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Alberto Arispe Mara Beln Vega Sector Minera Junior

Jefe de Research Analista Senior Valor Fundamental


(511) 630 7500 (511) 630 7500
aarispe@kallpasab.com mvega@kallpasab.com
Sulliden Gold Corp.
Recomendacin de Inversin
Valor fundamental (US$)
Valor fundamental equity (US$ M)
Capitalizacin burstil (US$ M)
Precio de mercado (US$)
Rango 52 semanas (US$)
Vol. diario prom. 12 meses (M)
Acciones en circulacin (M)
Apreciacin al valor fundamental
Variacin YTD
Negociacin
Frankfurt, OTC
Ratios Financieros
Exposicin al oro.- Sulliden representa una fuerte exposicin
al oro, el cual representa el 76% del portafolio de recursos
totales de Shahuindo. (Ver Grfico 1) . Creemos que la
Valorizamos el proyecto Shahuindo, 100% de propiedad de
Sulliden, utilizando dos metodologas: i) xidos de oro y
plata - Flujo de caja descontado a la firma (DCF) y ii) sulfuros
de oro y plata - Valorizacin de los recursos In Situ.
Tesis de Inversin: Sobreponderar +
Kallpa Securities SAB inicia cobertura de Sulliden Gold Corp.
(Sulliden), recomendando sobreponderar + las acciones
dentro del portafolio. Nuestro valor fundamental de la empresa
es US$ 488.54 lo que representa un valor por accin de US$
2.01. Este supera en 87.77% al precio de mercado de US$
1.07 al cierre del 02 de mayo de 2012.
EQUITY RESEARCH | Inicio de Cobertura
US$ 2.01
87.77%
-13.01%
TSX, BVL
03 de mayo de 2012
(BVL: SUE)
243.16
488.54
2.01
260.18
1.07
1.01 - 2.47
1.36
2016
Sobreponderar +
2017 2015
Sulliden Gold Corp.
Sobreponderar +
Produccin Au (K Oz)
Produccin Ag (K Oz)
Precio Au (US$/Oz)
Cash Cost (US$/Oz)
Margen Bruto
Margen EBITDA
Margen Operativo
Margen Neto
P/E
UPA (US$)
Fuente: SMV, Kallpa SAB y Bloomberg
Grfico 1. Sulliden vs TSXV & GDXJ
totales de Shahuindo. (Ver Grfico 1) . Creemos que la
coyuntura econmica mundial as como las decisiones de los
bancos centrales de mantener las tasas de inters
referenciales en los bajos niveles actuales continuar
brindando sustento al precio del metal precioso.
40.5%
Visitamos Shahuindo.- El pasado 25 de abril visitamos las
instalaciones de Shahuindo en el departamento de Cajamarca.
Realizamos un pequeo tour por el campamento minero y
ubicacin del potencial tajo abierto de 3.8km de largo.
Consideramos que la infraestructura (vas de acceso, agua,
energa, etc) que rodea Shahuindo le brinda una ventaja
competitiva al proyecto. (Ver Seccin: Visita a Shahuindo)
Pronto a iniciar operaciones.- El proyecto se encuentra en
una avanzada etapa de desarrollo, a meses de alcanzar la
1,700 1,200 1,200
2.23
72.4% 60.7% 60.7%
61.5%
59.6% 59.6%
0.19 0.19
5.68
41.1%
Depsito de mediana escala & bajo costo.- Shahuindo es
un depsito aurfero de mediana escala con recursos
indicados e inferidos por 2.45M Oz Eq Au y 2.11M Oz Eq Au,
respectivamente, bajo la forma de xidos y sulfuros de oro y
plata. No obstante la inversin inicial para la construccin de la
mina de tajo abierto @22K toneladas por da (TPD) para la
explotacin de los xidos de oro totaliza US$ 200 millones.
Estimamos una produccin anual LOM (Life of mine por sus
siglas en ingls) de 140.7K Oz Au @ cash cost US$/Oz 490,
relativamente bajo producto al proceso de lixiviacin en pilas
sin necesidad de mayor chancado o molienda.
490 490
Sulliden fue incorporada al ETF Junior Gold Miners (NYSE: GDXJ) de
Van Eck Global en junio de 2011, el cual se focaliza en empresas de
baja capitalizacin en etapa de exploracin & desarrollo.
0.48
71.6%
5.61
26.5% 26.1%
140.7 140.7 140.7
362.8 362.8 362.8
490
46.8%
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
E
n
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1
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1
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1
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p

1
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1
1
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2
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1
2
M
a
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1
2
A
b
r

1
2
SUE GDXJ - ETF TSXV Composite
Fuente: Bloomberg
una avanzada etapa de desarrollo, a meses de alcanzar la
Factibilidad Bancaria. En nuestra visita pudimos apreciar el
avance del proyecto y creemos que, de aprobarse el Estudio
de Impacto Ambiental (EIA) en el tiempo estimado por la
Gerencia, Shahuindo podra iniciar operaciones para el Q4
2014.
