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From the SelectedWorks of John Pineda Galarza June 2014 Una visión de futuro: perspectivas del proceso de fusión de la BVL y CAVALI Contact Author Start Your Own SelectedWorks Notify Me of New Work Available at: htp://works.bepress.com/john_pineda_galarza/13 8 Artículo Central Una vi si ón de f ut ur o: PERSPECTIVAS DEL PROCESO DE FUSIÓN DE LA BVL Y CAVALI Recientemente la Bolsa de Valores de Lima (BVL) y Cavali ICLV suscribieron un acuerdo no vinculante a fin de adelantar un proceso de integración societaria entre ambas mediante la fusión por absorción de Cavali por la BVL. En el presente artículo el autor analiza las posibles ventajas de dicha fusión, y explica las experiencias de otros países donde se han tomado iniciativas similares y con ello los posibles avances en nuevos instrumentos financieros. Introducción En el año 1987 se promulgó el D.S. Nº 086.87.EF, mediante el cual se autorizó la creación de una caja de valores en el Perú; y fue en 1989 que la Caja de Valores (Caval) inició sus servicios, la cual se encontraría administrada por la Bolsa de Valores de Lima (BVL). Producto del Decreto Legislativo N° 861 se separaron las funciones de negociación de las de compensación liquidación y registro, dándose paso, en 1997, a la Caja de Valores y Liquidaciones (Cavali) al escindirse de la BVL. No obstante, de conformidad con la Ley N° 30050, que reforma el mercado de valores, se permitió la integración de ambas instituciones, anunciándose, el 4 de abril de 2014, el acuerdo de fusión de la BVL y Cavali, según el cual esta última regresa a formar parte de la BVL, a través de una suerte de integración vertical. La fusión de la BVL y Cavali, mediante una integración vertical, busca mantener separado el core business de Cavali como entidad especializada y que se mantenga como un anexo de la plataforma comercial y de trading que realiza la BVL. Tratándose de dos empresas del mismo entorno del mercado de capitales, y que en el desarrollo de sus actividades comparten procesos naturales, ahora se buscará no duplicar esfuerzos, previsiblemente pasando a unificar las áreas de soporte siguiendo la tendencia de los países europeos. Aunque ambas instituciones brindan servicios que se complementan, cada una tiene funciones distintas en la búsqueda de nuevos servicios, clientes y, por supuesto, cada una con su propia estrategia de crecimiento. Entonces, ¿qué es lo que llevó a incentivar la fusión? Ventajas de la fusión Son varias las ventajas identificadas. En primer lugar, la sinergia tecnológica. Al integrarse verticalmente la BVL y Cavali, se facilita la coordinación en el desarrollo y la implementación de los sistemas que ambas instituciones administran. Al respecto, Cavali al ser el administrador del registro contable de valores desmaterializados, maneja una potente plataforma denominada WARI, la cual se “sustenta” de dicho registro contable; por su parte la BVL, administra el sistema electrónico de negociación llamado ELEX. En ese sentido, la integración resulta positiva, ya que anteriormente, ante una iniciativa comercial o de mejora por parte de cualquiera de las dos instituciones, se tenía que pasar por un análisis del proyecto a fin de demostrar su viabilidad económica y tecnológica y, a su vez, analizar si la implementación desde el ELEX resulta compatible con el WARI. Todo ello implica un estudio de viabilidad económica por parte de ambas instituciones, pues de nada serviría que la BVL proponga un nuevo sistema de negocio, si este no es compatible con los sistemas de Cavali o si esta última no le asignara prioridad presupuestaria para su desarrollo y posterior implementación. Asimismo, se logra mayor celeridad en la toma de decisiones estratégicas, pues antes lo que podía ser prioridad para una institución, podía no serlo para la otra. En ese sentido, me enfocaré en el desarrollo de dos de los más importantes desarrollos tecnológicos anunciados a fin de compararlos con la experiencia en la Unión Europea. Por un lado, respecto a la plataforma de negociación, en 1995 empezó a operar el ELEX, mediante la cual se eliminó en un 99%la tradicional negociación a viva voz. El próximo gran proyecto a lanzarse es la nueva plataforma llamada Millennium, lo cual implica un gran reto y que involucra, a su vez, hacerlo compatible con el