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valores

del
de
Gua
mercado
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Colombia Capital es un convenio de cooperacin tcnica, suscrito entre la Bolsa de Valores
de Colombia, el Banco Interamericano de Desarrollo (BID) y nueve entidades asociadas:
Superintendencia Financiera de Colombia, Cmaras de Comercio de Bogot, Bucaramanga,
Cali y Medelln, ANDI, ASOFONDOS, DECEVAL y PROEXPORT.
Tiene como objetivo principal, profundizar el Mercado de Capitales a travs del desarrollo
de mecanismos alternativos de fnanciacin e inversin de largo plazo para empresas y
para inversionistas e incrementar el nmero de participantes del Mercado de Capitales
Colombiano, incluyendo emisores, inversionistas institucionales y administradores de
Fondos de Capital Privado.
Bolsa de Valores de Colombia 2011
Presidente
Juan Pablo Crdoba Garcs
Vicepresidente Comercial
Mara Jos Ramrez Botero
Directora Colombia Capital
Mara Carolina Pacheco
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Gua del mercado de valores
Carlos Fradique Mndez L*
Prlogo
Esta gua, elaborada por encargo de Colombia Capital, tiene por objeto describir los
aspectos fundamentales relacionados con el mercado de valores. En particular, en ella
se analiza la estructura del mercado de valores, las entidades competentes para regular
y supervisar el mercado, el concepto de valor y los instrumentos que se consideran
valores, los participantes del mercado de valores, la gestin de informacin en el
mercado y las caractersticas generales del comportamiento del mercado. Asimismo, se
describen los procesos de emisin y oferta pblica de valores, los aspectos principales
de la negociacin de valores en el mercado y otros temas de particular relevancia**.
* Carlos Fradique es abogado en Colombia y admitido en el Estado de Nueva York. Actualmente es socio de Brigard & Urrutia Abogados y est a cargo, entre otros, de
los equipos de Mercado de Capitales y Regulacin de Valores, Cambiario, Derivados y Productos Estructurados. Su ejercicio profesional se concentra en regulacin y
transacciones locales e internacionales de fnanzas corporativas y estructuradas, fnanciacin de proyectos de infraestructura y banca de inversin. Carlos Fradique es
abogado de la Universidad del Rosario; especialista en Legislacin Financiera de la Universidad de los Andes; diplomado en Derecho Internacional para el desarrollo
del Instituto de Derecho para el Desarrollo de la Universidad de Roma, Italia; master en Negocios Internacionales de la Universidad de Ottawa; y master en Derecho
Internacional Financiero de la Universidad de Boston. Ha sido abogado asociado en la frma Shearman & Sterling en Nueva York y se desempe como Jefe de la Ofcina
Jurdica del Ministerio de Hacienda y Crdito Pblico, Direccin del Tesoro Nacional, entre otros. Es conferencista y autor frecuente en foros locales e internacionales y
profesor de la materia en postrados y programas especializados de, entre otros, las facultades de Derecho y Administracin de la Universidad de los Andes, la facultad
de Derecho de la Pontifcia Universidad Javeriana y la facultad de Jurisprudencia de la Universidad del Rosario. Es miembro de la Cmara Disciplinaria del Autoregulador
del Mercado AMV y miembro de Juntas Directivas, Comits Asesores y Comits de Vigilancia en emisores y estructuras de mercado de valores.
** El autor reconoce y agradece especialmente la colaboracin invaluable y fundamental de Fernn Restrepo Cardona en relacin con la estructuracin y preparacin
de esta gua, de Adriana Ospina Jimnez y Juan Pablo Moya en la actualizacin de la misma y, en relacin con los captulos de derivados, de Jorge Alberto Gmez, Ana
Mara Rodrguez y Carlos Kure y, en general, de los socios, asociados y colaboradores de Brigard & Urrutia, con quienes el autor ha tenido el privilegio de participar en la
realizacin exitosa de transacciones del mercado de valores. Esta gua ha sido elaborada con fnes acadmicos y no como documento con base en el cual se deban tomar
decisiones en el mercado de valores. Por lo tanto, cualquier actuacin en el mercado debe ser realizada con la asesora previa de un experto en la materia.
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Resumen de contenido
INTRODUCCIN.

I. ASPECTOS GENERALES.

1. Esquemas de fnanciacin y estructura
del sector fnanciero.
2. Regulacin y supervisin del mercado.
3. Valores que se negocian en el mercado de valores.
4. Intervinientes en el mercado de valores.
5. Sistema Integral de Informacin del Mercado de
Valores (SIMEV).

II. EMISIN Y OFERTA DE VALORES.

1. Introduccin.
2. Concepto de oferta pblica de valores y oferta
privada de valores.
3. Procedimiento para adelantar ofertas pblicas
de valores.
4. Casos especiales de ofertas pblicas.
III. NEGOCIACIN DE VALORES EN EL MERCADO
DE VALORES.

1. La negociacin de valores en general.
2. Ofertas pblicas de adquisicin.
3. Martillos.
4. Ofertas de democratizacin.

IV. PROTECCIN A LOS INVERSIONISTAS.
1. Gobierno Corporativo.
2. Otros mecanismos de proteccin de los
inversionistas.

V. AUTORREGULACIN.

VI. INVERSIONISTAS Y PRODUCTOS
EXTRANJEROS.

1. Inversin extranjera en el mercado de valores.
2. Productos y servicios fnancieros internacionales.
3
VII. PRINCIPALES ASPECTOS SOBRE
PROVISIN DE INFRAESTRUCTURA
EN EL MERCADO.
1. Compensacin y liquidacin.
2. Depsitos Centralizados de Valores.
3. Cmaras de Riesgo Central de Contraparte.
4. Administracin de Sistemas Transaccionales.
5. Califcacin de riesgos.

VIII. OPERACIONES ESPECIALES.

IX. INFRACCIONES, SANCIONES
Y PREVENCIN Y DEL LAVADO
DE ACTIVOS Y FINANCIACIN
DEL TERRORISMO.

BIBLIOGRAFA
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Contenido
4. INTERVINIENTES EN EL MERCADO DE
VALORES.
4.1. Emisores de Valores.
4.2. Intermediarios del mercado de valores.
4.3. Inversionistas.

5. SISTEMA INTEGRAL DE INFORMACIN DEL
MERCADO DE VALORES (SIMEV).

5.1. Composicin del Sistema Integral de
Informacin del Mercado de Valores.
5.2. Inscripcin en el Sistema Integral de
Informacin del Mercado de Valores.
5.3. Obligaciones de emisores inscritos en el
Registro Nacional de Valores y Emisores.
5.4. Registro nacional de profesionales
del mercado.

INTRODUCCIN.

I. ASPECTOS GENERALES.

1. ESQUEMAS DE FINANCIACIN Y ESTRUCTURA
DEL SECTOR FINANCIERO.

1.1. Sistema Bancario.
1.2. Estructura del Mercado de Valores.
1.3. Profundizacin del mercado de valores
colombiano e indicadores de comportamiento.
2. REGULACIN Y SUPERVISIN DEL MERCADO.
2.1. El Congreso de la Repblica.
2.2. El Gobierno Nacional Ministerio de Hacienda
y Crdito Pblico.
2.3. Superintendencia Financiera.
2.4. Otras entidades con competencias
regulatorias.
3. VALORES QUE SE NEGOCIAN EN EL MERCADO
DE VALORES.

3.1. Clasifcaciones generales de los valores.
3.2. Principales valores que se negocian en el
mercado de valores.



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II. EMISIN Y OFERTA DE VALORES.

1. Concepto de oferta pblica de valores y oferta
privada de valores.
2. Procedimiento para adelantar ofertas pblicas
de valores.

3. Casos especiales de ofertas pblicas.

III. NEGOCIACIN DE VALORES EN
EL MERCADO DE VALORES.

1. La negociacin en general de valores.

2. Ofertas pblicas de adquisicin.

3. Martillos.

4. Ofertas de democratizacin.
IV. PROTECCIN A LOS INVERSIONISTAS.
1. Gobierno Corporativo.

1.1. Estndares de Gobierno Corporativo sobre
juntas directivas.
1.2. Estndares de Gobierno Corporativo sobre
Comits de Auditora.

1.3. Estndares de Gobierno Corporativo sobre
Cdigos de Buen Gobierno.

2. Otros mecanismos de proteccin de los inversionistas.

2.1. Procedimiento indemnizatorio especial para la
proteccin de accionistas minoritarios.
2.2. Derechos de los tenedores de bonos.
2.3. Confictos de inters e informacin privilegiada.
2.4. Prcticas ilegales y sanos usos del mercado.
2.5. Saneamiento.

V. AUTORREGULACIN.

1. Aspectos generales de la autorregulacin.

2. Organismos autorizados para ejercer funciones
de autorregulacin.

3. Relaciones entre los organismos de
autorregulacin y las autoridades estatales.
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6 VI. INVERSIONISTAS Y PRODUCTOS
EXTRANJEROS.

1. Inversin extranjera en el mercado de valores.
1.1. El inversionista extranjero.
1.2. El Administrador Local.
1.3. Aspectos cambiarios relacionados con la
inversin extranjera de portafolio en Colombia.
1.4. Modalidad de Inversin de Portafolio
ADRs y GDRs.
2. Productos y servicios internacionales.

2.1. Promocin y oferta de servicios del mercado
de valores y del mercado bancario.
2.2. Actividades permitidas y prohibidas
de los corresponsales y de las ofcinas de
representacin.
2.3. Excepciones a la obligacin de establecer
una ofcina de representacin o de celebrar un
contrato de corresponsala.
2.4. Obligaciones de la ofcina de representacin o
del contrato de corresponsala durante la
vigencia de la ofcina de representacin o
del contrato de corresponsala.

VII. PRINCIPALES ASPECTOS SOBRE
PROVISIN DE INFRAESTRUCTURA
EN EL MERCADO.

1. Compensacin, liquidacin y los depsitos
centralizados de valores.

1.1. El principio de fnalidad en las operaciones
sobre valores.
1.2. Las garantas.
1.3. Anotacin en cuenta.

2. Depsitos Centralizados de Valores.

3. Cmaras de Riesgo Central de Contraparte
4. Sistemas de negociacin y registro de valores.
4.1. Sistemas de negociacin de valores.
4.2. Procedimiento de Califcacin.
5. La califcacin de riesgos.


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VIII. OPERACIONES ESPECIALES.

1. Repos, operaciones simultneas y operaciones de
transferencia temporal de valores.
2. Ventas en corto

3. Carruseles.

4. Operaciones a plazo.

5. Operaciones de derivados.

IX. INFRACCIONES, SANCIONES
Y PREVENCIN Y DEL LAVADO
DE ACTIVOS Y FINANCIACIN
DEL TERRORISMO.

1. Infracciones.

2. Rgimen de sanciones.
3. Prevencin y control de lavado de activos
y fnanciacin del terrorismo.
BIBLIOGRAFA
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AMV Autorregulador del Mercado de Valores.
BVC Bolsa de Valores de Colombia
BNA Bolsa Nacional Agropecuaria
COMISIONISTAS DE BOLSA Sociedades comisionistas de bolsa
CRCC Cmara de Riesgo Central de Contraparte
DECEVAL Depsito Centralizado de Valores de Colombia S.A.
DECRETO 2555 DE 2010 Decreto 2555 de 2010, expedido por el Ministerio de Hacienda
y Crdito Pblico por el cual se recogen y reexpiden las
normas en materia del sector fnanciero, asegurador y del mercado
de valores y se dictan otras disposiciones.
DCV Depsito Central de Valores.
COMISIONISTAS INDEPENDIENTES Sociedades comisionistas independientes de valores
EMISORES Entidades legalmente habilitadas para emitir valores en
el mercado de valores, de acuerdo con el Decreto 2555 de 2010.
INVERSIONISTAS Personas naturales o jurdicas, o patrimonios autnomos,
que adquieren valores en el mercado de valores. Incluye
inversionistas profesionales y clientes-inversionistas, salvo que
expresamente se establezca lo contrario.
LEY 964 Ley 964 de 2005
REIT Real Estate Investment Trust
RNAM Registro Nacional de Agentes del Mercado.
RNPM Registro Nacional de Profesionales del Mercado.
RNVE Registro Nacional de Valores y Emisores.
SIMEV Sistema Integral de Informacin del Mercado de Valores.
SUPERFINANCIERA Superintendencia Financiera de Colombia.
Glosario de trminos comunes
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Esta gua describe los aspectos fundamentales de la
estructura y funcionamiento del mercado de valores
y tiene como propsito servir de manual prctico
e introductorio para quienes participan o estn
interesados en el mercado de valores.
La gua est organizada en nueve partes:
En la primera parte se describen los aspectos
generales del mercado de valores. La primera
parte esta subdivida en cinco captulos, que hacen
referencia, en su orden a: la estructura del mercado,
autoridades del mercado, los participantes en el
mercado (inversionistas, emisores e intermediarios
de valores), los tipos de valores que se negocian
en el mercado de valores, y el Sistema Integral de
Informacin del Mercado de Valores.
En la segunda parte se describen los asuntos relativos
al proceso de emisin de valores. Esta parte se
subdivide a su vez en: los aspectos generales sobre
las ofertas pblicas y privadas de valores, as como
las ofertas de democratizacin; el procedimiento para
adelantar ofertas pblicas y de democratizacin; y
casos especiales de ofertas pblicas.
En la tercera parte se analiza la regulacin relacionada
con la negociacin de valores. En esta parte se
incluye la regulacin de la negociacin ordinaria de
valores, las ofertas pblicas de adquisicin (OPAs),
los martillos y los aspectos del mercado de valores
relacionados con las privatizaciones.
Las partes cuarta a novena hacen referencia a
distintos aspectos relevantes para el entendimiento
del mercado de valores.
En la parte cuarta se describen los principales
mecanismos de proteccin de los inversionistas
en el mercado; en la parte quinta se describen los
principales aspectos sobre autorregulacin; en la
parte sexta se hace referencia a los inversionistas y
productos extranjeros; en la parte sptima se hace
referencia a los principales aspectos sobre provisin
de infraestructura en el mercado; en la parte octava
se describen los principales aspectos sobre ciertas
operaciones especiales en el mercado; por ltimo,
en la parte novena se describe el rgimen de
infracciones y sanciones, y de prevencin y control
de lavado de activos en el mercado de valores.
Captulo 1
Generales
Aspectos
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Este captulo se refere a (i) la estructura del sector
fnanciero, (ii) las autoridades del mercado, (iii) los
valores que se negocian en el mercado, (iv) los
intervinientes en el mercado de valores, y (v) el
Sistema Integral de Informacin del Mercado de
Valores.
1. ESTRUCTURA DEL SISTEMA
FINANCIERO.
El sistema fnanciero es el conjunto de instituciones
y operaciones a travs de las cuales se transferen
recursos de los individuos con recursos disponibles
para depositar o invertir (sector superavitario) a las
empresas que los requieren para sus proyectos
(sector defcitario). El sistema fnanciero comprende
el mercado bancario, tambin llamado intermediado,
y el mercado de valores, tambin llamado
desintermediado.
En el mercado bancario la transferencia de recursos
de los sectores superavitarios a los sectores
defcitarios tiene lugar a travs de entidades
que actan como intermediarios, que, separada
e independientemente, se relacionan con los
depositantes y con quienes requieren fnanciacin.
En el mercado de valores, la transferencia de recursos
de sectores superavitarios a sectores defcitarios
tiene lugar a travs de una relacin directa entre
ambos sectores mediante la emisin de valores. En
particular, en este mercado no existen intermediarios
propiamente dichos (es decir, entidades que se
relacionen de forma completamente independiente
entre sectores superavitarios y defcitarios), sino
agentes que ponen en contacto a los emisores
e inversionistas (intermediarios del mercado de
valores).
El sistema fnanciero tiene un rol fundamental en la
economa porque funciona como medio de gestin
de riesgos, provee un sistema de pagos y permite
asignar un precio a los recursos fnancieros.
Gestin de riesgos. En los contratos existe
disparidad o asimetra de la informacin entre los
contratantes, dado que el acreedor no conoce ni
puede conocer en su totalidad las condiciones
econmicas del deudor. Por lo anterior, el acreedor
no tiene posibilidad de conocer completamente si el
deudor estara en condiciones o no de devolver los
recursos en la oportunidad y condiciones pactadas.
A pesar de lo anterior, el sistema fnanciero permite
disminuir ese riesgo de incumplimiento generado
por la disparidad de la informacin. En el caso del
mercado cambiario, los bancos tienen por objeto
captar recursos de los depositantes de manera
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profesional y evaluar a posibles deudores para
colocar esos recursos bajo su responsabilidad.
El depositante no tiene el riesgo del deudor del
banco: su riesgo es el banco directamente. Por
la gestin anterior, el banco cobra un margen de
intermediacin que cubre sus costos y gastos, y
refeja, respecto de ese negocio, su utilidad.
En el mercado de valores, los inversionistas pueden
disminuir el riesgo de realizar inversiones en
valores mediante la entrega de sus recursos a un
intermediario del mercado de valores para que sea
ste quien invierta dichos recursos y, por lo tanto,
quien asuma la responsabilidad de informarse
acerca de las condiciones econmicas de los
emisores de los valores en los cuales se invertir.
Sistema de pagos. El sistema fnanciero provee un
sistema de pagos distinto de la entrega fsica de
dinero, dado que los bancos operan mecanismos
que permiten la transferencia de recursos a lo largo
del tiempo y del espacio a travs de s mismos y
sin necesidad de entregas materiales. As, por
ejemplo, los bancos permiten transferir recursos a
travs de giros, transferencias bancarias y cheques
por parte de quienes son titulares de una cuenta
corriente. De igual forma, en el mercado de valores,
los inversionistas pueden realizar pagos mediante
la transferencia de los valores de los cuales son
titulares.
La provisin de un sistema de pagos por parte del
sistema bancario tiene dos efectos principales.
En primer lugar, se otorga mayor seguridad a la
realizacin de pagos, dado que quien realiza tales
pagos se libera de las contingencias que implica
la tenencia material del dinero. En segundo lugar,
se le da mayor liquidez a la economa en general,
en la medida en que la existencia de mecanismos
distintos de la entrega fsica del dinero agiliza y
facilita el pago de obligaciones.
Asignacin de precios a los recursos fnancieros. El
sistema fnanciero permite asignar una medida de
valor a los recursos de los sectores superavitarios
que son transferidos a los sectores defcitarios.
En particular, los bancos otorgan un precio a los
depsitos de los depositantes y un precio a los
recursos que se otorgan en prstamo. De esta forma,
el sistema bancario determina el precio que el dinero
tiene para operaciones con plazos similares.
Asimismo, en el mercado de valores, la oferta y
demanda por valores en los mercados primario y
secundario permiten el establecimiento de precios a
dichos activos fnancieros.
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1.1 SISTEMA BANCARIO
El mercado bancario est compuesto por las
instituciones que captan recursos del pblico,
principalmente pero no exclusivamente en la forma
de depsitos, con el objeto de realizar operaciones
activas de crdito y operaciones neutras (es decir,
operaciones en las cuales la respectiva institucin
no acta principalmente como acreedor o como
deudor).
En Colombia, el mercado bancario est compuesto
por los establecimientos de crdito y adems, otras
entidades que tienen funciones similares, pero
que no captan fondos a travs de depsitos ni los
colocan en la forma de crditos. Especfcamente,
la estructura del mercado bancario colombiano est
organizada de la siguiente forma:
Establecimientos de crdito. En esta categora se
incluyen los bancos comerciales, las corporaciones
fnancieras, las compaas de fnanciamiento
1
y las
cooperativas fnancieras.
Los bancos comerciales son entidades que tienen
por objeto la captacin profesional de recursos del
pblico y su colocacin a travs de operaciones
activas de crdito. Los bancos comerciales son las
nicas instituciones fnancieras autorizadas para
captar recursos mediante depsitos en cuenta
corriente.
Las corporaciones fnancieras son entidades
fnancieras que tienen por objeto captar recursos del
pblico y realizar operaciones activas de crdito. La
particularidad de las corporaciones fnancieras es
que sus actividades tienen como fnalidad promover
la creacin, reorganizacin y expansin de empresas
del sector real de la economa. Como desarrollo de
esta fnalidad especial, a diferencia de los bancos
comerciales, las corporaciones fnancieras pueden
invertir en empresas del sector real.
Las compaas de fnanciamiento
2
comparten con los
bancos comerciales y las corporaciones fnancieras
el tener por objeto la captacin profesional de
recursos del pblico y su colocacin mediante
operaciones activas de crdito. Su caracterstica
1. A partir de la entrada en vigencia de la Ley 1328 de 2009, las compaas de fnanciamiento comercial pasaron a denominarse Compaas de Financiamiento y todas
las disposiciones vigentes referidas a aquellas, incluidas las previstas en el Estatuto Orgnico del Sistema Financiero, se entienden ahora referidas a stas.
2. Ibdem.
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distintiva consiste en la fnalidad con la que realizan
tales operaciones, la cual consiste en facilitar la
comercializacin de bienes y servicios, as como
realizar operaciones de arrendamiento fnanciero o
leasing.
Las cooperativas fnancieras son entidades que
realizan actividades fnancieras y cuya estructura no
tiene la forma de una sociedad annima, sino de una
cooperativa.
Sociedades de servicios fnancieros. En este grupo
se encuentran las entidades que intermedian
recursos del pblico mediante su captacin y
colocacin profesional. Sin embargo, esta captacin
no tiene la forma de depsitos y la colocacin no se
realiza a travs de crditos.
Dentro de este grupo estn las sociedades
fduciarias, los almacenes generales de depsito,
las sociedades administradoras de los fondos
de pensiones y cesantas y las sociedades de
intermediacin cambiaria y de servicios fnancieros
especiales. Los fondos de pensiones y cesantas,
por su objeto y operaciones, corresponden a
inversionistas institucionales, no obstante lo cual
la ley los clasifca como sociedades de servicios
fnancieros.
Inversionistas institucionales. Los inversionistas
institucionales son instituciones que tienen por
objeto captar recursos del pblico con el fn de
invertirlos en valores. Tales entidades, sin embargo,
no son exclusivas del mercado bancario, dado
que las actividades que realiza un inversionista
institucional pueden implicar una relacin separada
e independiente con los sectores superavitarios
y defcitarios de la economa (como es el caso de
las entidades aseguradoras y las sociedades de
capitalizacin), o bien pueden tener por objeto
facilitar la relacin directa entre dichos sectores, lo
cual es propio del mercado de valores (como es el
caso de las carteras colectivas, segn se explica en
el captulo correspondiente). Dentro de este grupo
estn las siguientes entidades:
Las entidades aseguradoras.
Las sociedades de capitalizacin. Son entidades que
tienen por objeto estimular el ahorro. Esta fnalidad
la cumplen mediante la constitucin, de cualquier
forma, de capitales a cambio de desembolsos
nicos o peridicos.
Carteras colectivas. Son vehculos de captacin y
administracin de recursos de terceros, los cuales
se integran con el aporte de un nmero plural de
15
personas determinables una vez la cartera est
en operacin. Estos recursos son gestionados de
manera colectiva para obtener resultados igualmente
de forma colectiva.
Otras instituciones. En este grupo se clasifcan
entidades que no se encuentran en ninguno de
los anteriores grupos pero que prestan servicios
conexos o de soporte a las instituciones fnancieras,
o bien ejercen actividades propiamente fnancieras.
En este grupo se encuentran las sociedades de
servicios tcnicos y administrativos, las sociedades
de inversin colectiva y las cajas de compensacin.
Las sociedades de servicios tcnicos y
administrativos son entidades que prestar
servicios de soporte administrativo u operativo a
las instituciones fnancieras, como sucede con el
soporte de la infraestructura tecnolgica.
Las sociedades de inversin colectiva son entidades
que tiene por objeto adquirir y administrar los
inmuebles que las entidades fnancieras ofrezcan
para ser enajenados.
Las cajas de compensacin son entidades que
hacen parte del sistema de seguridad social, cuyos
recursos se integran con el aporte de sus afliados, y
las cuales tienen por objeto promover la educacin,
empleo, turismo, salud, la adquisicin de vivienda y el
subsidio familiar. Estas entidades estn autorizadas
para desarrollar actividades fnancieras con sus
empresas afliadas, trabajadores, pensionados,
independientes y desempleados afliados.
De acuerdo con lo anterior, la estructura del mercado
bancario tiene la siguiente forma:
16
Grfca 1. ESTRUCTURA BSICA DEL MERCADO
BANCARIO COLOMBIANO.
17
1.2 ESTRUCTURA DEL MERCADO DE VALORES.
Como se mencion, el mercado fnanciero comprende el mercado bancario y el mercado de valores. El
mercado de valores est principalmente compuesto por emisores de valores, inversionistas y facilitadores
o intermediarios entre emisores e inversionistas. A continuacin se representa la estructura del mercado de
valores de forma general, y cada uno de sus intervinientes se explica en los captulos correspondientes.
Grfca 2. ESTRUCTURA DEL MERCADO DE VALORES
Emisores.
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Intermediarios y facilitadores.
Inversionistas
Inversionistas Profesionales
Clientes Inversionistas
INVERSIONISTAS
19
Este mercado se clasifca principalmente de acuerdo
con los siguientes criterios:
En primer lugar, se divide en Mercado Primario
y Mercado Secundario, dependiendo de si se
trata de la emisin de valores por el emisor o de
la negociacin entre inversionistas de valores ya
emitidos y en circulacin.
En segundo lugar, de acuerdo con el sistema a travs
del cual tiene lugar la negociacin de los valores, el
mercado se divide en Mercado Burstil y Mercado
Extrabursatil. El primero se refere al mercado en el
cual se negocian valores por medio de una bolsa de
valores o de un sistema transaccional, y el segundo
se refere al mercado en el cual se negocian valores
por fuera de una bolsa de valores o sistemas
transaccionales.
En tercer lugar, de acuerdo con las personas
autorizadas invertir o comprar y vender valores, el
mercado se divide en Mercado Principal y Segundo
Mercado. En el primero participa el pblico en
general y el segundo est restringido a inversionistas
sofsticados.
1.2.1 EMISIN Y NEGOCIACIN: MERCADO
PRIMARIO Y MERCADO SECUNDARIO.

El Mercado Primario se refere a las transacciones
mediante las cuales se adquieren valores
directamente del emisor, segn se muestra en la
grfca a continuacin. Esto no obsta, sin embargo,
para que haya intermediacin por parte de un
agente colocador, y para que la emisin tenga lugar
en el Mercado Burstil o Extraburstil.
El Mercado Secundario se refere a las transacciones
mediante las cuales se negocian entre inversionistas
valores que han sido previamente emitidos. Segn
se describir en el captulo sobre negociacin
de valores, este mercado est particularmente
regulado en los casos de compraventas de acciones
superiores a ciertos montos, independientemente
del porcentaje de participacin que representen
en emisores inscritos, y de enajenaciones de
participaciones sustanciales de valores que otorguen
derecho a voto en el emisor.
20
Grfca 3. MERCADO PRIMARIO Y MERCADO SECUNDARIO
Grfca 3.1. MERCADO PRIMARIO
Grfca 3.2. MERCADO SECUNDARIO
1.2.2 SISTEMAS DE NEGOCIACIN: MERCADO
BURSTIL Y MERCADO EXTRABURSTIL.
El Mercado Burstil se refere a las transacciones que
se realizan a travs de una bolsa de valores (para lo
cual es necesaria la intervencin de una comisionista
de bolsa) o de sistemas transaccionales.
Una bolsa de valores es una entidad autorizada por
el Gobierno que tiene por objeto funcionar como
mecanismo a travs del cual sus miembros negocian
valores, y la cual provee normas, supervisin y
servicios especfcamente encaminados a facilitar
dichas negociaciones.
Los sistemas de negociacin de valores son
plataformas para la realizacin de transacciones
sobre valores distintos de acciones y bonos
obligatoriamente convertibles en acciones,
en donde no es necesariamente intervienen
comisionistas de bolsa como compradores y
Valores
EMISOR
Inversionistas
Valores Inversionistas A Inversionistas B
21
vendedores. La administracin de sistemas de
negociacin de valores slo puede ser desarrollada
por entidades sometidas a inspeccin y vigilancia
de la Superintendencia Financiera, previamente
autorizadas para tal efecto. En Colombia, los
principales sistemas transaccionales son los
siguientes:
a) El Mercado Electrnico Colombiano (MEC),
mediante el cual se negocian valores distintos de
ttulos de deuda pblica, y el cual es administrado
y reglamentado por la BVC.
b) Sistema Electrnico de Negociacin (SEN),
mediante el cual se negocian fundamentalmente
valores de deuda pblica, y el cual es administrado
por el Banco de la Repblica. Pueden acceder
al SEN los establecimientos de crdito, las
sociedades fduciarias, las comisionistas de
bolsa, las comisionistas independientes de
valores, las sociedades administradoras de
fondos de pensiones y cesantas, la Direccin
del Tesoro Nacional del Ministerio de Hacienda y
Crdito Pblico y el Banco de la Repblica. Los
usuarios (Agentes) pueden actuar directamente o
a travs de intermediarios de valores.
c) Sistemas de Cotizacin de Valores Extranjeros.
Son mecanismos de carcter multilateral
y transaccional a los cuales concurren los
miembros o agentes afliados al mismo, bajo las
reglas, parmetros y condiciones establecidas
en el artculo 2.15.5.1.2. y siguientes del Ttulo
6 del Decreto 2555 de 2010 y en el reglamento
del administrador del Sistema de Cotizacin
de Valores Extranjeros, para la realizacin de
operaciones sobre valores extranjeros listados
en dichos sistemas y para la divulgacin de
informacin al mercado sobre tales operaciones.
Se reconocen como valores extranjeros, a efectos
de ser listados y negociados en un Sistema de
Cotizacin de Valores Extranjeros, los siguientes:
Los valores emitidos en el extranjero por instituciones
u organismos multilaterales internacionales de
carcter fnanciero,
Los valores emitidos en el extranjero por otras
naciones o sus bancos centrales, o
Los valores emitidos en el extranjero con inscripcin
vigente en un registro pblico de valores o listados en
una bolsa de valores o en un sistema de negociacin
de valores, internacionalmente reconocidos a juicio
de la Superintendencia Financiera.
22
De conformidad con lo establecido en el Decreto
2555 de 2010, nicamente podrn invertir en los
valores extranjeros descritos anteriormente, quienes
tengan la calidad de inversionista profesional en
los trminos del artculo 7.2.1.1.2. y siguientes del
Decreto 2555 de 2010.
El Mercado Extraburstil, Mostrador u OTC, a
diferencia del anterior, abarca las transacciones
sobre valores que se realizan por fuera de una bolsa
de valores o de sistemas transaccionales.
Las operaciones sobre valores que tienen lugar por
fuera de sistemas transaccionales son registradas
en el sistema de registro denominado INVERLACE.
INVERLACE S.A. es una flial de la BVC, la cual presta
a los intermediarios de valores y a las entidades
pblicas servicios de registro en informacin de las
operaciones realizadas en el mercado que no fueron
efectuadas a travs de sistemas transaccionales.
1.2.3 PBLICO EN GENERAL E INVERSIONISTAS
CALIFICADOS: MERCADO PRINCIPAL Y
SEGUNDO MERCADO.
El Mercado Principal se refere al conjunto de
transacciones en las cuales el pblico en general
puede comprar o vender valores.
El Segundo Mercado, por el contrario, se refere
a las transacciones en las cuales nicamente
pueden comprar y vender valores los inversionistas
califcados. Para estos efectos, se entienden
como inversionistas califcados o profesionales
los inversionistas que tengan un patrimonio igual
o superior a diez mil (10.000) salarios mnimos
mensuales legales vigentes y cumplan al menos una
de las siguientes condiciones:
Ser titular de un portafolio de inversin de valores
igual o superior a cinco mil (5.000) salarios mnimos
legales vigentes (COP$2.678.000.000 en 2011),
Haber realizado directa o indirectamente quince (15)
o ms operaciones de enajenacin o de adquisicin,
durante un perodo de sesenta (60) das calendario,
en un tiempo que no supere los dos aos anteriores
al momento en que se vaya a realizar la clasifcacin
del inversionistas. El valor agregado de estas
operaciones debe ser igual o superior al equivalente
a treinta y cinco mil (35.000) salarios mnimos
mensuales legales vigentes (COP$18.746.000.000
en 2011).
No obstante lo anterior, el pblico en general puede
participar en el Segundo Mercado en las siguientes
operaciones:
23
Las compraventas de acciones o bonos convertibles
en acciones que efecten entre s los accionistas del
emisor.
La emisin de acciones o de bonos convertibles
en acciones que se efecten en uso del derecho
de preferencia. El derecho de preferencia es el que
tiene, por regla general, todo accionista o tenedor
de bonos convertibles en acciones de suscribir un
nmero de dichos valores de forma proporcional al
nmero de valores de los que ya es titular.
Las readquisiciones de acciones, es decir, las
adquisiciones que realiza el emisor de sus propias
acciones despus de que stas han sido emitidas y
suscritas por inversionistas.
Los valores que hayan formado parte del Segundo
Mercado pueden trasladarse al Mercado Principal,
con autorizacin previa de la Superintendencia
Financiera. Los valores que hagan parte del Mercado
Principal, por el contrario, no pueden ser trasladados
al Segundo Mercado.
1.3 PROFUNDIZACIN DEL MERCADO
COLOMBIANO E INDICADORES DEL
COMPORTAMIENTO DE VALORES Y EMISORES.

En esta seccin se describe el nivel de
profundizacin o desarrollo del mercado de valores
en Colombia, teniendo en cuenta los indicadores a
travs de los cuales se mide la profundizacin del
mercado y la situacin de Colombia con relacin
a tales indicadores. As mismo, se hace referencia
a indicadores usuales para medir ciertos aspectos
centrales del comportamiento econmico de un
emisor y de sus valores en el mercado, as como
los indicadores usados por la BVC para medir la
tendencia general de los precios (particularmente
de las acciones) en el mercado.
Indicadores de profundizacin del mercado.
La profundizacin o desarrollo del mercado de
valores se mide de forma conjunta por el tamao,
la liquidez, la efciencia y la concentracin del
mercado, mediante los indicadores que se defnen
a continuacin:
24
Tamao del mercado.
El tamao del mercado accionario se mide mediante
el nmero que resulta de dividir la capitalizacin
del mercado (que equivale al valor en pesos de las
acciones de emisores inscritas en bolsa teniendo
en cuenta los precios de mercado) por el Producto
Interno Bruto (PIB).
Para el caso de valores de renta fja (es decir,
aquellos cuyos rendimientos son determinados
o determinables al momento de ser emitidos), el
tamao del mercado se mide mediante la relacin
entre la capitalizacin de valores de renta fja
pblica y privada en pesos, y PIB (valores de renta
fja pblica y privada/PIB). Al igual que sucede con
las acciones, entre mayor sea el nmero, mayor es el
tamao del mercado.
Liquidez.
El nivel de liquidez o actividad del mercado de
valores se mide mediante la relacin entre el valor
total en pesos de los valores transados en el mercado
de valores y el PIB (monto total de valores transados
en el mercado de valores/PIB). Entre mayor sea el
nmero, mayor es la liquidez o actividad relativa del
mercado.
Efciencia.
La efciencia del mercado se mide mediante la
relacin entre la liquidez del mercado y su tamao o
capitalizacin del mercado.
Concentracin del mercado.
La concentracin del mercado se mide mediante
la proporcin que representa el monto total de las
acciones de los diez principales emisores inscritos
en bolsa dentro del total de la capitalizacin burstil.
Segn se muestra en las grfcas siguientes, el
mercado colombiano se ha caracterizado por un
incremento reciente en su tamao, no obstante lo
cual ha sufrido una desaceleracin en su liquidez.
25
La anterior grfca muestra que en el ltimo ao el
tamao del mercado accionario en Colombia ha
presentado una tendencia al crecimiento, tomando
como base la capitalizacin burstil. En noviembre
de 2010, la capitalizacin burstil alcanz un
valor de COP$395,69 billones. En comparacin
con noviembre de 2009, cuando la capitalizacin
burstil fue de COP$273,18 billones, se present
un incremento en la capitalizacin burstil del
44,85%. En octubre de 2010 se evidenci el mayor
crecimiento del mercado accionario, fecha en la cual
la capitalizacin burstil alcanz los COP$429,92
billones.
Actualmente ECOPETROL se destaca como el
emisor con mayor capitalizacin burstil, con un
Grfca 4.1. Evolucin reciente del tamao del mercado
accionario (capitalizacin burstil).
Fuente: Bolsa de Valores de Colombia.
valor en bolsa de COP$155,41 billones con corte al
30 de noviembre de 2010.
Despus de ECOPETROL se destacan: Bancolombia,
con un valor en bolsa de COP$22,65 billones, Grupo
Aval con COP$18,89 billones, Grupo de Inversiones
Suramericana con COP$17,96 billones y, Pacifc
Rubiales Energy Co. PREC (primer emisor
extranjero con acciones listadas en la BVC) con
COP$15,82 billones.
Este crecimiento del mercado accionario ha sido
una constante en la ltima dcada. As lo refeja
la siguiente grfca, que muestra la evolucin
del monto promedio transado de acciones, as
como la evolucin del IGBC (indicador sobre el
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420
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300
280
260
240
220
200
180
363,73
273,18
395,69
26
comportamiento de los precios de las acciones en el mercado burstil y el cual se describe en detalle en el
siguiente captulo).
Especfcamente, en relacin con los precios de las acciones, el IGBC se ubic a fnales de octubre en
15,899.57, registrando un aumento del 48.77%, frente al nivel obtenido en igual corte del ao anterior y del
37.04% frente al cierre del 2009.
Grfca 4.2. Evolucin del mercado accionario en la ltima dcada.
Fuente: Superintendencia Financiera.
De conformidad con lo establecido en el Informe de
Actualidad del Sistema Financiero Colombiano de
octubre de 2010, emitido por la Superintendencia
Financiera, la continuidad en el alza de los precios
de las acciones se explica por la coyuntura
de alta liquidez mundial y el buen desempeo
macroeconmico en Colombia, situacin similar a
la observada en otros de los principales mercados
de acciones de la regin latinoamericana, como se
muestra en la siguiente grfca:
27
Por otra parte, en cuanto a actividad, la siguiente
grfca muestra la evolucin reciente del volumen
de valores transados en la BVC. En particular, en
noviembre de 2010 el monto operado a travs de
la BVC, sumando las transacciones en renta fja,
registro renta fja y renta variable (acciones), fue de
COP $201,00 billones.
De este total, COP$64,36 billones corresponden a
operaciones con ttulos de deuda pblica interna
(TES) y COP$6,64 billones a transacciones con ttulos
de renta variable (acciones). En comparacin con el
total de transacciones realizadas en noviembre de
2009, cuando se transaron COP$159,26 billones, se
present un aumento del 26,20%.
Grfca 4.3. ndices accionarios internacionales
Fuente: Superintendencia Financiera - Bloomberg.
Evolucin Diaria*
220
200
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160
140
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0
S&P 500
NKKG 1225 (Japan )
IGBC
FTSE100 (UK)
Bovespa
28
De los anteriores montos, la mayor participacin de valores transados en la BVC la ocupan los ttulos de
tesorera TES, con un 70,95%. Estos valores son seguidos por los bonos emitidos por entidades pblicas y
privadas que se negocian en MEC PLUS, con un total transado de COP$13,90 billones, y con una participacin
del 15,32% frente al total negociado.
Grfca 4.4. Evolucin reciente de la liquidez del mercado (volumen mensual de transacciones) En billones de pesos
Fuente: Bolsa de Valores de Colombia.
160
140
120
100
80
60
40
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1
0
D
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c
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0
9
80,16
74,76
90,72
29
El monto esperado en el registro de renta fja contina creciendo, cerca de un total de COP $110,28 billones
se reportaron a travs de la plataforma BVC Registro durante el mes de noviembre. Como lo evidencia la
grfca anterior, los TES y los bonos privados registraron el mayor porcentaje del total operado en noviembre
de 2010. Otros ttulos destacados en la plataforma de registro de la BVC durante ese mes, fueron los CDT,
papeles de renta fja que movilizaron COP $6,93 billones.
Grfca 4.5. Participacin de distintos valores en el total de valores transados en la BVC a noviembre de 2010 (volumen mensual).
Fuente: Bolsa de Valores de Colombia.
Acciones.
Bonos.
CDTs Acept .
Otros
TES
70,95%
7,32%
15,32%
3,37%
3,04%
30
1.3.2 IGBC, COLCAP, COL20 E INDICADORES
DEL DESEMPEO DE VALORES Y EMISORES
DE VALORES.
Adems de los anteriores indicadores de
profundizacin del mercado, los siguientes ndices
miden, en su orden, (i) la tendencia general de los
precios de las acciones listadas en la BVC, (ii) las
variaciones de los precios de las acciones ms
lquidas de la BVC, ponderadas de acuerdo con
su capitalizacin burstil (COLCAP) o con su nivel
de liquidez (COL20), y (iii) el comportamiento de
determinado emisor o de determinado valor.
Grfca 4.6. Monto registrado por tipo de ttulo.
Fuente: Bolsa de Valores de Colombia.
1. ndice General de la BVC (IGBC).
Los ndices de precios de las acciones son indicadores
de la variacin de los precios de las acciones de un
conjunto de entidades que se encuentran inscritas
en bolsa, ponderando el precio de cada accin de
acuerdo con su importancia relativa en el conjunto
seleccionado. De esta forma, la comparacin del
ndice en dos perodos determinados muestra la
variacin promedio del precio de las acciones del
mercado.
ES
Bonos Privado s
CDT
C.E.R. T
Titularizacin
Bonos Pblicos
Otros
B. Deuda P.Ext
0 2 $ 5 1 $ 0 1 $ 5 $ 0 $
Billones de pesos (COP)
31
En el caso particular de Colombia, el comportamiento
promedio de los precios de las acciones es calculado
mediante el ndice General de la BVC (IGBC). El
IGBC mide la tendencia general de los precios de las
acciones de emisores inscritos en la BVC calculado
a partir de una canasta representativa de acciones.
Las acciones que componen la canasta es variable
y se calcula trimestralmente, de la siguiente forma:
enero-marzo, abril-junio, julio-septiembre, octubre-
diciembre, el ltimo da hbil del trimestre anterior.
El IGBC es calculado por la BVC multiplicando
el ltimo precio de cada accin por un factor de
ponderacin de acuerdo con la importancia relativa
asignada a cada accin, y posteriormente sumando
el resultado de cada uno de los componentes de la
canasta.
Para la canasta correspondiente a enero/marzo de
2011 PREC fue la accin ms representativa con una
participacin del 23,539%; seguida de ECOPETROL,
con una participacin del 20,635% y de PFBCOLOM,
con un porcentaje de 7,789%.
A ttulo informativo, la canasta para calcular el
IGBC en el trimestre enero/marzo de 2011, estuvo
conformada por las acciones emitidas por los
siguientes emisores:
32
Tabla 1. Canasta base para calcular el IGBC en el perodo enero/marzo de 2011.
EMISOR PARTICIPACIN EN EL IGBC
Pacifc Rubiales Energy Corp. (PREC) 23,539%
Ecopetrol S.A. (ECOPETROL) 20,635%
Bancolombia ADRs (PFBCOLOM) 7,789%
Grupo de Inversiones Suramericana S.A. (GRUPOSURA) 5,628%
Bancolombia S.A. (BCOLOMBIA) 4,093%
ISAGEN S.A. (ISAGEN) 3,994%
Cementos Argos (CEMARGOS) 3,365%
Almacenes xito S.A. (XITO) 2,797%
Interconexin Elctrica S.A. E.S.P. (ISA) 2,735%
Inversiones Argos (INVERARGOS) 2,640%
Corporacin Financiera Colombiana S.A. (CORFICOLCF) 2,293%
Canacol Energy Ltda. (CNEC) 2,087%
Empresa de Telecomunicaciones de Bogota S.A. E.S.P. (ETB) 2,068%
Grupo Aval Acciones y Valores S.A. (GRUPOAVAL) 2,008%
Tableros y Maderas Caldas S.A. (TABLEMAC) 1,562%
Banco Davivienda S.A. (PFDAVVNDA) 1,560%
Grupo Nacional de Chocolates S.A. (CHOCOLATES) 1,494%
Sociedad de Inversiones en Energa S.A. (SIE) 1,240%
Bolsa de Valores de Colombia S.A. (BVC) 1,182%
Compaa Colombiana de Inversiones S.A. E.S.P. (COLINVERS) 1,136%
Empresa de Energa de Bogot S.A. E.S.P. (EEB) 0,934%
Enka de Colombia S.A. (ENKA) 0,822%
Banco de Bogot (BOGOT) 0,745%
33
Tabla 1. Canasta base para calcular el IGBC en el perodo enero/marzo de 2011.
EMISOR PARTICIPACIN EN EL IGBC
Interbolsa S.A. (INTERBOLSA) 0,623%
Helm Bank S.A. (PFHELMBANK) 0,600%
Mineros S.A. (MINEROS) 0,522%
Textiles Fabricato Tejicondor S.A. (FABRICATO) 0,470%
Banco de Occidente (OCCIDENTE) 0,392%
Biomax Biocombustibles S.A. (BIOMAX) 0,379%
Corporacin Financiera Colombiana S.A. (PFCORFICOL) 0,217%
Organizacin De Ingeniera Internacional S.A. (ODINSA) 0,148%
Bolsa Nacional Agropecuaria S.A. (BMC) 0,118%
Valorem S.A. (VALOREM) 0,116%
Coltejer (COLTEJER) 0,079%
Aceras Paz del Ro (PAZRIO) 0,034%
Corporacin Financiera Colombiana S.A. (SDCORFIC10) 0,009%
34
22,5 %
12,9 %
7,8 %
7,1 %
6,9 %
6,3 %
4,9 %
4,3 %
3,9 %
3,8 %
19,7 %
100,0 %
ECOPETROL
SURAMINV
BCOLOMBIA
FABRICATO
PFBCOLOM
ISA
CEMARGOS
TABLEMAC
XITO
PAZRIO
Otros
Total
ECOPETROL
SURAMINV
BCOLOMBI A
FABRICATO PFBCOLOM
Otros
PAZRIO
XITO
TABLEMAC
CEMARGOS
ISA
Grfca 5.1. Canasta del IGBC y participacin de los emisores que la componen en un trimestre.
Fuente: Bolsa de Valores de Colombia.
35
El IGBC es calculado de forma permanente y consecuentemente, es revelado al pblico no slo de forma
diaria o mensual, sino igualmente de forma intradiaria (durante el da), tal y como se muestra a continuacin
(tomando como base una fecha aleatoria):
Grfca 5.2. IGBC intradiario calculado en una fecha aleatoria.
Fuente: Bolsa de Valores de Colombia.
Grfca 5.3. IGBC en cinco (5) das calculado en una fecha aleatoria.
09:00 10:00 11:00 12:00 01:00
10690
10680
10670
10660
10650
10640
10630
04-Oct 0 6-Oct 0 8-Oct
10675
10650
10625
10600
10575
36

Grfca 5.4. IGBC a treinta (30) das calculado en una fecha aleatoria.
Fuente: Bolsa de Valores de Colombia.
Fuente: Bolsa de Valores de Colombia.
Grfca 5.5. Evolucin IGBC ao corrido
15-Sep 3 0-Sep
10700
10600
10500
10400
10300
15400
15300
15200
15100
15000
14900
14800
14700
2011-01-03 2011-01-13 2011-01-24
Segn se muestra en la tabla a
continuacin, el IGBC cerr el da
24 de enero de 2011 en 14.955,57
unidades, con una variacin
positiva del 0,03%.
37
2. COLCAP y COL20. Estos indicadores, creados
en 2007 por la BVC, tienen por objeto medir la
variacin de los precios de las acciones en
el mercado accionario y reemplazar de forma
progresiva el IGBC.
COLCAP refeja las variaciones de los precios de
las veinte (20) acciones ms lquidas de la BVC.
Para calcular este ndice, una vez se selecciona
la canasta de acciones, cada emisor tiene
una ponderacin de acuerdo con su valor de
capitalizacin burstil ajustado.
COL20, al igual que COLCAP, refeja las
variaciones de los precios de las veinte (20)
acciones ms lquidas de la BVC. Sin embargo,
a diferencia de COLCAP, el nivel de liquidez del
emisor, y no la capitalizacin burstil ajustada,
determina su ponderacin dentro de la canasta
seleccionada (que es la misma canasta usada
para calcular el COLCAP).
Con el fn de seleccionar la canasta, se usa la Funcin
de Liquidez F(L) de las acciones, para efectos de
determinar las acciones ms lquidas. Esta funcin
est determinada por tres variables: frecuencia,
rotacin y volumen.
Frecuencia: representa el porcentaje de ruedas en
las que particip la accin en los ltimos noventa
(90) das.
Rotacin: representa el nmero de acciones
negociadas de un valor en los ltimos ciento ochenta
(180) das.
Volumen: corresponde al valor total en dinero que se
trans de la accin en el ltimo ao.
La seleccin de la canasta con base en la Funcin
de Liquidez se realiza de forma trimestral.
Segn se muestra a continuacin, el ndice de
capitalizacin COLCAP cerr el lunes 24 de enero
de 2011 en 1.759,99 unidades, con una apreciacin
del 0,20%.
38
Grfca 7. Evolucin COL20 ao corrido.
1820
1810
1800
1790
1780
1770
1760
1750
1740
2011-01-03 2011-01-13 2011-01-24
Fuente: Bolsa de Valores de Colombia.
Fuente: Bolsa de Valores de Colombia.
Grfca 6. Evolucin COLCAP ao corrido.
1440
1435
1430
1425
1420
1415
1410
1405
1400
1395
2011-01-03 2011-01-13 2011-01-24
En cuanto al COL20, segn se
muestra en la grfca a continuacin,
dicho ndice cerr el lunes 24
de enero de 2011 en 1.419,62
unidades, subiendo 0,14%.
39
3. La Relacin Precio Ganancia (RPG). Mide el
desempeo de un emisor en relacin con sus
utilidades, y se calcula como el cociente entre el
precio de una accin y los dividendos generados
por esa accin en determinado perodo. Por
ejemplo, si un emisor obtiene utilidades por $20
mil pesos, y cuenta con cinco mil acciones, los
dividendos por accin son equivalentes a $4
pesos. Si el precio de mercado de las acciones
en ese momento es de $40, entonces la RPG es
igual a10.
4. Coefciente Beta. Mide la volatilidad de una
accin en particular respecto a los cambios
de los precios del mercado. Para calcular este
coefciente, se compara la variacin del precio
de determinada accin frente a la tendencia
general del mercado. Por defnicin, el mercado
tiene un beta de uno (1). Un beta de una accin
superior a (1) indica una alta volatilidad, un beta
inferior a uno (1) indica una baja volatilidad y un
beta igual a uno (1) indica que la volatilidad del
respectivo valor es igual a la del mercado. El
valor del coefciente beta de una accin puede
ser negativo, lo cual indica una relacin inversa
entre las variaciones de la respectiva accin y las
variaciones del mercado.
Por ejemplo, si un valor tiene un beta de dos (2),
dicha accin sigue los cambios del mercado
por un factor de dos (2). As, si los precios del
mercado disminuyen en un 3%, el precio del valor
con beta dos (2) disminuir en un 6%. Si, por el
contrario, un valor tiene un beta de menos tres
(-3), el precio de dicho valor disminuir en un 9%
si los precios del mercado aumentan en un 3%, y
aumentar en un 9% si los precios del mercado
disminuyen en un 3%.
5. Coefciente de Gini. El Coefciente de Gini mide
la concentracin de la propiedad accionaria. Se
mide como la razn entre el rea por debajo de la
denominada Curva de Lorenz y el rea por debajo
de la curva de perfecta igualdad. En este caso
particular, la Curva de Lorenz es la curva que
muestra qu porcentaje de acciones acumula
determinado grupo de accionistas (por ejemplo,
determinado percentil de los accionistas).
As, por ejemplo, si el rea entre la Curva
de Lorenz es X, y el rea por debajo de la curva de
perfecta igualdad es X+Y, segn se muestra en
la grfca a continuacin, entonces el Coefciente
de Gini (G) equivale a G=X/(X+Y).
40
Grfca 8. Coefciente de Gini.
El valor del coefciente oscila entre cero (0), cuando
la propiedad de las empresas est distribuida de
forma perfectamente igualitaria entre todos los
inversionistas (estado de total desconcentracin),
y uno (1), cuando existe un estado de total
concentracin. El valor que asuma la variable
depender de la magnitud en la cual se separe una
muestra de la denominada lnea de equidistribucin.
6. ndice de Bursatilidad Accionaria (IBA). El IBA
mide el nivel de liquidez o facilidad con la que
se compra y vende de una accin en el mercado
burstil. El IBA se calcula con base en la frecuencia
de negociacin y volmenes negociados del
correspondiente valor. Con base en el resultado de
este ndice, una accin se clasifca en Colombia
como de alta, media, baja o mnima bursatilidad.
Si las acciones de determinado emisor no han
sido negociadas durante el ltimo perodo de
clculo, la bursatilidad es nula.
7. Q-Tobin. La Q-Tobin relaciona el valor de
mercado y el valor patrimonial de determinada
accin (Valor de Mercado/Valor Patrimonial).
El valor de mercado es el precio al cual se
realizan efectivamente las transacciones sobre
determinada accin en el mercado, y en donde el
valor patrimonial est dado por el cociente entre
el patrimonio y las acciones en circulacin de
determinado emisor.
Fuente: Bolsa de Valores de Colombia.
Porcentaje (%)
de accione s
Porcentaje (%)
de los accionistas
X
Y
Curva de perfecta igualdad:
Curva de Lorenz:
41
Si el resultado de la Q-Tobin es superior a uno, la correspondiente accin est siendo sobrevalorada en el
mercado; si es inferior a uno, la accin se est negociando por un precio inferior al cual debe negociarse,
dado que el precio que se le otorga es inferior al valor patrimonial; si el cociente es uno, la accin se est
negociando al valor apropiado.
Resumiendo lo anterior, los principales indicadores del mercado y del comportamiento de determinado valor
y de las caractersticas del emisor son los siguientes:
Tabla 2.1. Principales indicadores del mercado de valores.
INDICADOR MIDE
Relacin entre capitalizacin del mercado y PIB Tamao del mercado
Relacin entre volumen transado de valores y PIB Liquidez del mercado
Relacin entre liquidez y tamao. Efciencia del mercado
Proporcin que representa el monto total de las acciones de las diez principales empresas
inscritas en bolsa dentro del total de la capitalizacin burstil.
Concentracin de mercado.
Tabla 2.2.Principales indicadores de precios, del comportamiento de valores y de las caractersticas de los emisores.
INDICADOR MIDE
IGBC Tendencia general de los precios de las acciones.
COLCAP Tendencia general de los precios de las acciones ponderando en funcin de la capitalizacin
burstil.
COL20 Tendencia general de los precios de las acciones ponderando en funcin de la liquidez del
emisor.
Relacin Precio Ganancia (RPG) Capacidad de un valor de renta variable para recuperar la inversin.
Coefciente Beta Volatilidad.
Coefciente de Gini Concentracin de la propiedad accionaria-
ndice de Bursatilidad Accionaria (IBA) Liquidez.
Q-Tobin Relacin entre el valor de mercado y el valor patrimonial de una accin.
42
2. REGULACIN Y SUPERVISIN DEL
MERCADO.
La regulacin del mercado de valores en Colombia
est a cargo fundamentalmente de tres entidades,
sin perjuicio de las funciones de regulacin del Banco
de la Repblica especfcamente encaminadas a
mantener el poder adquisitivo de la moneda y que
puedan incidir en el mercado de valores:
1. El Congreso de la Repblica, que expide la ley
marco del mercado de valores.
2. El Gobierno Nacional a travs del Ministerio
de Hacienda y Crdito Pblico, que expide
regulaciones que concretan las normas generales
de la ley marco de valores.
3. La Superintendencia Financiera, que expide
instrucciones sobre el cumplimiento de las
normas emitidas por el Ministerio de Hacienda y
Crdito Pblico.
A continuacin se describen las principales
funciones de cada uno de estos organismos y de
otras entidades de carcter privado que igualmente
tienen funciones regulatorias y/o de supervisin
sobre el mercado.
2.1. EL CONGRESO DE LA REPBLICA.

La Constitucin Poltica atribuye al Congreso
la funcin de expedir las normas generales a
las cuales se somete y debe tener en cuenta el
Gobierno para regular las actividades fnanciera,
burstil, aseguradora y cualquiera otra relacionada
con el manejo, aprovechamiento e inversin de los
recursos captados del pblico.
En ejercicio de esta facultad, el Congreso expidi la
Ley 964 de 2005, ley marco del mercado de valores.
Esta ley regula principalmente los siguientes asuntos:
a) Cules son los objetivos y criterios generales de la
intervencin del Gobierno Nacional en el mercado
de valores, qu se entiende por valor y cules son
las actividades propias del mercado de valores. A
estos asuntos se referen los captulos I.2 y I.3 de
esta Gua.
b) Las normas relativas al Sistema Integral de
Informacin del Mercado de Valores (SIMEV).
El SIMEV se refere a la informacin que deben
suministrar al mercado los participantes del mismo
en relacin con sus actividades en el mercado
de valores y est conformado por tres registros
independientes: el Registro Nacional de Valores
y Emisores, el Registro Nacional de Agentes de
43
Mercado y el Registro Nacional de Profesionales
del Mercado de Valores. Al SIMEV se refere el
captulo I.5 de esta Gua.
c) La forma en que se deben compensar y liquidar
operaciones sobre valores y las reglas relativas a
las Cmaras de Riesgo Central de Contraparte. A
este tema se refere el captulo VII.
d) Las reglas generales de la Autorregulacin en el
Mercado de Valores. La Autorregulacin se refere
a las actividades de regulacin, supervisin
y sancionatorias de determinadas entidades
privadas que participan en el mercado, y que
es ejercida principalmente por el Autorregulador
del Mercado de Valores (AMV). A este asunto se
refere el captulo V.
e) Aspectos generales sobre la proteccin de los
inversionistas; fundamentalmente estndares de
gobierno corporativo a los cuales se refere el
captulo IV.
f) El rgimen general sobre infracciones y sanciones
administrativas, al cual se refere el captulo IX.
2.2. EL GOBIERNO NACIONAL MINISTERIO DE
HACIENDA Y CRDITO PBLICO.
El Presidente de la Repblica tiene la funcin
de regular las actividades fnanciera, burstil,
aseguradora y cualquier otra relacionada con el
manejo, aprovechamiento e inversin de los recursos
captados del pblico. El Presidente ejerce esta
facultad mediante la expedicin de regulaciones
que concretan el contenido general de la ley marco.
Las facultades de regulacin del Presidente de la
Repblica son ejercidas a travs del Ministerio de
Hacienda y Crdito Pblico y la Superintendencia
Financiera.
El Ministerio de Hacienda y Crdito Pblico
regula el mercado de valores con sujecin a los
criterios generales defnidos en la ley marco y la
Superintendencia Financiera imparte instrucciones y
reglamentaciones sobre las regulaciones expedidas
por el Ministerio de Hacienda y Crdito Pblico.
Actualmente la regulacin ms extensiva emitida
por el Ministerio de Hacienda y Crdito Pblico es el
Decreto 2555 de 2010, expedido por dicha autoridad
el 15 de julio de 2010 y que recoge y reexpide las
normas en materia del sector fnanciero, asegurador
44
y del mercado de valores. El Decreto 2555 de 2010
recoge entre otras, las normas relacionadas con el
rgimen de inversin de los fondos de pensiones,
normas aplicables a las carteras colectivas, normas
relacionadas con los procedimientos para efectuar
ofertas pblicas de valores, con el funcionamiento
del Sistema Integral de Informacin del Mercado de
Valores- SIMEV, entre otras.
2.3. LA SUPERINTENDENCIA FINANCIERA.
La Superintendencia Financiera ejerce la inspeccin,
vigilancia y control sobre los agentes que participan
en el mercado de valores. En trminos generales,
la inspeccin y vigilancia recae sobre todos los
participantes del mercado que no tienen la calidad
de emisores, en tanto que el control recae sobre los
emisores de valores.
45
46
2.3.1. INSPECCIN Y VIGILANCIA.
La inspeccin y vigilancia consiste en la fscalizacin
permanente que ejerce la Superintendencia
Financiera sobre el rgimen institucional o relativo a
la formacin, extincin, obligaciones y derechos de
las entidades inspeccionadas y vigiladas, as como
sobre su rgimen objetivo o relativo a las operaciones
que realizan.
Estas funciones son desarrolladas por la
Superintendencia Financiera principalmente a travs
de los rganos que se describen en la siguiente
grfca, los cuales se dividen en delegaturas
especializadas para la supervisin de intermediarios
fnancieros propiamente dichos y participantes del
mercado de valores.
Las entidades sometidas a la inspeccin y vigilancia
de la Superintendencia Financiera son las siguientes:
47
Tabla 3.1. Entidades sujetas a inspeccin y vigilancia.
Proveedores de Infraestructura Bolsas de valores.
Bolsas de bienes y productos agropecuarios y agroindustriales.
Bolsas de futuros y opciones.
Las sociedades administradoras de sistemas de negociacin de valores.
Las sociedades que realicen compensacin y liquidacin de valores,
contratos de futuros, opciones y otros.
Cmaras de riesgo central de contraparte.
Las entidades que administren sistemas de negociacin y registro de
divisas.
Las sociedades administradoras de sistemas de compensacin y
liquidacin de divisas.
Las sociedades administradoras de depsitos centralizados de valores
Intermediarios de valores Comisionistas de bolsa.
Comisionistas independientes de valores,
Carteras colectivas y administradores de carteras colectivas. Fondos mutuos de inversin que a 31 de diciembre de cada ao, registren
activos iguales o superiores a cuatro mil (4.000) salarios mnimos
mensuales legales vigentes (aproximadamente COP$2.142.400.000en
2011).
Fondos de garanta.
Sociedades administradoras de inversin (anteriormente, sociedades
administradoras de fondos de inversin).
OTROS Sociedades titularizadotas.
Sociedades califcadoras de valores.
48
2.3.2. CONTROL.
La Superintendencia ejerce funciones de control sobre los emisores de valores. El control puede ser o
exclusivo o concurrente.
El control es exclusivo si el emisor no est sometido a la inspeccin, vigilancia o control de otra entidad del
Estado, de modo tal que corresponde a la Superintendencia Financiera fscalizar a dicho emisor tanto desde
el punto de vista subjetivo o institucional, como desde el punto de vista objetivo o de sus operaciones.
El control es concurrente si el emisor es una entidad sometida a la inspeccin, vigilancia o control de otra
entidad administrativa del Estado, en razn a la actividad econmica que realiza. Por ejemplo, las siguientes
entidades estn sujetas a control concurrente, teniendo en cuenta su objeto social especial:
A continuacin se describen los emisores sobre los cuales la Superintendencia Financiera ejerce un control
concurrente:
Tabla 3.2. Emisores sujetos a control concurrente.
TIPO DE ENTIDAD SOMETIDA A CONTROL AUTORIDAD QUE CONTROLA CONCURRENTEMENTE
Cooperativas Superintendencia de Economa Solidaria
Entidades prestadoras de servicios pblicos domiciliarios. Superintendencia de Servicios Pblicos Domiciliarios.
Empresas Promotoras de Salud (EPSs) e Instituciones Prestadoras de
Servicios de Salud (IPSs).
Superintendencia Nacional de Salud.
Entidades vigiladas por la Superintendencia de Servicios Pblicos
Domiciliarios.
Superintendencia de Vigilancia y Seguridad Privada.
49
En desarrollo de las funciones de inspeccin, vigilancia y control, la Superintendencia
ejerce las siguientes funciones, de acuerdo con la Ley 964 de 2005:

Tabla 4. Funciones de inspeccin, vigilancia y control contemplados en la Ley 964 de 2005.
Funciones comunes respecto a las entidades sujetas a
inspeccin, vigilancia y control.
Expedir instrucciones sobre la forma como deben cumplirsew las
disposiciones del mercado de valores.
Vigilar el cumplimiento de las disposiciones del Banco de la
Repblica en relacin con las personas sujetas a su inspeccin y
vigilancia permanente.
Suspender preventivamente, cuando sea posible que se cause un
dao a los inversionistas o al mercado:
i) Una oferta pblica en cualquiera de sus modalidades.
ii) La negociacin de determinado valor;
iii) La inscripcin de valores o de los emisores de los mismos en el
Registro Nacional de Valores y Emisores.
iv) La inscripcin de determinada persona en el Registro Nacional
de Agentes del Mercado de Valores; o
v) La inscripcin de determinada persona en el Registro Nacional
de Profesionales del Mercado de Valores.
Funciones exclusivas respecto a entidades sujetas a
inspeccin y vigilancia.
Imponer las medidas preventivas que sean necesarias para
salvaguardar los activos que estn en poder de personas
investigadas, cuando dichos activos se encuentran en riesgo y se
pueda afectar el inters de los inversionistas.
50
2.4. OTRAS ENTIDADES CON COMPETENCIAS
REGULATORIAS.
2.4.1. EL AUTORREGULADOR DEL MERCADO
DE VALORES AMV.
La Ley 964 contempl de manera general la
autorregulacin en el mercado de valores y, en
desarrollo de estas disposiciones, se cre el
Autorregulador del Mercado de Valores (AMV), como
entidad de carcter privado con el objeto de ejercer
las actividades propias de autorregulacin.
De acuerdo con la Ley 964, la autorregulacin
comprende el ejercicio de las siguientes actividades:
1. La reglamentacin de la intermediacin en el
mercado de valores.
2. La verifcacin del cumplimiento de las normas
del mercado de valores y de los reglamentos de
autorregulacin.
3. La imposicin de sanciones por el incumplimiento
de las normas del mercado de valores y de los
reglamentos de autorregulacin.