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Tabla 1. Estimacin de Recursos Shahuindo
Reporte Tcnico NI 43-101 (MDA 2011)
xidos @ cut off - 0.2 g/t Au
Categora
Indicados
Inferidos
Mixtos @ cut off - 0.35 g/t Au
Categora
Indicado
Inferido
Sulfuros @ cut off - 0.5 g/t Au
Categora
Inferido
Fuente: Sulliden
Grfico 2. Recursos totales segn metal
Nueva estimacin de recursos.- La Gerencia desarroll una
agresiva campaa de perforaciones en el 2011 por 70K
metros principalmente en la zona Corredor Central &
extensiones. Actualmente, los recursos del proyecto han sido
definidos nicamente en el Corredor Central; no obstante,
Sulliden ha identificado dos zonas mineralizadas denominadas
Corredor Norte y Corredor Sur los cuales prometen aadir
recursos al proyecto. Cabe resaltar que la campaa 2011
permiti el descubrimiento de dos Sub Corredores A y B -
pertenecientes al Corredor Central- que sern incorporados en
la nueva estimacin de recursos a publicarse en el Q2 2012.
Potencial exploracin.- Sulliden tiene estipulado una
campaa de exploraciones 2012 entre 30-50K metros a
desarrollarse en las extensiones del Corredor Central as
como en el Corredor Norte, siendo este ltimo de especial
inters para aadir recursos al proyecto. Asimismo, fuera de
los objetivos ya trazados dentro de las 7,358 hectreas en
concesiones de Shahuindo, Sulliden posee la opcin para
Conocido distrito minero.- Shahuindo est ubicado en el
prolfico corredor minero del norte del Per, hogar de las
minas/proyectos Yanacocha (Newmont), Lagunas Norte,
(Barrick), Cerro Corona (Goldfields), La Arena (Rio Alto), La
Zanja (Buenaventura), entre otras.
1.82 26.3
0.02
Au g/t Ag g/t M Oz Eq Au
M Oz Eq Au
M Oz Eq Au
7.8 0.78 26.6 0.3
MT
0.7 0.69 10.7
Ag g/t Au g/t MT
42.7 0.89
MT
111.4
19.4
0.5
3.6 0.37
2.15
0.27
6
Ag g/t Au g/t
75.6% 24.4%
0% 20% 40% 60% 80% 100%
Oro Plata
Catalizadores de corto/mediano/largo plazo.-
- Q2 2012 Estudio de factibilidad
- Q2 2012
- Q2/3 2012 Resultados campaa perforacin 2012
- Q3 2012 Presentacin del EIA al MEM
- Q4 2012
Nueva estimacin de recursos
(Junto con Estudio de factibilidad)
Creciente riesgo social.- Es importante recalcar el mayor
riesgo social relacionado a Shahuindo, ubicado en
Cajamarca, departamento recientemente alborotado por los
conflictos de Conga, Newmont (80 km del proyecto). Sulliden
esta prxima a presentar el Estudio de Impacto Ambiental
(EIA) a las autoridades competentes y podra registrar: (i)
movimientos antimineros debido al efecto contagio de Conga
en los dems proyectos en Cajamarca; y/o, (ii) una demora en
la aprobacin del EIA, en caso las protestas en Conga
continen.
concesiones de Shahuindo, Sulliden posee la opcin para
adquirir 7,300 hectreas en concesiones adicionales (que
bordean Shahuindo) de propiedad de Atimmsa, lo cual
constituye un potencial de exploracin blue sky para Sulliden
(Ver Figura 8)
Finalizacin de adquisicin de derechos
superficiales
El 76% de los recursos de Sulliden corresponden a oro. Por lo
tanto, la empresa posee una fuerte exposicin al metal precioso.
0% 20% 40% 60% 80% 100%
- Q4 2013 Inicio de construccin de Shahuindo
Inicio de operaciones/produccin - Q4 2014 /
Q1 2015
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Figura 1,2,3. Campamento y Punto de vista del depsito de Shahuindo
Figura 4. Vista panormica de la ubicacin del tajo abierto
Fuente: Kallpa SAB y Sulliden
Visita al proyecto Shahuindo, Cajamarca
El pasado mircoles 25 de abril, visitamos las instalaciones del proyecto Shahuindo ubicado en la provincia de
Cajabamba, Cajamarca. A la visita asisti Javier Fernandez-Concha, Gerente General de Minera Sulliden Shahuindo,
inversionistas y analistas. La visita satisfizo nuestras expectativas y, luego de la visita, creemos que Shahuindo es un
proyecto para tener en la mira en el mediano/largo plazo.
A. Infraestructura: Shahuindo goza de excelente infraestructura como se detalla a continuacin.
-
-
-
Queremos recalcar los siguientes puntos dentro de nuestra visita:
C. Minera Informal: Pudimos apreciar algunos labores de minera informal dentro de las extensiones de las concesiones
Energa: Sulliden cuenta con una red de transmisin elctrica ubicada a 3 km del campamento minero de propiedad
de Abengoa Transmisin Norte (ATN) concesionaria para el diseo y reforzamiento de los sistemas elctricos &
transmisin elctrica para la Sierra Norte hasta el 2038 (LAT 220KV). Para conectarse a la red, Sulliden construir una
sub-estacin para abastecer las necesidades de la mina (y caseros aledaos), lo cual contribuir a reducir los costos
operativos de la mina.
Accesos & Carreteras: El acceso al campamento fue de aproximadamente 3 horas desde la Ciudad de Cajamarca a
la provincia de Cajambamba. De estas 3 horas, alrededor de 2.5 horas fueron en carretera asfaltada en muy buenas
condiciones (administrada por Provias Nacional). El camino es bastante amigable dado que el proyecto se encuentra a
una altitud promedio entre 2,800 -3,000 msnm y; por lo tanto, el relieve no es tan abrupto.