sistema Wari. Por el lado del mercado de derivados y la cámara de compensación, este nuevo proyecto podría resultar viable mediante la creación de una cámara de compensación que mitigue el riesgo vinculado a este tipo de operaciones, mediante el requerimiento de mayores garantías; en ese sentido, cobra importancia la interacción de información entre las plataformas de la BVL y Cavali. Una cámara de compensación actúa como garante de todas las obligaciones financieras (compradores y vendedores) que nacen producto de las operaciones que estos realizan. La particularidad de todo este proceso es que se sigue la tendencia europea, según se verá más adelante. Una segunda ventaja es el logro de dinámica y eficiencia. Las empresas aludidas realizan funciones de trading y post trading, y aunque estas se complementan, es evidente que tienen distintas finalidades, estrategias, y prioridades de desarrollo de productos, y con esto distintas asignaciones presupuestarias para su implementación. En ese sentido, suena lógico pensar que la fusión permitirá alinear estrategias de crecimiento, al canalizar la toma de decisiones y acuerdos dentro de la misma institución. Esto debido a que ya no se pasará a coordinar con dos entidades distintas, sino con una sola empresa, cuyas plataformas tecnológicas respondan a un solo criterio J ohn Pineda Abogado financiero de desarrollo. En esa línea, con dicha fusión, se podrá tener un panorama más completo sobre el impacto que podría tener una nueva norma facilitando los comentarios a los proyectos normativos que emita el regulador. También aparece la ventaja de abaratar costos. De cara al mercado, el efecto inmediato es la fortaleza económica de la que gozarán ambas empresas al integrarse verticalmente, pues con esta integración se crea sinergia y coordinación estratégica, todo ello redundando en el desarrollo del mercado de valores peruano a fin de estar a la vanguardia tecnológica, lo que a futuro podrían reflejarse en reducciones en las tarifas. ¿Qué se está haciendo en el mundo? La integración de las instituciones de trading y de post trading es una tendencia que viene ocurriendo en el mundo, lo cual no se debe confundir con la tendencia europea, en los últimos 20 años, de separar las actividades de: (i) negociación (que realizan los mercados como las bolsas y otros), (ii) compensación (que realizan las entidades de contrapartida central, que sería el similar a la cámara de compensación que la BVL anunció crear a fin de hacer viable el mercado de derivados), y (iii) liquidación y registro de valores desmaterializados (que realizan los depósitos centrales de valores como Cavali o su similar español Iberclear). En ese sentido, en el Perú, se viene desarrollando un contexto similar a la experiencia española, pues se empezó con la integración de las cuatro bolsas españolas (Madrid, Barcelona, Bilbao y Valencia) así como los mercados y sistemas multilaterales de negociación de renta fija y de derivados, los cuales pasaron a ser propiedad de una sociedad holding cotizada denominada Bolsas y Mercados Españoles S.A. (BME). En esa línea, la propiedad de Iberclear, al 100%, también forma parte de la BME; no obstante, es una entidad separada y, por tanto, no se ha producido que una misma entidad gestione la contratación, compensación y liquidación. En ese contexto, el proceso de unificación ha sido más corporativo que operativo, más o menos la estructura que tendría la BVL y Cavali. Ahora bien, la posible novedad tiene que ver con la cámara de compensación que se planea crear a fin implementar el mercado de derivados. En España y varios países de Europa, esta cámara ya existe bajo la denominación de Entidad de Contrapartida Central (ECC), o también llamada CCP por sus siglas en inglés Central Counter Patry, y por primera vez estas se están regulando a través del Reglamento UE 648/2012 (denominado comúnmente como EMIR por European Market Infraestructures Regulation). La Ley del Mercado de Valores española se ha modificado también de cara a la referida reforma. Entre las modificaciones, se ha introducido una regulación más detallada de la ECC incluyendo la obligación de que la ECC esté separada del depósito central de valores (DCV), abriéndose una oportunidad de desarrollo del mercado. En España la ECC se llama Iberclearing, la cual desde el 10 de setiembre de 2013 