2.4.2. LA BVC.
La BVC es una sociedad annima de carcter
privado, mediante la cual se inscriben y negocian
valores pblicamente. La BVC, las dems bolsas
actuales o que se establezcan (como la BMC y
las bolsas de futuros y opciones) y las sociedades
administradoras de sistemas de negociacin de
valores (descritas en detalle en el captulo sobre
el tema), tienen la facultad de expedir reglas en
relacin con la inscripcin de valores, la admisin,
desvinculacin y actuaciones de sus miembros y
de las personas vinculadas a ellos, y las normas
que rigen el funcionamiento de los mercados que
administran.
En ejercicio de esta facultad, la BVC expidi el
Reglamento General de la BVC, aprobado por la
extinta Superintendencia de Valores mediante las
Resoluciones 1100 de diciembre 28 de 2001 y
1123 de diciembre 31 de 2001, y la Circular nica
de la BVC, aprobada por el Consejo Directivo de la
BVC el 29 de junio de 2001, en donde se regulan
principalmente los siguientes temas:
51
a. Requisitos de inscripcin en la BVC.
b. Condiciones de admisin a la BVC de
Comisionistas de Bolsa y personas vinculadas a
stas.

c. Derechos y obligaciones de los miembros de la
BVC en relacin con sus actuaciones en la BVC.
d. Aspectos operativos en relacin con la prevencin
y control de lavado de activos por parte de los
miembros de la BVC
e. Aspectos tcnicos aplicables a las operaciones
realizadas a travs de los sistemas electrnicos
administrados por la BVC.
f. Aspectos tcnicos sobre operaciones especiales,
tales como operaciones a plazo, repos, swaps,
ofertas pblicas de adquisicin, martillos, ofertas
de venta permanente y carruseles.
g. Aspectos tcnicos y operativos del sistema de
negociacin de divisas administrado por la BVC
(SetFx).
GRFICA 10. ESTRUCTURA DE LA BVC.
Fuente: Bolsa de Valores de Colombia.
52
Para la realizacin de sus funciones, la BVC se
distribuye en vicepresidencias especializadas en
operaciones y emisores, desarrollo de mercados,
inversionistas y otras vicepresidencias, de la
siguiente forma:
3. VALORES QUE SE NEGOCIAN EN
EL MERCADO DE VALORES.
De acuerdo con la Ley 964 de 2005, un valor es
todo derecho de naturaleza negociable que haga
parte de una emisin, cuando tenga por objeto o
como efecto la captacin de recursos del pblico.
De acuerdo con lo anterior, los valores se caracterizan
por los siguientes aspectos:
1. El valor se emite para captar recursos del pblico,
o funcionar como lo que en otras jurisdicciones se
conoce como instrumentos de inversin.
2. Son emitidos de forma serial o masiva. Lo anterior
implica que:
a) La respectiva emisin se hace por un nmero
plural de valores.
b) Cada uno de los valores tienen la misma
naturaleza, es decir, cada uno de los valores son
de un mismo tipo y tienen un mismo contenido
econmico.
c) Los valores tienen una misma ley de circulacin,
es decir, estn sujetos a unas mismas reglas en
cuanto a la forma de transferirse.

3. Los valores son instrumentos esencialmente
negociables.
4. Tienen las mismas prerrogativas de los ttulos
valores, excepto la accin cambiaria de regreso.
Tampoco procede la accin reivindicatoria, las
medidas de reestablecimiento y la incautacin
contra quien adquiera el valor de buena fe exenta
de culpa.
Los ttulos valores (que tcnicamente son distintos
de los valores) tienen las siguientes caractersticas:
1. Incorporacin. El derecho conferido por el ttulo
valor nicamente puede ser ejercido por la
persona que tenga fsicamente el valor, dado que
dicho derecho est contenido en el documento y
es inseparable del mismo.
2. Literalidad. El alcance del derecho conferido
por un ttulo valor se limita a lo que conste en el
documento respectivo.
53
3. Autonoma. El tenedor de un ttulo valor est
facultado para ejercer el derecho que incorpora
el mismo sin que el ejercicio de tal derecho est
condicionado por la relacin que dio origen a la
emisin del ttulo, as como tampoco a las dems
relaciones a travs de las cuales haya circulado
o haya sido transferido dicho ttulo. As, por
ejemplo, si una persona vende a otra un bien y
recibe un cheque por el monto del precio, y la
primera transfere el cheque que le fue entregado
como pago a un tercero, este tercero puede
cobrar el cheque tanto a quien lo gir como a
quien lo endos, sin importar qu haya pasado
con el contrato entre el vendedor y el comprador
del mencionado bien.
4. Legitimacin. Consiste en que el tenedor del ttulo
valor tiene la facultad de ejercitar el derecho
contenido en dicho ttulo nicamente con la
presentacin del mismo.
Con anterioridad a la expedicin de la Ley 964 de
2005 no exista norma que defniera de manera
especfca si los valores que se negocian en el
mercado de valores eran o no ttulos valores.
Con el fn de resolver las posibles interpretaciones
que surgan de este vaco legal, la Ley 964 de 2005
estableci que los valores no necesariamente son
ttulos valores, pero que, en todo caso, tienen las
prerrogativas de estos ltimos.
Sin embargo, segn se anticip, en el caso de
los valores no es aplicable la accin cambiaria de
regreso, as como tampoco la accin reivindicatoria,
el comiso, la incautacin y las medidas de
reestablecimiento contra los terceros que adquieran
valores inscritos de buena fe exenta de culpa.
1. Accin cambiaria de regreso. La accin cambiaria
es el ejercicio del derecho que el tenedor de un
ttulo valor realiza contra el obligado directo (el
emisor o el aceptante de una letra de cambio,
segn sea el caso) o contra sus avalistas, o bien
contra cualquier otro obligado (por ejemplo, los
endosantes del ttulo), cuando no se ha pagado
el ttulo, se ha pagado parcialmente, o, cuando
debi aceptarse una letra de cambio, sta no se
acept o se acept parcialmente por la persona
que la deba aceptar.La accin cambiaria es
directa cuando se ejerce contra el obligado
directo o sus avalistas, en tanto que es indirecta
cuando se ejerce contra cualquier otro obligado.
2. Accin reivindicatoria. La reivindicacin consiste
en la posibilidad que tiene el tenedor de un ttulo
valor de iniciar una accin judicial para que se
le restituya un ttulo valor si ste se encuentra en
poder de otra persona por cualquier forma de
apropiacin ilcita o por extravo.
54
3. Comiso e incautacin. El comiso y la incautacin
son medidas preventivas desarrolladas por las
autoridades competentes sobre bienes que han
sido utilizados directa o indirectamente para la
comisin de actividades ilcitas.
4. Medidas de reestablecimiento. Las medidas de
reestablecimiento consisten en la exigencia de
que se haga efectivo un derecho incorporado
en un ttulo valor cuando dicho derecho ha sido
desconocido.
3.1. CLASIFICACIONES GENERALES DE LOS
VALORES.
En general, los valores se clasifcan de la siguiente
manera:
3.1.1. Segn el derecho que incorporan:
a. De deuda. Son aquellos que otorgan a sus
titulares el derecho de recibir una prestacin
cierta consistente en una suma lquida de dinero.
Ejemplo de estos valores son los bonos, papeles
comerciales y los ttulos de deuda pblica.
b. De participacin. Son aquellos que otorgan la
calidad de socio de una sociedad cuyo capital
se distribuye en acciones, o una participacin
proporcional en un patrimonio. Ejemplo de estos
valores son las acciones o las participaciones en
carteras colectivas.
c. De tradicin o representativos de mercancas. Son
aquellos que incorporan un derecho de propiedad
o gravmenes sobre mercancas, y los cuales
atribuyen a sus tenedores el derecho exclusivo
de disposicin de esas mercancas. Ejemplo de
estos valores son los certifcados de depsitos de
mercaderas y los bonos de prenda.
3.1.2. Segn la forma de determinar sus
rendimientos:
Desde este punto de vista, los valores se clasifcan
en renta variable y en renta fja, clasifcacin
sta que es equivalente a la clasifcacin entre
valores de participacin y de contenido crediticio,
respectivamente.
1. Los valores de renta fja son aquellos cuyos
rendimientos corresponden a lo ofrecido por
el emisor y, por lo tanto, se pueden determinar
anticipadamente por los inversionistas desde el
momento de la suscripcin o negociacin.
55
2. Los valores de renta variable son aquellos cuyos
rendimientos se desconocen por los inversionistas
por depender del comportamiento y resultados
fnancieros del emisor, y, por lo tanto, su monto
slo se puede determinar al momento de su
liquidacin futura.
3.1.3. Segn la forma en que se transferen:
a. Valores nominativos. Son aquellos en los cuales se
exige la inscripcin del tenedor en el registro que
lleve para este efecto el emisor. Por tal razn, slo
se reconoce como tenedor legitimo quien fgure,
de manera simultnea, en el texto del documento
y en el correspondiente registro. Este es el caso,
por ejemplo, de las acciones.
b. Valores a la orden. Son aquellos para los
cuales nicamente se requiere el endoso para
ser transferidos, de tal forma que es tenedor
legtimo la persona que ha recibido el valor y
que adicionalmente aparece como endosatario.
Se entiende que un valor puede ser transferido
mediante endoso si (i) es expedido a favor de
persona determinada y se agrega la clusula a
la orden, (ii) se expresa que es transferible por
endoso, (iii) se expresa que es negociable, o (iv)
se indica su denominacin especfca de ttulo
valor.
c. Valores al portador. Son aquellos que nicamente
requieren de su entrega para ser vlidamente
transferidos, de tal forma que es tenedor legtimo
del ttulo la persona que lo ha recibido. Se entiende
que un ttulo es al portador si es expedido a favor
de persona indeterminada, aunque no incluyan la
clusula al portador, as como los que contienen
dicha clusula.
Los valores que se negocian en el mercado de
valores son principalmente los relacionados en
la siguiente tabla, los cuales estn expresamente
contemplados como tales en la Ley 964 de 2005. Sin
embargo, cualquier otro instrumento de naturaleza
negociable que tenga por objeto captar recursos
del pblico y que sea reconocido como valor por el
Gobierno Nacional tendr esa calidad.
56
Tabla 5. Principales valores que se negocian en el mercado de valores.
VALOR
R
E
N
T
A

F
I
J
A
R
E
N
T
A

V
A
R
I
A
B
L
E
C
O
N
T
E
N
I
D
O

C
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E
D
I
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T
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V
O

D
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M
E
R
C
A
D
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A
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N
O
M
I
N
A
T
I
V
O
S
A

L
A

O
R
D
E
N
A
L

P
O
R
T
A
D
O
R
Acciones
x x x
Bonos
ordinarios
x x x x x
Papeles
comerciales
x x x x x
Certifcados de
depsitos de
mercaderas
x x
Valores
derivados de
procesos de
titularizacin
x x x x x x x
Ttulos
representativos
de capital de
riesgo
x x x x x
Certifcados
de depsito a
trmino
x x x x x
Aceptaciones
bancarias
x x x x x
Cdulas
hipotecarias
x x x x x
Ttulos de
deuda pblica
x x x
57
A continuacin se describen en detalle los principales
valores que se negocian en el mercado de valores.
Para este fn, se seguir la clasifcacin de valores
de renta fja y valores de renta variable.
3.2. PRINCIPALES VALORES QUE SE NEGOCIAN
EN EL MERCADO.
3.2.1. VALORES DE RENTA FIJA.
Los principales valores de renta fja son los
valores de deuda pblica, los bonos, los papeles
comerciales, los certifcados de depsito a trmino y
las aceptaciones bancarias.
3.2.1.1. DEUDA PBLICA.
Los ttulos de deuda pblica son valores emitidos
por entidades pblicas, con un plazo determinado
para su redencin. Los ttulos de deuda pblica ms
negociados en el mercado son los ttulos de tesorera
(TES).
Los TES son ttulos de deuda pblica interna creados
por la Ley 51 de 1990. Inicialmente se crearon dos
tipos de TES: clase A y clase B.
Los TES clase A fueron creados con el objeto de
sustituir la deuda contrada en las operaciones
de mercado abierto (OMAS) realizadas por el
Banco de la Repblica. Las OMAS, en general,
son operaciones de venta o compra de ttulos de
deuda pblica que realiza el Banco de la Repblica
con el objeto de mantener el poder adquisitivo de
la moneda. Mediante estas operaciones, el Banco
de la Repblica puede restringir o ampliar la oferta
monetaria en el mercado. La venta de ttulos de
deuda pblica tiene por objeto reducir el dinero
circulante en el mercado, por lo cual se conoce
como una operacin contractiva. Si la operacin
consiste en la compra de ttulos de deuda pblica,
la operacin se conoce como expansiva de la oferta
monetaria.
Los TES clase B se crearon para obtener recursos
para apropiaciones presupuestales y efectuar
operaciones temporales de la Direccin del Tesoro.
En la actualidad nicamente se emiten este ltimo
tipo de ttulos.
El Decreto 1250 de 1992 establece que los TES clase
B tienen las siguientes caractersticas y se sujetan a
las siguientes condiciones:
58
1. Pueden ser administrados directamente por la
Nacin o por el Banco de la Repblica u otras
entidades en virtud de contratos de administracin
fduciaria.
2. No tienen garanta del Banco de la Repblica.
3. El monto de la emisin o emisiones se limita al
monto de la apropiacin presupuestal a fnanciar.
En el caso de los TES B, para efectuar operaciones
temporales de Tesorera, el monto de emisiones
se fja mediante el decreto que la autorice.
4. El servicio de la deuda de los ttulos debe ser
apropiado en el Presupuesto General de la
Nacin.
3.2.1.2. BONOS.
En esta seccin se consideran las caractersticas
generales de los bonos, personas que intervienen
en su emisin y colocacin, los principales tipos de
bonos que se negocian en el mercado, los requisitos
para la emisin y oferta de bonos, y principales
aspectos tributarios de los bonos.
3.2.1.2.1. CARACTERSTICAS GENERALES DE
LOS BONOS.
Los bonos son valores que representan una parte
proporcional de un crdito colectivo a cargo de un
emisor. Estos valores se caracterizan principalmente
por los siguientes aspectos:
1. Son valores de renta fja, en la medida en que sus
rendimientos son determinados o determinables
desde el momento de su emisin y colocacin.
No obstante, pueden tener una parte variable,
caso en el cual son mixtos. Este es el caso, por
ejemplo, de los bonos convertibles en acciones.
2. Pueden ser nominativos, a la orden o al portador.
3. Son valores negociables con un perodo mnimo
de maduracin, vencimiento o redencin de
un ao. Los bonos con perodos de redencin
entre uno (1) y siete (7) aos usualmente se
denominan notas, en tanto que si el perodo de
redencin es superior a esos trminos, los valores
se denominan bonos. Si el trmino de redencin
es inferior a un (1) ao, los valores se denominan
papeles comerciales. En Colombia, sin embargo,
estos valores con perodos superiores a un ao se
denominan de manera genrica bonos.
3.2.1.2.2. PRINCIPALES PARTICIPANTES EN LA
EMISIN Y OFERTA DE BONOS.

A pesar de las diferencias que individualizan los
59
distintos tipos de bonos, en la emisin y oferta de los
mismos intervienen fundamentalmente los siguientes
agentes, independientemente del tipo de bono de
que se trate:
1. El emisor, que es el deudor del crdito colectivo
representado por los bonos.
2. Los inversionistas, o personas que adquieren los
valores y tienen la calidad de acreeedores de los
mismos.
3. El agente estructurador, responsable de la
coordinacin de la emisin y colocacin de
la totalidad o parte de la emisin entre los
inversionistas.
4. El agente colocador, entidad encargada, en su
calidad de suscriptor profesional, de recibir y
colocar los valores entre el pblico.
5. El agente de pagos, representante del emisor para
cancelar el capital y los intereses adeudados
por parte del emisor como consecuencia de la
emisin.
6. El depositario, entidad responsable de la custodia
y administracin de los valores constitutivos de la
emisin.
7. Agencias califcadoras, entidades encargadas
de evaluar el riesgo crediticio del emisor y de los
valores objeto de emisin.
8. Representante legal de los tenedores de los
bonos, responsable de defender los intereses de
los tenedores de los valores y representar a los
mismos en el ejercicio de sus derechos.
3.2.1.2.3. PRINCIPALES TIPOS DE BONOS.
Los siguientes son los principales tipos de bonos
que se ofrecen y negocian en el mercado. En esta
clasifcacin se incluyen los tipos de bonos regulados
en Colombia y los tipos de bonos que, a pesar de
no estar regulados de forma especial, igualmente se
negocian en el mercado.
Los tipos de bonos que contempla la regulacin
colombiana son los siguientes:
1. Bonos ordinarios. Son aquellos que tienen las
caractersticas generales de los bonos, en los
cuales la emisin establece los activos que
garantizan el cumplimiento de sus obligaciones,
de ser el caso, y en donde el patrimonio del
emisor respalda la emisin.
60
2. Bonos convertibles en acciones. Son aquellos
que son redimidos por el emisor entregndole
al inversionista acciones emitidas por el emisor
del bono en vez de un capital en dinero, ya sea
de manera obligatoria o mediante el ejercicio de
esa facultad por parte del tenedor. De esta forma,
los bonos convertibles en acciones son de dos
tipos: (i) bonos obligatoriamente convertibles en
acciones y (ii) bonos facultativamente convertibles
en acciones.
Los bonos obligatoriamente convertibles en
acciones son aquellos en los cuales, al momento
de maduracin o vencimiento, el pago del capital
y de los rendimientos representados en tal valor
consiste en la entrega de acciones, sin que esta
decisin dependa del inversionista. Estos valores se
denominan usualmente BOCEAS.
Los bonos son facultativamente convertibles en
acciones si la entrega de acciones como pago del
capital y los rendimientos del bono al momento de
su vencimiento dependen de una decisin unilateral
del inversionista.
En ambos casos, el Decreto 2555 de 2010 obliga a
que existan las acciones en reserva necesarias por
el emisor para la conversin de los bonos.
iii) Bonos de riesgo. Estos instrumentos, creados por
la Ley 550 de 1999, eran emitidos por empresas
sujetas a acuerdos de reestructuracin empresarial,
y representaban la capitalizacin de pasivos de
dichas empresas. Para la emisin y colocacin
de las acciones y bonos de riesgo era sufciente
su inclusin en el acuerdo del reglamento de
suscripcin, por lo cual no se requera trmite o
autorizacin para la colocacin de dichos valores.
Adems, la misma norma prevea que la enajenacin
de participaciones sociales provenientes de
capitalizaciones requerira una oferta preferencial a
los socios en los trminos previstos en el acuerdo de
reestructuracin respectivo.
Con relacin a los bonos de riesgo, el Decreto
2555 de 2010 estableci que el valor deba indicar
claramente que se trataba de un bono de riesgo,
en adicin a lo cual deba expresar las normas
especiales que le fueran aplicables, as como las
correspondientes condiciones del acuerdo de
reestructuracin.
Igualmente, se orden que en el prospecto de
colocacin se expresaran las condiciones del
acuerdo de reestructuracin y si los bonos tenan
o no califcacin de riesgo otorgada por una
sociedad califcadora de valores autorizada por la
Superintendencia Financiera.
61
Adems, se orden que las entidades emisoras de
bonos de riesgo inscritos en el Registro Nacional
de Valores y Emisores radicaran trimestralmente en
la Superintendencia Financiera un informe sobre la
evolucin del acuerdo de reestructuracin, el cual
deba estar suscrito por el representante legal, el
revisor fscal y el promotor de la entidad.
Con la expedicin de la Ley 1116 de 2007, mediante
la cual se derog la Ley 550 de 1999 y se estableci
el rgimen general de procesos de reorganizacin
empresarial, se eliminaron las referencias a los
bonos de riesgo. Sin embargo, tales valores pueden
ser emitidos por las entidades que se encuentren
sometidas a proceso de reorganizacin, en los
trminos y condiciones que se fjen de manera
contractual.
4. Bonos sindicados. Los bonos sindicados son
aquellos que son emitidos por varios emisores
con sujecin a las siguientes condiciones:
a) Que se suscriba un aval sobre todas las
obligaciones resultantes del bono, o bien se
debe prever la solidaridad de todos los emisores
sindicados, es decir, que se pueda cobrar a todos
y cada uno de ellos la totalidad del valor del bono.
b) Que se realice un acuerdo escrito entre los
emisores sindicados en donde se establezcan las
condiciones bsicas de la emisin.
c) Que se confera la administracin de la emisin
sindicada a una sola entidad fduciaria, o a un
depsito centralizado de valores.
5. Bonos emitidos por organismos multilaterales.
Respecto a la emisin de bonos por organismos
multilaterales de crdito, el Decreto 2555 de
2010 establece que este tipo de procesos
debe realizarse obligatoriamente de forma
desmaterializada. Adicionalmente, dado que la
emisin de bonos por organismos multilaterales
implica una operacin de una persona no
residente en Colombia denominada en moneda
local que conlleva a la transferencia de recursos
al exterior, esta operacin es una operacin de
cambio, la cual, sin embargo, por disposicin
expresa de la Resolucin 8 de 2000, emitida por
el Banco de la Repblica, no es obligatoriamente
canalizable a travs del mercado cambiario.
6. Bonos hipotecarios. Los bonos hipotecarios,
creados por la Ley 546 de 1999, son ttulos
valores de contenido crediticio emitidos por
establecimientos de crdito que tienen como
fnalidad exclusiva cumplir contratos de crdito
para la construccin de vivienda y para su
fnanciacin a largo plazo.
62
Los crditos que obtengan fnanciacin mediante
la emisin de bonos hipotecarios deben estar
garantizados con hipotecas de primer grado o
primer orden de prelacin que no pueden garantizar
ninguna otra obligacin.
Los crditos que hayan sido fnanciados con bonos
hipotecarios no pueden ser vendidos, ni cedidos
o transferidos de ninguna manera, ni sometidos a
ningn gravamen, ni utilizados como garantas por
el emisor de los respectivos bonos.
No obstante, el establecimiento de crdito emisor
puede acordar con otro establecimiento de crdito
que ste asuma la obligacin de pagar los bonos,
para lo cual debe ceder la correspondiente cartera
hipotecaria, siempre y cuando dichas operaciones
cuenten con la autorizacin de la Superintendencia
Financiera.
En todo caso, la emisin de bonos hipotecarios se
har de forma desmaterializada.
De acuerdo con lo anterior, un proceso de emisin de
bonos hipotecarios funciona de la siguiente forma:
Grfca 11. Emisin de bonos hipotecarios.
63
Adicionalmente a los bonos indicados anteriormente
y que tienen algn de regulacin legal, existen
otras posibilidades para estructurar instrumentos
de deuda en mercados de capitales con la
combinacin de plazos, condiciones de entrega,
forma de determinacin de rendimientos, garantas
y derivados fnancieros, entre otras. Dentro de los
instrumentos de deuda corporativa que se negocian
frecuentemente en otros mercados fnancieros, se
encuentran los siguientes:
1. Secured Bonds. Son bonos respaldados por un
conjunto especfco o predeterminado de bienes
por parte del emisor, es decir, respaldados por
una garanta.
2. Debentures (o bien unsecured bonds). Son bonos
generales, es decir, bonos que no tienen como
respaldo un conjunto especfco de bienes y por
los cuales, en consecuencia, el emisor responde
con la prenda general de sus acreedores (su
patrimonio como un todo).
3. Subordinated debentures: son bonos que, en caso
de un proceso de reorganizacin empresarial,
poseen menor prioridad para su redencin que
los bonos sin garanta o unsecured debentures.
4. Put bonds: bonos que permiten al inversionista
solicitar la redencin del valor antes de su
maduracin, por determinado precio.
5. Callable bonds: bonos que permiten al emisor
redimirlos antes de la maduracin (pero
normalmente despus de un perodo prefjado),
por un precio determinado.
6. Variable-rate bonds (foaters): bonos cuyos
rendimientos radican en una tasa variable ligada
a otra determinada tasa de mercado de corto
plazo.
7. Bonos Nacionales, Internacionales y Eurobonos.
Usualmente se entiende por bonos nacionales o
simplemente bonos, aquellos instrumentos emitidos
por residentes en un pas determinado y en la
moneda de curso legal de dicho pas.
Por bonos internacionales, usualmente se entienden
aquellos bonos emitidos por un emisor extranjero,
en un pas distinto del de su domicilio principal y
en la moneda de dicho pas. Usualmente se hace
referencia a ese tipo de bonos con nombres que
denotan el lugar de emisin de los bonos, como
el caso de Bonos Yankee o Bonos Samurai, en
referencia a bonos emitidos, respectivamente, en los
Estados Unidos de Amrica o en Japn.
64
Por eurobonos, usualmente se hace referencia a
bonos emitidos por una entidad extranjera en un pas
distinto del de su domicilio principal en una moneda
distinta de la del pas de emisin del instrumento. La
estructura y funcionamiento regulatorio, contractual
y fnanciero de los bonos internacionales y de los
eurobonos es relativamente compleja pues debe
refejar la mecnica y convenciones de los mercados
respectivos involucrados.
3.2.1.2.4. REQUISITOS PARA LA EMISIN DE
BONOS.
Adems de los requisitos generales para la emisin
y oferta de valores en el mercado de valores, los
bonos estn sujetos a las siguientes condiciones
especiales de emisin:
1. El monto del capital de la emisin no debe ser
inferior a dos mil (2000) salarios mnimos mensuales
(aproximadamente COP$1.071.200.000, en
2011). Lo anterior quiere decir que el valor total
del crdito que representan los bonos no debe
ser inferior a dicho monto. La excepcin a esta
regla son las emisiones de bonos de riesgo.
2. Cuando se pretende realizar la emisin de bonos
convertibles en acciones, para realizar oferta
pblica, se requiere que las acciones y los bonos
se encuentren inscritas en la BVC. Este mismo
requisito aplica para los bonos con cupones para
la suscripcin de acciones, los cuales deben
indicar el ttulo al cual pertenecen, su nmero,
valor y la fecha en que pueden hacerse efectivos,
adems de lo cual debe tener la misma ley de
circulacin del bono.
Sin embargo, no se requiere que las acciones estn
inscritas en la BVC cuando se cumpla cualquiera de
las siguientes condiciones:
a) Que los bonos vayan a ser colocados
exclusivamente entre los accionistas del emisor.
b) Que los bonos vayan a ser colocados
exclusivamente entre los acreedores con el objeto
de capitalizar obligaciones del emisor, siempre y
cuando se trate de crditos ciertos comprobados
y adquiridos con anterioridad a la emisin de
bonos.
c) Cuando se trate de bonos de riesgo.
3. Los bonos ordinarios que se vayan a colocar por
oferta pblica deben haber sido inscritos en la
BVC.
65
4. El emisor no se debe encontrar en ninguno de los
siguientes eventos:
a) Haber incumplido las obligaciones de una
emisin anterior, salvo que se trate de emisores
en proceso de reestructuracin.
b) Haber colocado los bonos en condiciones
distintas de las autorizadas.
c) Estar pendiente el plazo de suscripcin de una
emisin.
d) Estar pendiente una suscripcin de acciones,
tratndose de bonos convertibles que deban
colocarse con sujecin al derecho preferencia.
5. No pueden emitirse bonos con vencimientos
inferiores a un (1) ao, no obstante lo cual, cuando
se trate de bonos convertibles en acciones, en
el prospecto de emisin puede preverse que
la conversin puede realizarse antes de que
haya transcurrido un ao contado a partir de la
suscripcin del respectivo bono.
3.2.1.2.5. ASPECTOS TRIBUTARIOS DE LOS
BONOS.
La regulacin tributaria aplicable a los bonos puede
separarse entre las reglas aplicables al inversionista
y las reglas aplicables al emisor, de la siguiente
forma:
Para el inversionista:
1. Impuesto de Renta.
El comprador de los bonos est sujeto al impuesto
de renta sobre los intereses que perciba con ocasin
de la adquisicin de los bonos, durante el trmino de
duracin de la inversin. Para tales efectos, la tarifa
del impuesto se determinar as:
a) Si se trata de una persona jurdica domiciliada
en Colombia o de un inversionista extranjero no
residente en Colombia, la tarifa es del 33%.
b) Si se trata de una persona natural colombiana o de
un inversionista extranjero residente, la tarifa es la
que corresponda segn la tabla del impuesto de
renta aplicable, en rangos que varan entre 0%
al33% dependiendo del nivel de ingresos.
66
El emisor debe practicar retenciones en la fuente
sobre esos intereses de la siguiente manera:
a) Si se trata de una persona jurdica domiciliada en
Colombia, de una persona natural colombiana o
de un inversionista extranjero residente, la tarifa
de retencin en la fuente es del 7%.
b) Si se trata un inversionista extranjero no residente
la tarifa de retencin en la fuente es del 33%.
c) Si se trata un inversionista extranjero no residente
la tarifa de retencin en la fuente es del 14% o 33%,
segn sea el caso. Sobre el particular, la Ley 1430
de 2010 estableci importantes modifcaciones
en relacin a la tarifa de la retencin en la fuente
aplicable sobre intereses pagados a extranjeros
no residentes, as:
- Los pagos o abonos en cuenta por concepto de
rendimientos fnancieros, realizados a personas no
residentes o no domiciliadas en el pas, originados en
crditos obtenidos en el exterior por el trmino igual
o superior a un (1) ao estn sujetos a retencin en
la fuente a la tarifa del 14% sobre el valor del pago o
abono en cuenta.
- Por su parte, tendrn una tarifa de retencin en la
fuente del 33% los pagos o abonos en cuenta por
concepto de intereses sobre los crditos obtenidos
en el exterior por las empresas establecidas en
Colombia y cuya duracin sea inferior a un ao.
Sin perjuicio de lo anterior, los intereses originados
en contratos suscritos antes del 31 de diciembre de
2010, a los que haya sido aplicable el numeral 5 del
literal a) del artculo 25 del Estatuto Tributario, no
se consideran rentas de fuente nacional, por lo que
los pagos o abonos en cuenta por estos conceptos
no estn sujetos a retencin en la fuente. La norma
mencionada estableca que no se consideraban
rentas de fuente nacional las originadas en crditos
obtenidos en el exterior, por empresas nacionales o
extranjeras cuyas actividades se consideraran de
inters para el desarrollo econmico y social del
pas. En consecuencia, las inversiones en bonos
realizadas con anterioridad al 31 de diciembre de
2010 podran estar sujetas a este benefcio, en la
medida en que las actividades de los entes receptores
de la inversin hubieran sido catalogadas como de
inters para el desarrollo econmico y social del pas
(de conformidad con las polticas del CONPES).
Por otro lado, los bonos deben ser declarados
como parte del patrimonio de los inversionistas
que ostenten la calidad de tenedores de los bonos,
por su costo de adquisicin ms los descuentos
o rendimientos causados y no cobrados hasta el
ltimo da del periodo gravable.
67
Cuando estos documentos se coticen en bolsa,
la base para determinar el valor patrimonial y
el rendimiento causado ser el promedio de
transacciones en bolsa del ltimo mes del periodo
gravable.
Cuando no se coticen en bolsa, el rendimiento
causado ser el que corresponda al tiempo de
posesin del ttulo, dentro del respectivo ejercicio, en
proporcin al total de rendimientos generados por el
respectivo documento, desde su emisin hasta su
redencin.
Para los contribuyentes obligados a utilizar sistemas
especiales de valoracin de inversiones, de acuerdo
con las disposiciones expedidas al respecto por las
entidades de control, el valor patrimonial ser el que
resulte de la aplicacin de tales mecanismos de
valoracin.
En el evento de enajenacin del bono, la diferencia
positiva entre el costo fscal segn lo sealado por
el artculo 271 del Estatuto Tributario y el precio de
venta ser considerada como un ingreso gravable
para el enajenante sujeto al impuesto sobre la renta
a una tarifa del 33%, siempre que el enajenante sea
considerado como un contribuyente del impuesto
sobre la renta
2. Impuestos sobre las ventas.
Los intereses que generen los bonos no se
encuentran sujetos al IVA. Asimismo, el porcentaje
correspondiente a capital no genera IVA.
3. Impuesto de Industria y Comercio.
Los intereses que perciban los compradores de los
bonos pueden formar parte de su base para liquidar
el impuesto de industria y comercio de acuerdo con
las normas vigentes en el municipio respectivo. Este
pago puede efectuarse va retencin en la fuente si
las disposiciones tributarias locales as lo establecen.
4. Gravamen a los movimientos fnancieros (GMF).
Con relacin al GMF, es importante sealar que la
Ley 1430 de 2010 adicion como hecho generador
del GMF, los siguientes:
Los desembolsos de crditos y los pagos derivados
de operaciones de compensacin y liquidacin
de valores; operaciones de reporto, simultneas y
trasferencia temporal de valores; operaciones de
derivados, divisas o en las bolsas de productos
agropecuarios u otros commodities, incluidas las
garantas entregadas por cuenta de participantes
realizados a travs de sistemas de compensacin
68
y liquidacin cuyo importe se destine a realizar
desembolsos o pagos a terceros, mandatarios o
diputados para el cobro y/o el pago a cualquier ttulo
por cuenta de los clientes de las entidades vigiladas
por la Superintendencias Financiera o Economa
Solidaria segn el caso, por conceptos tales como
nmina, servicios, proveedores, adquisicin de
bienes o cualquier cumplimiento de obligaciones.
Igualmente, estableci una serie de limitaciones en
la aplicacin de las exenciones. En especial, con
relacin al numeral 5 y 7 del artculo 879 del Estatuto
Tributario estableci lo siguiente:
a) En relacin con el numeral 5, determin que
las operaciones de pago a terceros por cuenta
del comitente, fdeicomitente o mandante
por conceptos tales como nmina, servicios,
proveedores, adquisicin de bienes o cualquier
cumplimiento de obligaciones fuera del mercado
de valores, se encuentran sujetas al GMF, as
se originen en operaciones de compensacin y
liquidacin de valores u operaciones simultneas
o transferencia temporal de valores.
b) Por otro lado, con relacin a la exencin del
numeral 7 estableci que las operaciones de
pago a terceros por conceptos tales como
nmina, servicios, proveedores, adquisicin de
bienes o cualquier cumplimiento de obligaciones
se encuentran sujetas al GMF.
Para el emisor de los bonos:
1. Impuesto de renta:
El emisor de los bonos no est sujeto al impuesto de
renta sobre el monto de la suscripcin que recibe
con ocasin de la emisin. Asimismo, el emisor no
tiene un incremento en su base para determinar su
renta presuntiva puesto que debe registrar un activo
contra un pasivo por el mismo valor, lo que signifca
que su patrimonio lquido no sufre un incremento
neto.
El monto de los intereses pagados por el emisor es
deducible en la determinacin de su impuesto de
renta siempre que la fnanciacin est directamente
relacionada con su actividad productora de renta y
se cumplan con los dems requisitos generales de
69
deducibilidad.
2. Impuesto sobre las ventas.
Respecto al Impuestos sobre las ventas aplican
los mismos aspectos que se expusieron respecto a
dichos impuestos para el caso de los inversionistas.
3. Impuesto de industria y comercio.
El emisor de los bonos no est sujeto al impuesto,
de industria y comercio dado que, como ya se
seal, ste no obtiene ingresos con ocasin de tal
operacin.
3.2.1.3. PAPELES COMERCIALES.
Los papeles comerciales son pagars (promesas
incondicionales de pagar determinada suma de
dinero) emitidos de forma masiva o serial con el fn
de ser ofrecidos en el mercado de valores y, por lo
tanto, funcionar como instrumentos de inversin.
Los papeles comerciales pueden ser emitidos y
ofrecidos en el mercado de valores por cualquier
persona con capacidad para emitir, excepto los
patrimonios autnomos, y siempre y cuando se
observen los siguientes requisitos:
1. El plazo de los papeles comerciales debe ser
superior a quince (15) das e inferior a un (1) ao.
2. El monto de la emisin no puede ser inferior a dos
mil (2.000) salarios mnimos legales mensuales.
3. Los recursos obtenidos a travs de la colocacin
de los papeles comerciales no pueden destinarse
a la realizacin de actividades propias de los
establecimientos de crdito (es decir, actividades
restringidas a los bancos comerciales, las
corporaciones fnancieras, las compaas de
fnanciamiento y las cooperativas fnancieras), ni
a la adquisicin de acciones o bonos convertibles
en acciones.
4. El emisor debe inscribir los valores en la BVC.
La emisin de papeles comerciales puede darse
bajo dos modalidades: emisin nica y emisin
rotativa.
1. Emisin nica. La emisin nica es aquella en la
cual se presenta un ofrecimiento y colocacin por
una sola vez. En este caso, el emisor debe indicar
en el respectivo aviso de oferta que se trata de una
emisin de papeles comerciales sin posibilidad
de rotacin ni de prrroga al vencimiento de los
valores.
70
2. Emisin rotativa. La emisin rotativa es aquella a
travs de la cual se ofrecen y colocan los papeles
comerciales cuantas veces se requiera, con
sujecin al cupo mximo autorizado. Este tipo
de emisin, a su vez, puede ser con posibilidad
de prrroga o sin posibilidad de prrroga, lo cual
debe indicarse en el correspondiente aviso de la
oferta.
En el caso de la emisin rotativa con posibilidad de
prrroga, si al cumplimiento del plazo inicial, tanto
el emisor como el inversionista no se pronuncian
en contrario, el plazo se entiende prorrogado
automticamente por un trmino igual al inicial,
conservndose las mismas condiciones fnancieras.
Por el contrario, si a la fecha de vencimiento el emisor
guarda silencio y el inversionista solicita la redencin
del valor, el emisor debe proceder a dicha redencin.
Si es el emisor quien decide redimir los valores al
momento de su vencimiento, el inversionista est
obligado a aceptar dicha redencin
Si el emisor propone modifcar la tasa de rentabilidad
y el inversionista no objeta la modifcacin, el plazo
del valor se prorroga por un trmino igual al pactado
inicialmente, bajo las condiciones fnancieras
ofrecidas por el emisor. En caso contrario, el emisor
debe proceder a la redencin del valor.
La autorizacin para ofrecer en el mercado de
valores papeles comerciales tiene una vigencia
mxima de dos (2) aos. En el caso de emisiones
rotativas, tal autorizacin aplica respecto del total
de emisiones que se realicen durante ese plazo. Por
lo tanto, el vencimiento de los papeles comerciales
no puede ser, en ningn evento, posterior a dos (2)
aos, contados a partir de la fecha de publicacin
del primer aviso de la oferta.
3.2.1.4. CERTIFICADOS DE DEPSITO A
TRMINO.
Los certifcados de depsito a trmino son valores
emitidos por entidades fnancieras autorizadas para
el efecto, que representan un capital recibido por
tales entidades y el cual est sujeto a devolucin
dentro de un plazo determinado al depositante. Este
plazo, de acuerdo con el Decreto2555 de 2010, no
puede ser inferior a un mes.
De acuerdo con el Decreto 663 de 1993 (Estatuto
Orgnico del Sistema Financiero), las entidades
autorizadas para emitir certifcados de depsito
a trmino son los bancos comerciales, las
corporaciones fnancieras y las compaas de
fnanciamiento.
71
3.2.1.5. ACEPTACIONES BANCARIAS.
Las aceptaciones bancarias son letras de cambio
en las cuales una entidad fnanciera acta como
aceptante y, por lo tanto, obligado directo de las
obligaciones respectivas.
Segn lo prev el Estatuto Orgnico del Sistema
Financiero, los bancos comerciales, las corporaciones
fnancieras y las compaas de fnanciamiento estn
facultadas para aceptar letras de cambio, bajo las
siguientes condiciones:
1. Los bancos pueden aceptar letras de cambio
que se originen en transacciones de bienes
correspondientes a compraventas nacionales o
internacionales. Entre la fecha de aceptacin y la
fecha de vencimiento, segn lo prev la Circular
Bsica Jurdica 007 de 1996, no puede mediar
ms de un ao.
2. Las Corporaciones Financieras pueden aceptar
toda clase de ttulos, siempre y cuando stos
hayan sido emitidos a favor de determinada
empresa.
3. Las Compaas de Financiamiento pueden aceptar
letras de cambio siempre y cuando tales letras
estn originadas nicamente en transacciones
de compraventa de bienes al interior del pas.
No obstante lo anterior, la Circular Bsica
Jurdica 007 de 1996 autoriza a las Compaas
de Financiamiento que tengan el capital exigido
para ser intermediarios del mercado cambiario,
para que acepten letras de cambio originadas
en operaciones de compraventa de bienes en
el exterior, en las mismas condiciones previstas
para los establecimientos bancarios.

3.2.2. VALORES DE RENTA VARIABLE.
En esta seccin se hace referencia a las acciones,
los valores emitidos en desarrollo de procesos de
titularizacin (los cuales, no obstante, pueden ser
igualmente de renta fja o mixtos) y los derechos
representativos de capital de riesgo.
3.2.2.1. ACCIONES.
Esta seccin se refere a (i) las caractersticas de las
acciones, las acciones negociables en el mercado
de valores y los requisitos para la emisin y oferta
pblica de acciones, y (ii) los aspectos tributarios de
las acciones.
72
3.2.2.1.1. CARACTERSTICAS DE LAS ACCIONES
Y ACCIONES QUE SE NEGOCIAN EN EL
MERCADO DE VALORES.
Las acciones son los valores negociables
representativos del capital de una sociedad annima.
Estos valores se caracterizan por los siguientes
aspectos:
1. Son valores nominativos, es decir, son valores que
exigen la inscripcin del tenedor en el registro que
administra el emisor para tales efectos, de forma
que slo es reconocido como tenedor legtimo
quien fgure en tal registro. Lo anterior debido
a que, aunque el Cdigo de Comercio prev
que las acciones pueden ser nominativas o al
portador (debiendo ser nominativas cuando no se
hubieran pagado ntegramente), la Decisin 24 de
la Comunidad Andina de Naciones, adoptada en
la legislacin interna mediante el Decreto 1900 de
1973, dispuso que nicamente estara permitido
en los pases de la regin la emisin de acciones
nominativas, lo cual se reiter en la Decisin 220
y, posteriormente, en la Decisin 291.
2. Son valores libremente negociables. En el
mercado de valores, la libre negociabilidad de
las acciones conlleva a que, segn se explica
ms adelante, el derecho de preferencia en la
negociacin de estos valores se suspende al
inscribirse un emisor en la BVC.
3. Son valores de renta variable, es decir, valores
cuyos rendimientos se desconocen al momento de
su emisin o adquisicin, de tal forma que dichos
rendimientos nicamente pueden ser conocidos
al momento de su liquidacin. En particular, las
acciones son valores de renta variable porque
sus rendimientos estn representados por los
dividendos obtenidos por el emisor.
Los siguientes son los tipos de acciones que existen
en Colombia, los cuales se resumen en la tabla a
continuacin:
1. Acciones Ordinarias. Son valores representativos
del capital del emisor que otorgan al inversionista
dos tipos de derechos: derechos polticos y
derechos econmicos.
Los derechos polticos comprenden:
a) El de inspeccionar libremente los libros y papeles
sociales del emisor dentro de los quince das
hbiles inmediatamente anteriores a las reuniones
73
de la asamblea general en que se examinen los
balances de fn de ejercicio.
b) El de participar y votar en las deliberaciones de la
asamblea general de accionistas.
Los derechos econmicos comprenden:
a) El de negociar libremente las acciones.
b) El de recibir una parte proporcional de los
benefcios sociales establecidos por los estados
fnancieros.
c) El de recibir una parte proporcional de los activos
sociales al momento de la liquidacin y una vez
pagado el pasivo externo del emisor.
2. Acciones preferenciales sin derecho a voto. Son
acciones que otorgan a su titular un derecho
de pago preferencial de sus dividendos y del
reembolso de sus participaciones en caso de
disolucin del emisor. Los titulares de estas
acciones, sin embargo, no tienen el derecho de
participar en las asambleas de accionistas, sin
perjuicio de la existencia de excepciones legales.
No obstante, de acuerdo con la Ley 222 de 1995,
las acciones con dividendo preferencial y sin
derecho a voto otorgan derechos de voto a sus
titulares en los siguientes casos, adems de los
otros casos previstos en el respectivo reglamento
de suscripcin:
a) Cuando se trate de aprobar modifcaciones que
puedan desmejorar las condiciones o derechos
fjados para dichas acciones, caso en el cual se
requerir el voto favorable del 70% de las acciones
en que se encuentre dividido el capital suscrito,
incluyendo en dicho porcentaje y en la misma
proporcin el voto favorable de las acciones con
dividendo preferencial y sin derecho a voto.
b) Cuando se vaya a votar la conversin en
acciones ordinarias de las acciones con derecho
preferencial y sin derecho a voto, efecto para el
cual se aplicar la misma mayora anteriormente
sealada.
74
c) Si, al cabo de un ejercicio social, el emisor no
genera utilidades que le permitan cancelar
el dividendo mnimo y la Superintendencia
Financiera, de ofcio o a solicitud de los tenedores
de acciones con dividendo preferencial y sin
derecho a voto que representen por lo menos
el 10% de las acciones, establezca que se han
ocultado o distrado benefcios que disminuyan
las utilidades a distribuir, los titulares de esas
acciones pueden participar con voz y voto en la
asamblea general de accionistas, hasta tanto se
verifque se han desaparecido las irregularidades
que dieron lugar a la medida;
Las acciones preferenciales sin derecho a voto
tienen el mismo valor nominal de las acciones
ordinarias y no pueden representar ms del
cincuenta por ciento (50%) del capital suscrito.
3. Acciones Privilegiadas. Son aquellas que, adems
de los derechos que conferen las acciones
ordinarias, otorgan a sus titulares cualquier
prerrogativa adicional de naturaleza econmica,
incluyendo (i) un derecho preferencial para
su reembolso en caso de liquidacin, hasta la
concurrencia de su valor nominal, y (ii) un derecho
a que de las utilidades se le destine, de manera
prioritaria, una cuota determinada, acumulable o
no, sin que dicha acumulacin pueda extenderse
por un perodo superior a cinco aos.
75
Tabla 6. Tipos de acciones que se negocian en el mercado de valores.
Derecho Acciones ordinarias Acciones preferenciales sin
derecho a voto
Acciones privilegiadas
Inspeccin de los libros y papeles
sociales en los trminos legales
x x x
Deliberar en las decisiones de la
asamblea
x x x
Votar en las decisiones de la
asamblea general de accionistas
x x
Recibir una parte proporcional de
las utilidades en condiciones de
igualdad con los dems accionistas
x (x)*
Recibir una parte proporcional de
las utilidades sociales de manera
prioritaria
x (x)*
Negociar libremente las acciones
x x x
Recibir una parte proporcional de
los activos sociales una vez pagado
el pasivo externo, en condiciones de
igualdad con los dems accionistas.
x (x)*
Recibir una parte proporcional
de los activos sociales una vez
pagado el pasivo externo, de
manera prioritaria sobre los dems
accionistas.
x (x)*
*Derechos aplicables alternativamente, dependiendo de lo que se pacte en cada caso particular.
76
3.2.2.1.2. REQUISITOS PARA LA EMISIN Y
OFERTA DE ACCIONES.
Para llevar a cabo una emisin y oferta pblica de
acciones, el emisor debe obtener las autorizaciones
corporativas respectivas, inscribir los valores en el
Registro Nacional de Valores y Emisores, e inscribirse
en la BVC.
1. Autorizaciones corporativas.
El procedimiento interno para adelantar una
emisin y oferta de acciones est regulado de
manera general para las sociedades comerciales
en el Cdigo de Comercio. De acuerdo con
el mismo, este procedimiento requiere el
cumplimiento de las siguientes etapas:
a) La Asamblea General de Accionistas debe
aprobar la decisin de que se inscriban las
acciones en el Registro Nacional de Valores y
Emisores. Esta decisin, para ser vlida, debe ser
adoptada con el qurum y mayoras necesarias
para realizar reformas estatutarias.
b) La junta directiva debe aprobar el reglamento de
emisin y colocacin de acciones, excepto en el
caso de las acciones con dividendo preferencial
y sin derecho a voto, caso en el cual se requiere
que el reglamento sea aprobado por la asamblea
general de accionistas, salvo que, al decidir
la emisin, esta atribucin sea delegada en la
junta directiva. Esta regla se debe a que en el
caso de las acciones con dividendo preferencial
y sin derecho a voto se otorga a los futuros
accionistas un derecho de pago prioritario sobre
los accionistas existentes en el pago de sus
dividendos, por lo cual resulta consistente con
esta situacin el que sean dichos accionistas
quienes, en principio, deban aprobar la emisin
de este tipo de acciones.
El reglamento debe contener, por lo menos, (i) la
cantidad de acciones que se ofrecen, la cual no
puede ser inferior a las emitidas; (ii) la proporcin
y la forma en que pueden suscribirse, (iii) el plazo
de la oferta, que no puede ser menor de quince
(15) das ni mayor de un (1) ao; (iv) el precio al
que sern ofrecidas las acciones, el cual debe ser
el resultado de un estudio realizado de conformidad
con procedimientos reconocidos tcnicamente.
En el rgimen general de las sociedades annimas
contemplado en el Cdigo de Comercio se prev que
cuando el reglamento de suscripcin de acciones
prevea la cancelacin por cuotas, al momento de la
suscripcin se debe cubrir, por lo menos, la tercera
77
parte del valor de cada accin suscrita, y el plazo
para el pago total de las cuotas pendientes no
puede exceder de un ao contado desde la fecha
de la suscripcin. Sin embargo, la Ley 964 de 2005
establece que estas reglas no aplican para emisores
inscritos. Por lo tanto, el reglamento de suscripcin
de acciones debe establecer la parte del precio que
debe cubrirse al momento de la suscripcin, as
como el plazo para pagar las cuotas pendientes.
2. Inscripcin en el Registro Nacional de Valores y
Emisores.
Los emisores de valores que tengan la intencin
de ofrecer pblicamente sus acciones, deben
inscribirse en el Registro Nacional de Valores y
Emisores, presentando a la Superintendencia
Financiera la informacin que se describe en
el captulo 1.5, sobre el Sistema Integral de
Informacin al Mercado de Valores (SIMEV).
3. Inscripcin en la BVC. Una vez registrado el
emisor en el Registro Nacional de Valores y
Emisores, si es la intencin de ste que se
negocien sus acciones en la BVC, dicho emisor
debe inscribirse en tal entidad, con sujecin a la
documentacin exigida por la Circular nica de
la BVC.
3.2.2.1.3. QURUM Y MAYORAS DE EMISORES
INSCRITOS EN LA BVC.
Las sociedades annimas que tengan inscritas
sus acciones en la BVC estn sujetas a un rgimen
especial de qurum o mayoras deliberatorias (es
decir, el nmero de inversionistas con los cuales
la asamblea puede discutir determinado tema) y
mayoras decisorias (es decir, el nmero de votos
con los cuales determinada decisin se entiende
aprobada).
La asamblea general de dichas sociedades debe
deliberar con un nmero plural de socios que
represente, por lo menos, la mitad ms una de las
acciones suscritas. Las decisiones se toman por
mayora de los votos presentes.
Sin perjuicio de lo anterior, en los siguientes casos
las decisiones de la asamblea de accionistas no
son tomadas por la mayora simple de los votos
presentes:
1. La distribucin de utilidades, que requiere el voto
favorable de por lo menos el 78% del capital
social.
2. La emisin y colocacin de acciones sin sujecin
al derecho de preferencia, que requiere el voto
78
favorable de por lo menos el 70% de las acciones
presentes en la reunin.
3. El pago de dividendos en forma de acciones
liberadas del emisor, que requiere el voto
favorable del 80% de las acciones representadas
en la reunin.
3.2.2.1.4. DERECHO DE PREFERENCIA EN LA
SUSCRIPCIN Y NEGOCIACIN DE ACCIONES.
El derecho de preferencia consiste en la facultad
que tiene todo accionista o tenedor de bonos
convertibles en acciones de suscribir un nmero
de dichos valores proporcional al nmero que
actualmente se posee, ya sea en caso de emisin
de esta clase de valores por el emisor (derecho de
preferencia en la suscripcin de acciones), o en
caso de enajenacin de tales valores por parte de
uno de los accionistas (derecho de preferencia en la
enajenacin de acciones).
El derecho de preferencia en la suscripcin de
acciones, se entiende aplicable en cualquier caso
en que en los estatutos sociales no exista ninguna
disposicin al respecto, an si el emisor tiene sus
acciones inscritas en la BVC.
El derecho de preferencia en la negociacin de
acciones se suspende cuando un emisor inscribe
sus acciones en la BVC, si tal derecho haba sido
pactado en los estatutos, en la medida en que,
mientras el emisor tenga inscritas sus acciones en la
BVC, se entiende por no escrita cualquier clusula
que limite la libre negociabilidad de las acciones.
3.2.2.1.5. ASPECTOS TRIBUTARIOS DE LAS
ACCIONES.
La legislacin tributaria regula las acciones en
materia de dividendos y de la utilidad obtenida de la
enajenacin de acciones.
1.Impuesto de renta.
a) Dividendos.
De conformidad con los artculos 48 y 49 del
Estatuto Tributario, los dividendos que perciban
los accionistas de una sociedad colombiana se
consideran como ingresos no constitutivos de
renta ni ganancia ocasional en Colombia (no
gravados para el accionista), en la medida en
que las utilidades que los originaron hayan estado
gravadas en cabeza de la sociedad.
Para tal efecto, se deber tomar la renta lquida y
ganancia ocasional gravable del respectivo ao
y restarle el impuesto sobre la renta y ganancia
ocasional liquidado por el mismo ao . El valor
79
que resulte de la operacin anterior, ser el monto
mximo que puede ser distribuido como ingreso no
constitutivo de renta para el accionista nacional o
extranjero.
As las cosas, si la utilidad comercial distribuible
result ser superior a la renta fscal gravable, (por
ejemplo con ocasin a la utilizacin de deducciones
fscales superiores a los costos o gastos contables
como resultado de la compensacin de prdidas
fscales o excesos de renta presuntiva de perodos
anteriores), habra una porcin de la utilidad comercial
que no habra pagado impuesto en cabeza de la
sociedad. En este caso, la sociedad que decreta los
dividendos deber practicar retencin en la fuente.
La retencin se har de la siguiente manera:
- Los dividendos obtenidos por los inversionistas
que sean personas jurdicas domiciliadas en
Colombia o por inversionistas extranjeros no
residentes en Colombia estn gravados a una
tarifa del 33%. Si se trata de una persona natural
colombiana o de un inversionista extranjero
residente, declarante del impuesto sobre la renta
la tarifa de retencin es del 20%.
- Si se trata de una persona natural colombiana
no declarante del impuestos sobre la renta, la
retencin ser del 33% .
De acuerdo con el artculo 272 del Estatuto Tributario
las acciones y derechos sociales en cualquier clase
de sociedades o entidades deben ser declarados
por su costo fscal, (ajustado por infacin) cuando
haya lugar a ello.
Para los contribuyentes obligados a utilizar sistemas
especiales de valoracin de inversiones, de acuerdo
con las disposiciones expedidas al respecto por las
entidades de control, el valor patrimonial ser el
que resulte de la aplicacin de tales mecanismos
de valoracin. (Este mismo valor constituir la base
para aplicar los ajustes por infacin)

2. Ganancias de capital.
En cuanto al tratamiento tributario de negociaciones
en el mercado secundario, la utilidad para el
inversionista de la venta de acciones inscritas en
la BVC no es renta gravable ni ganancia ocasional
si: (a) dichas acciones corresponden a un mismo
benefciario real y (b) siempre que dichas acciones
no superan el diez por ciento (10%) de las acciones
en circulacin del emisor durante un mismo ao
gravable.
80
3. Impuesto sobre las ventas.
El pago de dividendos as como la venta de acciones
no se encuentra sujeto al impuesto sobre las ventas.
4. Impuesto de Industria y Comercio.
Los dividendos pueden estar sometidos al impuesto
de industria y comercio siempre y cuando el tenedor
se dedique dentro del giro ordinario de sus negocios
a invertir en el mercado de valores.
3.2.3. VALORES EMITIDOS EN DESARROLLO DE
PROCESOS DE TITULARIZACIN.

La titularizacin consiste en la entrega de un activo
que un sujeto, denominado originador, realiza a una
entidad administradora de un patrimonio autnomo,
para que sta emita valores que representan
derechos sobre dichos activos.
En esta seccin se hace referencia a quines
participan en los procesos de titularizacin; los
valores que pueden ser emitidos en desarrollo de
procesos de titularizacin; cules son los activos
que se pueden titularizar; reglas aplicables a
determinados procesos especiales de titularizacin;
y tratamiento tributario de la titularizacin.
3.2.3.1. ASPECTOS GENERALES DE LA
TITULARIZACIN.
En estos procesos intervienen los siguientes agentes:
1. Originador. Es persona o personas que
transferen los bienes o activos base del proceso
de titularizacin. Pueden ser originadotes las
entidades pblicas y privadas extranjeras,
incluyendo instituciones fnancieras.
2. Agente de manejo. Es la entidad que recauda
los recursos provenientes de los valores emitidos
por el patrimonio autnomo y, por lo tanto, quien
se relaciona jurdicamente con los inversionistas.
El agente de manejo as mismo tiene la funcin
de solicitar la autorizacin correspondiente a la
Superintendencia Financiera para llevar a cabo
la emisin, as como, en el evento de emisiones
de valores garantizadas, realizar las respectivas
gestiones judiciales o extrajudiciales para
defender los intereses de los inversionistas.
En Colombia pueden actuar como agentes de
manejo las sociedades fduciarias, las sociedades
titularizadoras y las dems entidades fnancieras
de creacin legal autorizadas para desarrollar
contratos de fducia.
81
3. Administradora. Es la entidad encargada de la
conservacin, custodia y administracin de los
activos titularizados, as como del recaudo y
transferencia al agente de manejo de los fujos
provenientes de dichos activos.
Esta calidad la puede tener el originador, el
agente de manejo o una entidad distinta. En
cualquier caso, la actuacin de la administradora
no exonera de responsabilidad al agente de
manejo respecto a la consecucin de los fnes de
la titularizacin.
As mismo, segn se describe en detalle al hacer
referencia a la titularizacin de crdito hipotecario,
la Ley 546 de 1999 autoriza a los establecimientos
de crdito, las entidades del sector solidario, las
cooperativas fnancieras y el Fondo Nacional del
Ahorro para emitir valores representativos de sus
crditos de vivienda.
4. Patrimonio autnomo. Es el conjunto de bienes
entregado por el originador, los cuales son objeto
de titularizacin y los cuales constituyen un
patrimonio separado del patrimonio del agente
de manejo y de la administradora.
5. Colocadora. Es la entidad que, en virtud de su
objeto social, se encuentra facultada para actuar
como suscriptor profesional o underwriter. Sin
embargo, la colocacin de la emisin puede ser
efectuada directamente por el agente de manejo
o mediante un contrato de comisin.
82
83
3.2.3.2. TIPOS DE VALORES EMITIDOS
EN DESARROLLO DE PROCESOS DE
TITULARIZACIN.
Los valores emitidos en desarrollo de estos
procesos pueden tener cualquiera de las siguientes
modalidades:
1. Valores corporativos o de participacin, a travs
de los cuales el inversionista adquiere un derecho
en el patrimonio conformado por los activos objeto
de titularizacin. De esta forma, el inversionista
participa de las utilidades que genere el
patrimonio autnomo de manera proporcional a
sus derechos en el mismo.
2. Valores de contenido crediticio, que conferen
a su titular el derecho a percibir el capital y
rendimientos fnancieros predefnidos en el
valor. Los activos que integran el patrimonio
autnomo respaldan los derechos que tienen
los inversionistas en virtud de la tenencia de los
valores.
3. Valores mixtos, entendiendo por tales aquellos
que de manera adicional a los derechos que
confere un valor de participacin, pueden ser
amortizables o pueden tener una rentabilidad
mnima o un lmite mximo de participacin.
Los valores emitidos en desarrollo de procesos
de titularizacin no pueden tener un perodo de
redencin inferior a un (1) ao, sin perjuicio de lo
cual pueden efectuarse amortizaciones parciales de
trmino inferior a un ao, hasta por el 30% del valor
del capital.
No obstante, la Superintendencia Financiera puede
autorizar valores con perodos de redencin inferior
o con amortizaciones parciales que superen el
porcentaje mencionado, cuando, las condiciones
particulares del proceso as lo requieran.
En todo caso, el plazo mximo de redencin de los
valores no puede superar el trmino del contrato
que dio origen a la conformacin del patrimonio
autnomo o de la cartera colectiva.
3.2.3.3. QU SE PUEDE TITULARIZAR?
En Colombia es posible titularizar los siguientes
activos y fujos:
1. Ttulos. Comprende ttulos de deuda pblica,
valores inscritos en el Registro Nacional de
Valores y Emisores, y documentos de crdito.
84
2. Activos inmobiliarios.
3. Productos agropecuarios y agroindustriales.
4. Flujos de dinero. Incluye cartera de crdito y
rentas y fujos de caja determinables con base
en regresiones de los ltimos tres aos o en
proyecciones de por lo menos tres aos continuos.
5. Otros activos. Adems de lo anterior, es posible
someter a consideracin de la Superintendencia
Financiera la posibilidad de estructurar
titularizaciones sobre bienes diversos de los
sealados.
No obstante lo anterior, la Superintendencia
Financiera tiene la facultad de no autorizar
titularizaciones sobre los anteriores activos, en
cualquiera de los siguientes casos:
1. Cuando existan circunstancias de las cuales se
derive la posibilidad de que se cause un dao al
mercado.
2. Tratndose de entidades emisoras de valores o
de establecimientos de crdito que acten como
originadores, cuando la operacin afecte la
solvencia o estabilidad fnanciera de la entidad.
3. Cuando, a juicio de la Superintendencia
Financiera, las condiciones econmicas del
mercado as lo ameriten.
3.2.3.4. TITULARIZACIN INMOBILIARIA.
La titularizacin inmobiliaria comprende las
siguientes modalidades:
A. TITULARIZACIN DE UN INMUEBLE.

Consiste en la transferencia de un inmueble con el
propsito de efectuar su transformacin en valores.
El patrimonio autnomo constituido a partir de estos
activos puede emitir valores de participacin, de
contenido crediticio o mixtos. En ningn caso el valor
de la emisin o ttulos que representan el inmueble
puede exceder del 110% del avalo del mismo.
La realizacin de titularizaciones sobre inmuebles
est sujeta a los siguientes requisitos especiales:
1. Existencia de un avalo elaborado con mtodos
de reconocido valor tcnico.
2. El inmueble objeto de titularizacin debe estar
libre de limitaciones distintas de las derivadas
del rgimen de propiedad horizontal y debe
permanecer asegurado contra riesgos de
incendio y terremoto durante la vigencia del
contrato de fducia mercantil.
85
3. Tratndose de esquemas en los cuales el fujo de
caja constituya factor principal en la rentabilidad
ofrecida al inversionista, deben incorporarse
mecanismos de cobertura encaminados a
garantizar dicha rentabilidad.
4. El monto de la emisin de valores de participacin,
mixtos o de contenido crediticio no puede exceder
del 110% del avalo del inmueble.
B. TITULARIZACIN DE UN PROYECTO DE
CONSTRUCCIN.
Consiste en la emisin de valores mixtos o valores de
participacin que incorporen derechos porcentuales
sobre un patrimonio autnomo constituido con un lote
y los diseos, estudios tcnicos y de prefactibilidad
econmica, programacin de obra y presupuestos
necesarios para adelantar la construccin del
inmueble o inmuebles que contemple el proyecto
inmobiliario objeto de la titularizacin. El inversionista
participa de los benefcios obtenidos del desarrollo
del proyecto, incluyendo la rentabilidad obtenida
de la valorizacin del inmueble y la enajenacin de
unidades de construccin.
El patrimonio autnomo tambin puede constituirse
con sumas de dinero destinadas a la adquisicin del
lote o a la ejecucin del proyecto.
La titularizacin de proyectos de construccin se
sujeta a las siguientes condiciones especiales:
1. Requisitos fnancieros.
a) La inversin mnima en los valores que se emiten
en virtud de estos proyectos de titularizacin
debe ser, por lo menos, equivalente a sesenta (60)
salarios mnimos por inversionista (32.136.000 en
2011). Las inversiones realizadas por Carteras
Colectivas Inmobiliarias (las cuales se explican
en el captulo sobre Carteras Colectivas) o por
inversionistas institucionales autorizados para
este fn, estn exentos de este lmite.
b) En ningn caso el monto de la emisin puede
exceder el 100% del presupuesto total de costos
del proyecto inmobiliario, incluidos los costos
propios del proceso de titularizacin.
c) Debe existir un estudio tcnico econmico
detallado que concluya razonablemente la
viabilidad fnanciera del proyecto.
d) En el presupuesto total del proyecto debe incluirse
el valor del terreno y el costo de los diseos,
estudios tcnicos y de factibilidad econmica,
programacin de obras y presupuestos, as
como los valores de administracin, imprevistos
y utilidades.
86
e) El costo de los diseos, estudios tcnicos y de
factibilidad econmica, programacin de obras
y presupuestos o de los estudios que sean
equivalentes se valorarn hasta por el 20% del
presupuesto total del proyecto.
2. Avalos.
a) Debe existir un avalo actualizado sobre el lote
de terreno en el cual se realizar la construccin.
b) Debe presentarse a la Superintendencia
Financiera el mtodo o procedimiento de
valoracin del patrimonio autnomo con cargo al
cual se emiten los valores.
3. Experiencia y control de la administracin.
a) La sociedad constructora debe acreditar
trayectoria superior a cinco (5) aos en el sector
de la construccin y experiencia en obras
similares.
b) Se requiere de la vinculacin de una sociedad
interventora, cuya trayectoria, experiencia y
objetividad debe verifcarse por parte del agente
de manejo.
4. Garantas relacionadas con la inversin y
resolucin de los desembolsos.
a) El constructor debe constituir plizas de
cumplimiento y de manejo del anticipo.
b) El contrato de fducia mercantil que da origen al
proceso de titularizacin debe incluir clusulas
de condicin resolutoria a travs de las cuales se
prevea el reembolso del dinero a los inversionistas
en el evento de no alcanzarse el punto de equilibrio
establecido para iniciar la ejecucin del proyecto.
En virtud de la clusula resolutoria, el contrato
celebrado con los inversionistas se deshace y
vuelve a su estado inicial; en consecuencia, se
restituyen los valores que hayan sido entregados.
3.2.3.5. TITULARIZACIN DE CRDITOS
HIPOTECARIOS.

