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Economa mundial
Brasil
Mxico
15
Chile
18
Per
21
Colombia
23
Argentina
Alivio transitorio
Creemos que la reciente estabilizacin de las reservas, del tipo de cambio y de las tasas de inters ser transitoria. Mantenemos nuestra opinin que el gobierno permitir una mayor depreciacin del peso y promover ms aumentos en las tasas de inters.
26
Paraguay
Precios en alza
La inflacin se aceler en febrero a 5,4% anual y se ubic por sobre el centro de la meta fijada por el banco central.
29
Uruguay
Un peso ms dbil
La inflacin lleg a 9,82% anual y marc el valor ms elevado de los ltimos 10 aos. El gobierno lanzar un paquete fiscal con reduccin de impuestos para atenuar los efectos de la inflacin.
31
Commodities
33
PIB - %
PIB - %
Argentina 2014 Actual Anterior PIB - % -3,0 -3,0 ARS / USD (dic) 11,0 11,0 BADLAR (dic) - % 40,0 40,0 IPC - % (Estimaciones privadas) 37,0 37,0 Colombia 2014 Actual Anterior 4,5 4,2 2050 2000 3,75 3,25 2,9 2,9 Paraguay 2014 Actual Anterior 5,0 5,0 4800 4800 7,00 6,00 5,0 5,0
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Economa mundial
depreciaciones ms significativas el ao pasado, con la sealizacin de reduccin de los estmulos monetarios en los EUA. El desempeo ms dbil en el mes fue el de Rusia, que est directamente envuelta en la crisis de Ucrania. La dinmica reciente indica que las perspectivas para la poltica monetaria en los EUA continan siendo el factor clave para varios mercados emergentes . Y la desaceleracin en China comienza a preocupar, especialmente debido a la cada de los precios de algunos commodities, como el mineral de hierro y el cobre. Siendo as, a medida que las tasas de inters en los Estados Unidos comiencen a subir de nuevo, la presin tendera a volver.
En episodios anteriores de inviernos extremos observamos una dinmica semejante del PIB: desaceleracin en el primer trimestre, seguida de recuperacin en el segundo. En cinco de los ltimos seis inviernos rigurosos, el PIB se aceler en el segundo trimestre (vase cuadro). La nica excepcin fue el invierno de 1978/79, cuando la economa no consigui acelerar en la primavera, porque la Fed aument las tasas de inters en respuesta a un choque de petrleo.
La primera estimacin de la creacin de puestos de trabajo en febrero ya indic alguna resistencia, *proyeccin con el aumento de 175.000 (consenso: 149.000), y a pesar del efecto negativo del clima. El nmero qued cerca de la tendencia de dos aos de 185.000 por mes. Esperamos que la creacin de empleo contine mejorando en marzo.
Var. trimestral anualizada con ajuste estacional
En definitiva, redujimos nuestra proyeccin de PIB a 2,8% (de 3,0%) en 2014 debido a los efectos de base del PIB en 4T13, que fue revisado de 3,2% a 2,4% (anualizado, con ajuste estacional). Pero mantuvimos nuestra proyeccin de crecimiento de 3,1% para 2015.
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Dado que el escenario econmico no cambi significativamente, creemos que la Fed continuar reduciendo su programa de compra de activos. El presidente de la Fed de Nueva York, Bill Dudley, declar recientemente que el banco debera continuar reduciendo su programa de compra de activos, a menos que los datos econmicos cambien sustancialmente, lo que no parece ser el caso. Esperamos que la Fed pase a adoptar una orientacin cualitativa para la tasa de inters de los fed funds, en lugar de un umbral explcito de desempleo. La tasa de desempleo est cayendo rpidamente y alcanz 6,7% en febrero, cerca del umbral de 6,5% establecido por la Fed, a partir del cual la autoridad monetaria podra iniciar un aumento de las tasas de inters bsicas (fed funds). Los miembros del Comit vienen sealando que un aumento de las tasas de los fed funds no sera prudente hasta 2S15. Por lo tanto, creemos que la Fed tendr que cambiar su orientacin para comunicar mejor esta intencin. La opcin preferida parece ser una orientacin cualitativa, basada en una gama ms amplia de indicadores del mercado laboral, que ofrecera una mayor flexibilidad a la hora de decidir cuando iniciar el aumento de la tasa de inters. A pesar de la intencin de la Fed de no aumentar las tasas de inters en breve, creemos que la tasa de inters del ttulo del Tesoro de los EUA de 10 aos est muy baja. La reaceleracin de la actividad econmica en 2T14 junto al aumento gradual de la inflacin de los precios al consumidor, llevara al mercado a anticipar sus expectativas para la normalizacin de la tasa de inters de los fed funds. Como resultado, continuamos esperando la tasa de inters del ttulo del Tesoro de los EUA de 10 aos en 3,45% a fin de 2014, cerca de 30 puntos bsicos por encima de las actuales expectativas de mercado.
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Crecimiento de la inversin
El crecimiento en la regin viene un poco ms fuerte de lo anticipado. El ndice PMI alcanz 53,3 en febrero, en relacin a 52,1 a fines de 2013. La recuperacin luego de casi dos aos de recesin parece estar ganando un poco de fuerza. Despus de varios trimestres en declive, la inversin aument en los ltimos tres trimestres, alcanzando 1,1% en 4T13 en relacin al trimestre anterior (vase grfico).
A pesar del mejor crecimiento, la inflacin contina baja, pero no lo suficiente como para -1,5% Variacin trimestral desencadenar una accin del Banco Central con ajuste estacional -2,0% Europeo (BCE). La ociosidad significativa en la 2010 2011 2012 2013 economa y los precios de energa vienen arrastrando Fuente: Eurostat, Ita la inflacin hacia abajo, la cual aumentara lentamente apenas a partir de 2S14. Teniendo en cuenta la aparente confianza del BCE en esta perspectiva, esperamos que ste mantenga inalterada la postura de poltica monetaria en 2014. Las tensiones en Ucrania representan un riesgo bajista para el crecimiento en la zona euro. Cerca de 6% de las exportaciones de la zona euro son destinadas a Rusia y Ucrania. Adems, en torno al 9% de la energa consumida por Alemania es generada por gas ruso. El Italia esta cifra alcanza el 7,6% y en Francia el 2,7%. Adems, el sistema financiero de la regin est expuesto a los mercados en Rusia y en Ucrania. Sin embargo, creemos que los efectos negativos de la crisis sern pequeos, a menos que la situacin desemboque en un conflicto militar y/o en sanciones econmicas significativas. Por el momento, creemos que este escenario es improbable. Aumentamos nuestras proyecciones de crecimiento del PIB de la zona euro de 0,9% a 1,1%, en 2014, y de 1,3% a 1,5% en 2015.
1.9
1.6 1.6
La tensin en los mercados emergentes disminuy el mes pasado, con las tasas de inters ms bajas en los EUA prevaleciendo sobre los datos ms dbiles llegados desde China y la crisis en Ucrania. En febrero, los tipos de cambio se apreciaron en pases como Brasil, Turqua, Indonesia y Sudfrica. No es una casualidad que estos pases hayan sufrido significativamente desde el inicio de las conversaciones en torno a la reduccin de estmulos (tapering) en los EUA.
Si las tasas de inters en los EUA suben de nuevo, volvera la presin sobre las monedas de Colombia -0.8 Variacin del tipo de cambio los mercados emergentes. Esperamos ahora que Rusia -2.8 en febrero las monedas de Colombia, Chile y Mxico terminen Fuente: Bloomberg, Ita este ao ms dbiles de lo que preveamos anteriormente. Tambin continuamos esperando un real ms dbil a fin de ao.
Chile -0.5
Aunque las tasas de inters del ttulo del Tesoro de los EUA permanecern como el factor clave, los asuntos domsticos continuarn jugando un papel relevante. Sorprendentemente, Mxico y Chile, mercados emergentes con fundamentos slidos, estn desacelerndose. La economa de Mxico se debilit en el ltimo trimestre de 2013, y los primeros
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indicadores disponibles para este ao no son alentadores. El mal clima en los EUA podra estar pesando negativamente sobre el desempeo reciente de las exportaciones de Mxico, pero esta tendencia comenz a deteriorarse cuando los datos econmicos de los Estados Unidos todava eran robustos. En los dos pases las polticas monetarias pueden permanecer expansivas, ya que la inflacin est bajo control. En Mxico, esperamos alzas en las tasas de inters apenas en 2015. En Chile, esperamos ahora ms recortes en los intereses de lo que proyectamos anteriormente. De hecho, la curva de inters local chilena se estrech substancialmente a lo largo de las ltimas semanas. La economa colombiana se destaca positivamente en Amrica Latina y est superando nuestras expectativas. Como consecuencia, nuestra previsin ahora es de alza en las tasas de inters de Colombia en el segundo semestre del ao. Con dinmicas econmicas diferentes, las polticas monetarias nacionales y cambiarias tambin estn influyendo en las trayectorias de los tipos de cambio en Amrica Latina. De hecho, luego de un desempeo dbil en 2014, la depreciacin cambiaria desde mayo de 2013, cuando se iniciaron las conversaciones en torno al tapering, fue mayor en Chile que en Brasil. Chile posee los fundamentos ms fuertes de la regin, pero su banco central viene reduciendo las tasas de inters, una vez que el crecimiento viene decepcionando y la inflacin permanece bajo control. Mientras que los fundamentos de Brasil vienen debilitndose, pero el Banco Central (BC) est vendiendo dlares y aumentando las tasas de inters para combatir la inflacin.