lleva a cabo la compensación de las operaciones de derivados financieros, repos de deuda pública, derivados de electricidad; no obstante, luego de la reforma del mercado de valores español, se tiene previsto también que se compensen operaciones al contado (renta fija y renta variable). En ese contexto, se aprecia que el Perú está siguiendo el mismo camino español, por lo que cabe preguntarse: ¿cómo funciona una cámara de compensación? En primer lugar, se debe entender que Iberclear (DCV) e Iberclearing (ECC) son entidades diferentes. Las ECC son entidades que se subrogan en la posición vendedora y compradora de las partes involucradas en una operación. Es decir, si la entidad Alfa compra para un cliente y la entidad Beta vende para otro cliente, la operación inicial es entre Alfa y Beta (por cuenta de sus clientes). En esa línea, cuando existe una ECC, automáticamente, por efecto de la ley española, la contrapartida de Alfa pasa a ser la ECC y a su vez la contrapartida de Beta también pasa a ser la ECC. De ese modo, si Alfa incumple, a Beta no le importa, porque la ECC cumplirá con Beta. La ECC hace que los operadores no deban preocuparse por la calidad crediticia de aquellos con quienes contratan, porque la ECC garantiza el cumplimiento. A tal efecto, la ECC pide garantías a sus miembros para asegurar que se podrán liquidar las operaciones. Por eso es una entidad que realmente gestiona riesgos, en particular, el riesgo de que alguna de sus contrapartidas incumpla y esos riesgos los cubre pidiendo garantías a sus miembros. A modo de ejemplo, si Alfa debe entregar a la ECC unos valores y la ECC debe entregarlos a su vez a Beta, se compensan y esa entrega se hace a través de la DCV, que será el que liquide las operaciones. Para ello, los valores de la cuenta de Alfa en el DCV van a la cuenta de ECC (en el DCV), y a su vez de la cuenta de ECC van a la cuenta de Beta, también en el DCV. De hecho, la ley prevé que la bolsa española pueda llegar a un acuerdo con una ECC de otro país que compensase operaciones hechas en la bolsa española y luego las llevase a liquidar a Iberclear. Esas operaciones pueden compensarse unas con otras en dinero o en valores fungibles. El resultado será un saldo neto que deba pasarse de un operador Alfa a la ECC y de la ECC a otra entidad Beta. Este traspaso de valores se hace a través de las cuentas que cada operador tiene abiertas en el DCV que es la que liquida las operaciones.Este escenario abriría para el caso peruano (si se siguen los mismos pasos de España) la posibilidad de llegar a una mayor integración entre los miembros del MILA, a través del mismo tipo de acuerdos entre las ECC de cada país miembro, al habilitar la posibilidad de que cada país negocie en su bolsa local, se compense en la ECC de otros países y se registre en el DCV local. En ese sentido, se aprecia que la ECC logra un abaratamiento del sistema de garantías que los operadores deben aportar y además sirve para darle más seguridad a las operaciones. Conclusión La fusión de la BVL y Cavali avizora un posible nuevo panorama, abriendo la puerta a futuros instrumentos, más sofisticados, gracias a las sinergias que ambas pueden inyectar. Resulta curioso que el camino que se está siguiendo ya sucedió en España, destacando la futura puesta en marcha de la cámara de compensación que solo permite tener expectativas positivas en una coyuntura donde los mercados son más inestables. En ese sentido, resulta interesante pensar todo el camino que se puede desarrollar en base a dicha cámara; vale decir, negocios vinculados a esta (como la del mercado de derivados); quizá una futura regulación por parte de la Superintendencia del Mercado de Valores; y posiblemente un rediseño del mercado, en el que la BVL se encargue de la negociación, la cámara vea la compensación de las operaciones; y Cavali continúe con el registro y custodia, excluyéndolo de las funciones de compensación. En ese contexto, quizá falte mucho para que suceda todo esto, pero el regreso de Cavali a su fuente solo trae muchas expectativas. 9 LA REVISTA DE PROCAPITALES La integración de las instituciones de trading y de post trading es una tendencia que viene ocurriendo en el mundo en los últimos 20 años, de separar las actividades de: (i) negociación, (ii) compensación, y (iii) liquidación y registro de valores desmaterializados