En este caso, contemplado por la Ley 546 de 1999,
los establecimientos de crdito, entidades del sector
solidario y el Fondo Nacional del Ahorro, tienen
la facultad de emitir valores representativos de
crditos otorgados para fnanciar la construccin y
la adquisicin de vivienda, incluyendo sus garantas
o ttulos representativos de derechos sobre los
mismos y sobre las garantas que los respalden,
cuando tengan como propsito enajenarlos en el
mercado de capitales.
87
Igualmente, los establecimientos de crdito pueden
transferir sus crditos hipotecarios, incluyendo las
garantas o los derechos sobre los mismos y sus
respectivas garantas, a sociedades titularizadotas,
a sociedades fduciarias en su calidad de
administradoras de patrimonios autnomos o a otras
instituciones autorizadas por el Gobierno Nacional,
con el fn de que stas emitan valores para ser
colocados entre el pblico.
3.2.3.6. ASPECTOS TRIBUTARIOS DE LA
TITULARIZACIN.
El originador en la titularizacin est sujeto al
impuesto de renta sobre los valores reconocidos a
su favor, en lo que exceda del costo fscal de los
activos titularizados. El costo fscal de los bienes que
se adquieran a travs del proceso de titularizacin
es igual al costo fscal de los respectivos valores.
Los tenedores de los valores estn sometidos al
impuesto de renta sobre las rentas que generen
los valores y sobre las ganancias obtenidas de su
enajenacin.
Estn exentos los rendimientos fnancieros causados
en procesos titularizacin de cartera hipotecaria y
los bonos hipotecarios.
Finalmente, teniendo en cuenta lo dispuesto en la
Ley 1430 de 2010 en relacin con el Gravamen a
los Movimientos Financieros (GMF), es importante
recordar que sta restringi los numerales 5 y 7 del
artculo 879 del Estatuto Tributario. En consecuencia,
los procesos de titularizacin mediante los cuales se
pretenda dar cumplimiento a obligaciones contradas
por terceros, pueden dar origen a la causacin de
dicho gravamen.
3.2.4. DERECHOS REPRESENTATIVOS DE
CAPITAL DE RIESGO.
Los Fondos de Capital de Riesgo o Venture Capital
Funds, son un tipo de cartera colectiva que invierte
en empresas que estn en etapas iniciales de
formacin. De esta forma, los Fondos de Capital de
Riesgo son una especie de los Fondos de Capital
Privado (Private Equity Funds) regulados por el
Ttulo 1 del Libro 1 de la Parte 3 del Decreto 2555 de
2010, los cuales consisten en carteras colectivas que
destinan al menos dos terceras partes de los aportes
de sus inversionistas a la adquisicin de activos o
derechos de contenido econmico, diferentes de
valores inscritos en el Registro Nacional de Valores
y Emisores.
Sin embargo, los Fondos de Capital de Riesgo se
diferencian de los Fondos de Capital Privado en los
siguientes aspectos:
88
1. Los Fondos de Capital de Riesgo invierten en
empresas emergentes, en tanto que los Fondos
de Capital Privado invierten en empresas
consolidadas pero que no se encuentran inscritas
en el Registro Nacional de Valores y Emisores.
2. Como consecuencia de la naturaleza de las
empresas en las cuales invierten los Fondos
de Capital de Riesgo, y tal y como lo indica su
nombre, el pago del capital y rendimientos de
las inversiones que realizan tales Fondos estn
sujetas, en principio, a mayor riesgo que las
inversiones que realizan los Fondos de Capital
Privado.
3. Dado que el costo de la inversin en una
empresa no consolidada es relativamente
bajo frente a las inversiones que se realizan en
empresas consolidadas, las participaciones de
empresas no consolidadas tienden a valorizarse
en una proporcin mayor que en las empresas
consolidadas, por lo cual los inversionistas de los
Fondos de Capital de Riesgo perciben un nivel alto
de rentabilidad, en tanto que los inversionistas de
los Fondos de Capital Privado perciben un nivel
medio de rentabilidad.
Teniendo en cuenta que los Fondos de Capital
Privado tienen la calidad de carteras colectivas, el
funcionamiento de dichos fondos se describe en
mayor detalle en el captulo sobre carteras colectivas.
3.2.5. OTROS VALORES.
3.2.5.1. CERTIFICADOS DE DEPSITO DE
MERCANCAS.

Los certifcados de depsito de mercancas son
valores expedidos por los almacenes generales de
depsito con el objeto de hacer constar el recibo
de bienes que son depositados en ellos, los cuales
estn destinados a servir como instrumento de
enajenacin de los bienes representados por los
correspondientes valores. Estos valores pueden
ser nominativos, a la orden o al portador, pero, en
todo caso, deben representar bienes o productos
determinados de forma individual o genrica que
tengan una misma naturaleza.
3.2.5.2. CONTRATOS SOBRE DERIVADOS.
De acuerdo con la Ley 964 de 2005, los contratos
de derivados fnancieros estandarizados que sean
susceptibles de ser transados en bolsas de valores
o en sistemas transaccionales reciben el mismo
tratamiento de los valores. A este aspecto se refere
en detalle el captulo sobre derivados.
89
4. INTERVINIENTES EL MERCADO DE
VALORES.

Los intervinientes en el mercado de valores
comprenden fundamentalmente los emisores
de valores y los inversionistas. Dentro de estas
relaciones que se dan entre emisores e inversionistas
intervienen terceros que facilitan las transacciones
entre los primeros, actuando as como intermediarios
del mercado de valores. En este captulo se
describen en detalle las reglas aplicables a emisores,
intermediarios e inversionistas.
4.1. EMISORES DE VALORES.
Los emisores de valores incluyen: sociedades
annimas, los gobiernos extranjeros y entidades
pblicas extranjeras, los organismos multilaterales
de crdito, las entidades extranjeras y sucursales de
entidades extranjeras, y un grupo de otras entidades,
conformado por las sociedades de responsabilidad
limitada, las entidades cooperativas, las entidades
sin nimo de lucro, los patrimonios autnomos
fduciarios y las carteras colectivas cuyo rgimen
legal las autoriza para la emisin de valores.
4.1.1. SOCIEDADES ANNIMAS.
Las sociedades annimas pueden emitir valores
representativos de su capital (acciones) y valores de
deuda.
Cuando las acciones de una sociedad annima
se registran en la BVC se producen los siguientes
efectos:
1. Se suspende cualquier restriccin a la libre
negociabilidad de las acciones, particularmente,
el derecho de preferencia en la negociacin.
2. Se modifca el rgimen de qurum y mayoras y
decisorias, y el emisor correspondiente queda
sujeto a las reglas explicadas en el captulo sobre
acciones.
4.1.2. LOS GOBIERNOS EXTRANJEROS Y LAS
ENTIDADES PBLICAS EXTRANJERAS.
Los gobiernos extranjeros y las entidades pblicas
extranjeras son entidades sujetas a un rgimen de
derecho pblico en el extranjero como consecuencia
del ejercicio de funciones pblicas. Estas entidades
pueden ofrecer pblicamente valores en el
mercado colombiano con sujecin a las siguientes
condiciones, previstas en el Decreto 2555 de 2010:
1. Los valores que emitan deben ser a la orden
o nominativos y designarse en Colombia una
90
institucin con domicilio en el pas que acte
como administrador de la emisin.
2. En el mercado pblico de valores del pas del
emisor, los valores emitidos o garantizados
por el gobierno colombiano o por entidades
pblicas colombianas deben poderse ofrecer
pblicamente. Este requisito puede ser acreditado
mediante la oferta que haya emitido el respectivo
organismo de supervisin en el pas de origen
de la respectiva oferta pblica, o, si esto no se
requiere en el pas de origen, debe suministrarse
la norma que de forma positiva o negativa permite
la oferta pblica de los respectivos valores en el
pas de origen.
3. El emisor, en el caso de gobiernos extranjeros, o
los valores a ser ofrecidos en Colombia, en el caso
de entidades pblicas extranjeras, deben estar
califcados por una o ms agencias califcadoras
de riesgo o valores internacionalmente
reconocidas a juicio de la Superintendencia
Financiera de Colombia o por una sociedad
califcadora sometida a la inspeccin y vigilancia
de dicha entidad.
4. Cuando se vayan a inscribir acciones, deben
informarse los derechos societarios que tendran
los inversionistas residentes en Colombia, y
acreditar, a satisfaccin de la Superintendencia
Financiera, la forma en que dichos accionistas
pueden ejercer sus derechos. As mismo,
deben informarse los derechos que tienen los
inversionistas del pas del emisor.
5. El emisor debe tener inscritos valores en una
o ms bolsas de valores internacionalmente
reconocidas, a juicio de la Superintendencia
Financiera de Colombia, de manera previa a la
realizacin de la oferta.
6. Cuando ello sea requerido por la ley del pas
donde se encuentra el domicilio principal del
emisor, debe acreditarse que la inscripcin o la
oferta de los valores a ser ofrecidos en Colombia
fue autorizada por el organismo de control
competente en dicha jurisdiccin.
7.) Los valores de contenido crediticio debern
inscribirse en una bolsa de valores colombiana.
4.1.3. ORGANISMOS MULTILATERALES DE
CRDITO.
Los organismos multilaterales de crdito son
entidades conformadas por una pluralidad de pases,
que tienen por objeto realizar operaciones activas y
pasivas de crdito con el fn de dar cumplimiento al
91
objetivo general previsto en sus normas de creacin.
De acuerdo con el Decreto 2555 de 2010, estas
entidades pueden ofrecer pblicamente valores
emitidos por ellas en el mercado colombiano con
sujecin a los siguientes requisitos:
1. Que se trate de un organismo creado en virtud de
un tratado o acuerdo internacional del cual sea
parte la Repblica de Colombia.
2. Que los valores sean a la orden o nominativos,
y se designe una institucin con domicilio en
Colombia que acte como administrador de la
emisin.
3. Que el emisor haya obtenido, en el curso de los
doce (12) meses inmediatamente anteriores a la
fecha de realizacin de la oferta, una califcacin
que corresponda por lo menos a grado de inversin,
de parte de una o ms agencias califcadoras de
riesgo o valores internacionalmente reconocidas
a juicio de la Superintendencia Financiera de
Colombia. La califcacin debe mantenerse
actualizada hasta que se redima la emisin. La
emisin a ser ofrecida en Colombia no requiere
de ninguna califcacin.
4. Que los valores se inscriban en la BVC.
Los organismos multilaterales de crdito deben
remitir a la Superintendencia Financiera de Colombia
la informacin de fn de ejercicio y de perodos
intermedios vigentes para emisores de valores.
Los organismos multilaterales de crdito no estn
sometidos al rgimen general de informacin
relevante o eventual previsto en el Decreto
2555 de 2010. No obstante, deben reportar, de
manera inmediata, la informacin relacionada con
aquellos cambios en la situacin fnanciera o en
las operaciones del correspondiente organismo
emisor que sea susceptible de afectar de manera
signifcativa su capacidad para pagar el capital y
los intereses de los valores que haya colocado en
Colombia.
4.1.4. ENTIDADES EXTRANJERAS Y
SUCURSALES DE ENTIDADES EXTRANJERAS.
El Decreto 2555 de 2010 permite la oferta pblica de
valores emitidos por entidades extranjeras que no
estn sometidas a un rgimen de derecho pblico,
siempre y cuando se cumplan los siguientes
requisitos:
1. Cuando se trate de valores de contenido crediticio,
deben ser a la orden o nominativos y designarse
en Colombia una institucin con domicilio en el
pas que acte como administrador de la emisin.
92
2. Los valores a ser ofrecidos en Colombia deben ser
susceptibles de ser ofrecidos pblicamente en el
pas donde se encuentre el domicilio principal del
emisor.
3. Los valores a ser ofrecidos en Colombia
deben estar califcados por una o ms
agencias califcadoras de riesgo o valores
internacionalmente reconocidas a juicio de la
Superintendencia Financiera o por una sociedad
califcadora sometida a la inspeccin y vigilancia
de dicha entidad.
4. Cuando se vayan a inscribir acciones, deben
informarse los derechos societarios que tendrn
los inversionistas residentes en Colombia, as
como los que tienen los inversionistas del pas del
emisor, acreditando adems, a satisfaccin de
la Superintendencia Financiera, la forma en que
los accionistas residentes en Colombia pueden
ejercer sus derechos.
5. La entidad extranjera debe tener inscritos valores
en una o ms bolsas de valores internacionalmente
reconocidas, a juicio de la Superintendencia
Financiera, de manera previa a la realizacin de
la oferta.
El cumplimiento del anterior requisito puede
sustituirse acreditando todos los siguientes
requisitos:
a) Que la entidad extranjera se encuentre
domiciliada en una jurisdiccin aceptable, a juicio
de la Superintendencia Financiera.
b) Que la matriz, flial o subsidiaria de la entidad
extranjera cuente con domicilio en Colombia,
desarrolle actividades econmicas en el pas y
tenga valores inscritos en el Registro Nacional de
Valores y Emisores - RNVE.
Para todos los efectos, tanto la entidad extranjera
como su matriz, flial o subsidiaria con domicilio
en Colombia son responsables solidariamente del
cumplimiento de los deberes legales y reglamentarios
exigibles a la primera, derivados de su condicin de
emisor de valores en el mercado local.
c) Que la entidad domiciliada en Colombia cuente
con un poder irrevocable otorgado por la
entidad extranjera para que la represente en las
actuaciones administrativas o judiciales que se
deriven de la condicin de emisor de valores en
el mercado local.
d) Copia del acta o del documento en el que se
manifeste el sometimiento de la entidad extranjera
a la legislacin y competencia de las autoridades
administrativas y judiciales colombianas, en lo
que tiene que ver con el cumplimiento de todas
las obligaciones legales y reglamentarias que se
93
deriven de su condicin de emisor de valores en
el mercado local.
Tal manifestacin debe adoptarse por parte de la
asamblea general de accionistas o del rgano que
sea competente para tal efecto en la jurisdiccin de
la entidad extranjera.
e) Copia del acta o del documento en el que el
rgano competente de la entidad domiciliada en
Colombia manifeste su voluntad de responder
solidariamente por todas las obligaciones
legales y reglamentarias de la entidad extranjera,
derivadas de la condicin de emisor de valores
de sta en el mercado local.
f) Un documento suscrito por todos los
representantes legales y miembros de la junta
directiva o del rgano que haga sus veces de
la entidad extranjera, en la cual manifesten, su
sometimiento a la legislacin y a la competencia
de las autoridades administrativas y judiciales
colombianas, en lo que tiene que ver con el
cumplimiento de las obligaciones legales y
reglamentarias derivadas de la condicin de
emisor de valores en el mercado local
6. Cuando ello sea requerido por la ley del pas donde
se encuentre el domicilio principal de la entidad
extranjera, se debe acreditar que la inscripcin o
la oferta de los valores a ser emitidos en Colombia
fue debidamente autorizada por el organismo de
control competente en dicha jurisdiccin.
Las sucursales de entidades extranjeras que
desarrollen actividades permanentes en Colombia
pueden actuar como emisores y realizar oferta
pblica de valores de contenido crediticio, siempre
y cuando se cumplan los siguientes requisitos:
1. Que el perodo de operacin de la sucursal en el
pas no sea inferior a tres (3) aos. En caso que
la sucursal se encuentre en etapa preoperativa o
tenga menos de tres (3) aos de haber iniciado
operaciones en el pas, debe presentar a la
Superintendencia Financiera de Colombia un
estudio de factibilidad econmica, fnanciera
y de mercado o, en el evento que la emisin
cuente con el respaldo de la entidad extranjera,
demostrar que sta tiene inscritos valores, en
una o ms bolsas de valores internacionalmente
reconocidas, a juicio de la Superintendencia
Financiera.
2. Que el plazo de los valores objeto de oferta
pblica no supere el plazo establecido para la
duracin de sus negocios en el pas.
94
3. El prospecto y dems documentacin soporte de
la emisin debe indicar si la emisin cuenta con la
garanta de la entidad extranjera, caso en el cual
debe indicarse, por lo menos:
a) El alcance de la obligacin de la entidad extranjera,
en particular, si se garantiza total o parcialmente
la emisin de la sucursal y si la obligacin de la
entidad extranjera es solidaria o subsidiaria.
b) El orden de prelacin para el pago que tendrn
los tenedores de los valores emitidos por la
sucursal, en el evento de cualquier procedimiento
concursal universal que se adelante judicial o
extrajudicialmente contra la entidad extranjera.
c) La ley y la jurisdiccin aplicables a la obligacin de
la entidad extranjera, incluyendo una descripcin
del procedimiento que deba adelantarse para su
cobro extrajudicial o ejecucin forzosa judicial.
Las sucursales estn sometidas a las obligaciones
de actualizacin del Registro Nacional de Valores y
Emisores previstas para las entidades colombianas.
En caso que la emisin cuente con la garanta de la
entidad extranjera, sta debe cumplir, por medio de
la sucursal, con los deberes de informacin eventual
previstos en el Decreto 2555 de 2010, para todos
los emisores, y con los deberes de informacin
peridica previstos para las entidades extranjeras.
4.1.5. LAS UNIVERSALIDADES A QUE SE
REFIERE LA LEY 546 DE 1999.

Ley 546 de 1999 autoriz a los establecimientos
de crdito y las entidades mencionadas en el
pargrafo del artculo 1 de dicha ley (las entidades
del sector solidario, las asociaciones mutuales
de ahorro y crdito, los fondos de empleados y el
Fondo Nacional del Ahorro) para que emitan valores
representativos de sus crditos otorgados para
fnanciar la construccin y la adquisicin de vivienda,
incluyendo sus garantas o ttulos representativos de
derechos sobre los mismos y sobre las garantas
que los respalden, cuando tengan como propsito
enajenarlos en el mercado de capitales.
De acuerdo con la Ley 546, estos crditos
subyacentes y las garantas que los aseguren
constituyen una universalidad, respecto a la cual se
prohbe a los tenedores de los valores solicitar su
divisin.
En este sentido, las universalidades de la Ley 546
de 1999 estn excluidas del patrimonio de la entidad
originadora de los respectivos crditos y cuentan
con un respaldo especial, consistente en que no
slo dicha universalidad est garantizada con las
garantas que han sido constituidas para respaldar
95
los respectivos crditos, sino que, adicionalmente,
los inversionistas cuentan con derechos especfcos
sobre el conjunto de activos que constituyen la
universalidad.
El funcionamiento de la emisin de valores
representativos de las universalidades de la Ley
546 de 1999 encuadra dentro del funcionamiento
general de titularizaciones al cual se hizo referencia
en el captulo sobre este tema, segn se muestra a
continuacin:
4.1.6. OTROS EMISORES.
Dentro de este grupo estn las sociedades de
responsabilidad limitada, las entidades cooperativas,
las entidades sin nimo de lucro, los patrimonios
autnomos fduciarios y las carteras colectivas cuyo
rgimen legal las autoriza para la emisin de valores.
4.1.6.1. SOCIEDADES DE RESPONSABILIDAD
LIMITADA.
Las sociedades de responsabilidad limitada son
aquellas en las cuales los socios nicamente son
responsables por las obligaciones sociales hasta el
monto de sus aportes y en donde el capital social se
encuentra distribuido en cuotas de igual valor, las
Grfca 13. Estructura de los valores representativos de las universalidades de la Ley 546 de 1999.
Originador -
Mutuante
Colocador Inversionistas
Fiduciaria
o sociedad
titularizadota
Crditos
hipotecarios
Garantas de
los crditos
hipotecarios
96
cuales no tienen la calidad de ttulos negociables y,
por lo tanto, son objeto de transferencia a travs de
cesin.
Las sociedades de responsabilidad limitada pueden
emitir valores de deuda. No obstante, como el capital
social no esta representado en ttulos de naturaleza
negociable, estas sociedades no pueden emitir
sus cuotas para ser negociadas en el mercado de
valores.
4.1.6.2. ENTIDADES COOPERATIVAS.
Las cooperativas son defnidas por la Ley 79 de 1988,
segn el cual es cooperativa la empresa asociativa
sin nimo de lucro en la cual los trabajadores o los
usuarios, segn el caso, son simultneamente los
aportantes y los gestores de la empresa, creada
con el objeto de producir o distribuir conjunta y
efcientemente bienes o servicios para satisfacer las
necesidades de sus asociados y de la comunidad
en general.
Estas entidades pueden ser de los siguientes tipos:
1. Especializadas. Son cooperativas especializadas
las que se organizan para atender una necesidad
especfca, correspondiente a una sola rama de
actividad econmica, social o cultural. Dentro de
estas cooperativas se encuentran las cooperativas
de ahorro y crdito, cuyo fn es nicamente captar
ahorro de sus asociados para luego colocarlos a
travs de crditos. Estas cooperativas pueden
ofrecer servicios diferentes a los establecidos en
su objeto, mediante la suscripcin de convenios
con otras entidades cooperativas.
2. Integrales. Son cooperativas integrales aquellas
que en desarrollo de su objeto social, realizan dos
o ms actividades conexas y complementarias de
produccin, distribucin, consumo y prestacin
de servicios.
3. Multiactivas. Son cooperativas multiactivas las
que se organizan para atender necesidades
diversas mediante concurrencia de servicios en
una sola entidad jurdica. Los servicios deben
ser organizados en secciones independientes,
de acuerdo con las caractersticas de cada tipo
especializado de cooperativa.
De manera similar a lo mencionado respecto a las
sociedades de responsabilidad limitada, dado que
las cooperativas no poseen una divisin de su capital
social en ttulos de naturaleza negociable, como en
el caso de las acciones (y, ms an, no son entes
societarios), no es viable que dichas sociedades
emitan valores de participacin sobre su capital,
pero s valores de deuda.
97
4.1.6.3. ENTIDADES SIN NIMO DE LUCRO.
Las entidades sin nimo de lucro comprenden las
fundaciones y las corporaciones, reguladas por el
Cdigo Civil. Estos tipos de entidades se distinguen
entre s en que la corporacin est formada por
un conjunto de individuos que tiene por objeto el
ejercicio de determinadas actividades a favor de
dichos individuos, sin que persiga fnes de lucro, de
tal forma que su sustrato es de carcter personal.
Por su parte, la fundacin es un establecimiento
o conjunto de bienes que persigue un fn especial
de benefcencia y el cual se reviste de personera
jurdica, de manera tal que el sustrato de dicha
persona es de carcter patrimonial.
Al igual que lo mencionado con relacin a las
sociedades de responsabilidad limitada y las
cooperativas, dado que en las corporaciones y
fundaciones no se presentan ttulos de naturaleza
negociable representativos del capital, no es
viable la emisin por tales entidades de valores de
participacin sobre el mismo.
4.1.6.4. ENTIDADES PBLICAS LEGALMENTE
FACULTADAS PARA EMITIR VALORES DE
DEUDA PBLICA.
De acuerdo con el Decreto 2681 de 1993, para
efectos de llevar a cabo la inscripcin de valores de
deuda pblica en el Registro Nacional de Valores y
Emisores, el emisor debe someterse a los siguientes
requisitos especiales:
1. La Nacin.

La emisin y colocacin de valores de deuda pblica
emitidos por la Nacin requieren autorizacin por
parte del Ministerio de Hacienda y Crdito Pblico,
concepto favorable del Consejo Nacional de Poltica
Econmica y Social (CONPES) y concepto de la
Comisin de Crdito Pblico, si se trata de valores
de deuda pblica externa con plazo superior a un
ao.
2. Entidades descentralizadas del orden nacional.
a) La emisin y colocacin de valores de deuda
pblica externa de entidades descentralizadas del
orden nacional requiere autorizacin para iniciar
gestiones impartida por el Ministerio de Hacienda
y Crdito Pblico (la cual puede otorgarse
una vez se cuente con el concepto favorable
del Departamento Nacional de Planeacin) y
autorizacin de la emisin y colocacin impartida
mediante resolucin del Ministerio de Hacienda
y Crdito Pblico, en la cual se determine la
98
oportunidad, caractersticas y condiciones de la
colocacin.
b) La emisin y colocacin de valores de deuda
pblica interna de entidades descentralizadas del
orden nacional requiere autorizacin impartida
mediante resolucin del Ministerio de Hacienda
y Crdito Pblico, en la cual se determine la
oportunidad, caractersticas y condiciones de la
colocacin. La mencionada autorizacin puede
otorgarse una vez se cuente con concepto
favorable del Departamento Nacional de
Planeacin.
3. Entidades territoriales y sus descentralizadas.
a) La emisin y colocacin de valores de deuda
pblica externa de entidades territoriales y sus
descentralizadas se sujeta a los mismos requisitos
para la emisin y colocacin de esta clase de
valores por parte de entidades descentralizadas
del orden nacional.
b) La emisin y colocacin de valores de deuda
pblica interna de entidades territoriales y sus
descentralizadas requiere autorizacin impartida
mediante resolucin del Ministerio de Hacienda
y Crdito Pblico, en la cual se determine la
oportunidad, caractersticas y condiciones de
la colocacin de acuerdo con las condiciones
de mercado, una vez se cuente con concepto
favorable de los organismos departamentales o
distritales de planeacin, segn el caso.
4.1.6.5. LOS PATRIMONIOS AUTNOMOS
FIDUCIARIOS Y LAS CARTERAS COLECTIVAS
CUYO RGIMEN LEGAL LES AUTORICE LA
EMISIN DE VALORES.
El Decreto 2555 de 2010prev reglas particulares
sobre los valores que pueden emitir los patrimonios
autnomos fduciarios en ejercicio de sus actividades,
los cuales generalmente estn autorizados para emitir
valores de contenido crediticio, de participacin
o mixtos (como es el caso de los patrimonios
autnomos conformados con el objeto de titularizar
activos inmobiliarios o productos agropecuarios y
agroindustriales).
Este mismo Decreto, en el Ttulo 1, Libro 1 de la
Parte 3, tambin establece el rgimen aplicable a las
carteras colectivas, estableciendo los tipos de ttulos
que estn autorizados para emitir tales carteras, los
cuales dependen de la clase de cartera colectiva
de que se trate (abierta, cerrada, escalonada o de
carcter especial). A este tema se hace referencia
en el captulo sobre carteras colectivas.
99
4.2. INTERMEDIARIOS DE VALORES.
Esta seccin se refere, en primer lugar, a las
actividades de intermediacin en el mercado de
valores, y, en segundo lugar, a los intermediarios en
particular.
4.2.1. INTERMEDIACIN.
La intermediacin en el mercado de valores se refere
a las operaciones que tienen por fnalidad o efecto
el acercamiento de demandantes y oferentes en
sistemas de negociacin de valores o en el mercado
mostrador, ya sea por cuenta propia o ajena, con el
fn de:
1. Comprar o vender valores inscritos en el Registro
Nacional de Valores y Emisores, ya sea en el
mercado primario o en el mercado secundario.
2. Comprar o vender valores inscritos en un sistema
local de cotizaciones de valores extranjeros en el
mercado secundario.
3. Realizar operaciones con derivados y productos
estructurados a los cuales se les reconozca la
calidad de valores.
Las operaciones de intermediacin comprenden
las siguientes actividades, siempre y cuando las
mismas sean ejecutadas sobre valores inscritos
en el Registro Nacional de Valores y Emisores, o
sobre valores extranjeros listados en un sistema
local de cotizacin de valores extranjeros (excepto
en el caso del numeral v), en el cual slo se admite
que las respectivas operaciones recaigan sobre
valores inscritos en el Registro Nacional de Valores
y Emisores):
1. Las operaciones de comisin para la compra
o venta de valores, as como las operaciones
de compra y venta de valores ejecutadas en
desarrollo de contratos de administracin de
portafolios de terceros y de administracin de
valores.
Estas operaciones slo pueden ser desarrolladas
por comisionistas de bolsa, comisionistas
independientes de valores y comisionistas de
bolsas de bienes y productos agropecuarios,
agroindustriales y de otros commodities, cuando
estas ltimas realicen dichas operaciones
sobre valores de acuerdo con su rgimen de
operaciones autorizadas.
2. Las operaciones de corretaje.
Estas operaciones slo pueden ser desarrolladas
por comisionistas de bolsa, comisionistas
independientes de valores y comisionistas de
bolsas de bienes y productos agropecuarios,
agroindustriales o de otros commodities, cuando
estas ltimas realicen dichas operaciones sobre
valores.
100
3. Las operaciones de compra y venta de valores
ejecutadas en desarrollo de contratos de fducia
mercantil o encargo fduciario, que no den
lugar a la vinculacin del fdeicomitente o del
constituyente a una cartera colectiva administrada
por una sociedad fduciaria.
Estas operaciones slo pueden ser desarrolladas
por sociedades fduciarias.
4. Las operaciones de compra y venta valores
ejecutadas por:
a) Las comisionistas de bolsa como administradoras
de carteras colectivas reguladas por el Decreto
2555 de 2010 y de fondos de inversin de capital
extranjero.
b) Las sociedades fduciarias en su calidad de
administradoras de carteras colectivas reguladas
por el Decreto 2555 de 2010, fondos de pensiones
voluntarias y de fondos de inversin de capital
extranjero.
c) Las sociedades administradoras de fondos
de pensiones y cesantas en su calidad de
administradoras de fondos de pensiones
obligatorios, fondos de pensiones voluntarias y
de fondos de cesantas.
d) Las compaas de seguros en su calidad
de administradoras de fondos de pensiones
voluntarias.
e) Las sociedades administradoras de inversin
en su calidad de administradoras de carteras
colectivas reguladas por el Decreto 2555 de
2010.
5. Las operaciones de colocacin de valores en
las modalidades en frme, garantizada o al mejor
esfuerzo, las cuales se describen en detalle ms
adelante.
Estas operaciones pueden ser realizadas por
las comisionistas de bolsa, comisionistas
independientes de valores y corporaciones
fnancieras.
As mismo, los establecimientos bancarios, las
corporaciones fnancieras y las comisionistas
de bolsa pueden, actuando como creadores
de mercado, colocar ttulos de deuda pblica
emitidos por la Nacin, pudiendo o no garantizar
la colocacin del total o de una parte de tales
emisiones, o tomando la totalidad o una parte de
la emisin para colocarla por su cuenta y riesgo.
Para estos efectos, es necesario tener en cuenta
que una entidad acta como creador de mercado
o market maker cuando, con el fn de imprimirle
101
liquidez y reducir la volatilidad en el mercado
de determinados ttulos, realiza operaciones por
cuenta propia en las cuales se compromete a
vender o comprar a cierto precio determinado
valor, garantizando a los inversionistas la posterior
compra o venta dicho valor.
6. Las operaciones de compra y venta de valores
ejecutadas por cuenta propia y directamente
por los afliados a un sistema de negociacin de
valores o a un sistema de registro de operaciones
sobre valores. Para estos efectos, slo pueden ser
afliados a un sistema de negociacin de valores
las entidades vigiladas por la Superintendencia
Financiera y las entidades pblicas que, conforme
a su rgimen legal, puedan acceder directamente
a dichos sistemas.
Las operaciones por cuenta propia, si bien no
encuadran estrictamente en el concepto de
intermediacin, fueron establecidas como tales
con el fn de someter a las reglas sobre la materia
y a la vigilancia de la extinta Superintendencia
de Valores a ciertas entidades con una injerencia
sustancial en el comportamiento del mercado,
debido a los volmenes manejados por tales
entidades.
Despus de la expedicin del Decreto 4327
de 2005, mediante el cual se unifcaron las
Superintendencias Bancaria y de Valores, puede
entenderse que la inclusin de las operaciones por
cuenta propia como actividad de intermediacin
se ha mantenido con el fn particular de someter
a las reglas sobre intermediacin a aquellas
entidades que inciden sustancialmente en los
volmenes transados en el mercado y las cuales,
de otra forma, no estaran sujetas a tales reglas.
Adicionalmente de conformidad con lo establecido
en el artculo 7.1.1.1.3 del Decreto 2555 de 2010,
se considera como operacin de intermediacin de
valores, la asesora de cualquier naturaleza para
la adquisicin o enajenacin de valores inscritos
en el RNVE o de valores extranjeros listados en un
sistema local de cotizaciones de valores extranjeros.
Esta asesora nicamente se realizar por parte
del intermediario de valores a travs de personas
naturales que expresamente autorice para el efecto
y que se encuentren inscritas en el Registro Nacional
de Profesionales del Mercado de Valores RNPMV-,
con la modalidad de certifcacin que le permita
esta actividad.
De igual forma, se considera operacin de
intermediacin en el mercado de valores, el
ofrecimiento de servicios de cualquier naturaleza
para la realizacin de las operaciones a que se
refere el artculo 7.1.1.1.2 del Decreto 2555 de 2010,
as como el ofrecimiento de servicios orientados a
negociar, tramitar, gestionar, administrar u ordenar
102
la realizacin de cualquier tipo de operacin
con valores, instrumentos fnancieros derivados,
productos estructurados, carteras colectivas, fondos
de capital privado y otros activos fnancieros que
generen expectativas de benefcios econmicos.
No obstante lo anterior, se entienden exceptuadas
de lo sealado anteriormente: la actividad de
asesora profesional que se preste con ocasin del
cumplimiento de las funciones del gestor profesional
en los trminos del Decreto 2555 de 2010, as como
la asesora profesional para la realizacin de estudios
de factibilidad, procesos de adquisicin, fusin,
escisin, liquidacin o reestructuracin empresarial,
cesin de activos, pasivos y contratos, diseo de
valores, diseo de sistemas de costos, defnicin
de estructuras adecuadas de capital, estudios
de estructuracin de deuda, comercializacin de
cartera, repatriacin de capitales, estructuracin
de procesos de privatizacin, estructuracin de
fuentes de fnanciacin, estructuracin de procesos
de emisin y colocacin, y estructuracin de
operaciones especiales como ofertas pblicas de
adquisicin y martillos.
La distribucin de operaciones autorizadas por tipo
de intermediario se describe en la siguiente tabla,
a continuacin de la cual se detalla el rgimen de
las operaciones y los aspectos principales de los
intermediarios.
103
Tabla 7. Actividades de intermediacin e intermediarios autorizados para ejercerlas.
Entidad autorizada
Operacin autorizada
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Comisin para la compra
y venta de valores
x x x
Corretaje
x x x
Adquisicin y enajenacin
de valores en desarrollo
de contratos de fducia
mercantil o encargo
fduciario.
x
Adquisicin y enajenacin
de valores en desarrollo
de la administracin
de carteras colectivas
reguladas por el Decreto
2555 de 2010.
x x x
Adquisicin y enajenacin
de valores en desarrollo
de la administracin de
fondos de inversin de
capital extranjero.
x
Adquisicin y enajenacin
de valores en desarrollo
de la administracin de
fondos de pensiones
obligatorios y cesantas.
x
Adquisicin y enajenacin
de valores en desarrollo
de la administracin de
fondos de pensiones
voluntarias.
x x x
Operaciones de
colocacin de valores.
x x x x
Operaciones por cuenta
propia desarrolladas
directamente por
afiados a sistemas de
negociacin.
x x
**Por SF se entiende Superintendencia Financiera.
104
4.2.2. INTERMEDIARIOS DE VALORES.
Los intermediarios del mercado de valores son
las comisionistas de bolsa, las comisionistas
independientes, los establecimientos de crdito,
las sociedades administradoras de carteras
colectivas y las comisionistas de bolsa de productos
agropecuarios, agroindustriales y otros commodities.
Adicionalmente, las entidades pblicas que, de
acuerdo con su rgimen legal, puedan realizar
operaciones sobre valores directamente a travs
de sistemas de negociacin de valores y no se
encuentren sometidas a inspeccin y vigilancia de
la Superintendencia Financiera, son consideradas
intermediarios de valores no sometidos a la
inspeccin y vigilancia de la Superintendencia
Financiera. Estos intermediarios deben ser miembros
de un organismo de autorregulacin autorizado por
la Superintendencia Financiera y estn sujetos a las
obligaciones propias de tal membresa, as como las
derivadas de su inscripcin en el Registro Nacional
de Agentes del Mercado.

4.2.2.1. COMISIONISTAS DE BOLSA.
Las comisionistas de bolsa son sociedades annimas
que tienen como objeto el desarrollo del contrato de
comisin para la compra y venta de valores. Adems
de esta operacin y de las particulares que autorice
la Superintendencia Financiera, las comisionistas de
bolsa pueden ser autorizadas para desarrollar las
siguientes actividades:
1. Operaciones especiales de compra y venta de
valores.
a) Intermediar en la colocacin de valores
garantizando la totalidad o parte de la misma o
adquiriendo dichos valores por cuenta propia.

b) Realizar operaciones por cuenta propia con el
fn de dar mayor estabilidad a los precios del
mercado, reducir los mrgenes entre el precio de
demanda y oferta de los mismos y, en general,
dar liquidez al mercado.
c) Realizar compraventas con pacto de recompra
sobre valores.
105
2. Administracin de recursos de terceros.
a) Administrar valores de sus comitentes con el
propsito de realizar el cobro del capital y sus
rendimientos y reinvertirlos de acuerdo con las
instrucciones del cliente.

b) Administrar portafolios de valores de terceros.

c) Constituir y administrar las carteras colectivas
que le autorice la ley.
3. Otras actividades.
a) Corretaje.
b) Otorgar prstamos con sus propios recursos para
fnanciar la adquisicin de valores.
c) Asesorar en actividades relacionadas con el
mercado de capitales.
d) Actuar como intermediarios del mercado
cambiario.
En este captulo se describe cada una de estas
operaciones autorizadas, sin perjuicio de lo cual
el Gobierno Nacional puede autorizar actividades
adicionales a las mencionadas con el fn de
promover el desarrollo del mercado de valores. As
mismo, en este captulo se describen las reglas de
conducta especiales que estn obligadas a cumplir
las comisionistas de bolsa en desarrollo de su objeto
social.
Previamente a lo anterior, la tabla siguiente
resume las comisionistas de bolsa y comisionistas
independientes que estn actualmente autorizadas
para actuar como tales en el mercado de valores:
106
Tabla 8. Comisionistas de Bolsa autorizadas por la Superintendencia Financiera a diciembre de 2010
Comisionistas de Bolsa
Acciones y Valores S. A. Comisionista de Bolsa
Afn S. A. Comisionista de Bolsa
Asesores en Valores S. A. Comisionista de Bolsa
Asesoras e Inversiones S. A.
Asvalores S. A. Comisionista de Bolsa
Bolsa y Renta S. A. Comisionista de Bolsa
Helm Securities S. A. Comisionista de Bolsa
Compaa de Profesionales de Bolsa S. A
Valores Bancolombia S. A. Comisionista de Bolsa
Davivalores S. A. Comisionista de Bolsa
Corredores Asociados S. A. Comisionista de Bolsa
Citivalores S. A. Comisionista de Bolsa
BBVA Valores Colombia S. A. Comisionista de Bolsa
Correval S. A. Comisionista de Bolsa
Stanford Bolsa S. A. Comisionista de Bolsa
Global Securities S. A. Comisionista de Bolsa
Compass Group S.A. Comisionista de Bolsa
Proyectar Valores S.A. Comisionista de Bolsa
Alianza Valores Comisionista de Bolsa S. A.
Serfnco S. A. Comisionista de Bolsa
Interbolsa S.A. Comisionista de Bolsa
Santander Investment Valores Colombia S. A. Comisionista
de Bolsa
Servivalores GNB Sudameris S.A. Comisionista de Bolsa
Servibolsa S. A. Comisionista de Bolsa
Casa de Bolsa S.A. Comisionista de Bolsa
Gesvalores S. A. Comisionista de Bolsa
Ultrabursatiles S. A. Comisionista de Bolsa
Scotia Securities (Colombia) S.A. Sociedad Comisionista de
Bolsa
Skandia Valores S.A. Comisionista de Bolsa
Acciones de Colombia S. A. Comisionista de Bolsa
Celfn S.A. Comisionista de Bolsa
107
4.2.2.1.1. OPERACIONES AUTORIZADAS.
A. CONTRATO DE COMISIN PARA LA COMPRA Y VENTA DE VALORES.
El contrato de comisin es el acuerdo mediante el cual la comisionista de bolsa se obliga a comprar o vender
valores por cuenta de un inversionista, indicando o no que acta en nombre de dicho inversionista.
El contrato de comisin es una especie del contrato de mandato, el cual consiste en un acuerdo mediante
el cual se encomienda a una persona que se dedica profesionalmente a ello, la ejecucin de uno o varios
negocios, en nombre propio y por cuenta ajena.
Estos dos contratos se diferencian por los aspectos relacionados en la siguiente tabla:

Tabla 9. Diferencias entre el mandato y la comisin.
Caracterstica Mandato Comisin
Persona a la cual se encomienda
la ejecucin del contrato.
Cualquier persona. Comisionistas de bolsa, comisionistas
independientes de valores y comisionistas de
bolsas de bienes y productos agropecuarios,
agroindustriales y de otros commodities.
Objeto Realizacin de uno o ms negocios o actos
jurdicos por cuenta y riesgo del mandante.
Compra y venta de valores por cuenta y riesgo
del comitente.
Representacin Puede ser con o sin representacin. Cuando
el contrato de mandato es con representacin,
los efectos de los negocios celebrados
por el mandatario se entienden celebrados
directamente con el mandante, y, por lo tanto,
los efectos de dichos negocios vinculan
directamente al mandante.
Se entiende que el comisionista no representa
al comitente. Por lo tanto, los efectos de los
negocios celebrados por el primero no vinculan
directamente al segundo.
108
B. OPERACIONES DE COLOCACIN.
La intermediacin en la colocacin de valores o
underwriting es una operacin mediante la cual una
entidad autorizada para el efecto se compromete
con el emisor a vender entre el pblico la totalidad
de una emisin o una parte de ella.
Segn se mencion, adems de las comisionistas
de bolsa, la intermediacin en la colocacin de
valores puede ser desarrollada por establecimientos
bancarios, corporaciones fnancieras y por
comisionistas independientes de valores, bajo las
condiciones que se explican en las operaciones
autorizadas de cada una de estas entidades
con relacin a la intermediacin. As mismo, los
establecimientos bancarios, las corporaciones
fnancieras y las comisionistas de bolsa pueden
realizar este tipo de operaciones como creadores
de mercado.
La colocacin de valores puede ser de tres clases:
en frme, garantizada o al mejor esfuerzo.
1. En la colocacin al mejor esfuerzo, el colocador
se compromete con el emisor a poner todos los
medios necesarios para colocar los valores entre
el pblico inversionista a un precio determinado y
dentro de un plazo determinado.
2. En la colocacin en frme, el colocador adquiere
o suscribe la totalidad o parte de los valores que
son emitidos, con la obligacin de ofrecerlos
al pblico inversionista al precio que se haya
establecido y durante un plazo determinando.
3. En la colocacin garantizada, el colocador
garantiza al emisor la colocacin de los valores
dentro de un plazo determinado. En caso de no
colocarse la totalidad de valores pactados, el
colocador debe adquirir el remanente que no
pudo ser colocado.
C. REALIZAR OPERACIONES POR CUENTA PROPIA
CON EL FIN DE DAR MAYOR ESTABILIDAD A
LOS PRECIOS DEL MERCADO, REDUCIR LOS
MRGENES ENTRE EL PRECIO DE DEMANDA Y
OFERTA DE LOS MISMOS Y, EN GENERAL, DAR
LIQUIDEZ AL MERCADO.
Las operaciones por cuenta propia son las
transacciones de adquisicin o enajenacin de
valores que realizan los afliados a un sistema de
negociacin de valores o a un sistema de registro de
operaciones sobre valores (entidades vigiladas por
la Superintendencia Financiera y entidades pblicas
cuyo rgimen legal se los permite) sin estar actuado
por cuenta de un tercero.
109
Las operaciones por cuenta propia que estn
autorizadas para realizar las comisionistas de bolsa
pueden darse tanto en el mercado primario como
en el mercado secundario. En cualquiera de estos
dos eventos, las operaciones requieren autorizacin
previa de la Superintendencia Financiera.
En el mercado primario, el Decreto 2555 de 2010
autoriza a las comisionistas de bolsa para:
1. Comprar temporalmente, dentro de la modalidad
en frme, toda o parte de una emisin con el objeto
exclusivo de facilitar la distribucin y colocacin
de los valores.
2. Adquirir el remanente de una emisin en desarrollo
del acuerdo celebrado por la comisionista de
bolsa para colocar la totalidad o parte de una
emisin bajo la modalidad garantizada.
3. Adquirir valores emitidos por la Nacin o por el
Banco de la Repblica, y por entidades vigiladas
por la Superintendencia Financiera, as como
otros valores inscritos en el Registro Nacional de
Valores y Emisores.
En cuanto al mercado secundario, el Decreto 2555
de 2010 autoriza de forma general a las comisionistas
de bolsa para adquirir valores inscritos en el Registro
Nacional de Valores y Emisores o en un sistema local
de cotizaciones de valores extranjeros, con el fn de
darle liquidez y estabilidad al mercado, atendiendo
ofertas o abasteciendo demandas, o con el propsito
de reducir los mrgenes entre el precio de demanda
y oferta. As mismo, la enajenacin de los valores
que se han adquirido de esta forma se considera
tambin como operacin por cuenta propia.
En la realizacin de operaciones por cuenta
propia, la comisionista de bolsa no pueden realizar
operaciones teniendo como contraparte, directa
o indirectamente, a las carteras colectivas que
administra o a portafolios de valores de terceros
que administre en desarrollo de contratos de
administracin de portafolios de terceros.
D. REALIZAR COMPRAVENTAS CON PACTO DE
RECOMPRA SOBRE VALORES.
Las comisionistas de bolsa estn autorizadas para
realizar compraventas con pacto de recompra
sobre valores. Las caractersticas particulares y
condiciones para la realizacin de estas operaciones
se describen en detalle en el captulo sobre
operaciones especiales.
E. ADMINISTRAR VALORES DE INVERSIONISTAS
CON EL PROPSITO DE REALIZAR EL COBRO DEL
110
CAPITAL Y SUS RENDIMIENTOS Y REINVERTIDOS
DE ACUERDO CON LAS INSTRUCCIONES DE
DICHOS INVERSIONISTAS.
Respecto a la administracin de valores, las
comisionistas de bolsa pueden desarrollar las
siguientes actividades, siempre y cuando cuenten
con autorizacin expresa:
1. Realizar el cobro de los rendimientos.
2. Realizar el cobro del capital.
3. Reinvertir las sumas que por capital o rendimientos
llegue a cobrar de acuerdo con las instrucciones del
cliente.
4. Suscribir los valores preferenciales que le
correspondan en una nueva emisin.
5. Valorar a precios de mercado los valores recibidos
en administracin.
Para el desarrollo de estas actividades, la
comisionista de bolsa debe seguir las siguientes
condiciones:
1. Actuar con el mayor grado de diligencia y cuidado,
lo cual implica de forma genrica que la forma de
actuacin de la comisionista de bolsa respecto a los
valores cuya administracin se encomienda es la de
un profesional en la materia. Adicionalmente, como
regla general, la comisionista de bolsa responde
hasta por culpa leve.
2. Mantener los mecanismos que permitan controlar
el cobro oportuno de los rendimientos y del
capital.
3. Efectuar las reinversiones que procedan, con
sujecin a las instrucciones que imparta el cliente.
4. En caso que no proceda la reinversin, poner a
disposicin del cliente las sumas correspondientes
en forma inmediata.
5. Abrir una cuenta especial a nombre de cada
uno de los inversionistas en su contabilidad,
para los movimientos de dinero que origine la
administracin, en la que se deben registrar
todas y cada una de las operaciones que ejecute
con motivo del respectivo mandato.
6. Registrar en cuentas de orden el valor de los
valores recibidos en custodia, as como elaborar
un certifcado de custodia respecto de los valores
que le han sido entregados, salvo si los valores
fueron depositados en el Depsito Centralizado
de Valores (DECEVAL).
111
7. Administrar valores no inscritos en la BVC,
siempre y cuando stos se encuentren inscritos en
el Registro Nacional de Valores y Emisores, para
lo cual es necesario acreditar que la comisionista
de bolsa est dando cumplimiento al rgimen
de confictos de inters, as como al rgimen de
inversiones y endeudamiento.
F. ADMINISTRAR PORTAFOLIOS DE VALORES DE
TERCEROS.
Una comisionista de bolsa administra un portafolio
cuando recibe dinero o valores de un inversionista
con la fnalidad de realizar operaciones sobre un
conjunto de valores, a su juicio, pero con sujecin a
los objetivos y parmetros generales determinados
por el inversionista.
G. CONSTITUIR Y ADMINISTRAR LAS CARTERAS
COLECTIVAS.
El papel de las carteras colectivas en el mercado de
valores puede entenderse como intermediarios del
mercado o como inversionistas. Como intermediarios
de valores, las comisionistas de bolsa facilitan el
acercamiento entre demandantes y oferentes de
valores al captar de forma colectiva recursos del
pblico con el objeto de gestionar e invertir tales
recursos igualmente de forma colectiva.
Como inversionistas, las carteras colectivas son
inversionistas profesionales en virtud de los recursos
gestionados y la regularidad de sus operaciones.
El funcionamiento general y tipos de carteras
colectivas se describen en el captulo sobre
inversionistas.
H. CORRETAJE.
El contrato de corretaje, contemplado en el Cdigo
de Comercio, es aquel en virtud del cual una persona
que se denomina corredor, quien tiene un especial
conocimiento de los mercados, se ocupa como
agente intermediario en la funcin de relacionar a
dos o ms personas, con el fn de que stas celebren
un negocio comercial (en el caso del mercado de
valores, suscripcin o venta de valores), sin estar
vinculado a las partes.
No obstante su similitud con el mandato y la comisin,
el corretaje se diferencia de estos contratos en los
siguientes aspectos:
112
I. OTORGAR PRSTAMOS CON SUS PROPIOS
RECURSOS PARA FINANCIAR LA ADQUISICIN
DE VALORES.
Se entiende que se est fnanciando la adquisicin
de un valor cuando la comisionista de bolsa
proporciona la totalidad o parte de los recursos
necesarios para atender cualquier orden de compra
de un valor impartida por un cliente.
La fnanciacin de valores por parte de comisionistas
de bolsa se sujeta a las siguientes condiciones:
1. Autorizacin de la Superintendencia Financiera.
Que exista autorizacin expresa por parte de la
Superintendencia Financiera, con sujecin a
las condiciones generales fjadas en el Decreto
2555 de 2010, as como las dems condiciones
particulares que determine la Superintendencia al
autorizar la operacin.
2. Requisitos especiales en caso de fnanciacin
otorgada con recursos provenientes de
operaciones de endeudamiento.
Tabla 10. Diferencias entre el corretaje y el mandato y la comisin.
Caracterstica Mandato Comisin Corretajet
Persona habilitada para realizarlo Persona no califcada Comisionistas de bolsa,
comisionistas independientes
de valores y comisionistas de
bolsas de bienes y productos
agropecuarios, agroindustriales y
de otros commodities
Comisionistas de bolsa,
comisionistas independientes
de valores y comisionistas de
bolsas de bienes y productos
agropecuarios, agroindustriales y
de otros commodities
Objeto Realizacin de uno o ms negocios
o actos jurdicos por cuenta y riesgo
del mandante.
Compra y venta de valores en
nombre propio y por cuenta y
riesgo del comitente.
Facilitar el acercamiento entre dos
personas para la realizacin de un
negocio.
Representacin Con o sin representacin. Sin representacin. Sin representacin.
113
Que si la fnanciacin de valores que otorga la
comisionista de bolsa no se realiza con recursos
propios sino con recursos provenientes de
operaciones de endeudamiento, se cumplan los
siguientes requisitos especiales:
a) Que el crdito correspondiente haya sido otorgado
por una entidad sometida a la inspeccin y
vigilancia de la Superintendencia Financiera.
b) Que los pasivos que adquiera la comisionista de
bolsa con el objeto de fnanciar la adquisicin de
valores no sean superiores a tres (3) veces su
patrimonio tcnico.
c) Que en ningn caso se fnancie la adquisicin de
valores de un emisor con recursos provenientes
de prstamos otorgados a la comisionista de
bolsa por dicho emisor o la matriz y fliales de
ste.
3. Garantas.
Que se constituyan garantas en valores
inscritos en la BVC, las cuales deben cubrir
en todo momento, por lo menos, el 100% del
valor del prstamo. Con relacin a la garanta,
la comisionista de bolsa tiene las siguientes
obligaciones:
d) Valorar en forma diaria la sufciencia de las
garantas otorgadas por sus clientes.
e) Aceptar los valores entregados en garanta, como
mximo, al 80% de su valor actual, calculando
ste de acuerdo con la cotizacin en la BVC, y,
si se entregan acciones en calidad de garanta,
stas deben ser de alta o media bursatilidad.
Tratndose de otros valores, stos deben ser de
alta liquidez.
f) Exigir a su cliente la constitucin inmediata de
las garantas adicionales necesarias para cubrir
la totalidad del crdito, cuando por razones de
cotizacin en el mercado, el valor de las garantas
no sea sufciente para cubrir el 100% del valor del
crdito.
4. Monto mximo de fnanciacin usando para el
efecto operaciones de endeudamiento.
Que los crditos que una comisionista de bolsa
otorgue a un mismo benefciario real no sean
superiores al 15% de su capacidad para otorgar
fnanciacin, y, en todo caso, los recursos
provenientes del prstamo no pueden tener por
objeto que un mismo cliente adquiera con ellos
un porcentaje superior al 3% de las acciones en
circulacin de un mismo emisor.
114
5. Plazo mximo.
Que el plazo de la fnanciacin otorgada para la
adquisicin de valores no sea superior a un (1)
ao.
J. ASESORAR EN ACTIVIDADES RELACIONADAS
CON EL MERCADO DE CAPITALES.
Dentro de las modalidades de asesora que
se encuentran autorizadas para desarrollar las
comisionistas de bolsa estn las siguientes:
1. Asesora en sistemas de consecucin de recursos,
diseos de valores, fuentes de fnanciacin, sistema
de costos, defnicin de la estructura de capital,
reestructuracin de deuda, comercializacin de
cartera, colocacin de valores entre terceros o
asociados y repatriacin de capitales.
2. Asesora fnanciera en procesos empresariales de
reorganizacin cuando contemplen la conversin,
fusin, escisin, adquisicin, enajenacin, cesin
de activos, pasivos y contratos, y liquidacin de
empresas.
3. Asesora en procesos de privatizacin.
4. Asesora en programas de inversin.
Con relacin a dichas modalidades de asesora,
las comisionistas de bolsa se encuentran sujetas a
tres tipos de obligaciones: obligaciones frente a los
emisores, los inversionistas y el mercado.
Las obligaciones frente a emisores son:
1. Informarse sobre las necesidades del emisor
e informarle a ste las caractersticas de los
servicios que le ofrece.
2. Mantener un contacto permanente con el emisor.
3. Guardar reserva respecto a la informacin
confdencial del emisor a la que tenga acceso,
entendiendo por informacin confdencial aquella
que no est a disposicin del pblico y que el
emisor no est obligado a revelar.
4. Abstenerse de utilizar informacin privilegiada en
su propio benefcio o en el de terceros.
5. Informar al emisor todo conficto de inters con
el emisor o entre la comisionista de bolsa y otros
inversionistas, abstenindose de actuar cuando
sea necesario.
115
Las obligaciones frente a los inversionistas son:
1. Prestar la asesora necesaria para la ejecucin
del encargo.
2. Informar al cliente acerca de cualquier
circunstancia sobreviniente que pueda modifcar
sus decisiones de inversin, as como cualquier
situacin de conficto de inters, abstenindose
de actuar, cuando a ello haya lugar.
Las obligaciones frente al mercado son:
1. Abstenerse de realizar cualquier operacin que
no sea representativa del mercado. Las prcticas
no representativas del mercado consisten en
todas aquellas en las cuales (i) la operacin no
es consecuencia del libre juego de la oferta y la
demanda en el momento de su realizacin; (ii) la
fnalidad real de las operaciones es divergente a
la expresada; (iii) existe ausencia de intencin real
de transferir propiedad; (iv) se desconocen los
principios del mercado de valores: transparencia,
lealtad y adecuacin de la ley, o (v) son realizadas
por debajo de los rangos mnimos establecidos
por la bolsa.

2. Conducir con lealtad sus negocios, procurando
la satisfaccin de los intereses de seguridad,
honorabilidad y diligencia.
3. Informar al cliente, y al mercado en general, el
inters en la colocacin de los valores, en cuanto
el comisionista acte en varias calidades (por
ejemplo como asesor y como colocador).
K. ACTUAR COMO INTERMEDIARIOS DEL
MERCADO CAMBIARIO.
Segn se describe en detalle en el captulo sobre
inversin extranjera, el mercado cambiario est
constituido por las divisas que deben negociarse
obligatoriamente por conducto de intermediarios
autorizados para tal fn o a travs de cuentas de
compensacin (cuentas corrientes constituidas en el
exterior registradas como cuentas de compensacin
ante el Banco de la Repblica). Igualmente hacen
parte del mercado cambiario las divisas que, a pesar
de estar exentas de esa obligacin, se canalizan
voluntariamente mediante estos mecanismos.
Para que las comisionistas de bolsa puedan actuar
como intermediarios del mercado cambiario, deben
cumplir con las siguientes condiciones:
116
1. Designar un representante legal para la realizacin
de las operaciones.
2. Acreditar que cuenta con los medios necesarios
para disponer y remitir de manera oportuna y
adecuada la informacin exigida por el Banco de
la Repblica y dems entes de control.
3. Adoptar un cdigo de conducta, el cual debe ser
aprobado por la junta directiva de la comisionista
de bolsa.
4. Suscribir un convenio con la BVC, conforme
al cual la comisionista de bolsa se somete a
los reglamentos de dichas bolsas para las
transacciones con divisas.
5. Adoptar normas para solucionar confictos de
inters y a evitar el uso indebido de informacin
privilegiada.
6. Informar a la BVC y a la Superintendencia
Financiera sobre la intencin de la comisionista
de actuar como intermediario del mercado
cambiario.
Una vez autorizadas para actuar como intermediarios
del mercado cambiario, las comisionistas de bolsa
pueden realizar las siguientes actividades:
1. Envo o recepcin de giros en moneda
extranjera correspondientes a importaciones,
exportaciones, inversin extranjera e inversin
colombiana en el exterior, as como divisas que
no sean obligatoriamente canalizables a travs
del mercado cambiario.
2. Compra y venta de divisas y de ttulos
representativos de divisas que correspondan a
operaciones de importacin y de exportacin, de
inversiones de capital del exterior y de inversiones
colombianas en el exterior. Estas operaciones
pueden hacerse en posicin propia o por encargo
de inversionistas.
3. Manejo y administracin de sistemas de tarjetas
de crdito y dbito internacionales. Las tarjetas
de crdito y dbito internacionales consisten en
sistemas de pago de bajo valor que permiten
realizar transacciones sobre artculos en moneda
distinta de la del pas de origen. .
4. Compra y venta de divisas a los intermediarios
del mercado cambiario y de saldos de cuentas
corrientes de compensacin, as como compra
y venta de divisas o de ttulos representativos
de divisas que correspondan a operaciones del
mercado libre.
5. Realizacin de inversiones de capital en el exterior
117
y efectuar inversiones fnancieras temporales y
en activos fnancieros emitidos por entidades
bancarias del exterior distintas de sus fliales
y subsidiarias, o en bonos y valores emitidos
por gobiernos extranjeros, de forma tal que se
obtenga rentabilidad de su liquidez en moneda
extranjera.
6. Ofrecimiento de derivados fnancieros sobre tasa
de cambio mediante contratos estandarizados
transados por bolsa.
7. Distribucin y venta de tarjetas dbito prepago e
instrumentos similares emitidos por las entidades
fnancieras del exterior que autorice el Banco
de la Repblica, para lo cual deben suscribir un
contrato para la prestacin de servicios con la
respectiva entidad fnanciera del exterior y remitir
la informacin de las operaciones al Banco de la
Repblica.
Las actividades sealadas pueden ser desarrolladas
en virtud de dos regimenes de autorizacin: el
rgimen de autorizacin general y el rgimen de
autorizacin individual.
1. Rgimen de autorizacin general.
En el rgimen general, las comisionistas de
bolsa estn facultadas para desarrollar la
totalidad de operaciones autorizadas en la
ley sin necesidad de autorizacin previa por
parte de la Superintendencia Financiera para
cada operacin. Para estar en este rgimen,
la comisionista de bolsa debe cumplir con las
siguientes condiciones, establecidas en el
Decreto 2555 de 2010:
g) Que se cuente con el capital mnimo para
adelantar la respectiva operacin.
h) Que dentro de su objeto social se encuentre
expresamente las operaciones correspondientes.
i) Que est al da en la presentacin de sus estados
fnancieros e informacin de carcter general y
peridica que deba remitir a la Superintendencia
Financiera.
j) Que tenga dispuesta una estructura administrativa
y fnanciera que le permita adelantar las
operaciones, y
k) Que cuente con un manual de procedimiento
en el que se especifquen las funciones del rea
encargada de la gestin o de las operaciones
correspondientes.
118
2. Rgimen de autorizacin individual.

En el rgimen de autorizacin individual, el desarrollo
de operaciones en el mercado cambiario requiere
autorizacin previa y particular por parte de la
Superintendencia Financiera. Este rgimen aplica
cuando una comisionista de bolsa no cumple
con alguno de los requisitos mencionados para
encontrarse dentro del rgimen de autorizacin
general, o bien cuando presta asesora en asuntos
que no se encuentren expresamente autorizados
por la ley.
En caso de operaciones por cuenta propia, si se
incumple uno de los requisitos para operar en el
rgimen de autorizacin general, la comisionista
de bolsa no puede continuar realizando este tipo
de operaciones y debe liquidar sus inversiones.
En el caso de administracin de valores de terceros,
la comisionista de bolsa no puede administrar
ningn valor adicional, adems de lo cual la
Superintendencia Financiera puede ordenar la
suspensin y conclusin de dichas actividades.
4.2.2.1.2. REGLAS DE CONDUCTA DE LAS
COMISIONISTAS DE BOLSA.

Las comisionistas de bolsa estn sujetas a las
siguientes reglas generales de conducta (sin
perjuicio de las reglas especfcas de conducta
en relacin con operaciones por cuenta propia,
administracin de carteras colectivas y portafolios
de terceros, y asesora en el mercado de valores).
1. Guardar reserva de la informacin de carcter
confdencial que conozcan en desarrollo de
su actividad, entendiendo por informacin
confdencial aquella obtenida en virtud de su
relacin con el inversionista, que no est a
disposicin del pblico y que el inversionista no
est obligado a revelar.
2. Obtener, en cada caso, autorizacin expresa y
escrita del inversionista para ejecutar rdenes
sobre valores emitidos por empresas a las que
est prestando asesora en el mercado de
valores, excepto cuando dicha asesora se derive
de un contrato de comisin.
3. Informar a los inversionistas si una orden se
refere a valores emitidos, avalados, aceptados o
cuya emisin sea administrada por la matriz, por
119
sus fliales o subsidiarias de la comisionista.
4. Abstenerse de incurrir en las siguientes conductas:
l) Hacer uso indebido de informacin privilegiada
mediante operaciones, suministro de informacin
a terceros o aconsejando la compra o venta de un
valor.
m) Ejecutar rdenes desconociendo la prelacin en
su registro en el sistema de registro que llevan las
comisionistas.
n) Preparar, asesorar o ejecutar rdenes que,
segn un criterio profesional y de acuerdo con
la situacin del mercado, tengan la capacidad
de generar un riesgo de prdida anormal para el
Inversionista, a menos que, en cada caso, ste
otorgue por escrito autorizacin expresa y asuma
el respectivo riesgo.
4.2.2.2. COMISIONISTAS INDEPENDIENTES.
La Ley 27 de 1990 regul las comisionistas
independientes, defnindolas como sociedades
que habitualmente y sin ser miembros de una bolsa
de valores, se ocupan de la compra y venta de
valores en nombre propio y por cuenta ajena.
De esta manera, las comisionistas independientes
tienen el mismo objeto de las comisionistas de
bolsa y se encuentran sujetas a las mismas normas
y controles. La diferencia es que las comisionistas
independientes no son miembros de la BVC y en
esta medida no estn autorizadas para negociar
valores inscritos en sta.
4.2.2.3. ESTABLECIMIENTOS DE CRDITO.
Adems de las comisionistas independientes de
valores, los establecimientos de crdito tienen
la facultad de actuar como intermediarios en el
mercado de valores extraburstil.
De acuerdo con lo anterior, las siguientes entidades
estn habilitadas para actuar como intermediarios
de valores en el mercado mostrador:
A. ESTABLECIMIENTOS BANCARIOS.
Los establecimientos bancarios son entidades
que tienen por objeto la captacin de recursos
del pblico con el objeto de colocarlos mediante
operaciones activas de crdito. En Colombia, los
establecimientos bancarios autorizados por la
Superintendencia Financiera para operar son los
relacionados en la siguiente tabla:
120
Tabla 11. Establecimientos bancarios autorizados para operar a diciembre de 2010.
Establecimientos bancarios.
Bancolombia S.A.
Banco Agrario de Colombia S.A. -Banagrario-
Banco Bilbao Vizcaya Argentaria Colombia S.A.
Banco Colpatria Red Multibanca Colpatria S.A.
Banco Comercial AV Villas S.A.
Banco Davivienda S.A.
Banco de Bogot
Helm Bank S.A.
BANCO GNB SUDAMERIS S.A.
Banco Popular S.A.
Banco ProCredit Colombia S.A.
Banco de las Microfnanzas -Bancama S.A.
BCSC S.A.
Banco Santander Colombia S.A.
Citibank-Colombia
HSBC Colombia S.A.
Los establecimientos bancarios estn autorizados
para realizar las siguientes actividades de
intermediacin en el mercado de valores:
1. Realizar operaciones de intermediacin de
valores, las cuales incluyen descontar y negociar
pagars, letras de cambio y otros valores de
deuda, as como comprar y vender letras de
cambio y monedas.
2. Realizar por cuenta propia cotizaciones en frme
de compra y venta de valores de deuda pblica
de la Nacin.
3. Colocar:
o) Valores de deuda pblica de la Nacin (y, en
general, obligaciones que devenguen intereses
emitidas por el Gobierno Nacional).
p) Obligaciones que devenguen intereses emitidas
por los departamentos o por los municipios,
excepto cuando los intereses y amortizacin de
estas obligaciones estn atrasados.
121
B. CORPORACIONES FINANCIERAS.
Las Corporaciones Financieras son establecimientos
de crdito que tienen por objeto general la
movilizacin de recursos para promover la creacin,
reorganizacin, fusin, transformacin y expansin
de cualquier tipo de empresa, as como participar
en su capital, promover la participacin de terceros,
otorgarles fnanciacin y ofrecerles servicios
fnancieros especializados que contribuyan a
su desarrollo. Las Corporaciones Financieras
autorizadas para operar en Colombia son las
relacionadas en la tabla a continuacin.
q) Obligaciones que devenguen intereses emitidas
por gobiernos extranjeros, o por industrias,
sin que el correspondiente establecimiento
bancario pueda invertir en ms del 10% de su
capital pagado y reservas en bonos de cualquier
gobierno o compaa, excepcin hecha del
Gobierno Nacional.
r) Cdulas hipotecarias que devenguen intereses
emitidas por bancos hipotecarios que desarrollen
su objeto social en Colombia y que no estn en
mora de pagar capital e intereses, durante diez
aos anteriores a la fecha en que se haga la
compra. El monto total invertido en cdulas no
puede exceder del 30% del capital y reservas del
banco que haga la inversin.
Tabla 12. Corporaciones Financieras y Compaas de Financiamiento autorizadas para operar a diciembre de 2010.
Corporaciones Financieras
Banca de Inversin Bancolombia S.A.
Corporacin Financiera Colombiana S.A.
JP Morgan Corporacin Financiera S.A.
122
Dentro de este objeto general, las Corporaciones
Financieras estn habilitadas para realizar
actividades de intermediacin en el mercado de
valores tanto por cuenta propia como por cuenta de
terceros.
En particular, pueden realizar las siguientes
actividades:
1. Suscribir y adquirir acciones o bonos
obligatoriamente convertibles en acciones, ya
sea en el mercado primario o secundario.
2. Colocar, mediante comisin, acciones, bonos
y otras obligaciones en el mercado primario o
secundario. Dichas colocaciones pueden ser
realizadas garantizando o no la colocacin total o
parcial de dichos valores.
3. Tomar la totalidad o una parte de la emisin para
colocarla por su cuenta y riesgo.