6.700 dlares). As, la proyeccin para el ICI-metales pasa de -9,3% a -12,4% en la comparacin anual en 2014. Los commodities relacionados con la energa registraron un desempeo mixto durante el mes pasado. Los precios del petrleo crudo de tipo WTI se mantuvieron prximos a los niveles de mediados de febrero, todava bajo el efecto de la produccin de petrleo ligeramente ms baja en los EUA y por el aumento de la capacidad de transporte en la regin de Cushing, en el centro de los EUA. Mientras tanto, el precio del petrleo de tipo Brent contina cayendo, y los fundamentos sugieren que la cada continuar a lo largo de 2014. Sin embargo, la crisis en Ucrania est aumentando el "riesgo geopoltico" implcito en los precios. De momento, consideramos que el conflicto ser resuelto en los prximos meses, sin un efecto duradero sobre el mercado de commodities. Mantenemos nuestras proyecciones de fin de ao para los precios de petrleo de tipo Brent (105 dlares por barril) y WTI (101 dlares por barril).
2010
5,2 2,5 2,0 4,7 10,4 0,2 1,34 81,5 80,0
2011
3,9 1,8 1,5 -0,4 9,3 0,1 1,30 77,6 79,6
2012
3,2 2,8 -0,6 1,4 7,8 0,2 1,32 86,3 79,8
2013
2,8 1,9 -0,4 1,5 7,7 0,1 1,37 103,6 80,3
2014P
3,4 2,8 1,1 1,1 7,2 0,1 1,30 110,0 83,7
2015P
3,6 3,1 1,5 1,3 7,2 1,3 1,30 110,0 83,7
* El DXY es un ndice para el valor internacional del dlar americano, que mide su desempeo en relacin a una cesta de monedas incluyendo: euro, yen, libra, dlar canadiense, franco suizo y corona sueca. Fuentes: FMI,Haver e Ita.
Brasil
% LP
70 60 50
38
Bloqueo de gastos arbitrarios Bloqueo de gastos obligatorios 1,8% 2,3% Contingenciamento (der.) 55
50
40 30
3%
0,5%
28
2%
1% 0%
12
14
16
14
16
19
22
22
20
10 0
La meta de supervit primario del sector pblico para 2014 fue reducida de 2,1% del PIB a 1,9%. Para obtener esa meta, el gobierno anunci un contingenciamento (bloqueo) de 44.000 millones de reales de gastos previstos en el presupuesto de 2014. Este valor equivale a una reduccin de 3,7% de la LPA, por debajo de la media histrica (de 4,1%) de bloqueos en otros aos (serie histrica desde 2003).
Una parte de los ajustes, 13.500 millones de reales (0,7% de la LPA) 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014E derivan de una revisin a la baja en las Fuente: Secretara de Presupuesto Federal, Secretara del Tesoro Nacional proyecciones de gastos obligatorios. De los cuales, 6.000 millones de dlares se refieren a recortes en las indemnizaciones pagadas por el Tesoro a la Seguridad Social (RGPS), debido a exenciones fiscales relacionadas a los salarios. Se trata de una operacin intrapresupuestaria, sin efecto sobre el resultado primario.
6 5,2% 5,4% 2,0% 4,4% 3,5% 3,5% 3,7% 3,5% 3,2% 4,7% 4,1% 2,4% 2,9%
El presupuesto revisado proyecta un crecimiento real del gasto del gobierno central relativamente en lnea con nuestra proyeccin (4,0%), pero inferior al crecimiento de 6,1% observado el ao pasado. Pero los ingresos totales proyectadas por el gobierno central se encuentran cerca de 31.000 millones de reales por encima de nuestra previsin. Esta diferencia deriva de una proyeccin mayor de crecimiento del PIB en 2014 (LPA: 2,5%; Ita: 1,4%; Focus: 1,7%), as como una expectativa implcita en la proyeccin oficial del ratio recaudacin tributaria- elasticidad del PIB este ao. Creemos que las dificultades del lado de los ingresos (por ejemplo, menor crecimiento de la actividad y el modesto retiro de exenciones tributarias), se unen a la habitual rigidez del gasto federal a corto plazo, generando riesgos para la implementacin de la meta fiscal de 2014. Considerando estos riesgos, seguimos proyectando un supervit primario consolidado de 1,3% de PIB en 2014. Los datos de la ejecucin presupuestaria a corto plazo ilustran las dificultades que el gobierno enfrentara este ao en materia de poltica fiscal. De acuerdo con los datos del Banco Central (BC), el supervit primario del sector pblico fue de 19.900 millones de reales en enero, por debajo de las expectativas del mercado (22.500 millones de reales). El resultado primario consolidado fue equivalente a 4,8% del PIB en el mes de enero, un mes tpicamente favorable para las cuentas pblicas. El primer resultado fiscal mensual del ao qued por debajo de la media de 6% del PIB registrada para enero en otros aos en el periodo pos-crisis (2009 a 2013). En los doce meses cerrados en enero, el supervit primario consolidado convencional (sin ajustes de contabilidad o ciclos econmicos) fue de 1,67% del PIB (81.000 millones de reales), por debajo del saldo de 1,90% del PIB (91.300 millones de reales) registrado en diciembre. El supervit primario (convencional) del sector pblico acumulado en doce meses es el ms bajo desde 2009.
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El supervit primario recurrente (excluye ingresos y gastos atpicos) del sector pblico en doce meses se redujo a 0,8% del PIB el mes pasado (diciembre: 1,0%), uno de los menores resultados en la serie histrica. La cada en el esfuerzo fiscal ocurre tanto del lado del gobierno federal como a nivel regional. Del lado del gasto federal, se produjo una considerable aceleracin en enero. El crecimiento real del gasto en relacin a un ao antes fue de 12,0%, en comparacin a una media de 5,7% en el ltimo bimestre del ao pasado. La media mvil de seis meses del gasto federal sigue avanzando a ritmo slido: 8,3%, el ms alto en tres aos (muy por encima del ritmo de expansin del PIB potencial, entre 2,5% y 3%). Creemos que ser necesaria una adecuacin del gasto a lo largo del ao para que se pueda buscar un resultado al menos prximo de la meta fiscal de 2014.
El mayor crecimiento a fines de 2013 no alter las proyecciones para 2014, pero disminuyeron los riesgos bajistas
El PIB creci ms de lo esperado en el cuarto trimestre. El PIB creci 0,7% en el cuarto trimestre de 2013 en relacin al tercero, luego del ajuste estacional. El resultado fue superior a lo esperado (0,3%) y cerr el ao con un crecimiento de 2,3%. La menor cada de la actividad industrial y la suba ms fuerte del sector de servicios fueron lo ms destacado del lado de la oferta. Desde el punto de vista de la demanda, la inversin sorprendi al crecer 0,3%, a pesar de que diversos indicadores apuntaban hacia una cada acentuada. El resultado ms slido mejora el arrastre estadstico para este ao, pero no altera las perspectivas de crecimiento. Los indicadores continan apuntando hacia un crecimiento menor en el primer trimestre. A pesar de los indicadores positivos de actividad en enero, incluyendo un alza importante de la produccin industrial y de las ventas minoristas, la perspectiva es de debilidad del PIB en los primeros tres meses del ao. La mejora de los indicadores en enero apenas compensa los datos dbiles de diciembre, de forma que el nivel de actividad todava es bajo. Por lo tanto, mantenemos la proyeccin de PIB estable en el primer trimestre. Los fundamentos continan apuntando hacia un crecimiento bajo este ao. Los fundamentos que 135 estn por detrs de la perspectiva de un crecimiento Mes Media de 3 meses bajo este ao no experimentaron cambios a lo largo 130 Media histrica del ltimo mes. Las tasas de inters reales continan (desde jul/10) 125 en alza, y la confianza de los empresarios volvi a 120 retroceder, en especial en la industria, que cay 1% en febrero. El escenario fiscal tambin sugiere una 115 reduccin en el impulso va gasto. Aunque nuestra 110 El ndice agregado de confianza del empresario est perspectiva todava considera una expansin del compuesto por los ndices de confianza de la industria, gasto por encima del PIB, esta debera ser menor que construccin, servicios y comercio de la FGV y 105 ponderados por el Banco Ita teniendo en cuenta el peso en aos anteriores. La masa salarial contina de cada sector en el PIB. (sin ajuste estacional) 100 creciendo ms lentamente, lo que limitar la ago-10 feb-11 ago-11 feb-12 ago-12 feb-13 ago-13 feb-14 expansin del consumo. Del lado externo, los datos Fuente: FGV, Ita en el margen muestran una brusca reduccin de las exportaciones para Argentina, y su impacto sobre el crecimiento de la economa brasilea podra ser mayor de lo anticipado.
