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El Anlisis de Sensibilidad

Incertidumbre significa que hay ms cosas que pueden pasar que las que realmente
pasarn. Cada vez que nos enfrentemos a una estimacin de flujos de caja deberamos
tratar de descubrir qu ms podra suceder.
Por ejemplo, pongmonos en el lugar del tesorero de una compaa que esta
considerando el lanzamiento de un coche elctrico para uso urbano. Los dems miembros
del equipo ya prepararon las estimaciones de los flujos de caja y se muestran en la
siguiente tabla:
Inversin
1. Ingresos
2. Costos variables
3. Costos fijos
4. Amortizacin
5. Resultado antes de impuestos (1-2-3-4)

Ao 0 Ao 1-10
2,000
5,000
4,000
400
200
400

6. Impuestos

200

7. Resultado neto (5-6)

200

8. Flujo de caja operativo (4+7)

400

Flujo de caja neto

- 2,000

+ 400

Tabla 1. Estimaciones preliminares de los flujos de caja para el proyecto de coches elctricos (millones de soles). Supuestos: 1. La
inversin se amortiza linealmente en 10 aos. 2. El impuesto sobre el resultado es el 50%.

Dado que el valor actual neto (VAN) es positivo para un costo de oportunidad del capital de
10%, parece que vale la pena seguir adelante con el proyecto.
10

VAN = - 2000 +
t=1

400
t

-_____________________________

(1.10)

= + 457.83 millones de soles

Pero antes de tomar una decisin, quisiramos profundizar en estas estimaciones e


identificar las variables clave que determinan el xito o el fracaso del proyecto.
El departamento de comercializacin ha estimado los ingresos de la siguiente forma:
Unidades vendidas = cuota de mercado del nuevo producto
x tamao del mercado de coches elctricos =
0.1 x 1 milln = 100,000 coches elctricos.
Ingresos = unidades vendidas x precio de venta unitario =
100,000 x 5,000 = 5,000 millones de soles

El departamento de produccin ha estimado que los costos variables unitarios son de


40,000 pesos. Dado que el volumen de produccin del proyecto es de 100,000 coches al
ao, los costos variables totales son 4,000 millones de pesos; los costos fijos anuales son
de 400 millones de pesos; la inversin inicial se amortiza de forma lineal durante el
periodo de 10 aos; y los beneficios son gravados a una tasa impositiva del 50%.
Parece que stos son todos los datos importantes que necesitamos conocer, pero
tengamos cuidado con las variables sin identificar. Quizs existan problemas con las
patentes, o quizs sea necesario invertir en estaciones de servicio para recargar las
bateras de los coches. Los peligros ms grandes siempre estn escondidos tras esos
desconocidos que no conocemos.
Si hasta ahora no hemos encontrado desconocidos (no dudemos de que los
encontraremos ms adelante), realicemos un anlisis de sensibilidad respecto al tamao
del mercado, la cuota de mercado y el resto de variables. Para hacer esto, le pedimos al
personal de los departamentos de comercializacin y de produccin que nos
proporcionen estimaciones optimistas y pesimistas de las variables relevantes.
Estas estimaciones podran ser las siguientes:

Variable
Tamao del mercado
Cuota de mercado
Precio unitario
Costo valor unitario

Pesimista
0.9 millones
6%
48,000
43,000

Rango
Esperado
1 milln
10%
50,000
40,000

Optimista
1.1 milln
13%
50,500
38,500

Costos fijos

500 millones

400 millones

350 millones

VAN (millones de pesos)


Pesimista
Esperado
Optimista
+ 150.60
+ 457.83
+ 765.06
- 527.99
+ 457.83
+ 984.43
- 156.63
+ 457.83
+ 611.44
- 463.86
+ 457.83
+ 918.67
+ 150.60

+ 457.83

+ 611.44

Tabla 2. Para realizar el anlisis de sensibilidad del proyecto del coche elctrico se le asigna sucesivamente a cada variable el valor
ms optimista y el ms pesimista, y se recalcula el VAN del proyecto.

En la tabla, el lado derecho muestra qu le sucede al VAN del proyecto si las variables
toman una cada vez su valor optimista y pesimista. El proyecto parece que no es seguro
bajo ningn concepto. Parece ser que las variables ms peligrosas son la cuota de
mercado y el costo variable unitario. Si la cuota me mercado es de slo un 6% (y el resto
de variables se comportan como se espera), en ese caso el proyecto tiene un VAN de
527.99 millones de soles. Si el costo variable unitario es de 43,000 (y el resto de
variables se comporta como se espera), el proyecto tiene un VAN de 463.86 millones
de soles