C. COMPAAS DE FINANCIAMIENTO.
Las Compaas de Financiamiento tienen como
objeto general captar recursos del pblico con el
fn de realizar operaciones activas de crdito para
facilitar la comercializacin de bienes y servicios.
Las Compaas de Financiamiento autorizadas para
operar en Colombia son las siguientes:
123
Tabla 13. Compaas de Financiamiento autorizadas para operar a diciembre de 2010.
Corporaciones Financieras
CIT CAPITA COLOMBIA S.A. CFC
CMR Falabela S.A. CFC
Coltefnanciera S.A. CFC
Financiera Compartir S.A. CFC
Confnanciera CFC
Dann Regional S.A. CFC
Factoring Bancolombia S.A. CFC
Finamrica CFC
Financiera Internacional S.A. CFC
Finandina CFC
G.M.A.C.Financiera de Colombia S.A.CFC
Giros & Finanzas CFC S.A.
Inversora Pichincha S.A. CFC
Leasing Bancoldex S.A. CFC
Leasing Bancolombia S.A.
Leasing Bogot S.A. CFC
Leasing Bolvar S.A. CFC
Leasing Corfcolombiana S.A. CFC
Macrofnanciera S.A. CFC
Prisa En Liquidacin-
Serfnansa CFC
Fuente: Superintendencia Financiera.
124
Las Compaas de Financiamiento pueden desarrollar
las siguientes actividades de intermediacin de
valores:
1. Negociar en el mercado mostrador acciones o
bonos emitidos por terceros.
2 Comprar o vender valores representativos de
obligaciones emitidas por entidades de derecho
pblico de cualquier orden.
3. Colocar, mediante comisin, obligaciones y
acciones emitidas por terceros en las modalidades
que autorice el Gobierno Nacional.
4.2.2.4. SOCIEDADES FIDUCIARIAS.
Las sociedades fduciarias estn autorizadas para
realizar operaciones de compra y venta de valores
en desarrollo de contratos de fducia mercantil o
encargo fduciario de inversin.
La compra y venta de valores inscritos en el Registro
Nacional de Valores y Emisores en desarrollo de
contratos de fducia mercantil o encargo fduciario
solamente puede ser ejecutada por las sociedades
fduciarias autorizadas por la Superintendencia
Financiera, sin perjuicio de las dems entidades
que expresamente autorice la ley para actuar como
fduciario mercantil.
Si bien tanto los contratos de fducia mercantil
como los encargos fduciarios tienen por objeto la
administracin de activos del fdeicomitente, ambas
operaciones se diferencian por las siguientes
caractersticas:
1. En la fducia mercantil hay transferencia de
bienes del fdeicomitente al fduciario, en tanto
que en el encargo fduciario no se presenta esta
transferencia.
2. Como consecuencia de lo anterior, en la fducia
mercantil se constituye un patrimonio autnomo
administrado por el fdeicomitente con los bienes
fdeicomitidos. Por el contrario, en el encargo
fduciario no se constituye un patrimonio autnomo
con los bienes entregados al fduciario.
Las sociedades fduciarias autorizadas para operar
en Colombia a junio de 2008 son las relacionadas en
la siguiente tabla:
125
4.2.2.5. SOCIEDADES ADMINISTRADORAS DE
CARTERAS COLECTIVAS.
Segn se seal al hacerse referencia a las
operaciones autorizadas de las comisionistas de
bolsa, las carteras colectivas pueden entenderse
como intermediarios o como inversionistas, por
lo cual el captulo de inversionistas se refere de
manera general a dichas entidades, especialmente
en lo relacionado con su rgimen de inversiones.
4.3. INVERSIONISTAS.
Los inversionistas son las personas que adquieren
valores en el mercado de valores en la calidad de
ltimos benefciarios. Los inversionistas pueden
ser de dos clases: inversionistas profesionales, y
los inversionistas no profesionales o inversionistas-
clientes.
Tabla 14. Sociedades Fiduciarias autorizadas para operar a diciembre de 2010.
Accin Fiduciaria Fiduciaria Davivienda S.A.
BBVA Fiduciaria S.A. Fiduciaria Popular S.A.
Fiduagraria en liquidacin voluntaria Colmena Fiduciaria
Fiducaf S.A. Fiducor S.A.
Fiducentral S.A. Fiduoccidente S.A.
Fiduciaria Alianza S.A. Fiduprevisora S.A.
Cititrust Colombia S.A. Skandia Sociedad FiduciariaS.A.
Fiduciaria Bogot S.A. Helm Fiduciaria S.A.
Fiduciaria Colpatria S.A. Santander Investment Trust Colombia S.A.
Fiduciaria Corfcolombiana S.A. Fiduciaria Bancolombia S.A.
HSBC Fiduciaria S.A. Fiducoldex S.A.
Fidupetrol S.A. Fidupas S.A.
Fiduciaria Colseguros S.A. Servitrust GNB Sudameris
Fuente: Superintendencia Financiera.
126
1. Inversionistas Profesionales.
Los inversionistas profesionales son aquellos
respecto a los cuales se considera que cuentan
con la experiencia y conocimientos necesarios
para comprender, evaluar y gestionar los riesgos
inherentes a cualquier decisin de inversin. En
concreto, se entiende que un inversionista es
profesional si, al momento se su clasifcacin,
cuenta con un patrimonio igual o superior a diez
mil (10.000) salarios mnimos legales vigentes y al
menos una de las siguientes condiciones:
a) Ser titular de un portafolio de inversin de valores
igual o superior a cinco mil (5.000) salarios
mnimos mensuales legales vigente. Para efectos
de determinar el valor de este portafolio, slo se
tienen en cuenta los valores que estn a nombre
del cliente en un depsito de valores autorizado
por la Superintendencia Financiera.
b) Haber realizado directa o indirectamente quince
(15) o ms operaciones de enajenacin o de
adquisicin, durante un perodo de sesenta (60)
das calendario, en un tiempo que no supere los
dos aos anteriores al momento en que se vaya a
realizar la clasifcacin del cliente. El valor conjunto
de estas operaciones debe ser igual o superior al
equivalente a treinta y cinco mil (35.000) salarios
mnimos mensuales legales vigentes.
Para efectos de determinar el perodo de sesenta
(60) das mencionado, se tiene como fecha inicial
la que corresponda a cualquier de las operaciones
de adquisicin o enajenacin de valores realizadas.
Adems de los anteriores criterios generales,
se consideran inversionistas profesionales los
siguientes:
a) Las personas que tengan vigente la certifcacin
de profesional del mercado como operador
otorgada por un organismo autorregulador del
mercado de valores.
b) Los organismos fnancieros extranjeros y
multilaterales.
c) Las entidades vigiladas por la Superintendencia
Financiera.
2. Inversionistas clientes.
Los inversionistas no profesionales o inversionistas-
clientes son un concepto residual, en la medida en
que comprenden todos aquellos inversionistas que
no tengan la calidad de inversionista profesional
de acuerdo con los criterios mencionados.
127
Teniendo en cuenta las anteriores categoras, los
intermediarios de valores tienen la obligacin de
clasifcar a sus clientes en alguna de las mismas, as
como informarles la categora a la cual pertenecen y
el rgimen de proteccin que les aplica.
Sin embargo, al momento de clasifcar a un
inversionista como inversionista profesional, los
intermediarios de valores deben informarle que
tienen derecho a solicitar el tratamiento de cliente
inversionista, de manera general o de manera
particular respecto a un tipo de operaciones. En
caso de intentarse un cambio de categora, dicho
cambio debe constar por escrito.
A continuacin se describen los principales
aspectos de ciertos inversionistas institucionales
especialmente regulados por la legislacin de
valores, los cuales comprenden: (i) carteras
colectivas, (ii) fondos de pensiones y cesantas,
(iii) fondos mutuos de inversin, y (iv) fondos de
inversin de capital extranjero.
4.3.1. CARTERAS COLECTIVAS.
Las carteras colectivas, reguladas por el Decreto
2555 de 2010, son vehculos de captacin o
administracin de sumas de dinero u otros activos,
integrados con el aporte de un nmero plural de
personas determinables una vez el vehculo se ha
constituido, en donde los recursos son gestionados
de manera colectiva para obtener resultados
econmicos igualmente colectivos. Respecto a las
carteras colectivas, en esta seccin se describen los
tipos de carteras previstas en el Decreto 2555 de
2010, as como su rgimen de inversiones.
4.3.1.1. TIPOS DE CARTERAS COLECTIVAS.
Las carteras colectivas pueden ser de tres categoras
generales, adems de lo cual el Decreto 2555
de 2010 regula seis tipos de carteras colectivas
especiales:
4.3.1.1.1. TIPOS GENERALES DE CARTERAS
COLECTIVAS.
1. Carteras colectivas abiertas.
Las carteras colectivas abiertas son aquellas que
se caracterizan porque las participaciones en
las mismas pueden ser redimidas en cualquier
momento. No obstante, en el reglamento de dichas
carteras colectivas pueden acordarse pactos de
permanencia mnima para la redencin de las
participaciones de los inversionistas, caso en el
cual debe establecerse el cobro de penalidades
por redenciones anticipadas.
128
2. Carteras colectivas cerradas. Son aquellas
que se caracterizan porque la redencin de las
participaciones slo se puede realizar al fnal
del plazo previsto para la duracin de la cartera
colectiva, sin perjuicio de las posibilidades
particulares previstas para que opere una
redencin parcial y anticipada.
Estas carteras colectivas slo pueden recibir
suscripciones durante el trmino sealado para
el efecto en el reglamento, no obstante lo cual
pueden recibir nuevas suscripciones de forma
extraordinaria, con posterioridad al plazo inicial
fjado, en las condiciones y durante los plazos
adicionales que se defnan en el reglamento.
3. Carteras colectivas escalonadas.
Son aquellas que se caracterizan porque la
redencin de las participaciones slo se puede
hacer una vez transcurran los plazos que para el
efecto se hayan determinado previamente en el
reglamento. El plazo mnimo de redencin de las
participaciones en la cartera colectiva no puede
ser inferior a treinta (30) das comunes.
4.3.1.1.2. TIPOS ESPECIALES DE CARTERAS
COLECTIVAS.
Dependiendo del tipo y proporcin de los activos
que constituyan el portafolio de la cartera colectiva,
la cartera colectiva puede adoptar una de las
modalidades especiales previstas en el Ttulo 1,
Libro 1 de la Parte 3 del Decreto 2555 de 2010, las
cuales comprenden las siguientes:
1. Carteras colectivas del mercado monetario.
Estas carteras colectivas son aquellas cuyo su
portafolio est constituido exclusivamente por
valores de contenido crediticio, denominados
en moneda nacional o unidades representativas
de moneda nacional, inscritos en el Registro
Nacional de Valores y Emisores, califcados por
una sociedad califcadora con mnimo grado
de inversin, salvo los ttulos de deuda pblica
emitidos o garantizados por la Nacin, por el
Banco de la Repblica o por el Fogafn, los cuales
no requieren califcacin.
Adems, el plazo promedio ponderado para el
vencimiento de los valores en que invierta la
cartera colectiva no puede superar los trescientos
sesenta y cinco (365) das, salvo previsin
expresa en contrario.
129
2. Carteras colectivas inmobiliarias.
Las carteras colectivas inmobiliarias son carteras
colectivas abiertas, cerradas o escalonadas cuya
poltica de inversin disponga una concentracin
mnima del 60% de los activos de la cartera en los
siguientes activos:
a) Bienes inmuebles ubicados en Colombia o en
exterior.
b) Valores emitidos en desarrollo de procesos de
titularizacin hipotecaria o inmobiliaria, as como
derechos fduciarios de patrimonios autnomos
conformados por bienes inmuebles.
c) Participaciones en carteras colectivas inmobiliarias
del exterior que tengan caractersticas similares
a la descripcin de la carteras colectivas
inmobiliarias establecida en el Decreto 2555 de
2010.
Adems de lo anterior, las carteras colectivas
inmobiliarias se sujetan a las siguientes reglas:
a) En el reglamento deben sealarse las reglas que
determinan la diversifcacin por tipo de activo y
por inmueble.
b) Tienen la facultad de realizar depsitos en
cuentas corrientes o de ahorros e invertir en
carteras colectivas abiertas y ttulos de contenido
crediticio inscritos en el Registro Nacional de
Valores y Emisores, con el fn de atender sus
requerimientos de liquidez, de acuerdo con los
lmites que se establezcan en el reglamento.
c) Las sociedades administradoras tienen la facultad
de suscribir contratos de promesa de compraventa
y opcin, con el fn de asegurar la compra de
inmuebles para la cartera que administran. En
estos casos, el plazo mximo para celebrar el
contrato prometido o ejercer la opcin es de dos
(2) aos. Adicionalmente, dichos contratos son
tenidos en cuenta para calcular la concentracin
mnima del 60% anteriormente mencionada.
d) Las carteras colectivas inmobiliarias estn
autorizadas para obtener crditos para la
adquisicin de bienes inmuebles, hasta por un
monto equivalente a dos (2) veces el valor de su
patrimonio.
3. Carteras colectivas de margen.
Son carteras colectivas abiertas constituidas con el
objeto principal de realizar cuentas de margen, para
lo cual deben seguir los siguientes criterios:
130
- Consagrar de forma expresa en el reglamento y
en el prospecto la autorizacin dada a la sociedad
administradora para realizar dichas operaciones.
- Mantener recursos disponibles para atender
integralmente los llamados al margen.
- Revelar los riesgos inherentes a la cartera
colectiva y a las cuentas de margen, sealando
expresamente la denominacin Cartera Colectiva
de Margen y la advertencia en cuanto a que las
cuentas de margen son operaciones de naturaleza
especulativa, sujetas a riesgos de mercado, de
crdito y de liquidez, que pueden conllevar a la
prdida completa de los recursos aportados a la
cartera colectiva. Igualmente, se debe advertir que
los dineros entregados a la cartera colectiva no son
depsitos ni generan para la sociedad autorizada las
obligaciones propias de una institucin de depsito.
Adems de lo anterior, la sociedad administradora
debe adoptar todas las medidas adicionales que
considere relevantes para asegurarse de que los
inversionistas comprenden la naturaleza del riesgo
que se asume.
- La sociedad administradora puede ser el operador
de las cuentas de margen que adelante la cartera
colectiva si su rgimen legal se lo permite, o, de lo
contrario, debe contratar una sociedad autorizada
para este fn.
- Respecto a las cuentas de margen no aplican
las limitaciones previstas en el artculo 3.1.4.1.6 del
Decreto 2555 de 2010 con relacin a operaciones
de reporto, simultneas y de transferencia temporal
de valores.
4. Carteras colectivas de especulacin.
Son aquellas que tienen por objeto realizar
principalmente operaciones de naturaleza
especulativa, incluyendo la posibilidad de
realizar operaciones por montos superiores a los
aportados por los inversionistas. Dichas carteras
estn sujetas a los siguientes criterios:
- Dentro de los activos de naturaleza especulativa
que pueden constituir el portafolio, el Decreto 2555
de 2010 incluye expresamente las operaciones de
reporto simultneas y de transferencia temporal de
valores, independientemente de su fnalidad, hasta
por el ciento por ciento (100%) del patrimonio de la
cartera colectiva, y las operaciones de derivados
con fnes especulativos.
- Las carteras colectivas pueden realizar
operaciones de endeudamiento, siempre y cuando
131
las condiciones para la realizacin de dichas
operaciones se defnan en el reglamento.
- Las carteras colectivas de especulacin deben
revelar los riesgos inherentes a la cartera colectiva
y a las operaciones especulativas, sealando de
manera expresa la denominacin Cartera Colectiva
de Especulacin, as como advertencia en cuanto
a que las carteras colectivas de especulacin
estn constituidas por operaciones de naturaleza
especulativa, sujetas a riesgos de mercado, de
crdito y de liquidez, que pueden conllevar a la
prdida completa de los recursos aportados a la
cartera colectiva. As mismo, debe advertirse que los
dineros entregados por la cartera colectiva no son
depsitos, ni generan para la sociedad autorizada
las obligaciones propias de una institucin de
depsito.
Aparte de lo anterior, la sociedad administradora
debe adoptar todas las medidas adicionales que
considere relevantes para asegurarse de que los
inversionistas comprenden la naturaleza del riesgo
que se asume.
5. Fondos burstiles.
Segn el Decreto 4805 de 2010 (que modifc el
decreto 2555 de 2010), un fondo burstil es una
cartera colectiva cuyo objeto consiste en replicar o
seguir un ndice nacional o internacional, mediante
la constitucin de un portafolio integrado por
algunos o todos los activos que hagan parte de la
canasta que conforma dicho ndice. El portafolio
tambin puede estar conformado por derivados
estandarizados cuyos subyacentes hagan parte
de la canasta que conforma el ndice. Los fondos
burstiles permiten a los diferentes participantes
del mercado invertir en el mercado de renta
variable sin tener que limitarse a un slo ttulo sino
a un portafolio de acciones representativas del
mercado. As, la principal ventaja de los fondos
burstiles es que permiten que los inversionistas
diversifquen sus portafolios por medio de una
canasta de acciones que replica un ndice
burstil.
A diferencia de las carteras colectivas existentes en
Colombia y reguladas por el Decreto 2555 de 2010,
los inversionistas de un fondo burstil no adquieren y
redimen unidades de participacin directamente con
el fondo, sino que adquieren y enajenan las unidades
de participacin nicamente a travs del mercado
secundario, tal como lo haran sobre cualquier otro
132
tipo de valores inscritos. De ah que las unidades
de participacin de los fondos burstiles sean
consideradas valores en los trminos del artculo 2
de la Ley 964 de 2005, de forma tal que se podrn
crear mercados secundarios para la negociacin de
las unidades de los fondos burstiles.
Los fondos burstiles, a diferencia de las carteras
colectivas comunes, tienen dos tipos de unidades:
las de creacin y las de participacin. Las primeras,
consisten en una canasta compuesta por los
instrumentos subyacentes en un porcentaje igual o
similar al del peso que los mismos tengan en el ndice
que replique el fondo burstil, ms otros activos
como dinero en efectivo; estas adems equivalen
a un nmero fjo de unidades de participacin. Las
segundas, son las unidades mediante las cuales
estn expresados los derechos de participacin de
los inversionistas en el fondo burstil y se negocian
nicamente en el mercado secundario. De esta
manera, cada vez que se solicita la conformacin de
una unidad de creacin, el respectivo fondo burstil
procede a conformarla y emitir simultneamente el
nmero equivalente de unidades de participacin
que se negocian en el mercado secundario. Por
esto, las unidades de creacin podran considerarse
como una fccin en la medida en que siempre se
recibir un equivalente de unidades de participacin.
Para solicitar la conformacin de una unidad de
creacin, es necesario entregar los componentes
de la canasta, es decir, los valores que conforman
el ndice subyacente, en el porcentaje que sea
determinado por la sociedad administradora o el
gestor profesional del respectivo fondo burstil. Una
vez se transferen estos valores, se conforman las
unidades de creacin que corresponda, y se emiten
las unidades de participacin equivalentes.
De manera inversa, cuando quiera que se
solicite la redencin de una unidad de creacin,
deben cancelarse las unidades de participacin
equivalentes y recibirse como contraprestacin, los
activos subyacentes que componen la canasta. En
consecuencia, y dadas las restricciones existentes
en el mercado de valores para que un inversionista
pueda proceder a la conformacin y/o redencin de
las unidades de creacin de forma directa con los
fondos burstiles, la estructura de estos requiere
de un intermediario entre el inversionista fnal y el
fondo, que se denomina comnmente participante
autorizado.
nicamente los participantes autorizados, pueden
vincularse a los fondos burstiles de manera directa.
Estos son sociedades comisionistas de bolsa que
han sido designadas para solicitar la creacin y
la cancelacin de las unidades de creacin, y se
encargan de comprar los activos que conforman
133
el ndice para su posterior aporte al fondo. Los
participantes autorizados participan tanto en cuenta
propia como en calidad de intermediarios de los
inversionistas fnales, sin perjuicio de la adquisicin
y/o enajenacin de unidades de participacin de la
cartera colectiva en el mercado secundario.
Es importante recalcar que los fondos burstiles
comparten en cierta manera la estructura de un
fondo de capital privado. Lo anterior, en la medida
en que, por la especialidad de las inversiones,
tambin pueden tener un gestor profesional que se
encargar de llevar a cabo las labores especializadas
de seguimiento y replicacin del ndice burstil y
por consiguiente, sera responsable de todas las
decisiones de inversin y desinversin en los valores
que componen el portafolio del fondo.
Finalmente, los fondos burstiles debern tener
mnimo 2 inversionistas. Sin embargo, esta regla
no aplica los primeros seis meses de operacin del
fondo. Adicionalmente, la sociedad administradora
deber usar la fgura del prospecto del artculo
3.1.7.1.9 del Decreto 2555 para dar a conocer al
mercado las condiciones del fondo.
6. Fondos de Capital Privado.
Los fondos de capital privado son carteras
colectivas cerradas que destinan por lo menos
dos terceras partes (2/3) de los aportes de
sus inversionistas a la adquisicin de activos
o derechos de contenido econmico distintos
de valores inscritos en el Registro Nacional de
Valores y Emisores.
En trminos de estructura, los fondos de capital
privado se diferencian de las dems carteras
colectivas especialmente en que para dichos fondos
el Decreto 2555 de 2010 prev expresamente la fgura
del gestor profesional y del comit de vigilancia.
El gestor profesional es una persona natural o jurdica,
nacional o extranjera, experta en la administracin
de portafolios y manejo de los activos en que invierte
la cartera colectiva, el cual debe contar con los
requisitos sealados en el reglamento.
El comit de vigilancia, por su parte, tiene por objeto
ejercer la veedura permanente sobre el cumplimiento
de las funciones de la sociedad administradora y del
gestor profesional.
A continuacin se resume la naturaleza de cada una
de estas carteras colectivas especiales, de acuerdo
a si son abiertas, cerradas o escalonadas:
134
4.3.1.2. RGANOS DE LAS CARTERAS
COLECTIVAS.
Las carteras colectivas estn compuestas por los
siguientes rganos:
1. Asamblea de inversionistas.
La asamblea de inversionistas es el mximo
rgano de direccin de la cartera colectiva, la cual
est constituida por la reunin de los respectivos
inversionistas con el qurum vlido para deliberar.
Este qurum es equivalente a por lo menos el
setenta por ciento (70%) de las participaciones de la
respectiva cartera colectiva. Salvo que el reglamento
de la cartera colectiva prevea una mayora inferior,
las decisiones de la asamblea se toman por el voto
favorable de por lo menos la mitad ms una de las
participaciones presentes en la respectiva reunin.
No obstante, el Decreto 2555 de 2010prev la
consulta universal como alternativa a la realizacin
de asambleas de inversionistas, la cual consiste
en una consulta escrita a todos los inversionistas
de la respectiva cartera colectiva para la toma de
Tabla 15. Tipos de carteras especiales de acuerdo con las clasifcaciones
generales de carteras colectivas
Tipos especiales Tipos generales
ABIERTAS CERRADAS ESCALONADAS
Generales
x x x
Del mercado monetario
x
Burstiles
x x x
De especulacin
x x x
De margen
x
Inmobiliarias
x x
Fondos de capital privado
x
Fuente: Superintendencia Financiera.
135
determinada decisin. Esta posibilidad debe constar en el reglamento de la cartera colectiva y seguir el
procedimiento previsto en el Decreto 2555 de 2010 para la realizacin de la misma.
La asamblea de inversionistas debe reunirse cuando sea convocada por la sociedad administradora, por el
revisor fscal, por inversionistas de la cartera que representen por lo menos el veinticinco por ciento (25%) de
las participaciones, por la Superintendencia Financiera o, cuando exista, por el gestor profesional.
Adems de las funciones especiales que prevea el reglamento de la cartera colectiva, a la asamblea de
inversionistas le corresponden las siguientes funciones:
Tabla 16. Funciones de la asamblea de inversionistas.
Nombramientos Designar un auditor externo para la cartera colectiva, cuando lo
considere pertinente.
Elegir a los miembros del comit de vigilancia.
Administracin Decidir el traslado de la administracin de la cartera colectiva a otra
sociedad administradora, si lo considera pertinente.
Aprobar las cuentas de la sociedad administradora y, cuando haya lugar
a ello, del gestor profesional.
Fusin de la cartera colectiva Aprobar o improbar el proyecto de fusin de la cartera colectiva.
Liquidacin de la cartera colectiva Decretar la liquidacin de la cartera colectiva, cuando se d un supuesto
de liquidacin.
Designar al liquidador.
136
2. Sociedad administradora.
La sociedad administradora de las carteras
colectivas es la entidad encargada de administrar
en general la cartera colectiva.
La sociedad administradora adquiere obligaciones
de medio y no de resultado en la administracin
de la cartera colectiva, motivo por el cual tiene la
Tabla 17. Funciones de la sociedad administradora de carteras colectivas.
Funciones de inversin
Invertir los recursos de la cartera de acuerdo con la poltica de inversin prevista en el reglamento,
Supervisar permanentemente el cumplimiento de la poltica de inversin.
Ejercer los derechos econmicos y polticos que se deriven de los activos administrados por la cartera.
Custodia de valores. Entregar en custodia los valores que integran la cartera colectiva a una sociedad fduciaria o a un depsito
centralizado de valores.
Valoracin, gestin de riesgos y
contabilidad.
Adoptar sistemas de identifcacin, medicin y gestin de riesgos relacionados con la cartera.
Valorar el portafolio de la cartera colectiva y de sus participaciones.
Llevar por separado la contabilidad de la cartera colectiva
Prevencin de confictos de inters y
uso indebido
de informacin privilegiada.
Adoptar las medidas necesarias para prevenir confictos de inters y uso de informacin privilegiada.
Adoptar las medidas necesarias para garantizar la independencia de funciones y del personal responsable
de la administracin de las carteras colectivas, as como garantizar su idoneidad profesional a travs de
capacitacin y el cumplimiento de sus funciones.
Limitar el acceso a la informacin relacionada con la cartera colectiva, siempre y cuando dicha informacin
no sea objeto de pblico conocimiento.
Supervisin y control de la cartera
colectiva.
Informar a la Superintendencia Financiera las situaciones que impidan el desarrollo regular y continuo de la
cartera colectiva o el cumplimiento de sus funciones como administrador, o bien cuando se den causales
de liquidacin de la cartera colectiva.
Presentar a las asambleas de inversionistas toda la informacin necesaria que permita establecer el estado
de la cartera colectiva.
Adoptar las medidas necesarias para evitar que las carteras colectivas sean utilizadas como mecanismo
de lavado de activos
Expedir un manual de control interno, as como un cdigo de gobierno corporativo y un cdigo de conducta
obligacin de abstenerse de garantizar una tasa fja
para las participaciones constituidas o rendimientos
por valorizacin de los activos que integran la
cartera.
En desarrollo de sus funciones administrativas, las
sociedades administradoras de carteras colectivas
tienen a su cargo las siguientes funciones:
137
3. Gerente.
Al gerente corresponde la gestin de las decisiones de inversin efectuadas en nombre de la cartera
colectiva, en desarrollo de los cual desarrolla las siguientes funciones particulares:
Tabla 18. Funciones del gerente de la cartera colectiva.
Inversin Ejecutar la poltica de inversin de la cartera colectiva.
Ejercer los derechos derivados de las inversiones de la cartera colectiva, en coordinacin con la sociedad administradora.
Seguimiento Supervisar que se haya efectuado el depsito de los valores que integran la cartera colectiva.
Supervisar que la contabilidad de la cartera refeje su situacin fnanciera.
Supervisar que la contabilidad de la cartera se lleve de acuerdo con las normas aplicables.
Supervisar el suministro de informacin que la sociedad administradora debe remitir a los inversionistas y a la Superintendencia
Financiera.
Supervisar que la sociedad administradora cuente con el personal idneo para el cumplimiento de las obligaciones de
informacin.
Supervisar que las personas que cumplan funciones relacionadas con la gestin de la cartera colectiva cumplan con las
directrices de la misma.
Informacin Informar a la Superintendencia Financiera los hechos que imposibiliten o difculten el cumplimiento de sus funciones.
Presentar a la asamblea de inversionista la informacin necesaria para determinar el estado de la cartera colectiva.
4. Otros rganos.
Adems de los anteriores rganos, las carteras
colectivas cuentan con los siguientes:
1. El comit de inversiones, el cual tiene por
objeto realizar un anlisis permanente sobre
las inversiones que adelante la sociedad
administradora y de los emisores de los
respectivos activos, as como de la defnicin de
las polticas para adquisicin y liquidacin de
inversiones.
2. El revisor fscal, el cual ejerce un control contable
sobre cada una de las carteras colectivas
administradas por la respectiva sociedad
administradora, de forma tal que los informes
relativos a cada cartera se deben presentar
de forma independiente a los dems que se
presenten respecto a esa misma cartera.
138
3. El contralor normativo, el cual tiene a su cargo
establecer procedimientos y proponer medidas a
la junta directiva para asegurar el cumplimiento por
parte de la respectiva sociedad de la legislacin
vigente en materia de gobierno corporativo,
prevenir confictos de inters, garantizar la
exactitud y transparencia en la revelacin de
informacin fnanciera, y evitar el uso indebido de
informacin privilegiada.
4. Comit de Vigilancia. Segn se mencion
anteriormente, el comit de vigilancia es un rgano
especial de los fondos de capital privado, el cual se
encarga de ejercer la veedura permanente sobre
el cumplimiento de las funciones asignadas a la
sociedad administradora y, de ser el caso, al gestor
profesional.
Teniendo en cuenta lo anterior, los fondos de capital
privado tienen la siguiente estructura bsica:
139
4.3.1.3. RGIMEN DE INVERSIONES.
Las polticas de inversin de las carteras colectivas
deben estar defnidas de manera previa en el
reglamento de la cartera y en el prospecto a travs
del cual la misma es ofrecida a los inversionistas en
la cartera. Sin embargo, en general, y sin perjuicio
de las caractersticas especiales del portafolio
de inversin que tienen las carteras colectivas de
carcter especial previstas en el Decreto 2555 de
2010, las carteras colectivas estn autorizadas por
cualquier activo o derecho de contenido econmico,
incluyendo, por ejemplo:
1. Valores, inscritos o no en el Registro Nacional de
Valores y Emisores RNVE.
2. Ttulos valores.
3. Participaciones en fondos de inversin extranjeros
o fondos que emulen ndices nacionales o
extranjeros.
4. Documentos representativos de participaciones
en otras carteras colectivas nacionales.
5. Divisas, con las limitaciones establecidas en
el rgimen cambiario, en cuanto al pago de la
redencin de participaciones.
6. Inmuebles.
4.3.2. FONDOS DE PENSIONES Y CESANTAS.
Los fondos de pensiones y cesantas son carteras
colectivas conformadas a partir del recaudo de
pensiones y cesantas de sus aportantes, las cuales
invierten de manera profesional tales recursos en
valores de renta fja y variable con el fn de garantizar
una rentabilidad mnima a los aportantes. Los fondos
de pensiones y cesantas autorizados para operar
en Colombia son los siguientes:
Tabla 19. Fondos de pensiones y cesantas autorizados en Colombia a diciembre de 2010.
Fondos de pensiones y cesantas
Proteccin
Pensiones Porvenir
BBVA Horizonte
Skandia Pensiones
Colfondos
ING
140
La reforma fnanciera (Ley 1328 de 2009) aprobada
por el Congreso de la Repblica en julio de 2009,
introdujo el esquema de multifondos para los Fondos
de Pensiones Obligatorias administrados por las
administradoras del Rgimen de Ahorro Individual
con Solidaridad. El Decreto 2555 de 2010 desarrolla
el esquema de multifondos y defne el rgimen
aplicable a cada uno de los tipos de fondos.
De conformidad con lo establecido en el sistema
de multifondos, las Administradoras de Fondos de
Pensiones Obligatorias administran tres tipos de
fondos; (i) Fondo Conservador, de bajo riesgo; (ii)
Fondo Moderado y (iii) Fondo de Mayor Riesgo.
Bajo este esquema, el afliado de la respectiva
AFP, de acuerdo con su edad y su perfl de riesgo,
selecciona el tipo de fondo en el que desea invertir.
La rentabilidad mnima que debern garantizar
las Sociedades Administradoras de Fondos de
Pensiones y de Cesantas a los afliados a los
distintos tipos de fondos de pensiones obligatorias
del esquema de multifondos, se determina con base
en la suma de los siguientes factores ponderados:

(i). Componente de referencia. El cual podr
estar conformado por la rentabilidad de un portafolio
de referencia, por la suma ponderada de las
rentabilidades calculadas con base en un conjunto
de ndices del mercado o por una combinacin de
ambos elementos.
(ii). Para cada tipo de fondo de pensiones
obligatorias se establecer un Componente de
Referencia que tenga en consideracin criterios de
largo plazo. Para la construccin del Componente
de Referencia la Superintendencia Financiera podr
utilizar un portafolio de referencia para cada tipo de
fondo de pensiones obligatorias o el mismo para
todos los tipos de fondos, con ponderacin distinta
dentro del componente de referencia debido a las
diferencias estructurales de cada uno de ellos.
(iii). Promedio ponderado de las rentabilidades
acumuladas efectivas anuales para cada tipo de
fondo de pensiones obligatorias, atendiendo el
perodo de clculo correspondiente a cada uno de
ellos, calculado de conformidad con lo establecido
en el Decreto 2555 de 2010.
Teniendo en cuenta lo anterior, la rentabilidad mnima
obligatoria para cada uno de los tipos de fondos de
pensiones obligatorias ser la que resulte inferior
entre las opciones A y B que se sealan en el cuadro
siguiente:
141
Los activos en los cuales pueden invertir los fondos de pensiones voluntarias, fondos de pensiones
obligatorias y fondos de cesantas, as como los lmites de inversin en dichos activos, se describen en la
tabla a continuacin, dada su similitud
Tipo de Fondo de
Pensiones Obligatorias
Opcin A Opcin B
Fondo Conservador La suma de los
factores ponderado,
disminuidos en un 30%
La suma de los
Factores ponderados,
menos 200 puntos
bsicos
Fondo Moderado La suma de los
factores ponderados,
disminuidos en un 35%
La sume de los factores
ponderados, menos
300 puntos bsicos
Fondo de Mayor Riesgo La suma de los
factores ponderados,
disminuidos en un 40%
La sume de los factores
ponderados, menos
400 puntos bsicos
142
Tabla 20. Rgimen de inversiones admisibles de los fondos de pensiones y cesantas.
TIPO DE ACTIVO FONDOS DE
PENSIONES
VOLUNTARIAS
FONDOS DE PENSIONES
OBLIGATORIAS
FONDOS DE
CESANTAS
Bonos ordinarios. x x x
Bonos y ttulos hipotecarios x x x
Papeles comerciales inscritos en el Registro Nacional de Valores y
Emisores
x x x
Valores emitidos en desarrollo de procesos de titularizacin. x x x
Activos fnancieros emitidos por entidades fnancieras del exterior. x x x
Valores de deuda emitidos, avalados o garantizados por gobiernos
extranjeros.
x x x
Valores de deuda emitidos, avalados o garantizados por bancos
centrales extranjeros.
x x x
Valores de deuda emitidos, avalados o garantizados por
organismos multilaterales de crdito.
x x
Participaciones en fondos mutuos de inversin internacionales x x x
Participaciones en fondos de capital privado extranjeros. x
Participaciones en fondos representativos de ndices accionarios Se refere a ndices que
se negocien en bolsa de
valores.
x x
Operaciones de reporto o repo activas y/o simultneas activas. x x x
Operaciones de transferencia temporal de valores, nicamente en
calidad de originador
x x x
Valores de deuda pblica emitidos o garantizados por la Nacin. x x
Otros valores de deuda pblica x x
Ttulos emitidos, avalados o garantizados por el Fondo de
Garantas de Instituciones Financieras, FOGAFN, y por el Fondo
de Garantas de Entidades Cooperativas, FOGACOOP.
x x
Ttulos emitidos por el Banco de la Repblica x x
Acciones con alta y mediana liquidez burstil x
Acciones con baja y mnima liquidez burstil. x x
ADRs y GDRs. x
Depsitos a la vista en establecimientos de crdito. x x
Productos estructurados de capital protegido de emisores
nacionales o del exterior
x x
143
Tabla 20. Rgimen de inversiones admisibles de los fondos de pensiones y cesantas.
TIPO DE ACTIVO FONDOS DE
PENSIONES
VOLUNTARIAS
FONDOS DE PENSIONES
OBLIGATORIAS
FONDOS DE
CESANTAS
Operaciones con derivados nicamente con fnes de
cobertura y con fnes de
inversin
nicamente con
fnes de cobertura.
Depsitos remunerados en el Banco de la Repblica. x x
Participaciones en carteras colectivas administradas por
sociedades fduciarias.
x x x
Participaciones en carteras colectivas administradas por
sociedades administradoras de inversin.
x x x
Participaciones en carteras colectivas administradas por
comisionistas de bolsa que en su estructura correspondan a los
extintos fondos de valores abiertos sin pacto de permanencia.
x x x
Participaciones en carteras colectivas administradas por
comisionistas de bolsa.
x x x
Participaciones emitidas por Fondos de Capital Privado x x x
Fuente: Resolucin 430 de 2007 (fondos de pensiones voluntarias); Decreto 2555 de 2010 (fondos de pensiones obligatorias); Decreto 669 de 2007
(fondos de cesantas).
4.3.3. FONDOS MUTUOS DE INVERSIN.
Las actividades de los fondos mutuos de inversin
se encuentran expresamente previstas como
actividades propias del mercado de valores en la
Ley 964 y se encuentran reguladas en el Decreto
2555 de 2010.
La administracin de los fondos mutuos de
inversin es ejercida de manera conjunta entre los
trabajadores y los representantes de la empresa, y su
funcionamiento general se rige por los estatutos y el
reglamento administrativo aprobado por la asamblea
de afliados y la Superintendencia Financiera.
Los fondos mutuos de inversin estn autorizados
para invertir en los siguientes activos, con sujecin a
los montos mximos previstos en dicha norma para
cada una de tales inversiones:
1. Operaciones de reporto celebradas con entidades
sometidas a control y vigilancia por parte de la
Superintendencia Financiera, o celebradas a
travs de la BVC
Las operaciones de reporto pasivas slo pueden
llevarse a cabo para atender necesidades de
liquidez originadas en retiros de sus afliados o
gastos del fondo.
144
Las operaciones de reporto activas slo pueden
realizarse sobre aquellos valores en los que se
haya autorizado la inversin de los recursos del
fondo mutuo de inversin.
2. Valores emitidos en desarrollo de los siguientes
procesos de titularizacin: (i) de cartera de crdito,
(ii) de inmuebles, (iii) de fondos inmobiliarios y de
fondos de obras de infraestructura y servicios
pblicos, y (iv) de valores de deuda pblica
emitidos por la Nacin, los departamentos, los
municipios, los distritos especiales o por el Banco
de la Repblica.
3. Valores de deuda pblica interna o externa,
emitidos o garantizados por la Nacin.
4. Valores emitidos o aceptados por instituciones
fnancieras.
5. Papeles comerciales.
6. Bonos.
7. Descuentos de cartera, siempre y cuando el
cumplimiento de las respectivas obligaciones se
encuentre garantizado por un establecimiento de
crdito o una entidad aseguradora.
8. Participaciones en carteras colectivas.
5. SISTEMA INTEGRAL DE
INFORMACIN DEL MERCADO
DE VALORES SIMEV.
El Sistema Integral de Informacin al Mercado
de Valores (SIMEV), creado por la Ley 964 y
reglamentado por el Decreto 2555 de 2010,
consiste en el conjunto de recursos que utiliza la
Superintendencia Financiera para permitir y facilitar
el suministro de informacin al mercado por parte
de sus participantes. A continuacin se describe la
composicin del SIMEV, las reglas generales sobre
inscripcin en el SIMEV por parte de emisores de
valores, y los principales aspectos relacionados
con la inscripcin de agentes del mercado y de
profesionales del mercado.
5.1. COMPOSICIN DEL SISTEMA INTEGRAL
DE INFORMACIN AL MERCADO DE VALORES E
INSCRIPCIN DE EMISORES.
El SIMEV est compuesto por tres sistemas de
registro:
1. El Registro Nacional de Valores y Emisores
(RNVE), en el cual se inscriben los valores, los
145
emisores de los mismos y las emisiones que se
realicen en el mercado.
2. El Registro Nacional de Agentes del Mercado de
Valores, el cual tiene por objeto la inscripcin de
las entidades del mercado de valores sometidas
a la inspeccin y vigilancia permanente de
la Superintendencia Financiera, as como las
dems que determine el Gobierno Nacional que
pretendan realizar las actividades a que alude la
Ley 964 como actividades propias del mercado
de valores, salvo la emisin y oferta de valores.
3. El Registro Nacional de Profesionales del Mercado
de Valores, el cual tiene por objeto la inscripcin
de las personas naturales que desempeen los
cargos o funciones de tesorero o quien haga
sus veces, las personas naturales que realicen
operaciones en las mesas de dinero, las personas
naturales que gerencien o administren carteras
colectivas, las personas naturales que ejerzan
funciones relacionadas con las operaciones que
se realizan en las mesas de dinero, as como las
dems personas naturales que desempeen los
cargos o funciones que determine el Gobierno
Nacional en las entidades que desarrollen
actividades propias del mercado de valores,
salvo la emisin y oferta de valores.
5.2. REGISTRO NACIONAL DE VALORES Y
EMISORES.

5.2.1. ASPECTOS GENERALES RELACIONADOS
CON LA INSCRIPCIN EN EL REGISTRO
NACIONAL DE VALORES Y EMISORES.
Para llevar a cabo una emisin de valores, el emisor
debe enviar a la Superintendencia Financiera la
siguiente informacin, junto con el formulario de
inscripcin establecido por la Superintendencia
Financiera, sin perjuicio de los requisitos especiales
para determinado valor o emisor, as como los
requisitos que dicha Superintendencia considere
pertinentes en cada caso particular. Esta inscripcin
implica autorizacin para la entidad que se inscribe
de ofrecer pblicamente los valores inscritos:
146
Tabla 21. Informacin para la inscripcin de emisores en el SIMEV.
TIPO DE INFORMACIN DOCUMENTOS QUE LA ACREDITAN
Informacin relativa al emisor
Certifcado de existencia y representacin legal del emisor.
Cuando el emisor sea una entidad pblica, copia de los conceptos y autorizaciones para dar cumplimiento
a los requisitos para ejecutar contratos estatales.
Cuando el emisor sea una entidad que se encuentre en etapa preoperativa o que tenga menos de dos aos
de haber iniciado operaciones, se debe acompaar a la solicitud de inscripcin el estudio de factibilidad
econmica, fnanciera y de mercado.
Estatutos sociales.
Personas que ejercen la revisora fscal.
Informacin sobre la emisin y
los valores objeto de emisin.
Dos ejemplares del prospecto de informacin.
Modelo del respectivo valor.
Cuando se trate de acciones, copia del acta de la asamblea general de accionistas donde conste la
decisin de inscripcin.
Cuando se trate de valores diferentes a las acciones, reglamento de emisin y colocacin y copia del acta
de la reunin del rgano competente, de acuerdo con los estatutos sociales, que los aprob
Cuando los valores estn denominados en moneda diferente al peso colombiano, copia de los documentos
que acrediten el cumplimiento del rgimen cambiario y de inversiones internacionales.
Los documentos en que conste el otorgamiento y perfeccionamiento de las garantas especiales
constituidas para respaldar la emisin, si las hay.
Tratndose de procesos de privatizacin, copia del programa de enajenacin y del acto mediante el cual
se aprob.
Califcacin de la emisin, cuando sea el caso.
No obstante lo anterior, existen casos especiales de
inscripcin en los cuales el registro de los valores
no sigue el procedimiento ordinario para emisores.
Estos casos son la inscripcin automtica y la
inscripcin temporal de valores.
1. Inscripcin automtica.
En la inscripcin automtica, se entienden inscritos
en el Registro Nacional de Valores y Emisores, as
como autorizada la oferta pblica, los valores que
cumplan con las siguientes caractersticas:
- Valores emitidos, avalados o garantizados por la
Nacin y el Banco de la Repblica. Para este fn,
se debe enviar al Registro Nacional de Valores
y Emisores y a los sistemas de negociacin en
que vayan a negociarse los valores, dentro de
los treinta (30) das calendario siguientes a la
realizacin de la oferta pblica, copia del acto
mediante el cual se crearon los valores, modelo o
macrottulo de los valores, y dems documentos
que determine la Superintendencia Financiera
que permitan conocer las caractersticas de la
emisin.
147
- Valores de contenido crediticio emitidos por
establecimientos de crdito. Para este fn, se
requiere que de manera previa a la realizacin
de la misma oferta pblica se enve al Registro
Nacional de Valores y Emisores la informacin
prevista para la inscripcin ordinaria de emisores
en la el Decreto 2555 de 2010.
- Valores emitidos por carteras colectivas
escalonadas o cerradas cuyo contrato de
suscripcin de derechos o reglamento haya sido
autorizado previamente por la Superintendencia
Financiera.
- Los bonos que emita el Fondo de Garantas de
Instituciones Financieras (FOGAFN), siempre
y cuando de manera previa a la realizacin de
la oferta pblica el FOGAFN remita al Registro
Nacional de Valores y Emisores los documentos
generales de inscripcin para emisores previstos
en el Decreto 2555 de 2010.
2. Inscripcin temporal de valores.
Esta modalidad de inscripcin consiste en que las
entidades de carcter pblico u ofcial, as como
sociedades en procesos de reorganizacin que
sean propietarias de acciones o bonos convertibles
en acciones que no se hallen inscritos en el Registro
Nacional de Valores y Emisores, pueden solicitar a
la Superintendencia Financiera que se ordene su
inscripcin en dicho Registro, con el objeto de que
se enajenen mediante oferta pblica tales valores.
En consecuencia, la inscripcin temporal de los
valores en el Registro Nacional de Valores y Emisores
se entiende efectuada nica y exclusivamente para
efectos de la realizacin de la subsiguiente oferta
pblica, sin que d lugar a que los valores se
inscriban en la BVC.
Esta forma de registro tiene una vigencia mxima
de seis (6) meses, excepcin hecha de acciones o
bonos convertibles en acciones de propiedad del
Estado sobre las cuales se haya iniciado proceso
de privatizacin, evento en el cual la inscripcin se
encontrar vigente hasta la fnalizacin del mismo,
o bien hasta la expiracin del plazo que se haya
previsto para la enajenacin en el correspondiente
programa.
5.2.2. OBLIGACIONES DE EMISORES
INSCRITOS EN EL REGISTRO NACIONAL DE
VALORES Y EMISORES.
Cuando se inscribe un emisor en el Registro Nacional
de Valores y Emisores, ste adquiere obligaciones
de suministro continuo de informacin al mercado.
Esta informacin est clasifcada en dos categoras
148
generales: (i) informacin general, y (ii) informacin
relevante o eventual.
1. Informacin general.
La informacin de carcter general que los
emisores de valores estn obligados a suministrar
al SIMEV comprende:
- La documentacin que debe someterse por parte
del emisor a consideracin de la Asamblea General
de Accionistas en sus reuniones ordinarias. Esta
informacin comprende las cuentas de prdidas
y ganancias del respectivo ejercicio social, el
proyecto de distribucin de utilidades, el informe
a la junta directiva sobre la situacin econmica
y fnanciera del emisor, y un informe escrito del
revisor fscal.
En el evento en que las emisiones estn avaladas
o garantizadas por una entidad que no sea emisor
inscrito en el Registro Nacional de Valores y Emisores,
el emisor debe enviar a la Superintendencia
Financiera la informacin del avalista o garante.
- Los estados fnancieros de perodos intermedios,
los cuales deben elaborarse en intervalos mnimos
de tres meses, as como la dems informacin
que para tal propsito establezca dicha entidad.
Las entidades fnancieras se exceptan de
la obligacin de remitir a la Superintendencia
Financiera las informaciones de fn de ejercicio
y de perodos intermedios que se sealaron, en
la medida en que el suministro de informacin
al mercado por parte de dichas entidades se
encuentra sujeta a rgimen especial, siendo
dicha informacin, sin embargo, parte del SIMEV.
- Las entidades emisoras de bonos de riesgo
inscritos en el Registro Nacional de Valores y
Emisores deben, adems de cumplir con la
informacin de perodos intermedios mencionada,
presentar trimestralmente a la Superintendencia
Financiera un informe sobre la evolucin del
acuerdo de reorganizacin, suscrito por el
representante legal, el revisor fscal y el promotor
del acuerdo, de acuerdo con el contenido
sealado para tal fn por la Superintendencia
Financiera.
2. Informacin relevante o eventual.
Con el objeto de que la obligacin contenida en
el SIMEV corresponda a las condiciones reales
del emisor, ste tiene la obligacin de divulgar
a travs de la Superintendencia Financiera todo
hecho relevante u operacin o acto extraordinario
o signifcativo respecto del emisor, sus negocios,
los valores registrados y/o la oferta al mercado de
dichos valores
149
En general, se considera informacin relevante
aqulla informacin que habra sido tenida en
cuenta por un experto diligente al comprar, vender o
conservar valores de determinado emisor, as como
la que tendra en cuenta un accionista diligente al
momento de ejercer sus derechos polticos en la
respectiva asamblea de accionistas.
Toda informacin que cumpla esas caractersticas
en general, y, en particular, la informacin de
carcter fnanciero y contable, jurdico, comercial y
laboral, situaciones de crisis empresarial, emisiones
de valores y titularizaciones, que, segn el Decreto
2555 de 2010se consideran relevantes, deben ser
reveladas al mercado a travs de la Superintendencia
Financiera.
En caso de existir relaciones de subordinacin
inscritas en el registro mercantil, la entidad controlante
del emisor tiene la obligacin de divulgar, por medio
del emisor, cualquier informacin relevante que
afecte o pueda afectar los valores emitidos por ste.
Si el controlante, las subordinadas o los garantes del
emisor son, a su vez, emisores de valores inscritos
en el Registro Nacional de Valores y Emisores, cada
uno de los emisores tiene la obligacin de cumplir
la obligacin de divulgar la informacin considerada
relevante en los trminos indicados.
A pesar de lo anterior, es posible que inmediatamente
se haya producido una situacin constitutiva de
informacin relevante, el responsable del envo de
dicha informacin solicite a la Superintendencia
Financiera autorizacin para su no revelacin, por
considerar que la misma puede causarle un perjuicio
al emisor o puede poner en riesgo la estabilidad del
mercado. En este evento, se requiere informar a la
Superintendencia Financiera:
1. El hecho detallado respecto del cual se solicita la
no publicacin.
2. Las razones por las cuales se solicita la no
publicacin.
3. Las personas que conocen la informacin que se
solicita no divulgar.
4. El plazo durante el cual se solicita la no publicacin
de la informacin.
5. Las medidas adoptadas por el emisor para
garantizar que la informacin respecto de la
cual se solicita la no publicacin sea conocida
exclusivamente por las personas que el emisor
ha reportado como conocedores de dicha
informacin.
150
5.3. REGISTRO NACIONAL DE AGENTES DEL
MERCADO.
Tienen la obligacin de inscribirse en el Registro
Nacional de Agentes del Mercado de Valores las
siguientes personas:
1. Las entidades sujetas a inspeccin y vigilancia
de la Superintendencia Financiera, incluyendo los
intermediarios de valores.
2. Entidades que desarrollen la actividad de
suministro de informacin al mercado de
valores, los organismos de autorregulacin y las
entidades que administren sistemas de registro
de operaciones sobre valores.
3. Intermediarios de valores no sometidos a
inspeccin y vigilancia de la Superintendencia
Financiera, como es el caso de entidades
pblicas afliadas a un sistema de negociacin
que realicen operaciones por cuenta propia.
Las personas sometidas a registro deben suministrar
la siguiente informacin al Registro Nacional de
Profesionales del Mercado:
Tabla 22. Informacin del Registro Nacional de Agentes del Mercado.
Informacin sobre el agente.
Identifcacin del agente y de su domicilio.
Estatutos sociales y sus reformas
Representantes legales, miembros de junta directiva, revisores fscales, contralores normativos y ofciales de
cumplimiento en materia de prevencin y control de actividades delictivas
Actividades autorizadas.
Las sucursales, agencias y ofcinas, cuando se trate de agentes sometidos a inspeccin y vigilancia
permanente por la Superintendencia Financiera.
Reglamentos autorizados por la Superintendencia Financiera.
Sanciones en frme impuestas por la Superintendencia Financiera.
Informacin sobre inscripcin en la BVC o en bolsas de bienes y productos agropecuarios, agroindustriales o
de otros commodities, as como en sistemas de negociacin o registro de los cuales sea miembro o afliado.
Personas naturales al servicio del agente del mercado y que estn inscritas en el Registro Nacional de
Profesionales del Mercado.
Informacin sobre inscripcin en el Autorregulador del Mercado de Valores.
Informacin fnanciera.
Estados fnancieros intermedios y de fn de ejercicio.
Proyecto de distribucin de utilidades que se presenta a la asamblea de accionistas y decisiones adoptadas
por la asamblea al respecto.
151
5.4. REGISTRO NACIONAL DE PROFESIONALES
DEL MERCADO.
Sobre el Registro Nacional de Profesionales del
Mercado, a continuacin se describen las personas
obligadas a inscribirse, la informacin que hace
parte de este registro y los aspectos generales sobre
certifcacin de las personas inscritas.
5.4.1. PERSONAS OBLIGADAS A INSCRIBIRSE.
Estn obligadas la inscribirse en el Registro Nacional
de Profesionales del Mercado las siguientes
personas:
1. Las personas naturales que se encarguen
de estructurar directamente operaciones de
intermediacin, cualquiera sea la modalidad de
vinculacin, al servicio de un intermediario del
mercado de valores.
2. Las personas naturales que dirijan o sean
responsables de la ejecucin de operaciones de
intermediacin en el mercado de valores.
3. Las personas naturales que administren o
gestionen directamente carteras colectivas
reguladas por el Decreto 2555 de 2010, as como
fondos mutuos de inversin.
4. Las personas naturales que promuevan o
promocionen la realizacin de operaciones de
intermediacin en el mercado de valores.
5. Las personas naturales que al interior de
sociedades comisionistas estructuren, dirijan
y ejecuten operaciones de comisin, corretaje
o cuenta propia sobre bienes y productos
agropecuarios, agroindustriales o de otros
commodities, as como las personas naturales que
asesoren o promocionen los servicios de registro
que ofrecen los miembros de las bolsas de bienes
y productos agropecuarios, agroindustriales o de
otros commodities.
5.4.2. INFORMACIN DEL REGISTRO
NACIONAL DE PROFESIONALES DEL
MERCADO.
La entidad a la cual se encuentre vinculado el
profesional tiene la obligacin de suministrar al
Registro Nacional de Profesionales del Mercado
informacin sobre la formacin, experiencia, tipo
de vinculacin y certifcaciones con que cuenta el
152
profesional, entre otras. Las respectivas entidades
tienen la obligacin de actualizar cada ao tal
informacin, o cuando se presenten modifcaciones
a la misma.
La vigencia de la inscripcin en el Registro Nacional
de Profesionales del Mercado de Valores se extiende
hasta que el profesional cuente con la respectiva
certifcacin vigente, siempre y cuando permanezca
vinculado a la persona para la cual presta sus
servicios.
Por lo tanto, en caso de desvinculacin, la respectiva
entidad debe informar la fecha y el motivo de la
desvinculacin. Una vez informada la desvinculacin
del profesional, la Superintendencia Financiera
procede a inactivar la inscripcin por un trmino de
un (1) mes.
Dentro de tal plazo, la correspondiente persona debe
acreditar que se encuentra dentro de cualquiera
de los supuestos de registro para que proceda la
reactivacin de la inscripcin sin necesidad de
trmite adicional alguno.
Sin embargo, cuando la desvinculacin se deba
a una nueva vinculacin que ponga al profesional
en cualquiera de los supuestos de registro, la
inscripcin se mantiene sin solucin de continuidad.
5.4.3. CERTIFICACIN DE LOS
PROFESIONALES INSCRITOS EN EL REGISTRO
NACIONAL DE PROFESIONALES DEL
MERCADO.
A travs de la certifcacin se acredita por parte de
un organismo certifcador la capacidad profesional
de las personas naturales sujetas a inscripcin en el
Registro Nacional de Profesionales del Mercado, lo
cual exige presentacin de los profesionales por la
persona a la cual se encuentren vinculados.
La certifcacin no supone la inscripcin en el
Registro Nacional de Profesionales del Mercado
de Valores, no implica autorizacin par actuar en el
mercado y no sustituye el procedimiento de admisin
previsto en la BVC y en los sistemas de negociacin
y registro.
En caso de denegatoria de la certifcacin,
el respectivo organismo debe informar a la
Superintendencia Financiera y a las dems entidades
de certifcacin las causas que motivaron el rechazo.
En caso de aprobacin, la certifcacin tiene validez
por un perodo de dos (2) aos, contados a partir de
la fecha de la aprobacin del examen de idoneidad
profesional. Si se tiene la intencin de mantener la
153
vigencia de la inscripcin en el Registro Nacional
de Profesionales del Mercado, el profesional debe
renovar la certifcacin.
No obstante, la Superintendencia Financiera
puede extender la vigencia del examen a tres (3)
aos, siempre y cuando la entidad de certifcacin
implemente un esquema de actualizacin peridico
que garantice el cumplimiento de los requisitos
mnimos para desarrollar las correspondientes
actividades.
Captulo 2
valores
Emisin y oferta de
155
EMISIN Y OFERTA PBLICA DE
VALORES

El mercado primario es aquel que se refere a valores
que han sido emitidos y que no han sido objeto de
negociacin previamente, mientras que el mercado
secundario se refere a la negociacin de valores
previamente suscritos.
En el mercado primario, el emisor puede ofrecer los
valores mediante una oferta pblica o una oferta
privada.
En el mercado secundario, el vendedor puede
ofrecer sus valores mediante un martillo o una oferta
de democratizacin, o bien negociar sus valores sin
acudir a estos procedimientos especiales. Por su
parte, en caso de ser el comprador quien promueve
la compra de los valores, esta operacin debe tener
lugar a travs de una oferta pblica de adquisicin
(OPA) en ciertos casos.
Este captulo se refere a (i) la oferta de valores
pblica y privada, (ii) el procedimiento para adelantar
ofertas pblicas de valores, y (iii) casos especiales
de ofertas pblicas.
El captulo III, sobre negociacin de valores (mercado
secundario), se refere en detalle a los martillos y a
las ofertas pblicas de adquisicin.
1. OFERTAS PBLICA Y OFERTA
PRIVADA.
1.1. OFERTA PBLICA.
Una oferta pblica es aquella que cumple con las
siguientes condiciones.
1. Es dirigida a personas no determinadas o a cien
(100) o ms personas determinadas.
2. Tiene por objeto la suscripcin, enajenacin o
adquisicin de valores emitidos en serie o en masa
que otorguen a sus titulares derechos de crdito,
de participacin o representativos de mercancas.
Por el contrario, se consideran privadas las siguientes
ofertas.
1. La dirigida a menos de cien (100) personas
determinadas.
156
2. La oferta de acciones o de bonos obligatoriamente
convertibles en acciones que est dirigida a los
accionistas del emisor, siempre que sean menos
de quinientos (500) los destinatarios de la misma.
3. La oferta de acciones resultante de una orden de
capitalizacin impartida por una autoridad estatal
competente, dirigida exclusivamente a accionistas
del emisor, o la que tenga por objeto capitalizar
obligaciones de la misma, siempre y cuando se
encuentren reconocidas dentro de un proceso
de reorganizacin en el que se haya tomado tal
decisin, en ambos casos sin importar el nmero
de personas a quienes se encuentre dirigida.
4. Los aumentos del capital autorizado de empresas
de servicios pblicos domiciliarios, cuando se trate
de hacer nuevas inversiones en la infraestructura
de los servicios pblicos de su objeto, y hasta
por el valor que aquellas tengan. En este caso, la
empresa puede ofrecer, sin someterse a las reglas
de oferta pblica de valores, las nuevas acciones
a los usuarios que vayan a ser benefciarios de
las inversiones, quienes, en caso de adquirirlas,
las deben pagar en los plazos que la empresa
establezca, simultneamente con las facturas del
servicio.
1.2. OFERTA PRIVADA.
En relacin con las ofertas privadas, existe un rgimen
de autorizacin general y un rgimen de autorizacin
especfca para la aprobacin de reglamentos de
suscripcin de acciones.
En virtud del rgimen de autorizacin general, se
entienden autorizados los reglamentos de suscripcin
de acciones ordinarias de sociedades sometidas al
control exclusivo de la Superintendencia Financiera,
que cumplan las siguientes condiciones:
1. Que el nmero de acciones que se van a colocar
sea igual o inferior al 20% de las acciones en
circulacin.
2. Que la colocacin se realice con sujecin al
derecho de preferencia.
3. Que el reglamento de colocacin cumpla con los
requisitos indicados en el captulo sobre acciones.
4. Que se hayan adoptado medidas tendientes a
preservar los derechos de los tenedores de bonos
obligatoriamente convertibles en acciones, si es
del caso.
157
Bajo este rgimen, el representante legal y el revisor
fscal del emisor deben remitir a la Superintendencia
Financiera, a ttulo informativo y dentro de los diez
(10) das hbiles siguientes a la expiracin del plazo
de la oferta, la documentacin prevista en la Circular
005 de 2005.
El rgimen de autorizacin especfca tiene
vigencia en aquellos casos en los cuales alguno
de los anteriores requisitos no se cumple. En este
caso, el emisor debe solicitar autorizacin a la
Superintendencia Financiera para adelantar la oferta
privada de acciones.
2. PROCEDIMIENTO PARA
ADELANTAR OFERTAS PBLICAS
DE VALORES.
Para adelantar una emisin y oferta pblica de
valores es necesario inscribir el emisor y los valores
en el Registro Nacional de Valores y Emisores, y, si
se pretende que la oferta tenga lugar en el mercado
burstil, es necesaria la inscripcin en la BVC.
El procedimiento de inscripcin en el Registro
Nacional de Valores y Emisores se describi en
detalle en el captulo 1.5, sobre el Sistema Integral
de Informacin al Mercado de Valores, en tanto que
la informacin que debe suministrarse a la BVC para
inscribir all los valores y el emisor es la establecida
en la Circular nica de la BVC.
Adems de lo anterior, para cualquier valor inscrito en
el Registro Nacional de Valores y Emisores, la oferta
pblica de valores puede ser realizada mediante
la construccin del denominado libro de ofertas o
sistema de Book Building.
Mediante este procedimiento, el emisor puede realizar
actividades de mercadeo, promocin preliminar
y recepcin y registro de rdenes de demanda en
un libro de ofertas para determinar el precio de
los valores a emitir, la asignacin y el tamao de la
emisin.
En el caso de Book Building, la oferta comprende las
siguientes etapas:
1. Despus de presentada la solicitud de la oferta
pblica ante la Superintendencia Financiera, y
antes de obtenerse dicha autorizacin, el emisor
puede mercadear y promocionar los valores que
sern objeto de oferta pblica.
2. Una vez obtenida la autorizacin de la oferta
pblica, inicia el perodo de construccin del libro.
Este perodo es defnido por el emisor y comprende
158
el tiempo durante el cual se reciben ofertas de
adquisicin de los valores o posturas de demanda
por parte de los inversionistas. El administrador del
libro, quien es el encargado de recibir las posturas
de demanda, debe recibir todas las posturas
que cumplan con los criterios defnidos por el
emisor en el prospecto de informacin preliminar,
y cualquier inversionista puede incluir, excluir,
modifcar o agregar sus demandas directamente
o a travs de los intermediarios de valores que se
indiquen en el prospecto de informacin.
3. El libro debe contar con un registro diario de las
demandas de los valores objeto de emisin, en el
cual debe especifcarse por lo menos la cantidad
y el precio. Los destinatarios de la oferta que
participen en la construccin del libro, a travs
de los intermediarios de valores autorizados
en el prospecto de informacin, slo pueden
conocer informacin general sobre los montos de
otras demandas o posturas, y, en ningn caso,
detalles sobre el nombre de los intermediarios y
demandantes que participen en la construccin
del libro.
3. CASOS ESPECIALES DE OFERTA
PBLICA.
La oferta pblica de valores tiene reglas especiales
cuando sta se refere a valores emitidos por
entidades colombianas que ofrecen los valores
emitidos en el mercado extranjero, ya sea de forma
exclusiva o simultnea con el mercado local.
3.1. OFERTA PBLICA EN EL EXTRANJERO
DE VALORES EMITIDOS POR EMISORES
COLOMBIANOS.
3.1.1. OFERTA PBLICA EXCLUSIVA EN EL
EXTERIOR.
Las entidades constituidas en Colombia pueden
emitir valores para ser ofrecidos en mercados de
valores del exterior o inscribir valores emitidos en
Colombia en bolsas internacionales, sin que medie
oferta. En este caso, los emisores slo estn sujetos
a la regulacin externa aplicable, sin perjuicio del
cumplimiento de las normas colombianas en materia
cambiaria, tributaria y de inversiones de capital del
exterior.
Hasta que el Gobierno desarrolle la facultad prevista
en el pargrafo 2, literal a), artculo 7 de la Ley 964
159
(que lo faculta para autorizar a las comisionistas
de bolsa para la realizacin de operaciones sobre
valores emitidos en el extranjero que no se encuentren
inscritos en el Registro Nacional de Valores y
Emisores), los valores distintos de las acciones que
se ofrezcan en el exterior no pueden ser negociados
en Colombia.
3.1.2. OFERTA PBLICA SIMULTNEA EN
COLOMBIA Y EN EL EXTERIOR.
Las entidades colombianas autorizadas para emitir
valores pueden ofrecer tales valores de manera
simultnea en Colombia y en el extranjero. En
este caso, se requiere autorizacin previa de la
Superintendencia Financiera en lo concerniente a la
oferta local.
En el caso de oferta simultnea de acciones y
bonos obligatoriamente convertibles en acciones, se
requiere que el emisor tenga sus acciones inscritas
en la BVC.
Captulo 3
en el mercado
de valores
Negociacin de valores
161
NEGOCIACIN DE VALORES EN EL
MERCADO DE VALORES
Este captulo se refere a (1) la negociacin de valores
en general, (2) las ofertas pblicas de adquisicin,
(3) los martillos, y (4) las ofertas pblicas de
democratizacin.
1. LA NEGOCIACIN DE VALORES EN GENERAL.
El mercado secundario est compuesto por los
valores que son negociados entre inversionistas, en
el cual las transacciones pueden ser iniciadas por el
comprador o por el vendedor.
En principio, la compra o venta de valores en el
mercado secundario puede ser realizada sin que
sea necesario obtener autorizacin previa de la
Superintendencia Financiera. Estas operaciones
pueden realizarse en el mercado extranburstil,
a travs de un sistema transaccional, o bien en el
mercado burstil mediante operaciones cruzadas o
convenidas.
Las operaciones cruzadas son aquellas que son
realizadas por medio de una sola comisionista de
bolsa que acta por cuenta del comprador y del
vendedor.
Las operaciones son convenidas si una comisionista
de bolsa acta por cuenta del vendedor y otra
comisionista acta por cuenta del comprador.
A pesar de esta regla general, toda compraventa
de acciones inscritas en la BVC, que represente un
valor igual o superior al equivalente en pesos de
sesenta y seis mil (66.000) unidades de valor real
UVR (aproximadamente, COP$12.0500.000), se
debe realizar obligatoriamente a travs de sistemas
de transaccin de la BVC.