Confianza del empresario en tendencia descendente
Las condiciones climticas empeoran las perspectivas para el PIB agrcola. El clima seco del inicio del ao y el exceso de precipitaciones en el centro oeste en las ltimas semanas redujo nuestras estimaciones de cosecha para algunos cultivos. De esta manera, redujimos nuestra proyeccin para el crecimiento del PIB agrcola en 2014 de 2,6% a 0,4% (crecimiento de 7,0% en 2013). Mantenemos las proyecciones de 1,4% para el crecimiento del PIB este ao y de expansin de 2% en 2015. A pesar de la mejora en el arrastre estadstico debido al crecimiento ms slido en el
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cuarto trimestre, el mantenimiento de los fundamentos, las seales de debilidad en el primer trimestre y el deterioro en las perspectivas de cosecha este ao nos llevaron a mantener las proyecciones de crecimiento del PIB. Sin embargo, en lo que respecta a los riesgos, disminuyeron las chances de una expansin por debajo de nuestras proyecciones. En el mercado laboral, el desempleo podra mantenerse bajo por ms tiempo, a pesar del ritmo moderado de las contrataciones. Los datos ms recientes del mercado laboral muestran, por un lado, moderacin del empleo formal (Caged) y, por otro, alguna mejora en los indicadores de empleo de la PME/IBGE - aunque estos continen mostrando seales de debilidad y una reduccin de la poblacin activa en la comparacin anual. Como en meses anteriores, la tasa de desempleo permanece baja, incluso con una leve cada en el margen. La poblacin econmicamente activa (PEA) se viene manteniendo en niveles bajos. En nuestra opinin la vuelta de los jvenes al mercado laboral podra ser ms lenta de lo anticipado. En este caso, la tasa de desempleo tiende a subir ms gradualmente. Los datos de crdito oscilaron en los ltimos meses. Luego de un crecimiento fuerte en diciembre (6,6%), la media diaria de los otorgamientos de crdito libre cay 5% en enero (en trminos reales y con ajuste estacional) en relacin al mes anterior. La tasa de morosidad del sistema se mantuvo estable en 3%. Por otro lado, las tasas de inters y los spreads mantuvieron la tendencia alcista. Los bancos pblicos continuaron aumentando su participacin en el mercado, que pas de 51,2% en diciembre a 51,6% en enero. El crecimiento del volumen de crdito de los bancos pblicos registr una leve aceleracin: la variacin anual pas de 15,8% a 16,4% en trminos reales, pero el ritmo permanece por debajo del observado hasta noviembre de 2013. Los bancos privados continan paulatinamente recuperando las tasas de crecimiento, con la variacin anual del balance pasando de 1,3% a 1,7% en trminos reales. La aprobacin del gobierno cae en febrero. De las tres encuestas divulgadas en febrero, dos reflejaron cada y una apunt a estabilidad en la popularidad del gobierno, en relacin a las encuestas de noviembre y diciembre. El Ibope mostr cada de 43% a 39%, la CNT/MDA, de 39% a 36%, mientras que Datafolha seal estabilidad en 41%. La magnitud de la cada, sin embargo, debera ser analizada con cautela, teniendo en cuenta que existe una estacionalidad positiva en los ltimos meses del ao. De cualquier modo, los nmeros de febrero interrumpieron la secuencia de suba de la aprobacin observada en el segundo semestre del ao pasado, luego de la fuerte cada registrada durante las protestas de junio, cuando el ndice de aprobacin lleg a 30%.
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30 mar-11
oct-11
may-12
dic-12
jul-13
feb-14
La normalizacin de las lluvias no altera los riesgos y necesidad de uso de las termoelctricas
La normalizacin de las precipitaciones ha mejorado la generacin de las hidroelctricas en el margen, pero el uso de las termoelctricas continuara elevado y se mantienen los riesgos de racionamiento. La generacin de energa de las hidroelctricas mejor con la normalizacin de las lluvias desde mediados de febrero. La Energa Natural Afluente (ENA) fue de 40% de la Media de Largo Plazo en el auge de la sequa en febrero, pero super el 60% el 9 de marzo. Sin embargo, la evolucin registrada en los ltimos das es insuficiente. Las represas, a pesar de algn avance en el margen, se encuentran en niveles muy bajos. La ENA debera continuar mejorando para que los riesgos de necesidad de racionamiento vuelvan a los niveles normales. Mientras tanto, el uso de las termoelctricas est siendo intenso y as continuara en los prximos meses.
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El uso intenso de las termoelctricas conlleva costos. El uso elevado de las termoelctricas (por ejemplo, una generacin media 3 GW ms que en 100% Energa Natural Afluente Agregada 2013) implica costos de aproximadamente 20.000 (% de la MLT) millones de reales para las distribuidoras, que 80% necesitan ser compensadas va subsidios gubernamentales o aumento en las tarifas. El 60% presupuesto del gobierno para 2014 incluye ahora 13.000 millones de reales (luego de un aporte adicional de 4.000 millones) en la Cuenta de 40% Desarrollo Energtico (CDE), pero este valor ser insuficiente para cubrir los costos adicionales. 20% Nuestro escenario pas a incorporar desde febrero ene-14 ene-14 ene-14 feb-14 feb-14 mar-14 costos fiscales adicionales con subsidios a la CDE, y Fuente: ONS, Ita la reciente evolucin del balance energtico del pas refuerza esta necesidad.
La generacin de las hidroelctricas contina dbil a pesar de la mejora derivada de la normalizacin de las lluvias
A pesar de la mejora en los componentes ms sensibles al cambio, el escenario de commodities apunta a un dficit de cuenta corriente ms alto
El real se apreci a lo largo del ltimo mes, reflejando la cada en las tasas de inters de los ttulos pblicos norteamericanos. Sin embargo, como esperamos que esta reduccin sea transitoria y que las tasas de inters en los EUA vuelvan a subir, continuamos creyendo que el real se depreciara a lo largo del ao. Adems, los factores domsticos de riesgo tampoco salieron del radar, reforzando la perspectiva de un ao de volatilidad para la moneda. De esta forma, mantenemos nuestra proyeccin para el dlar en 2,55 reales a fin de 2014 y de 2015.
El real se aprecia con la cada de las tasas de inters de los ttulos americanos
3,3
% interanual
2,50
2,40
3,1
2,9 2,7 2,5 2,20 2,3 2,1 1,9 1,7 Ttulo del Tesoro americano 10 aos Real (der.) 2,10 2,00 2,30
El dficit de cuenta corriente de enero alcanz 11.600 millones de dlares. La principal razn para el aumento del dficit fue el saldo comercial negativo en 4.100 millones de dlares, impulsado por el incremento de las importaciones de todos los sectores principales. A pesar de esto, el dficit de servicios retrocedi 8% en relacin al mismo mes del ao anterior, en lnea con los fundamentos econmicos.
En febrero, las importaciones ex-combustibles desestacionalizadas se contrajeron 8,3% en Reales por dlar 1,5 1,90 relacin al mes anterior, volviendo a la trayectoria ene-13 abr-13 jul-13 oct-13 ene-14 decreciente que siguen desde el segundo semestre Fuente: Bloomberg, Ita de 2013, brevemente interrumpida en enero. La cada del dficit de servicios y de la importacin ex-combustibles es una seal de que la depreciacin acumulada del tipo de cambio real, adems de la actividad en ritmo lento, est afectando los principales componentes de la cuenta corriente. Sin embargo, factores especficos, perjudican el saldo comercial este ao. Nuestras nuevas proyecciones para el precio y los volmenes exportados de commodities, destacando la reduccin en el precio del mineral de hierro y en la cosecha de maz, trajeron perspectivas negativas para el saldo comercial de 2014. Adems, el dficit de febrero (2.100 millones de dlares) fue bastante superior al registrado el mismo mes de 2013, colocando ms presin negativa sobre la balanza para 2014. Ante esta situacin, revisamos nuestra proyeccin para el supervit comercial en 2014 desde 6.000 millones de dlares hasta 3.000 millones de dlares, llevando el dficit de cuenta corriente a 3,8% del PIB (de 3,6% proyectado anteriormente).