Agua: Sulliden se encuentra evaluando la construccin de un circuito cerrado de agua para acopiar el agua
proveniente de las lluvias, la cual ser almacenada en reservorios. Si bien, Sulliden est localizado entre dos ros
(Condebamba y Caaris), se encuentra evaluando la puesta en marcha de este circuito en lugar de hacer uso del
recurso acufero proveniente del agua subterrnea.
B. Concesiones & Compra de terrenos: Visitamos las concesiones que conforman el Corredor Central y pasamos cerca
a las correspondientes al Corredor Norte. Como seal la Gerencia, tres caseros -ms no comunidades- son los
denominados rea de influencia directa del proyecto: San Jose, Shahuindo y Moyan Alto. El 85% de los derechos
superficiales necesarios para la puesta en marcha estn en manos de Shahuindo; no obstante, para obtener el 15%
restante, Sulliden tendr que re alocar a aquellas familias de San Jos ubicadas en el lugar donde se construir el tajo
abierto. Nuestra visita fue tranquila sin protestas tanto en la ciudad de Cajamarca como a lo largo del camino entre la
ciudad de Cajamarca y la provincia de Cajabamba.
C. Minera Informal: Pudimos apreciar algunos labores de minera informal dentro de las extensiones de las concesiones
de Sulliden (a una distancia considerable de la extensin del tajo abierto). Principalmente se localizan aledaos a la ex
Mina Algamarca y los sectores Chilca y La Cruz, laborando en antiguas vetas. El mineral encontrado en el Corredor
Central es de tipo diseminado (ms no vetas); y, por lo tanto, no es de inters de los mineros informales.
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Etapa de Desarrollo (Culminando Estudio de factibilidad)
Ubicacin: Provincia de Cajabamba, sur de Cajamarca - Per
Metales: Oro y Plata
Operador: 100% propiedad de Sulliden Gold Corp.
Excelente ubicacin.-
Sulliden posee un portafolio de proyectos geogrficamente diversificado: (i) Shahuindo (Per), y (ii) East Sullivan
(Canad). Shahuindo, proyecto bandera 100% de propiedad de Sulliden, es un depsito de oro y plata en etapa de
desarrollo avanzado y pronto a iniciar operaciones/produccin en los prximos dos aos. Los recursos indicados e
inferidos de Shahuindo totalizan 2.45M Oz Eq Au y 2.11M Oz Eq Au, respectivamente. East Sullivan es un proyecto de
oro y plata en etapa de exploracin temprana.
Cartera de proyectos.-
Shahuindo
El proyecto de oro Shahuindo est ubicado en el distrito de Cachachi, provincia de Cajabamba, al sur del departamento
de Cajamarca, Per. El proyecto se desarrolla sobre 26 concesiones en un rea de 7,358 hectreas -100% de propiedad
de Sulliden- situadas a 15km al oeste de Cajabamba y 80km al sureste de la ciudad de Cajamarca a una altitud promedio
de 2,900 m.s.n.m. El distrito de Cachachi forma parte del importante cinturn aurfero del norte del Per, hogar de las
minas: Lagunas Norte de propiedad de Barrick Gold Corp. (30km al sur de Shahuindo), Yanacocha & Conga de propiedad
JV Newmont & Buenaventura, (80km al norte de Shahuindo) y La Arena de propiedad de Rio Alto Mining (30km al sur del
proyecto). (Ver Figura 5).
Adicionalmente, Sulliden posee un contrato de opcin celebrado con Alta Tecnologa e Inversin Minera y Metalurgia S.A.
(Atimmsa) para la obtencin de 7,800 concesiones adicionales desarrolladas aledaas a las nuevas concesiones de
Figura 5. Ubicacin geogrfica de Shahuindo
Figura 6. Concesiones de Shahuindo
Fuente: Kallpa SAB y Sulliden
Adquisicin de las concesiones de Shahuindo.-
En diciembre de 2002, la familia Orbegoso decide vender sus acciones de Algamarca a terceros, quienes cuestionaron
judicialmente el contrato de compra&venta entre Sulliden y Algamarca. Es por ello que entre 2002 y 2009, se inician las
disputas legales entre Sulliden y los nuevos accionistas con respecto a la titularidad de la propiedad Shahuindo. No
obstante, en febrero de 2009, Sulliden lleg a un acuerdo con dichos accionistas finalizando todos los procesos judiciales
y tom control del 100% del proyecto. Finalmente, en diciembre de 2011, Sulliden ejerci la opcin de adquirir las regalas
equivalentes al 1.5% del NSR (Net Smelter Return, por sus siglas en ingls) a Algamarca por un total aproximado de US$
El rea celeste representa las actuales concesiones de Shahuindo. No
Sulliden mantiene una opcin para adquirir las hectreas de Atimmsa,
recientemente, adquiri las concesiones de Vikingo.
En noviembre de 2002, Sulliden adquiri las concesiones mineras y terrenos superficiales del proyecto Shahuindo de
Compaa Minera Algamarca SA & Exploraciones Algarmarca SA (en conjunto Algamarca). Cabe destacar que al
momento de la venta, la familia Orbegoso -quienes entre 1940 y 1990 haban explotado una importante mina de cobre y
plata en la zona norte-oeste de la propiedad Shahuindo- formaba parte de los principales accionistas de Algamarca.