Se exceptan de la anterior obligacin los siguientes
casos:
1. Excepciones en razn al lugar de realizacin de la
operacin.
- Las compraventas de acciones emitidas por
emisores colombianos que hayan sido ofrecidas
pblicamente en el exterior y que se realicen en el
extranjero.
- Las compraventas de acciones emitidas por
emisores extranjeros que hayan sido ofrecidas
pblicamente en Colombia y que se realicen en el
extranjero.
162
2. Excepciones en razn a quienes actan como
compradores y vendedores.
- Las compraventas de acciones entre un mismo
benefciario real.
- Las readquisiciones de acciones que realice el
emisor.
3. Excepciones en razn a un estado especial del
emisor o del vendedor.
- Las compraventas de acciones de propiedad de
las instituciones fnancieras que se encuentren en
proceso de liquidacin.
- Las ventas de acciones que realicen la Nacin o el
Fondo de Garantas de Instituciones Financieras,
como consecuencia de capitalizaciones
de entidades fnancieras ordenadas por la
Superintendencia Financiera.
No obstante lo anterior, existen casos en los cuales
es obligatorio que la negociacin de los valores se
realice mediante una oferta pblica de adquisicin.
En estos eventos se requiere autorizacin por parte
de la Superintendencia Financiera. As mismo, se
requiere autorizacin por parte de la Superintendencia
Financiera para realizar operaciones sobre valores
mediante procedimientos pblicos, y, en particular,
mediante martillos y mediante ofertas pblicas de
democratizacin.
En los siguientes captulos se describe la regulacin
aplicable a las ofertas pblicas de adquisicin
(OPA), a los martillos y a las ofertas pblicas de
democratizacin.
2. OFERTAS PBLICAS DE
ADQUISICIN.
Respecto a las ofertas pblicas de adquisicin, a
continuacin se describen (i) los aspectos generales,
(ii) el procedimiento, (iii) las reglas aplicables al
precio y contraprestacin de la OPA, y (iv) casos
especiales de OPA.
2.1. ASPECTOS GENERALES.
Una OPA es un procedimiento de compra de
valores en el mercado secundario, iniciado por
el comprador y realizado a travs de la BVC. La
formulacin de una OPA requiere la autorizacin
previa de la Superintendencia Financiera y sta no
puede realizarse sobre un nmero de valores que
represente menos del cinco por ciento (5%) del
capital con derecho a voto del emisor.
163
Las transacciones sobre valores en el mercado
secundario que en particular deben realizarse a
travs de una OPA son las siguientes:
1. Cuando un inversionista, de manera directa o
indirecta, se vaya a convertir en benefciario real
del veinticinco por ciento (25%) o ms del capital
con derecho a voto de un emisor cuyas acciones
estn inscritas en la BVC.
2. Cuando un inversionista que sea benefciario real
de una participacin igual o superior al veinticinco
por ciento (25%) del capital con derecho a voto de
un emisor que tenga sus acciones inscritas en la
BVC pretenda aumentar dicha participacin en un
porcentaje superior al cinco por ciento (5%).
Para efectos de lo anterior, se entiende por benefciario
real un grupo de personas que, por presuncin legal,
tienen intereses en comn y, en consecuencia, son
benefciarios comunes de determinado valor en el
mercado. Dentro de este concepto se encuentran:
1. Los cnyuges o compaeros permanentes
y los parientes dentro de segundo grado de
consanguinidad, segundo de afnidad o nico
civil, salvo que se demuestre que actan con
intereses econmicos independientes.
2. Las matrices y sus subordinadas.

3. Un conjunto de personas que puedan convertirse
en propietarios de un derecho con ocasin
del ejercicio de una facultad proveniente de
una garanta, de un pacto de recompra, de un
negocio fduciario o de cualquier otro pacto que
produzca efectos similares, salvo que los mismos
no conferan derechos polticos.
Adems, con relacin a los casos en los cuales
se requiere una OPA, se entiende por capital con
derecho a voto el capital conformado por acciones en
circulacin con derecho a voto, valores convertibles
en acciones o que den derecho a su suscripcin,
derechos cuyo activo subyacente sean acciones con
derecho a voto, y valores representativos de acciones
con derecho a voto.
Para determinar los porcentajes que obligan a realizar
una OPA, se tiene en cuenta el nmero de acciones
con derecho a voto a que tendra derecho el titular
de los valores si se convirtieran en ese momento en
acciones con derecho a voto.
164
2.2. EXCEPCIONES A LA OBLIGATORIEDAD DE
REALIZAR UNA OPA.
No obstante lo anterior, no se requiere la realizacin
de una OPA en los siguientes casos.
1. Excepciones en razn a las personas que
intervienen en la compra y venta de los valores.
- Cuando se trate de un traspaso de capital con
derecho a voto entre un mismo benefciario real.
- Cuando el emisor readquiere sus propias
acciones, es decir, cuando el emisor compra los
valores que l mismo emiti.
2. Excepciones en razn a la causa que da lugar a la
adquisicin o enajenacin de los valores.
- Cuando el inversionista reciba el capital con
derecho a voto como pago de una deuda (dacin
en pago). En este caso es necesario que: (a)
las obligaciones que se cancelan hayan surgido
con por lo menos un ao de anticipacin; (b)
las obligaciones estn vencidas; y (c) que se
demuestre ante la Superintendencia Financiera
la incapacidad del deudor para cumplir con tales
obligaciones.
- Cuando se capitalicen acreencias. La
capitalizacin de acreencias consiste en que un
emisor paga determinadas obligaciones mediante
la entrega de acciones emitidas por l. Lo anterior
implica un aumento del capital suscrito y pagado
del emisor y una cancelacin de un pasivo externo.
- Cuando el inversionista reciba capital con derecho
a voto por donacin, adjudicacin por sucesin,
adjudicacin por orden judicial, adjudicacin por
liquidacin de persona jurdica, adjudicacin por
liquidacin de sociedad conyugal.
- Cuando se trate de un proceso de titularizacin.
3. Excepciones en razn a la existencia de un
consenso total de los accionistas.
- Cuando todos los accionistas estn de acuerdo
con que se realice la transaccin sin necesidad
de formular una OPA.
En cualquiera de las anteriores situaciones, es
necesario informar a la Superintendencia Financiera,
adems de la informacin que se debe reportar para
la realizacin de los mismos.
165
2.3. PROCEDIMIENTO DE UNA OPA.
Una OPA est sujeta a las siguientes etapas:
1. Autorizacin de la Superintendencia Financiera
y, si es el caso, autorizacin por parte de la
Superintendencia de Industria y Comercio.
2. Suspensin de la negociacin burstil de los
valores objeto de OPA.
3. Presentacin de garantas a la BVC para asegurar
el cumplimiento de la operacin.
4. Comunicacin de la OPA al mercado.
5. Aceptacin de la oferta.
6. Adjudicacin.
7. Compensacin y liquidacin.
2.3.1. AUTORIZACIN POR PARTE DE LA
SUPERINTENDENCIA DE INDUSTRIA Y
COMERCIO.
Las transacciones sobre acciones pueden
representar una integracin entre el inversionista
que adquiere los valores y el emisor. As las cosas,
la Superintendencia de Industria y Comercio - SIC
- ha identifcado, que se est en presencia de una
integracin econmica cuando quiera que haya
cualquier acuerdo o transaccin econmica que
resulte en la combinacin de dos o ms unidades de
negocios bajo la direccin de un solo inters. De tal
suerte, la SIC ha manifestado que las integraciones
econmicas pueden revestir diversas formas jurdicas
tales como fusiones, consolidaciones, o adquisicin
de control; en cualquier caso, la SIC ha sostenido
que el asunto relevante es determinar si una vez
realizada la integracin, el nmero de participantes
en el mercado relevante se ve disminuido.
Partiendo de lo anterior, de acuerdo con el artculo 9 de
la Ley 1340 de 2009 las empresas que se dediquen
a la misma actividad econmica o participen en
la misma cadena de valor, y que cumplan con las
siguientes condiciones, estarn obligadas a informar
a la Superintendencia de Industria y Comercio
sobre las operaciones que proyecten llevar a cabo
para efectos de fusionarse, consolidarse, adquirir el
control o integrarse cualquiera sea la forma jurdica
de la operacin proyectada, siempre y cuando se
cumplan las siguientes condiciones:
a) Cuando, en conjunto o individualmente
consideradas, hayan tenido durante el ao fscal
166
anterior a la operacin proyectada ingresos
operacionales o activos totales superiores a 150.000
salarios mnimos legales mensuales vigentes, o;
b) Cuando al fnalizar el ao fscal anterior a la
operacin proyectada tuviesen, en conjunto o
individualmente consideradas, activos totales
superiores a 150.000 salarios mnimos legales
mensuales vigentes.
En los eventos en que las partes de la operacin
cumplan con alguna de las dos condiciones
anteriores pero en conjunto cuenten con menos del
20% mercado relevante, se entender autorizada
la operacin y solo se requerir presentar una
notifcacin ante la SIC. Cuando la participacin sea
mayo o igual al 20%, se requerir de la aprobacin
previa por parte de la SIC para completar la operacin.
En conclusin, para determinar si una integracin
particular debe ser reportada ante la SIC para su
aprobacin, se debe realizar el siguiente anlisis:
a) Si las partes de la integracin no se encuentran
activas en el mismo mercado o en la misma cadena
de valor en Colombia la operacin no debe ser
reportada. Si, por el contrario, las partes lo estn se
debe proceder al siguiente paso del anlisis.
b) Si las partes de la integracin tienen activos
o ingresos operacionales en el ao fscal
inmediatamente anterior a la operacin que sumados
arrojen una cifra inferior a la indicada anteriormente,
la integracin no debe ser reportada. Si, por el
contrario, la cifra es superior se debe proceder al
siguiente paso del anlisis.
c) Si las partes de la operacin tienen una
participacin de mercado local que sumada es
inferior al 20%, la operacin se entiende autorizada y
slo debe ser notifcada a la SIC. Si por el contrario,
las partes de la operacin tienen una participacin
de mercado que sumada es igual o superior al 20%,
la operacin requerir autorizacin previa de la SIC
antes de que pueda ser completada.
2.3.2. AUTORIZACIN POR PARTE DE LA
SUPERINTENDENCIA FINANCIERA.
Toda OPA debe ser autorizada por la Superintendencia
Financiera. Esta oferta debe dirigirse a todos los
titulares de capital con derecho a voto y tiene un
carcter irrevocable, lo cual quiere decir que no es
posible modifcar, desistir o hacer cesar los efectos
de la oferta, excepto en los casos indicados en la
ley. Para obtener autorizacin de la Superintendencia
Financiera para llevar a cabo la OPA, es necesario
presentar a dicha entidad la informacin que se
relaciona en la tabla a continuacin:
167
Tabla 23. Informacin para la obtencin de autorizacin de una OPA ante la Superintendencia Financiera.
TIPO DE INFORMACIN DOCUMENTOS QUE LA ACREDITAN
Informacin relativa al oferente.
Certifcado de existencia y representacin legal del oferente, con una
antigedad no superior a tres (3) meses, o, en el caso de personas jurdicas
extranjeras, el documento equivalente.
Autorizaciones de los rganos competentes del emisor.
Informacin sobre el proceso de la OPA.
Cuadernillo de la oferta
Proyecto de aviso de oferta
Si la negociacin est sometida a alguna autorizacin o concepto de una
autoridad administrativa, incluyendo la autorizacin de la operacin por parte
de la Superintendencia de Industria y Comercio con relacin a los aspectos
sobre competencia.
Manifestacin del oferente sobre la inexistencia de acuerdos relacionados con
la operacin, diferentes a los contenidos en el cuadernillo de la oferta, bajo la
gravedad del juramento.
Los agentes del mercado pueden preacordar su
participacin en una OPA, siempre y cuando se
informe a la Superintendencia Financiera, a la BVC o
al sistema de negociacin en que vaya a efectuarse
la respectiva operacin, por lo menos con un (1) mes
de antelacin a la operacin. Si la operacin que
se realizar es entre un mismo benefciario real, es
sufciente con que la informacin mencionada se
presente con cinco (5) das comunes de antelacin.
2.3.3. SUSPENSIN DE LA COTIZACIN
BURSTIL.
La BVC debe suspender la cotizacin burstil de los
valores objeto de la OPA una vez la Superintendencia
Financiera le comunique que el oferente ha radicado
la informacin sobre la OPA. Esta suspensin
queda sin efecto el da hbil siguiente a la fecha de
publicacin del aviso de oferta.
168
2.3.4. GARANTAS DE LA OPA.
Una vez el oferente radique ante la Superintendencia
Financiera la solicitud de autorizacin de la OPA, debe
informar a la BVC la garanta que pretenda utilizar
para asegurar el cumplimiento de las obligaciones
resultantes de la OPA.
La comisionista de bolsa representante del
comprador es responsable ante la BVC por la
constitucin, entrega, sustitucin, reposicin y ajuste
de las garantas, independientemente de que stas
hayan sido otorgadas por ella, por el comprador o
por un tercero.
Respecto a la garanta, es necesario tener en
cuenta cules son las garantas admisibles y en qu
condiciones.
2.3.4.1. GARANTAS ADMISIBLES.

La garanta puede consistir en dinero o en valores.
Cuando la garanta consista en dinero, sta
puede otorgarse bajo cualquiera de las siguientes
modalidades:
1. Depsito en moneda legal colombiana en un
banco colombiano, cuyo titular sea la BVC.
2. Garanta bancaria o carta de crdito stand-by,
a favor de la BVC, expedida por un banco local
o extranjero, con una califcacin no inferior a la
de la deuda soberana externa de Colombia y
pagaderas a su primer requerimiento.
3. Pliza de seguro emitida por compaa de
seguros legalmente autorizada para funcionar en
Colombia, a favor de la BVC.
4. Valores de deuda emitidos o garantizados por
la Nacin, los cuales deben ser entregados en
garanta a la BVC.
5. Cesin a favor de la BVC de derechos en carteras
colectivas.
Cuando la contraprestacin de la OPA consista en
valores, debe acreditarse lo siguiente:
1. Que los valores ofrecidos se encuentran libres de
gravmenes, que estn disponibles y que estn
comprometidos para la OPA.
2. Para la parte que el oferente ofrecer pagar en
dinero, se debe constituir una de las garantas en
dinero mencionadas, y el monto de la garanta
corresponder al monto mximo de dinero
ofrecido, aumentado en un diez por ciento (10%).
169
La BVC puede exigir en cualquier momento de la
OPA la sustitucin de las garantas otorgadas o la
constitucin de garantas adicionales. Esto ocurre
principalmente en los siguientes casos:
1. Cuando quien expida la garanta sea sometido a
reorganizacin empresarial, liquidacin, vigilancia
especial, toma de posesin o liquidacin forzosa
administrativa por parte del Estado.
2. Cuando la capacidad patrimonial del garante est
afectada en forma grave, a juicio de la BVC.
3. Cuando la garanta pierda su vigencia o no pueda
hacerse efectiva.
4. Cuando se presente cualquier otra circunstancia
que difculte o impida el cobro normal de la
garanta.
Si la sustitucin de la garanta no se acredita ante la
BVC, este hecho se debe informar al mercado y a la
Superintendencia Financiera, y el oferente no puede
continuar adelantando la OPA.
2.3.4.2. CONDICIONES DE LAS GARANTAS.
La garanta debe constituirse a favor de la BVC,
la cual debe avisar al mercado e informar a la
Superintendencia Financiera sobre su constitucin.
De acuerdo con la Ley 964 de 2005, las garantas
que se otorguen para asegurar el cumplimiento de la
OPA tienen las siguientes caractersticas generales:
1. Las garantas no pueden ser embargadas o
ser objeto de otra medida similar hasta tanto se
cumplan totalmente las obligaciones derivadas de
la OPA.

2. Los actos por virtud de los cuales se constituyan,
incrementen o sustituyan las garantas son
irrevocables y no pueden impugnarse, anularse o
declararse inefcaces.
3. Las garantas entregadas pueden usarse como
pago incluso si el otorgante es sujeto de una
reorganizacin o liquidacin.
4. Las garantas pueden hacerse efectivas sin
necesidad de trmite judicial alguno.
2.3.5. COMUNICACIN DE LA OPA Y
ACEPTACIN.
El procedimiento de comunicacin de la OPA es el
siguiente:
1. El oferente o comprador debe publicar un aviso de
la OPA por lo menos tres (3) veces, con intervalos
no mayores de cinco (5) das calendario, en forma
170
destacada en las pginas econmicas de un
diario de amplia circulacin nacional.
2. La publicacin del aviso de la OPA debe
realizarse dentro de los cinco (5) das calendario
siguientes a la fecha en que la Superintendencia
Financiera haya autorizado la oferta o de la fecha
en que venza el plazo para la formulacin de las
observaciones, sin que las mismas hayan sido
formuladas. As mismo, el aviso debe publicarse
diariamente en el boletn ofcial de la BVC hasta
el da en que fnalice la etapa de recepcin de
aceptaciones.
3. La fecha en la cual inicie la etapa de recepcin de
aceptaciones no debe ser inferior a cinco (5) das
hbiles, contados a partir de la fecha en que se
publique el primer aviso de oferta.
4. El plazo de aceptacin de la oferta es determinado
por el oferente. Este plazo no puede ser inferior
a diez (10) das hbiles, ni superior a treinta (30)
das hbiles.
Durante el plazo para la recepcin de
aceptaciones, la BVC debe informar diariamente
a la Superintendencia Financiera y al mercado en
general el nmero de aceptaciones recibidas para
la oferta, indicando cules se han efectuado bajo
la modalidad Todo o Nada. La modalidad Todo
o Nada consiste en que quienes aceptan vender
lo hacen bajo la condicin de vender nicamente
la totalidad de valores de los cuales son titulares.
Este trmino puede ser prorrogado por el oferente,
por una sola vez, con una antelacin de por lo
menos tres (3) das hbiles al vencimiento del plazo
inicial, previa informacin a la Superintendencia
Financiera, y siempre y cuando (i) el plazo inicial
y su prrroga no superen el plazo mximo que
puede tener el trmino de aceptacin de la oferta,
y (ii) las garantas ofrecidas por el oferente cubran
este plazo adicional.
La prrroga se debe comunicar a los interesados
mediante un aviso publicado en el mismo medio
en el que se public el aviso de oferta inicial.
Despus de que haya transcurrido el plazo
establecido para recibir las aceptaciones a la oferta,
o el que resulte de su prrroga o modifcacin, y
en un plazo no superior a cinco (5) das comunes,
la BVC debe informar a la Superintendencia
Financiera el resultado de la oferta. Este resultado
debe ser publicado en el boletn diario de la BVC.
5. Una vez agotado lo anterior, debe inscribirse en
DECEVAL al comprador de los respectivos valores
como titular de los mismos.
171
2.3.6. ADJUDICACIN.
Una vez se haya vencido el plazo para presentar
aceptaciones, la BVC proceder a realizar la
adjudicacin, y, en el caso de que existan ofertas
competidoras, para cada una de ellas se realizar un
proceso de adjudicacin independiente. A las ofertas
competidoras se hace referencia en el captulo sobre
casos especiales de OPA.
Una vez expire el plazo para recibir aceptaciones,
la BVC informar el resultado de la OPA a la
Superintendencia Financiera y al mercado. Para
todos los efectos legales, la fecha de adjudicacin
es la fecha en que la BVC cumpla con este deber de
informacin.
A esta adjudicacin se aplican las siguientes reglas:
1. En el evento en que no exista una oferta competidora
y el nmero de valores comprendidos en las
aceptaciones de una oferta supere la cantidad
de valores que se ha ofrecido adquirir en dicha
oferta, el oferente, a travs de la comisionista de
bolsa por medio de la cual acta, puede modifcar
la cantidad mxima inicialmente ofrecida, siempre
y cuando esta posibilidad se haya previsto en el
cuadernillo de la oferta y se haya publicado en los
avisos de la OPA respectivos.
Si no se previ esta posibilidad, o si existen
ofertas competidoras, Y el nmero de valores
comprendidos en las aceptaciones supera la
cantidad que se ha ofrecido adquirir, se adjudica
a prorrata a cada uno de los aceptantes que no
hayan sometido su aceptacin a la condicin todo
o nada.
2. Cada adjudicacin corresponder a una operacin
de bolsa en frme que debe compensarse y
liquidarse. Una operacin es en frme cuando tanto
el comprador como el vendedor de los respectivos
valores se obligan a llevar a cabo la operacin
bajo los trminos y condiciones previstos por el
oferente.
3. En el evento en que no exista una oferta competidora
y el nmero de valores comprendidos en las
aceptaciones de la oferta no iguale la cantidad
mnima de valores que se ha ofrecido adquirir,
el oferente, a travs de la comisionista de bolsa
por conducto de la cual acta, puede modifcar
la cantidad mnima inicialmente ofrecida, siempre
y cuando esta posibilidad se haya previsto en el
cuadernillo y se haya publicado en los avisos de
oferta respectivos.
172
4. Si el nmero de valores comprendidos en las
aceptaciones de la oferta supera la cantidad
mnima de valores que se ha ofrecido adquirir,
pero no supera la cantidad mxima, se adjudican
al oferente todas las aceptaciones, las cuales
constituyen operaciones de bolsa en frme
independientes que deben compensarse y
liquidarse.
5. La BVC puede anular toda operacin resultante
de una OPA cuando concluya que la misma es
inefcaz o inexistente o cuando, a su juicio, se
afecte el mercado.
2.3.7. COMPENSACIN Y LIQUIDACIN,
Y REGISTRO EN DECEVAL DE LA
TRANSFERENCIA DE LOS VALORES.
Despus de que se adjudique la OPA, las operaciones
deben ser compensadas y liquidadas a travs de la
Cmara de Compensacin y Liquidacin de la BVC.
La compensacin o clearing consiste en la
determinacin del monto total que los compradores
y vendedores de valores deben entregar en dinero o
en valores a su contraparte, segn corresponda, en
tanto que la liquidacin o settlement consiste en la
determinacin del valor en pesos de la operacin y
de las comisiones a que haya lugar.
La compensacin de OPAs puede tener lugar
mediante cualquiera de los siguientes mecanismos:
1. Entrega contra pago con liquidacin bruta. En este
mecanismo, la compensacin se realiza mediante
dbitos y crditos simultneos entre el comprador
y el vendedor, tanto de valores como de dinero en
efectivo.
2. Entrega de valores con liquidacin neta diaria. En
este sistema, la compensacin se realiza a travs
de la entrega de los valores en cada operacin del
vendedor al comprador, determinndose en cada
operacin el saldo neto de efectivo a favor o a
cargo de cada comisionista de bolsa. El saldo neto
de efectivo es el resultante de la compensacin
de las operaciones totales que deban cumplirse o
ejecutarse a esa fecha y se paga mediante abono
o cargo desde la cuenta de la BVC.
Una vez se haya hecho la compensacin y
liquidacin de la OPA, se registra en DECEVAL el
cambio de la titularidad de los valores que hayan
sido efectivamente enajenados a travs de la OPA.
173
Primer aviso de la oferta
(dentro de los 5 d as
comunes siguientes
a la autorizaci n de
la Super nanciera).
Tercer aviso de la
oferta (dentro de los 5
da s comunes
siguientes al segundo
aviso)
Informacin a la
Bolsa de Valores y
notificacin sobre
las garantas que se
usarn
Presentacin de
solicitud ante la
Superfinanciera.
Suspensin
de la cotizacin
burstil
Presentacin
de solicitud
ante la SI C
Autorizacin
de la operacin
por la SIC
Autorizacin
de la operacin por
la Superfinanciera
Compensacin
y liquidacin
Adjudicacin
Registro en
DECEVAL
Otorgamiento
de la garanta
de la OPA ante
la BVC
Segundo aviso
de la oferta
(dentro de los 5
das comunes
siguientes al
primer aviso) .
Inicio del plazo para
recepcin de
aceptaciones
(dentro de los cinco
das hbiles
siguientes al primer
aviso de la OPA).
Finalizacin del
plazo para recep -
cin de aceptacio-
nes (hasta dentro
de los 30 das
siguientes al inicio
de la recepcin de
aceptaciones).
Grfca 16. Procedimiento bsico de la OPA
174
2.3.8.1. CONTRAPRESTACIN DE LOS VALORES
ADQUIRIDOS EN LA OPA.
El pago de los valores que se ofrece comprar
nicamente puede ser realizado en moneda legal
colombiana, en divisas, o en valores.
Cuando la contraprestacin consista en valores, se
deben cumplir los siguientes requisitos para que tal
contraprestacin se considere vlida:
1. Los valores deben estar inscritos en la BVC
de Valores o en una bolsa internacionalmente
reconocida a juicio de la Superintendencia
Financiera.
2. Si los valores estn inscritos en varias bolsas
internacionales, el oferente debe seleccionar una
bolsa de referencia.
3. Los valores que en particular pueden servir como
contraprestacin son los siguientes:
- Acciones, valores convertibles en acciones o
que otorguen derecho a su suscripcin, valores
que tengan como subyacente acciones o valores
representativos de acciones.
- Valores de deuda emitidos o garantizados por la
Nacin.
- Valores de deuda emitidos o garantizados por un
gobierno extranjero.
- Valores de deuda emitidos por organismos
multilaterales.
4. Si los valores que se ofrecen como
contraprestacin fueron emitidos en el extranjero,
deben estar inscritos en una bolsa de valores
internacionalmente reconocida a juicio de la
Superintendencia Financiera. El oferente debe
informar a la Superintendencia Financiera y a la
BVC en que se encuentren inscritos los valores
objeto de la oferta pblica, la cotizacin diaria
que registren los valores que servirn como
contraprestacin, as como cualquier otro hecho
relevante respecto al emisor de dichos valores.
5. Si los valores son valores de deuda distintos de
los emitidos o garantizados por la Nacin, deba
acreditarse, adems, que el emisor o la emisin han
sido califcados por una sociedad califcadora de
riesgo reconocida a juicio de la Superintendencia
Financiera.
175
6. Quien realice la oferta debe ofrecer pagar en dinero
por lo menos el treinta por ciento (30%) de los
valores. Este 30% se destina a las adjudicaciones
de menor valor hasta agotarlas.
7. Si la contraprestacin consiste en capital con
derecho a voto de un emisor inscrito en la BVC,
los destinatarios de la oferta slo pueden aceptar
dicha oferta en un nmero de valores que implique
que su calidad de benefciario real frente a dicho
emisor equivaldr a menos del veinticinco por
ciento (25%) del capital con derecho a voto de
dicho emisor, o, de ser titulares de una participacin
igual o superior al veinticinco por ciento (25%),
hasta por un porcentaje menor al cinco por ciento
(5%). Lo anterior se debe a que para adquirir la
calidad de benefciario real en estos porcentajes
es necesario que se adelante una OPA.
2.3.8.2. PRECIO DE LA OPA.
El precio de los valores que sern adquiridos es
determinado por el oferente, observando para este
efecto los siguientes parmetros:
1. Si el oferente ha realizado adquisiciones de valores
de la misma emisin durante los tres (3) ltimos
meses, contados a partir de la presentacin de
la solicitud en la Superintendencia Financiera, el
precio no puede ser inferior al ms alto que haya
pagado.
2. Si existe un preacuerdo para la oferta, el precio
no puede ser inferior al mayor fjado en dicho
preacuerdo.
No obstante lo anterior, en los casos de fusiones
y adquisiciones de capital con derecho a voto
superiores al 90% del emisor, as como en el caso
de la OPA obligatoria de desliste, el precio de la OPA
es fjado por una entidad avaluadora independiente,
aceptada por la Superintendencia Financiera.
2.4. CASOS ESPECIALES DE OPA.
Aparte de la OPA obligatoria en virtud de la
adquisicin del 25% o ms del capital con derecho
a voto, o del incremento en un 5% o ms por parte
de un inversionista con un 25% o ms del capital con
derecho a voto, en la cual dicho inversionista acta
como nico oferente, una OPA puede ser igualmente
requerida en las siguientes circunstancias.
176
2.4.1. OPAS ESPECIALES DE ACUERDO CON
LOS OFERENTES.
Dentro de estos casos especiales se encuentran
las denominadas ofertas competidoras y las ofertas
concurrentes.
2.4.1.1. OFERTAS COMPETIDORAS.
Las ofertas competidoras son aquellas que se
formulan sobre valores respecto de los cuales
existe una OPA autorizada por la Superintendencia
Financiera.
Estas ofertas deben cumplir con los mismos requisitos
y seguir el mismo procedimiento general para una
OPA. Sin embargo, adems de esos requisitos, la
OPA debe cumplir con los siguientes:
1. El nuevo oferente OPA no puede conformar un
mismo benefciario real con el oferente de la OPA
que est en curso.
2. El primer aviso de oferta debe ser publicado a ms
tardar dos (2) das hbiles antes del vencimiento
del plazo para la recepcin de las aceptaciones de
la oferta precedente. El plazo para la recepcin de
aceptaciones de la oferta competidora empieza a
contarse a partir del da siguiente a la fecha de
publicacin del primer aviso.
3. La oferta competidora no puede realizarse por
un nmero de valores o un precio inferior al de la
oferta precedente.
4. La oferta competidora debe ser mejor que la oferta
precedente. Se entiende que la oferta competidora
es mejor que la anterior oferta cuando:
- El precio de la contraprestacin ofrecida sea
superior en por lo menos un cinco por ciento (5%)
al de la oferta anterior.
- El nmero de valores que se pretende adquirir es
superior en por lo menos un cinco por ciento (5%)
con respecto al de la oferta anterior.
- Siendo el precio de la contraprestacin ofrecida
y el nmero de valores que se pretende adquirir
igual a los de la oferta anterior, se requiere que el
nmero mnimo de valores a que se condiciona la
oferta sea inferior al de la oferta precedente.
- Si la oferta precedente ha previsto como
contraprestacin valores, la oferta competidora
puede presentar como contraprestacin dinero o
valores. Si la oferta precedente ha previsto como
contraprestacin dinero, la oferta competidora
slo puede ofrecer dinero como contraprestacin.
177
- Si la oferta precedente ha establecido el pago de
contado, la oferta competidora debe establecer
la misma forma de pago. Si la oferta precedente
ha establecido el pago a plazo, la competidora
debe establecer el pago en el mismo plazo o en
un plazo menor.
Una vez publicado el primer aviso de la oferta
competidora, las aceptaciones a las ofertas anteriores
pueden ser revocadas.
Los primeros oferentes, por su parte, tienen
tres opciones frente a la ocurrencia de una OPA
competidora:
1. Mantener la oferta tal y como se formul
inicialmente.
2. Desistir de la oferta, lo cual se debe anunciar por
el mismo medio en que se public su aviso de
oferta, con una antelacin no inferior a cinco (5)
das hbiles a la fecha de vencimiento del plazo
para la recepcin de aceptaciones.
3. Mejorar su oferta, de acuerdo con las reglas
aplicables a la oferta competidora.
2.4.1.2. OFERTAS CONCURRENTES.
Las ofertas concurrentes son aquellas que son
presentadas ante la Superintendencia Financiera
estando en trmite de autorizacin otra solicitud de
OPA sobre los mismos valores.
En este caso, se le da trmite a aquella cuyo precio
ofrecido sea mayor, y, en caso de coincidir el precio
ofrecido, prevalece la que se formule por un nmero
mayor de valores.
Si son iguales las anteriores caractersticas, se da
trmite a aquella que haya sido presentada primero.
2.4.2. OPAS ESPECIALES PARA DETERMINADAS
OPERACIONES.
Dentro de estos casos se encuentran las fusiones,
adquisiciones de capital con derecho a voto
superiores al 90% del emisor y la OPA obligatoria de
desliste. En estos casos el precio de la OPA es fjado
por un avaluador independiente autorizado por la
Superintendencia Financiera.
178
2.4.2.1. OPA OBLIGATORIA EN CASO DE
FUSIN.
Cuando, en virtud de una fusin, un inversionista
adquiera o incremente su participacin en el capital
con derecho a voto de un emisor inscrito en la BVC
en los porcentajes que hubieran obligado a realizar
una OPA, debe formularse una OPA.
En este caso, el adquirente debe formular la OPA
dentro de los tres (3) meses siguientes a la fecha en
que se perfeccione la fusin, por una cantidad de
valores al menos igual a la adquirida en dicha fusin.
2.4.2.2. OPA OBLIGATORIA EN CASO DE
ADQUISICIONES SUPERIORES AL 90% DEL
CAPITAL CON DERECHO A VOTO DEL EMISOR.
Esta OPA tiene lugar cuando un inversionista adquiera
ms del noventa por ciento (90%) del capital con
derecho a voto de un emisor inscrito en la BVC, y
uno o varios tenedores de valores que posean por lo
menos el uno por ciento (1%) del capital con derecho
a voto del respectivo emisor, exijan que el adquirente
realice una OPA por el saldo del capital con derecho
a voto en circulacin.
Esta solicitud puede realizarse por una sola vez dentro
de los tres (3) meses siguientes a la adquisicin por
medio de la cual se super dicho porcentaje, y el
adquirente tiene un plazo de tres (3) meses, desde la
presentacin de la solicitud por los accionistas, para
realizar la OPA.
2.4.2.3. OPA OBLIGATORIA DE DESLISTE.
En caso de cancelacin voluntaria de la inscripcin de
un emisor en la BVC, los accionistas que aprobaron
la cancelacin tienen la obligacin de realizar una
OPA sobre las acciones de los accionistas ausentes
o disidentes en dicha reunin, y sobre los bonos
convertibles en acciones en circulacin del emisor,
la cual se regir por las normas generales de las OPA
en cuanto resulte compatible. Esta OPA se sujeta a
las normas generales sobre OPA y a las siguientes
condiciones especiales:
1. Debe formularse dentro de los tres (3) meses
siguientes a la fecha de la asamblea en la cual se
tom la decisin de cancelacin. Si lo anterior no
se hace, se entiende que la decisin queda sin
efecto.
179
2. En la convocatoria a la asamblea general de
accionistas para tomar la decisin de desliste, es
necesario que se incluya expresamente dentro del
orden del da (i) la decisin de la cancelacin de
las acciones en el Registro Nacional de Valores
y Emisores, (ii) el derecho de retiro que pueden
ejercer los socios ausentes o disidentes (el cual
se explica ms adelante) y (iii) la obligacin
que tienen los accionistas que voten a favor de
la cancelacin de realizar esta OPA frente a los
accionistas ausentes o disidentes.
3. En caso que, una vez transcurridos los treinta
(30) das siguientes a la fecha de la asamblea
en la cual se tom la decisin de desliste, ningn
accionista manifeste su intencin de realizar la
OPA, todos los accionistas que votaron a favor
de la cancelacin estarn obligados a realizarla
a prorrata de su participacin. Para esto tienen un
plazo de diez (10) das calendario para someter a
consideracin de la Superintendencia Financiera
un avaluador.
4. Se prohbe a los accionistas que votaron a favor
de la cancelacin negociar sus acciones en la
BVC, y, en caso de hacerlo por fuera de ella en los
eventos en que la ley lo permita, quedan obligados
a informar de tal circunstancia a los potenciales
adquirientes en la OPA obligatoria de desliste.
En todo caso, si se enajenan las acciones de los
accionistas que votaron a favor de la cancelacin,
no se transmitir a los adquirientes el derecho de
vender a la OPA de desliste.
Es necesario destacar que el derecho de retiro que
tienen los accionistas de un emisor cuyas acciones
se deslistan, regulado por la Ley 222 de 1995, es
un procedimiento que no es equivalente a la OPA de
desliste.
El derecho de retiro consiste en que, en los casos
de transformacin, fusin o escisin que conlleven
a una mayor responsabilidad de los socios o
que impliquen una desmejora de sus derechos
patrimoniales, as como en caso de cancelacin
voluntaria de la inscripcin en el Registro Nacional
de Valores y Emisores o en la BVC, los socios
ausentes o disidentes en la asamblea en la cual se
haya adoptado la decisin tienen la posibilidad de
retirarse del emisor, con el reembolso de sus aportes.
Para estos efectos, se entiende que existe una
desmejora de los derechos patrimoniales de los
socios, entre otros, en los siguientes casos: (i) cuando
se disminuya el porcentaje de participacin del socio
en el capital de la sociedad; (ii) cuando se disminuya
180
el valor patrimonial de la accin o se reduzca el valor nominal de la misma, siempre y cuando en este caso
se produzca una disminucin del capital; y (iii) cuando se limite o disminuya la negociabilidad de la accin.
Este derecho, cuyo procedimiento se describe en detalle en el captulo sobre Mecanismos de Proteccin
de los Inversionistas, se distingue de la OPA de desliste en las causas de ambas fguras, en el tipo de acto
mediante el cual se hace efectiva cada una de ellas, y en sus efectos.
Con base en lo anterior, la tabla a continuacin resume las principales diferencias entre el derecho de retiro
y la OPA de desliste:
Tabla 24. Diferencias entre la OPA de desliste y el derecho de retiro.
ASPECTO DIFERENCIADOR OPA DE DESLISTE DERECHO DE RETIRO
Causas Cancelacin de la inscripcin del emisor
en la BVC.
Fusin que implique mayor responsabilidad o
desmejora de los derechos patrimoniales.
Transformacin que implique mayor
responsabilidad o desmejora de los derechos
patrimoniales.
Escisin que implique mayor responsabilidad
o desmejora de los derechos patrimoniales.
Cancelacin del emisor de su inscripcin en
la BVC.
Carcter del acto mediante el cual se ejerce
la fgura
Bilateral: implica realizacin de una oferta
por parte de los accionistas que votaron
a favor del desliste, y una venta de las
acciones por parte de los accionistas
ausentes o disidentes.
Unilateral: separacin del emisor sin que se
requiera acuerdo con los dems socios.
Efecto econmico para el socio Compensacin econmica: compra de las
acciones en la OPA de desliste.
Reembolso del capital.
181
3. MARTILLOS.
El martillo es un procedimiento pblico para la compra
de valores promovido por el vendedor, el cual tiene
lugar mediante la BVC. A continuacin se describen
los pasos fundamentales para la realizacin de un
martillo. Este procedimiento requiriere autorizacin
previa de la Superintendencia de Industria y Comercio
si as lo requieren las normas de competencia.
1. Los vendedores deben presentar solicitud escrita
a la BVC para la enajenacin de los valores objeto
de venta, la cual tiene diez (10) das para aceptar
o rechazar el encargo del martillo.
2. Si se acepta el encargo, la BVC debe informar
dentro de los 2 das siguientes a las comisionistas
miembros de la BVC, as como solicitar a la
Superintendencia Financiera autorizacin para
llevar a cabo el martillo. La Superintendencia
Financiera tiene 5 das hbiles para dar respuesta
a la solicitud de autorizacin.
3. Una vez emitida la autorizacin por la
Superintendencia Financiera, debe presentarse a
la BVC el cuadernillo de venta para el martillo, con
una anterioridad mnima de diez (10) das hbiles
respecto a la fecha de publicacin del primer
aviso. El cuadernillo de venta igualmente debe
enviarse a la Superintendencia Financiera con
una antelacin mnima de cinco (5) das respecto
a la fecha de publicacin del primer aviso.
4. Despus de ser aprobado por la BVC el cuadernillo
de venta, y no presentndose objecin del mismo
por parte de la Superintendencia Financiera, se
publicarn tres avisos sucesivos del martillo en
un diario de amplia circulacin nacional y en el
boletn diario de la BVC, los cuales deben tener un
intervalo mnimo de cinco (5) das hbiles.
5. El presidente del martillo debe radicar en la
Superintendencia Financiera el proyecto de aviso.
La Superintendencia tiene un plazo de cinco (5)
das hbiles contados a partir de la fecha de
radicacin para efectuar las observaciones que
considere pertinentes.
6. Una vez emitida la autorizacin por la
Superintendencia Financiera, debe presentarse a
la BVC el cuadernillo de venta para el martillo, con
una anterioridad mnima de diez (10) das hbiles
respecto a la fecha de publicacin del primer
aviso. El cuadernillo de venta igualmente debe
enviarse a la Superintendencia Financiera con
una antelacin mnima de cinco (5) das respecto
a la fecha de publicacin del primer aviso.
182
7. La negociacin burstil de los valores objeto
del remate se suspender desde la fecha de
presentacin del aviso a la Superintendencia
Financiera hasta el da siguiente a la primera
publicacin.
8. El vendedor debe dejar los valores a disposicin
de la BVC, bajo condicin de ser transferidos a
los adjudicatarios, a ms tardar en la fecha de
publicacin del ltimo aviso del martillo.
9. Efectuados los tres avisos, los postores interesados
deben constituir a favor de la BVC, a ms tardar
el da hbil inmediatamente anterior a la fecha en
que deba realizarse el martillo, una garanta de su
postura.
10. Las garantas admisibles para participar en
martillos son similares a las exigidas para
participar como oferente en una OPA, las cuales
comprenden las siguientes:
- Un depsito en moneda legal colombiana
consignado en la cuenta corriente bancaria de la
BVC.
- Una garanta bancaria o una carta de crdito
stand-by, cuyo benefciario sea la BVC, expedida
por un banco local o por un banco del exterior
que tenga la califcacin requerida en el aviso
de celebracin del martillo. Una y otra deben ser
pagadas a su primer requerimiento.
- Cesin irrevocable a favor de la BVC de
derechos en carteras colectivas administradas
por sociedades fduciarias que en su estructura
correspondan a los anteriores fondos comunes,
en la forma y trminos que se establezca en los
instructivos operativos del martillo.
- Cesin irrevocable a favor de la BVC de
derechos en carteras colectivas administrados
por comisionistas de bolsa cuya estructura
corresponda a la de los anteriores fondos de
valores abiertos, en donde la comisionista de
bolsa administradora de la cartera colectiva debe
ser distinta a la comisionista que presenta la
garanta, en la forma y trminos que se establezca
en los instructivos operativos del martillo.
Una vez agotado lo anterior, se procede a realizar
el martillo en la BVC, y, posteriormente, se har la
compensacin y liquidacin de la operacin, as
como el registro en DECEVAL del nuevo propietario
de los valores.
Es necesario tener en cuenta que, de acuerdo
con el Decreto 2555 de 2010, se considera que se
183
obstaculiza la libre concurrencia en el mercado la participacin en cualquier forma de compraventas de
valores en las que los elementos esenciales de la operacin sean acordados previamente, o en las que una
o varias personas hayan asumido una obligacin previa de hacer postura por todos o parte de los valores
ofrecidos o demandados, cuando las respectivas compraventas se realicen a travs de los martillos que se
efecten en la BVC.
De acuerdo con lo anterior, la siguiente tabla describe un cronograma aproximado de la forma en que se
desarrolla un martillo en su etapa previa a la operativa:
Grfca 17. Procedimiento bsico de un martillo
Solicitud a
la Superfinanciera
por parte de la BVC.
Informacin a la
Bolsa de Valores y
notificacin sobre
las garantas que se
usarn
Presentacin de
solicitud ante la
BVC.
Aviso a los
miembros de
la BVC sobre la
aceptacin.
Suspensin
de la cotizacin
burstil
Presentacin
de solicitud
ante la SI C
Autorizacin
de la operacin
por la SIC
Aceptacin
de la BVC.
Compensacin
y liquidacin
Otorgamiento
de la garanta
del martillo
Otorgamiento
de la garanta
del martillo
Registro en
DECEVAL
Tercer aviso de la
oferta (pasados
por lo menos 5
das comunes
siguientes al
segundo aviso) .
Segundo aviso de
la oferta (pasados
por lo menos 5
das comunes
siguientes al
primer aviso) .
Remate
184
4. OFERTAS DE DEMOCRATIZACIN.
Las ofertas de democratizacin son aquellas en
las cuales el controlante de un emisor ofrece, en
condiciones que permitan la masiva participacin en
la propiedad accionaria, una parte o la totalidad de
las acciones que posee, utilizando procedimientos
para la venta que garanticen amplia publicidad y libre
concurrencia, tales como campaas publicitarias a
travs de medios masivos.
Para que proceda la oferta de democratizacin, es
necesario que:
1. Las acciones que se ofrezcan estn inscritas en
la BVC con una antelacin no inferior de seis (6)
meses a la fecha de la operacin, y;
2. Estn libres de gravmenes, limitaciones de
dominio y de cualquier demanda o pleito
pendiente que pueda afectar la propiedad o su
negociabilidad.
Para efectos de las ofertas de democratizacin
aplican las presunciones de subordinacin previstas
en el Cdigo Comercio, las cuales comprenden las
siguientes:
ciedad es subordinada a otra y, por lo tanto, sta
acta como controlante de la primera, en los
siguientes casos:
1. Cuando ms del 50% de su capital pertenece a otra
entidad, denominada matriz, ya sea directamente
o por intermedio de sus subordinadas, o de
las subordinadas de stas. Para tal efecto, no
se computarn las acciones con dividendo
preferencial y sin derecho a voto.
2. Cuando la matriz y sus subordinadas tengan
conjunta o separadamente la capacidad de
emitir los votos constitutivos de la mayora mnima
decisoria en la junta de socios o en la asamblea,
o tengan el nmero de votos necesario para elegir
la mayora de miembros de la junta directiva.
3. Cuando la matriz, directamente o por intermedio o
con el concurso de las subordinadas, en razn de
un acto o negocio con la sociedad controlada o
con sus socios, ejerza infuencia dominante en las
decisiones de los rganos de administracin de la
sociedad.
185
Para adelantar ofertas de democratizacin deben
cumplirse las siguientes etapas:
1. Solicitar autorizacin a la Superintendencia
Financiera para la realizacin de la oferta. La
Superintendencia Financiera tiene cinco (5) das
hbiles, contados a partir del da hbil siguiente a
la fecha de radicacin de la solicitud, para efectuar
las observaciones que considere pertinentes.
2. Informar al pblico la realizacin de la oferta
mediante avisos que deben publicarse por lo
menos (3) veces, con intervalos no menores
de cinco (5) das comunes. La publicacin del
aviso de oferta debe realizarse dentro de los
cinco (5) das siguientes a aqul en que venza
el plazo de la Superintendencia Financiera para
formular observaciones. En el evento en que la
Superintendencia haya formulado objeciones
o solicitudes de aclaracin, el trmino para la
publicacin del aviso debe contarse a partir de
la fecha en que la Superintendencia manifeste su
autorizacin al proceso.
El plazo durante el cual se debe mantener la oferta
no puede exceder de tres (3) meses.
3. Surtido lo anterior, la enajenacin de los valores
puede darse mediante las ruedas de negociacin
ordinarias de la BVC, o bien mediante las ruedas
de negociacin especiales que autorice la
Superintendencia Financiera.
Captulo 4
Inversionistas
Proteccin de los
187
PROTECCIN DE LOS
INVERSIONISTAS
Este captulo se refere a (i) las reglas sobre gobierno
corporativo particulares del mercado de valores, y (ii)
otros mecanismos especiales de proteccin de los
inversionistas en el mercado de valores.

1. GOBIERNO CORPORATIVO.
El concepto de Gobierno Corporativo se refere al
conjunto de mecanismos adoptados al interior de
un emisor para propiciar que sus administradores
ejecuten sus funciones maximizando el valor del
emisor y, por lo tanto, el rendimiento esperado por
los inversionistas.
En el contexto internacional, gran parte de los
estndares de Gobierno Coporativo aplicable
a emisores de valores estn recogidos en los
Principios de la Organizacin para la Cooperacin
y el Desarrollo Econmicos (OCDE) para Gobierno
Corporativo, expedidos en 1999 y revisados en 2003.
Este documento agrupa en tres grupos los principios
bsicos de Gobierno Corporativo aplicable a
emisores:
1. Derechos de los inversionistas.
2. Principios para el trato equitativo de los
inversionistas.
3. Derechos de terceros con intereses en el emisor
(stakeholders).
4. Principios para la revelacin de informacin y
transparencia.
5. Principios sobre la responsabilidad de la junta
directiva.
Asimismo, el denominado White Paper sobre
Gobierno Corporativo para Amrica Latina, expedido
por la OCDE, contiene recomendaciones especfcas
para la regin en materia de los temas a que se
referen los Principios de la OCDE para Gobierno
Corporativo.
En Colombia, la mayor parte de los estndares
contenidos en los Principios de la OCDE y en el White
Paper sobre Gobierno Corporativo para Amrica
Latina de la OCDE estn contenidos de manera
general para todo tipo de sociedades comerciales
en el Cdigo de Comercio.
188
Sin embargo, en este captulo se hace referencia
nicamente a los estndares de Gobierno Corporativo
que estn dirigidos a emisores de valores. Estos
estndares comprenden: (i) reglas aplicables a juntas
directivas, (ii) reglas sobre Comits de Auditora, y
(iii) reglas sobre cdigos de buen gobierno.
1.1. ESTNDARES DE GOBIERNO CORPORATIVO
SOBRE JUNTAS DIRECTIVAS.
La Ley 964 de 2005 establece que la junta directiva
de los emisores de valores debe estar integrada por
un mnimo de cinco (5) y un mximo de diez (10)
miembros principales, de los cuales por lo menos el
veinticinco por ciento (25%) debe tener la calidad de
independientes, as como sus respectivos suplentes.
Adems, el representante legal del emisor no puede
desempearse como presidente de la junta directiva.
Para efectos de lo anterior, se entiende que un
miembro de junta directiva es independiente si no
tiene ninguna de las siguientes calidades:
Para elegir a los miembros independientes de la junta
Tabla 25. Casos en los cuales un miembro de junta directiva no se considera independiente.
Personas al interior del emisor que no se
consideran independientes.
Empleado o directivo del emisor o de alguna de sus fliales, subsidiarias o controlantes,
incluyendo aquellas personas que hayan tenido esa calidad durante el ao inmediatamente
anterior a la designacin, salvo que se trate de la reeleccin de una persona independiente.
Accionistas que por su participacin en el capital o en virtud de convenio dirijan, orienten o
controlen la mayora de los derechos de voto del emisor o que determinen la composicin
mayoritaria de los rganos de administracin, direccin o control de la misma.
Personas externas al emisor que no se
consideran independientes.
Socios o empleados de asociaciones o sociedades que presten servicios de asesora o
consultora al emisor o a las empresas que pertenezcan al mismo grupo econmico del cual
forme parte ste, cuando los ingresos por dicho concepto representen para aquellos el veinte
por ciento (20%) o ms de sus ingresos operacionales.
Empleado o directivo de una fundacin, asociacin o sociedad que reciba donativos
signifcativos del emisor. Se consideran donativos signifcativos aquellos que representen ms
del veinte por ciento (20%) del total de donativos recibidos por la respectiva institucin.
Administrador de una entidad en cuya junta directiva participe un representante legal del emisor.
Persona que reciba del emisor alguna remuneracin diferente de los honorarios como miembro
de la junta directiva, del comit de auditora o de cualquier otro comit creado por la junta
directiva.
189
directiva de emisores de valores, deben seguirse las
siguientes reglas:
1. La asamblea general de accionistas debe
llevar a cabo dos votaciones: una para elegir a
los miembros independientes exigidos legal o
estatutariamente, y la otra para la eleccin de los
dems miembros. .
2. No obstante lo anterior, la eleccin de la totalidad
de los miembros de la junta directiva se puede
llevar a cabo en una sola votacin cuando se
cumpla cualquiera de las siguientes condiciones:
(i) cuando se asegure que se lograr el nmero
mnimo de miembros independientes exigido
legal o estatutariamente, (ii) cuando los estatutos
del emisor hayan previsto que todos los miembros
de la junta directiva deben tener la calidad de
independientes, o (iii) cuando slo se presente una
lista que incluya el nmero mnimo de miembros
independientes exigidos legal o estatutariamente.
3. Las listas deben presentarse por escrito al
secretario de el asamblea y acompaarse de: (i)
la comunicacin escrita de cada candidato en la
cual manifeste su aceptacin para ser incluido en
la correspondiente lista, y (ii) en el caso de listas
de miembros independientes, la comunicacin
escrita de cada candidato en la cual manifeste
que cumple con los requisitos de independencia
de la Ley 964 de 2005.
4. Las elecciones se llevan a cabo mediante el
sistema del cuociente electoral, no obstante
lo cual en los estatutos se puede establecer un
sistema diferente de votacin, una vez el mismo
sea regulado por el Gobierno Nacional. Estos
sistemas distintos del cuociente electoral slo
son vlidos si con su aplicacin los accionistas
minoritarios aumentan el nmero de miembros de
junta directiva que podran elegir con el sistema
de cuociente electoral.
El sistema de cociente electoral para miembros
de junta directiva est previsto por el Cdigo de
Comercio, y sigue el siguiente procedimiento:
1. El cuociente electoral se determina dividiendo el
nmero total de votos emitidos por el nmero de
personas que vayan a elegirse.
2. El escrutinio inicia por la lista que haya obtenido
mayor nmero de votos y as sucesivamente en
orden descendente.
190
3. De cada lista se declararn elegidos tantas
personas cuantas veces quepa el cuociente entre
el nmero de votos emitidos por esa lista, y si
quedan puestos por proveer, stos correspondern
a los residuos ms altos, escrutndolos en orden
descendente.
4. En caso de empate de los residuos, se decidir
aleatoriamente.

El siguiente ejemplo ilustra el procedimiento de
eleccin por cuociente electoral. En este ejemplo,
existen tres listas de candidatos a miembros de
juntas directivas, con los siguientes votos a su favor:
Suponiendo que existen 8 puestos por proveer en la
junta directiva, el cuociente electoral es de
170.000/8 = 21.250.
Por lo tanto, los siguientes son los nmeros de
candidatos que se eligen por cada lista:
Tabla 26.1. Sistema de Cuociente electoral.
Lista A 80.000 votos
Lista B 50.000 votos
Lista C 40.000 votos
Tabla 26.2. Sistema de cuociente electoral.
LISTA VOTOS MIEMBROS QUE ELIGE RESIDUO
Lista A 80.000 3 16250
Lista B 50.000 2 7500
Lista C 40.000 1 18750
Total 170.000 6 40.000 votos
191
De acuerdo con los residuos mayores, los miembros restantes se eligen de la siguiente forma:
1.2. ESTNDARES DE GOBIERNO
CORPORATIVO SOBRE COMITS DE
AUDITORA.
Los Comits de Auditora, creados por la Ley 964 de
2005, son rganos que deben incorporar los emisores
de valores dentro de su estructura y ser regulados en
sus estatutos, los cuales tienen por objeto supervisar
que la preparacin, presentacin y revelacin de la
informacin fnanciera se ajuste a lo dispuesto en la
ley.
Aunque el funcionamiento del Comit de Auditora
debe estar regulado por los estatutos del emisor, tal
regulacin estatutaria debe someterse en todo caso
a las siguientes reglas:
1. El Comit se integra con por lo menos tres (3)
miembros de la junta directiva, incluyendo todos
los independientes, y el presidente del Comit
debe ser un miembro independiente. Adems, el
Comit debe contar con la presencia del revisor
fscal del emisor, quien tiene voz pero no voto.
2. Las decisiones del Comit se adoptan por mayora
simple.
3. Los estados fnancieros del emisor no pueden ser
presentados a consideracin de la Junta Directiva
ni de la asamblea general de accionistas sin haber
sido presentados al Comit.
4. El Comit debe reunirse por lo menos cada tres
(3) meses, y sus decisiones deben constar por
escrito mediante actas.
Tabla 26.3. Sistema de cuociente electoral.
LISTA ELECCIN POR RESDUO MIEMBROS ELEGIDOS EN TOTAL
Lista A 80.000 4
Lista B 50.000 2
Lista C 40.000 2
Total 170.000 8
192
1.3. ESTNDARES DE GOBIERNO
CORPORATIVO SOBRE CDIGOS DE BUEN
GOBIERNO.
Los Cdigos de Bueno Gobierno son normas
incorporadas al interior de los emisores con el
fn de regular el funcionamiento de los directivos,
administradores y revisores fscales, y particularmente
propiciar que el ejercicio de las funciones de dichas
personas se encamine a maximizar el valor del emisor
como un todo.
En Colombia, con la Resolucin 275 de 2001, se
dispuso que los emisores de valores en los cuales
invirtieran los fondos de pensiones y cesantas
tendran la obligacin de adoptar un Cdigo de
Buen Gobierno. Este cdigo deba cumplir con los
requisitos mnimos de proteccin de los accionistas,
administradores y directivos, control interno y
divulgacin sobre prcticas de Gobierno Corporativo
que prevean dicha Resolucin. Sin embargo, esta
Resolucin fue derogada por la Circular 55 de 2007,
expedida por la Superintendencia Financiera.
Actualmente, aunque los emisores de valores no
tienen la obligacin de adoptar un Cdigo de Buen
Gobierno, la Superintendencia Financiera, mediante
la Circular 28 de 2007, expidi el denominado Cdigo
Pas, el cual compila un conjunto de recomendaciones
de prcticas de Gobierno Corporativo para emisores
tanto del sector real como del fnanciero, partiendo de
la participacin integrada de inversionistas, emisores,
proveedores de infraestructura y supervisores.
Las recomendaciones del Cdigo Pas son de
adopcin voluntaria, no obstante lo cual, si las
mismas no son observadas, el emisor debe informar
tal hecho a la Superintendencia Financiera. Antes de
la expedicin de la Circular Externa 007 de 2011, de
forma opcional, el emisor poda igualmente informar
los motivos de su incumplimiento.
Con la expedicin de la Circular Externa 007
de 2011, por medio de la cual se modifc la
Circular Externa 028 de 2007 expedida por la
Superintendencia Financiera, se refuerza el sistema
cumpla o explique, pues exige a los emisores de
valores inscritos en el Registro Nacional de Valores y
Emisores RNVE, obligados a responder la encuesta
del Cdigo Pas, explicar adems las razones por
las cules no adoptaron las medidas pertinentes
cuando la respuesta a la pregunta de la encuesta
sea negativa.
Adicionalmente, la Circular Externa 007 de 2011 reitera
la exigencia establecida en la regulacin anterior,
relacionada con la publicacin de las respuestas
a la encuesta como informacin relevante a travs
193
del sistema de informacin de la Superintendencia
Financiera, por considerarla informacin relevante
para el mercado, en atencin a lo defnido en el
pargrafo 5 del artculo 5.2.4.1.5 del Decreto 2555
de 2010.
El plazo para diligenciar y remitir la encuesta es del
8 al 30 de abril de cada ao (iniciando en 2011), en
donde se deber refejar la situacin del emisor frente
a las recomendaciones del Cdigo Pas durante
el perodo comprendido entre enero y diciembre
del ao inmediatamente anterior. Anteriormente el
periodo para responder estaba fjado entre el 2 y el
31 de enero de cada ao.
Por otra parte, los fondos de pensiones y cesantas
estn obligados a ponderar el riesgo que implica
invertir en emisores que no se sujeten a los estndares
del Cdigo Pas.
Con relacin a este Cdigo, la tabla a continuacin
resume sus principales caractersticas:
194
Tabla 27. Principales aspectos del Cdigo Pas.
mbito de aplicacin
El Cdigo Pas es aplicable a todos los emisores inscritos o que tengan valores inscritos en el Registro Nacional de
Valores y Emisores, excepto:
- La Nacin.
- Los patrimonios autnomos administrados por sociedades fduciarias.
- Las carteras colectivas de que trata el Decreto 2555 de 2010.
- Las universalidades de la Ley 546 de 1999.
- Las entidades territoriales a que se refere el artculo 286 de la Constitucin Poltica.
- Los organismos multilaterales de crdito.
- Los gobiernos extranjeros y las entidades pblicas extranjeras.
- Las sucursales de sociedades extranjeras y las entidades extranjeras.
Alcance
El Cdigo Pas se expidi bajo el principio cumpla o explique. De acuerdo con el mismo, las recomendaciones del
Cdigo Pas son de adopcin voluntaria para los emisores de valores, no obstante lo cual stos estn obligados a
informar a la Superintendencia Financiera si se da cumplimiento o no a tales estndares y en caso negativo, deben
explicar la razn del incumplimiento, mediante el diligenciamiento y envo anual a la Superintendencia Financiera de
la encuesta de mejores prcticas corporativas.
Estructura
Las recomendaciones contenidas en el Cdigo se referen a los siguientes temas:
Asamblea General de Accionistas. Se dirige principalmente a establecer procedimientos tendientes a facilitar la
participacin de los accionistas en las asambleas y la comprensin de los temas por tratar. Estas recomendaciones
aplican tanto para reuniones de asamblea ordinaria como para reuniones de asamblea extraordinaria.
Junta Directiva. Las recomendaciones en este tema se dirigen a propiciar que la junta sirva como enlace entre
el emisor y los inversionistas, que se garantice el trato equitativo entre stos, que se garantice la calidad de la
informacin que la compaa revela al mercado, y que se cumplan las disposiciones vigentes en materia de
Gobierno Corporativo. En este sentido, el Cdigo Pas contiene recomendaciones en materia de (i) tamao,
conformacin y funciones de la junta directiva, (ii) derechos y deberes de los miembros de la junta directiva, y (iii)
funcionamiento de la junta directiva.
Revelacin de Informacin Financiera y no Financiera. Contiene recomendaciones encaminadas a facilitar la solicitud
de informacin por los inversionistas, divulgar la informacin al mercado, y garanta de la independencia del revisor
fscal.
Solucin de Controversias. Sobre este tema se recomienda que se den a conocer a los inversionistas los medios
de solucin de controversias con que cuentan. As mismo, se recomienda que el emisor adopte para la solucin
de confictos que se presenten entre l y los inversionistas, entre los inversionistas y administradores, y entre los
inversionistas, la va de arreglo directo y, en todo caso, que se prevea una forma alternativa de solucin.
195
2. OTROS MECANISMOS
DE PROTECCIN DE LOS
INVERSIONISTAS.

La Ley 964 de 2005, acogiendo las recomendaciones
de la Organizacin Internacional de Comisiones de
Valores IOSCO, incluye como principio general de
la regulacin del mercado de valores la proteccin
de los inversionistas.
En desarrollo de este principio, la Ley 964 de 2005,
as como las normas que la desarrollan, establecen
estndares mnimos de Gobierno Corporativo
para emisores en lo relacionado con la forma de
eleccin de miembros de junta directiva, la inclusin
de miembros independientes y la constitucin de
comits de auditora.
As mismo, tanto la legislacin comercial como
la legislacin de valores contemplan estndares
relativos a los derechos de los suscriptores de
acciones inscritas en el Registro Nacional de Valores
y Emisores, derechos de los tenedores de bonos,
normas sobre conficto de inters e informacin
privilegiadas, regulacin de las conductas que se
consideran contrarias a los sanos usos y prcticas
del mercado, y prohibiciones de los emisores de
valores de realizar cierto tipo de prcticas que
pueden afectar negativamente los derechos de los
accionistas.
A continuacin se describen los principales
mecanismos de proteccin de los inversionistas
previstos en la legislacin colombiana distintos de
los estndares propios de Gobierno Corporativo,
los cuales fueron descritos en el captulo sobre ese
tema.
2.1. PROCEDIMIENTO ESPECIAL PARA LA
PROTECCIN DE ACCIONISTAS MINORITARIOS.
La Ley 446 de 1998 establece un procedimiento
jurisdiccional especial para la proteccin de
los accionistas minoritarios por parte de la
Superintendencia Financiera, el cual tiene vigencia
en cualquier caso en que los derechos de los
accionistas han sido lesionados por la asamblea de
accionistas, la junta directiva o los representantes
legales del emisor.
El procedimiento se inicia nicamente a solicitud
de las personas interesadas y requiere que el
demandado sea un emisor de valores, que el
demandante represente por lo menos el 10% de
las acciones en circulacin del emisor y que el
demandante no tenga representacin dentro de la
administracin del mismo.
196
Para que la demanda sea admitida, es necesario que
previamente se haya acudido a los representantes
legales y miembros de junta directiva del emisor,
cuando la decisin sea tomada por la asamblea
general de accionistas, o bien a dicha asamblea
cuando la decisin haya sido tomada por el
representante legal o los miembros de junta directiva.
Como complemento de lo anterior, los administradores,
los revisores fscales y los socios ausentes o
disidentes pueden impugnar las decisiones de la
asamblea general de accionistas cuando las mismas
no se ajusten a determinada norma o a los estatutos.
Esta impugnacin nicamente puede ser promovida
dentro de los dos meses siguientes a la fecha de la
reunin en la cual sean adoptadas las decisiones,
a menos que se trate de acuerdos o actos de la
asamblea que deban ser inscritos en el registro
mercantil, caso en el cual los dos meses se cuentan
a partir de la fecha de la inscripcin.
2.2. DERECHOS DE LOS TENEDORES DE
BONOS.

