar
los tipos de inters.
Las operaciones de mercado abierto, o de compraventa de valores, buscan
afectar los tipos regulando la liquidez del mercado. Las ms importantes son las de
inyeccin semanal, denominadas operaciones principales de financiacin. El
Eurosistema anuncia a las entidades bancarias que est dispuesto a prestarles dinero,
eso s con garanta de valores, a partir de un tipo de inters mnimo. Ordena las ofertas
recibidas de mayor a menor tipo, calcula las necesidades del mercado, fija el volumen
que considera adecuado y procede a aceptar las ofertas de las entidades, comenzando,
como cualquier prestamista, por las que abonan intereses ms altos y contina de mayor
a menor hasta que se agota la cantidad establecida. Al cabo de una semana las
entidades prestatarias devuelven los importes recibidos ms los intereses
correspondientes8.

Esta operacin se instrumenta mediante un repo o compra por el Eurosistema de valores con
compromiso de reventa semanal.

21

Las operaciones principales de financiacin son el instrumento clave de la


PMU ya que en ellas se determina un tipo de inters mnimo, inferior al del mercado, lo
que resulta muy atractivo para que las entidades bancarias demanden liquidez al
Eurosistema y se convierta en referencia para el mercado interbancario. En efecto, las
entidades que reciban liquidez a este tipo lo prestarn a otras pero cargando ya un
margen de beneficio, es decir, incrementndolos con el plazo al que se hacen los
prstamos9 y, de esta forma, como veremos en el prximo tema, a partir de este tipo de
inters de las operaciones principales de financiacin se forman los restantes tipos a
corto y largo plazo de la economa.
Existen tambin operaciones de inyeccin a tres meses, que se negocian
mensualmente, y otras de otro tipo que pueden inyectar o drenar liquidez, pero mucho
menos importantes por el hecho de que no transmiten seales a los mercados de las
intenciones que va a seguir la poltica monetaria.
Sin embargo, a partir de 2008 y ya en plena crisis financiera, el Eurosistema puso
en marcha medidas excepcionales, denominadas no convencionales, con el fin de
proteger el crdito en la economa de la Eurozona, concediendo, con garanta de
valores, todas las peticiones presentadas por las entidades a tipo fijo y hasta un ao de
plazo, posteriormente rebajado a seis meses. Con ello, el volumen de prstamos a los
bancos aument considerablemente.
Las restricciones de financiacin sufridas por las entidades de depsito y el
peligro que supona para la estabilidad del sistema financiero una venta masiva de
activos bancarios, llev al Eurosistema a adoptar a finales de 2011 nuevas medidas,
an ms radicales, entre ellas la inyeccin neta de medio billn de euros en prstamos a
tres aos. Anunci asimismo que seguira facilitando a tipos de inters fijo toda la
liquidez que necesitaran los bancos, al menos hasta mediados de 2013.
Tras una etapa de ligera tranquilidad en los primeros meses de 2012, la situacin
se agrav en el verano y las primas de riesgo de algunos pases del sur de Europa,
entre ellos las de Espaa, se elevaron a niveles insoportables. Las tensiones en los
mercados financieros slo se aliviaron cuando el BCE anunci su intencin de intervenir
en ellos, si fuera necesario, para comprar deuda soberana (deuda pblica de los
estados). En septiembre de 2012 el Banco Central Europeo anunci un programa
conocido como OTM que faculta al banco central para comprar ttulos de deuda pblica
de manera ilimitada, siempre y cuando los pases cumplan con los criterios de
estabilidad presupuestaria marcados.
En 2013 el Consejo de Gobierno del BCE en su reunin del 2 de mayo y 7 de
noviembre de 2013 decide continuar aplicando procedimientos de procedimientos de
subasta a tipo de inters fijo con adjudicacin plena a las cantidades solicitadas.
En 2014 ante la contencin del crdito al sector privado y las tensiones generadas
por la bajada en los precios decide aplicar de nuevo medidas no convencionales que
consisten en realizar una serie de operaciones de financiacin a plazo ms largo con
objetivo especfico (targeted longer-term refinancicng operation, TLTRO), con
vencimiento en septiembre de 2018, para apoyar el crdito bancario al sector privado no
financiero, con un tipo de inters fijo para todo el perodo de vigencia de cada operacin
igual al tipo aplicable a las operaciones principales de financiacin del Eurosistema
vigente en el momento de su realizacin, ms un diferencial de 10 puntos bsicos,
9

