Valorizacion Empresas APV y CFP

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Valorizacin del Flujo de Caja Patrimonial

Luis Francisco Zaldvar, MSE
Consultor y Facilitador de Oracle Crystal Ball
www.modelacionderiesgos.com
l.zaldivar@modelacionderiesgos.com
Se prohbe la reproduccin sin autorizacin del autor.
Agenda
Flujo de Caja Patrimonial
Modelo de Descuento de Dividendos
FCA- Flujo de Caja Accionista
Modelo Black & Scholes
Mtodo APV
Flujo de Caja Patrimonial

Conviniencia estructura de activos
Flujo crtico para los accionistas
FCL versus FCA- Estimados
CFO
CFI
Flujo de Caja
Libre
40
(22)
CFF
Total Cash-Flow
Flujo de Caja
Patrimonial
40
(22)
(10)
18
2 Forma de Calculo FCA
Prctica
Emplear P/L completo
Utilidad Neta
+Depreciacin
-CAPEX
-Aumento en KT
-Cambio Nivel Deudas
=FCA
Ms sofisticada
+EBIT
-Gastos financieros
Utilidad antes de impuestos
-Impuestos
Utilidad Final
+Depreciacin
-CAPEX
-Aumento en KT
-Pagos principal
+Nueva Deuda
=FCA
Oferta Empresa
Nos ofrecen una empresa de US$ 1.2 Billones de activos
en $ 400.00 Millones.
El rendimiento mnimo que se requiere de Ke=20% para
este tipo de inversin.
Se considera que la empresa se puede vender en 5.95 x
su EBIT del ao 8 sin ningn problema.
Determinar si es un buen negocio para nosotros.
Flujo de Caja Patrimonial Anual
Clculo del Valor Terminal
Flujos Patrimoniales a Valorizar
Resultados del FCA

Valor Presente de los FCA @ 20%= $ 348.00 Millones
Se rechaza la inversin o debern de rebajar de su oferta
original de US$ 400 millones a la cifra indicada en el literal
anterior.
NPV Patrimonio= 348-400= $ (52) Millones.
Valorizacin de Proyectos
3 NPV Proyectos de Inversin
Modelo Black &

Scholes
Usos Modelo B&S
Valorizar Patrimonios
Valorizar Deudas a Valor Mercado
Determinacin de Probabilidad de Quiebra
Anlisis de Tasas de Inters
Valorizar Empresas Quebradas para
Reestructuras
Valorizar Opciones y Warrants
Valuar Opciones Reales Sencillas
Valorizacin de Empresas-APV
Valorizacin FCL usando K desapalancado

Valor Empresa=E+D=Vu+Vtxa
Donde:
Vu= Valor de la empresa sin apalancar, llamado
tambin valor desapalancado de las
operaciones.
Vta.+ Valor del escudo fiscal de la deuda.
Mtodo APV
El mtodo APV, se construye bajo la premisa que el valor de una

empresa es calculado como si sta estuviera financiada solo con capital
propio. Luego, a este valor le es sumado el valor presente del escudo
fiscal generado por el pago de intereses.
APV = PV Flujo de Caja de los Activos (Anuales y Terminal) + PV

Escudos Fiscales
Las tasas de descuento usadas son :
Ke desapalancada para descontar los FCL y Valor Terminal

R= Tasa nominal ponderada del financiamiento
Si no se usa Mltiplos en Valor Terminal y usamos el Modelo de Gordon.

Usamos, el WACC solo para el clculo del Valor Terminal.
Comparando NPV-WACC vrs APV

