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Expansión Monetaria

EFECTOS MONETARIOS Y EFECTOS


PRODUCTIVOS
Working Paper 16 de marzo de 2015
Expansión Monetaria
EFECTOS MONETARIOS
Y EFECTOS PRODUCTIVOS

1. Comencemos recordando que, en el caso del Banco


Central Europeo, el objetivo fundamental de su
actividad está centrado en la estabilidad de precios.
Así se establece con claridad en el propio Tratado
de la Unión:

"El objetivo principal del Sistema Europeo de Bancos


Centrales, denominado en lo sucesivo «SEBC», será
mantener la estabilidad de precios. Sin perjuicio de
este objetivo, el SEBC apoyará las políticas
económicas generales de la Unión con el fin de
contribuir a la realización de los objetivos de la Unión
establecidos en el artículo 3 del Tratado de la Unión
Europea".

2. Es decir que, junto al objetivo fundamental de la


estabilidad de precios, el apoyo de la política
económica de la Unión es también un objetivo del
BCE. Dado que el propio establecimiento de estos
objetivos es, en sí mismo, objeto de polémica, el
BCE suele ser cuidadoso a la hora de expresar qué
es lo que pretende con la adopción de unas
determinadas medidas.

3. Lo cierto es que, aunque la referencia a la


estabilidad de precios es constante, es dudoso que
éste sea el objetivo real de las políticas del BCE. Por
un lado, porque, como sabemos, el objetivo
inflacionario del BCE se establece "por debajo pero
cerca del 2%". Existen distintas razones para
defender este objetivo, pero cuando la finalidad del
BCE expresamente se remite a una inflación de
precios cercana al 2% es dudoso que podamos
calificar este objetivo como tal "estabilidad de
precios".

4. Prescindamos sin embargo de esta cuestión y


demos por supuesto que mantener la inflación de

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precios "cerca del 2% anual" es, en sí mismo,


conseguir la estabilidad monetaria. ¿Es éste
realmente el objetivo de las políticas del BCE?

5. Cabe preguntarse cómo se explica que, en un


entorno económico sin problemas de estabilidad de
precios, el BCE -como el conjunto de los bancos
centrales occidentales- hayan mantenido
permanentemente estrategias monetarias
expansivas.

6. Recordemos que el instrumento utilizado de forma


permanente para impulsar la expansión monetaria
durante estos años ha sido la reducción sistemática
de los tipos de interés, hasta niveles cercanos al 0%.

Parece evidente que el objetivo de estas políticas ha


sido hacer frente a la crisis, reanimar el crédito, ...

7. Sólo durante los últimos meses se ha utilizado el


argumento del riesgo de deflación como explicación
de las nuevas medidas de expansión monetaria a
través de la adquisición de activos. No obstante,
incluso en este caso, junto a las referencias de las
actas de reuniones a la estabilidad de precios, tanto
los responsables del BCE en sus declaraciones como
la generalidad de las interpretaciones políticas
hacen apelaciones constantes a la reactivación
económica, el crecimiento, etc.

8. Tengamos en cuenta que ambos objetivos -


estabilidad monetaria en sí misma y crecimiento-
pueden o no ser compatibles. El BCE, a través de
distintas medidas, intenta impulsar la oferta
monetaria. Las consecuencias de este hecho, en sí
mismas, pueden afectar tanto a los precios como a
la actividad productiva.

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Y EFECTOS PRODUCTIVOS

9. Por un lado, si la oferta monetaria se incrementa


por encima de la producción, generaremos
inflación. Desde esta perspectiva, el objetivo del
BCE es un permanente incremento moderado de la
oferta monetaria, que sitúe la evolución de precios,
como hemos indicado, en el entorno del 2%.

10. Pero las medidas de expansión monetaria afectan


también muy directamente a la inversión -y a la
demanda agregada- a través del impulso del crédito
bancario.

De ahí la permanente confusión entre objetivos de


expansión monetaria y objetivos de crecimiento o
reactivación.

11. Se plantean en este sentido dos cuestiones básicas.


Por un lado, en qué medida las decisiones
expansivas del BCE llegan realmente a la economía
de la Eurozona y, en segundo lugar, en qué medida,
dentro de la economía de la Eurozona, llegan a los
agentes a los que realmente interesa que lleguen.

12. Por un lado, las medidas expansivas del BCE inciden


directamente sobre los receptores directos de sus
recursos en el caso de compras de activos,
préstamos, ... o sobre el conjunto del sistema
bancario en el caso de los tipos de interés. Sin
embargo, el que estos recursos se utilicen o no
dentro de la economía europea no está
garantizado.

13. Los bancos -especialmente si están en situación


difícil o tienen miedo a la evolución económica
futura- pueden optar por utilizar estos nuevos
recursos simplemente para mejorar su balance y su
cuenta de resultados. Además, pueden utilizar estos
recursos para invertir fuera de la Eurozona.

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Y EFECTOS PRODUCTIVOS

14. Por otro lado, aun suponiendo que los recursos


generados por esta expansión lleguen a la
economía europea, esto nos garantizaría
exclusivamente que se consiguen los efectos de
incremento de la demanda agregada o de lucha
contra la inflación. O, en su caso, incluso de
devaluación de la moneda. Pero esto no garantiza
en absoluto que se consigan los objetivos de
crecimiento o reactivación. O, mejor dicho, sólo de
forma indirecta. Los bancos pueden destinar estos
recursos hacia el crédito al consumo en lugar de a la
inversión, hacia la inversión especulativa, hacia la
financiación del déficit público, etc.

15. En síntesis, tanto en cuanto a los efectos sobre la


oferta monetaria como en cuanto a los efectos
sobre el desarrollo, el problema principal de la
política monetaria expansiva radica en que, al
canalizarse de forma indiscriminada hacia el sector
bancario, no existen garantías de que la capacidad
de inversión generada se destine efectivamente a la
economía de la Eurozona y, dentro de la misma, se
destine efectivamente a los destinos coherentes
con la política económica de la Unión Europea.

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