Con el fn de garantizar la efectividad de los derechos
de los tenedores de bonos, el Decreto 2555 de 2010
prev las siguientes garantas especfcas:
1. El emisor debe contratar un representante legal
de los tenedores de bonos quien debe revisar el
cumplimiento del prospecto y actuar como vocero
y mandatario en defensa de los intereses de los
tenedores de bonos.
No obstante lo anterior, los tenedores pueden
ejercitar individualmente las acciones que les
correspondan, siempre y cuando no contradigan
las decisiones de la asamblea general de los
tenedores de bonos y el representante no las haya
iniciado.
2. La asamblea de tenedores, con el voto favorable de
dos o ms tenedores que representen al menos el
ochenta por ciento (80%) del capital de los bonos
emitidos, puede aprobar las modifcaciones a las
condiciones de los bonos. Estas modifcaciones
a las condiciones del crdito igualmente deben
ser autorizadas por la asamblea general de
accionistas, la junta directiva o el rgano
equivalente del emisor.
3. El emisor no puede repartir dividendos entre
sus accionistas en caso de no haber pagado el
capital o intereses de los bonos. En los casos de
insolvencia o disolucin del emisor antes del plazo
de los bonos, stos se harn exigibles por su valor
nominal ms los intereses respectivos. As mismo,
197
en caso de disolucin anticipada, los tenedores de
bonos convertibles en acciones tienen la facultad
de solicitar la conversin anticipada de los bonos
en acciones.
4. El emisor no puede, durante la vigencia de la
emisin, cambiar su objeto social, escindirse,
fusionarse, transformarse o disminuir su capital
con reembolso efectivo de aportes, a menos
que lo autorice la asamblea de tenedores con la
mayora necesaria para aprobar la modifcacin
de las condiciones del crdito.
A pesar de lo anterior, el emisor lo puede hacer,
sin la autorizacin de los tenedores de bonos,
cuando previamente ofrezca a los tenedores de
bonos ordinarios una cualquiera de las siguientes
opciones: (i) el reembolso del crdito; (ii) el
reemplazo de los bonos originales por otros con
caractersticas idnticas emitidos por el nuevo
emisor, siempre y cuando las condiciones
fnancieras de sta sean similares o superen
las del emisor, a juicio de la Superintendencia
Financiera; o (iii) una garanta satisfactoria a juicio
de la Superintendencia Financiera, la cual debe
cubrir el monto del capital e intereses proyectados
para la vigencia del crdito.
En el caso particular de bonos convertibles en
acciones o con cupones de suscripcin, el emisor
debe ofrecer al tenedor las siguientes opciones: la
conversin anticipada de los bonos, la suscripcin
de las acciones o el reembolso del emprstito,
salvo cuando la decisin ha sido aprobada por el
80% de los tenedores.
Los tenedores que no consientan en ninguna de
las anteriores opciones conservan sus derechos
contra el emisor, la absorbente o la nueva
sociedad, segn sea el caso. Adicionalmente,
si se trata de bonos convertibles en acciones, la
conversin requiere autorizacin por parte de la
Superintendencia Financiera.
2.3. CONFLICTOS DE INTERS E INFORMACIN
PRIVILEGIADA.
La informacin privilegiada se defne como aquella
que est sujeta a reserva, as como la que no ha
sido dada a conocer al pblico existiendo deber
para ello. Igualmente se entiende que es privilegiada
aquella informacin de carcter concreto que no ha
sido dada a conocer del pblico y que, de haberlo
sido, la habra tenido en cuenta un inversionista
medianamente diligente y prudente al negociar los
respectivos valores.
198
Adems de considerarse una infraccin administrativa,
el uso indebido de informacin privilegiada constituye
un delito conforme al Cdigo Penal Colombiano. De
acuerdo con este Cdigo, el que utilice informacin
conocida por razn de su profesin u ofcio, para
obtener para s o para un tercero, provecho mediante
la negociacin de determinada accin, valor o
instrumento registrado en el Registro Nacional de
Valores y Emisores, siempre que dicha informacin
no sea de conocimiento pblico, incurrir en multa.
Por conficto de inters, por su parte, se entiende
la situacin en la cual una persona, en razn de
su actividad, se enfrenta a distintas alternativas de
conducta con relacin a intereses incompatibles, no
pudiendo privilegiar ninguno de ellos en atencin
a sus obligaciones legales o contractuales. A ttulo
enunciativo, la Resolucin 1200 dispone que una
conducta implica conficto de inters cuando:
1. Conlleva a la escogencia entre la utilidad propia y
la de un cliente.
2. La situacin conlleve a la escogencia entre la
utilidad de un tercero vinculado al agente y un
cliente.
3. La situacin conlleve a la escogencia entre la
utilidad de la cartera colectiva que se administra y
la de otro cliente o la propia.
4. La situacin conlleve a la escogencia entre la
utilidad de una operacin y la transparencia del
mercado.
Al igual de la utilizacin indebida de informacin
privilegiada, actuar bajo situaciones que supongan
confictos de inters se considera una infraccin
administrativa.
2.4. PRCTICAS ILEGALES Y SANOS USOS DEL
MERCADO.
Con el mismo objetivo de proteger a los inversionistas
y generar la confanza del pblico en el mercado,
la Superintendencia Financiera ha establecido las
prcticas que se consideran ilegales y/o contrarias
a los sanos usos y prcticas del mercado de valores.
Se consideran prcticas ilegales las siguientes:
1. El encargo u otorgamiento de facultades por
parte de comisionistas de bolsas a terceros para
la ejecucin de operaciones de intermediacin,
cuando eso implica la prdida de la autonoma y
discrecionalidad de la comisionista.
2. La utilizacin de las comisionistas de bolsa de
cualquier fgura que permita a una persona asumir
parcial o totalmente los riesgos fnancieros a los
que se exponen en desarrollo de las operaciones
por cuenta propia y con recursos propios. De esta
forma, las comisionistas deben gestionar y asumir
todos los riesgos propios de las operaciones por
cuenta propia y con recursos propios, y, por lo
199
tanto, los resultados econmicos derivados de
dichas operaciones no pueden corresponder a
personas distintas de las comisionistas de bolsa,
quienes deben refejarlos en sus sistemas de
informacin tan pronto como sucedan.
No obstante, la utilizacin por parte de las
comisionistas de bolsa de formas de remuneracin
variable, de acuerdo con los resultados de las
operaciones por cuenta propia o con recursos
propios, no constituye por s misma una prctica
autorizada o insegura.
3. El ejercicio de la representacin legal de los
intermediarios de valores para el desarrollo de las
operaciones de intermediacin por parte de una
persona jurdica.
4. El ofrecimiento o garanta de una rentabilidad
especfca sobre la inversin que va a realizar
el cliente para el desarrollo de las actividades
de administracin de portafolios de terceros
y de contratos de comisin. As mismo se
prohbe ofrecer una rentabilidad fja o mnima
en la administracin de fondos, salvo que la
normatividad expresamente lo autorice.
5. El ejercicio de las funciones de representante legal,
miembro de junta directiva y revisor fscal sin que
haya habido posesin por la Superintendencia
Financiera.
6. La utilizacin de activos de los clientes para
realizar o garantizar operaciones de otros clientes
o actividades propias de la entidad vigilada por la
Superintendencia Financiera, excepto cuando la
regulacin aplicable lo autorice o cuando exista
consentimiento expreso y escrito del cliente.
Por otra parte, se consideran prcticas contrarias a
los sanos usos del mercado las siguientes:
1. Participar en cualquier forma en compraventas de
valores en las que cualquiera de las condiciones
de la operacin sea acordada previamente, o en
las que una o varias personas hayan asumido una
obligacin previa de hacer postura por todos o
por parte de los valores ofrecidos o demandados,
cuando las respectivas compraventas se realicen:
(i) en los sistemas o mdulos transaccionales
de la BVC o de los sistemas centralizados de
operaciones o de los sistemas centralizados
de informacin para transacciones; , (ii) en el
mercado secundario, como resultado de ofertas
pblicas sobre acciones o bonos obligatoriamente
convertibles en acciones, incluyendo las que
se realicen a travs de los remates, martillos o
subastas que se efecten en la BVC.
A pesar de lo anterior, no se considera que
se obstaculice la libre concurrencia y la
interferencia de otros participantes del mercado,
200
acordar previamente los elementos esenciales
de una operacin sobre acciones o bonos
obligatoriamente convertibles en acciones,
siempre que se informe, por comunicacin escrita
dirigida a la Superintendencia Financiera, a la
BVC o al sistema de negociacin en el que haya
de efectuarse la respectiva operacin, de todas
las condiciones del acuerdo previo, con por lo
menos un (1) mes de anterioridad.
En el mercado de renta fja no se considera
que se afecte la libre concurrencia cuando los
participantes en los sistemas de negociacin
de valores de renta fja, de forma previa a la
celebracin de la operacin sobre valores,
revelen la informacin relativa a los elementos de
la misma.
Estas excepciones, sin embargo, no aplican para
el caso de martillos, dado que en esos eventos,
de acuerdo con el Decreto 1802 de 2007, se
considera que se obstaculiza la libre concurrencia
en el mercado la participacin en cualquier
forma de compraventas de valores en las que
los elementos esenciales de la operacin sean
acordados previamente, o en las que una o varias
personas hayan asumido una obligacin de hacer
postura por todos o parte de los valores ofrecidos,
sin que se establezca que la informacin al
mercado subsane esta situacin.
2. Realizar, colaborar o participar de cualquier forma
con transacciones u otros actos relacionados
que tengan como objetivo o resultado: (i) afectar
la libre formacin de los precios en el mercado
de valores; (ii) manipular el precio o la liquidez
de determinado valor; (iii) aparentar ofertas o
demandas de valores; (iv) disminuir, aumentar,
estabilizar o mantener, artifcialmente, el precio
o la oferta o la demanda de determinado valor;
(v) obstaculizar la posibilidad de otros para
interferir ofertas sobre valores; (vi) hacer fuctuar
artifcialmente la cotizacin de determinado valor.
2.5. SANEAMIENTO.
Con el fn de proteger los derechos de los accionistas
de emisores de valores en lo relacionado con la
representacin de los mismos en las asambleas de
accionistas, la Superintendencia de Valores orden
suspender de inmediato las siguientes conductas,
por considerar que constituan una violacin de
las disposiciones comerciales en materia de
representacin de accionistas. As mismo, orden a
los administradores de valores adoptar las medidas
correctivas o de saneamiento que se mencionan a
continuacin:
201
Tabla 28. Medidas de saneamiento burstil.
Conductas consideradas como
contrarias a los derechos
de representacin de los
accionistas.
Incentivar, promover o sugerir a los accionistas el otorgamiento de poderes donde no parezca defnido el
nombre del representante para las asambleas de accionistas de los respectivos emisores.
Recibir de los accionistas poderes para las reuniones de asamblea, en los cuales no aparezca defnido el
nombre del respectivo representante.
Admitir como vlidos poderes conferidos por los accionistas sin cumplir los requisitos establecidos en el
Cdigo de Comercio para participar en asambleas de accionistas.
En el caso de las personas que por estatutos ejerzan la representacin legal del emisor, de los
liquidadores, y de los dems funcionarios del emisor, las siguientes conductas:
i) Sugerir o determinar el nombre de quienes actuarn como
apoderados en las asambleas a los accionistas.
ii) Recomendar a los accionistas que voten por determinada lista.
iii) Sugerir, coordinar o convenir con cualquier accionista o con
cualquier representante de accionistas la presentacin
en la asamblea de propuestas que hayan de someterse a su
consideracin.
iv) Sugerir, coordinar o convenir con cualquier accionista o con cualquier
representante de accionistas la votacin a favor o en contra de
cualquier proposicin que se presente en la misma.
Medidas obligatorias de
saneamiento por parte de los
administradores de emisores de
valores.
Los administradores deben devolver a sus poderdantes los poderes que contravengan las disposiciones
legales.
Los administradores deben informar a los accionistas que los poderes no pueden conferirse a personas
vinculadas directa o indirectamente con la administracin o con los empleados del emisor.
Los administradores no pueden recibir poderes especiales antes de la convocatoria por medio de cual se
informen los asuntos a tratar en la asamblea respectiva.
Los administradores deben adoptar todas las medidas necesarias para que los funcionarios del emisor
obren con neutralidad frente a los distintos accionistas.
Los administradores deben, previa a la celebracin de la asamblea de accionistas, adoptar todas las
medidas apropiadas y sufcientes para garantizar la participacin efectiva de los accionistas en la
asamblea y el ejercicio de sus derechos polticos.
Las juntas directivas de los emisores estn obligadas a establecer por escrito medidas orientadas a
asegurar el cumplimiento de las normas mencionadas sobre saneamiento. Tales medidas deben estar
dirigidas a los representantes legales, administradores y dems funcionarios del emisor, de modo que
stos den un trato equitativo a todos los accionistas del mismo.
Captulo V
Autoregulacin
203
En este captulo se hace referencia a (i) los
aspectos generales de la autorregulacin, (ii) las
entidades autorizadas para ejercer las funciones
de autorregulacin y (iii) a las relaciones que se
presentan entre los organismos de autorregulacin
con las autoridades estatales.
1. ASPECTOS GENERALES
DE LA AUTORREGULACIN.

La autorregulacin consiste en el ejercicio de la
facultad que tiene un sector econmico de regularse
a s mismo. La autorregulacin en el mercado de
valores es actualmente ejercida por el Autorregulador
del Mercado de Valores AMV, y se dirige
particularmente a los intermediarios del mercado
habilitados por la ley para actuar como tales, as como
las personas naturales vinculadas a ellos. De hecho,
ningn organismo de autorregulacin puede aceptar
como uno de sus miembros (entidades sujetas a
autorregulacin) a una persona jurdica o natural que
no se encuentre registrada como intermediario en el
mercado de valores.
No obstante lo anterior, las personas naturales
vinculadas a un intermediario de valores que se
haya inscrito a un organismo autorregulador, estarn
sujetas a las normas disciplinarias, aun cuando tales
personas no se encuentren inscritas previamente en
el Registro Nacional de Profesionales del Mercado
de Valores.
De acuerdo con la Ley 964 de 2005, la autorregulacin
en el mercado de valores implica el ejercicio de tres
tipos de funciones:
1. Funcin normativa. Consiste en la reglamentacin
de la intermediacin en el mercado de valores,
sujeta a las normas expedidas por las autoridades
pblicas competentes. En particular, los
organismos autorreguladores deben adoptar un
reglamento que debe ser previamente autorizado
por la Superintendencia Financiera, es de
obligatorio cumplimiento y se presume conocido
por quienes se encuentren sometidos a los
mismos.
2. Funcin de supervisin. Consiste en la verifcacin
del cumplimiento de las normas del mercado de
valores y de los reglamentos de autorregulacin.
3. Funcin disciplinaria. Consiste en la imposicin
de sanciones por el incumplimiento de las normas
del mercado de valores y de los reglamentos
de autorregulacin. Los procesos y acciones
disciplinarias se pueden iniciar frente a los
intermediarios y frente a sus funcionarios.
204
En desarrollo de esta funcin, los organismos de
autorregulacin deben establecer procedimientos
e iniciar de ofcio o a peticin de parte acciones
disciplinarias por el incumplimiento de los reglamentos
de autorregulacin y de las normas del mercado de
valores, decidir sobre las sanciones disciplinarias
aplicables, e informar a la Superintendencia
Financiera sobre las decisiones adoptadas en
materia discplinaria.
Cuando haya lugar a un proceso disciplinario,
el organismo de autorregulacin que ejerza las
funciones disciplinarias debe formular los cargos,
notifcar al miembro y dar la oportunidad para ejercer
el derecho de defensa, as como llevar un registro de
la actuacin.
Todo proceso disciplinario debe estar soportado por:
(i) la conducta que se considera como una infraccin,
(ii) la norma del mercado de valores o del reglamento
del autorregulador que se incumpli, y (iii) en caso
de que exista, la sancin impuesta y la razn de la
misma.
Las pruebas recaudadas por quien ejerza
funciones disciplinarias pueden ser trasladadas a la
Superintendencia Financiera, para que sta ejerza
la facultad sancionatoria que le corresponde si hay
lugar a ello. Igualmente, las pruebas recaudadas por
la Superintendencia Financiera pueden trasladarse a
quien ejerza funciones disciplinarias.
La autorregulacin no se considera funcin pblica,
segn lo prev la Ley 964 de 2005. Lo anterior
implica que quienes integran los organismos
de autorregulacin no estn sujetos al rgimen
disciplinario aplicable a los funcionarios pblicos
ni, en general, las normas que regulan la funcin
pblica.
2. ORGANISMOS AUTORIZADOS
PARA EJERCER ACTIVIDADES DE
AUTORREGULACIN.
Las siguientes personas estn habilitadas para
solicitar ante la Superintendencia Financiera
autorizacin para ejercer actividades de
autorregulacin.
1. Organizaciones que tengan por objeto exclusivo la
autorregulacin.
2. Organizaciones gremiales o profesionales.
3. Las bolsas de valores.
4. Las bolsas de productos agropecuarios,
agroindustriales o de otros commodities.
205
5. Las sociedades administradoras de sistemas de
negociacin de valores del mercado extraburstil.
Estas entidades pueden ejercer algunas o todas
las funciones de autorregulacin (normativas, de
supervisin y disciplinarias), y en su desarrollo
pueden suscribir memorandos de entendimiento
con la Superintendencia Financiera para coordinar el
ejercicio de tales actividades.

Actualmente, nicamente la corporacin AMV,
autorizada para operar por la Superintendencia
Financiera en 2006, est facultada en Colombia
para ejercer funciones de autorregulacin. Para
el desarrollo de estas funciones, el AMV tiene la
estructura que se detalla en la siguiente grfca.
Director de
Supervisin
Director Legal
y Disciplinario
Director de
Regulacin
Director Administrativo,
Financiero y
Tecnolgico
Project Manager
Subdirector
de Vigilancia
Tribunal
Disciplinario
Presidente
Secretara del Consejo
Directivo (registro de
miembros) y secretara
de comits
Gerente de Anlisis de
Mercado y Riesgos
Revisor Fiscal
Soporte administrativo
y secretaral
Consejo Directivo
Subdirector
de Vigilancia
Subdirector
legal
Subdirector de
Regulacin
Subdirector
diciplinario
Subdirector
Administrativo
y Financiero
Subdirector
de Tecnologa
Fuente: Autorregulador del Mercado de Valores.
206
3. RELACIONES ENTRE
LOS ORGANISMOS DE
AUTORREGULACIN Y LAS
AUTORIDADES ESTATALES.
Los organismos de autorregulacin son supervisados
por la Superintendencia Financiera y las normas
que expidan tales organismos estn subordinadas
a la legislacin expedida por el Congreso de la
Repblica, la regulacin expedida por el Ministerio
de Hacienda y Crdito Pblico, y las instrucciones o
reglamentaciones expedidas por la Superintendencia
Financiera.
Con el fn de coordinar las actividades
de autorregulacin y las funciones de las
autoridades pblicas, la Ley 964 de 2005 faculta
a la Superintendencia Financiera para suscribir
memorandos de entendimiento con los organismos
de autorregulacin para el desarrollo de sus
funciones.
En ejercicio de esta facultad, en noviembre de
2007 la Superintendencia Financiera y el AMV
suscribieron el Memorando de Entendimiento entre
la Superintendencia Financiera y la Corporacin
Autorregulador del Mercado de Valores. Este
memorando tiene las caractersticas bsicas que se
describen en la siguiente tabla:
207
Tabla 29. Principales aspectos del Memorando de Entendimiento entre la Superintendencia Financiera y el AMV.
Objeto
Defnir los principios que la Superintendencia Financiera y el AMV d eben tener en consideracin para
desarrollar sus funciones sin que exista duplicidad de funciones.
El memorando abarca funciones normativas, de supervisin, disciplinarias y de certifcacin de la AMV.
Naturaleza Esta un acuerdo sobre principios para el desarrollo de actividades, el cual no genera ningn derecho ni
impone vnculos legalmente exigibles a las Partes.
Principios para evitar la duplicidad de
funciones.
Prelacin en la supervisin del AMV. Existen materias (descritas en el Memorando) en las cuales el AMV
acta como supervisor de primera lnea.
Especializacin de la Superintendencia Financiera. Existen materias (descritas en el memorando) en las
cuales la Superintendencia Financiera debe enfocar sus funciones de supervisin.
Conocimiento recproco de resultados. Las partes deben tener conocimiento recproco del cumplimiento
de sus funciones.
Trabajo conjunto. Debe existir un trabajo conjunto y, por lo tanto, pueden constituirse equipos de trabajo
conjunto para el cumplimiento de las funciones propias de cada entidad.
Solicitud recproca de informacin. La Superintendencia y el AMV pueden solicitarse mutuamente el
suministro de informacin y documentos necesarios para el ejercicio de sus funciones.
Cadena de custodia. Cuando se trasladen pruebas entre las partes, debe existir custodia de las mismas
por cada una de ellas.
Autenticidad de medios probatorios. Las pruebas que se trasladen entre las partes se reputan
autenticas, sin necesidad de validaciones posteriores.
Competencia en caso de convergencia de funciones. Cuando se presenten infracciones en las cuales
hayan participado intermediarios de valores y otro tipo de entidades, como emisores de valores e
inversionistas, la Superintendencia debe decidir si asume la investigacin respecto de todos los
intervinientes en la misma. En caso contrario, el AMV continuar conociendo del asunto respecto de los
sujetos sometidos a su potestad disciplinaria.
Racionalizacin de funciones. la SFC trasladar al AMV las investigaciones, que correspondan de
manera prioritaria a este ltimo y en las que la SFC no haya iniciado actuacin administrativa de carcter
sancionatorio.
Excepcionalidad de la duplicidad de funciones. De manera excepcional, la Superintendencia y el AMV
pueden llevar a cabo actividades de investigacin o iniciar procesos dentro de sus funciones en relacin
con los mismos hechos o con las mismas personas, cuando ello se considere necesario teniendo en
cuenta la gravedad e impacto de las conductas encontradas.
INVERSIONISTAS Y
PRODUCTOS EXTRANJEROS
Captulo VI
209
Este captulo se refere a (i) la inversin extranjera
en el mercado de valores, y (ii) el ofrecimiento de
productos y servicios del mercado de valores en
Colombia o a residentes colombianos.
1. INVERSIN EXTRANJERA EN EL
MERCADO DE VALORES.
La inversin extranjera en Colombia puede tener
dos modalidades: la inversin extranjera directa y la
inversin extranjera indirecta o de portafolio.
De conformidad con lo establecido en el Decreto
2080 de 2000, modifcado por el Decreto 4800 de
2010, Estatuto de Inversin Extranjera de Colombia,
se considera inversin extranjera directa: (i) la
adquisicin de participaciones, acciones, cuotas
sociales, aportes representativos del capital de una
empresa o bonos obligatoriamente convertibles
en acciones; (ii) la adquisicin de derechos o
participaciones en negocios fduciarios celebrados
con sociedades fduciarias sometidas a la inspeccin
y vigilancia de la Superintendencia Financiera, cuyo
objeto no sea la inversin en valores que sean
considerados como inversin de portafolio; (iii) la
adquisicin de inmuebles, directamente o mediante
la celebracin de negocios fduciarios, o como
resultado de un proceso de titularizacin inmobiliaria
de un inmueble o de proyectos de construccin;
(iv) los aportes que realice el inversionista mediante
actos o contratos, tales como los de colaboracin,
concesin, servicios de administracin, licencia o
aquellos que impliquen transferencia de tecnologa,
cuando ello no represente una participacin en una
sociedad y las rentas que genere la inversin para su
titular dependan de las utilidades de la empresa; (v)
las inversiones suplementarias al capital asignado de
las sucursales y (vi) la adquisicin de participaciones
en fondos de capital privado.
Por otro lado, la inversin extranjera se considera
inversin indirecta o de portafolio si se trata de
inversin en valores inscritos en el Registro Nacional
de Valores y Emisores, en participaciones en carteras
colectivas, as como la inversin en valores listados en
los sistemas de cotizacin de valores del extranjero.
La inversin extranjera puede estar destinada a
cualquier sector de la economa, salvo en (i) las
actividades de defensa y seguridad nacional, o (ii)
las actividades de procesamiento, disposicin y
desecho de basuras txicas, peligrosas o radiactivas
no producidas en el pas. Adicionalmente, el Consejo
Nacional de Poltica Econmica y Social (CONPES)
puede identifcar sectores de la actividad econmica
respecto a los cuales la participacin de la inversin
de capital del exterior requiere autorizacin impartida
por el Gobierno Nacional.
210
El nfasis de la presente seccin es la inversin
extranjera de portafolio y con ese propsito, a
continuacin se describen los principales aspectos
regulatorios aplicables a: el inversionista extranjero y
al administrador local.
1.1. EL INVERSIONISTA EXTRANJERO
El inversionista extranjero es la persona natural o
jurdica, o patrimonio autnomo, titular de la inversin
extranjera directa o de portafolio que tiene, en virtud
del adecuado registro de su inversin, derecho a:
i) Reinvertir las utilidades o retener en el supervit
las utilidades no distribuidas con derecho a giro;
ii) Capitalizar las sumas con derecho a giro, producto
de obligaciones derivadas de la inversin;
iii) Remitir al exterior las utilidades netas que generen
sus inversiones.
iv) Remitir al exterior las sumas recibidas como
producto de la enajenacin de la inversin dentro del
pas, o de la liquidacin de la empresa o portafolio, o
de la reduccin de su capital.
1.2. EL ADMINISTRADOR LOCAL
En el caso de las inversiones de portafolio, los
administradores locales (que solamente pueden ser:
(i) sociedades comisionistas de bolsa, (ii) sociedades
fduciarias o (iii) sociedades administradoras de
inversin) hacen las veces de representantes de los
inversionistas del exterior de portafolio, y son quienes
deben cumplir con las siguientes obligaciones:
1. Tributarias;
2. Cambiarias (que incluye la obligacin de
cumplir con los registros cambiarios (e.g.
registro, sustitucin y cancelacin de la inversin
extranjera).
3. De informacin que deba suministrar a las
autoridades cambiaria o de inspeccin y vigilancia;
4. Las dems que seale la autoridad de inspeccin
y vigilancia en ejercicio de sus facultades.
En ejercicio de la administracin, el administrador
local podr realizar las operaciones del mercado
monetario a las que se referen los artculos
2.36.3.1.1, 2.36.3.1.2 (operaciones simultneas) y
2.36.3.1.3 (operaciones de transferencia temporal de
211
valores) del Decreto 2555 de 2010 o las normas que
los modifquen o sustituyan, o constituir las garantas
que se requieran para el efecto.
Igualmente, podrn realizar operaciones con
instrumentos fnancieros derivados y constituir las
respectivas garantas.
Asimismo, en virtud de lo dispuesto en el Decreto
2800 de 2000, los administradores locales
podrn constituir las garantas requeridas para el
cumplimiento de las operaciones aceptadas por una
cmara de riesgo central de contraparte sometida
a la inspeccin y vigilancia de la Superintendencia
Financiera; y podrn realizar las actividades y cumplir
con las obligaciones a su cargo ante los miembros a
travs de los cuales participen en la compensacin
y liquidacin y ante tales cmaras de conformidad
con lo establecido en los respectivos reglamentos.
Con este propsito, los administradores locales
tambin estn facultados para mantener los recursos
necesarios para la liquidacin de tales operaciones
o para la constitucin y ajuste de las respectivas
garantas en cuentas corrientes, en cuentas de ahorro
o en cualquier otro mecanismo que sea autorizado
para el efecto por la Superintendencia Financiera.
INVERSIONISTA
Fijacin de polticas de
inversin.
Cuenta con el
administrador local (i.e.
sociedad comisionista de
bolsa, sociedad fi duciaria
o sociedad
administradora de
inversin).
EMISOR
ADMINISTRADOR LOCAL
Gestin del Fondo.
GRFICA 19.1. INVERSIN DE PORTAFOLIO
212
1.3. ASPECTOS CAMBIARIOS RELACIONADOS
CON LA INVERSIN EXTRANJERA DE
PORTAFOLIO EN COLOMBIA.
La inversin de capital del extranjero en Colombia
es una operacin de obligatoria canalizacin,
motivo por el cual tal este tipo de transacciones
debe realizarse a travs del mercado cambiario. As
mismo, la inversin extranjera debe registrarse ante el
Banco de la Repblica, el cual tiene la obligacin de
informar mensualmente al Departamento Nacional de
Planeacin (DNP) sobre las inversiones que registre.
Para registrar la inversin extranjera ante el Banco
de la Repblica, salvo las excepciones previstas
en el Rgimen de Cambios Internacionales, el
inversionista debe canalizar la transferencia de las
divisas a travs del mercado cambiario mediante el
diligenciamiento de un Formulario No. 4 Declaracin
de cambio por inversiones internacionales. Por
regla general, la inversin se entender registrada
de manera automtica ante el Banco de la Repblica
con la presentacin del Formulario No. 4.
1.4. MODALIDAD DE INVERSIN DE
PORTAFOLIO - ADRS Y GDRS.
1. Aspectos generales.
Los ADRs (American Depository Receipts) y GDRs
(Global Depositary Receipts), son ttulos o certifcados
de depsito emitidos en un pas distinto al del emisor
del ADR o GDR que representan acciones o bonos
obligatoriamente convertibles en acciones emitidos
por un determinado emisor. Estos certifcados se
denominan ADR si son colocados en el mercado
de Estados Unidos, y GDR si son colocados en
mercados extranjeros distintos de los de Estados
Unidos.
De acuerdo con lo anterior, ser titular de un ADR o GDR
es equivalente a ser titular del nmero de acciones
o bonos convertibles en acciones representados en
dicho certifcado de depsito. De manera similar, los
GDR se traducen en certifcados emitidos en ms
de un pas por entidades fnancieras autorizadas,
de forma tal que ser titular de un GDR equivale
igualmente a ser titular del nmero de acciones o
bonos convertibles en acciones representado en tal
certifcado de depsito.
213
En el proceso de emisin y colocacin de ADR y
GDR intervienen fundamentalmente los siguientes
agentes:
- El emisor local de los valores que sern
representados por los certifcados o recibos de
depsito.

- El depositario. Entidad fnanciera en Estados
Unidos o en un pas distinto de Estados Unidos,
segn corresponda, que emite los recibos de
depsito que representan los valores emitidos por
el emisor local.
- El custodio. Entidad que recibe los valores
subyacentes a los recibos de depsito con el fn
de custodiarlos por cuenta del depositario.
- Inversionistas. Personas que adquieren los
recibos de depsito y por lo tanto, adquieren la
propiedad de determinado nmero de acciones
o bonos convertibles en acciones emitidos por el
emisor local.
Por lo general el depositario ejerce los derechos
polticos conferidos por los valores subyacentes
a los ADRs o GDRs (conforme a las instrucciones
especfcas que se detallan en el contrato de depsito),
y recibe y distribuye, entre los tenedores de los ADRs
o GDRs y en dlares de los Estados Unidos o en la
moneda local que corresponda, los dividendos del
emisor. Lo anterior incluye garantizar el cumplimiento
de los requisitos cambiarios y tributarios del pas de
origen del emisor para el manejo y negociabilidad de
los ADRs en Estados Unidos o de los GDR en el pas
que corresponda.
De esta forma, los ADRs y GDRs permiten a los
inversionistas extranjeros invertir en valores de
jurisdicciones distintas sin considerar las regulaciones
cambiarias y tributarias del pas de origen del emisor.
2. Niveles de implementacin.
Hay cuatro niveles mediante los cuales se puede
establecer un programa de ADRs, los cuales varan
fundamentalmente en trminos de la informacin
que debe ser revelada al mercado y en su forma de
negociacin.
En el primer nivel (Level I Program), los valores
subyacentes deben ser registrados ante la SEC
(Securities and Exchange Commission), pero el
emisor no est sujeto a las obligaciones de reporte
de informacin fnanciera [Regla 12g3-2(b)] y, en
consecuencia, no tiene la obligacin de observar
las reglas contables contenidas en los denominados
GAAP (General Accepted Accounting Principles).
214
Sin embargo, el emisor est obligado a remitir a la
SEC copias de los documentos presentados a las
autoridades locales o a la bolsa de valores en el
pas de origen. As mismo, el emisor y el depositario
deben presentar ante la SEC el Formulario F-6,
mediante el cual se registra el programa de ADRs.
Bajo este nivel, aunque las exigencias en materia de
revelacin de informacin al mercado son menores
frente a los siguientes niveles, los recibos de depsito
nicamente pueden ser transados en el mercado
OTC.
En el segundo nivel, los recibos de depsito se
inscriben en una bolsa de valores de Estados Unidos
o son transados en NASDAQ. Para este fn, adems
de la presentacin del Formulacin F-6, se deben
cumplir las siguientes obligaciones de revelacin de
informacin:
1. Presentacin del Formulario 20-F, mediante el cual
se registran los ADR y se genera la obligacin para
el emisor de suministrar informacin detallada
sobre s mismo y sus actividades, incluyendo su
informacin fnanciera presentada de acuerdo
con los U.S. GAAP.
2. Presentacin de reportes anuales (Formulario
F-20)
3. Presentacin de informacin fnanciera en
perodos intermedios.
El tercer nivel aplica cuando la intencin del emisor
es realizar una oferta pblica en Estados Unidos y
simultneamente listar los valores en un sistema
transaccional norteamericano o en bolsa de valores.
Para este fn, el emisor debe:
Presentar el Formulario F-6, para registrar los ADR
ante la SEC.
1. Presentar el Formulario F-1, con el objeto de
registrar los valores subyacentes de los ADR que
son ofrecidos pblicamente en Estados Unidos,
incluyendo un prospecto para informar a los
inversionistas potenciales sobre el emisor y los
riesgos inherentes a sus actividades, el precio de
los valores, y el plan de distribucin de los ADR.
2. Registrar el formulario 20-F.
3. Presentar un reporte anual bajo el formulario 20-F.

Finalmente, el cuarto nivel corresponde a la obtencin
de recursos en Estados Unidos a travs de la emisin
de recibos de depsito el mercado privado, mediante
ofertas privadas bajo la Regla 144A, denominados
Rule 144A ADRs. Tales ADR no requieren registro ante
215
la SEC o sometimiento a GAAP. Los valores deben
ser colocados de forma privada entre inversionistas
califcados, quienes pueden negociar los ttulos a
travs del sistema de negociacin PORTAL. En este
evento, los requisitos de informacin se limitan a los
datos suministrados a las entidades competentes en
el pas de origen.
De acuerdo con lo anterior, los anteriores niveles de
implementacin de ADR se pueden resumir de la
siguiente forma:
Tabla 30. Niveles de implementacin de ADR.
Tipo Nivel 1 (sin inscripcin en
bolsa)
Nivel 2 (con inscripcin en
bolsa)
Nivel 3 (inscripcin en EUA
y oferta pblica)
Nivel 4 (colocacin privada
en EUA)
Publicidad/Contabilidad Mercado local US GAAP US GAAP Mercado local (US GAAP
opcional)
Requisitos sobre reportes Exencin Regla 12g3-2(b) Forma 20-F Forma 20-F N.A.
Registro SEC Forma 6 Forma 6 Forma F-1 y F-6 N.A.
Negociacin OTC NYSE, Amex o NASDAQ NYSE, Amex o NASDAQ PORTAL
3. Aspectos cambiarios
Es importante tener en cuenta que, de conformidad
con lo establecido en la Circular Reglamentaria
Externa DCIN 83 expedida por el Banco de la
Repblica, al momento del reintegro al mercado
cambiario de las divisas por parte de la sociedad
colombiana que emite los valores, respecto de los
cuales una entidad fnanciera del exterior realiza
la emisin de programas sobre certifcados de
depsitos negociables representativos de valores
(ADRs o GDRs), se entender efectuado el registro
de la inversin de capital del exterior de portafolio
con la presentacin del la Declaracin de Cambio
por Inversiones Internacionales (Formulario No.4).
2. PRODUCTOS Y SERVICIOS
EXTRANJEROS.
La legislacin de valores autoriza de forma expresa a
las entidades del exterior para promover y publicitar
servicios del mercado bancario y del mercado de
valores en Colombia y a residentes colombianos.
De acuerdo con el Decreto 2555 de 2010, la entidad
del exterior que promueve servicios bancarios debe
establecer una ofcina de representacin en Colombia,
o, en el caso de productos y servicios del mercado
de valores, la entidad extranjera debe establecer una
216
ofcina de representacin en Colombia, o celebrar un
contrato de corresponsala con una comisionista de
bolsa o una Corporacin Financiera en Colombia.
Para efectos de lo anterior, se entiende por
promocin y publicidad cualquier comunicacin o
mensaje realizado personalmente o no, y ya sea ste
masivo o no, que est destinado o tenga por efecto
iniciar, directa o indirectamente, una relacin para la
prestacin de servicios fnancieros, de reaseguros o
de valores.
Teniendo en cuenta lo anterior, en este captulo se
describen: (i) los casos en los cuales se considera
que una entidad extranjera promueve o promociona
servicios del mercado de valores en Colombia, en
contraposicin con la promocin y oferta de servicios
del mercado bancario; (ii) las reglas aplicables a
la constitucin, funcionamiento y excepciones a
la apertura de las ofcinas de representacin y los
contratos de corresponsala, y (iii) las obligaciones de
las ofcinas de representacin y de los corresponsales
a lo largo de la vigencia de la ofcina o del contrato.
2.1. PROMOCIN Y OFERTA DE SERVICIOS
DEL MERCADO DE VALORES Y DEL
MERCADO BANCARIO.
Segn se mencion, para promover servicios del
mercado bancario en Colombia o a residentes
colombianos es necesaria la constitucin de una
ofcina de representacin por parte de quien
promueve dichos servicios, en tanto que la promocin
de productos del mercado de valores en Colombia
o a residentes colombianos puede ser realizada a
travs de una ofcina de representacin o a travs de
un contrato de corresponsala.
Sin embargo, la regulacin aplicable a las ofcinas de
representacin y a los contratos de corresponsala
no defne en qu casos se entiende que una entidad
extranjera promueve uno u otro servicio.
No obstante lo anterior, la Ley 964 de 2006 establece
cules actividades son propias del mercado de
valores y, en consecuencia, cules servicios o
productos son propios de dicho mercado.

De acuerdo con dicha ley, son actividades propias del
mercado de valores las siguientes todas aquellas que
la ley o el Gobierno determine como tales, siempre y
cuando constituyan actividades a captacin, manejo
217
e inversin de recursos del pblico mediante valores.
De acuerdo con la Ley 964 de 2005, principalmente
las siguientes actividades son propias del mercado
de valores:
1. La emisin y oferta de valores.
2. La intermediacin de valores.
3. La administracin de carteras colectivas.
4. El depsito y la administracin de valores.
5. La compensacin y liquidacin de valores.
6. La califcacin de riesgos.
7. La autorregulacin en el mercado de valores.
8. La recopilacin, procesamiento y suministro de
informacin al mercado de valores.
En esta medida, en cualquier evento en el cual una
entidad extranjera promueva los anteriores servicios,
dicha entidad debe establecer una ofcina de
representacin en Colombia o celebrar un contrato
de corresponsala con una comisionista de bolsa o
una Corporacin Financiera.
Los servicios bancarios, por su parte, son aquellos
que el Estatuto Orgnico del Sistema Financiero prev
como propios de los establecimientos de crdito.
Dichos servicios fundamentalmente consisten en la
captacin de recursos del pblico y en su colocacin
a travs de operaciones activas de crdito. Sin
perjuicio de las que contengan normas especiales,
las operaciones de captacin y colocacin de
recursos propias de los establecimientos de crdito,
as como las respectivas entidades autorizadas, son
las siguientes:
218
Tabla 31. Servicios y productos propios del mercado bancario.
PRODUCTO O SERVICIO TIPO DE OPERACIN ENTIDAD AUTORIZADA
A
C
T
I
V
A
P
A
S
I
V
A
N
E
U
T
R
A
B
A
N
C
O
S

C
O
M
E
R
C
I
A
L
E
S
C
O
R
P
O
R
A
C
I
O
N
E
S

F
I
N
A
N
C
I
E
R
A
S
C
O
M
P
A

A
S

D
E

F
I
N
A
N
C
I
A
M
I
E
N
T
O

C
O
O
P
E
R
A
T
I
V
A
S

F
I
N
A
N
C
I
E
R
A
S
Depsitos en cuenta corriente x x
Depsitos en cuentas de ahorro x x x
Depsitos a trmino x x x x x
Captacin a travs de ahorro
contractual
x
Contratos de mutuo (crditos) x x x x
Giros al descubierto x x
Apertura de crdito x x x
Leasing x x x
Factoring x x x x
Descuento de ttulos de deuda x x x x
Aceptar letras de cambio x x x x x
Crdito documentario (expedir
cartas de crdito)
x x x x
Cobrar deuda x x
Arrendar cajillas de seguridad x x
Otorgar avales y garantas x x x x x
*nicamente leasing habitacional.
**Los bancos comerciales y las compaas de fnanciamiento, slo en los casos expresamente autorizados por la ley.
219
2.2. ACTIVIDADES PERMITIDAS Y PROHIBIDAS
DE LOS CORRESPONSALES Y DE LAS
OFICINAS DE REPRESENTACIN.
Las comisionistas de bolsa y las Corporaciones
Financieras que acten como corresponsales, as
como las ofcinas de representacin, tienen como
funcin general actuar como punto de enlace entre la
institucin fnanciera del exterior y los inversionistas.
En desarrollo de esta funcin, ni el corresponsal ni
la ofcina de representacin contratan directamente
con los inversionistas o benefciarios de los servicios,
por lo cual no se constituyen en responsables de los
servicios que promocionan.
En particular, las ofcinas de representacin y los
corresponsales tienen las siguientes operaciones
autorizadas y las siguientes prohibiciones.
220
Tabla 32. Actividades especialmente permitidas y prohibidas de las ofcinas de representacin.
ACTIVIDADES PERMITIDAS
Y PROHIBIDAS
ACTIVIDAD
ACTIVIDADES PERMITIDAS
Actividades propiamente
como punto de enlace entre
entidades fnancieras e
inversionistas
Entregar o recibir del cliente o potencial cliente la documentacin que exige la
institucin fnanciera o del mercado de valores del exterior para la prestacin del
servicio ofrecido.
Asesorar a los clientes sobre los diferentes tipos de riesgos que asumiran con las
operaciones
Revelar toda la informacin necesaria para el entendimiento por parte de clientes
y usuarios de las comisiones, costos y gastos, incluidos los tributarios, en que
incurrirn por todo concepto relacionado con la prestacin de servicios fnancieros
por parte de la institucin fnanciera o del mercado de valores del exterior.
Actividades
promocionales
Desarrollar campaas de promocin o publicidad de la institucin representada y
sus servicios.
Establecer, de acuerdo con las facultades conferidas por la entidad del exterior,
ofcinas
promotoras de negocios en lugares diferentes al de su domicilio, las cuales
dependern directamente de la ofcina de representacin autorizada por la
Superintendencia Financiera de Colombia, y cuya actividad debe ceirse
estrictamente a lo sealado en la ley y en el presente decreto. Para el efecto, debe
dar previo aviso del tal hecho a dicha Superintendencia y remitir un promotoras
de negocios en lugares diferentes al de su domicilio, las cuales dependern
directamente de la ofcina de representacin autorizada por la Superintendencia
Financiera de Colombia, y cuya actividad debe ceirse estrictamente a lo sealado
en la ley y en el presente decreto. Para el efecto, debe dar previo aviso del tal
hecho a dicha Superintendencia y remitir un documento donde se identifque a la
persona que actuar bajo tal condicin, as como la direccin y las funciones que
desarrollar.
Actividades administrativas
y gestin de cobranza
Realizar las actividades administrativas que guarden relacin, exclusivamente, con
la promocin o publicidad de la institucin fnanciera o del mercado de valores del
exterior, o de sus servicios.
Efectuar las gestiones de cobranza relacionadas con las operaciones realizadas
por la institucin fnanciera o del mercado de valores del exterior, siempre que
se encuentren autorizadas para ello por la respectiva institucin del exterior, de
conformidad con las normas colombianas. Estas gestiones de cobranza se limitan a
aquellas operaciones de fnanciamiento otorgadas por la institucin representada.
221
Tabla 32. Actividades especialmente permitidas y prohibidas de las ofcinas de representacin.
ACTIVIDADES PERMITIDAS
Y PROHIBIDAS
ACTIVIDAD
ACTIVIDADES PROHIBIDAS
Actividades prohibidas
relacionadas con la
prestacin directa o en
representacin de servicios
fnancieros
Realizar, directa o indirectamente, operaciones que impliquen captacin de
recursos del pblico mediante valores o en moneda legal o extranjera, as como
operaciones propias de los intermediarios del mercado cambiario.
Representar a la institucin del exterior para suscribir o perfeccionar los contratos
celebrados con residentes del territorio nacional.
Cualquier actividad relacionada con el cierre, registro o autorizacin de las
operaciones relacionadas con la prestacin de servicios de la institucin del
exterior.
Efectuar o recibir, directa o indirectamente, dinero o valores en pago de
operaciones realizadas por la institucin del exterior.
Obligarse directa o indirectamente en las operaciones que promuevan.
Tomar posicin propia o proveer fnanciacin en las operaciones que promuevan.
Actividades de promocin
prohibidas
Formular ofertas sobre los servicios de la institucin representada que incluyan
todos los elementos esenciales del contrato o servicio ofrecido por la institucin
fnanciera representada.
Prohibiciones
comunes
Realizar actividades distintas de las expresamente autorizadas, o realizar cualquier
acto que tenga como propsito la ejecucin de dicha actividad.
Efectuar cualquier actividad mercantil diferente de aquellas indispensables para la
prestacin de los servicios autorizados por la ley o por el Gobierno.
222
2.3. EXCEPCIONES A LA OBLIGACIN
DE ESTABLECER UNA OFICINA DE
REPRESENTACIN O CELEBRAR UN
CONTRATO DE CORRESPONSALA.
A pesar de la norma general en virtud de la cual las
entidades fnancieras del exterior que pretendan
promover o publicitar servicios del mercado de
valores o del mercado bancario en Colombia deben
establecer una ofcina de representacin o celebrar
un contrato de corresponsala, o bien establecer una
ofcina de representacin, respectivamente, esta
obligacin no aplica en los siguientes casos:
1. Las instituciones del exterior de carcter
multilateral creadas con el propsito de ayudar o
contribuir al desarrollo o mejoramiento del nivel de
vida de otros pases, conforme a su objeto social.
2. Las instituciones del exterior de carcter pblico
que tengan por objeto la fnanciacin o fomento de
exportadores o microempresas de otros pases.
3. Las instituciones del exterior que tengan rgimen
de derecho pblico internacional o que acten
como intermediarios de prstamos de gobierno a
gobierno.
4. Las instituciones del exterior que participen en
prstamos sindicados (es decir, aquellos que son
otorgados por un sindicato o un nmero plural de
prestamistas). Esta excepcin aplica nicamente
para las entidades no tengan la calidad de agente
lder o administrador del prstamo sindicado, y
slo cuando sus labores se limiten a las actividades
propias de promocin y publicidad del prstamo
sindicado.
5. La institucin del exterior a la que un residente en
el pas le haya requerido la prestacin de servicios
fnancieros o del mercado de valores, y slo para
efectos de los servicios requeridos, siempre y
cuando no haya mediado para el efecto ningn
acto de promocin o de publicidad por parte de
la institucin del exterior en territorio colombiano o
dirigida a sus residentes (reverse solicitation).
6. Las instituciones del exterior que concedan
a los intermediarios del mercado cambiario
fnanciaciones para el desarrollo de sus
actividades, siempre y cuando sus labores se
limiten a las actividades propias de promocin y
publicidad de la fnanciacin ofrecida.
7. Las fliales, subsidiarias o agencias establecidas
en el extranjero de una institucin fnanciera o del
mercado de valores establecida en el pas.
223
8. La institucin del exterior que tenga una flial o
subsidiaria establecida en el pas autorizada para
realizar actividad fnanciera o del mercado de
valores.
Estas dos ltimas excepciones pueden resumirse de
la siguiente forma:
EMISOR Filial de A
Matriz A
Inversionistas
Promocin de servicios
de Agente de A
Promocin de servicios
de la Filial de A
Promocin de servicios
de la Subsidiaria de A
Subsidiaria de A
Exterior
Colombia
Grfca 20.1. Las fliales, subsidiarias o agencias establecidas
en el extranjero de una institucin fnanciera o del mercado de
valores establecida en el pas.
224
Grfca 20.2.1. La institucin del exterior que tenga una flial
establecida en el pas autorizada para realizar actividad
fnanciera o del mercado de valores.
Filial de A
Inversionistas en
Colombia
Matriz A
Exterior
Colombia
Promocin de servicios
de la Matriz
225
Subsidiaria de A
Filial de A
Inversionistas en
Colombia
Matriz A
Exterior
Colombia
Promocin de servicios
de la Matriz
Grfca 20.2.2. La institucin del exterior que tenga una
subsidiaria establecida en el pas autorizada para realizar
actividad fnanciera o del mercado de valores.
226
En estos dos ltimos casos, la entidad matriz,
flial o subsidiaria establecida en el pas, segn
corresponda, representa a las dems entidades
vinculadas que pretendan ofrecer sus servicios en
Colombia. Para este fn, la institucin del exterior que
pretende ser representada a travs de su matriz, flial
o subsidiaria debe cumplir los siguientes requisitos:
1. La institucin del exterior debe designar un
representante, a cargo de la promocin de
los productos o servicios de la institucin
representada.
2. El representante debe presentar la documentacin
que el Decreto 2555 de 2010 exige para la
constitucin de ofcinas de representacin, en lo
pertinente.
3. La institucin del exterior puede realizar actos
de promocin o publicidad haciendo uso de la
red de ofcinas de la entidad establecida en el
pas, siempre y cuando se adopten las medidas
necesarias para que el pblico identifque que la
institucin fnanciera del exterior es una persona
jurdica distinta y autnoma de la institucin
establecida en el pas cuya red se utiliza.
4. Las instituciones del exterior que pretendan
ofrecer sus servicios a travs de una ofcina de
representacin en Colombia de una entidad
vinculada (matriz, flial o subsidiaria). Esta
excepcin se puede descomponer en las
siguientes:
- Las fliales y subsidiarias de instituciones
fnancieras del exterior cuya matriz tenga una
ofcina de representacin en Colombia.
- La institucin fnanciera establecida en el
extranjero que tenga una flial o subsidiaria con
ofcina de representacin en Colombia.
- Las fliales y subsidiarias de instituciones
fnancieras de una entidad controlante en el
extranjero, la cual tiene otras fliales o subsidiarias
distintas de las primeras con ofcina de
representacin en Colombia.
Estos casos se pueden resumir de la siguiente forma:
227
Promocin de servicios
de la Matriz A
Promocin de servicios
de la Subsidiaria de A
Matriz A
Subsidiaria de A
Filial de A
Oficina de representacin de la
subsidiaria de A o de la Filial de A
Inversionistas
Colombiano s
Promocin de servicios
de la Filial de A
Grfca 20.3.1. Las fliales y subsidiarias de
instituciones fnancieras del exterior cuya
matriz tenga una ofcina de representacin
en Colombia.
228
Oficina de representacin de la Subsidiaria*
de A o de la Filial* de A
Promocin de
servicios de la
Matriz A
Promocin de
servicios de la
Filial de A
Promocin de
servicios de la
Filial* de A
Promocin de
servicios de la
Subsidiaria de A
Promocin de
servicios de la
Subsidiaria* de A
Inversionistas
Colombiano s
Matriz A
Subsidiaria de A
Filial de A
Subsidiaria* de A
Filial* de A
Grfca 20.3.2. Las fliales y subsidiarias de instituciones fnancieras de una entidad
controlante en el extranjero, la cual tiene otras fliales o subsidiarias distintas de las
primeras con ofcina de representacin en Colombia.
229
2.4. OBLIGACIONES DE INFORMACIN LAS
OFICINAS DE REPRESENTACIN Y DE LOS
CORRESPONSALES DURANTE LA VIGENCIA
DE LA OFICINA O EL CONTRATO DE
CORRESPONSALA.
Durante la vigencia de la ofcina de representacin
o de los contratos de corresponsala, las ofcinas de
representacin o los corresponsales estn sujetos a
obligaciones de informacin frente a los inversionistas
y frente a la Superintendencia Financiera, lo cual se
describe a continuacin.
2.4.1. OBLIGACIONES DE INFORMACIN
CON LOS INVERSIONISTAS DE LAS
OFICINAS DE REPRESENTACIN Y DE LOS
CORRESPONSALES.
En el desarrollo de sus actividades, las ofcinas de
representacin y los corresponsales deben asesorar
a los inversionistas en relacin con los productos y
servicios que promocionan. Para este fn, se debe
manifestar expresamente a los inversionistas que
los productos y servicios que promueven son
prestados por la institucin del exterior, e informarlos
detalladamente acerca de:
1. Las condiciones jurdicas, fnancieras, contables,
comerciales y administrativas en que la institucin
del exterior desarrolla sus operaciones.
2. El alcance de sus responsabilidades como ofcina
de representacin o corresponsales.
3. La responsabilidad que la institucin fnanciera
del exterior asume frente a los servicios ofrecidos.
4. Las caractersticas principales de la supervisin
que ejercen las autoridades extranjeras sobre la
institucin del exterior representada.
5. La existencia de garantas o seguros, incluyendo
el seguro de depsitos u otra garanta estatal, si
es el caso, que amparen incumplimientos de la
institucin del exterior a los clientes y los lmites
con que los mismos operan.
6. La jurisdiccin y la ley aplicable a los productos y
servicios que se promocionan.
230
2.4.2. INFORMACIN A LA SUPERINTENDENCIA
FINANCIERA.
Las ofcinas de representacin y los corresponsales,
as como los representantes de instituciones
fnancieras del exterior, cuando opera la
representacin a travs de matriz, flial o subsidiaria,
deben remitir a la Superintendencia Financiera la
informacin que dicha entidad solicite.
En ejercicio de estas facultades, la Superintendencia
Financiera la reglamentado lo relativo a la informacin
que deben suministrar las ofcinas de representacin
y representantes de las instituciones fnancieras del
exterior.
Esta informacin comprende la siguiente
documentacin, que debe ser presentada dentro de
los dos primeros meses de cada ao:
1. Un informe sobre las actividades desarrolladas en
el pas.
2. Una relacin de las fnanciaciones otorgadas en
Colombia por la entidad representada.
As mismo, los representantes de las ofcinas de
representacin o los representantes de las entidades
fnancieras del exterior, cuando es el caso, dentro del
mes siguiente a la ocurrencia del hecho respectivo,
deben informar a la Superintendencia Financiera los
siguientes hechos:
1. Modifcaciones que se produzcan en el rgimen
jurdico del pas en el cual se encuentre domiciliada
la institucin del exterior que tengan efecto en la
actividad que desarrolla en Colombia la entidad
representada.
2. Cualquier proceso de reorganizacin que afecte a
la institucin del exterior.
3. Cambios en la razn social de la entidad del
exterior.
Las medidas que resulten relevantes que hayan sido
adoptadas por las autoridades de supervisin del
pas de origen de la institucin fnanciera en relacin
con la misma.
Principales aspectos sobre
provisin de infraestructura
en el mercado y la califcacin
de riesgos
Captulo VII
232
Los proveedores de infraestructura son entidades que
tienen por objeto facilitar o registrar transacciones en
el mercado de valores mediante procesos operativos
diseados para el efecto. Las actividades propias
de la provisin de infraestructura en el mercado de
valores son las siguientes, en adicin a las dems no
enunciadas que faciliten la negociacin y registro de
instrumentos fnancieros:
1. La compensacin y liquidacin de valores.
2. El depsito de valores.
3. La actuacin como contraparte central
de operaciones sobre valores y derivados que
desarrollan las cmaras de riesgo central de
contraparte.
4. La administracin de sistemas de transacciones
sobre valores, incluyendo las bolsas de valores y
sistemas de negociacin distintos de las bolsas
de valores.
5. Sistemas de registro de operaciones sobre valores.
Este captulo se refere a las principales actividades
de provisin de infraestructura y agentes
encargados de realizarlas, de la siguiente forma:
(i) la compensacin y liquidacin de valores, (ii) los
depsitos centralizados de valores (ii) la actuacin
como contraparte central de operaciones sobre
valores y derivados que desarrollan las cmaras de
riesgo central de contraparte, y (iii) la administracin
de sistemas de negociacin de valores. Adems de
lo anterior, dado que las actividades de califcacin
de riesgo facilitan igualmente la negociacin de
valores, en este captulo se trata dicha actividad.
1. COMPENSACIN, LIQUIDACIN
Y LOS DEPSITOS
CENTRALIZADOS DE VALORES.
La compensacin de valores es el proceso mediante
el cual se establecen las obligaciones de entrega de
valores y transferencia de fondos de los participantes
en una transaccin sobre valores.
La liquidacin, por su parte, consiste en el proceso
mediante el cual se cumplen defnitivamente las
obligaciones provenientes de una operacin sobre
valores, donde una parte entrega valores y la otra
efecta la transferencia de los fondos o valores.
El proceso de compensacin y liquidacin de valores
se desarrolla en varias etapas, iniciando con la etapa
de confrmacin, lo cual se sigue de las etapas de
compensacin y liquidacin propiamente dichas,
segn se describe a continuacin:
233
1. Etapa de confrmacin. Una vez realizada la
negociacin, es necesario que comprador y
vendedor estn de acuerdo con la clase de valor
negociado, el precio, la cantidad a intercambiar,
la fecha de liquidacin y la contraparte. Esta
fase de corroboracin de tales elementos de
la negociacin es lo que se conoce como
confrmacin.
2. Etapa de compensacin. Una vez confrmadas las
negociaciones, se deben calcular las prestaciones
a las que quedaron obligadas las partes y que
deben cumplirse en la fecha de liquidacin. Esta
compensacin puede hacerse bsicamente por
tres sistemas:
- Compensacin bruta. Se reconocen las
prestaciones de las partes con base en cada
operacin celebrada entre stas, en caso de ser
varias.
- Compensacin de saldos (netting). En este caso,
si existen varias operaciones entre las partes,
nicamente se calculan las prestaciones que
cada una adeuda al fnal de la totalidad de las
operaciones, y no operacin por operacin.
- Compensacin a travs de una contrapartida
central. En este caso, segn se detalla ms
adelante, la compensacin se realiza a travs
de una entidad que asume las obligaciones de
comprador y vendedor.
3. Etapa de liquidacin. Segn se indic, la etapa
de liquidacin es la etapa de cumplimiento de
las obligaciones adquiridas en la negociacin,
es decir, el momento en el cual se transferen los
valores y los fondos negociados.
Las siguientes secciones describen los aspectos
centrales de los procesos de liquidacin y
compensacin de valores. Dentro de estos aspectos
se encuentran: (i) el principio de fnalidad en
las operaciones sobre valores, (ii) las garantas
entregadas por cuenta de los participantes, y (iii) la
anotacin en cuenta.
1.1. EL PRINCIPIO DE FINALIDAD EN LAS
OPERACIONES SOBRE VALORES.
De acuerdo con el principio de fnalidad, las rdenes
de transferencia de fondos o valores derivadas de
operaciones sobre valores se entienden frmes,
irrevocables, exigibles y oponibles frente a terceros
a partir del momento en que tales rdenes hayan
sido aceptadas por el sistema de compensacin
234
y liquidacin. Para estos efectos, se entiende por
orden de transferencia la instruccin incondicional
dada por un participante a travs de un sistema de
compensacin y liquidacin de valores para que
se efecte la entrega de un valor o valores, o de
determinada cantidad de fondos a un benefciario
designado en dicha instruccin.
Este carcter defnitivo de las operaciones sobre
valores implica que tanto los valores como los fondos
objeto de negociacin aceptados por sistemas de
compensacin y liquidacin no pueden ser objeto de
medidas judiciales o administrativas que impidan el
efectivo cumplimiento de la transaccin. Lo anterior
implica que las rdenes de transferencia no pueden
ser impugnadas, anuladas, ser dejadas sin efecto o
de cualquier otra forma se objeto de medidas que
suspendan o limiten su perfeccionamiento.
Dentro de estas medidas se encuentran las medidas
cautelares dentro de procesos judiciales, los
procesos de reorganizacin, la toma de posesin,
la disolucin de cualquiera de los contratantes o su
liquidacin.
Se considera que las rdenes de transferencia son
aceptadas cuando han cumplido los requisitos y
controles de riesgo establecidos en los reglamentos
del respectivo sistema de compensacin y
liquidacin los cuales deben ser aprobados por la
Superintendencia de Valores.
1.2. LAS GARANTAS.
Como complemento del principio de fnalidad, la Ley
964 de 2005 establece que las garantas entregadas
por las partes de una transaccin en un sistema
de compensacin y liquidacin, sean propias o de
un tercero, no pueden ser objeto de reivindicacin,
embargo, secuestro, u otra medida cautelar,
administrativa o judicial, hasta tanto no se cumplan
enteramente las obligaciones derivadas de tales
operaciones u rdenes.
Tales garantas pueden hacerse efectivas sin
necesidad de trmite judicial y no sufrirn ninguna
alteracin an en el evento de que el otorgante
sea objeto de un proceso de reorganizacin o de
liquidacin.
1.3. ANOTACIN EN CUENTA.

