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La rentabilidad de una empresa ajustada por inestabilidad económica: ¿Será rentable su empresa en un ambiente de caos económico?

EXTRACTO
El caos económico lo caracteriza una situación extrema de entorno económico, con fuerte intervención gubernamental, elevado riesgo país, insuficiencia estructural de reservas internacionales netas, alta inflación y escasez. Una interrogante crucial es: ¿Será posible el emprendimiento, es decir iniciar una empresa?, otras, en relación con empresas en marcha: ¿Está creando riqueza?, ¿Es posible ampliar, mantener o defender aun bajo destrucción de riqueza?. La situación es realmente difícil, sin embargo en nuestro país hay negocios que inician, otros que crecen y otros que se mantienen aun cuando destruyen valor. En este breve escrito proponemos un método para fijar criterios financieros y también posibles cursos de acción.

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Tabla de contenido
EL TEMA: ¿ES MI EMPRESA RENTABLE? 3 RENTABILIDAD COMO CREACIÓN DE RIQUEZA 3 EL VALOR DE LOS RECURSOS PROPIOS COMPROMETIDOS EN UNA EMPRESA 4 POSICIÓN MONETARIA NETA 4 TASACIÓN DE ACTIVOS SUJETOS A AJUSTE POR TENENCIA O POSESIÓN 5 PREMISAS PARA LA ESTIMACIÓN DE LA RENTABILIDAD ESPERADA DE LOS RECURSOS PROPIOS 5 VALOR RAZONABLE DE ACTIVOS Y PASIVOS NETOS 6 ESTADO DE RESULTADOS 6 ESTADO DE CREACIÓN DE VALOR 7 REALICE SU PROPIA EVALUACIÓN 7 CONCLUSIONES 7 RECOMENDACIONES 8

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El tema: ¿es mi empresa rentable?
Es evidente que los dueños de empresas, tarde o temprano y por la razones que fueren, se pregunten: es mi empresa rentable?. La respuesta no es fácil. La contabilidad no siempre ayuda. La utilidad neta, los márgenes no necesariamente reflejan si se está creando riqueza y si el retorno compensa los diversos riesgos que asume un accionista. Los resultados contables constituyen una herramienta que debe permitir un juicio sobre la creación o destrucción de valor en un negocio pero no contiene por sí misma la respuesta sobre la adecuada generación de valor que el propietario espera. Para complicar más las cosas, los propietarios pueden tener una visión sesgada sobre la generación de riqueza de su negocio. Ya se sabe que “el ojo del amo engorda el ganado” y que resulta complicado para un empresario evadirse de un “sentimiento moral” que implica componentes subjetivos que a veces distorsionan exageradamente la rentabilidad sobre los recursos propios comprometidos en una empresa. En el ámbito de las actividades económicas muchos prefieren escuchar lo que quieren como imagen deseable y no la amarga verdad de los hechos. La determinación de la rentabilidad de una empresa difícilmente puede ser considerada como una disciplina exacta, su ámbito se encuentra en las expectativas de creación futura de valor y el futuro está fuera del alcance de la ciencia. La complejidad vital de una empresa hace difícil que ésta pueda medirse a través de una fórmula financiera. Cuestiones como la estrategia, las personas, el producto, la tecnología, los mercados y clientes, el riesgo del negocio, la competencia y el futuro medido como capacidad de desarrollo y crecimiento influyen sustancialmente en la determinación del rendimiento sobre los recursos propios. En el caso de Venezuela la situación es mas compleja por la carencia de estadísticas confiables sobre la economía nacional y por el clima de negocios altamente sensible a decisiones gubernamentales. Asumiendo que cualquier evaluación de la rentabilidad se sustenta en arenas movedizas, es evidente que se ha de requerir cierto coraje en el intento. La experiencia y objetividad son dos competencias que ayudan en la identificación de los criterios para evaluar la creación de valor. El protocolo financiero asume que solo tiene existencia objetiva la historia económica y financiera de la empresa. Y la historia debe ser procesada de manera estocástica, en la medida que el estado del sistema está determinado tanto por las acciones predecibles del proceso, como por elementos aleatorios. Solo existió un pasado y solo existe el presente, sobre el futuro solo hay incertidumbre y ciertas presunciones con fundamento deductivo.