Recurdese que a medida que aumenta el plazo, mayor es el riesgo de crdito y, por tanto, el
prestamista exige mayor rentabilidad.

22

continuar ejecutando las OPF mediante procedimientos de subasta a tipo de inters fijo
con adjudicacin plena y adquirir una amplia cartera de bonos de titulacin de activos
que tengan como subyacente activos frente al sector privado no financiero y una amplia
cartera de bonos garantizados denominados en euros emitidos por Instituciones
Financieras Monetarias residentes en la zona euro. El objetivo de estas medidas es
mejorar el funcionamiento del mecanismo de transmisin de la poltica monetaria y a
respaldar la provisin de crdito al conjunto de la economa.
Paralelamente el Consejo de Gobierno del BCE ha ido reduciendo el tipo de
inters de las operaciones principales de financiacin hasta situarlo en el 0,05% en
septiembre de 2014, el ms bajo desde la creacin del Eurosistema.
Grfico 7: Comparativa evolucin tipos de inters oficiales

Fuente: El Pas.

Las operaciones de mercado abierto se realizan a travs de subastas, a tipo fijo o


variable. El prstamo se instrumenta mediante operaciones dobles (REPO), es decir
decidiendo activos en garanta por parte de las entidades que acuden en bsqueda de
liquidez al Banco Central. Los activos admitidos como garanta estn formados por dos
listas, una del BCE y otra de los activos propuestos por cada banco central nacional. En
los ltimos aos se ha ampliado la gama de activos que pueden utilizarse como garanta
de las operaciones de crdito, lo que ha permitido al Eurosistema proporcionar la liquidez
necesaria para hacer frente a las disfunciones del mercado monetario durante la crisis
financiera.

23

Grfico 8: Activos de garanta admitidos, por tipo de activo

Fuente: Banco Central Europeo

El cuadro 3 muestra las operaciones de poltica monetaria realizadas por el Banco


de Espaa en el marco del Eurosistema. En l puede verse la importancia del volumen
de las operaciones de financiacin a largo plazo respecto a las principales de
financiacin, debido a las medidas no convencionales adoptadas por el Eurosistema.
Cuadro 3: Balance del Banco de Espaa. Prstamo neto a las entidades de
crdito y sus contrapartidas:

Fuente: Boletn Econmico. Banco de Espaa

24

4.2.4.2.

Facilidades permanentes

Tienen la finalidad de proporcionar liquidez (mediante un crdito con garanta de


valores) o absorberla (con un depsito), en ambos casos con vencimiento a un da.
Se realizan a iniciativa de las entidades bancarias y les permite cubrir posibles
desfases de tesorera o bien rentabilizar los excedentes que posean. Como se observa en el
cuadro 6, estas facilidades no se utilizan mucho por parte de las entidades de crdito porque
sus tipos suelen ser ms desfavorables que los resultantes de las operaciones interbancarias
(las que realizan entre s los bancos). De hecho, los tipos de las facilidades permanentes
marcan una banda dentro de la que se mueven los tipos de inters del mercado
interbancario a un da.
El cuadro 6 muestra, precisamente, la evolucin seguida por los tipos de inters
oficiales del BCE entre enero de 2010 y enero de 2014. Se observa, ahora grficamente,
que las facilidades permanentes de crdito y depsito marcan, respectivamente, los
niveles mximo y mnimo de las bandas de fluctuacin de los restantes tipos de inters
oficiales: tipo mnimo de puja (por encima de l se puede optar a las operaciones
principales de financiacin) o tipo fijo y Eonia10 (tipo medio de las operaciones realizadas,
con vencimiento a un da, en el mercado interbancario).
Grfico 9: Evolucin tipos de inters oficiales y Eonia