Vikingo recientemente adquiridas por Sulliden. En marzo de 2012, Sulliden anunci la compra de las concesiones de
Vikingo (1,860 hectreas) ubicadas entre las concesiones de Shahuindo y las opcionadas con Atimmsa, uniendo
potencialmente ambas propiedades en una sola rea con un total de 20,000 hectreas, aproximadamente. (Ver Figura 6).
Yanacocha & Conga
Shahuindo
Lagunas Norte
Cerro Corona
Tantahuatay
La Zanja
Leyenda:
Proyecto Shahuindo
Minas / proyectos
La Arena
equivalentes al 1.5% del NSR (Net Smelter Return, por sus siglas en ingls) a Algamarca por un total aproximado de US$
11 millones.
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Estructura mineralizada de Shahuindo.-
Sulliden ha identificado tres principales corredores mineralizados dentro de las propiedades de Shahuindo:
1. Corredor Central (CC) - Principal zona mineralizada.
2. Corredor Norte (CN)
3. Corredor Sur (CS)
Figura 7. Estructuras mineralizadas de Shahuindo
Figura 8. Estructura mineralizada del Corredor Central
Fuente: Kallpa SAB y Sulliden
El Corredor Central (CC) constituye la principal estructura mineralizada de Shahuindo, desarrollada sobre
aproximadamente 3.8 kilmetros de largo, 500 metros de ancho y 150 metros de profundidad. (Ver Figuras 7 y 8) .
Actualmente, la mineralizacin se encuentra bajo la forma de xidos de oro en la superficie desarrollados a lo largo de
150 metros de profundidad; no obstante, campaas de perforacin por debajo de los 100 - 110 metros desde la superficie
han confirmado la presencia de sulfuros de oro por debajo de la capa de xidos, representando un interesante potencial
de exploracin para el proyecto. Cabe sealar que los actuales recursos definidos de Shahuindo corresponden al CC
nicamente.
1
2
3
xidos Potencial Perforaciones
Agresiva campaa de perforaciones 2011.-
Como se puede apreciar en la Figura 7, la estructura del CC presenta dos extensiones: (i) Extensin Nor Oeste y (ii)
Extensin Sur Este. Adicionalmente, Sulliden ha descubierto otros dos subsectores (extensiones) que forman parte del
CC: Sub Corredor A y Sub Corredor B, los cuales apuntan a que el CC se expande tanto al suroeste (Sub Corredor A)
como al noroeste (Sub Corredor B).
El descubrimiento del Sub Corredor A, realizado en abril de 2011 a partir de la campaa de perforaciones 2011 por 70K
metros, constituye una zona mineralizada paralela y adyacente al CC de longitud aproximada de 400 metros. El Sub
Corredor B, descubierto en mayo de 2011, se encuentra a aproximadamente 200 metros de la Extensin Nor Oeste del
CC. ltimos resultados de perforaciones realizadas adyacentes al Sub Corredor B, publicados en marzo de 2012, apuntan
al descubrimiento de una nueva zona mineralizada -que une al Sub Corredor B con la extensin a dicho corredor formando
una nueva zona mineralizada paralela al CC con aproximadamente 1,400 metros de longitud. Para confirmar dicha nueva
estructura, la Gerencia ha identificado nuevos objetivos de perforacin 2012 en los 800 metros que separan ambas
estructuras. ltimos resultados de perforaciones en el Sub Corredor B arrojaron interceptos de 0.51 g/t Au por 43.5
metros, 0.81 g/t Au por 15 metros, 0.76 g/t Au por 27 metros y 1.09 g/t Au por 9 metros, entre otros
El Corredor Norte (CN) y el Corredor Sur (CS) representan anomalas geofsicas localizadas de forma paralela al CC.
Cabe destacar que el CN fue hogar de Minas Azules, operada por Minera Algamarca en la dcada de los ochentas.
Campaas de perforacin y geofsica en el CN han sido focos de exploracin de la campaa de exploracin del 2011,
mostrando resultados bastante alentadores.
En diciembre de 2010, Sulliden anunci un agresivo programa de exploracin para el 2011, el cual sealaba una campaa
de perforacin por 70K metros, mayor a los 55.5K metros realizados en todo el periodo 2003 2010. La campaa 2011
estuvo dirigida a dos reas: (i) CC & extensiones (ii) CN.
Cabe destacar que la campaa de exploracin 2011 condujo al descubrimiento de los sub corredores A y B as como la
extensin del sub corredor B. La ltima rea de exploracin/perforacin, Sulfuros, fue llevada a cabo con la finalidad de
determinar la presencia de mineralizacin por debajo de la capa de xidos de oro. Los resultados han demostrado que la
mineralizacin encontrada bajo la forma de xidos se extiende en profundidad hacia los sulfuros de oro. A la fecha,
nicamente un taladro ha interceptado la mineralizacin de sulfuros a una profundidad aproximada de 400 metros de la
superficie en la zona oeste del Corredor Central. (Ver Figura 8). Los interceptos ms importantes dentro de las
perforaciones en el rea de sulfuros incluyen 1.47 g/t Au por 26 metros y 2.82 g/t Au a lo largo de 12.3 metros.