Rentabilidad como creación de riqueza
Se asume que existe creación de riqueza cuando una firma es capaz de generar, en un lapso relativo a las características de sus activos, un flujo de efectivo libre 3

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actualizado que considera el pago del costo de recursos propios. Se asume que el valor adicional presente creado por una empresa debe al menos igualar la recompensa esperada que indemniza los riesgos de mantener recursos en la empresa. El retorno es el premio del inversionista por asumir el riesgo de destinar fondos (que sacrifican otras opciones) a una empresa. Para lograr una correcta evaluación es necesario un análisis basado en el flujo de fondos creados y en la tasa de descuento apropiada para cada tipo de flujo, según el riesgo de los mismos. En otras palabras el inversionista espera recibir una compensación que cubra el riesgo de operar en un ambiente sociopolítico y económico como el de Venezuela y por la gestión de la empresa.

El valor de los recursos propios comprometidos en una empresa
En países con inestabilidad sociopolítica y caos económico, como el revelado por el entorno en Venezuela, es necesario evaluar la información contable de la empresa realizando dos tareas, la primera para determinar la posición monetaria neta de la empresa y la segunda para tasar los activos sujetos a ajuste de valor en libros por inestabilidad económica.

Posición monetaria neta
La información contable requerida sobre los activos monetarios y los pasivos necesarios para nuestro análisis está compuesta por: 1. Activo circulante 1.1. Disponible 1.2. Inversiones temporales 1.3. Cuentas por cobrar comerciales 1.4. Otras cuentas por cobrar 1.5. Pagos por anticipado 1.6. Otros activos monetarios corrientes 2. Pasivos 2.1. Pasivos corrientes 2.1.1. Obligaciones financieras de corto plazo 2.1.2. Proveedores 2.1.3. Impuestos y retenciones 2.1.4. Dividendos por pagar 2.1.5. Otros acreedores 2.1.6. Otros pasivos corrientes 2.2. Pasivos largo plazo 2.2.1. Obligaciones financieras de largo plazo 2.2.2. Otros pasivos de largo plazo Para la determinación de la posición monetaria neta se requiere al menos los estados financieros correspondientes a últimos tres ejercicios históricos anuales y los últimos doce meses. Se asume que la información procedente de los estados financieros, están conformes con las normas de auditoria generalmente aceptadas. Se utiliza la información de los estados financieros mas recientes. Se registra la información como sigue: 4

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Descripción Activos circulantes Pasivos monetarios Posición monetaria Valor 48.900.000 32.000.000 16.900.000

Esta tabla nos permite identificar que la empresa tiene una posición monetaria activa, estos valores están expresados en valor del momento, no dan lugar a ajuste por tenencia o por posesión, en todo caso dan lugar a una erosión monetaria por inflación a la empresa que tenga una posición neta acreedora o activa. Los montos deben incluir los pasivos de corto y largo plazo.

Tasación de activos sujetos a ajuste por tenencia o posesión
Se asume que la información recibida tiene en consideración los siguientes aspectos en la tasación efectuada por profesionales calificados: 1. Inventarios 2. Inmuebles y Terrenos: 2.1. Ubicación de propiedad 2.2. Precios medios, según protocolizaciones en terrenos similares 2.3. Área de la propiedad 2.4. Uso al cual está sometido 2.5. Servicios de los cuales dispone 2.6. Calidad ambiental 2.7. Actualización de precios 2.8. Ofertas actuales de inmuebles similares 3. Maquinarias, mobiliario, equipos y otros activos sujetos a corrección: 3.1. Tasación de maquinarias y equipos según edad, estado y actualización tecnológica 3.2. Tasación según aplicación de formula potencial u otra para determinación de precio ajustado por costo de reposición Se registra la información como sigue:
Descripción Valor actual neto de los activos no monetarios Ajustes al valor de las cuentas no monetarias Posición en activos reales Valor 140.863.509 14.460.397 155.323.906