El proceso de compensacin y liquidacin de
valores incluye la comunicacin de instrucciones de
liquidacin a los depsitos centralizados de valores
en los cuales se encuentren depositados los valores
y en virtud de lo cual stos circulan sin necesidad
de una entrega fsica del respectivo valor. En otros
235
trminos, el concepto de anotacin en cuenta se
refere al registro que se efecte de los derechos o
saldos de los titulares de valores en las cuentas de
depsito llevadas por un depsito centralizado de
valores.
Conforme a lo anterior, la anotacin en cuenta
supone la desmaterializacin de los valores objeto
de negociacin, es decir, la supresin del documento
fsico que representa el valor y su sustitucin por un
registro contable.
La anotacin en cuenta es constitutiva del respectivo
derecho y, en esta medida, quien fgure en los
asientos del registro electrnico es el titular del valor
correspondiente al registro y la persona legitimada
para exigirle al emisor el cumplimiento de las
obligaciones derivadas del mismo.
2. EL DEPSITO CENTRALIZADO
DE VALORES.
Los depsitos centralizados de valores son entidades
que tienen por objeto servir como depositarios de
valores desmaterializados, y los cuales liquidan y
compensan operaciones sobre valores, y registran
transferencias y gravmenes sobre los mismos.
Los depositantes en estos depsitos son de dos
tipos: los depositantes directos y los depositantes
indirectos.
1. Depositantes directos. Son las entidades
autorizadas para contratar directamente con los
depsitos centralizados de valores para depositar
los correspondientes valores. Estas entidades
comprenden las entidades inspeccionadas y
vigiladas por las Superintendencias Financiera,
las entidades pblicas, los emisores con valores
inscritos en el Registro Nacional de Valores y
Emisores y otros depsitos centralizados de
valores.
2. Depositantes Indirectos: Son aquellas personas
naturales o jurdicas que no tienen la facultad
de actuar como depositantes directos y que
para acceder a los servicios del depsito
deben suscribir un contrato de mandato con
un depositante directo, otorgndole la facultad
para que acte en su nombre ante el depsito
centralizado.
Con relacin a los depsitos centralizados, resulta
relevante tener en cuenta: (i) las entidades autorizadas
para actuar como depsitos de valores, (ii) la
titularidad y transferencia de los valores depositados,
y (iii) el perfeccionamiento del depsito.
236
2.1. ENTIDADES AUTORIZADAS PARA ACTUAR
COMO DEPOSITARIOS DE VALORES.
Pueden actuar como depsitos centralizados de
valores las sociedades annimas que se constituyan
exclusivamente para tal objeto y que cuenten con
autorizacin por parte de la Superintendencia
Financiera.
As mismo, el Banco de la Repblica est autorizado
para recibir en depsito y administracin los valores
que emita, garantice o administre el propio Banco,
as como los valores que constituyan inversiones
forzosas o sustitutivas de las entidades fnancieras,
distintos de las acciones. Las inversiones forsozas son
aquellas que por disposicin legal o reglamentaria,
y en los montos que fje la ley o el reglamento, las
entidades fnancieras estn obligadas a suscribir.
Las inversiones sustitutivas son aquellas inversiones
que seale el Banco de la Repblica que pueden
sustituir las inversiones obligatorias de las entidades
fnancieras.
En consideracin a las anteriores normas, actualmente
existen dos depsitos centralizados de valores:
1. Depsito Centralizado de Valores - Deceval S.A.
Es una sociedad annima cuyos accionistas son
entidades del sector fnanciero y del mercado
de valores, que tiene como fn exclusivo la
administracin y depsito de valores que no estn
reservados al Banco de la Repblica. Deceval
S.A. se constituy en 1992, fue autorizado por
la Superintendencia de Valores en 1993, e inici
formalmente operaciones en 1994.
2. Depsito Central de Valores DCV. El DCV es el
depsito de valores administrado por el Banco de
la Repblica, cuya primera consagracin legal se
dio en 1990. Segn se mencion, este depsito
administra los valores emitidos o garantizados por
el Banco de la Repblica, as como los valores que
constituyen inversiones obligatorias o sustitutivas
de las obligatorias de las instituciones fnancieras.
Pueden tener acceso a este depsito, como
depositantes directos, las entidades sujetas a
inspeccin y vigilancia de la Superintendencia
Financiera y las entidades pblicas. Las personas
naturales y sociedades distintas de las anteriores
pueden tener acceso al DCV como depositantes
indirectos, a travs de un depositante directo.
237
2.2. TITULARIDAD Y TRANSFERENCIA DE LOS
BIENES DEPOSITADOS.
Al ser depositado un valor en un depsito centralizado
de valores se desincorpora o desmaterializa dicho
valor, por lo cual su titular ser nicamente quien
fgure como tal en el respectivo registro. Sin embargo,
en el caso de valores nominativos, su transferencia
nicamente se perfecciona con la inscripcin de
la misma en el registro que para ese efecto lleve el
emisor.
La transferencia de los valores que se encuentren en
un depsito centralizado de valores puede hacerse
por el simple registro en el depsito descentralizado
de valores, previa orden escrita del titular de dichos
valores.
Cuando la negociacin se realice mediante la BVC,
el depositante o la entidad que acte a su nombre
ante el depsito lo informar a este ltimo y la BVC
proceder a comunicar la respectiva transferencia.
En el evento en que la persona que acte como
mandatario ante el depsito sea un comisionista de
bolsa, en el contrato de depsito se estipular que
las rdenes de transferencia se comunicarn por
intermedio de la BVC.
Esta titularidad sobre los valores es acreditada
mediante un certifcado expedido por el depsito
centralizado de valores. Mediante el envo de estos
certifcados por el depsito de valores al emisor, los
titulares de los correspondientes valores pueden
ejercer sus derechos patrimoniales.
As mismo, estos certifcados son expedidos para
el ejercicio de los derechos de participacin y voto
en las asambleas generales de accionistas. Cuando
se expida un certifcado para ejercer los derechos
incorporados en acciones o en bonos en una
asamblea de accionistas o de tenedores de bonos, el
depsito centralizado de valores no puede registrar
transferencias sobre tales valores mientras no se le
restituya el certifcado, o bien sea informado por el
emisor o por el representante de los tenedores de los
bonos que la asamblea se realiz.
2.3. PERFECCIONAMIENTO DEL DEPSITO.
El contrato de depsito celebrado con los depsitos
de valores se perfecciona mediante la fgura
del endoso en administracin, es decir, la fgura
mediante la cual el depositario de los valores, sin
hacerse titular del valor que se le da en depsito,
se obliga a custodiarlo, administrarlo y a registrar las
238
enajenaciones y gravmenes que el depositante le
comunique. As mismo, el depositario est obligado a
restituir el valor custodiado cuando as se lo requiera.
El depositante, por su parte, tiene la obligacin de
garantizar la autenticidad e integridad del valor
depositado, as como se obliga a responder por
la identifcacin del ltimo endosante. Por lo tanto,
recibido un valor por parte del depsito centralizado
de valores, el mismo se considerar libre de
gravmenes o embargos, y el depositante que lo
haya entregado responder de todos los perjuicios
que se causen a terceros.
El depsito de valores en particular se entiende sin
perjuicio de la posibilidad de depositar emisiones.
En este caso, el emisor debe entregar uno o varios
macrottulos o ttulos globales, los cuales representan
la totalidad o parte de la emisin.
3. LAS CMARAS DE RIESGO
CENTRAL DE CONTRAPARTE.
Respecto a las Cmaras de Riesgo Central de
Contraparte (CRCC), a continuacin se describe
(i) su funcionamiento general y requisitos para que
determinada entidad pueda operar como CRCC, (ii)
los participantes en las transacciones que se llevan
a cabo a travs de una CRCC, y (iii) los principales
aspectos de la CRCC de Colombia S.A.
3.1. FUNCIONAMIENTO GENERAL.
Las Cmaras de Riesgo Central de Contraparte
(CRCC) son entidades cuyo objeto es actuar como
contraparte central de operaciones sobre valores
y derivados, mediante su interposicin entre las
partes con el fn de convertirse simultneamente en
el comprador y en el vendedor de las operaciones.
Lo anterior tiene por objeto reducir los riesgos de
incumplimiento de las obligaciones derivadas de las
operaciones sobre valores. De hecho, en virtud de
norma expresa, quienes acten como contraparte
con una CRCC deben asignar un valor de cero a la
exposicin de riesgo de crdito de contraparte en las
operaciones aceptadas por la CRCC, as como a la
exposicin de crdito de contraparte a las garantas
otorgadas por la CRCC. Esta funcin de las CRCC se
ilustran en la siguiente grfca:
239
Contratante A Contratante B
COP 1000 millone s
Contratant e
A
Contratant e
B
CRCC
COP 1000
millones
USD 500.00 0
COP 1000
millones
USD 500.00 0
USD 500.00 0
TRANSACCIONES SIN CRCC
TRANSACCIONES CON CRCC
Grfca 21. Funcin general de las CRCC.
240
Las CRCC deben constituirse como sociedades
annimas, inscribirse en el Registro Nacional de
Agentes del Mercado, cumplir con el procedimiento
de constitucin previsto en el Estatuto Orgnico del
Sistema Financiero para instituciones fnancieras, y
tener por objeto exclusivo la prestacin del servicio
de compensacin como contraparte central de
operaciones.
En desarrollo de este objeto, las CRCC estn
habilitadas de manera general para desarrollar las
siguientes actividades:
1. Constituirse como acreedoras y deudoras
recprocas de los derechos y obligaciones que
se deriven de operaciones que hayan sido
previamente aceptadas para su compensacin
y liquidacin, asumiendo tal carcter frente a
las partes en la operacin de forma irrevocable,
quienes a su vez mantienen el vnculo jurdico con
la contraparte central y no entre s.
2. Administrar sistemas de compensacin y
liquidacin de operaciones.
3. Exigir, recibir y administrar las garantas que hayan
sido otorgadas por las partes en una transaccin.
4. Exigir a las personas que vayan a actuar como
sus contrapartes, respecto de las operaciones
en las que se constituya como deudora y
acreedora recproca, los dineros, valores o activos
respectivos.
5. Expedir certifcaciones de los actos que realice en
el ejercicio de sus funciones. Las certifcaciones de
sus registros en las que conste el incumplimiento
de sus contrapartes frente a la sociedad prestan
mrito ejecutivo, siempre que se acompaen de los
documentos en los que consten las obligaciones
que les dieron origen. Lo anterior indica que las
certifcaciones de los registros de la CRCC pueden
ser exigidas a travs de un proceso ejecutivo.
3.2. INTERVINIENTES EN LAS TRANSACCIONES
QUE SE DESARROLLAN A TRAVS DE UNA
CRCC.
Para que una transaccin sobre determinado activo
pueda ser realizada a travs de una CRCC, es
necesario que las contrapartes de dicha entidad
centralizada sean de aquellas que estn autorizadas
para actuar como tales. Las entidades autorizadas
para actuar como contrapartes de las CRCC son:
241
1. Las entidades sujetas a la inspeccin y vigilancia
de la Superintendencia Financiera.
2. Los intermediarios de cualquier clase de derivado,
instrumento, producto, bien transable o contrato,
que tengan acceso directo a los medios de pago
y de entrega establecidos por la CRCC.
3. Las entidades pblicas legalmente facultadas
para utilizar sistemas de negociacin cuando
realicen operaciones de tesorera.
4. La Nacin Ministerio de Hacienda y Crdito
Pblico.
5. El Banco de la Repblica.
6. Las entidades del exterior autorizadas para ser
contrapartes de las CRCC, que se encuentren
bajo la supervisin de una autoridad equivalente
a la Superintendencia Financiera.
En desarrollo de lo anterior, dentro del contexto de
la CRCC de Colombia S.A., la cual se describe ms
adelante en la siguiente seccin, pueden existir tres
clases de participantes en las transacciones que
se desarrollan a travs de la CRCC: los miembros
liquidadores, los miembros no liquidadores y los
terceros.
1. Miembros liquidadores.
Son las entidades que tienen acceso directo a
una CRCC, a travs de las cuales sta acredita y
debita de las cuentas respectivas, en desarrollo de
operaciones realizadas por su conducto en la BVC o
en u sistema transaccional.
Los miembros liquidadores, por lo tanto, son
entidades con responsabilidades directas frente a la
CRCC, por lo cual se les exigen requisitos especiales
en trminos de capacidad fnanciera y operativa.
Los miembros liquidadores pueden participar
por cuenta propia, por cuenta de miembros no
liquidadores o por cuenta de terceros.
2. Miembros no liquidadores.
Son las entidades que tienen acceso a una CRCC,
pero la liquidacin de sus operaciones se hace a
travs de un miembro liquidador. Los miembros
no liquidadores por cuenta propia o por cuenta de
terceros.
Estos miembros realizan sus operaciones
directamente en los sistemas de negociacin, pero
el cumplimiento de sus obligaciones ante la CRCC
es responsabilidad del miembro liquidador por
intermedio del cual se compensa y liquida.
242
3. Tercero.
Son las personas, naturales o jurdicas, y los patrimonios autnomos que sean partes de un contrato sobre
determinado activo que se negocie o registre en la BVC o en sistema transaccional, y que acten a travs
de un miembro liquidador o de un miembro no liquidador, para compensar y liquidar operaciones.
Teniendo en cuenta lo anterior, los intervinientes en operaciones compensadas y liquidadas a travs de la
CRCC se pueden resumir de la siguiente forma:
CRCC
Miembro
liquidador
Posicin
propia
Posicin
propia
Terceros
Terceros
Miembro no
liquidador
Grfca 22. Funcin general de las CRCC.
243
Con base en lo anterior, y teniendo en cuenta (i) la posibilidad de constituir garantas ordinarias para la
compensacin y liquidacin de operaciones a travs de la CRCC, y (ii) la existencia de fondos especiales
para la proteccin de la CRCC en desarrollo de su objeto, el patrimonio de dicha entidad est protegido por
varios anillos de seguridad, segn se muestra a continuacin:
MIEMBROS LIQUIDADORES SLIDOS
GARANTIAS INICIALES Y DARIAS
ADMINISTRACIN DE LIMITES
GARANTIAS EXTRAORDINARIAS
FONDO DE SALVAGUARDIA
Patrimonio
de la CRCC
Grfca 23. Niveles de seguridad patrimonial de la CRCC.
Fuente: CRCC de Colombia S.A.
244
3.3. LA CRCC DE COLOMBIA.
En desarrollo de las anteriores disposiciones, la
Superintendencia Financiera, mediante la Resolucin
1586 de 2007, autoriz la constitucin de la Cmara
de Riesgo Central de Contraparte de Colombia S.A.
(CRCCC). Los socios de la Cmara estn compuestos
por proveedores de infraestructura, establecimientos
de crdito y comisionistas de bolsa.
La CRCCC tiene como rganos de gobierno la
Asamblea General de Accionistas, la Junta Directiva,
el Comit de Riesgos, el Comit de Auditora, los
representantes legales, y el revisor fscal:
1. Asamblea General de Accionistas.
La Asamblea General de Accionistas se compone de
todos los accionistas inscritos en el libro de registro
de acciones, o de sus representantes o mandatarios,
reunidos conforme a la ley y los estatutos.
Al igual que en el rgimen general de las sociedades
annimas, la Asamblea General de Accionistas de
la CRCCC funciona bajo el principio de one-share-
one-vote, de acuerdo con el cual cada accionista
tiene derecho a emitir tantos votos cuantas acciones
posea.
2. La Junta Directiva.
A la Junta Directiva le corresponde la ejecucin de
tareas de direccin y organizacin de la sociedad,
as como la verifcacin de la existencia y efectividad
de mecanismos de control interno.
La Junta Directiva de la CRCCC est conformada
por quince (15) miembros, elegidos por la Asamblea
General de Accionistas, de los cuales seis (6)
miembros deben ser independientes. La Junta
Directiva no puede tener miembros suplentes.
La eleccin de los miembros de la Junta Directiva se
realiza mediante el sistema de cuociente electoral.
Los miembros independientes son elegidos en
votaciones separadas de las de los dems miembros
de la Junta Directiva, con sujecin igualmente al
sistema de cuociente electoral.
3. Comit de Riesgos.
El Comit de Riesgos es un rgano colegiado, el cual
tiene como fnalidad evaluar las polticas, mecanismos
y procedimientos de riesgos implementados por la
CRCCC, as como recomendar las medidas o ajustes
a que haya lugar.
245
El Comit de Riesgos est integrado por cinco (5)
miembros designados por la Junta Directiva, de los
cuales por lo menos dos (2) deben ser miembros
de la Junta Directiva que tengan el carcter de
independientes.
4. Comit de Auditora.
El Comit de Auditora es un rgano colegiado, el
cual tiene como fnalidad verifcar que el sistema de
control interno de la CRCCC funcione de manera
efcaz, as como el cumplimiento de las funciones de
auditora, sin perjuicio de las funciones atribuidas al
revisor fscal.
El Comit de Auditora est integrado por tres (3)
miembros designados por la Junta Directiva, de los
cuales por lo menos dos (2) deben ser miembros
independientes de la Junta Directiva.
5. Representantes Legales.
Los estatutos de la CRCCC prevn que dicha entidad
tenga un Gerente y dos suplentes designados por
la Junta Directiva. Los suplentes del Gerente lo
reemplazan cuando ste falte de manera temporal,
accidental o absoluta. Las personas que ocupen tales
cargos y las dems que la Junta Directiva determine
tienen el carcter de representantes legales de la
sociedad, pueden actuar separadamente y tienen
las facultades y atribuciones que la misma Junta
Directiva determine.
En trminos generales, el Gerente, o a su suplente, si
es el caso, tiene por la responsabilidad de representar
a la CRCCCC ante los accionistas, ante terceros
y ante las autoridades, celebrando y ejecutando
todos los actos u operaciones comprendidos dentro
del objeto de la CRCCC, as como aquellos que no
estn comprendidos dentro del objeto social pero
que sean autorizados por la Junta Directiva, con las
excepciones previstas en los estatutos.
6. El Revisor Fiscal.
La Asamblea General de Accionistas debe elegir
un revisor fscal con un suplente que reemplace al
principal en sus faltas ocasionales, temporales o
absolutas. La eleccin se realiza de las opciones
que le sean presentadas por la Junta Directiva, o por
los accionistas de acuerdo con lo establecido en el
reglamento de la Asamblea.
En trminos generales, el revisor fscal tiene la
responsabilidad de verifcar que las operaciones que
se celebren por parte de CRCCC se ajusten a los
estatutos y a las decisiones de la Asamblea General
y de la Junta Directiva, informando a la Asamblea
246
General, a la Junta Directiva o al Gerente sobre
las irregularidades que ocurran en el desarrollo del
objeto de la sociedad.
4. SISTEMAS DE NEGOCIACIN Y
REGISTRO DE VALORES.
4.1. SISTEMAS DE NEGOCIACIN DE VALORES.
Un sistema de negociacin de valores es un
mecanismo de carcter multilateral y destinado a
la realizacin de transacciones, mediante el cual
concurren las entidades afliadas al mismo, conforme
a las reglas establecidas en el respectivo reglamento,
para la realizacin en frme de ofertas sobre valores
que se cierren en el sistema y para la divulgacin al
mercado sobre dichas operaciones.
Un sistema de registro de operaciones sobre valores
es el mecanismo que tiene por objeto recibir y
registrar informacin de operaciones sobre valores
que realicen en el mercado mostrador los afliados
a dichos sistemas, o los afliados al mismo con
personas o entidades no afliadas a tales sistemas.
Todas las operaciones en el mercado mostrador
deben ser registradas por los intervinientes, y
tal registro es condicin necesaria para que
las operaciones realizadas de esa forma sean
compensadas y liquidadas bajo las condiciones que
se sealan ms adelante.
Las operaciones realizadas en el mercado mostrador
entre afliados a sistemas de registro de operaciones
sobre valores y no afliados a los mismos, deben
ser registradas por el afliado. Adems, si se trata
de operaciones celebradas como consecuencia
de la participacin de un intermediario de valores
en desarrollo del contrato de corretaje, los registros
respectivos deben ser efectuados por dicho
intermediario.
En esta seccin se describen (i) las condiciones
generales de constitucin y funcionamiento de los
sistemas de negociacin de valores y de registro de
operaciones sobre valores, (ii) los deberes de los
administradores y (iv) los participantes en sistemas
de negociacin o de registro de operaciones sobre
valores.
4.1.1. CONDICIONES GENERALES DE
CONSTITUCIN Y FUNCIONAMIENTO.
En los sistemas de negociacin de valores o registro
de operaciones sobre valores nicamente se pueden
negociar o registrar valores distintos de acciones y
bonos obligatoriamente convertibles en acciones, y,
247
en adicin a las dems operaciones que autorice la
Superintendencia Financiera, nicamente pueden
realizarse operaciones de contado, operaciones
a plazo, operaciones de repo, simultneas o de
transferencia temporal de valores.
Adems, todas las operaciones sobre valores
realizadas en un sistema de negociacin de valores o
registradas en un sistema de registro de operaciones
sobre valores deben ser compensadas y liquidadas
por el sistema de entrega contra pago en los sistemas
de compensacin y liquidacin autorizados.
La administracin de sistemas de negociacin de
valores y de sistemas de registro de operaciones
sobre valores slo puede ser desarrollada por las
entidades sometidas a inspeccin y vigilancia de la
Superintendencia Financiera de Colombia, que se
encuentren habilitadas para el efecto y que hayan
sido autorizadas previa y expresamente por esta
entidad respecto de los sistemas que se intenten
administrar.
Para este fn, las siguientes entidades pueden actuar
como administradores de sistemas de negociacin y
registro de operaciones sobre valores:
1. El Banco de la Repblica.
2. La BVC y las bolsas de productos agropecuarios,
agroindustriales y de otros commodities.
3. Las sociedades annimas que tengan por objeto
exclusivo la administracin de sistemas de
negociacin de valores.
En todo caso, las entidades que tengan la intencin
de administrar un sistema de negociacin de
valores o de registro de operaciones sobre valores
deben cumplir con los requisitos que se describen a
continuacin:
248
Tabla 33. Requisitos para la administracin de sistemas de negociacin y registro de valores.
Requisitos corporativos y
administrativos.
Constituirse como sociedades annimas. Este requisito no aplica para el Banco de la Repblica.
Ser autorizados por la Superintendencia Financiera.
Inscribirse en el Registro Nacional de Agentes del Mercado, como proveedores de infraestructura.
Establecer polticas y procedimientos para garantizar que los miembros de su junta directiva, representantes
legales, funcionarios, empleados y personas vinculadas, sean aptas para ejercer los re spectivos cargos. Este
requisito no aplica para el Banco de la Repblica.
Requisitos operativos Establecer medidas administrativas y organizaciones para prevenir y gestionar confictos de inters.
Adoptar medidas para garantizar la continuidad y la regularidad de los mecanismos y dispositivos
implementados para el funcionamiento del sistema de negociacin o registro.
Establecer procedimientos de administracin y control interno de riesgos.
Adems de los anteriores requisitos, ninguna
persona puede ser benefciaria real de un nmero
de acciones que represente ms del 30% del
capital social de las sociedades cuyo objeto social
exclusivo sea la administracin de sistemas de
negociacin de valores o de registro de operaciones
sobre valores. No obstante, la BVC y las bolsas de
futuros y opciones, las bolsas de commodities, los
depsitos centralizados de valores y los organismos
de autorregulacin, pueden ser benefciarios reales
del 100% del capital social del administrador de
sistemas de negociacin de valores o registro de
valores.
4.1.2. DEBERES DE LA ENTIDAD
ADMINISTRADORA DE SISTEMAS DE
NEGOCIACIN DE VALORES O DE REGISTRO
DE OPERACIONES SOBRE VALORES.
Las entidades administradoras de sistemas de
negociacin de valores o de registro sobre valores
deben cumplir con los siguientes deberes especiales
en desarrollo de su objeto:
249
Tabla 34. Deberes de la entidad administradora de sistemas de negociacin de valores o de registro de
operaciones sobre valores.
Deberes en materia de registro.
Llevar el registro de los afliados al sistema o sistemas administrados, y mantenerlo actualizado.
Llevar un registro de los valores que pueden ser transados o registrados por conducto del
sistema.
Llevar un registro de las operaciones sobre valores que se realicen o registren por conducto
del sistema bajo su administracin, de las posturas de oferta y demanda que se realicen en
los sistemas de negociacin de valores, y de los mensajes y avisos que se enven a travs de
dichos sistemas.
Llevar un registro de los operadores autorizados.
Deberes operativos y de revelacin de
informacin
Expedir el reglamento de funcionamiento del sistema o sistemas que administre.
Recibir, evaluar, tramitar y decidir las solicitudes de afliacin al sistema o sistemas que
administre.
Adoptar mecanismos para facilitar la compensacin y liquidacin de las operaciones sobre
valores ejecutadas o registradas por conducto de los sistemas bajo su administracin.
Contar con mecanismos para el manejo de la informacin de los sistemas que administran.
Proveer informacin de precio o tasas y montos sobre las operaciones cerradas o registradas
por su conducto a los proveedores de precios que autorice la Superintendencia Financiera.
Prestar a los organismos de autorregulacin aprobados por la Superintendencia Financiera la
colaboracin necesaria para el cumplimiento de sus funciones, incluyendo el suministro de la
informacin que stos requieran para el desarrollo y cumplimiento de tales funciones.
Guardar confdencialidad sobre la informacin reservada de los afliados y los antecedentes
relacionados con las operaciones realizadas o registradas, sin perjuicio de la informacin que
deba reportarse a las autoridades competentes.
Deberes de supervisin. Supervisar el funcionamiento del sistema bajo su administracin.
250
4.1.3. AFILIADOS.
Las personas que tengan la intencin de afliarse a un sistema de negociacin de valores o de registro de
operaciones sobre valores deben ser autorizados conforme a las reglas establecidas en el reglamento del
respectivo sistema.
En todo caso, para negociar a travs de un sistema de negociacin de valores o registrar en un sistema de
registro de operaciones, se deben cumplir los siguientes requisitos:
Tabla 35. Deberes de la entidad administradora de sistemas de negociacin de valores o de registro de
operaciones sobre valores.
Requisitos de inscripcin y afliaciones.

Estar inscrito en el Registro Nacional de Agentes del Mercado de Valores.
Ser admitido como afliado al sistema de negociacin de valores o a un sistema de registro de
operaciones sobre valores, segn sea el caso.
Ser miembro de un organismo autorregulador.
Otros requisitos Manifestar expresamente su aceptacin de los reglamentos, circulares, instructivos operativos,
y dems normas que expidan los administradores del sistema de negociacin de valores o del
sistema de registro de operaciones sobre valores.
Disponer, en todo momento, de la capacidad administrativa, operativa y tcnica, necesaria
para operar en el sistema de negociacin de valores o en el sistema de registro de operaciones
sobre valores.
Ser un intermediario de valores vigilado por la Superintendencia Financiera de Colombia o una
entidad pblica autorizada para ser afliada a un sistema de negociacin de valores.
Participar, cuando as lo disponga el administrador respectivo, en las pruebas o programas
implementados para verifcar y garantizar el adecuado funcionamiento del sistema o sistemas y
de los planes de contingencia.
251
5. LA CALIFICACIN DE RIESGOS.

La califcacin de riesgos es un concepto emitido por
una sociedad califcadora de valores sobre la calidad
crediticia de una emisin o capacidad de pago del
capital y los rendimientos a que dan derecho los
valores emitidos por parte del emisor. En cuanto
a califcacin de riesgos, a continuacin se hace
referencia al rgimen de las sociedades califcadoras
de riesgos y al procedimiento de califcacin.
5.1. CALIFICADORAS DE RIESGO.

Las califcadoras de riesgo son entidades vigiladas
por la Superintendencia Financiera y, por lo tanto, su
requieren autorizacin de esta entidad e inscripcin
en el Registro Nacional de Intermediarios del Mercado
para funcionar. En Colombia estn autorizadas como
califcadoras de riesgo Duff & Phelps Colombia S.A.,
BRC Services Colombia S.A. y Value and Risk Rating
S.A.).
Las califcadoras de riesgos deben constituirse como
sociedades annimas cuyo objeto social exclusivo es
la califcacin de valores o riesgos relacionados con la
actividad fnanciera, aseguradora, burstil o cualquier
otra relacionada con el manejo, aprovechamiento e
inversin de los recursos captados del pblico.
Las califcaciones que emiten las califcadoras de
riesgo en desarrollo de su actividad constituyen una
estimacin razonable sobre la probabilidad de que
la entidad califcada cumpla con sus obligaciones
contractuales o legales, sobre el impacto de los
riesgos que est asumiendo el califcado, o sobre la
habilidad para administrar inversiones o portafolios
de terceros, segn sea el caso.
En particular, dentro del objeto autorizado de las
califcadoras de riesgo se encuentran las siguientes
actividades, adems de las que se incluyan en el
reglamento de la respectiva califcadora:
1. Califcacin del emisor o contraparte, de la
emisin de deuda y de la capacidad de cumplir
oportunamente con fujos estimados en proyectos
de inversin.
2. Califcacin de riesgos de portafolios de inversin
colectiva y califcacin sobre la habilidad para
administrar inversiones o portafolios de terceros.
3. Califcacin de capacidad de pago de siniestros
de las compaas de seguros.
4. Homologacin de califcaciones otorgadas por
agencias califcadoras de riesgos o valores
extranjeras reconocidas por la Superintendencia
Financiera, que no cuenten con presencia
comercial en Colombia, y slo para aquellos
casos en los cuales se acepte la califcacin por
entidades del exterior.
252
5. Las califcaciones que se exijan mediante normas especiales.
En el desarrollo de la actividad de califcacin de valores, las califcadoras estn sujetas a dos tipos de
prohibiciones: unas prohibiciones de carcter general y unas prohibiciones especialmente dirigidas a
garantizar su independencia. Estas prohibiciones se describen en la tabla a continuacin:
Tabla 36. Prohibiciones aplicables a las califcadoras de riesgos.
Prohibiciones generales
(aplicables a la califcadora de
riesgos, sus accionistas y sus
funcionarios).

Invertir en valores con califcacin vigente otorgada por la misma califcadora, o en valores que vayan a ser o
sean colocados por un intermediario cuya califcacin vigente haya sido otorgada por la califcadora.
Invertir en carteras colectivas que tengan califcacin vigente otorgada por la misma califcadora o que sean
administrados por una entidad cuya califcacin haya sido otorgada por la califcadora y la califcacin est
vigente.
Asegurar u ofrecer al solicitante de la califcacin un determinado resultado del proceso de califcacin.
Asesorar, directa o indirectamente, a personas diferentes a califcadoras del extranjero, incluyendo la
asesora para la toma de decisiones de inversin.
Efectuar califcaciones a entidades en las que los socios o funcionarios de la califcadora reciban alguna
remuneracin proveniente de la entidad califcada, de sus funcionarios o de entidades vinculadas.
Prohibiciones especiales para
asegurar la independencia de la
califcadora.
Se considera que una sociedad
califcadora no es independiente
cuando ella, sus administradoras,
miembros del Comit Tcnico,
funcionarios de nivel profesional
o benefciarios reales de
cualquier parte del capital, se
encuentren en cualquiera de las
circunstancias descritas en la
siguiente columna:
Tener o haber tenido dentro de los doce (12) meses anteriores a la fecha de la califcacin el carcter de
administradoras, asesores o funcionarios del califcado, o haber desarrollado en el mismo perodo funciones
de revisora fscal en el califcado.
Tener o haber tenido dentro de los doce (12) meses anteriores a la califcacin la calidad de benefciario real
de valores emitidos por el califcado o hayan recibido en garanta valores emitidos por el mismo.
Tener o haber tenido dentro de los doce (12) meses anteriores a la califcacin, el carcter de
administradores, funcionarios o benefciarios reales del tres por ciento (3%) o ms del capital de:
- La sociedad matriz del emisor.
- De sus fliales o subordinadas, o;
- De la entidad avalista de los valores objeto de califcacin.
Tener un contrato de prestacin de servicios profesionales con:
- El emisor,
- Con la matriz o subordinadas de la matriz.
- Con la entidad avalista de los valores objeto de califcacin, o
- Los benefciarios reales del tres por ciento (3%) o ms del capital de una de estas sociedades.
Haber intervenido a cualquier ttulo en el diseo, aprobacin y colocacin del valor objeto de califcacin.
Ser benefciarios reales del diez por ciento (10%) o ms del capital de sociedades que se encuentren en
alguna de las hiptesis previstas en los anteriores casos.
Que sus cnyuges o parientes hasta el primer grado de consanguinidad, afnidad o civil, se encuentren en
alguna de las situaciones anteriores.
253
5.2. PROCEDIMIENTO DE CALIFICACIN.
5.2.1. RGANO COMPETENTE PARA EXPEDIR
CALIFICACIONES Y METODOLOGA.
Toda califcacin emitida por las sociedades
califcadoras debe ser internamente aprobadas por
un Comit Tcnico, de acuerdo con el reglamento
y las metodologas que hayan sido adoptados
previamente por la califcadora.
La sociedad califcadora, as como sus
administradores, funcionarios y miembros el Comit
Tcnico, estn obligados a mantener bajo reserva
la informacin que dicha entidad califcada no est
obligada a revelar al pblico de acuerdo con las
normas vigentes.
5.2.2. VALORES QUE DEBEN CALIFICARSE.
Aunque por regla general no es obligatorio que el
emisor y los valores emitidos sean califcados, para
la inscripcin en el Registro Nacional de Valores y
Emisores y la autorizacin de su oferta pblica, los
valores que renan las siguientes condiciones deben
tener por lo menos una califcacin:
1. Bonos ordinarios emitidos por entidades diferentes
de los establecimientos de crdito o de papeles
comerciales, excepto los emitidos por el Fondo de
Garantas de Instituciones Financieras - FOGAFIN.
2. Bonos ordinarios o de garanta emitidos por
establecimientos de crdito.
3. Bonos emitidos por entidades pblicas, excepto
aquellos que emita FOGAFIN.
4. Valores emitidos como resultado de un proceso
de titularizacin.
As mismo, las siguientes entidades pblicas deben
ser califcadas por una califcadora de valores:
1. Los entes descentralizados del orden territorial,
para poder gestionar endeudamiento externo y
efectuar operaciones de crdito pblico externo o
interno con plazo superior a un ao.
2. Los departamentos, distritos y municipios de
categoras especial 1 y 2, para la contratacin de
nuevos crditos.
5.2.3. DIVULGACIN AL MERCADO.
Una vez se ha otorgado la califcacin, la califcadora
debe informar la misma a la Superintendencia
Financiera, a los sistemas de negociacin en donde
254
se vaya a negociar el valor y al pblico en general.
Esta obligacin aplica igualmente para las revisiones
peridicas y extraordinarias de la respectiva
califcacin.
Aunque la anterior publicacin debe realizarse
an en contra de la voluntad del emisor califcado,
ste puede solicitar, dentro de las veinticuatro 24
horas siguientes a la sesin del Comit Tcnico en
donde se haya aprobado la califcacin, que sta se
mantenga en reserva. Para que esto sea viable, se
requiere que:
1. Sea la primera vez que se califque la emisin.
2. Los valores correspondientes a la emisin
califcada no vayan a ser objeto de oferta pblica
en el mercado primario durante el trmino de
vigencia de la califcacin. Si el emisor decide
ofrecer pblicamente los valores, la califcadora
debe publicar la califcacin que haya sido
otorgada a la emisin en el ltimo ao.
Sin embargo, an en este caso de excepcin, la
sociedad califcadora debe remitir la califcacin a
la Superintendencia Financiera dentro del trmino
mencionado.
5.2.4. REVISIN DE LA CALIFICACIN.
Las califcaciones emitidas por las califcadoras
de riesgo son objeto de dos tipos de revisiones:
revisiones peridicas y revisiones extraordinarias.
En virtud de las revisiones peridicas, las califcadoras
deben re-examinar las califcaciones otorgadas
de conformidad con la periodicidad que se pacte,
la cual en ningn caso puede superar un (1) ao.
Esta periodicidad se entiende como vigencia de la
califcacin, y el plazo de revisin se contar a partir
del otorgamiento de la ltima califcacin peridica o
de la califcacin inicial para aquellos casos en que
sea la primera califcacin.
En virtud de las califcaciones extraordinarias,
las califcadoras deben efectuar una supervisin
permanente sobre las califcaciones otorgadas, y,
en desarrollo de esta supervisin, deben informar
al mercado cualquier situacin extraordinaria o
susceptible de afectar los fundamentos sobre los
cuales se otorg la califcacin. Esta revisin en
ningn caso suple la revisin peridica.
255
5.2.5. TIPOS DE CALIFICACIONES.

Existen varios tipos de califcaciones dependiendo del
tipo de obligacin que se califque, y, particularmente,
existen actualmente seis tipos de califcaciones en
Colombia. Dentro de cada califcacin se incluyen
distintos grados, dependiendo de la calidad crediticia
de cada entidad o valores. Adicionalmente, cada
califcadora de valores en Colombia (actualmente,
Duff & Phelps, BRC Colombia y Value and Risk
Rating) incluye aspectos especiales en las escalas
de califcacin.
A continuacin se sealan los distintos tipos de
califcaciones, las escalas de califcacin y, cuando
aplique, los aspectos especiales en la califcacin
que son propios de cada califcadora.
5.2.5.1. CALIFICACIN DE RIESGO CREDITICIO A
LARGO PLAZO.
Las califcaciones de riesgo crediticio de largo plazo
incluyen califcaciones para:
1. Bonos ordinarios y bonos estructurados.
2. Bonos emitidos por entidades pblicas.
3. Otras formas de endeudamiento a mediano y
largo plazo.
4. Acciones preferenciales.
5. Titularizacin de cartera y titularizacin de fujos
futuros de dinero.
6. Project Finance, deuda a mediano y largo plazo y
acciones preferenciales.
La escala de califcacin utilizada fucta de AAA,
para emisiones con la ms alta calidad crediticia
y donde los factores de riesgo son prcticamente
inexistentes, a DD, califcacin dada a las emisiones
que se encuentran en incumplimiento de algn pago
u obligacin. A continuacin se ejemplifca lo anterior
tomando la tabla de califcacin de una califcadora
elegida aleatoriamente.
256
Tabla 37.1. Rango de califcaciones de largo plazo.
AAA Emisiones con la ms alta calidad crediticia. Los factores de riesgo son prcticamente inexistentes.
AA+
AA
AA
Emisiones con muy alta calidad crediticia. Los factores de proteccin son fuertes. El riesgo es modesto, pero puede variar
ligeramente en forma ocasional.
A+
A
A-
Emisiones con buena calidad crediticia. Los factores de proteccin son adecuados. Sin e mbargo, en perodos de bajas en la
actividad econmica, los riesgos son mayores y ms variables.
BBB+
BBB
BBB-
Los factores de proteccin al riesgo son inferiores al promedio; no obstante, se consideran sufcientes para una inversin prudente.
Existe una variabilidad considerable en el riesgo durante los ciclos econmicos, lo cual puede provocar fuctuaciones frecuentes en
su califcacin.
BB+
BB
BB-
Emisiones situadas por debajo del grado de inversin. No obstante, se estima probable que el emisor pueda cumplir sus obligaciones
al vencimientote las mismas. Los factores de proteccin estimados fuctan de acuerdo con las condiciones de la industria y la
habilidad de la administracin de la compaa. La calidad de estas emisiones puede variar frecuentemente.
B+
B
B-
Emisiones situadas por debajo del grado de inversin. Existe el riesgo de que el emisor no cumpla sus obligaciones. Los factores de
proteccin fnanciera fuctan ampliamente en los ciclos econmicos, condiciones de la industria y la habilidad de la administracin
del emisor para manejarlos. Las emisiones califcadas en esta categora tambin pueden variar frecuentemente.
C Emisiones muy inferiores al grado de inversin. Se caracterizan por tener un alto riesgo en su pago oportuno. Los factores de
proteccin son escasos y el riesgo puede ser sustancial en las situaciones desfavorables, tanto de la industria como del emisor.
D Las emisiones de esta categora se encuentran en incumplimiento de algn pago u obligacin.
E Sin sufciente informacin para califcar.
5.2.5.2. CALIFICACIN DE RIESGO CREDITICIO
DE CORTO PLAZO.

Las califcaciones de riesgo crediticio de corto plazo
incluyen califcaciones de:
1. Endeudamiento a corto plazo.
2. Emisiones de papeles comerciales.
La escala de califcacin fucta de DP1+, BRC1+
o VrR1+, para emisiones con la ms alta certeza
de pago oportuno, a DP5, BRC5 o VrR5, para las
emisiones que se encuentran en incumplimiento de
algn pago u obligacin. El nmero seis se utiliza para
indicar que no se tiene sufciente informacin para
califcar. Por otra parte, las iniciales corresponden
a la califcadora que emite la califcacin. DP
corresponde a califcaciones emitidas por Duff &
Phelps, BRC corresponde a califcaciones emitidas
257
por BRC S.A., y VrR corresponde a califcaciones
emitidas por Value and Risk Rating.
Las califcaciones en orden descendente son:
1+, 1, 1-, 2, 3, 4 y 5. BRC contempla as mismo la
califcacin 2+, y Value and Risk Rating contempla la
nomenclatura () y (+) para el nivel 3 de califcacin.
A continuacin se ejemplifca lo anterior tomando
la tabla de califcacin de una califcadora elegida
aleatoriamente.
Tabla 37.2. Rango de califcaciones de corto plazo.
Nivel Alto
1+ Emisiones con la ms alta certeza de pago oportuno. La liquidez a corto plazo, factores de
proteccin y acceso a fuentes alternas de recursos son sobresalientes.
1 Emisiones con muy alta certeza en el pago oportuno. Los factores de liquidez y proteccin son
muy buenos y los riesgos insignifcantes.
1- Emisiones con alta certeza en el pago oportuno. La liquidez es alta y est soportada por altos
factores de proteccin. Los riesgos tienen una magnitud baja.
Nivel Bueno
2 Emisiones con alta certeza en el pago oportuno. La liquidez y factores de proteccin son altos.
Sin embargo, las necesidades continuas de fondos pueden incrementar los requerimientos
totales de fnanciamiento. El acceso a los mercados de capitales es alto. Los factores de riesgo
tienen una magnitud baja.
Nivel Satisfactorio
3 La liquidez es satisfactoria y otros factores de proteccin hacen que la emisin sea califcada
como inversin aceptable. Es de esperar que se d el pago oportuno. No obstante, los factores
de riesgo son mayores y estn sujetos a variaciones.
Nivel que no califca para inversin
4 Emisiones con caractersticas de inversin especulativas. La liquidez no es sufciente para
garantizar el servicio de la deuda. Los factores de proteccin estn sujetos a un alto grado de
variacin.
Nivel de incumplimiento
5 Las emisiones se encuentran en incumplimiento de algn pago u obligacin.
6 Sin sufciente informacin para califcar
258
Segn lo indica la anterior tabla, se consideran
califcaciones en el grado de inversin hasta 3 y
como grado de alto riesgo o nivel que no califca
para inversin 3, 4, y 5.

FORTALEZA EN LA ADMINISTRACIN DE
PORTAFOLIOS.
La fortaleza en la administracin de portafolios de
una compaa es una opinin sobre la habilidad de
la respectiva sociedad para administrar inversiones
y recursos de terceros. Para califcar la respectiva
entidad administradora se tienen en cuenta como
principales factores de evaluacin las fortalezas
y debilidades de la administracin de riesgo, la
capacidad operativa, la estructura fnanciera, y
la efciencia y flosofa gerencial de la institucin
califcada.
La escala de califcacin fucta de aaa a d en Duff &
Phelps y de P-AAA a P-B en BRC. En Duff & Pheps,
las califcaciones en grado descendiente son: aaa,
aa+, aa, aa-, a+, a, a-, bbb+, bbb, bbb-, bb+, bb,
bb-, b+, b, b-, d y e.
En el caso de BRC se utiliza la letra P antecediendo la
respectiva califcacin, de la siguiente forma: P-AAA,
P-AA+, P-AA, P-AA-, etc.
En el caso de Value and Risk Rating S.A., el orden de
califcacin, de forma descendente, es el siguiente:
AAA, AA, A, BBB, BB, B, C, D y E. Adicionalmente,
para las categoras de riesgo entre AA y B, la
califcadora utiliza la nomenclatura (+) y (-).
Lo anterior se ejemplifca en la siguiente tabla de
califcacin, tomada de una califcadora elegida
aleatoriamente:
259
Tabla 37.3. Rango de califcaciones de administradores de portafolios.
Sobresaliente
aaa La evaluacin de factores es sobresaliente.
Alto
aa+
aa
aa-
ELa evaluacin de factores es alta.
Bueno
a+
a
a-
La evaluacin de factores es adecuada.
Aceptable
bbb+
bbb
bbb-
La evaluacin de factores es aceptable.
Bajo
bb+
bb
bb-
La evaluacin de factores, que incluyen primordialmente fortalezas y debilidades de la
administracin de riesgo, capacidad operativa, estructura fnanciera, as como la efciencia y
flosofa gerencial de las instituciones califcadas en esta categora, es baja.
Mnimo
b+
b
b-
La evaluacin de factores, que incluyen primordialmente fortalezas y debilidades de la
administracin de riesgo, capacidad operativa, estructura fnanciera, as como la efciencia y
flosofa gerencial de las instituciones califcadas en esta categora, es mnima
d Las sociedades califcadas en esta categora se encuentran intervenidas por las autoridades
competentes y/o en proceso de liquidacin.
c Alta vulnerabilidad de prdidas.
e Sin sufciente informacin para califcar.
260
5.2.5.3. RIESGO CREDITICIO Y DE MERCADO DE
CARTERAS DE INVERSIN Y DE PORTAFOLIOS
DE INVERSIN.
El riesgo crediticio de una cartera de inversin es la
evaluacin que se hace sobre el nivel de seguridad
de la cartera. Para evaluar las carteras colectivas de
inversin se utiliza la misma escala de califcacin que
para obligaciones de largo plazo. La califcacin AAA
se asigna a fondos o portafolios en que la seguridad
es sobresaliente y D a los fondos de inversin que
estn incumpliendo con las clusulas del reglamento
o que no estn siguiendo las regulaciones generales
pertinentes a los fondos de inversin.
El riesgo de mercado seala la sensibilidad a las
condiciones del mercado y la consecuente exposicin
a la volatilidad del valor del capital invertido. La
escala de califcacin fucta de 1 a 6.
A continuacin se ejemplifca lo anterior tomando
la tabla de califcacin de una califcadora elegida
aleatoriamente.
Tabla 37.4. Rango de califcaciones para carteras colectivas y portafolios de inversin.
0 Fondos Cerrados
Baja
1 La sensibilidad a condiciones cambiantes del mercado y la consecuente exposicin a la volatilidad del valor del capital
invertido es baja.
Media Baja
2 La sensibilidad a condiciones cambiantes del mercado y la consecuente exposicin a la volatilidad del valor del capital
invertido es baja pero superior a la anterior categora (media baja).
Media
3 La sensibilidad a condiciones cambiantes del mercado y la consecuente exposicin a la volatilidad del valor del capital
invertido es media.
Media Alta
4 La sensibilidad a condiciones cambiantes del mercado y la consecuente exposicin a la volatilidad del valor del capital
invertido es media pero superior a la anterior categora (media alta).
Alta
5 La sensibilidad a condiciones cambiantes del mercado y la consecuente exposicin a la volatilidad del valor del capital
invertido es alta.
Muy Alta
6 La sensibilidad a condiciones cambiantes del mercado y la consecuente exposicin a la volatilidad del valor del capital
invertido es superior a la alta (muy alta).
261
5.2.5.4. TITULARIZACIONES INMOBILIARIAS.
Las titularizaciones inmobiliarias califcan la
probabilidad de rendimientos en consideracin
a las perspectivas de valorizacin de los activos
subyacentes, las condiciones de la emisin y los
rendimientos que produzca el activo subyacente.
La escala de califcacin de las titularizaciones
fucta de iAAA a iCCC. La califcacin iAAA, seala
valores que ofrecen la ms alta calidad, en tanto que
las califcaciones iCCC sealan valores que ofrecen
una calidad incierta.


Tabla 37.5. Rango de califcaciones de titularizaciones inmobiliarias.
iAAA Los valores califcados en esta categora ofrecen la ms alta calidad, refejo de las probabilidades de
rendimiento dado por las perspectivas de valorizacin de los activos subyacentes, por los fujos de caja
provenientes de los rendimientos del activo subyacente y por las condiciones de la emisin.
iAA+
iAA
iAA -
Los valores califcados en esta categora ofrecen una alta calidad. Sin embargo, sta puede estar
ligeramente afectada por las condiciones econmicas cambiantes.
iA+
iA
iA-
Los valores califcados en esta categora ofrecen una muy alta calidad. Sin embargo, es ms variable
en perodos de inestabilidad econmica.
iBBB+
iBBB
iBBB
Los valores califcados en esta categora ofrecen una calidad promedio. Existe una variabilidad
considerable durante los ciclos econmicos, lo que puede provocar fuctuaciones frecuentes en su
califcacin.
iBB+
iBB
iBB-
Los valores califcados en esta categora ofrecen una calidad inferior al promedio. Existe una
variabilidad considerable durante los ciclos econmicos, lo que puede provocar fuctuaciones
frecuentes en su califcacin.
iB+
iB
iB-
Los valores califcados en esta categora ofrecen una calidad muy inferior al promedio. Existe una
variabilidad considerable durante los ciclos econmicos. Las emisiones califcadas en esta categora
tambin pueden variar con frecuencia.
iCCC Los valores califcados en esta categora ofrecen una calidad incierta.
iEE Sin sufciente informacin para califcar.
Operaciones especiales
Captulo VIII
263
Esta seccin se refere a operaciones que, debido
a su estructura, las normas sobre valores regulan
de forma especial. Estas operaciones son (i) las
operaciones de reporto, (ii) operaciones de venta en
corto, (iii) los carruseles, (iv) las operaciones a plazo,
y (v) los derivados fnancieros.
1. OPERACIONES DE REPORTO
O REPO, SIMULTNEAS Y
TRANSFERENCIA TEMPORAL
DE VALORES.

En trminos generales, una operacin de reporto
o repo es una venta con pacto de recompra sobre
valores; es decir, una operacin en la cual una parte
(el Enajenante) transfere la propiedad a la otra (el
Adquirente) sobre valores a cambio del pago de
una suma de dinero (el Monto Inicial), y en donde
el Adquirente, al mismo tiempo, se compromete a
transferir al Enajenante valores de la misma especie
y caractersticas a cambio del pago de una suma de
dinero (Monto Final) en la misma fecha o en una
fecha posterior previamente acordada. Desde el
punto de vista fnanciero, la operacin puede ser vista
como una fnanciacin otorgada por el Adquirente al
Enajenante.
Las operaciones simultneas tienen la misma
estructura de los repos. Sin embargo, se diferencian
por los siguientes aspectos principales:
1. En las operaciones simultneas, el Monto Inicial
no puede ser calculado con un descuento sobre
el precio de mercado de los valores objeto de la
operacin, mientras que en los repos si es posible
calcular el Monto Inicial con un descuento sobre
el valor de mercado;
2. En las operaciones simultneas, no puede
establecerse que, durante la vigencia de la
operacin, se sustituyan los valores inicialmente
entregados por otros mientras que en los repos si
es posible; y
3. En las operaciones simultneas no pueden
establecerse restricciones a la movilidad de los
valores objeto de la operacin mientras que en
los repos es posible restringir la movilidad de los
valores. Es por esta razn que en los repos se
distingue entre:
- Repos abiertos, en donde no hay inmovilizacin
de los valores y, por lo tanto, es posible que el
Adquirente cumpla con su obligacin de retransferir
valores de la misma especie y caractersticas; y
264
- Repos cerrados, en donde las partes acuerdan
inmovilizar los valores objeto de la operacin
y, por lo tanto, el Adquirente solamente podr
cumplir con sus obligaciones por medio de la
entrega de los mismos valores (a menos que
se haya pactado la posibilidad de sustituirlos).
De acuerdo con el Captulo XIX de la Circular
Bsica Contable y Financiera expedida por la
Superintendencia Financiera, se entender que
los repos son cerrados a menos que las partes
pacten expresamente en contrario.
Finalmente, las operaciones de transferencia
temporal de valores (TTVs) son aquellas en las que
una parte (el Originador) transfere la propiedad
de un nmero determinado de valores a la otra (el
Receptor), con el acuerdo de que el Receptor
los retransfera en la misma fecha o en una fecha
posterior. El Receptor, por su parte, debe transferir al
Originador la propiedad de otros valores o una suma
de dinero de valor igual o mayor al de los valores
objeto de la operacin.
En el momento en que se revierta la operacin,
tanto el Originador como el Receptor deben restituir
la propiedad de valores de la misma especie y
caractersticas de aquellos recibidos en la operacin
o la suma de dinero recibida, segn sea el caso.
Los repos, las operaciones simultneas y las
operaciones de transferencia temporal de valores
tienen las siguientes caractersticas distintivas:
265
Tabla 38. Principales caractersticas de las operaciones de reporto o repo, simultneas y las transferencia
temporal de valores.
Caracterstica Repos Simultneas Operaciones de transferencia
temporal de valores.
Plazo en operaciones
realizadas a travs de
sistemas de negociacin de
valores
Los plazos a los cuales se pueden celebrar las operaciones deben ser establecidos por los reglamentos de
la BVC y de los sistemas de negociacin de valores.
Plazo en operaciones no
realizadas a travs de
sistemas de negociacin de
valores
Cuando la operacin no se realice a travs de la BVC o de sistemas de negociacin de valores, las partes
deben acordar el plazo de la misma.
Plazo inicial mximo El plazo de la operacin inicialmente convenido no puede ser superior a un (1) ao, contado a partir de la
celebracin de la respectiva operacin.
Monto inicial Puede ser calculado con un
descuento sobre el precio de
mercado de los valores objeto de
la operacin.
No puede ser calculado con un
descuento sobre el precio de
mercado de los valores objeto de
la operacin.
No existe el trmino como tal.
El pago que realiza el Receptor
debe calcularse de conformidad
con lo dispuesto en los reglamentos
de la BVC o de los sistemas de
negociacin de valores, o acordada
por las partes, dependiendo del
caso.
Restricciones a la movilidad
de los valores
Pueden establecerse
restricciones a la movilidad de
los valores
No pueden establecerse
restricciones a la movilidad de los
valores objeto de la operacin
Pueden establecerse restricciones a
la movilidad de los valores (cuando
el Receptor entregue valores al
Originador).
Carcter unitario de la
operacin
Se entiende para todos los efectos que todas las operaciones constituyen una misma operacin.
266
Las operaciones de reporto o repo, simultneas y de
transferencia temporal de valores pueden entenderse
formalmente como una operacin por medio de
la cual se transfere la propiedad de los valores
mientras que, desde el punto de vista fnanciero,
este tipo de operaciones son generalmente tratadas
como una fnanciacin. Estas diferentes perspectivas
tienen un importante impacto en la estructura de
las operaciones y, especialmente, respecto de
su tratamiento fnanciero, tributario y contable.
La Superintendencia Financiera, ha tomado en
cuenta los dos puntos de vista y ha expedido unas
instrucciones al respecto, contenidas en el Captulo
XIX de la Circular Bsica Contable y Financiera, en
los siguientes trminos generales:
1. El Enajenante, Originador o Receptor deber
reclasifcar los valores que haya entregado y
registrarlos en sus cuentas de orden de tal forma
que muestren la entrega de los mismos. En caso
que se presente el incumplimiento de la operacin
o su contraparte sea objeto de un proceso
concursal, toma de posesin para liquidacin o
acuerdo global de reestructuracin de deudas, el
Enajenante, Originador o Receptor deber retirar
los valores de su balance general.
2. El Adquirente, Receptor u Originador deber
registrar la recepcin de los valores en sus cuentas
de orden. Los valores recibidos solamente podrn
registrarse en el balance general cuando se
presente el incumplimiento de la operacin o la
otra parte sea objeto de un proceso concursal.
3. Ambas partes debern registrar los fondos
recibidos a travs de tales operaciones como un
derecho o una obligacin, dependiendo del caso.
Una de las principales caractersticas de las
operaciones de reporto o repo, simultneas y
transferencia temporal de valores es el tratamiento
que reciben en caso de (i) incumplimiento o (ii) de
inicio de procesos concursales con respecto a
alguna de las dos partes:
1. Si quien inicialmente transfri los valores no
paga el precio de readquisicin, su contraparte
podr mantener la propiedad sobre tales valores
y deber entregarle a la parte incumplida, en un
plazo mximo de cinco das hbiles contados
a partir del da en que se haya presentado el
incumplimiento, la diferencia entre el precio
acordado y el precio de mercado en la fecha en
que haya ocurrido el incumplimiento.
267
2. Si quien inicialmente adquiere los valores no los
retransfere, su contraparte no tiene que pagar
el precio de readquisicin de los mismos y, tiene
derecho a que, en un plazo mximo de cinco
das hbiles contados a partir del da en que se
haya presentado el incumplimiento, le entreguen
la diferencia entre el precio acordado y el precio
de mercado en la fecha en que haya ocurrido el
incumplimiento.
3. En el caso de transferencias temporales de valores
en la que ambas partes se encuentran obligadas
a retransferir unos valores y una de las partes no
lo hace, la parte cumplida puede mantener la
propiedad sobre tales valores y, en caso que en la
fecha de incumplimiento haya diferencias entre el
precio de mercado de los valores recibidos y los
entregados, la parte que haya entregado el valor
con un precio ms alto tendr derecho a que, en
un plazo mximo de cinco das hbiles contados
a partir del da en que se haya presentado el
incumplimiento, le entreguen la diferencia entre
los precios de los valores.
Adems de lo anterior, en caso que se presente
un procedimiento concursal, toma de posesin
para liquidacin o un acuerdo global para la
reestructuracin de deudas y todava no se haya
cumplido con la operacin de reporto o repo,
simultnea o de transferencia temporal de valores, la
operacin se dar por terminada de forma anticipada
y se aplicarn las mismas reglas que en los casos de
incumplimiento, y los crditos que se generen a favor
de la parte que no haya sido afectada por alguno
de los procedimientos anteriormente sealados no
harn parte de la masa concursal.
2. VENTAS EN CORTO.
Se entiende por ventas en corto aquellas ventas cuyo
objeto consiste en vender un valor sobre el cual no
se tiene titularidad. As, se dice que se realiza una
operacin corta sobre acciones, por ejemplo, cuando
existe la obligacin para el vendedor de entregar
acciones que no tiene al momento de realizar la
venta.
Aunque las ventas en corto pueden ser usadas por
inversionistas que necesiten satisfacer una obligacin
de vender un valor que no tiene en su portafolio, son
principalmente operaciones con fnes especulativos
en la medida en que le permiten al vendedor tener
una expectativa de ganancia si logra vender el ttulo
a un precio superior al que tiene que pagar por dicho
valor al momento hacer efectiva la operacin.
268
No obstante lo anterior, el riesgo al que se enfrenta el
vendedor es elevado, pues al momento de comprar
el valor para hacer efectiva la operacin, el precio del
valor puede subir (sin que exista tope mximo), lo
que generara prdidas sin lmites para el vendedor
y a su vez, podra generar incumplimientos frente a
su contraparte.
Por esta razn y para evitar incumplimientos, la
regulacin local exige que los valores objeto de venta
en corto sean obtenidos el mismo da o antes de que
se efecte dicha operacin.
Teniendo en cuenta lo anterior, de conformidad con
lo dispuesto en el artculo 2.9.13.1.1. del Decreto
2555 de 2010, las operaciones de ventas en corto
son aquellas cuyo objeto consiste en vender valores
que se han obtenido el mismo da o en forma previa a
la operacin de venta en corto a travs de alguna de
las siguientes operaciones: (i) de reporto o repo, (ii)
simultnea o de (iii) transferencia temporal de valores
(TTVs).
En adicin a lo anterior, el Decreto 2555 tambin
establece las condiciones sobre el precio de la
operacin de ventas en corto. Segn el artculo
2.9.13.1.3, el precio de negociacin de los ttulos
deber ser como mnimo igual al ltimo precio
de negociacin registrado en la BVC y que haya
marcado precio, para la respectiva accin.
Si bien las operaciones de venta en corto sobre
acciones estaban permitidas en la regulacin
aplicable, dichas operaciones de venta en corto
sobre acciones se encontraban limitadas en el
mercado local, en la medida en que los mecanismos
para asegurar su cumplimiento presentaban
ciertas restricciones prcticas (restricciones de
movilidad en el caso de operaciones repo y falta
de reglamentacin en relacin con la realizacin de
TTVs sobre acciones).
La reciente reforma al Reglamento de la BVC
realizada el 29 de diciembre de 2010, permite la
implementacin de operaciones de TTVs sobre
acciones, lo que permite a su vez que este tipo de
operaciones facilite el cumplimiento de operaciones
de ventas en corto en acciones. En dicha reforma, la
BVC estableci una rueda especial de negociacin
(Rueda TTV), donde se podrn celebrar operaciones
de transferencia temporal de valores sobre aquellos
valores autorizados por la BVC.

269
3. CARRUSELES.
Las operaciones Carrusel, tambin conocidas
como operaciones por tramos, son aquellas en las
cuales existe un compromiso asumido entre varios
inversionistas de rotarse entre ellos la posesin de
un valor de renta fja, de tal manera que la suma de
los periodos en que cada uno de los participantes
posee el valor coincide con el plazo total para el
vencimiento del ttulo.
Las siguientes son las principales caractersticas de
las operaciones carrusel:
1. Se realizan, en principio, sobre un mismo valor.
2. Todos los tramos se acuerdan de manera
simultnea y al inicio de la transaccin.
3. Los compromisos de compraventa se hacen
efectivos en fechas futuras y defnen quien es el
propietario del valor durante un lapso de tiempo
determinado.
4. El carrusel es considerado como una operacin
de carcter burstil, a pesar de que algunos de
los tramos que componen la operacin pueden
realizarse a travs del mercado OTC. De hecho,
la obligacin de ejecutar el carrusel a travs de la
BVC aplica nicamente respecto del tramo inicial.
5. Estas operaciones pueden celebrarse tanto en el
mercado primario como en el mercado secundario
sobre valores registrados en la BVC.
4. OPERACIONES A PLAZO.
De acuerdo con lo establecido en el artculo 2.35.1.1.1
del Decreto 2555 de 2010 (antes artculo 7 del
Decreto 1796 de 2008), las operaciones a plazo son
consideradas instrumentos fnancieros derivados.
Sin embargo, dado que la regulacin aplicable
establece un tratamiento especial para las mismas
se tratan en esta gua de manera independiente.
Se considera que una operacin en la BVC es a plazo
cuando se pacte que su cumplimiento se realizar en
una fecha posterior de la que le correspondera si
se hubiera realizado de contado, de acuerdo con lo
establecido por la Superintendencia Financiera y, en
todo caso, no podrn tener un cumplimiento superior
a trescientos sesenta y cinco (365) das calendario.
Las operaciones a plazo pueden ser de cumplimiento
efectivo o de cumplimiento fnanciero.
270
Las operaciones de cumplimiento efectivo son
aquellas operaciones a plazo en las cuales el
vendedor y el comprador se obligan irrevocablemente
a entregar los valores vendidos en la fecha de
cumplimiento de la operacin, y el comprador se
obliga a pagar en dicha fecha el precio pactado.
Las operaciones a plazo de cumplimiento fnanciero
son aquellas en las cuales el cumplimiento se hace
nicamente con la entrega del diferencial en dinero
entre el precio establecido en la operacin a plazo y
el precio de mercado del valor correspondiente en
el da de cumplimiento de la operacin. La entrega
se har por parte del vendedor o del comprador
segn el precio de mercado sea superior o inferior,
respectivamente, al fjado en la operacin a plazo.
En las operaciones a plazo se debe constituir una
garanta bsica y una garanta de variacin para
asegurar el cumplimiento de las obligaciones de los
contratantes.
La garanta bsica es aquella que debe constituir
tanto el comprador como el vendedor por su
participacin en las operaciones a plazo. La
garanta de variacin se debe constituir por parte del
comprador o del vendedor, segn sea el caso, desde
el momento en que se celebre la operacin a plazo
hasta el momento de su cumplimiento, cuando exista
un cambio en los precios de mercado en relacin
con el precio pactado para la operacin a plazo. La
garanta total para cada una de las partes en una
operacin a plazo estar conformada por la suma de
la garanta bsica ms la garanta de variacin que
efectivamente debe constituir.