Fuente: Banco de Espaa

En 2014 el Consejo de Gobierno del BCE en su reunin del 4 de septiembre decide


situar los tipos de inters de la facilidad marginal de crdito depsito en el 0,30% y -0,20%
respectivamente. Lo anterior se traduce en que los bancos tienen que pagar por depositar su
dinero en el BCE. Lo que se pretende con esta medida por parte del banco central es
favorecer la circulacin del dinero, que las entidades financieras lo transfieran a la economa
a travs de crdito en vez de mantenerlo en la cuenta de depsito del BCE.
10

El Eonia ser objeto de estudio en el tema de los mercados interbancarios.

25

4.2.4.3. Coeficiente de caja


El Eurosistema obliga a las entidades de crdito a mantener depsitos obligatorios,
pero remunerados, en sus respectivos bancos centrales el 1% de los fondos captados a
menos de dos aos. Se exceptan los procedentes de otras entidades sometidas ya al
coeficiente (fondos obtenidos en el interbancario) o del Eurosistema.
Aumentando o disminuyendo la cuanta de esos depsitos (es decir, el porcentaje del
coeficiente) se reduce o ampla, respectivamente, la posibilidad de creacin de dinero
bancario por las entidades de depsito. As, si el Eurosistema rebajara el coeficiente de caja
al 0,5%, los bancos slo tendran que depositar cincuenta cntimos por cada cien euros que
hubieran captado y esto les dejara tesorera excedente para iniciar el proceso de creacin
de dinero bancario que estudiamos en este tema. Por el contrario, la subida al 2% obligara a
las entidades a aumentar su tesorera y con este fin tendran que reducir los depsitos a la
vista ya creados.
Juego
del
Banco
Central
Europeo
sobre
http://www.ecb.int/ecb/educational/economia/html/index.es.html

poltica

monetaria:

Lectura obligatoria: Haca la deflacin El Pas, 2 de septiembre de 2014


http://economia.elpais.com/economia/2014/09/01/actualidad/1409593212_772565.html

4.3. IDEAS BSICAS


El concepto de dinero es mucho ms amplio que el que suele tener la mayora de la
poblacin, restringida slo al de curso legal (billetes y moneda metlica). En efecto, en
Economa entendemos por dinero todo medio de pago generalmente aceptado, es decir,
cualquier cosa que sea aceptada por todo el mundo como pago por la adquisicin de bienes
y servicios.
Adems de esta importante funcin, el dinero facilita el intercambio (es un
instrumento de cambio), permite medir el valor de los bienes y servicios (unidad de
cuenta) y guardar riqueza (depsito de valor), aunque en este ltimo caso es necesario
que exista estabilidad de precios, es decir, ausencia de inflacin.
La oferta monetaria, o cantidad de dinero en manos del pblico, est formada por el
dinero legal y el bancario (depsitos a la vista en el sistema bancario). Las entidades
bancarias captan billetes y monedas, y mediante la concesin de prstamos y adquisicin de
activos, que abonan en cuenta corriente, crean dinero (bancario) aumentando de forma
apreciable la oferta monetaria.
Como la cantidad de dinero, o de manera ms amplia la liquidez, influye a medio
plazo en la estabilidad de precios, la poltica monetaria de la UEME (poltica monetaria nica
26

- PMU -), vigila el crecimiento de la magnitud monetaria M3, por entender que existe una
relacin estable entre la variacin de este agregado y los precios. Adems de vigilar la tasa
de crecimiento de M3, el Eurosistema analiza el comportamiento de unos indicadores
econmicos y financieros cuya evolucin ayuda a prever la marcha futura de la inflacin.
Con el fin de controlar posibles desajustes, el Eurosistema maneja los tipos de
inters a corto plazo (los aumenta cuando hay peligro de inflacin, y as desanima la
demanda de crdito del pblico y la consiguiente presin sobre los precios de los bienes y
servicios), con lo cual influye en la actividad econmica.
Grfico 10: Mecanismo de transmisin de poltica monetaria.