Premisas para la estimación de la rentabilidad esperada de los recursos propios
Para este caso hipotético hemos seleccionado al sector agrícola como sector al cual pertenece la empresa. El resto de los valores constituyen estimaciones razonables formuladas con base a estadísticas oficiales de Venezuela y de estadísticas tomadas del sitio internet: http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/.

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COSTO DE PATRIMONIO (CAMP) NOMINAL
+ Bonos EE.UU. a 10 años + Spread bonos Venezuela RF = Tasa libre de riesgo (en $ USD) a = Deuda financiera / patrimonio b= Beta del sector sin apalancamiento c= Tasa de Impuestos d = Beta del sector apalancado = b * (1 + a) * (1- c) e = Prima mercado accionario USA PM = Prima de inversión del sector = d * e g = Tasa anticipada de inflación Venezuela h = Tasa anticipada de inflación USA i = Devaluación (diferencial inflación VZLA/USA) = (1+ g) / (1+h) - 1 CAPM$ = Costo nominal del patrimonio (en $ USD) = RF + PM CAPMBs = Costo nominal del patrimonio (en Bs) = (1 + CAPM $) * (1 + i) -1 En este caso la tasa de descuento o de rendimiento mínimo sobre los recursos propios es 61,71%, factor aplicado al valor razonable de activos y pasivos netos, nos permite estimar el monto del valor esperado que cubre los riesgos sistemáticos y de entorno para el inversionista.

Valores
3,04% 10,00% 13,04% 10,66% 0,64 30,00% 0,73 5,00% 3,67% 41,74% 2,30% 38,55% 16,71% 61,71%

Valor Razonable de activos y pasivos netos
Llamaremos valor razonable a la suma de la posición monetaria neta de la empresa mas el resultado de la tasación de los activos sujetos a ajuste por tenencia o posesión. Es la aproximación que tendremos como referencia para estimar la creación de valor necesario que sustente los riesgos asumidos por el propietario.
Descripción Posición monetaria neta Tasación de posición no monetaria Valor razonable de activos y pasivos netos Valor 16.900.000 155.323.906 172.223.906

Este monto es la referencia del valor de los recursos propios, si el costo de recursos propios es de 61,71%, la creación de valor necesaria para compensar los riesgos inherentes a la empresa se muestra en la siguiente tabla:
Descripción Valor razonable de activos y pasivos netos CAPM Creación de valor exigido Valor 172.223.906 61,71% 106.283.027

Esta suma es la que debemos comparar con los resultados netos de la empresa, si la utilidad generada es inferior a ese monto, tendremos ganancias pero habremos destruido valor.

Estado de resultados
Se elabora una tabla de resultados como la siguiente: 6

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Descripción Ventas Costo de producción Utilidad operacional Margen gubernamental en % sobre los costos Margen gubernamental en Bs Gastos no reconocidos por la LOPJ Utilidad neta sin ajuste de LOPJ Utilidad neta con ajuste de LOPJ Valor 306.000.000 198.000.000 108.000.000 30% 59.400.000 15.200.000 92.800.000 44.200.000

De acuerdo a la Ley Orgánica de Precios Justos (LOPJ) la utilidad sobre los costos de producción no deben superar el 30%, en el caso de esta empresa hipotética significa una reducción del 50% en la utilidad esperada. La firma sigue ofreciendo ganancias a pesar de la reducción. El problema es que no sabemos si se está destruyendo riqueza, pues podría la empresa estar generando ganancias pero insuficientes para su sostenimiento en el tiempo.