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Nueva campaa de perforaciones 2012: 30-50K metros.-
Figura 9. Perforaciones diamantina en Shahuindo
Figura 10. Coreshack - Visita Shahuindo (abril 2012)
Para el 2012, Sulliden tiene planeado una nueva campaa de perforaciones por 50K metros a desarrollarse en el CC,
extensiones & sub corredores as como en el CN. De particular inters para Sulliden es el Sub Corredor B en el cual se
quiere confirmar que la mineralizacin del Sub Corredor B contina a la extensin del Sub Corredor B, formando as una
nueva zona mineralizada de alrededor de 1,400 metros paralelos al CC. De esta campaa, a la fecha se han publicado
resultados de 23 perforaciones por 4,398 metros de exploracin
Aproximadamente 5,255 metros fueron perforados en el CN. El principal intercepto mostr 0.85 g/t Au a lo largo de 53.8
g/t y 71.4 g/t Ag, mineralizacin de similar ley a la obtenida en el CC.
Para diciembre de 2011, Sulliden complet 358 perforaciones por un total de 67.4K metros, ligeramente por debajo de la
campaa objetivo de 70K metros.
Fuente: Kallpa SAB & Sulliden
Recursos estimados.-
- xidos - ley de corte (cut-off) de 0.2 g/t AuEq:
Recursos Medidos: 111.43 MT @ 0.5 g/t Au y 6 g/t Ag por un total de 2.1M Oz Eq Au.
Recursos Inferidos: 19.39 MT @ 0.37 g/t Au y 3.6 g/t Ag por un total de 0.3M Oz Eq Au.
- Mixtos - ley de corte (cut-off) de 0.35 g/t AuEq:
Recursos Medidos: 7.75 MT @ 0.78 g/t Au y 26.6 g/t Ag por un total de 0.3M Oz Eq Au.
Recursos Inferidos: 0.71 MT @ 0.69 g/t Au y 10.7 g/t Ag por un total de 0.02M Oz Eq Au.
- Sulfuros - ley de corte (cut-off) de 0.5 g/t AuEq:
Recursos Inferidos: 42.73 MT @ 0.89 g/t Au y 26.3 g/t Ag por un total de 1.8M Oz Eq Au.
Testigos / xidos de Oro - 11.7m @ 1.53 g/t Au
Actualmente, MDA y KCA estn culminando la actualizacin de la estimacin de recursos NI 43-101, la cual ser
incluida en el Estudio de Factibilidad, cuya publicacin se estima en el Q2 2012. Cabe destacar que la nueva estimacin
de recursos se basar nicamente en la informacin acumulada en las perforaciones realizadas en el CC hasta finales de
2011.
En junio de 2011, Sulliden public una estimacin de recursos en cumplimiento con los estndares de clasificacin
canadienses NI 43-101 elaborado por Mine Developement Associates (MDA) y Kappes, Cassiday & Associates (KCA).
Como mencionamos anteriormente, se consider nicamente al CC para la estimacin de los recursos actuales.
Debido a la geologa de la mineralizacin, los recursos estimados del CC se han subdividido en cuatro zonas: West,
Central, East y Moyan Alto. El informe tcnico defini el recurso de la siguiente forma:
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Los principales resultados del estudio se detallan a continuacin:
-
-
-
-
-
Proceso de produccin.-
El desarrollo de una mina tajo abierto @ 15K TPD con una produccin anual de 105K Oz Eq Au (94.8K Au Oz
+ 347.9K Ag Oz) a lo largo de 7 aos de LOM del proyecto.
Un cash cost LOM promedio = US$/Oz 403 y un strip ratio de 1.97:1
Evaluacin econmica preliminar de Shahuindo / PEA (2010).-
El Estudio de Factibilidad se espera que sea publicado para fines del Q2 2012. Sulliden comision a Kappes, Cassiday y
Asociados (KCA) para que complete los trabajos de ingeniera necesarios para dicho estudio, incluyendo la optimizacin
de operaciones de la mina con la nueva actualizacin de recursos.
Asimismo, Sulliden ha comisionado a Ausenco Vector y Social Capital Group el Estudio de Impacto Ambiental (EIA) del
proyecto. Sulliden espera que el EIA sea entregado al Ministerio de Energa y Minas (MEM) para fines del Q2 2012.
Con un precio de oro de US$/Oz 875, el proyecto tiene una TIR antes de impuestos de US$ 43.3% y un VAN
@ 8% de US$ 119.1 millones.
Un CAPEX inicial de US$ 89.4 milllones para la puesta en marcha del proyecto y un CAPEX de mantenimiento
de US$ 14.3 millones.
Con un precio de oro de US$/Oz 775, el proyecto tiene una TIR antes de impuestos de US$ 30.8% y un VAN
@ 8% de US$ 73.3 millones.
En febrero de 2010, Sulliden public la Evaluacin Preliminar del Proyecto Shahuindo, elaborada por AMEC Americas
Inc. (AMEC). AMEC seala la viabilidad econmica del desarrollo de una mina de tajo abierto @ 15K TPD para el
desarrollo y explotacin del proyecto de los xidos de oro de Shahuindo.
Proceso de produccin.-
Figura 11. Proceso de produccin
Cronograma / Timeline de Sulliden
Grfico 3. Cronograma de produccin de Sulliden
Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4
PEA (Febrero 2010)
Estimacin de recursos (junio 2011)
Campaa de exploraciones/perforaciones
Estudio de Factibilidad & Estimacin de Recursos
EIA & Permisos de Mina
Consutruccin de la mina
2015 2012 2010 2011 2013 2014
Como mencionamos anteriormente, el desarrollo y explotacin de los
xidos de oro y plata de Shahuindo constituye un proyecto de bajo costo
tanto de inversin inicial como de costo operativo. Posterior al minado
de tajo abierto, el mineral (ROM = Run of Mine por sus siglas en ingls)
pasar por un sencillo chancado primario y secundario hasta tener menos
de 110 milmetros de tamao. Este ser luego acopiado y enviado a las
pilas de lixiviacin (Leach PAD) para la extraccin del oro mediante el uso
de una solucin cianurada. Posteriormente, la solucin cianurada con
contenido de oro y plata ser llevada a la planta ADR (Adsorcin,
Desorcin y Recuperacin) donde el oro y la plata ser finalmente
separada del oxgeno y otros minerales para la produccin final de
ctodos.