Fuente: Banco Central Europeo

Las vas que utiliza para modificar esos tipos de inters y hacer que lleguen a los
mercados, y a la economa en general, son tres: operaciones de mercado abierto,
mediante la concesin de prstamos con garanta de valores a las entidades bancarias,
facilidades permanentes, facilitando prstamos garantizados o tomando depsitos, en
ambos casos a plazo de un da y con tipos ms desfavorables que los existentes en el
mercado, y coeficiente de caja, obligando a las entidades a mantener en depsitos en su
banco central nacional un porcentaje de los recursos tomados del sector pblico y privado.
4.4. GLOSARIO DE TRMINOS
"

Banco Central Europeo (BCE).- Institucin que cuenta con personalidad jurdica
propia e independencia en el desempeo de sus funciones. Constituye el centro
del Eurosistema.

"

Banco central nacional.- En la UEME cada uno de los bancos centrales de los
pases que tienen el euro como moneda de curso legal. A travs de ellos se
ejecutan las operaciones de poltica monetaria del Eurosistema.
27

" Base monetaria.- Suma del efectivo en manos del pblico y de las reservas
bancarias (efectivo en poder de las entidades bancarias y depsitos mantenidos
por stos en el banco central). Se le denomina tambin dinero primario o de alta
potencia porque a partir de l los bancos crean su propio dinero (dinero bancario).
" Coeficiente de caja o coeficiente legal de caja.- Porcentaje (en la actualidad el
1%) de los recursos captados por las entidades de depsito a un plazo inferior a
dos aos que no procedan de otras entidades sujetas a coeficiente o del
Eurosistema, y que debern depositar obligatoriamente en el banco central
nacional en nuestro pas, el BdE-.
" Depsitos a la vista.- Saldos de las cuentas corrientes abiertas en las entidades
bancarias. Se consideran dinero bancario.
"

Dinero.- Todo medio de pago generalmente aceptado, es decir, cualquier cosa


que sea aceptada por todo el mundo como pago de bienes y servicios.

"

Dinero fiduciario.- Dinero que carece de valor intrnseco y que se acepta


generalmente por convenio entre los agentes y mandato legal.

"

Efectivo.- Billetes y monedas en circulacin. Recibe tambin el nombre de


circulacin fiduciaria o dinero legal.

"

Estabilidad de precios.- Su mantenimiento es el objetivo prioritario del


Eurosistema. Se mide por el incremento anual en el ndice de Precios al
Consumo Armonizado (IPCA) en el rea euro y se considera cumplido cuando es
inferior al 2%.

" Eurosistema.- Lo forman el Banco Central Europeo (BCE) y los bancos centrales
nacionales (BCN) de los pases del rea del euro, y es el responsable de definir y
ejecutar la poltica monetaria. Como es una entidad que carece de personalidad
jurdica y no puede actuar por s misma, lo hace a travs del BCE quien imparte
las instrucciones necesarias a los BCN para que stos ejecuten las operaciones
en sus respectivos pases.
" Facilidad de crdito a un da.- Posibilidad de obtener del banco central crdito
ilimitado a un da con garanta de valores.
" Facilidad de depsito a un da.- Posibilidad que tienen los bancos de realizar
ilimitados depsitos remunerados a un da en su banco central nacional.
" ndice de precios al consumo armonizado (IPCA).- Es la medida de precios
del rea euro que se utiliza para definir la estabilidad de precios en trminos
cuantitativos.
" Inflacin.- Aumento sostenido y generalizado del nivel general de precios que,
adems de la prdida de poder adquisitivo del dinero, tiene importantes
consecuencias para la economa.
" Instrumentacin (o ejecucin) de la poltica monetaria nica: Empleo por
parte del Eurosistema de los instrumentos que tiene a su disposicin para alterar
las condiciones del mercado monetario, y ms concretamente sus tipos de
inters, e inducir con ello cambios en un variado conjunto de magnitudes
econmicas con el objetivo de afectar al nivel general de precios en el sentido
deseado. Estos instrumentos son de tres tipos: operaciones de mercado abierto,
facilidades permanentes (de crdito y de depsito) y coeficiente de caja.
" Medidas no convencionales.- A la vista de la crisis y para proteger el flujo de
crdito a la Eurozona, en 2008 el Eurosistema implement una serie de medidas
excepcionales, denominadas no convencionales, de financiacin a plazo ms
largo, con vencimiento hasta tres aos, aplicando procedimientos de subasta a
tipo de inters fijo con adjudicacin plena de las peticiones de las entidades.
28