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Para el IGP-M, elevamos la proyeccin este ao desde 5,8% hasta 6,4%, debido a la incorporacin de precios de productos agrcolas ms presionados. Los precios al productor (IPA-M) subiran 6,4%, con un aumento de 6% en los precios industriales y de 7,3% en los precios agrcolas. El alza en la proyeccin para el IPA no ser mayor porque seguimos esperando la reduccin en los precios de la soja (grano y harina) y del mineral de hierro, productos con elevado peso en la composicin del ndice. Para los dems componentes del IGP-M, proyectamos alzas de 6% para el IPC-M y de 7,6% para el INCC-M.
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Proyecciones: Brasil
2009
Actividad Econmica Crecimiento real del PIB - % PIB nominal - BRL mil millones PIB nominal - USD mil millones PIB per cpita - USD Tasa de desempleo - media anual Inflacin IPCA - % IGPM - % Tasa de Inters Selic - final del ao - % Balanza de Pagos BRL / USD - diciembre Balanza comercial - USD mil millones Cuenta corriente - % PIB Inversin extranjera directa - % PIB Reservas internacionales - USD mil millones Finanzas Pblicas
2010
7,5 3.770 2.142 10.956 6,7 5,9 11,3 10,75 1,69 20 -2,2 2,3 289
2011
2,7 4.143 2.473 12.529 6,0 6,5 5,1 11,00 1,84 30 -2,1 2,7 352
2012
1,0 4.392 2.247 11.277 5,5 5,8 7,8 7,25 2,08 19 -2,4 2,9 379
2013
2,3 4.838 2.240 11.142 5,4 5,9 5,5 10,00 2,36 3 -3,6 2,9 376
2014P
1,4 5.192 2.112 10.415 5,4 6,2 6,4 11,00 2,55 3 -3,8 2,4 381
2015P
2,0 5.635 2.210 10.844 5,8 6,0 6,0 12,00 2,55 16 -2,9 2,2 398
-0,3 3.239 1.620 8.600 8,1 4,3 -1,7 8,75 1,75 25 -1,5 1,6 239 2,0 -3,3 42,1
Resultado primario - % del PIB Resultado nominal - % del PIB Deuda pblica neta - % del PIB
Fuentes: FMI, IBGE, BCB, Haver e Ita.
2,7 3,1 2,4 1,9 1,3 1,7 -3,3 -2,6 -2,5 -3,3 -4,4 -4,7 39,1 36,4 35,3 33,6 34,8 36,8 (Para ver nuestras proyecciones mensuales de Brasil, clique aqu)
Mxico
Algunos indicadores de actividad apuntan a un 1T14 dbil. El IGAE (proxy mensual para el PIB) cay 0,3% de noviembre a diciembre, por tanto el arrastre estadstico para el primer trimestre del ao no es favorable. En enero, las exportaciones de manufacturados cayeron 1,8% en relacin al mes anterior, con una contraccin de las ventas externas de automviles (-2,3%) y tambin de las ventas externas excluyendo automviles (-1,5%). El mal tiempo en los EUA podra haber influido el resultado dbil de las exportaciones en enero, pero la tendencia no es alentadora (en 4T13, las exportaciones de manufacturados se contrajeron 3,8% en comparacin al trimestre anterior, ajustado por estacionalidad). A pesar de que la confianza de los consumidores mejor en el perodo de enero a febrero (con un aumento de 3%), el nivel de confianza permanece bajo (cada de 11,4% en relacin a febrero de 2013), probablemente como resultado de los aumentos de impuestos introducidos al inicio de este ao. La confianza de los consumidores en cada sugiere que la recuperacin del consumo observada en 4T13 (las ventas minoristas aumentaron 6,6% en 4T13 en la comparacin trimestral, con ajuste estacional) no sera el inicio de una tendencia al alza. Del lado de la inversin, la recuperacin es muy incipiente. La construccin creci un modesto 0,5% en 4T13 en relacin al trimestre anterior, luego de cuatro trimestres consecutivos de crecimiento negativo, mientras que las importaciones de bienes de capital cayeron 0,9% entre diciembre y enero, luego de una expansin de 5,1% en 4T13. Proyectamos un crecimiento de 3% para el PIB este ao, en comparacin a 3,3% en nuestro escenario anterior. En nuestra opinin, el crecimiento durante el primer trimestre de este ao sera dbil, pero los trimestres siguientes registraran crecimiento por encima de la tendencia histrica. La actividad se beneficiara del mayor crecimiento en los EUA y de polticas fiscal y monetaria expansivas. En 2015, la economa comenzara a sentir los primeros impactos de la reforma energtica, que, junto con un crecimiento fuerte en los EUA, llevaran a un crecimiento del PIB de 3,8%.
Esperamos la inflacin en 3,7% a fin de este ao y 3,2% en 2015. En nuestra opinin, la brecha de producto continuar manteniendo los precios dentro del ncleo bajo control. Al mismo tiempo, es improbable que la inflacin de bienes no subyacentes se mantenga en niveles tan altos como los actuales. A partir de enero de 2015, los aumentos de impuestos no afectarn la inflacin en 12 meses. De esta forma, esperamos que sta se aproxime al centro de la meta el ao que viene.
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antes. Como resultado, el dficit en 2013 alcanz 22.300 millones de dlares (1,8% del PIB), por encima de los 14.800 millones de dlares (1,3% del PIB) registrados en 2012. A pesar de las tasas de inters ms altas en los EUA, los flujos en cartera para Mxico continan muy fuertes. En 4T13, la inversin extranjera en cartera registr 18.700 millones de dlares. Una vez ms, casi toda la inversin en cartera fue para ttulos de renta fija (la inversin en acciones fue de apenas 300 millones de dlares). En 2013, la inversin extranjera en cartera fue de 50.400 millones de dlares, un resultado bastante significativo, aunque por debajo de los 81.300 millones de dlares registrados en 2012. La inversin extranjera directa (IED), a su vez, qued en 5.400 millones de dlares en el ltimo trimestre del ao. En el conjunto de 2013, la IED fue robusta (35.200 millones de dlares), pero en gran parte debido a una importante operacin de fusin y adquisicin que ocurri en el segundo trimestre del ao (la IED en aquel trimestre fue de 19.300 millones de dlares). Adems, la inversin directa de mexicanos en el extranjero tambin ha sido alta, de forma que la inversin directa neta para Mxico fue de 25.200 millones de dlares en 2013. No esperamos una nueva apreciacin del peso mexicano a corto plazo. Esperamos ahora el peso en 13,2 por dlar, tanto a fin de este ao como a fines de 2015. Anteriormente, nuestra proyeccin para el tipo de cambio era de 12,8 a fin de 2014 y 2015. A medida que los datos confirmen la recuperacin de los EUA, la presin sobre los intereses de los ttulos del Tesoro norteamericano volvera, lo cual aade presin de depreciacin sobre las monedas de los mercados emergentes. Sin embargo, las perspectivas de aceleracin de la IED (debido a la reforma energtica), junto con la recuperacin de la economa de Mxico, evitaran que el peso se debilitase. Se espera que el peso mexicano contine presentando un desempeo mejor en relacin a la mayora de las monedas latinoamericanas.
Dos riesgos menores para la reforma energtica: el referndum pblico y la legislacin secundaria
El Congreso mexicano aprob la ley sobre referndums pblicos. El proyecto de ley define los trminos bajo los cuales puede ser convocado una consulta pblica. El mecanismo de referndum es parte de una reforma poltica ms amplia aprobada en 2012, pero nicamente ahora fueron aprobados en el Congreso los detalles sobre el proceso. Dado que el Partido de la Revolucin Democrtica (PRD) est intentando bloquear la reforma energtica a travs de un referendo popular, el proyecto de ley se vuelve relevante para el escenario econmico.