EL VALOR DE LA INFORMACIN

Despus de esto, ya podramos comprobar si seriamos capaces de eliminar algo de


incertidumbre antes de que la empresa desembolse los 2,000 millones de soles en la
inversin. Imaginemos que le valor pesimista del costo variable unitario esta reflejando
en parte la preocupacin del departamento de produccin respecto a que una mquina
determinada no funciona correctamente y que la operacin tenga que ser realizada por
otros mtodos con un costo extra de 2,500 pesos por unidad.
La probabilidad de que esto ocurra es solo de uno entre diez, pero si ocurre, el costo
unitario extra de 2,500 soles reducira los flujos de caja despus de impuestos en:
Unidades vendidas x costo unitario x (1 - tasa impositiva)
= 100,000 x 2,500 x 0.50 = 125 millones de soles
Y esto reducira el VAN del proyecto en:
10

t=1

125
t

-___________________________________

(1.10)

= 768.07 millones de soles

dejando as el VAN del proyecto hundido a + 457.83 - 768.07 = - 310.24 millones de soles
Imaginemos que una revisin adicional a la maquina por un importe de 10 millones de
pesos revelara si est funcionaria correctamente y nos permitira eliminar ese problema.
Ahora, sera rentable invertir 10 millones de pesos para evitar una probabilidad del
10% sobre una disminucin de 768.07 millones de soles en el VAN?
Claro que s, tendramos entonces una ventaja de - 10 + 0.10 x 768.07 = 66.808
millones de soles.
Por otro lado, el valor de la informacin adicional sobre el tamao del mercado es
pequeo. Dado que el proyecto es aceptable incluso bajo las hiptesis pesimistas del
tamao del mercado, es poco probable que nos encontremos con problemas si no hemos
estimado esta variable correctamente.
LMITES AL ANLISIS DE SENSIBILIDAD

El anlisis de sensibilidad se reduce a expresar los flujos de caja en trminos de las


variables clave del proyecto y despus calcular las consecuencias de los errores en el
clculo de dichas variables. Esto refuerza a los directivos a identificar las variables

relevantes, indica dnde podra ser de mayor utilidad disponer de informacin adicional y
ayuda a detectar estimaciones confusas o inapropiadas.

Un punto dbil del anlisis de sensibilidad es que siempre proporciona resultados en


cierto modo ambiguos. Por ejemplo, qu significa exactamente optimista y pesimista?
El departamento de comercializacin podra interpretar dichas expresiones de forma
distinta que el departamento de produccin. Dentro de diez aos, y tras cientos de
proyectos, una mirada hacia atrs podra demostrar que el lmite pesimista del
departamento de comercializacin se ha sobrepasado el doble de veces que el lmite
pesimista del departamento de produccin, pero lo que pueda ser descubierto dentro de
diez aos no nos sirve ahora.
Por supuesto, se podra especificar que cuando se estn usando trminos pesimistas
y optimistas se refieren a que hay slo una probabilidad del 10% de que el valor real sea
peor que el pesimista o mejor que el optimista, sin embargo, no es nada fcil saber cul
es la idea subjetiva que cada persona que realiza las estimaciones tiene de las
verdaderas posibilidades de los posibles resultados.
Otro problema del anlisis de sensibilidad es la posibilidad de que las variables
revelantes estn interrelacionadas. Qu sentido tiene analizar el efecto de un aumento
en el tamao del mercado de forma aislada? Si el tamao del mercado sobrepasa las
expectativas, es posible que la demanda sea mayor de lo esperado y que los precios
Unitarios sean ms altos. Y por qu concentrarse en el efecto de un aumento de forma
aislada? Si la inflacin hace subir los precios al lmite superior de su rango, es bastante
probable que los costos tambin aumenten.
En ocasiones un analista puede solucionar estos problemas definiendo las variables
relevantes de forma que, en trminos generales, sean independientes, pero no es posible
llegar muy lejos con el anlisis de sensibilidad de las variables de una en una. Es
imposible obtener valores esperados, optimistas y pesimistas para todos los flujos de caja
del proyecto con la informacin de la tabla 2.
ANLISIS DE ESCENARIOS

Cuando las variables estn interrelacionadas puede ayudar considerar distintos


escenarios alternativos. Por ejemplo, quizs el economista de la empresa est

preocupado por la posibilidad de otro aumento brusco en el precio del petrleo. El efecto
directo de ese aumento de precios sera estimular el uso de medios de transporte con
motor elctrico.

El aumento en la popularidad de los coches de menor tamao tras las subida del precio
del petrleo en 2004 podra hacerle estimar que un aumento inmediato del 20% en el
precio del petrleo le permitira capturar un 3% extra del mercado de coches elctricos.
Por otro lado, el economista tambin piensa que un mayor precio del petrleo podra
precipitar a una recesin mundial y al mismo tiempo favorecer la inflacin. En este caso,
el tamao del mercado de coches elctricos en la regin podra ser de 0.8 millones de
coches y tanto los precios como los costos podran ser de un 15% superiores a las
estimaciones iniciales. La siguiente tabla muestra que este escenario de mayores precios
del petrleo y la recesin podra, teniendo en cuenta todos los factores, ayudar al nuevo
negocio. En tal caso, el VAN aumentara hasta 826.50 millones de soles.