"

Multiplicador del dinero bancario.- Cantidad de dinero que genera el sistema


bancario con una unidad monetaria de reservas.

"

Oferta monetaria.- En sentido genrico, cantidad de dinero en manos de los


sectores no financieros, tanto en efectivo como en depsitos a la vista en el
sistema bancario.

"

Poltica monetaria nica.- Poltica monetaria comn que se aplica en los pases
que cuentan con el euro como moneda de curso legal.

"

Reservas.- Activos lquidos que mantienen los bancos en efectivo o en


depsitos en el banco central.

"

Unin Econmica y Monetaria.- Zona de la Unin Europea que tiene como


moneda nica el euro. En 2013 la constituyen 17 pases de los 27 que forman la
UE.

4.5. EJERCICIOS DE AUTOEVALUACIN


1. En respuesta al anuncio del BCE de realizacin de operaciones principales de
financiacin del Eurosistema mediante subasta a tipo de inters variable por
el procedimiento de adjudicacin a tipo de inters mltiple (modalidad
americana) y con un tipo mnimo de puja del 3 por 100, responden tres
entidades bancarias de la Unin Monetaria presentando las siguientes
peticiones (en millones de euros):
Tipos de inters

3,05
3,04
3,03
3,02
3,01
3,00

2
4
6
10
15
20

1
3
7
10
15

2
5
9
21

Se pide:
a) Calcular los importes adjudicados a cada entidad si el BCE decide asignar
un total de 57 millones de .
b) Los tipos de inters de adjudicacin y el tipo medio resultante para cada
entidad participante en la subasta.
2. Si en la ltima subasta el Consejo de Gobierno del BCE ha marcado un tipo de
inters mnimo de puja del 3%, situando las facilidades marginales de crdito y de
depsito en el 4 y el 2 %, respectivamente, seale los lmites en los que se mover
el tipo de inters a plazo de un da de los prstamos garantizados en el mercado
interbancario, justificando la respuesta.

29

SOLUCIONES DE LOS EJERCICIOS


1.
a) Las operaciones principales de financiacin inyectan liquidez al sistema
semanalmente y se realizan todos los jueves. La frmula utilizada en la
actualidad es la subasta a tipo de inters variable.
Las entidades solicitan cantidades para cada tipo de inters que el BCE ordena.
Una vez decidido el volumen necesario para la financiacin del sistema, de
acuerdo con la estrategia de la poltica monetaria elegida, se procede a adjudicar
las cantidades correspondientes a cada entidad. En el ejercicio propuesto
procederemos, en primer lugar, a ordenar las peticiones:
Tipos de inters