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Un referendo popular sobre la reforma energtica parece improbable, pero el riesgo permanece. El proyecto de ley aprobado deja claro que las cuestiones fiscales no pueden ir a referendo pblico. Como los ingresos del sector pblico en Mxico son altamente dependientes del sector energtico, el gobierno intentara clasificar la reforma energtica como una cuestin fiscal. Adems, la ley sobre los referendos pblicos establece que apenas cuestiones de "importancia nacional" pueden ser sometidas a una consulta pblica. Si el presidente o un tercio de cualquiera de las dos Cmaras del Congreso solicita un referendo, la mayora de cada Cmara debe entonces votar si la cuestin se encuadra como de importancia nacional. Otra posibilidad (que el PRD est intentando explotar) es solicitar un referendo con las firmas del 2% del electorado. En este caso, sin embargo, sera la Suprema Corte de Justicia quien determinara en primer lugar si el problema es de importancia nacional antes que un referndum pblico pueda ser realizado. Analistas polticos consideran poco probable que la Suprema Corte est de acuerdo con un referndum sobre la reforma energtica. Se espera que el gobierno presente la legislacin secundaria de la reforma energtica al Congreso en los prximos das. Consideramos improbable que la legislacin secundaria perjudique a la reforma energtica. Al fin y al cabo, la mayor parte del costo poltico asociado a la aprobacin de la reforma ya fue pagado cuando el Congreso modific la Constitucin.
Proyecciones: Mxico
2009
Actividad Econmica Crecimiento real del PIB - % PIB nominal - USD mil millones Poblacin (millones de habitantes) PIB per cpita - USD Tasa de desempleo - media anual Inflacin IPC - % Tasa de inters Tasa de poltica monetaria - final de ao - % Balanza de pagos MXN/USD - final del perodo Balanza comercial - USD mil millones Cuenta corriente - % PIB Inversin extranjera directa - % PIB Reservas internacionales - USD mil millones Finanzas pblicas Resultado nominal - % del PIB Deuda pblica neta - % del PIB
Fuentes: IMF, Haver, Banxico, INEGI e Ita
2010
5,1 1.051,1 114,3 9.197 5,4 4,4 4,50 12,36 -3,0 -0,3 2,2 113,6 -2,8 30,1
2011
4,0 1.169,7 115,7 10.111 5,2 3,8 4,50 13,99 -1,5 -1,1 2,0 142,5 -2,4 31,9
2012
3,9 1.183,7 117,1 10.112 5,0 3,6 4,50 13,01 0,0 -1,2 1,5 163,5 -2,6 33,5
2013
1,1 1.255,8 118,4 10.607 4,9 4,0 3,50 13,08 -1,0 -1,8 2,8 176,5 -2,3 34,4
2014P
3,0 1.332 119,6 11.136 5,0 3,7 3,50 13,20 -8,0 -2,2 2,5 190,0 -3,4 37,2
2015P
3,8 1.420 120,8 11.756 5,0 3,2 4,50 13,20 -10,0 -2,4 2,9 205,0 -3,0 40,0
-6,0 883,4 111,3 7.935 5,5 3,6 4,50 13,06 -4,7 -0,6 1,8 90,8 -2,3 29,0
Chile
El banco central redujo la tasa de inters y mantuvo un sesgo expansivo en marzo. Esperamos ahora un ciclo expansivo ms intenso, en el que la tasa bsica de inters llegara a 3,5% antes de fin del ao, lo que llevara a un tipo de cambio ms depreciado de lo proyectado anteriormente. Proyectamos ahora el peso en 575 por dlar a fines de este ao y del prximo. El dficit fiscal estructural fue reducido a 0,7% del PIB en 2013, superando el compromiso original adoptado por el gobierno en 2010 (1% del PIB). La presidenta Michelle Bachelet confirm que varias reformas sern anunciadas en los primeros 100 das de gobierno. La reforma fiscal sera el primer proyecto de la nueva administracin a ser enviado al Congreso. El contenido y el cronograma de la reforma sern seguidos de cerca por el mercado.
Los indicadores lderes continan empeorando. Segn Adimark (empresa consultora local), la confianza de los consumidores cay a 54,6 puntos en enero (de 56,6 en el mes pasado), como consecuencia de una fuerte reduccin en las expectativas sobre la probabilidad de conseguir empleo en los prximos 12 meses (que cay a 49,2 puntos, ya dentro de la zona pesimista). Adems, el IMCE (ndice de confianza de los empresarios) cay de 50,8 a 50,4 puntos en enero, arrastrado por las peores expectativas en el sector de la minera. Redujimos nuestra proyeccin de PIB de 2014 y 2015 a 3,6% y 4,2% (de 4,2% y 4,5%, respectivamente). En nuestro escenario, la desaceleracin este ao ser causada por el menor
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dinamismo de la demanda interna, mientras que la moneda ms dbil y la mayor produccin del sector minero (a medida que las inversiones realizadas en aos anteriores alcanzan su madurez) mejoraran la contribucin de las exportaciones netas al crecimiento. Una poltica monetaria ms expansiva este ao contribuira a la recuperacin econmica esperada para 2015.
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Proyecciones: Chile
2009
Actividad Econmica Crecimiento real del PIB - % PIB nominal - USD mil millones Poblacin (millones de habitantes) PIB per cpita - USD Tasa de desempleo - media anual Inflacin IPC - % Tasa de inters Tasa de poltica monetaria - final de ao - % Balanza de pagos CLP/USD - final del perodo Balanza comercial - USD mil millones Cuenta corriente - %PIB Inversin extranjera directa - % PIB Reservas internacionales - USD mil millones Finanzas Pblicas Resultado nominal - % del PIB Deuda pblica neta - % del PIB
Fuentes: IMF, Haver, INE, Banco Central
2010
5.8 217.6 17.1 12,727 8.3 3.0 3.25 468 15.6 1.5 7.1 27.9 -0.3 -7.8
2011
5.9 251.2 17.2 14,563 7.2 4.4 5.25 521 10.5 -1.3 9.1 42.0 1.5 -10.7
2012
5.6 267.5 17.4 15,375 6.5 1.5 5.00 479 3.4 -3.5 11.3 41.6 0.6 -7.8
2013
4.1 277.2 17.6 15,752 6.0 3.0 4.50 526 2.4 -3.4 7.3 41.1 -0.6 -6.1
2014P
3.6 286 17.7 16,151 7.0 2.8 3.50 575 0.5 -3.0 4.9 45.0 -1.0 -6.0
2015P
4.2 295 17.8 16,573 7.3 3.0 4.00 575 1.2 -1.8 4.7 46.0 -0.7 -5.5
-1.0 173.0 16.9 10,218 9.6 -1.5 0.50 506 15.4 2.0 7.5 25.4 -4.3 -12.0
Per
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Mantenemos nuestras proyecciones para el PIB en 5,3% y 5,6% en 2014 y 2015, respectivamente. En nuestro escenario, la recuperacin contar con la ayuda de los efectos retardados del de la expansin monetaria y por el alto dinamismo del sector minero.
Proyecciones: Per
2009
Actividad Econmica Crecimiento real del PIB - % PIB nominal - USD mil millones Poblacin (millones de habitantes) PIB per cpita - USD Tasa de desempleo - media anual Inflacin IPC - % Tasa de inters Tasa de poltica monetaria - final de perodo - % Balanza de pagos PEN/USD - final del perodo Balanza comercial - USD mil millones Cuenta corriente - %PIB Inversin extranjera directa - % PIB Reservas internacionales - USD mil millones Finanzas pblicas Resultado nominal - % del PIB Deuda bruta del gobierno central - % del PIB
Fuentes: Banco Central, Haver, INE, Ita.
2010
8,8 154 29,6 5.205 7,9 2,1 3,00 2,82 6,7 -2,5 5,4 44,1 -0,1 24,4
2011
6,9 178 30,0 5.944 7,7 4,7 4,25 2,70 9,3 -1,9 4,5 48,8 2,0 22,3
2012
6,3 199 30,5 6.525 6,8 2,6 4,25 2,57 5,1 -3,6 6,0 64,0 2,1 20,5
2013
5,0 207 30,5 6.777 5,9 2,9 4,00 2,80 -0,4 -4,9 4,9 65,7 0,7 19,2
2014P
5,3 225 30,9 7.282 6,0 3,0 4,00 2,90 0,3 -4,5 5,0 64,0 0,4 16,5
2015P
5,6 229 31,4 7.282 6,0 2,5 4,00 2,95 0,8 -4,0 5,0 66,0 0,5 14,5
0,9 127,3 29,1 4.371 8,4 0,2 1,25 2,88 6,0 -0,6 5,1 33,1 -1,3 27,1
Colombia
El banco central mantuvo la tasa de inters en 3,25%, aunque ahora hay menos divergencias entre los miembros del consejo a respecto de los prximos movimientos de poltica monetaria. Debido a nuestras estimaciones de PIB ms elevadas, esperamos ahora que el banco central inicie un ciclo de ajuste monetario este ao, con aumento de 50 puntos bsicos en la tasa de inters en 4T14. Proyectamos un incremento adicional de 50 puntos bsicos en 2015. El tipo de cambio viene oscilando en torno a 2.040 pesos por dlar. Debido a nuestra expectativa de intereses ms altos de los ttulos del Tesoro de los EUA, ajustamos nuestra estimacin para este ao, a 2.050 pesos por dlar, de 2.000 en nuestro escenario anterior. Para 2015, esperamos que el tipo de cambio se deprecie a 2.085. La coalicin oficialista a favor de las negociaciones de paz del presidente Santos mantuvo su mayora en el recin electo Congreso. Santos contina siendo el favorito para las elecciones presidenciales de mayo, con el apoyo de 31%, de acuerdo con una encuesta reciente.