Produccin
*Cabe mencionar que este es el cronograma publicado por
Sulliden; no obstante, nosotros somos ms conservadores y
asumimos el inicio de operaciones y produccin en el Q4 2014 y
Q1 2015, respectivamente.
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Tabla 2. Supuestos principales de la valorizacin
Titularidad 100% propiedad de Sulliden Gold Corp.
Operador Sulliden Gold Corp.
Inicio Produccin Q1 2015
Vida til - LOM
Plan de Minado
Ritmo produccin (TPD)
Material Minado (T)
Mineral (T)
Desmonte (T)
Ratio de desbroce
Valorizacin Sulliden
Mina tajo abierto
a) Valorizacin DCF de Shahuindo - Proyecto de xidos de oro y plata - US$ 301.46 millones
386,467,738
22,000
17
La obtencin del valor fundamental de Sulliden se realiza sobre la base de informacin pblica en relacin a las
estimaciones de recursos en cumplimiento con los requerimientos canadienses NI 43 101 y cifras relacionadas a la
puesta en operacin de la unidad minera. El valor del patrimonio de Sulliden est compuesto por: a) valorizacin DCF de
la puesta en marcha del proyecto xidos de oro y plata; y, b) la valorizacin In Situ de los sulfuros de oro y plata
(valorizados como recursos In Situ). Asignamos un valor de cero al proyecto East Sullivan.
Modelamos la puesta en marcha de una mina de tajo abierto @ 22K TPD que incluya nicamente la explotacin de los
recursos provenientes de la capa de xidos de oro y plata del Corredor Central. Los supuestos utilizados para el flujo
estimado de Shahuindo se muestran a continuacin.
1.95 : 1
130,820,000
255,647,738
Ley promedio Au (g/t)
Ley promedio Ag (g/t)
Recuperacin promedio Au (%)
Recuperacin promedio Ag (%)
Produccin promedio anual Au (Oz)
Produccin promedio anual Ag (Oz)
Produccin total Au LOM (Oz)
Cash Cost (US$/T)
Cash Cost Au (US$ / Oz) 1/
Cash Cost Au (US$ / Oz) 2/
CAPEX Pre-Produccin (US$ M) 3/
CAPEX Mantenimiento (US$ M)
CAPEX Total (US$ M)
4/
1/ Cash cost incluye costos dentro y fuera de la mina, cargos de tratamiento y refinado.
2/ Cash cost incluye costos dentro y fuera de la mina, cargos de tratamiento, refinado y crditos por subproductos de oro y plata.
3/ CAPEX incluye la adquisicin de la maquinaria & equipos necesarios para la puesta en marcha del proyecto.
4/ El clculo de la tasa de descuento considera un costo de capital de 14.98%, un costo de deuda de 9% y una estructura deuda/capital de 0.65.
Valor Shahuindo (US$ M) @ 11.56%
490
450
200
145,234
352,550
2,323,739
301.46
b) Valorizacin In Situ de Shahuindo - Recursos del proyecto de sulfuro de oro y plata - US$ 131.08 millones
2.80
0.65
9.50
85%
15%
Como sealamos anteriormente, incluimos nicamente a la capa de xidos de oro y plata dentro de la valorizacin DCF;
por lo tanto, valorizamos los recursos bajo la forma de sulfuros de oro y plata de forma In Situ.
Los inversionistas otorgan un valor a las empresas al determinar el precio de las acciones en los mercados secundarios.
As, para obtener el valor que el mercado asigna a las empresas mineras juniors de oro, obtenemos la capitalizacin
As, para esta valorizacin inclumos los siguientes recursos: a) Indicados: 7.75MT @ 0.78 g/t Au, 26.6 g/t Ag por 304.8K
Oz Eq Au y b) Inferidos: 710KT @ 0.69 g/t Au, 10.7 g/t Au por 19.K Oz Eq Au + 42.7MT @ 0.89 g/t Au, 26.3 g/t Ag por
1.82M Oz Eq Au.
43
243
As, para obtener el valor que el mercado asigna a las empresas mineras juniors de oro, obtenemos la capitalizacin
burstil de una muestra de empresas mineras juniors consideradas comparables a Sulliden por metales a producir,
tamao de los recursos e inclusive segn el nivel de desarrollo de sus proyectos.
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Esta muestra se detalla en la Tabla 3.