Total

Acumulado

3,05
3,04
3,03
3,02
3,01
3,00

2
4
6
10
15
20

1
3
7
10
15

2
5
9
21

2
5
11
22
34
56

2
7
18
40
74
130

Total

57

36

37

130

Dado que la inyeccin de liquidez asciende a 57 millones de , se


adjudicarn primero las solicitudes que ofrecen los tipos de inters ms
elevados, en este caso el 3,05 %, y luego las siguientes hasta completar la cifra
total inyectada11. La penltima columna nos indica el volumen total solicitado y la
ltima el acumulado. Fijndonos en ella observamos que la suma de peticiones para
tipos de inters superiores a 3,02 ascienden a 40 millones, mientras que las que
superan el tipo del 3,01 (74), sobrepasan la cantidad ofrecida. En consecuencia, el
BCE adjudica todas las peticiones para tipos de inters iguales o mayores a 3,02, o
sea, 40 millones, y procede a prorratear el resto entre las cantidades solicitadas al
tipo del 3,01, resultando un porcentaje de:
(57 40) / 34 = 50%
es decir, que de las 34 pedidas slo pueden aceptarse la mitad, 17.
Por tanto, las cantidades totales demandadas y adjudicadas a cada entidad seran
las siguientes:
Cantidades
Demandadas
Adjudicadas
% dem/adjudicadas

11

57
29,5
51,8

36
16
44,4

37
11,5
31,1

Total
130
57
43,8

Lgica consecuencia de que el BCE acta como prestamista y presta al inters ms alto.

30

b) Conocidas las cantidades resultantes de la subasta a tipo de inters variable,


queda por determinar el procedimiento de adjudicacin, en el que caben dos
modalidades:
1. Adjudicar toda la cantidad al tipo de inters marginal, (subasta holandesa o a
tipo nico), que es el mnimo aceptado y en este caso sera 3,01 %, y
2. Aplicar diferentes tipos a las cantidades adjudicadas en funcin de las pujas
realizadas, conocido como procedimiento a tipo mltiple o subasta americana,
que es el que sigue el BCE.
De acuerdo con este ltimo criterio, al Banco A le adjudicarn 2 millones de euros
a un tipo del 3,05; 4 al 3,04; 6 al 3,03; 10 al 3,02; y como resultado del prorrateo,
7,5 al 3,01.
Procediendo de la misma manera, obtendremos las cantidades adjudicadas y
sus tipos correspondientes para los bancos B y C.
El coste medio de los fondos obtenidos, o tipo medio resultante, para cada
entidad participante en la subasta se obtiene calculando la media aritmtica
ponderada:
Para el Banco A:
(2 x 3,05 + 4 x 3,04 + 6 x 3,03 + 10 x 3,02 + 7,5 x 3,01) / 29,5 = 3,0242
Para el Banco B:
(1 x 3,04 + 3 x 3,03 + 7 x 3,02 + 5 x 3,01) / 16 = 3,02
Y para el Banco C:
(2 x 3,03 + 5 x 3,02 + 4 x 3,01) / 11,5 = 3,0174
Los anteriores datos permiten concluir que el procedimiento a tipos mltiples
da lugar a diferentes resultados y cada entidad participante puede decidir la
estrategia que considere ms adecuada al negocio que desarrolla.
2. Los tipos de inters a plazo de un da de los prstamos garantizados en el
mercado interbancario de los pases de la Unin Monetaria fluctuarn dentro de la
banda marcada por las facilidades marginales de crdito y depsito, cuyos valores
se sitan en el ejercicio propuesto entre el 4 y el 2%.
Puesto que la facilidad marginal de crdito permite a las entidades obtener
ilimitadamente prstamos garantizados de su banco central nacional y la de depsito
posibilita que aqullas puedan depositar los fondos que deseen en aqul, ninguna
entidad de crdito se endeudar en iguales condiciones a tipos superiores a los
marcados por la facilidad de crdito y no prestar a tipos inferiores a los fijados por
la de depsito. Ambas marcan, por tanto, la banda de negociacin de ese mercado.
Si en l existe un exceso de liquidez -mayor oferta que demanda- el tipo de inters
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caer aproximndose al lmite inferior y si, por el contrario, surgieran tensiones de