Los indicadores lderes siguen mejorando. El ndice de confianza de los consumidores subi a 26,6 en enero el mayor valor desde junio de 2013 , recuperndose de la fuerte cada registrada en agosto de 2013, durante las huelgas nacionales. Adems, un indicador de confianza empresarial mostr que el porcentaje de empresas que esperan una mejora en las condiciones de negocio aument a 44% en diciembre, siendo el mayor nivel desde enero de 2012. La confianza en el sector minorista, que subi a 24,0, viene recuperndose de forma continua desde julio de 2013. Ajustamos nuestras estimaciones de PIB en 2013 y 2014 a 4,1% y 4,5%, respectivamente. En nuestro escenario anterior, la proyeccin de crecimiento era de 3,8% y 4,2%. Para 2015, mantenemos nuestra previsin de 4,5%.
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Nuestras proyecciones permanecen inalteradas. An esperamos que el IPC aumente 2,9% a fines de 2014, apoyado por la recuperacin econmica y por la moneda ms dbil. Para 2015, estimamos la inflacin en la meta de 3,0%.
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Proyecciones: Colombia
2009
Actividad econmica Crecimiento real del PIB - % PIB nominal - USD mil millones Poblacin (millones de habitantes) PIB per cpita - USD Tasa de desempleo - media anual Inflacin IPC - % Tasa de inters Tasa de poltica monetaria - final del ao - % Balanza de pagos COP/USD - final del perodo Balanza comercial - USD mil millones Cuenta corriente - % PIB Inversin extranjera directa - % PIB Reservas internacionales - USD mil millones Finanzas pblicas Resultado nominal - % del PIB Deuda pblica bruta - % del PIB
Fuentes: FMI, Haver, Banrep y Dane.
2010
4,0 285,5 45,5 6.273 11,8 3,2 3,00 1914 1,6 -3,1 2,4 28,5 -3,3 36,4
2011
6,6 331 46,1 7.182 10,8 3,7 4,75 1943 5,4 2,9 4,0 32,3 -2,0 35,4
2012
4,2 369 46,6 7.919 10,4 2,4 4,25 1767 4,0 -3,2 4,2 37,5 0,3 32,6
2013P
4,1 383 47,1 8.119 9,7 1,9 3,25 1930 2,2 -3,5 3,8 43,0 -1,0 30,9
2014P
4,5 392 47,7 8.225 8,5 2,9 3,75 2050 4,5 -3,4 4,0 47,8 -2,1 30,0
2015P
4,5 410 48,3 8.489 8,0 3,0 4,25 2085 5,0 -3,0 3,5 50,0 -1,8 29,0
1,7 246,9 45,0 5.489 12,0 2,0 3,50 2044 1,7 -2,0 2,9 25,4 -2,5 36,1
Argentina
Alivio transitorio
Creemos que la reciente estabilizacin de las reservas, del tipo de cambio y de las tasas de inters ser transitoria. Mantenemos nuestra opinin de que el gobierno permitir una mayor depreciacin del peso y promover ms aumentos en las tasas de inters. La depreciacin del peso y el alza de las tasas de inters tendrn un impacto adicional sobre una economa, ya de por s dbil. Mantenemos nuestra proyeccin de contraccin de 3% del PIB para este ao. La inflacin se aceler en febrero, en gran parte debido al efecto de un peso ms dbil. A pesar de que esperamos que la recesin este ao reduzca el impacto del tipo de cambio sobre los precios, las negociaciones salariales y los reajustes de las tarifas representan riesgos alcistas a nuestra estimacin de 37%.
Creemos que la estabilizacin de las reservas, del tipo de cambio y de la tasa de inters ser transitoria. El gobierno esperara al fin de las negociaciones salariales para permitir una depreciacin adicional del peso. De otra manera, las ganancias de la depreciacin seran rpidamente corrodas por la inflacin. Esperamos que el tipo de cambio termine el ao en 11 pesos por dlar, mientras que las reservas continuaran su tendencia descendente, llegando a 23.600 millones de dlares (cada de 7.000 millones de dlares en 2014). Sern necesarias tasas de inters ms altas para evitar que la inflacin suba ms y para incentivar la entrada de dlares. Esperamos tasas de inters reales positivas este ao, con la tasa Badlar cerrando 2014 en 40% y movindose por encima de este nivel durante algunos meses del ao.
32
5 4
29 3 26 2 23 1 0 feb-14
20 feb-12
jun-12
oct-12
feb-13
jun-13
oct-13
La actividad se debilit an ms en enero. El proxy del PIB elaborado por la consultora OJF cay 0,2% de diciembre para enero, acumulando una cada de 2,1% en el trimestre en relacin al periodo anterior. La cada fue evidente en el desempeo del sector de la construccin y en la industria. La industria automotriz retrocedi 18% en relacin a 2013. Los indicadores relacionados al consumo tambin estn debilitndose rpidamente. Las ventas minoristas cayeron 6,5% en febrero (-2,2%, en la comparacin trimestral). El ndice de confianza de los consumidores publicado por la Universidad Di Tella se desplom 23% en febrero y ahora est 30% por debajo del nivel registrado hace un ao.
Continuamos esperando una contraccin del PIB de 3% este ao. Los salarios reales en cada, las tasas de inters ms elevadas y las restricciones a la importacin pesarn todava an ms intensamente sobre la economa. Para 2015, mantenemos nuestra proyeccin de crecimiento nulo. Incluso con la recesin, existen riesgos alcistas para la inflacin. Los precios al consumidor subieron 4,3% en febrero de acuerdo con estimaciones privadas , dejando la inflacin anual en 34,8%. La inflacin continuara subiendo en 2014 debido a la devaluacin del peso, pero la recesin limitara el aumento en la segunda mitad del ao. Sin embargo, existen riesgos alcistas para nuestra proyeccin de 37%. Los sindicatos estn entrando en perodo de negociacin salarial. Los maestros rechazaron recientemente una propuesta de aumento de sueldo de 31% hecha por el gobierno y fueron a la huelga en la provincia de Buenos Aires. Mientras tanto, se rumorea que una reduccin parcial de los subsidios estara siendo discutida dentro del gobierno, como forma de reducir el financiamiento inflacionario del Tesoro por el banco central. El gobierno anunci la inflacin oficial de febrero. El gobierno anunci la inflacin oficial de febrero. De acuerdo al Instituto Nacional de Estadsticas y Censos (INDEC) los precios al consumidor subieron 3,4% respecto de enero (3,7% mensual el mes anterior). El aumento de la inflacin se ubic nuevamente por debajo de las estimaciones privadas (4,3% mensual).
revisadas pueden abrir la puerta a una reaproximacin con el Fondo Monetario Internacional (FMI), lo que podra facilitar la reestructuracin de la deuda con el Club de Paris. La Argentina apel a la Suprema Corte de los EUA en el caso de violacin de la clusula pari passu. El gobierno solicit a la Suprema Corte la revocacin de los fallos negativos del Tribunal de Apelaciones que obliga al pas a pagar ntegramente a los holdouts (aproximadamente 1.400 millones de dlares) e impide que las instituciones financieras intermediarias efecten pagos a los otros tenedores de deuda. La disputa en la justicia de los EUA contina constituyendo un riesgo clave para la Argentina. Todava no est claro si la Suprema Corte norteamericana va a aceptar juzgar el caso de Argentina. Un apoyo fuerte del Departamento de Estado de los EUA podra convencer a la Suprema Corte de solicitar la opinin del Procurador General, al que le tomara cerca de seis meses en presentar su decisin. Incluso si el Procurador General recomienda una audiencia ante la Suprema Corte, Argentina podra enfrentar una decisin final antes del fin de este ao, que suponemos confirmara las decisiones anteriores. Si la decisin es aplazada para 2015 o ms tarde, Argentina tendr ms libertad para negociar con los holdouts, dado que la clusula del contrato de renegociacin de la deuda, que impide que el gobierno ofrezca una oferta mejor a los holdouts que la ofrecida a los tenedores de la deuda canjeada, expira a fines de este ao. Entendemos que un nuevo default significara un serio revs a los planes del gobierno para atraer flujos de capital.