Es importante tener en cuenta que a partir del 29 de
octubre de 2010, la Bolsa de Valores de Colombia
suspendi el ofrecimiento de las operaciones a
plazo de cumplimiento fnanciero en el mercado, ya
que stas fueron remplazadas por el Mini Contrato
de futuro de tasa de cambio (TRS) del Mercado de
Derivados de la Bolsa de Valores de Colombia.
A continuacin se ilustran las principales diferencias
entre las operaciones de cumplimiento efectivo y las
operaciones de cumplimiento fnanciero:
Tabla 39. Diferencias entre las operaciones de cumplimiento efectivo y las operaciones de cumplimiento fnanciero.
CARACTERSTICA CUMPLIMIENTO EFECTIVO CUMPLIMIENTO FINANCIERO
Subyacentes permitidos Acciones, bonos convertibles en acciones, valores de participacin
emitidos en procesos de titularizacin y valores de renta fja.
TES cuyo plazo no exceda de un ao contado a partir de la fecha fjada para el
cumplimiento de la operacin y contratos sobre ndices burstiles, ndices de
divisas o ndices de rentabilidad.
Cumplimiento Cuando estas operaciones versen sobre acciones, tienen fechas fjas para
su cumplimiento, previamente establecidas en los reglamentos de la BVC.
El cumplimiento de estas operaciones no puede anticiparse ni ser objeto
de aplazamiento.
El cumplimiento de estas operaciones puede anticiparse en cualquier momento si
existe voluntad de las dos partes para hacerlo.
Garanta Bsica En operaciones sobre acciones y boceas:
i. No puede ser inferior al 10% del valor total de los valores pactado para
la operacin, si las acciones son de alta o media bursatilidad.
ii. No puede ser inferior al 10% del valor total de los valores pactado
para la operacin, cuando las acciones sean de baja, mnima o ninguna
bursatilidad.
El vendedor puede constituir su garanta con los valores objeto de la
operacin.
Cada una de las partes debe establecer un porcentaje del tamao del contrato.
Que oscila entre el 7&% y el 10%.
Garanta Bsica En operaciones sobre valores de renta fja:
Se calcular de acuerdo con los das al vencimiento que le quedan al
respectivo valor, contados a partir de la fecha de cumplimiento de la
operacin, de acuerdo con los siguientes lmites:
- Mnimo 2% del valor pactado cuando los das al vencimiento del valor
no excedan de 92.
- Mnimo 3% cuando los das al vencimiento estn entre 93 y 182.
- Mnimo 4% cuando los das al vencimiento sean ms de 182.
En operaciones sobre TES o sobre contratos de ndices de rentabilidad de valores
de renta fja:
Se calcula de acuerdo con los das al vencimiento que le queden al respectivo
valor o activo subyacente, contados a partir de la fecha de cumplimiento de la
operacin, de acuerdo con los siguientes lmites:
- Mnimo 2% del valor pactado cuando los das al vencimiento del valor no
excedan de 92.
- mnimo 3% cuando los das al vencimiento estn entre 93 y 182.
- Mnimo 4% cuando los das al vencimiento estn entre 182 y 365.
Garanta de Variacin i. Para el comprador:
Igual a la diferencia entre (a) el valor pactado y (b) el valor de mercado
calculado por la BVC para dicha operacin en esa misma fecha (siempre y
cuando esta diferencia sea positiva).
ii. Para el vendedor:
El equivalente a la diferencia entre (i) el valor promedio estimado de
estructurar nuevamente la operacin en una fecha dada y (ii) el valor
pactado para la operacin a plazo (siempre y cuando esta diferencia sea
positiva).
Igual a la diferencia entre el valor pactado para la operacin a plazo y el valor de
mercado calculado por la BVC para dicha operacin a plazo en esa misma fecha.
272
5. OPERACIONES DE DERIVADOS.
5.1. DEFINICIN
Conforme a lo establecido en el Captulo XVIII de
la Circular Contable y Financiera expedida por
la Superintendencia Financiera de Colombia, los
derivados fnancieros generalmente se defnen como
instrumentos o contratos cuyo valor se deriva de la
evolucin de los precios de uno o ms activos que se
denominan activos subyacentes y cuyo cumplimiento
y liquidacin se realizan en un momento posterior a
aquel en el cual se celebra el contrato. La liquidacin
de los contratos puede llevarse a cabo en efectivo,
en instrumentos fnancieros o en productos o bienes
transables. Esta defnicin implica, que, a diferencia
de lo que ocurre en la mayora de los mercados
fnancieros, en donde las operaciones son de contado
o a corto plazo, las operaciones con derivados son a
mediano o largo plazo y estn sujetas a las normas
sobre obligaciones a plazo y/o condicionales.
Los instrumentos fnancieros derivados permiten
la administracin o asuncin de uno o ms riesgos
asociados a los subyacentes y cumple cualquiera de
las siguientes dos (2) condiciones alternativas: (i) no
requerir una inversin neta inicial o (ii) requerir una
inversin neta inicial inferior a la que se necesitara
para adquirir instrumentos que provean el mismo
pago esperado como respuesta a cambios en los
factores de mercado.
5.1.1. Funciones econmicas de las operaciones
de derivados.
Las operaciones con derivados fnancieros son
utilizadas por los diferentes agentes del mercado
con tres propsitos particulares, a saber:
1. Cobertura: es aqul que se negocia con el fn
de cubrir una posicin primaria de eventuales
prdidas ocasionadas por movimientos adversos
de los factores de mercado o de crdito que
afecten dicho activo, pasivo o contingencia. Con
la negociacin de este tipo de instrumentos se
busca limitar o controlar alguno o varios de los
riesgos fnancieros generados por la posicin
primaria objeto de cobertura.
2. Especulacin: es aqul que no se enmarca dentro
de la defnicin de instrumento fnanciero derivado
con fnes de cobertura, ni satisface todas las
condiciones que se establecen en el numeral 6 del
Capitulo XVIII de la Circular Contable y Financiera
de la Superintendencia Financiera de Colombia
(es decir no cumple con los requisitos de los
derivados fnancieros con fnes de cobertura). Se
273
trata de instrumentos cuyo propsito es obtener
ganancias por los eventuales movimientos del
mercado.
3. Arbitraje: se trata de aquellas operaciones que
se realizan con el objetivo de combinar compras
y ventas de instrumentos fnancieros buscando
generar utilidad a cero costo y sin asumir riesgos
de mercado, a partir de diferencias en las
condiciones de dos o ms mercados distintos. As,
por ejemplo, si el proceso de formacin de precios
es ms efciente en un mercado que en otro, los
arbitradores comprarn activos en aqul mercado
en el que el precio es menor para, posteriormente,
venderlos en el otro mercado a un precio ms alto
5.1.2. Formas de cumplimiento de las operaciones
de derivados.
Independientemente del tipo de instrumento
fnanciero derivado de que se trate, las partes pueden
pactar fundamentalmente dos tipos de cumplimiento:
cumplimiento efectivo y cumplimiento fnanciero.
1. Cumplimiento Efectivo. La operacin es de
cumplimiento efectivo si las partes se obligan
irrevocablemente a entregar el activo subyacente,
por una parte, y, por la otra, a entregar el precio
pactado por ese activo subyacente.
2. Cumplimiento Financiero. La operacin es
de cumplimiento fnanciero si en la fecha de
cumplimiento no se entrega el activo subyacente y
su precio a cambio, sino nicamente el diferencial
en dinero entre el precio pactado en la operacin
y el precio de mercado del activo subyacente en
la fecha de cumplimiento de la operacin.
Con respecto a lo anterior, la regulacin colombiana
ha establecido que las partes pueden cumplir con
sus obligaciones (i) en efectivo, (ii) en instrumentos
fnancieros o (iii) en productos o bienes transables,
dependiendo de lo que se haya acordado en el
contrato, o lo que disponga el reglamento del
sistema de negociacin de valores, el sistema de
registro de operaciones sobre valores, el sistema
de compensacin y liquidacin a travs del cual se
realice la operacin o el reglamento de la Cmara de
Riesgo Central de Contraparte.
5.2. CARACTERISTICAS BASICAS Y REGIMEN
LEGAL DE LOS DERIVADOS ESTANDARIZADOS
La caracterstica principal de los derivados
estandarizados es que son contratos que se llevan
a cabo en el marco de sistemas de negociacin
y registro altamente regulados y vigilados. En
efecto, localmente la Bolsa de Valores de Colombia
administra dichos sistemas de negociacin y
274
registro, estableciendo claramente los parmetros y
caractersticas de cada uno de los contratos, cuyas
condiciones estn previamente establecidas, siendo
exactamente las mismas para todos los agentes del
mercado.
La Ley 964 de 2005 establece algunas normas
especiales que son aplicables a los derivados
estandarizados. A continuacin se exponen los
aspectos ms relevantes de estas normas:
5.2.1. Aplicacin de las normas sobre valores
a los derivados estandarizados.
Por regla general, los derivados fnancieros no son
considerados como valores. Sin embargo, la Ley
964 de 2005 establece los casos en los que ciertos
productos derivados reciben el tratamiento de los
valores
4
.
En efecto, el pargrafo 3 del artculo 2 de la Ley
964 de 2005, establece que Lo dispuesto en la
presente ley y en las normas que la desarrollen
y complementen ser aplicable a los derivados
fnancieros, tales como los contratos de futuros,
de opciones y de permuta fnanciera, siempre que
los mismos sean estandarizados y susceptibles de
ser transados en las bolsas de valores o en otros
sistemas de negociacin de valores. Los productos
a que se refere el presente pargrafo solo podrn
ser ofrecidos al pblico previa su inscripcin en el
Registro Nacional de Valores y Emisores.
Lo anterior, tiene varias implicaciones desde el punto
de vista regulatorio, en la medida en que, al recibir el
tratamiento de un valor (tal y como esta defnido en
el artculo 2 de la Ley 964 de 2005), la realizacin
de operaciones de derivados estandarizados ser
considerada como una actividad de intermediacin
del mercado de valores, y de esta manera quienes
ofrezcan operaciones de derivados estandarizados
estarn sujetos a los deberes y obligaciones propias
de los intermediarios del mercado de valores
5
.
De la misma manera, las Bolsas de Valores debern
sujetarse a lo establecido en el artculo 2.10.5.2.4 del
Decreto 2555 de 2010, referente a los deberes de
las Bolsas de Valores en relacin con la negociacin
de valores de renta variable, tales como (i) acciones;
(ii) bonos obligatoriamente convertibles en acciones
inscritas en bolsa y (iii) instrumentos fnancieros
derivados que tengan como subyacente acciones
inscritas en bolsa, los cuales debern, en todo caso,
estar inscritos en el Registro Nacional de Valores y
Emisores (RNVE)
4. De acuerdo con el artculo 5.2.2.1.5 del Decreto 2555 de 2010 (Decreto 2893 de 2007), quedarn automticamente registrados en el Registro
Nacional de Valores y Emisores RNVE aquellos contratos de derivados a que se refere el artculo 2 de la Ley 964 de 2005.
5. De acuerdo con el artculo 7.3.1.1.1 del Decreto 2555 de 2010 (antes Decreto 1121 de 2008), son deberes de los intermediarios del mercado de
valores los siguientes: (i) Deber de informacin; (ii) Deberes frente a los confictos de inters; (iii) Deber de documentacin; (iv) Deber de reserva;
(v) Deber de separacin de activos; (vi) Deber de valoracin; (vii) Deber de mejor ejecucin de las operaciones.
275
5.2.2. Cumplimiento de operaciones a travs de
sistemas de compensacin y liquidacin.
Igualmente, en virtud del artculo 2.13.1.1.11 del
Decreto 2555 de 2010, la realizacin de operaciones
de derivados a travs de sistemas de compensacin
y liquidacin de operaciones o por intermedio de
una CRCC (reguladas en el artculo 2.13.1.1.1. y
siguientes del Decreto 2555 de 2010), conlleva
a la aplicacin del principio de fnalidad de las
operaciones, defnido en el artculo 10 de la Ley 964
de 2005.
La Bolsa de Valores de Colombia ha venido haciendo
los ajustes necesarios a los reglamentos que ordenan
el mercado de valores, incluyendo entre otros, el
mercado de derivados estandarizados.
As, de acuerdo con el Reglamento General del
Mercado de Derivados de la Bolsa de Valores de
Colombia S.A. las diversas etapas de ejecucin de
los contratos de derivados estandarizados deben
llevarse a cabo de la siguiente manera:
1. Etapa de negociacin y registro de las
operaciones: se debe realizar a travs del Nuevo
Sistema Transaccional del Mercado de Derivados
Xstream , de la Bolsa de Valores de Colombia.
2. Etapa de compensacin y liquidacin de las
operaciones: se realiza a travs de la Cmara de
Riesgo Central de Contraparte
6
.
En trminos generales, la Bolsa de Valores de
Colombia es el administrador del mercado de
derivados estandarizados. En desarrollo de sus
funciones de administrador del mercado de derivados
estandarizados, la Bolsa de Valores de Colombia
tiene la obligacin de crear un Comit Tcnico del
Mercado de Derivados, que deber entre otras cosas,
estudiar las condiciones estandarizadas respecto
de cada uno de los contratos de derivados y formular
sugerencias a la Bolsa sobre aspectos tales como la
cantidad o monto del contrato, plazo o vencimiento,
Activo Subyacente, precio, forma y condiciones de
liquidacin
7
.
6.La Ley 1328 de 2009, en su artculo 74, permite la terminacin anticipada, compensacin y liquidacin de las operaciones de derivados en los
eventos en que alguna de las partes incurra en un proceso de insolvencia o reestructuracin, siempre y cuando se cumpla con los requisitos de
registro establecidos por el Gobierno Nacional. Lo anterior, estaba prohibido a la luz de las normas de insolvencia anteriores a la Ley 1328 de
2009 (Ley 1116 de 2006). No obstante, la aplicacin del artculo 74 antes mencionado se encuentra restringido hasta que el Gobierno Nacional
expida la reglamentacin correspondiente. Ahora bien, en el caso de las operaciones de derivados estandarizados, debido a que (i) stas son
objeto de negociacin y registro en el Nuevo Sistema Transaccional del Mercado de Derivados Xstream de la Bolsa de Valores de Colombia,
(ii) la compensacin y liquidacin de las mismas se lleva a cabo a travs de las Cmaras de Riesgo Central de Contraparte y (iii) de acuerdo
con lo establecido en el artculo 10 de la Ley 964 de 2005, el principio de fnalidad aplica a todas las operaciones propias del mercado de
valores (como lo son las operaciones de derivados estandarizados), las restricciones a la aplicabilidad del artculo 74 de la Ley 1328 de 2009, se
encuentran actualmente superadas en el caso de las operaciones de derivados estandarizados pues lo requisitos de registro de estas operaciones
estn previamente establecidos en los reglamentos del sistema de negociacin y registro, en los reglamentos de la Cmara de Riesgo Central de
Contraparte y en la Ley del Mercado de Valores.
7.Reglamento General del Mercado de Derivados de la Bolsa de Valores de Colombia S.A. Artculo 1.2.7, numeral 3.
276
5.2.3. Principios aplicables a las operaciones de
derivados estandarizados.
Al ser considerados como valores, los derivados
estandarizados gozan de algunas prerrogativas
especiales a la luz de la normatividad colombiana
vigente, como por ejemplo:
1. Tratamiento especial de las garantas: Cuando
un participante hace entrega de garantas a
un sistema de compensacin y liquidacin de
operaciones, las mismas reciben una proteccin
especial, por lo que no pueden ser reivindicadas
o ser objeto de medidas cautelares, judiciales o
administrativas hasta que no se hayan cumplido
cada una de las operaciones que stas respaldan.
2. Tratamiento especial de la liquidacin de
operaciones: Una vez que una orden de
transferencia de dinero o de valores ha sido
aceptada por el administrador de un sistema
de compensacin y liquidacin de operaciones
sobre valores o una CRCC, deber continuarse
con el procedimiento de compensacin y
liquidacin de las transacciones incluso cuando,
con posterioridad a tal aceptacin, se le notifque
o informe sobre la toma de medidas cautelares,
la iniciacin de procesos de insolvencia o la
orden de suspensin de pagos, entre otros. Esto
quiere decir que, por regla general, una vez una
orden es aceptada por el sistema, la misma se
encuentra protegida de tal forma que ningn juez
o autoridad administrativa tiene la facultad para
revocar, interrumpir o detener el cumplimiento de
las operaciones
8
.
5.3. PRINCIPALES MERCADOS DE DERIVADOS.

Con base en el criterio del grado de organizacin y
la estandarizacin de los productos transados, los
mercados de derivados se clasifcan en mercados
organizados y mercados OTC o extraburstiles. A
continuacin se resumen las principales diferencias
existentes entre estos dos tipos de mercados:
8. El tratamiento especial que recibe este tipo de operaciones en el mercado de valores tiene su origen en el principio de fnalidad establecido en
el artculo 10 de la Ley 964 de 2005, segn el cual Las rdenes de transferencia de fondos o valores derivadas de operaciones sobre valores, as
como cualquier acto que, en los trminos de los reglamentos de un sistema de compensacin y liquidacin de operaciones deba realizarse para su
cumplimiento, sern frmes, irrevocables, exigibles y oponibles frente a terceros a partir del momento en que tales rdenes hayan sido aceptadas
por el sistema de compensacin y liquidacin. () Una vez una orden de transferencia haya sido aceptada por el sistema de compensacin y
liquidacin en los trminos sealados en esta ley, los valores y los fondos respectivos no podrn ser objeto de medidas judiciales o administrativas
incluidas las medidas cautelares, rdenes de retencin o similares, as como las derivadas de normas de naturaleza concursal, de toma de posesin,
disolucin, liquidacin, o acuerdos globales de reestructuracin de deudas, que tengan por objeto prohibir, suspender o de cualquier forma limitar
los pagos que deban efectuarse a travs de dicho sistema. Las rdenes de transferencia aceptadas, los actos necesarios para su cumplimiento y las
operaciones que de aquellas se derivan no podrn impugnarse, anularse o declararse inefcaces. Estas medidas slo surtirn sus efectos respecto
a rdenes de transferencia no aceptadas a partir del momento en que sean notifcadas al administrador del sistema de acuerdo con las normas
aplicables. En el caso de medidas derivadas de normas de naturaleza concursal, de toma de posesin, disolucin, liquidacin, o acuerdos globales
de reestructuracin de deudas dicha notifcacin deber hacerse de manera personal al representante legal del administrador del sistema.
Tabla 40. Principales mercados de derivados.
Mercados OTC Mercados organizados
Participantes Los participantes son, principalmente, (i) grandes instituciones fnancieras,
(ii) empresas del sector real, (iii) el Banco de la Repblica y (iv) entidades
del exterior que cumplan con los requisitos establecidos en la Circular
Reglamentaria Externa DODM-144 del Banco de la Repblica que, en la
seccin 2 dispone quienes podrn ser considerados como agentes del
exterior autorizados
9
y las calidades que estos deben reunir para efectos
de realizar operaciones de derivados con contrapartes colombianas. En el
mercado OTC, las transacciones tienden a ser por una cuanta elevada.
Hay un componente minorista relativamente importante y el monto de cada transaccin tiende a ser
menor que el de las transacciones en el mercado OTC.
En los mercados organizados solo pueden operar directamente los agentes vigilados por la Superintendencia
Financiera de Colombia o las personas (naturales o jurdicas) por intermedio de los agentes autorizados y
vigilados por la Superintendencia Financiera de Colombia (por ejemplo Sociedades Comisionistas de Bolsa).
Regulacin Su regulacin es escasa, especialmente en lo referente a
las caractersticas y la reglamentacin de los diferentes
contratos que se pdran estructurar y transar el mercado OTC.
La ley 964 de 2005 establece el marco general de los instrumentos fnancieros derivados estandarizados
dndoles el tratamiento de valor, conforme a lo establecido en el artculo 2 pargrafo 3 de la
mencionada ley. Adems de la Ley 964 de 2005, el mercado de derivados fnancieros se ha desarrollado
a travs de diversa reglamentacin expedida por el
Gobierno Nacional (por ejemplo el Decreto 1121 de 2008 mediante el cual se reglamenta la actividad
de intermediacin del mercado de valores, actualmente compilado en el Decreto 2555 de 2010), pero
particularmente el desarrollo del mercado de derivados estandarizados se ha dado a travs de los
diversos reglamentos que ha expedido la Bolsa de Valores de Colombia, tales como el Reglamento
General del Mercado de Derivados de la Bolsa de Valores de Colombia S.A. o el Reglamento del Sistema
Centralizado de Operaciones de Negociacin y Registro MEC Mercado Electrnico Colombiano
A travs de la reglamentacin antes mencionada, se ha logrado un alto nivel de defnicin y
estandarizacin de los contratos de derivados que se transan actualmente en la Bolsa de Valores de
Colombia.
Localizacin del
mercado
No hay un espacio fsico en donde se ubica el mercado, se trata de
negociaciones bilaterales, lo que, a diferencia del mercado organizado, puede
generar una menor transparencia. Sin embargo, de acuerdo con el artculo
2.13.1.1.1 (Decreto 2893 de 2007 en virtud del cual se crean las Cmaras
de Riesgo Central de Contraparte (CRCC)), se crea un espacio para la
compensacin y liquidacin de las operaciones de derivados realizadas en
el mercado mostrador entre contrapartes locales
10
, con el cual disminuye
el riesgo de incumplimiento de las contrapartes. En efecto, el Reglamento
de la CRCC, modifcado recientemente, permite que las partes acuerden
conjuntamente la posibilidad de llevar las operaciones a la CRCC para
que sean compensadas y liquidadas a travs de la misma. Dicho acuerdo
puede llevarse a cabo (i) mediante la introduccin de una clusula especial
en el Contrato Marco, en virtud de la cual las partes acuerdan previamente
la posibilidad de compensar y liquidar las operaciones con derivados OTC a
travs de la CRCC o (ii) celebrando un Acuerdo posterior al Contrato Marco
Local para compensar y liquidar a travs de la CRCC dichas operaciones.
Al ser operaciones que se desarrollan bilateralmente, es un mercado
en el que, generalmente, las partes se conocen previamente.
El mercado est localizado en un lugar determinado, la compensacin y liquidacin de las operaciones
se lleva a cabo a travs de Cmaras de Compensacin, tienen mayor liquidez y tienen mayor nivel de
transparencia. A diferencia de los mercados OTC, en los mercados organizados las negociaciones son
multilaterales.
La existencia de las Cmaras de Compensacin y Liquidacin para los mercados de derivados
estandarizados permite el cumplimiento de las operaciones bajo la modalidad Delivery vs. Payment
(DVP)
11
, tal y como est establecido en el artculo 2.10.5.2.3 del Decreto 2555 de 2010.
Con la creacin de las CRCC, a travs del mecanismo de novacin, sta se interpone entre cada una
de las partes, convirtindose as en la compradora del vendedor y la vendedora del comprador de cada
una de las operaciones, eliminando el riesgo de contraparte.
Es un mercado basado en un sistema ciego, es decir un sistema en el cual las partes que estn
negociando una determinada operacin, no se conocen
12
.
Tabla 40. Principales mercados de derivados.
Mercados OTC Mercados organizados
Nivel de
estandarizacin
Los agentes realizan la negociacin directamente y defnen libremente las clusulas de los
contratos.
En el mercado de derivados OTC, hay cierto nivel de estandarizacin de los
contratos que soportan las operaciones (Contratos Marco), sin perjuicio de lo cual,
las operaciones especfcas que se pretendan celebrar en un momento determinado,
son defnidas de acuerdo con las necesidades de cada una de las partes.
Generalmente se transan derivados estandarizados de acuerdo con lo establecido
por el ente rector del mercado, es decir la BVC a travs del Comit Tcnico del
Mercado de Derivados, quien tiene a su cargo, entre otras funciones, estudiar y
proponer las condiciones estandarizadas respecto de cada uno de los contratos
de derivados y formular sugerencias a la Bolsa de Valores de Colombia sobre
aspectos tales como cantidad, monto, plazo y vencimiento de los contratos,
as como el activo subyacente, precio, forma y condiciones de liquidacin
13
.
Activos
subyacentes
actualmente
autorizados u
ofrecidos.
i) Tasa de inters
ii) Tasa de cambio
iii) ndices accionarios
iv) Ttulos de deuda
v) Ttulos participativos
14
Es importante tener en cuenta que en el caso de las operaciones de derivados celebradas
con contrapartes extranjeras o en los casos en los que el Banco de la Repblica tenga
competencia sobre dichas operaciones, la utilizacin de los ttulos de deuda y los
ttulos participativos como subyacentes de las mismas, se encuentra restringida
15
.
De esta manera y de acuerdo con lo establecido en la Seccin 3 del Captulo XVIII
de la Circular Bsica Contable y Financiera, los subyacentes permitidos para la
estructuracin de contratos de derivados celebrados con agentes del exterior autorizados
son exclusivamente (i) tasa de cambio; (ii) tasa de inters e (iii) ndices burstiles.
Adicionalmente, de acuerdo con lo establecido en la Circular Reglamentaria Externa
DODM-144 del Banco de la Repblica, las entidades vigiladas por la Superintendencia
Financiera de Colombia, estn autorizadas para celebrar Credit Default Swaps
16
con
agentes autorizados del exterior que realicen este tipo de operaciones de manera
profesional con califcacin crediticia de grado de inversin, siempre que se cumpla con los
requisitos establecidos en la Seccin 3 de la Circular Reglamentaria Externa DODM-144.
17
i) TES
ii) TRM
i. Acciones (Preferencial Bancolombia / Ecopetrol)
ii. Operaciones a Plazo de Cumplimiento Financiero (OPCF).
iii. Operaciones a Plazo de Cumplimiento Efectivo (OPCE). De acuerdo con el
artculo 2.7.1.1 del Decreto 1796 de 2008, las OPCF y las OPCE son consideradas
como instrumentos fnancieros derivados.
Mitigantes de
riesgo
En el caso de las operaciones de derivados transadas en el mercado OTC, los
mitigantes de riesgo existentes para las operaciones son aquellas garantas
establecidas de comn acuerdo por las partes. Es decir, son stas las que pactan la
estructura o la forma de la garanta correspondiente que respaldar las obligaciones,
quedando sujetas al cumplimiento y a la buena fe de cada una de las partes
18
.
Adicionalmente, en las operaciones con instrumentos fnancieros derivados, las partes
tienen la posibilidad de pactar la aplicabilidad de la clusula de Recouponing. Esta
clusula consiste en la alternativa que tienen las partes de (i) hacer modifcaciones
en las condiciones fnancieras de una o varias operaciones que hayan celebrado y/o
acordar pagos peridicos cuando se alcance o supere el umbral determinado (exposicin
crediticia que estn dispuestas a asumir las partes) o (ii) de hacer pagos peridicos en
ciertas fechas establecidas por las partes y en los trminos que las mismas estipulen
19
.
Con la creacin y entrada en funcionamiento de la CRCC, se crean mecanismos a
travs de los cuales el riesgo de contraparte en las operaciones de derivados es,
en gran medida, mitigado. Lo anterior, debido a la exigencia por parte de la CRCC
de un esquema de garantas (diarias, generales y extraordinarias) para cada una de
las operaciones aceptadas y los anillos de seguridad que garantizan una estructura
escalonada, en la que cada escaln asegura el cumplimiento de las operaciones
20
.
En ltima instancia, en el caso remoto que todos los anillos de seguridad establecidos
por la Cmara sean traspasados, ser la Cmara de Riesgo Central de Contraparte
la que, con su patrimonio, asegure directamente el cumplimiento de las operaciones.
279
9. Seccin 2 Circular Reglamentaria Externa DODM-144 del Banco de la Repblica: Agentes del Exterior Autorizados. Los agentes del exterior autorizados para realizar
operaciones de derivados de manera profesional son:
-Los registrados ante autoridades estatales reguladoras de merados de futuros de pases miembros de la Organizacin para la Cooperacin Econmica y el Desarrollo
(OECD) o ante entidades privadas autorreguladoras (por ejemplo, bolsas de valores) sometidas a la supervisin de las autoridades estatales ya mencionadas, que hayan
realizado operaciones de derivados en el ao calendario inmediatamente anterior a la operacin por un valor nominal superior a mil millones de dlares de los Estados
Unidos de Amrica (USD 1.000.000.000).
En esta categora se encuentran, entre otros, los registrado ante la Asociacin Nacional de Futuros (NFA) de los Estados Unidos de Amrica que operan bajo la supervisin
de la Comisin Federal de Comercio de Futuros (CFTC) del gobierno de los Estados Unidos de Amrica y los registrados ante la Autoridad de Servicios fnancieros de
Gran Bretaa (FSA).
10. De acuerdo con el artculo 1.1.2 de la Circular nica de la Cmara de Riesgo Central de Contraparte de Colombia S.A., son Operaciones Susceptibles de ser
Aceptadas aquellas operaciones respecto de las cuales la Cmara puede interponerse como contraparte directa y/o administrar la Compensacin y Liquidacin de las
mismas. Tales operaciones son las siguientes: operaciones de contado, sobre Derivados, a plazo, de cumplimiento efectivo o de cumplimiento fnanciero, repos, carrusel,
transferencia temporal de valores, ventas en corto, simultneas, realizadas sobre los activos que en este Reglamento (el Reglamento de la Cmara de Riesgo Central de
Contraparte de Colombia S.A.), celebradas o registradas en las bolsas, Sistemas de negociacin, en el Mercado Mostrador o cualquier otro mecanismo autorizado por
los reglamentos de la Cmara.
11. La modalidad de cumplimiento Delivery vs. Payment, (entrega contra pago) es un mecanismo de cumplimiento de las obligaciones derivadas de las operaciones
con instrumentos fnancieros derivados que permite, en cierta medida, mitigar el riesgo de contraparte, ya que establece la posibilidad de que las partes pacten que la
entrega o pago del activo correspondiente se realizar nicamente cuando se verifque el pago o entrega derivada de la contraprestacin respectiva de la operacin, por
la contraparte.
12. Reglamento General del Mercado de Derivados de la Bolsa de Valores de Colombia S.A. Artculo 2.2.1.
13.Reglamento General del Mercado de Derivados de la Bolsa de Valores de Colombia S.A. Artculo 1.2.7, numeral 3.
14.Circular Bsica Contable y Financiera de la Superintendencia Financiera de Colombia. Seccin 5.1. Instrumentos Financieros Derivados Bsicos (Plain Vanilla).
15.Circular Reglamentaria Externa DODM-144 del Banco de la Repblica. Seccin 3. Derivados Financieros
16.Los Credit Default Swaps autorizados para las entidades vigiladas por la Superintendencia Financiera de Colombia, son una excepcin a la prohibicin general que
establece la reglamentacin cambiaria para la celebracin de derivados de crdito. stos ltimos, son un tipo de derivado fnanciero mediante el cual un agente transmite
el riesgo de crdito a otro que est dispuesto a asumirlo.
La contraprestacin que recibe la parte que ha transferido el riesgo de crdito depende de la ocurrencia de una contingencia incierta (la ocurrencia de un evento crediticio,
es decir, que la entidad de referencia incumpla una obligacin respecto a uno o ms instrumentos fnancieros). De esta manera, el instrumento refeja la valoracin que
hace el mercado sobre la posibilidad de que la entidad de referencia incurra en un evento crediticio y el valor que se espera que tengan los activos de la entidad de
referencia en caso de que se presente ese evento.
17.De acuerdo con lo establecido en la Seccin 3 de la Circular Reglamentaria Externa DODM-144 del Banco de la Repblica, Las entidades vigiladas por la
Superintendencia Financiera de Colombia podrn celebrar Credit Default Swaps con agentes del exterior que realicen este tipo de operaciones de manera profesional
con califcacin crediticia de grado de inversin. Estos contratos tendrn las siguientes caractersticas: (i) Los contratos se realizarn con el propsito exclusivo de
cobertura de las inversiones admisibles en activos de renta fja emitidos en moneda extranjera por emisores externos, que se encuentren en el portafolio de inversiones
a la fecha de expedicin de la resolucin 7 de 2008; (ii) La cobertura se har sobre el riesgo de crdito emisor des activo a cubrir. No se podr adquirir proteccin sobre
280
un activo al emisor del mismo; (iii) En caso de liquidacin del activo subyacente se deber cerrar la posicin de cobertura; (iv) el plazo del contrato deber ser menor o
igual al plazo remanente del activo subyacente sobre el cual se emite la proteccin; (v) El monto nominal del contrato deber ser inferior o igual al valor nominal del activo
subyacente; (vi) La liquidacin de estos contratos se realizar en la misma moneda del activo subyacente; (vii) Las entidades autorizadas podrn acordar la compensacin
de obligaciones y neteo de las mismas.
La Superintendencia Financiera de Colombia autorizar de manera previa y expresa a cada una de las entidades el programa de cobertura que pretendan realizar con el
instrumento autorizado.
18.El artculo 2.35.1.1.1 del Decreto 2555 de 2010 (antes artculo 7 del Decreto 1796 de 2008), autoriza a las entidades vigiladas por la Superintendencia Financiera de
Colombia a otorgar garantas para respaldar la celebracin de operaciones de derivados fnancieros en los siguientes trminos: Las entidades sometidas a inspeccin
y vigilancia de la Superintendencia Financiera de Colombia que realicen operaciones con instrumentos fnancieros derivados y productos estructurados podrn otorgar
garantas para la realizacin de dichas operaciones.
En desarrollo de lo anterior, se podrn otorgar garantas para la realizacin de operaciones con instrumentos fnancieros derivados y productos estructurados con los
recursos de los fondos administrados por las sociedades administradoras de fondos de pensiones y de cesantas, de fondos de pensiones de jubilacin o invalidez,
aquellos correspondientes a las carteras colectivas administradas por sociedades fduciarias, por sociedades comisionistas de bolsas de valores o por sociedades
administradoras de fondos de inversin y los correspondientes a las reservas tcnicas de las compaas de seguros o de sociedades de capitalizacin, de conformidad
con el rgimen aplicable a cada entidad, cartera colectiva, fondo o patrimonio administrado.
Las garantas se podrn otorgar en valores, ttulos valores, dinero o en productos y bienes transables, con sujecin a lo dispuesto en el rgimen de inversiones de la
respectiva entidad sometida a inspeccin y vigilancia de la Superintendencia Financiera de Colombia.
19.De acuerdo con el Anexo 2 del Captulo XVIII de la Circular Contable y Financiera de la Superintendencia Financiera de Colombia, referente a los aspectos mnimos
que deben contener los contratos marco locales para la realizacin de instrumentos fnancieros derivados, la clusula de Recouponing (o pagos / neteos peridicos) se
refere a la cancelacin antes del vencimiento, con una frecuencia previamente establecida o cuando se alcanza o supera un determinado monto (umbral), de los saldos
a favor o en contra que resulten de la valoracin de un instrumento fnanciero derivado.
20.Los anillos de seguridad a los que se hace referencia estn constituidos por (i) los requisitos de aceptacin de las operaciones, (ii) los criterios de seleccin de los
miembros, (ii) la constante actualizacin de la informacin respecto de las posiciones de los miembros liquidadores, (iv) la permanente valoracin de las garantas a
precios de mercado, y (v) la imposicin de lmites de riesgo.
281
En relacin con los principales mercados de
derivados, a pesar de la diferenciacin existente
entre los derivados OTC y los derivados Organizados,
es importante tener en cuenta que a partir de la
expedicin del Decreto 4800 de 2010
21
, se abre la
posibilidad a los inversionistas del exterior, para
realizar operaciones de derivados a travs de sus
inversiones de portafolio.
5.4. PRINCIPALES DERIVADOS.
Existen dos tipos de derivados bsicos, que se
transan a travs de la BVC, a partir de los cuales
se estructuran los instrumentos exticos, hbridos y
sintticos: (i) las opciones y (ii) los futuros.
5.4.1. OPCIONES.

La opcin es un contrato por medio del cual una
parte (emisor) se compromete a comprar o vender
un activo subyacente a un precio preacordado, si,
durante o al fnal de un plazo (dependiendo del tipo
de opcin que se trate), la otra parte del contrato
(tenedor) as lo requiere, es decir, si se ejerce la
opcin.
a. Clasifcaciones generales.
Las opciones se clasifcan principalmente de las
siguientes formas:
1. Segn el derecho que otorgan: Opciones Call y
Put.
Las Opciones Call u opciones de compra son
aquellas que le otorgan al tenedor el derecho de
comprar un activo subyacente en o hasta la fecha de
vencimiento.
Una entidad que participa en una opcin de compra
puede estar en alguna de las siguientes situaciones:
- Tenedora de una opcin de compra: la entidad
paga una prima por el derecho de comprar el
activo subyacente al precio de ejercicio. Se dice
que al fnal de dicha operacin la entidad tiene
una posicin larga en la opcin de compra.
- Emisora de una opcin de compra: la entidad
recibe una prima por la obligacin de vender el
subyacente al precio de ejercicio en caso de que
el tenedor de la opcin ejerza su derecho. Se dice
que al fnal de dicha operacin la entidad tiene
una posicin corta en la opcin de compra.
282
Las Opciones Put u opciones de venta son aquellas
que le otorgan al tenedor el derecho de vender un
activo subyacente en o hasta la fecha de vencimiento.
Una entidad que participa en una opcin de venta
puede estar en alguna de las siguientes situaciones:
- Tenedora de una opcin de venta: La entidad
paga una prima por la opcin de vender el activo
al precio de ejercicio. Se dice que al fnal de dicha
operacin la entidad tiene una posicin larga en la
opcin de venta.
- Emisora de una opcin de venta: La entidad
recibe una prima por la obligacin de comprar el
subyacente al precio de ejercicio en caso de que el
tenedor de la opcin de venta ejerza su derecho. Al
fnal, la entidad tiene una posicin corta en la opcin
de venta.
21.El Pargrafo 2 del artculo 7 del Decreto 4800 de 2010 establece que En ejercicio de la administracin se podrn realizar las operaciones del mercado monetario a
las que se referen los artculos 2.36.3.1.1, 2.36.3.1.2 y 2.36.3.1.3 del Decreto 2555 de 2010 o las normas que los modifquen o sustituyan, o constituir las garantas que
se requieran para el efecto.

Igualmente, podrn realizar operaciones con instrumentos fnancieros derivados y constituir las respectivas garantas.

Asimismo podrn constituir las garantas requeridas para el cumplimiento de las operaciones aceptadas por una cmara de riesgo central de contraparte sometida a la
inspeccin y vigilancia de la Superintendencia Financiera de Colombia; y podrn realizar las actividades y cumplir con las obligaciones a su cargo ante los miembros a
travs de los cuales participen en la compensacin y liquidacin y ante tales cmaras de conformidad con lo establecido en los respectivos reglamentos.

Con este propsito, tambin estarn facultados para mantener los recursos necesarios para la liquidacin de tales operaciones o para la constitucin y ajuste de las
respectivas garantas en cuentas corrientes, en cuentas de ahorro o en cualquier otro mecanismo que sea autorizado para el efecto por la Superintendencia Financiera
de Colombia.
Teniendo en cuenta lo anterior, una opcin puede
representarse, desde el punto de vista fnanciero y
del valor o del benefcio que tiene el contrato para las
partes del mismo, de la siguiente forma:

283
Grfca 24.1. Contrato de opcin call.
284
Desde el punto de vista fnanciero, una opcin call
presenta cinco posibles escenarios (los cuales se
encuentran sealados en la Grfca 24.1.):
1. El tenedor no ejerce la opcin y, por lo tanto, pierde
el valor de la prima mientras que el emisor gana ese
mismo valor.
En una opcin call, el comprador paga una prima
para tener el derecho a comprar el activo subyacente
en algn momento en el futuro. Cuando el valor del
activo en el mercado es menor que el precio de
ejercicio, el comprador preferir comprar el activo
en el mercado a ejercer la opcin. Como la prima
ya ha sido pagada, el tenedor tendr una prdida
equivalente al valor de la prima, mientras que el
emisor de la opcin ha tenido una utilidad por ese
mismo valor.
2. Al tenedor le es indiferente ejercer o no la opcin
pero, en cualquier caso, tiene una prdida equivalente
al valor de la prima mientras que el emisor tiene una
utilidad por ese mismo valor.
Cuando el precio de ejercicio pactado en la opcin
es igual al precio de mercado, al tenedor le va a ser
indiferente ejercer o no la opcin pues en ambos
casos deber pagar el mismo precio por el activo.
En este caso, el resultado econmico que obtiene el
comprador es una prdida equivalente al valor de la
prima pagada mientras que el emisor, en cualquiera
de los dos casos, tendr una utilidad por ese mismo
valor.
3. El tenedor ejerce la opcin con el fn de disminuir
sus prdidas mientras que el emisor tiene una utilidad
menor al valor de la prima.
Cuando el valor del activo subyacente en el mercado
es ms alto que el precio de ejercicio pactado, el
tenedor ejercer la opcin. Sin embargo, cuando
la diferencia entre (i) el precio de mercado y (ii) el
precio de ejercicio es menor que la prima pagada,
no tendr una utilidad, aunque sus prdidas se vern
disminuidas. Al emisor le ocurre lo contrario, es decir,
en tal caso, sus utilidades empezarn a disminuir
(sern menores que el valor de la prima).
Un ejemplo de lo anterior se presenta cuando dos
partes celebran un contrato de opcin sobre una
determinada accin y pactan que el tenedor pagar
una prima de 100 y tendr derecho a comprar la
accin por 1000. Si en la fecha de ejercicio el valor
de la accin en el mercado es de 1050, el tenedor
de la opcin ejercer su derecho de tal forma que,
al hacerlo, tiene una prdida de 50 (pues pag, en
total, 1100 por un activo cuyo valor era 1050), lo cual
es menor al valor de la prima pagada.
285
4. Ninguna de las partes tiene utilidades ni prdidas.
En caso que el valor del activo subyacente en el
mercado sea mayor que el precio de ejercicio y
que la diferencia entre (i) el precio en el mercado y
(ii) el precio de ejercicio sea exactamente igual al
valor de la prima, el tenedor de la opcin ejercer
su derecho y ambas partes tendrn una utilidad de
cero. Lo anterior ocurre debido a que el valor de la
prima pagada al momento de celebrar el contrato se
compensa con la diferencia que existe entre el valor
del activo en el mercado y el precio de ejercicio.
Siguiendo con el ejemplo dado en la seccin anterior
(en donde la prima es de 100 y el precio de ejercicio
es 1000), si en la fecha de ejercicio el precio de la
accin en el mercado es de 1100, ese valor ser
exactamente igual a todo lo que ha pagado el tenedor
de la opcin (es decir, la suma de la prima y el precio
de ejercicio).
5. El tenedor de la opcin tiene utilidades mientras
que el emisor de la misma tiene prdidas.
En caso que el valor del activo subyacente en el
mercado sea mayor que la suma del precio de
ejercicio y la prima pagada, el tenedor de la opcin
empezar a tener utilidades. El monto de estas
utilidades ser igual al precio de mercado menos (i)
el valor de la prima y (ii) el precio de ejercicio. Por el
contrario, el emisor de la opcin tendr prdidas por
un monto equivalente a la utilidad que haya tenido el
tenedor.
286
Grfca 24.2. Contrato de opcin put.
287
Desde el punto de vista fnanciero, una opcin put
presenta igualmente cinco posibles escenarios (los
cuales se encuentran sealados en la Grfca 24.2.):
1. El tenedor no ejerce la opcin y, por lo tanto, pierde
el valor de la prima mientras que el emisor gana ese
mismo valor.
En una opcin put, el comprador paga una prima
para tener el derecho a vender el activo subyacente
en algn momento en el futuro. Cuando el valor del
activo en el mercado es mayor que el precio de
ejercicio, el comprador preferir vender el activo
en el mercado a ejercer la opcin. Como la prima
ya ha sido pagada, el tenedor tendr una prdida
equivalente al valor de la prima, mientras que el
emisor de la opcin ha tenido una utilidad por ese
mismo valor.
2. Al tenedor le es indiferente ejercer o no la opcin
pero, en cualquier caso, tiene una prdida equivalente
al valor de la prima mientras que el emisor tiene una
utilidad por ese mismo valor.
Cuando el precio de ejercicio pactado en la opcin
es igual al precio de mercado, al tenedor le va a ser
indiferente ejercer o no la opcin pues en ambos
casos recibir el mismo precio por el activo. En
este caso, el resultado econmico que obtiene el
comprador es una prdida equivalente al valor de la
prima pagada mientras que el emisor, en cualquiera
de los dos casos, tendr una utilidad por ese mismo
valor.
3. El tenedor ejerce la opcin con el fn de disminuir
sus prdidas mientras que el emisor tiene una utilidad
menor al valor de la prima.
Cuando el valor del activo subyacente en el mercado
es ms bajo que el precio de ejercicio pactado, el
tenedor ejercer la opcin. Sin embargo, cuando
la diferencia entre (i) el precio de ejercicio y (ii) el
precio de mercado es menor que la prima pagada,
no tendr una utilidad, aunque sus prdidas se vern
disminuidas. Al emisor le ocurre lo contrario, es decir,
en tal caso, sus utilidades empezarn a disminuir
(sern menores que el valor de la prima).
Un ejemplo de lo anterior se presenta cuando dos
partes celebran un contrato de opcin sobre una
determinada accin y pactan que el tenedor pagar
una prima de 100 y tendr derecho a vender la
accin por 1000. Si en la fecha de ejercicio el valor
de la accin en el mercado es de 950, el tenedor de
la opcin ejercer su derecho de tal forma que, al
hacerlo, tiene una prdida de 50 (pues recibi, como
neto, 900 por un activo cuyo valor era 950), lo cual es
menor al valor de la prima pagada.
288
4. Ninguna de las partes tiene utilidades ni prdidas.
En caso que el valor del activo subyacente en el
mercado sea mayor que el precio de ejercicio y
que la diferencia entre (ii) el precio de ejercicio y (i)
el precio en el mercado sea exactamente igual al
valor de la prima, el tenedor de la opcin ejercer
su derecho y ambas partes tendrn una utilidad de
cero. Lo anterior ocurre debido a que el valor de la
prima pagada al momento de celebrar el contrato se
compensa con la diferencia que existe entre el valor
del activo en el mercado y el precio de ejercicio.
Siguiendo con el ejemplo dado en la seccin anterior
(en donde la prima es de 100 y el precio de ejercicio
es 1000), si en la fecha de ejercicio el precio de
la accin en el mercado es de 900, ese valor ser
exactamente igual a la diferencia entre el precio al
cual el tenedor puede vender su activo y la prima
que ha recibido (es decir, la diferencia entre el precio
de ejercicio y la prima).
5. El tenedor de la opcin tiene utilidades mientras
que el emisor de la misma tiene prdidas.
En caso que el valor del activo subyacente en el
mercado sea menor que la diferencia entre el precio
de ejercicio y la prima pagada, el tenedor de la
opcin empezar a tener utilidades. El monto de estas
utilidades ser igual al precio de ejercicio menos (i)
el valor de la prima y (ii) el precio de mercado. Por el
contrario, el emisor de la opcin tendr prdidas por
un monto equivalente a la utilidad que haya tenido el
tenedor.

ii) Segn su fecha de cumplimiento: Opciones
americanas, europeas y bermuda.
Las opciones americanas son aquellas en las cuales
el tenedor puede ejercer el derecho de de comprar
o vender el activo durante todo el plazo de vigencia
de la opcin.
Las opciones europeas son aquellas en las cuales
el tenedor puede ejercer el derecho de comprar o
vender el activo nicamente en la fecha de ejercicio
al fnal del plazo acordado.
Las opciones bermuda son aquellas en las cuales
el tenedor puede ejercer el derecho de comprar o
vender el activo en algunos momentos determinados
durante el plazo acordado.
289
5.4.2. FUTUROS.
a. Defnicin
Un futuro es un contrato estandarizado en cuanto a
su fecha de cumplimiento, su tamao o valor nominal,
las caractersticas del respectivo subyacente, el lugar
y la forma de entrega (en especie o en efectivo).
ste se negocia en una bolsa con cmara de riesgo
central de contraparte, en virtud del cual dos (2)
partes se obligan a comprar/vender un subyacente
en una fecha futura (fecha de vencimiento) a un
precio establecido en el momento de la celebracin
del contrato.
b. Subyacentes actualmente ofrecidos en el
mercado de derivados estandarizados.
En Colombia, los contratos de futuros podrn
realizarse a travs de la BVC, que actualmente
ofrece, los siguientes productos:
- Futuros sobre Bono Nocional de TES, en donde el
activo subyacente ser una canasta de TES tasa
fja, en pesos colombianos. Estos derivados sern
de cumplimiento efectivo.
- Futuros sobre dlares (COP/USD) en donde al
activo subyacente sern dlares de los Estados
Unidos de Amrica.
- Futuros sobre acciones, en donde el subyacente
sern acciones inscritas en la BVC.
c. Principales diferencias entre los forwards
y los futuros.
Los contratos sobre forwards y los contrataos sobre
futuros cuentan con varias similitudes y de hecho
son, bsicamente, el mismo tipo de contrato. Sin
embargo, presentan algunas diferencias que refejan
el hecho de que los forwards son transados en el
mercado OTC y sus trminos pueden ser acordados
libremente por las partes, en tanto que los futuros
son contratos estandarizados que se negocian en
mercados organizado.
As,, las principales diferencias que se presentan
entre uno y otro contrato son las siguientes:
290
Tabla 41. Principales diferencias entre forwards y futuros.
Forward Futuro
Tamao A la medida de las partes Estandarizado
Fecha de
vencimiento
A la medida de las partes Estandarizado
Forma de
negociacin
Negociado directamente entre el comprador y el vendedor Cotizado y transado a travs de un Bolsa
Mitigantes de
riesgos
Sujeto a las estipulaciones de las partes, se puede
acordar el establecimiento de garantas o depsito de un
margen inicial, que podr ser ajustado de acuerdo con las
condiciones de cada operacin.
Debe depositarse un margen inicial, el cual se ajusta todos los
das
Mercado
Secundario
Virtualmente ninguno La BVC
Garantas
institucionales
La Cmara de Riesgo Central de Contraparte, en caso de
que las partes decidan llevar las operaciones a la misma.
Una Cmara de Compensacin o de Riesgo Central de
Contraparte
Cumplimiento Normalmente, fnanciero Normalmente, se cierra la posicin antes del vencimiento
22. La Circular Bsica Contable y Financiera de la Superintendencia Financiera de Colombia defne un forward como un derivado que se formaliza mediante un contrato
celebrado entre dos partes, hecho a la medida de las necesidades de stas, con el fn de comprar o vender una cantidad especfca de cierto activo subyacente en una
fecha futura y de acuerdo con las condiciones bsicas fjadas por ellas en la fecha de celebracin
Dentro de los principales contratos de forward que se transan en el mercado se encuentran los siguientes: (i)Forwards sobre commodities: En estos casos el subyacente
que ser transferido es un commodity; (ii) Forwards sobre tasa de cambio: En este caso el activo subyacente que ser transferido est compuesto por una cantidad
determinada de divisas; (iii) Forwards sobre tasas de inters (FRAs o Forward Rate Agreements): Es un derivado por medio del cual se acuerda que una determinada tasa
de inters ser aplicada a un monto principal por un determinado periodo de tiempo en el futuro; (iv) ndices burstiles: en este caso, el subyacente de las operaciones
recae sobre el comportamiento de un determinado ndice accionario, escogido por las partes, que determinar el precio del contrato.
291
d. Efecto fnanciero de los contratos de forwards
y futuros.
Teniendo en cuenta lo anterior, un forward puede
representarse, desde el punto de vista fnanciero y
del valor o del benefcio que tiene el contrato para las
partes del mismo, de la siguiente forma:
Prdida o ganancia
(valor del contrato
Vendedor del forward o futuro (quien se obliga a
comprar el subyacente)
Precio del
ejercicio
Valor del activo
subyacente en el
mercado en la fecha de
cumplimiento
Forward o
futuro
1
3
2
Prdida o ganancia
(valor del contrato
Comprador del forward o futuro (quien se obliga a
comprar el subyacente)
Precio del
ejercicio
Valor del activo
subyacente en el
mercado en la fecha de
cumplimiento
Forward o
futuro
1
3
2
Grfca 24.3. Esquema general de un contrato
forward y de un futuro.
292
Las operaciones con forwards y/o con futuros son
juegos de suma cero y existen tres escenarios
posibles:
1. El precio de ejercicio es ms alto que el precio
del activo subyacente en el mercado de contado:
En este caso, el comprador tendr una prdida
equivalente a la diferencia entre el precio de ejercicio
(lo que efectivamente debi pagar) y el precio del
activo subyacente en el mercado (el precio que
podra haber pagado si hubiera acudido al mercado
de contado). Esa misma diferencia da la utilidad del
vendedor.
2. El precio de ejercicio es exactamente igual al precio
del activo subyacente en el mercado de contado: En
este caso, ninguna de las partes sufre prdidas ni
tiene utilidades.
3. El precio de ejercicio es menor que el precio del
activo subyacente en el mercado de contado: En este
caso, el vendedor tendr una prdida equivalente a
la diferencia entre el precio del activo en el mercado
(lo que habra podido recibir de haber acudido al
mercado de contado) y el precio de ejercicio (lo que
efectivamente recibi).
Infracciones, sanciones
y prevencin y del lavado
de activos y fnanciacin
del terrorismo
Captulo IX
294
En desarrollo de las funciones que ejerce la
Superintendencia Financiera sobre los agentes
que participan en el mercado de valores, dicha
entidad tiene la facultad de verifcar la existencia de
infracciones contra la regulacin del mercado, as
como sancionar a los infractores.
A continuacin se describen las conductas que se
consideran infracciones en el mercado, las reglas
aplicables a la imposicin de sanciones y al fnal del
captulo se hace una descripcin general sobre el
rgimen de prevencin y control de lavado de activos
en el mercado de valores.
1. INFRACCIONES.
Las conductas que se consideran infracciones en
el mercado de valores se describen en la siguiente
tabla. Estas conductas se dividen en cuatro grupos:
1. Realizacin ilcita de actividades en el mercado.
Este grupo comprende aquellas conductas que
requieren autorizacin o registro y son realizadas
sin dicha autorizacin o registro.
2. Violacin de normas sobre suministro de
informacin al mercado. Dentro de estas
infracciones se encuentran aquellas conductas
que implican una ausencia de suministro o
suministro defectuoso de informacin a las
autoridades, a los inversionistas o al mercado en
general.
3. Violacin de disposiciones relacionadas con
confictos de inters, informacin privilegiada e
inhabilidades.
4. Otras infracciones. Este conjunto agrupa aquellas
infracciones que no se enmarcan en los anteriores
grupos y que no tienen un aspecto comn que las
caracterice.
Tabla 42. Infracciones en el mercado de valores.
TIPO DE INFRACCIN
DESCRIPCIN DE LAS CONDUCTAS
Realizacin ilcita de
actividades en el mercado.
Estandarizado
Realizar o participar en actos que tengan por objeto o como efecto:
i) Afectar la libre formacin de los precios en el mercado de valores.
ii) Manipular la liquidez de determinado valor.
iii) Aparentar ofertas o demandas de valores.
iv) Disminuir, aumentar, estabilizar o mantener artifcialmente el precio, la oferta o la demanda de determinado valor.
v) Obstaculizar la libre concurrencia y la interferencia de otros en las ofertas sobre valores.
Permitir que determinado valor sea ofrecido o negociado en un sistema de negociacin de valores sin estar previamente inscrito en el Registro Nacional de Valores
y Emisores; suspender o excluir las negociaciones de determinado valor inscrito en un sistema de negociacin de valores, sin causa justifcada, o negociarlo en el
mercado sin estar registrado.
Realizar una oferta pblica sin el cumplimiento de los requisitos legales o no realizarla cuando as se requiere.
Acceder ilcitamente a los sistemas de negociacin de valores.
Infracciones relacionadas con
el suministro de informacin al
mercado.
No llevar la contabilidad conforme a las normas aplicables, o llevarla en forma tal que imposibiliten conocer la verdadera situacin patrimonial o las operaciones del
sujeto contable. Esta infraccin nicamente es aplicable a las entidades sujetas a la inspeccin y vigilancia permanente de la Superintendencia Financiera, as como
a los emisores sujetos a control exclusivo.
Remitir a las entidades competentes informacin contable que no sea llevada conforme a las normas aplicables o que sea llevada en forma tal que impida conocer
la verdadera situacin patrimonial o las operaciones del respectivo sujeto contable, as como no publicar la informacin contable en la oportunidad y bajo las
condiciones previstos en la normatividad vigente.
Esta infraccin es aplicable a las entidades fnancieras, en lo que concierne a sus actividades en el mercado de valores.
No divulgar en forma veraz, oportuna, completa o sufciente informacin que pueda afectar las decisiones de los accionistas en la respectiva asamblea o que, por su
importancia, pueda afectar la colocacin de valores, su cotizacin en el mercado o la decisin de los inversionistas de vender, comprar o mantener dichos valores.
Omitir obligaciones de informacin a las autoridades, al mercado en general o a los inversionistas.
Incumplir la legislacin vigente en materia de publicidad de valores o intermediarios.
Realizar declaraciones o divulgar informaciones falsas, engaosas, inexactas o incompletas o expedir comunicaciones o certifcaciones falsas o inexactas sobre los
valores depositados en los depsitos centralizados de valores.
Confictos de inters,
informacin privilegiada e
inhabilidades
Incumplir las normas sobre informacin privilegiada, o utilizar o divulgar indebidamente informacin sujeta a reserva
Incumplir las disposiciones sobre confictos de inters, as como deberes profesionales.
Violar las normas relacionadas con la separacin patrimonial entre los activos propios y los de terceros, o dar a los activos de terceros un uso diferente del permitido.
Esta infraccin es nicamente aplicable a las personas sujetas a la inspeccin y vigilancia permanente de la Superintendencia Financiera en su calidad de
participantes en el mercado de valores.
No declarar oportunamente un impedimento o una inhabilidad relacionada con el ejercicio de actividades en el mercado de valores.
Tabla 42. Infracciones en el mercado de valores.
TIPO DE INFRACCIN
DESCRIPCIN DE LAS CONDUCTAS
Infracciones relacionadas con
el rgimen institucional de
determinados participantes en
el mercado.
Incumplir los deberes legales o contractuales que correspondan a quienes administren carteras colectivas.
Incumplir la normatividad vigente en materia de prevencin y control de actividades delictivas a travs del mercado de valores, lo cual es nicamente aplicable a
las entidades sujetas a la inspeccin y vigilancia permanente de la Superintendencia Financiera, en su calidad de participantes en el mercado de valores y a las
instituciones fnancieras.
Incumplir las normas sobre designacin de defensor del cliente, miembros independientes de la junta directiva, ofcial de cumplimiento o miembros del comit de
auditora, y contralor normativo.
Para quienes acten como defensor del cliente, miembros de junta directiva, ofcial de cumplimiento, miembros del comit de auditora y contralor normativo, se
considera infraccin administrativa incumplir con los deberes y obligaciones establecidos para el desarrollo de sus funciones.
Estas infracciones nicamente son aplicables a las entidades sujetas a la inspeccin y vigilancia permanente de la Superintendencia Financiera en su calidad de
participantes en el mercado de valores, as como a los emisores sometidos a control a control exclusivo de la Superintendencia Financiera.
Incumplir las normas relacionadas con capitales mnimos, niveles adecuados de patrimonio, mrgenes de solvencia, posicin propia, inversiones obligatorias,
mximos y mnimos de inversin y dems controles de ley, por parte de las entidades sometidas a la inspeccin y vigilancia permanente de la Superintendencia
Financiera en su calidad de participantes del mercado de valores.
Otras infracciones. El incumplimiento por parte de entidades sometidas a la inspeccin y vigilancia permanente de la Superintendencia Financiera de las disposiciones del Banco de la
Repblica que le sean aplicables.
Autorizar, ejecutar, cohonestar o no evitar, cuando existe el deber legal de hacerlo, actos que violen la regulacin del mercado de valores.
Acceder ilcitamente a los sistemas de registro de valores.
Utilizar el nombre o las cuentas de terceros para el registro de operaciones en provecho de un intermediario, de sus funcionarios o de terceros.
Infringir cualquier norma legal o reglamentaria que regule el mercado de valores, as como cualquier disposicin contenida en reglamentos aprobados por la
Superintendencia Financiera.
297
2. RGIMEN DE SANCIONES.

Frente a la ocurrencia de cualquiera de las conductas
descritas anteriormente, la Superintendencia
Financiera tiene la facultad de imponer las siguientes
sanciones:
1. Amonestacin.
2. Multa a favor del Tesoro Nacional.
3. Suspensin o inhabilitacin hasta por cinco (5)
aos para realizar funciones de administracin,
direccin o control de las entidades sometidas
a la inspeccin y vigilancia permanente de la
Superintendencia Financiera.
4. Remocin de quienes ejercen funciones de
administracin, direccin o control, o del revisor
fscal, en el caso de las entidades sometidas
a la inspeccin y vigilancia permanente de la
Superintendencia Financiera.
5. Suspensin de la inscripcin en el Registro
Nacional de Valores y Emisores, Registro Nacional
de Agentes del Mercado, o Registro Nacional
de Profesionales del Mercado. Una vez vencido
el trmino de la suspensin se restablecer la
respectiva inscripcin.
6. Cancelacin de la inscripcin en el Registro
Nacional de Valores y Emisores, Registro Nacional
de Agentes del Mercado, o Registro Nacional de
Profesionales del Mercado, por un plazo entre uno
(1) y veinte (20) aos.
Las anteriores sanciones deben inscribirse en el
respectivo registro, y dicho registro se mantendr por
veinte (20) aos.
Las sanciones pecuniarias institucionales stas estn
sujetas a los lmites previstos en la Ley 964 de 2005 y
en el Estatuto Orgnico del Sistema Financiero.
La imposicin de sanciones por infracciones en el
mercado de valores est sujeta a dos tipos de lmites
generales, adems de los montos mximos que
aplican para las multas.
El primer conjunto de lmites est compuesto por
principios generales propiamente dichos que debe
tener en cuenta la Superintendencia Financiera para
la imposicin de las sanciones y para adelantar el
procedimiento sancionatorio.
El segundo grupo est compuesto por criterios de
graduacin o principios ms especfcos que tienen
por objeto concreto determinar el monto o duracin
de la sancin.
Estos principios se describen en la siguiente tabla:
298
Tabla 43. Principios sancionatorios y criterios de graduacin de las sanciones.
Principios sancionatorios. Principio de proporcionalidad. La relevancia de la infraccin debe guardar correspondencia con la magnitud de
la sancin.
Principio disuasorio de la sancin. La sancin debe estar encaminada a evitar que los participantes del
mercado vulneren la norma que dio origen a dicha sancin.
Principio de revelacin dirigida. La Superintendencia Financiera puede determinar el momento en que divulgar
al pblico determinada sancin, en los casos en los cuales la revelacin de la misma pueda poner en riesgo la
estabilidad del mercado.
Principio de contradiccin. La Superintendencia Financiera debe tener en cuenta los descargos que hagan las
personas a quienes se les formularon cargos y la contradiccin de las pruebas allegadas al proceso.
Criterios de graduacin La reiteracin o reincidencia en la comisin de infracciones. Para este fn, se entiende que hay reiteracin
cuando se comete una misma conducta dentro de un perodo inferior a tres (3) aos.
La resistencia a la investigacin o sancin de la Superintendencia Financiera.
La renuencia o desacato a cumplir las rdenes de la Superintendencia Financiera.
La utilizacin de medios fraudulentos en la comisin de la infraccin o la comisin de sta por interpuesta
persona, as como el ocultamiento de la infraccin o de sus efectos.
La obtencin de lucro para el infractor o para un tercero a partir de la infraccin.
El que la comisin de la infraccin se realice por medio, con la participacin, o en benefcio de personas
sometidas a la inspeccin y vigilancia permanente de la Superintendencia Financiera en su calidad de
participantes del mercado de valores, personas que realicen las actividades propias del mercado de valores o
personas sometidas a la inspeccin y vigilancia de la Superintendencia Financiera en su calidad de entidades
fnancieras, o de quienes las controlen, o de sus subordinadas.
La dimensin del dao o peligro de los intereses jurdicos tutelados.
El grado de prudencia o diligencia en el cumplimiento de deberes respectivos o, en general, del cumplimiento
de las normas pertinentes.
El reconocimiento oportuno de la infraccin y la aceptacin expresa que haga el investigado sobre la comisin
de la infraccin.
299
3. PREVENCIN Y CONTROL DE
LAVADO DE ACTIVOS EN EL
MERCADO DE VALORES.
El rgimen de prevencin y control del lavado
de activos y fnanciacin del terrorismo en el
sistema fnanciero est dividido en dos grupos de
regulaciones: las reglas aplicables a las entidades
vigiladas por la Superintendencia Financiera y las
reglas aplicables a los emisores de valores.
3.1. PREVENCIN Y CONTROL DE ENTIDADES
VIGILADAS POR LA SUPERINTENDENCIA
FINANCIERA.

A los intermediarios de valores aplica el Sistema de
Administracin de Riesgo de Lavado de Activos y
Financiacin del Terrorismo SARLAFT. El SARLAFT
comprende un conjunto de medidas preventivas que
las entidades vigiladas deben adoptar para prevenir
el lavado de activos y fnanciacin del terrorismo en
sus relaciones con sus clientes (personas que tienen
una relacin permanente con la respectiva entidad
fnanciera para la prestacin de servicios fnancieros)
y con sus usuarios (personas que usan de forma
coyuntura un servicio fnanciero).
El SARLAFT tiene siguientes grupos generales de
medidas:
1. Reglas sobre el conocimiento de clientes y
usuarios.
2. Mecanismos de deteccin de operaciones
inusuales y sospechosas. Para estos efectos, se
entiende por operacin inusual, respecto a los
clientes, aquella que (i) no est relacionada con
la actividad econmica del cliente, teniendo en
cuenta la frecuencia y monto de la transaccin, y
(ii) aquellas transacciones respecto a las cuales
la respectiva entidad fnanciera no encuentra
ninguna fnalidad.
Respecto a los usuarios, se entiende por inusual
aquella transaccin que est por fuera de los
patrones especfcos fjados para el efecto por la
respectiva entidad.
Partiendo de lo anterior, las entidades vigiladas
deben establecer parmetros para establecer
cundo se entiende que alguna actividad inusual es
sospechosa, la cual debe ser reportada a la Unidad
de Informacin y Anlisis Financiero UIAF.
300
Con el fn de llevar a cabo lo anterior, las entidades
vigiladas deben establecer seales de alerta;
segmentar el mercado de acuerdo con las actividades
econmicas, montos de transacciones, frecuencias
de transacciones, ingresos, patrimonio y ubicacin
de los clientes; adoptar medidas de monitoreo
de las transacciones de los clientes; y consolidar
electrnicamente la informacin.
3. Obligaciones de reporte. En todo caso, las
entidades vigiladas tienen las siguientes
obligaciones de reporte:
- Reporte de Operaciones Sospechosas.
Corresponde a las entidades reportar a la UIAF en
forma inmediata las operaciones que determinen
como sospechosas, de acuerdo con el instructivo
y la proforma establecida por la Superintendencia
Financiera. As mismo, las entidades deben
reportar las operaciones intentadas o rechazadas
que contengan caractersticas que les otorguen el
carcter de sospechosas.
En el evento en que durante el respectivo mes, las
entidades no hayan determinado la existencia de
operaciones sospechosas, deben informar este
hecho a la UIAF, dentro de los diez (10) primeros das
del mes siguiente.
- Reporte de Operaciones en Efectivo. Las
entidades vigiladas deben remitir a la UIAF dentro
de los primeros diez (10) das calendario del
mes siguiente al del corte, el informe mensual
sobre transacciones en efectivo, diligenciando
la proforma establecida por la Superintendencia
Financiera, de acuerdo con los montos e
indicaciones sealadas en la Circular Bsica
Jurdica.
- Reporte de Clientes Exonerados. Las entidades
vigiladas deben informar a la UIAF, dentro de
los primeros diez (10) das calendario del mes
siguiente al del corte, los nombres e identidades
de todos los clientes exonerados del Reporte de
Operaciones en Efectivo.
- Reporte de Transacciones Mltiples en Efectivo.
Las entidades deben reportar a la UIAF, dentro
de los primeros diez (10) das calendario del mes
siguiente al del corte, las transacciones mltiples
en efectivo cuyo valor sea igual o superior a las
cuantas establecidas en el correspondiente
instructivo, de acuerdo con las condiciones
especfcas establecidas por la Circular Bsica
Jurdica. Para estos efectos, las transacciones
mltiples estn constituidas por aquellas
transacciones individuales en efectivo realizadas
por cuantas inferiores a las sealadas en dicho
301
instructivo que se realicen en una o varias ofcinas,
durante un (1) mes calendario, por o en benefcio
de una misma persona y que en su conjunto
igualen o superen las tales sumas.
- Otros reportes. Adems de los anteriores, la
Circular Bsica Jurdica seala las siguientes
obligaciones de reporte, las cuales aplican
especialmente para las entidades vigiladas que
son parte del sector bancario: Reporte sobre
Operaciones de Transferencia, Remesa, Compra
y Venta de Divisas, Reporte sobre Campaas
Polticas y Partidos Polticos, y Reporte de
Informacin sobre Transacciones realizadas en
Colombia con Tarjetas Crdito o Dbito Expedidas
en el Exterior.
3.2. PREVENCIN Y CONTROL DE LAVADO DE
ACTIVOS Y FINANCIACIN DEL TERRORISMO
PARA EMISORES DE VALORES.
Las reglas sobre prevencin y control de lavado de
activos en la emisin y negociacin de valores se
encuentran en la Circular 62 de 2008, la cual aplica
a emisores de valores no sometidos a inspeccin y
vigilancia de la Superintendencia Financiera, con
excepcin de la Nacin, cuando en desarrollo de
sus actividades adquieran recursos a travs de
la emisin y colocacin de valores inscritos en el
Registro Nacional de Valores y Emisores.
Las reglas de prevencin y control en el mercado de
valores aplican de forma distinta para el mercado
primario y para el mercado secundario, segn se
describe a continuacin.
302
3.2.1. ENTIDADES OBLIGADAS DE LA
PREVENCIN Y CONTROL EN EL MERCADO
PRIMARIO Y EN EL MERCADO SECUNDARIO.
3.2.1.1. MERCADO PRIMARIO.
Cuando el emisor coloque de manera directa en
el mercado primario los valores emitidos, es decir,
cuando dicha colocacin no se realice por intermedio
de una entidad vigilada por la Superintendencia
Financiera, las obligaciones de conocimiento de los
inversionistas establecidas en la Circular 62 de 2008
recaen directamente sobre el emisor.
Por el contrario, cuando la colocacin se haga a travs
de una entidad vigilada por la Superintendencia
Financiera, corresponde a sta adoptar las medidas
de conocimiento de los inversionistas.
Emisor
Inversionistas
Colocador
A
Colocador
B
Valores
303
Estas obligaciones del emisor y de las entidades
vigiladas podran concurrir, en la medida en que la
colocacin de los valores se realice de forma directa
por el emisor y a travs de colocadores, como se
ejemplifca en la grfca a continuacin:
En los eventos de colocacin de valores a travs de
varias entidades sujetas a inspeccin y vigilancia
de la Superintendencia Financiera, corresponde a
stas remitir al emisor toda la informacin recopilada
para el conocimiento de los inversionistas, con el
fn de que ste la consolide y realice los reportes
previstos en la Circular 62 de 2008. No obstante,
esta obligacin puede delegarse en alguna de las
entidades que realizaron la colocacin.

Cuando se trate de colocacin de valores en el
exterior, la entidad por intermedio de la cual se realice
la colocacin debe acreditar, mediante certifcacin
expedida por el representante legal o quien ejerza
funciones similares, que se ha dado cumplimiento a
las normas exigidas en el respectivo pas en materia
de prevencin y control de lavado de activos y de la
fnanciacin del terrorismo.
3.2.1.2. MERCADO SECUNDARIO.

En los eventos de negociaciones realizadas a travs
de la BVC y/o sistemas de negociacin, corresponde
a los intermediarios a travs de los cuales se realice la
operacin, tanto para la venta como para la compra,
adoptar las medidas pertinentes de conocimiento de
los inversionistas.
3.2.2. SISTEMA DE PREVENCIN Y CONTROL
DE LAVADO DE ACTIVOS.
La Circular 62 de 2008 obliga a que los emisores
adopten un Sistema Integral para la Prevencin del
Lavado de Activos y Financiacin del Terrorismo
(SIPLA), de acuerdo con los requisitos mnimos
establecidos en la Circular. Esas instrucciones
son estndares mnimos para la implementacin
del SIPLA, y se encaminan particularmente al
conocimiento de los inversionistas por parte del
emisor.
Para efectos de lo anterior, los emisores deben
adoptar un Manual SIPLA, en el cual se establezcan
los procedimientos para el desarrollo, implementacin
y ejecucin del SIPLA, el cual debe ser suministrado
a la Superintendencia Financiera.
304
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