Tabla 3. Muestra de empresas mineras aurferas comparables a Sulliden
Andina Minerals Inc. Volcan Chile
Carpathian Gold Inc. Rovina Valley Romania
Detour Gold Corporation Detour Lake Canad
Eco Oro Minerals Corp Angostura Colombia
Extorre Gold Mines Limited Cerro Moro Argentina
Gabriel Resources Ltd. Rosia Montana Romania
Golden Queen Mining Co. Soledad Mountain USA
Great Basin Gold Ltd. Burnstone USA
Guyana Goldfields Inc Aurora Project Guyana
International Tower Hill Livengood USA
Keegan Resources Inc. Esaase Ghana
Luna Gold Corp. Aurizona Brasil
Minera IRL Ollachea Per
Rainy River Resources Ltd. Rainy River Canad
Rio Alto Mining Limited La Arena Per
Rio Novo Gold Inc. Almas Gold Brasil
Romarco Minerals Inc. Haile Gold USA
Rubicon Minerals Corp. Phoenix Gold Canad
Seabridge Gold Inc. KMS Canad
Silver Lake Resources Ltd. Mount Monger Australia
Timmins Gold Corp. San Francisco Mxico
Empresa Proyecto Principal Ubicacin
3.5 210.6
2.9 116.1
3.3 221.0
15.0 49.9
2.3 21.4
4.8 123.5
2.8
Market Cap
(US$)
4.3 53.8
4.6 59.6
Market Cap /
M Oz Au Eq
(US$)
61.6
179.6
307.6
86.5
143.2
398.1
746.4
48.2
598.0
858.5
10.4 5.9
9.9 18.1
25.6 108.7
48.1
7.5 29.8
22.5
224.3
325.9
233.4
275.6
14.5
43.8
8.3
3.3
8.4
739.3
339.7
732.7
729.7
206.6
411.2
1,000.2
25.9 14.5
Recursos
(M Oz Eq Au)
238.3
375.1
6.1 34.1
2.2 187.2
18.9 53.0
2.5 94.5
2,781.8
Torex Gold Resources Inc. Morelos Mxico
Tyhee Gold Corp. Yellowknife Canad
Sulliden Gold Corp. Shahuindo Per
1. Precios al cierre del 27 de abril de 2012.
Promedio
Mediana
Mnimo
Mximo
3.3 221.0
Los precios utilizados para el clculo de oro equivalentes son:
Oro US$/Oz 1,200; Plata US$/Oz 20 y Cobre US$/Lb 2.5.
Fuente: Kallpa SAB, Bloomberg y Empresas
28.0
275.98
La muestra indica que el mercado valoriza la onza de oro In Situ en US$/Oz 79.80. As, valorizamos los recursos In Situ de
Sulliden, no incorporados en el plan de minado, a un precio promedio de US$/Oz 79.80. Dado que los recursos se
encuentran en la categora de indicados (304.8K Oz Eq Au) e inferidos (1.84M Oz Eq Au), incorporamos un descuento de
15% y 25%, respectivamente. El valor de los recursos In Situ asciende a US$ 131.08 millones.
79.8
2.5 11.4
4.57 60.4
732.7
5.9
307.6
49.9
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Produccin Produccin Estimada
Oro (K Oz)
Plata (K Oz)
Precio Oro (US$/Oz)
Cash Cost (US$/Oz)
1/
Cash Cost (US$/Oz)
2/
Modelo - Shahuindo - US$ M Portafolio de proyectos/minas
Ingresos
Costo de Ventas
Utilidad Bruta
Corp Overhaul & Otros
EBITDA
Depreciacion
Regalas & Trab
Utilidad Operativa
Impuestos
Utilidad Neta
Estimaciones de Recursos - Corredor Central Composicin de recursos s/metal
Reporte Tcnico NI 43-101, MDA (2011)
Categora Indicado
xidos @ 0.2 g/t Au
Mixtos @ 0.35 g/t Au
106.5
-2.0
104.5
-28.8
-10.7
65.0
-19.5
45.5
2018
1,200
490
450
2018
175.5
-68.9 -68.9
0.50
0.78 26.60
-14.1 -27.3
-19.9
6.00
-19.6
46.4 45.8
-24.3
116.8
-23.2 -10.9 -10.8
65.4
M Oz Eq Au
2.15
0.30
490
450
1/
y
2/
Incluye costos dentro/ fuera de la mina, cargos de tratamiento y refinado.
2/
Incluye tambin crditos por subproductos de plata.
175.5
-68.9
106.5
-2.0
2017
141.2
MT
111.4
-2.0
178.5 104.5
249.4 175.5
7.8
-2.0
180.5
66.3
Au g/t Ag g/t
2017 2015 2016
140.7 140.7
362.8
140.7
1,700 1,200
362.8 362.8
140.7
362.8
1,200
2016
106.5
2015
450 450
490 490
104.5
-28.3
-68.9
Factibilidad
Pre-
Factibilidad
Perforacin
Descubrimiento
Depsito
Estudio
Conceptual
EIA
Construccin
Produccin
Construccin & Produccin
Desarrollo Exploracin
Shahuindo
East Sullivan
75.6% 24.4%
Oro Plata
1
4
0
.
7
1
4
0
.
7
1
4
0
.
7
1
4
0
.
7
1
4
0
.
7
-
50
100
150
2015 2016 2017 2018 2019
K Oz Au
Produccin Total LOM: 2.3 M Oz Au
Categora Inferido
xidos @ 0.2 g/t Au
Mixtos @ 0.35 g/t Au
Sulfuros @0.5 g/t Au
Componentes Valorizacin Sulliden - US$ M Componentes Valorizacin Sulliden
Mina/Proyecto Metod.