Proyecciones: Argentina
2009
Actividad Econmica Crecimiento real del PIB (estimacin privada) -% PIB nominal - USD mil millones Poblacin (millones de habitantes) PIB per cpita - USD Tasa de desempleo - media anual Inflacin IPC (estimacin privada) - % Tasa de inters Tasa BADLAR - final del ao - % Balanza de pagos ARS/USD - final del perodo Balanza comercial-USD mil millones Cuenta corriente - % PIB Inversin extranjera directa - % PIB Reservas internacionales - USD mil millones Finanzas pblicas Resultado nominal - % del PIB Deuda pblica bruta - % del PIB
Fuentes: Banco Central, Haver, INDEC e Ita
2010
8,2 368,7 40,5 9.100 7,8 26,4 11,25 3,98 11,6 0,8 1,9 52,2 0,2 44,6
2011
5,1 446,0 40,9 10.904 7,2 22,8 17,19 4,30 10,0 -0,4 2,2 46,4 -1,7 40,1
2012
-0,3 475,5 41,3 11.518 7,2 25,6 15,44 4,92 12,7 0,1 2,6 43,3 -2,6 41,5
2013P
3,1 501,1 41,7 12.028 7,3 28,4 21,63 6,52 9,0 -0,7 2,0 30,6 -2,3 38,9
2014P
-3,0 434,7 42,0 10.341 8,0 37,0 40,00 11,00 10,0 -0,4 2,0 23,6 -2,0 38,4
2015P
0,0 382,2 42,4 9.013 8,7 27,0 30,00 14,30 12,0 0,5 2,1 23,0 -2,0 36,9
-4,2 305,5 40,1 7.611 8,7 14,9 10,00 3,80 16,9 3,5 1,3 48,0 -0,6 48,2
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Paraguay
Precios en alza
La inflacin se aceler en febrero a 5,4% anual y se ubic por sobre el centro de la meta fijada por el banco central (BCP). El banco central contina el proceso de ajuste de la tasa de inters. Actualmente se ubica en 6,75%y estimamos que podra llegar a 7% antes de fin de ao. La actividad econmica habra crecido 15,3% en 2013 de acuerdo a datos preliminares del estimador mensual. De confirmarse estos datos, el crecimiento habra sido rcord.
Nueva suba de la tasa de inters en febrero. El BCP decidi aumentar 25 puntos bsicos la tasa de inters en febrero hasta 6,75%, siguiendo a 2 subas consecutivas de 50 puntos bsicos en diciembre y enero. En su minuta de febrero, el comit alert que durante el primer semestre del ao se acentuarn las presiones inflacionarias y que sus modelos formales de proyeccin resultaban en una tasa de inflacin por encima de la meta de 5%. El BCP estima que la actual tasa de poltica monetaria se estara acercando a la tasa neutral, abriendo espacio para un nuevo ajuste de 25 puntos bsicos. Nuestra proyeccin es de una tasa monetaria de 7% para antes de fines de 2014 y que mantenga ese valor en 2015 en la medida que se contengan las presiones inflacionarias.
toneladas de soja segn estimaciones del Departamento de agricultura de los EUA). Para 2015, estimamos que la actividad se expandir 4,5%. Depsitos y prstamos en moneda extranjera continan creciendo por sobre los denominados en guaranes. Los depsitos en dlares aumentaron 19% anual en enero, mientras que los denominados en guaranes lo hicieron 14,9% anual. Por su parte, los crditos en moneda extranjera se expandieron 24% anual en el primer mes del ao, en tanto que los crditos otorgados en moneda local subieron 15,3% anual. De este modo, no se observ un cambio significativo en las tasas de crecimiento de los depsitos y prstamos respecto de los meses previos, y contina la tendencia que se verifico a partir de la segunda mitad del ao pasado donde estos activos y pasivos bancarios en moneda extranjera crecen por encima de los efectuados en guaranes. Luego de la cada de enero, el guaran se fortaleci en febrero. El tipo de cambio cerr febrero a 4.436 guaranes por dlar y registr una apreciacin de 5,3% mensual respecto al dlar y de 3% frente al real brasileo (luego de depreciarse 1,9% y 2,2% en enero en cada caso). As, en el acumulado del primer bimestre del ao el guaran se apreci frente al dlar y el real. Si bien podran registrarse presiones bajistas sobre la moneda paraguaya a raz de la devaluacin de la moneda argentina, este efecto sera contrarrestado por la oferta de dlares generada por la buena cosecha esperada para este ao y el mayor flujo de ingresos asociados a la inversin extranjera directa. Adicionalmente, el BCP limit la posicin neta por operaciones forward de los bancos con clientes del exterior con el objeto de disminuir las transferencias de dlares hacia sucursales en el exterior. De acuerdo al banco central, los contratos de futuros con extranjeros que fueron habilitados el ao pasado tienen por objeto facilitar inversiones extranjeras, en particular en bonos soberanos en guaranes. El crecimiento descontrolado que tuvieron estas operaciones gener bruscas salidas de capitales segn la autoridad monetaria. Para 2014 mantenemos nuestra proyeccin de tipo de cambio en 4.800 guaranes por dlar y en 4.900 para 2015. La deuda externa se mantiene estable. La misma ascendi a 2.667 millones de dlares a enero de este ao (9% del PIB), mantenindose estable respecto de igual mes de 2013, cuando se incluyeron los servicios asociados a la emisin del bono soberano por 500 millones de dlares. Por su parte, las reservas internacionales a fines de febrero ascendieron a 5.768 millones de dlares (19% del PIB), con un alza interanual de 78 millones de dlares, mantenindose en niveles histricamente elevados. Cabe destacar que la deuda externa representa el 46% de las reservas internacionales, ratio que se mantiene relativamente estable desde inicios de 2011. Probable nueva emisin en los mercados internacionales. El gobierno analiza la posibilidad de una nueva emisin en los mercados internacionales por USD 500 millones y presentar una propuesta en el congreso de ampliacin de las operaciones de crdito pblico. La operacin tiene por objeto financiar obras de infraestructura. El presupuesto ya contempla un programa de emisin de bonos domsticos por 2,8 billones de guaranes (alrededor de 600 millones de dlares). La deuda pblica total equivale a 14% del PIB. Supervit comercial en febrero . El saldo FOB del segundo mes del ao fue superavitario en 9 millones de dlares, mientras que en igual mes de 2013 se haba registrado un resultado negativo de 138 millones de dlares. La mejora obedece a que las exportaciones crecieron 15,8% anual en febrero y las importaciones cayeron 3,3% anual. En el mes, se destac el alza de los envos de porotos de soja (30% anual) y de carne (23,8% anual). Estas operaciones no contemplan las reexportaciones de bienes en frontera. El dficit comercial acumulado de 12 meses a febrero se reduce as a 1,5 mil millones de dlares desde 1,9 mil millones al cierre del 2013 y 3,4 mil millones 12 meses atrs. El promedio mvil de tres meses de las exportaciones creci a un slido 11,4% interanual, mientras que el de las importaciones cay 5,3%. En 2014 las exportaciones de soja alcanzaran por segundo ao consecutivo las 5,5 millones de toneladas, por lo tanto estimamos que incorporando las re-exportaciones, el supervit comercial podra llegar a 1,0 mil millones desde un estimado 1,5 mil millones en 2013.
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Proyecciones: Paraguay
2009
Actividad Econmica Crecimiento real del PIB - % Inflacin IPC - % Tasa de inters Tasa de referencia Balanza de pagos PYG/USD -final del perodo Balanza comercial - USD mil millones Finanzas pblicas Resultado Nominal -% del PIB
Fuentes: FMI, Haver, Bloomberg, BCP, Ita.
