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21 Jueves 11 de setiembre del 2014 GESTIN BAJO LA LUPA

va el riesgo de acelerar en demasa la


demanda agregada en el 2015 lo que
incrementara la inacin entonces.
Finalmente, no tendra mucho
sentido reducir la tasa de referencia
hoy cuando los mercados nancieros
anticipan una subida de los tipos de
inters en los Estados Unidos el
prximo ao. En efecto, se espera
que, debido a la recuperacin econ-
mica, la Reserva Federal incremente
la tasa de poltica monetaria en el
2015 para evitar riesgos inaciona-
rios. Si esto sucediera, el Banco Cen-
tral tendra ms bien que subir la tasa
de referencia para evitar una rpida
depreciacin del sol. Habra que ano-
tar, en este punto, que el dismil cre-
cimiento del crdito, ms de 20% en
soles y 6% en dlares, podra haber
contribuido a la presin sobre el sol
de los ltimos meses, y que sera pru-
dente un crecimiento ms equilibra-
do del crdito en ambas monedas.
En suma, reducir la tasa de refe-
rencia sera inefectivo, poco pru-
dente y acarreara riesgos inacio-
narios futuros.
S
era un error que el Banco
Central redujera la tasa de
referencia para enfrentar
la desaceleracin, por tres
razones. En primer lugar, la desace-
leracin no es consecuencia de la
falta de liquidez sino de la cada de
los trminos de intercambio y de la
anodina respuesta de la poltica s-
cal. En efecto, la liquidez total del
sistema nanciero viene creciendo
ms de 8% y el crdito al sector pri-
vado cerca de 15% en el ltimo ao,
precisamente en el periodo en que
el PBI desestacionalizado ha dejado
de crecer. De hecho, la tasa de ex-
pansin del crdito se encuentra en
el lmite de lo prudente para una
economa en freno. Reducir la tasa
de referencia, inyectar ms liqui-
dez, no va a hacer que la inversin
Por qu no bajar la tasa de referencia?
CUANDO NO FALTA LIQUIDEZ, COMO AHORA, LAS EXPANSIONES MONETARIAS NO SON EFECTIVAS.
Parece haber un puntode inexin.
Director de la Maestra en Economa de la Universidad del Pacco
JUAN MENDOZA
to de inexin en junio de este ao
(ver el grco del IC disponible en
macroup.blogspot.com).
En otras palabras, el PBI desestacio-
nalizado debera crecer durante el se-
gundo semestre. Mi proyeccin sigue
siendo, como en julio pasado, que la
recuperacin no ser particularmen-
te rpida y que el crecimiento del 2014
ser inferior al 3%. Sin embargo, el
crecimiento del 2015 sera ms robus-
to, ayudado por la nueva produccin
de cobre, y sera precisamente enton-
ces que los efectos de una hipottica
reduccin en la tasa de referencia se
sentiran sobre la economa. Como sa-
bemos, hay un rezago, de dos a tres se-
mestres en nuestro pas, entre un cam-
bio en la tasa de referencia y sus plenos
impactos sobre la economa. Por ello,
una expansin monetaria hoy conlle-
privada, estancada en el 2014, reto-
me el ritmo ascendente de otros aos.
En este sentido, hay una asimetra
fundamental entre los efectos de una
expansin monetaria sobre el PBI
cuando hay suciente e insuciente
liquidez. Cuando hay ausencia de li-
quidez, en un credit crunch, la pol-
tica monetaria expansiva es altamen-
te efectiva para dinamizar la activi-
dad econmica. Pero, cuando no falta
liquidez, como ahora, las expansiones
monetarias no son efectivas en incre-
mentar la produccin.
En segundo lugar, la desacelera-
cin parece ya haber tocado fondo y
reducir la tasa de referencia podra re-
calentar la economa y aumentar la
inacin en el 2015. Utilizando el In-
dicador Coincidente (IC) de la activi-
dad econmica, desarrollado por Bru-
no Seminario y Mara Alejandra Ze-
garra, se puede inferir que la econo-
ma empez a caer en setiembre del
2013, pero que parece haber un pun-