1. Ingresos
2. Costos Variables
3. Costos Fijos
4. Amortizacin
5. Resultado antes de Impuestos (1-2-3-4)
6. Impuestos
7. Resultado Neto (5-6)
8. Flujo de Caja Neto (4+7)
Inversin
Cuota de mercado
VA de flujos de caja
VAN

Tamao del mercado


Cuota de mercado
Precio unitario
Costo variable unitario
Costos fijos

Flujos de caja de 1-10 aos (millones de soles)


Caso base
Caso de aumento del petrleo y recesin
5,000
6,000
4,000
4,800
400
480
200
200
400
520
200
260
200
260
400
460
2,000
10%
2,457.83
457.83
Caso base
1 milln
10%
50,000
40,000
400,000

2,826.50
826.50
Variable
Caso de aumento del petrleo y recesin
0.8 millones
13%
57,500
46,000
460,000

Tabla 3. Cmo se vera afectado el VAN del proyecto por un mayor precio del petrleo y una recesin mundial.

Los directivos a menudo consideran que el anlisis de escenarios puede ser til. Les
permite considerar combinaciones de variables diferentes pero coherentes. Las personas
que realizan las estimaciones normalmente prefieren proporcionar una estimacin de los
ingresos o de los costos bajo un escenario particular a proporcionar un valor absoluto
optimista o pesimista.
ANLISIS DEL PUNTO DE EQUILIBRIO
Cuando realizamos el anlisis de sensibilidad de un proyecto o cuando examinamos
escenarios alternativos nos estamos preguntando qu pasara si las ventas o los costos
resultaran ser peores que sus estimaciones. Algunas veces los directivos prefieren
expresar esta pregunta de otra forma y preguntarse cunto pueden empeorar las ventas
antes de que el proyecto empiece a perder dinero. Este ejercicio se conoce como anlisis
del punto de equilibrio.
La seccin izquierda de la siguiente tabla presenta los ingresos y costos del proyecto
del coche elctrico bajo diferentes hiptesis sobre las ventas anuales. 1
Cobros

Pagos
Ao 0

Unidades
Vendidas
(miles)
0

Ingresos
Ao 1-10
0

Inversin

Aos 1-10
Costos
variables

2,000

Costos
fijos

Impuestos

VA Cobros

VA Pagos

VAN

400

- 300

100

5,000

2,000

4,000

400

200

30,722.84

30,265.01

2,614.57 - 2,614.57
457.83

200

10,000

2,000

8,000

400

700

61,445.67

58,837.36

2,608.31

Tabla 4. VAN del proyecto de coches elctricos bajo diferentes hiptesis sobre las unidades vendidas (millones de soles).

En la seccin derecha de la tabla dichos ingresos y costos se han actualizado para


obtener el valor actual de los cobros y el valor actual de los pagos. El valor actual neto es,
por supuesto, la diferencia entre estos nmeros.
Se puede apreciar que el VAN es muy negativo si la empresa no produce ningn coche,
es ligeramente positivo (como se esperaba) si la empresa vende 100,000 coches, y es
muy positivo si vende 200,000. Es evidente que el VAN-cero se produce justo debajo de
los 100,000 coches.
En la figura 1 se presenta el valor actual de los cobros y los pagos bajo diferentes
hiptesis sobre las ventas anuales. Ambas lneas se cruzan para unas ventas de 85,000
unidades. ste es el punto en el cual el proyecto tiene un VAN cero. Siempre que las
ventas superen las 85,000 unidades el proyecto tendr un VAN positivo.
1

Observemos que si el proyecto tiene prdidas, esta prdida puede ser utilizada para reducir el impuesto a
pagar en el resto de los negocios de la empresa. En este caso el proyecto produce un ahorro de impuestos (el
pago por impuestos es negativo).

VA (millones de pesos)
VA cobros
60,000

50,000

40,000

VA pagos
Punto de equilibrio:
VAN=0

30,000

20,000

10,000
2,614
85

200

Ventas de coches (miles)

Figura 1. La figura del punto de equilibrio muestra los valores actuales de los cobros y pagos de la empresa bajo diferentes hiptesis
sobre las unidades vendidas. El VAN es cero cuando las ventas son de 85,098 unidades.