Ambos usan el mismo Flujo Caja Libre de los Activos y
Valores Terminales
EBIT(1-T) + Depreciacin CAPEX - InC WC
WACC ajusta el impacto de los impuestos y APV los toma
en cuenta como un flujo de caja adicional
Anlisis sencillos producen los mismos resultados. En
complejos brinda datos diferentes.
Modelo APV
Miller-Mogdigliani- MM
APV proviene de el principio MM
En un mercado sin impuestos, la eleccin de una
estructura financiera cualquiera no debera afectar el valor
de sus activos econmicos,solo las imperfecciones del
mercado, como impuestos y costos indirectos,seran las
que afectaran el valor de la empresa.
Medicin del APV
El mtodo APV explcitamente mide y valoriza los efectos de

financiar separadamente el flujo de caja.
El APV valora la empresa como si fuera financiada solo con
recursos propios(patrimonio) y, para eso, descuenta los flujos de
caja libres usando el costo del patrimonio desapalancado (es
decir sin deuda). A este valor se le aade el valor cifrado por el
uso de deuda de la empresa.
Valor Presente Neto Ajustado - APV
Muy empleado en Valorizacin de Empresas

Resuelve los problemas de las estructuras de capital cambiantes
o no estables. Esta es una de sus fortalezas.
El APV puede acomodar a ms variaciones en los efectos
colaterales del financiamiento (Subsidios)
Tiene menos tendencia a errores
El APV resulta ser ms transparente y permite un anlisis ms
detallado de las fuentes de valor en un proyecto o valorizacin
de empresas
Aplicaciones tpicas casos de LBO - Compras Apalancadas
Se pueden aislar fuentes de valor de mejoras operacionales o
posibles sinergias. Esta es una de sus fortalezas.
Metodologa APV
VPN ajustado = VPN bsico + VPN impactos ahorros fiscales y

otros efectos
VPN bsico, se asume que se financa solamente con recursos
patrimoniales.
Valorizacin de los Flujos de Caja a travs de tasa de descuento
desapalancada patrimonial
Valorizacin de los ahorros fiscales a travs de la tasa
ponderada de los financiamientos
Valor terminal descontado al presente a travs de la misma tasa
de descuento de los Flujos de Caja de los Activos
Perspectiva Gerencial
El APV, desde una perspectiva gerencial, tiene la ventaja

adicional de que desagrega las diferentes iniciativas que generan
o restan valor en un proyecto, al separar en su clculo, el
rendimiento de un proyecto y el impacto de cada una de las
decisiones de financiamiento. Este aspecto es de especial
importancia para las empresas localizadas en pases en vas de
desarrollo, debido a la alta incidencia existente entre proyectos
estratgicos de inversin con financiamiento subisidiado.
Adicionalmente, permite aadir las opciones implcitas en todo
proyecto de inversin.
Consideraciones
Es importante restar en el APV el costo
estimado de bancarrota de la empresa, pues de
no hacerlo se maximizara el valor de la
empresa con solo endeudarse ms. As mismo,
si la empresa establece sus polticas de
endeudamiento como una proporcin del valor
en libros de sus activos, simplifica el desafo.
Problemas WACC
En valorizaciones hechas usando tasas WACC
constantes, podra sobrestimarse el valor del escudo
fiscal. Ante esta situacin, el WACC podra ajustarse
anualmente para reflejar una estructura de capital
cambiante, sin embargo esta va resulta compleja.
Otro mtodo que esta disponible se denomina Capital
Cash-Flow desarrollador en HBS.
Toy Company, INC

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Flujo de Caja Patrimonial

FCL versus FCA- Estimados

2 Forma de Calculo FCA

Flujo de Caja Patrimonial Anual

Clculo del Valor Terminal

Flujos Patrimoniales a Valorizar

Resultados del FCA

NPV Patrimonio= 348-400= $ (52) Millones.

3 NPV Proyectos de Inversin

Modelo Black &

Usos Modelo B&S

Valorizacin FCL usando K desapalancado

El mtodo APV, se construye bajo la premisa que el valor de una

APV = PV Flujo de Caja de los Activos (Anuales y Terminal) + PV

Ke desapalancada para descontar los FCL y Valor Terminal

Si no se usa Mltiplos en Valor Terminal y usamos el Modelo de Gordon.

Comparando NPV-WACC vrs APV

Medicin del APV

El mtodo APV explcitamente mide y valoriza los efectos de

Valor Presente Neto Ajustado - APV

Muy empleado en Valorizacin de Empresas

VPN ajustado = VPN bsico + VPN impactos ahorros fiscales y

El APV, desde una perspectiva gerencial, tiene la ventaja

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