A. Shahuindo - xidos DCF
B. Shahuindo - Sulfuros In Situ
C. East Sullivan
Total (A+B+C)
US$ M Valor Fundamental
Deuda
Equity
1/
Valor Equity - US$ M
Posicin Caja Acciones en Circ - M
Valor Fundamental - US$
Precio de Mercado - US$
Potencial Upside - %
Principales Accionistas Directores y Gerencia
Nombre Posicin Experiencia
Peter Tagliamonte Presidente & Director Minera
Stan Bharti Chairman Finanzas
Denis Arsenault CFO Finanzas
James Coleman Director Derecho
Len Harris Director Minera
Bruce Humphrey Director Minera
George Faught Director Finanzas
1/
Patrimonio de Sulliden a julio de 2011
3.60
Au g/t Ag g/t
0.89 26.30
432.54
Opciones en Circulacin - M
56.00
Acciones en Circulacin - M
243.16
Estructura de Capital
472.99
0.37
1x
0.76x
-
265.20
MT
42.7
301.46
131.08
0.27
1.82
0.02
M Oz Eq Au
488.54
243.16
2.01
1.07
88%
Acciones Fully Diluted - M
19.4
0.7 0.69 10.70
-
22.04
142.37
-
Valor
301.46
171.53
-
Dcto Valor Dcto.
3%
5%
5%
4%
2%
81%
Directorio & Gerencia
Acuity Investment
Van Eck Associates
RBC Global AM
Beutel Goodman Co.
Otros
0% 20% 40% 60% 80% 100%
61.7% 26.8% 11.5%
0% 20% 40% 60% 80% 100%
xidos Sulfuros Otros
Don Dudek Director Geologa
J. Fernndez-Concha G. General Per Derecho
Joe Milbourne VP Opreraciones Metalurgia
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Apndice: Declaraciones de Responsabilidad
Certificacin del analista
Generales
Las compensaciones econmicas del analista que prepar este reporte estn basadas en diversos factores, incluyendo pero no
limitadas a las rentabilidades de Kallpa Securities SAB y las ganancias generadas por sus distintas reas, incluyendo banca de
inversin. Adems, el analista no recibe compensacin alguna por las empresas que cubre.
El reporte de valorizacin fue preparado por trabajadores de Kallpa Securities SAB, que mantienen el ttulo de Analista Senior. Las
personas involucradas en la elaboracin del presente reporte estn autorizadas a mantener acciones.
El precio de las acciones en el presente reporte est basado sobre el precio de mercado al cierre del da anterior a la publicacin del
presente reporte, al menos que sea explcitamente sealado.
Este documento es exclusivamente para fines informativos. Bajo ninguna circunstancia deber ser usado o considerado como una
oferta de venta o solicitud de compra de acciones u otros valores mencionados en l. La informacin en este documento ha sido
obtenida de fuentes que se creen confiables, pero Kallpa Securities SAB no garantiza la veracidad o certeza del contenido de este
reporte, o de los futuros valores de mercado de las acciones u otros valores mencionados. Las opiniones expresadas en este
documento constituyen nuestra opinin a la fecha de esta publicacin y estn sujetas a cambios sin previo aviso. Kallpa Securities
SAB no garantiza que realizar actualizaciones del anlisis ante cualquier cambio en las circunstancias de mercado. Los productos
mencionados en este documento podran no estar disponibles para su compra en algunos pases.
El analista que prepar el presente reporte certifica que: i) las opiniones expresadas en el presente reporte de valorizacin, en
relacin con el emisor y panorama de la empresa, reflejan su opinin personal y ii) ninguna parte de su compensacin salarial fue, es
o estar relacionada directa o indirectamente a las recomendaciones expresadas en el presente reporte.
Definicin de rangos de calificacin
Kallpa Securities SAB cuenta con 5 rangos de valorizacin: Sobreponderar +, Sobreponderar, Mantener, Subponderar y Subponderar -
. El analista asignar uno de estos rangos a su cobertura.
Kallpa Securities SAB tiene polticas razonablemente diseadas para prevenir o controlar el intercambio de informacin no-pblica
empleadas por reas como Research e Inversiones, Mercado de Capitales, entre otros.
mencionados en este documento podran no estar disponibles para su compra en algunos pases.
El rango asignado a cada empresa cubierta por el analista en estos reportes se basa en el anlisis/seguimiento que Kallpa Securities
SAB ha venido realizndole a la empresa. En algunos casos el analista puede expresar su punto de vista en el corto plazo a traders,
vendedores, ciertos clientes de Kallpa Securities SAB pero dicho punto de vista puede diferir en el tiempo por la volatilidad del
mercado y otros factores.
El valor fundamental calculado por Kallpa Securities SAB se realiza sobre la base de una o ms metodologas de valorizacin
comunmente utilizadas entre analistas financieros, incluyendo, pero no limitadas a flujos de caja descontados, comparables,
valorizacin In Situ o cualquier otra metodologa aplicable. Cabe destacar que la publicacin de un valor fundamental no implica
garanta alguna que este sea alcanzado.
Sobreponderar
Neutral
Subponderar - Sobreponderar + < - 40% > + 40%
-20% a -40% +20% a +40%
-20% a 0% +20% a 0%
Subponderar
Neutral
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Posicin Telfono Correo electrnico
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Enrique Hernndez Head Trader (511) 630 7515 ehernandez@kallpasab.com
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Jorge Rodriguez Trader (511) 630 7518 jrodriguez@kallpasab.com
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Alex Rodriguez Analista (511) 630 7529 arodriguez@kallpasab.com
Andr Richter Practicante (511) 630 7529 arichter@kallpasab.com
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