Con frecuencia los directivos calculan los puntos de equilibrio en trminos de


beneficios contables en vez de hacerlo en valores actuales. La siguiente tabla presenta
los resultados despus de impuestos para tres niveles de ventas de coches.
Unidades
Vendidas
(miles)
0

Ingresos

Costos
variables

Costos
fijos

Amortizacin Impuestos

Costos
totales

Resultado despus
de impuestos

400

200

- 300

300

- 300

3,000

2,400

400

200

3,000

100

5,000

4,000

400

200

200

4,800

200

200

10,000

8,000

400

200

700

9,300

700

60

Tabla 5. Resultados despus de impuestos del proyecto de coches elctricos bajo diferentes hiptesis sobre las unidades vendidas
(millones de soles).

La figura 2, que est basada en beneficios contables, sugiere un punto de equilibrio de


60,000 unidades. La figura 1, que est basada en valores actuales, muestra un punto de
equilibrio de 85,000 unidades. Por qu esta diferencia?

Beneficio contable y costos (millones de soles)

Ingresos
10,000

8,000
Costos
(incluyendo amortizacin

6,000

Punto de equilibrio: e impuestos) Beneficio=0

4,000

2,000

60

200

Ventas de coches (miles)

Figura 2. A veces las figuras del punto de equilibrio se representan en trminos de cifras contables. El beneficio despus de impuestos
es cero cuando las ventas son de 60,000 unidades.

Cuando se trabaja en trminos de beneficio contable, se deduce la amortizacin de 200


millones de pesos cada ao para cubrir el costo de la inversin inicial.
Si la empresa vende 60,000 coches al ao, los ingresos sern suficientes para pagar
los costos operativos y recuperar la inversin inicial de 2,000 millones de pesos, pero no
sern suficientes para cubrir el costo de oportunidad del capital de esos 2,000 millones de
pesos.
APALANCAMIENTO OPERATIVO Y PUNTOS DE EQUILIBRIO
Las figuras del punto de equilibrio, como la figura 1, ayudan a apreciar el
apalancamiento operativo, es decir, el grado de exposicin del proyecto a los costos fijos.
Un apalancamiento operativo alto significa un mayor riesgo, por supuesto si todo lo dems
no cambia.
El proyecto del coche elctrico tena unos costos fijos bajos, slo 400 millones de soles
frente a unos ingresos estimados de 5,000 millones de pesos. Pero imaginemos ahora
que la empresa est considerando una tecnologa de produccin diferente con un menor
costo variable de 40,000 pesos por unidad a slo 16,000 pesos pero con unos mayores
costos fijos de 400 millones a 2,500 millones de soles.

En esta supuesto, los costos totales de produccin estimados son menores


(1,600+2,500=4,100 millones de pesos frente a 4,000+400=4,400 millones de soles),
por lo tanto, la rentabilidad aumenta.
Si comparamos la siguiente tabla con la tabla 1, vemos que el flujo de caja neto
aumenta.
Inversin
1. Ingresos
2. Costos variables
3. Costos fijos
4. Amortizacin
5. Resultado antes de impuestos (1-2-3-4)
6. Impuestos
7. Resultado neto (5-6)
8. Flujo de caja operativo (4+7)

Ao 0 Ao 1
2,000
5,000
1,600
2,500
200
700
350
350
550

Flujo de caja neto

- 2,000

+ 550

Tabla 6. Previsiones de flujos de caja asumiendo una tecnologa de produccin con costos fijos altos pero costos totales bajos (millones
de soles).

Y si actualizamos el VAN del proyecto, podemos ver que ste aumenta aparentemente
hasta 1,379.51 millones de soles.
10

VAN = - 2000 +

t=1

550
t

-_____________________________

(1.10)

= + 1,379.51 millones de soles

La siguiente figura muestra, bajo esta situacin, el nuevo punto de equilibrio:


VA (milllones de soles)

60,000

VA cobros

50,000

40,000

30,000

20,000

9,066

Punto de equilibrio:
VAN=0

VA pagos

86

200

Ventas de coches (miles)

Figura 3. Figura del punto de equilibrio para una tecnologa de produccin alternativa con mayores costos fijos.

Podemos ver que las ventas del punto de equilibrio han aumentado hasta 86,794
unidades (eso es malo), incluso aunque los costos totales del proyecto han disminuido.
Un
nuevo anlisis de sensibilidad mostrara que el VAN del proyecto est mucho ms
expuesto a cambios en el tamao del mercado, la cuota de mercado o el precio unitario.
Todas estas diferencias son debidas a los mayores costos fijos de la tecnologa alternativa
de produccin.
Es la tecnologa alternativa de produccin mejor que la original?
Llegando a este punto deberamos considerar el mayor riesgo econmico de la
tecnologa alternativa de produccin y quizs volver a calcular el VAN con un tanto de
actualizacin mayor, antes de tomar una decisin definitiva.