Estado de creación de valor
Con esta evaluación precisamos que la empresa está destruyendo valor en el orden de 59.583.027 bolívares. La LOPJ le obliga a mantener las ganancias en 46.700.000 bolívares, cuando se requieren 106.283.027 bolívares para sostener la empresa en el tiempo, monto que corresponde a un costo de recursos del 61,71% para cubrir los riesgos de entorno (riesgo sistemático, inflación y riesgo país).
Descripción Corrección para estimación de FCL (amortizaciones, depreciaciones,!) Total utilidad neta sin ajuste por la LOPJ Total utilidad corregida por la LOPJ Creación o destrucción de valor Valor 2.500.000 95.300.000 46.700.000 -59.583.027

Realice su propia evaluación
1. En el siguiente enlace llene con los valores de su país y de su empresa las celdas sombreadas. El vínculo es: Costo de recursos propios. 2. Como valor del "Beta desapalancado" seleccione en la tabla que se muestra en el enlace, el que considera mas relacionado con la actividad que realiza su empresa. 3. Luego de los valores mostrados en la "Tabla Calculadora del WACC", toma el valor de la fila "Costo nominal del patrimonio (en Bs)". 4. Luego va al sitio del siguiente enlace: Tabla de análisis de creación de valor, y allí llena con información de su empresa los valores de las celdas sombreadas. En la celda que corresponde al "CAPM", ingresa el dato que obtuvo en el paso anterior (3).

Conclusiones
En un contexto de controles gubernamentales de precios y ganancias, con un elevado riesgo país y una inflación superior a dos dígitos es casi imposible iniciar emprendimientos y muy difícil expandir empresas en operaciones. En la mayoría de los casos la única opción es la de diseñar una estrategia de alargamiento del 7

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horizonte de existencia de la empresa, en tanto que las barreras a la salida sean tan altas que justifiquen un funcionamiento con destrucción de riqueza.

Recomendaciones
1. Optimizar la estructura de capital. 1.1. Una vía de compensar el riesgo, aumentar endeudamiento. Con unas tasas de interés históricamente negativas, mas el beneficio fiscal de la deducibilidad de los gastos financieros, siempre y cuando exista capacidad de pago hay que aumentar el apalancamiento. 1.2. Reducir el componente de activos eliminando los que no contribuyen con la creación de riqueza. Es una manera de mejorar el retorno para el inversionista y garantizar la cobertura del rendimiento mínimo exigido por el inversionista. 2. Optimizar los costos y gastos no reconocidos mediante mejoras de procesos. 3. Si la empresa, que hemos tomado como ejemplo, aumenta en 30% tanto sus ventas como sus costos de producción y aumenta su endeudamiento hasta 65% del total de activos (50% con respecto a los recursos propios), esta empresa puede evitar la destrucción de valor. 4. Iniciar una empresa solo es posible, si y solo si: 4.1. Se logra un apalancamiento del 50% (50% recursos propios y 50% financiamiento de largo plazo). Con una tasa de rendimiento mínimo ajustada al protocolo financiero. 4.2. Los componentes de capital importado deben ser asegurados a una tasa de cambio máxima de SICAD I 4.3. El componente importado de materias primas debe ser asegurado a una tasa máxima de cambio de SICAD I. 4.4. Debe poseer una estructura de gastos de administración, ventas y generales ligera, sujeta a economías de escala. 4.5. La intensidad de capital fijo debe ser superior a de los recursos laborales. 4.6. Los recursos laborales deben ser especializados y calificados. 5. Las pequeñas empresas deben contar esencialmente en el talento humano familiar. Autor: Francisco J Contreras M http://ve.linkedin.com/in/fjcontre35/ http://franciscojcontrerasm.blogspot.com/ http://franciscojcontrerasm.com/prospectiva/ http://www.franciscojcontrerasm.wordpress.com/

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