liquidez -la demanda supera a la oferta- se producir un movimiento de
acercamiento hacia la facilidad de crdito cuyo tipo no ser sobrepasado, porque
alcanzado ese nivel, las entidades pueden recurrir a su banco central para obtener
los fondos que necesiten.
Como el Eonia es la media ponderada de todas las operaciones no
garantizadas de prstamo a un da del mercado interbancario puede suceder que
llegue a superar el tipo fijado para la facilidad marginal de crdito. Sin embargo, esto
no ha sucedido desde el inicio del funcionamiento del mercado en 1999.
PREGUNTAS DE SELECCIN MLTIPLE
1. Dentro del trmino circulacin fiduciaria de un pas se incluye:
a) Dinero legal y bancario.
b) Efectivo en manos del pblico y depsitos del sistema bancario en el banco
central.
c) Efectivo en manos del pblico y en poder del sistema crediticio.
d) Todas las respuestas anteriores son correctas.
2. Con los siguientes datos monetarios del balance de un banco central: activos
frente al sector exterior = 15; activos netos frente al sector pblico = 11;
circulacin fiduciaria = 24; efectivo en manos del pblico = 19; activos sobre
las entidades de crdito = 8; los depsitos del sistema bancario en el banco
central sern:
a) 10;

b) 17;

c) 36;

d) 34.

3. La base monetaria es la suma de:


a) El efectivo en manos del pblico y los depsitos del sistema bancario en el
banco central.
b) La circulacin fiduciaria y los depsitos del sistema bancario en el banco central.
c) El efectivo en poder del sistema bancario y los depsitos del sistema bancario
en el banco central.
d) El efectivo en poder del sistema bancario y en manos del pblico.
4. Dentro de las operaciones principales de financiacin, determinar el importe
adjudicado a la entidad B sabiendo que las peticiones presentadas son las
siguientes (todos los valores en millones de euros):
Entidad A:
22;
tipo de inters = 4%
Entidad B:
60;
tipo de inters = 4,05%
Entidad C:
36;
tipo de inters = 4,10%:
y que el volumen total adjudicado asciende a 60:
a) 38

b) 24

c) 60

d) 20

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5. La facilidad marginal de depsito es:


a) La posibilidad que tienen las entidades de crdito de rentabilizar en el Banco
de Espaa al plazo de un da sus excedentes transitorios de tesorera.
b) El crdito que concede el Banco de Espaa al Tesoro para hacer frente a
necesidades puntuales de liquidez.
c) Un crdito que concede el Banco de Espaa a las entidades de crdito.
d) El depsito a plazo de los excedentes de las entidades de crdito en el Banco
de Espaa.
6. El Eurosistema puede drenar liquidez:
a) Vendiendo valores.
b) Reduciendo el coeficiente de caja.
c) Reduciendo los tipos de las facilidades marginales de depsito.
d) Todas las respuestas anteriores son correctas.
7. Si las facilidades marginales de crdito y depsito estn situadas en el 1,5 y en
el 0 % respectivamente, el tipo de inters del mercado interbancario para
operaciones garantizadas podr ser:
a)
b)
c)
d)

4,25
1,25
1,75
Todas las anteriores son correctas

RESPUESTAS A LAS PREGUNTAS DE SELECCIN MLTIPLE:


1. c)
2. a)
3. b)
4. b)
5. a)
6. a)
7. b)

4.6. BIBLIOGRAFA
- Banco de Espaa (2014): Informe anual 2013. BDE, 2014 (disponible en internet)
- Banco Central Europeo (2004): La poltica monetaria del BCE (2 edicin), BCE,
Frankfurt (disponible en Internet).
- Banco Central Europeo (2008): La aplicacin de la poltica monetaria en la zona del
euro. BCE, Frankfurt (disponible en Internet).

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- Banco Central Europeo (2014): Informe Anual 2013. BCE, Frankfurt (disponible en
Internet).
- Pampilln, F. (2006): Ejercicios de Sistema Financiero Espaol, Dykinson, Madrid.

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