2010
15,0 7,2 4,50 4654 0,9 1,2
2011
3,8 4,9 7,25 4435 0,9 0,7
2012
-1,2 4,0 5,50 4220 0,7 -1,7
2013P
13,0 3,7 6,00 4598 1,5 -2,0
2014P
5,0 5,0 7,00 4800 1,0 -1,5
2015P
4,5 5,0 7,00 4900 1,0 -1,5
Uruguay
Un peso ms dbil
El tipo de cambio se depreci 5% en lo que va del ao. La inflacin lleg a 9,82% anual y marc el valor ms elevado de los ltimos 10 aos. El gobierno lanzar un paquete fiscal con reduccin de impuestos para atenuar los efectos de la inflacin. Hay seales de menor crecimiento de la actividad. Esperamos que la economa crezca un 2% este 2014, bsicamente por efecto contagio de Argentina.
crecimiento de los crditos en pesos disminuy ligeramente a 19.7% anual en el trimestre a enero desde 21.6% en el ltimo cuarto de 2013. Los otorgamientos en moneda extranjera, por su parte, continan expandindose al 17% anual. Las tendencias de crecimiento de los depsitos en moneda domstica y extranjera no han cambiado significativamente. En el trimestre a enero, las colocaciones en pesos continuaron creciendo a 14% mientras que las colocaciones en dlares, lo hicieron a 11% anual. Estos valores son similares al crecimiento promedio del segundo semestre de 2013 El peso uruguayo se depreci y recupera terreno frente a sus socios. A diferencia de la apreciacin 24 12 UYU/ USD que registraron la mayora de las monedas de la % regin durante febrero, el peso uruguayo se depreci 11 frente a la mayora de sus socios comerciales. El tipo 22 10 de cambio cerr a 22,50 pesos por dlar con una depreciacin de 1,2% en febrero y de 4,4% en el 9 20 primer bimestre del ao y sigui aumentando 8 levemente en la primera quincena de marzo. A su 7 vez, el peso uruguayo se depreci 4,3% respecto del 18 real y 3% frente al peso argentino en ese mismo mes. Tipo de cambio UYU/USD 6 Inflacin anual (der.) Para el resto del ao esperamos que el tipo de 16 5 cambio contine esta tendencia y cierre en 25 pesos feb-10 feb-11 feb-12 feb-13 feb-14 por dlar con una depreciacin de 16% anual. Para Fuente: Ita 2015 prevemos una moneda ms estable con una depreciacin de 5% anual hasta 26,25 pesos por dlar.
Hacia un peso ms debil
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Menor saldo comercial en el comienzo del ao. En enero las exportaciones aumentaron 13,3% anual. Los envos de productos primarios cayeron 4,5% anual, mientras que las ventas externas de productos manufacturados crecieron 9,8% anual. Las exportaciones de energa aumentaron considerablemente, dado que se abasteci a la Argentina en un marco de fuerte demanda energtica en dicho pas. Por su parte, las importaciones aumentaron 21,1% anual, bsicamente por las mayores adquisiciones de bienes de capital (69% anual). As, el saldo comercial fue deficitario en 476 millones de dlares en el primer mes del ao, mayor al dficit de 350 millones de dlares registrado un ao atrs. El resultado comercial de 12 meses fue deficitario en USD 2.4 mil millones, ligeramente mayor al de fines de 2013. Este saldo excluye el comercio de zonas francas.
Proyecciones: Uruguay
2009
Actividad Econmica Crecimiento real del PIB - % Inflacin IPC - % Tasa de inters Tasa de poltica monetaria - final de perodo - % Balanza de pagos UGY/USD - final del perodo Balanza comercial - USD mil millones Finanzas pblicas Resultado nominal -% del PIB
Fuentes: FMI, Haver, BCU, Bloomberg e Ita.
2010
8,9 6,9 6,50 19,90 -0,5 -1,1
2011
5,7 8,6 8,75 19,95 -1,4 -0,9
2012
4,2 7,5 9,25 19,18 -2,3 -2,8
2013P
3,8 8,5 21,50 -2,0 -2,3
2014P
2,0 8,6 25,00 -2,0 -2,4
2015P
2,5 8,0 26,25 -1,0 -2,6
Commodities
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La crisis en Ucrania explica parte del reciente movimiento de los commodities, y este factor continuar influyendo en los precios hasta que las partes implicadas no alcancen un acuerdo. El aumento de las tensiones representa un riesgo alcista para varios commodities. Primero, Rusia es un proveedor de petrleo y gas natural, principalmente de Europa. Segundo, tanto Rusia como Ucrania son exportadores de granos, de modo que el conflicto aumenta la demanda de proteccin de los compradores de maz y trigo. Por ltimo, algunos commodities metlicos tambin se ven afectados: Rusia es el principal proveedor mundial de paladio, mientras que el oro (y otros metales preciosos) podran registrar subas debido a su condicin de activo seguro. Nuestras proyecciones consideran que el conflicto ser resuelto a lo largo de los prximos meses, sin causar un impacto permanente en la produccin o en el comercio. Precios de los commodities agrcolas en alza a medida que mltiples choques climticos deterioran la perspectiva de la oferta. La novedad desde el informe anterior fue el exceso de lluvia en la regin centro-oeste de Brasil, lo que est retrasando la cosecha de soja y la siembra de la cosecha de invierno de maz. Adems, la sequa que afect a las regiones sur y sudeste hasta mediados de febrero est provocando revisiones a la baja en las estimaciones de las cosechas (as como precios ms altos) de caf, caa de azcar, maz y soja. El impacto sobre el maz y la soja podra ser contrarrestado por la prxima cosecha del hemisferio norte, por lo tanto mantenemos las proyecciones de fin de ao. Por otro lado, la menor produccin de Brasil tendra un efecto ms prolongado en los balances globales de caf y azcar. Por lo tanto, revisamos al alza las proyecciones de variacin del ICI-agrcola para 2014, desde 4,9% hasta 9,5% en la comparacin anual, debido a los precios ms elevados de ambos commodities. El precio de los metales en cada como consecuencia de la perspectiva de menor crecimiento en China. La cada en los precios es consistente con los fundamentos (desaceleracin de la demanda y crecimiento de la oferta). Con la revisin de la proyeccin de crecimiento de China en 2014 (hasta 7,2% desde 7,5%) redujimos nuestras proyecciones a fin de ao para la cotizacin del mineral de hierro (desde 107 hasta 101 dlares/tonelada) y del cobre (desde 6,940 hasta 6,700 dlares/tonelada). Esperamos ahora para 2014 una cada del 12,4% en el ICI-metales (anteriormente: -9,3%). Desempeo mixto en los mercados de petrleo. El petrleo de tipo WTI se mantuvo cercano al nivel registrado a mediados de febrero, todava influido por la combinacin de una produccin ligeramente menor en los EUA, con el aumento de la capacidad de transportar petrleo de la regin de Cushing. Mientras tanto, el petrleo de tipo Brent contina a la baja: los fundamentos sugieren una cada en los precios a lo largo de 2014, pero la crisis en Ucrania est aumentando el riesgo geopoltico para los precios, lo que limita la cada mientras que el conflicto contine. Debido a la ausencia de cambios en los fundamentos, mantenemos nuestras proyecciones para el petrleo de tipo Brent (105 dlares por barril) y WTI (101 dlares por barril) a fines de ao. Estas proyecciones consideran que el conflicto en Ucrania ser resuelto a lo largo de los prximos meses.
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Proyecciones: Commodities
2009 2010 2011 2012 2013 2014P 2015P
Commodities ndice CRB - a/a - % 35,4 21,9 -5,2 0,8 -5,2 2,3 2,5 ndice CRB - var. media anual - % -14,6 25,1 19,5 -9,5 -3,1 0,5 0,4 ndice de Commodities Ita (ICI) - a/a - %** 44,8 28,4 -6,5 3,5 -6,1 -1,9 1,6 ndice de Commodities Ita (ICI) - media anual - %** -20,8 21,8 24,9 -7,9 -3,8 -3,3 0,0 Metales - var. media anual - % -27,2 78,5 13,7 -19,4 -1,2 -10,0 -1,4 Energa - var. media anual - % -41,3 22,0 25,6 -2,4 0,9 1,6 -2,1 Agrcolas - var. media anual - % -10,1 15,7 35,1 -5,1 -11,5 -5,2 4,4 ** El ndice de Commodities Ita es un ndice propietario compuesto por los precios de las commodities, medidas en dlares y transaccionadas en las bolsas internacionales, que son relevantes para la inflacin brasilera al consumidor. Es formado por los subndices Metales, Energa y Agrcolas. Fuentes: Bloomberg e Ita.
Informacin relevante
La informacin contenida en este informe fue producida por Ita Unibanco Holding, dentro de las condiciones actuales del mercado y coyunturas econmicas, basadas en informacin y datos obtenidos de fuentes pblicas. Dicha informacin no constituye, ni debe interpretarse como una oferta o solicitud para comprar o vender un instrumento financiero, o para participar en una estrategia de negocio en particular en cualquier jurisdiccin. Todas las recomendaciones y estimaciones que aqu se presentan se derivan de nuestro estudio y pueden ser alteradas en cualquier momento sin previo aviso. Ita Unibanco Holding no se hace responsable de las decisiones de inversin basadas en la informacin contenida y divulgada en este documento. Este informe fue preparado y publicado por el Departamento de Estudios Econmicos del Banco Ita Unibanco S.A. (Ita Unibanco). Este informe no es un producto del Departamento de Anlisis de Acciones de Ita y no debe ser considerado un informe de anlisis para los fines del artculo 1 de la Instruccin CVM n. 483, de 6 de Julio de 2010. Este material es para uso exclusivo de sus receptores y su contenido no puede ser reproducido, publicado o redistribuido en ninguna forma, en todo o en parte, sin la autorizacin previa de Ita Unibanco Holding.
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