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Valoracin de Empresas por mltiplos de comparacin

De los mtodos ms utilizados para valorar empresas actualmente, tenemos la valoracin por mltiplos, la cual da una aproximacin ms realista al valor real de la empresa si lo comparamos con otros mtodos como los que usan el valor contable ya que estos solo suponen el desempeo pasado de la empresa como factor de valor y no sus proyecciones futuras, que en ltimas son las que importan, por otro lado tambin ahorra hacer supuestos de proyeccin que en muchos casos no son ciertos, diferencindose de los modelos de rentabilidad futura. La valoracin de empresas por mtodo de mltiplos, sin embargo, presenta inconvenientes y supuestos fuertes que en muchos casos es duro asumir para determinada empresa, ms adelante estudiaremos cada uno. Conceptos Bsicos La mejor definicin que pudimos encontrar se encuentra en el documento de Pablo Fernndez: El mtodo de los mltiplos de cotizacin consiste en valorar una empresa con el objeto de hallar su valor de mercado por analoga 1 con el valor de mercado de otras compaas comparables , la aproximacin del papel de Sabogal y Cayn indica que con la valoracin extrada de valoraciones anteriores se toma la base para calcular la nueva valoracin, a esta informacin se le llama mltiplo. Para valorar por este mtodo deben seguirse los siguientes pasos:

*Fuente: Pablo Fernndez, Mtodo de Comparables El procedimiento para valorar parece ser muy sencillo, debe definirse un mltiplo de acuerdo a la informacin disponible, dicho mltiplo debe cumplir con las similitudes y caractersticas del sector (ser de compaas similares, con estructuras de capital similares), despus simplemente debe aplicarse. Generalmente al evaluador se le da discrecin para elegir las variables de entrada. Podemos tomar la valoracin de una empresa en general como dos puntos de vista, valorar para comprar o valorar para vender, de al se sientan las bases para iniciar una negociacin ya que existira un precio mximo y uno mnimo.

Factores Importantes para la seleccin de compaas comparables: Las compaas deben cotizar en bolsa. Deben realizar la misma actividad que la empresa objetivo. Deben tener el mismo mix de negocio y/o producto. Ser de un mismo pas o regin. Entre otros.

Algunos de estos factores presentan presunciones fuertes, por ejemplo, si nos referimos a que las empresas deben tener el mismo mix de negocio y/o producto implicara que deberamos conseguir una empresa clon para realizar la valoracin, y adems de esto, se debe tener acceso a informacin que podra ser confidencial para averiguar sobre el mix de negocios y los productos. En pases con sistemas de informacin no tan avanzados como el de Estados Unidos, la valoracin por mtodo de comparables tiene an ms vicios, ya que la informacin no se encuentra totalmente actualizada, sin embargo debe trabajarse solo con empresas de la regin, ya que el utilizar empresas similares de otros pases distorsionara los resultados. (Ejemplo: no podemos comparar a Almacenes XITO de Colombia con WalMart en Estados Unidos.) Mltiplos ms usados:

*Siendo VE = Valor de empresa (capitalizacin burstil + Deuda Caja) y EV = Enterprise Value (Verdadero valor de la empresa).

Mltiplos Basados en la Capitalizacin:

*Tambin se conoce como Q-Tobin

Aunque este mtodo de comparacin es ampliamente utilizado parece ser que dos de los principales problemas son encontrar las empresas para comparar y obtener la informacin necesaria ms actualizada. En la siguiente valoracin de ejemplo veremos que tanto se ajusta este mtodo.

Valoracin de APPLE Inc. Por mtodo de mltiplos de Comparacin Se tom Apple por ser una de las empresas de mayor crecimiento en 2011 y en lo que va corrido de 2012, una buena valoracin puede dar un aproximado cercano de un precio de entrada para invertir en la accin o para decidir cundo venderla, ya que esta compaa ha alcanzado mximos histricos y no se tiene nocin de que tanto podra subir el precio. Claves para interpretar la informacin: El dinero se encuentra en Miles de Millones, (Billones de USD). Los datos de entrada fueron tomados de NASDAQ y Yahoo Finance. La fecha de toma los datos fue el lunes 19 de marzo de 2012. El precio de cierre para Apple Inc. AAPL fue de $601.10 USD por accin ese da. Ventas de Apple Inc.

Las ventas son normalizadas utilizando la funcin tendencia en Excel tomando las ventas de 2007 a 2011 como rango de datos y siendo el 2011 la matriz de salida. Empresas Comparables: El criterio de seleccin para estas empresas fue la informacin proporcionada por Damodaran Online3, el sector seleccionado es el de Computadores/Perifricos y el principal criterio de seleccin fue que las empresas tuvieran una capitalizacin de mercado superior a los $10.000 millones de USD. No se decidi incluir a Microsoft (MSFT) como muchos pensaran ya que el negocio principal de esta compaa es el Software y otras tecnologas (consolas de videojuegos, telefona, etc). No la fabricacin de computadores y Perifricos.

Valor de Empresa:

En esta etapa encontramos el primer inconveniente en este mtodo de valoracin, podemos notar claramente que a pesar de que las empresas poseen una capitalizacin de mercado superior a los $10.000 millones USD, son muy distintas en cuanto Cap. Burstil, la ms cercana a Apple es IBM, con una capitalizacin de 242.09 bln USD, en este caso queda a criterio del evaluador quitar las compaas que no se asemejan tanto, sin embargo en este caso se decidi dejarlas todas. Valor de Empresa Utilizando las Ventas:

Multiplicador (Alpha)

1,73001

2,13770

1,823125781

Al valorar la accin de Apple utilizando sus ventas en diferentes presentaciones (ventas ltimo ao. Promedio de ventas de los ltimos cinco aos, ventas normalizadas), encontramos nuestros primeros multiplicadores (alpha) con los

cuales hayamos los valores de empresa objetivo, esto no presenta ninguna duda, sin embargo al continuar con el clculo nos encontramos con el primer inconveniente que interfiere significativamente en los resultados, Apple no registra deuda.5 Esto no es tan raro en el mundo corporativo, sin embargo podemos ver cmo afecta el clculo de un precio terico para la accin. Recordemos que consideramos el valor de empresa (valor contable) como la suma de la capitalizacin burstil ms la deuda menos la caja:

Diferente del valor terico de la empresa (EV, Enterprise Value) que calculamos con el mtodo de mltiplos de compaas similares. Una primera gran conclusin que podemos obtener es que el valor terico de una empresa por este mtodo se afecta significativamente si la empresa a valorar no tiene deuda a largo plazo y se usan las ventas como mltiplo. El dato que ms acerca al precio real de la accin de Apple es el obtenido utilizando las ventas del ltimo ao (2011) para sacar el VE, sin embargo este dato no puede estar ms alejado de la realidad, estando el precio de la accin muy por encima de este valor, otra conclusin que podemos obtener es que se los accionistas le dan mayor importancia a factores ms relevantes que solo las ventas brutas, podemos considerar el EBITDA, los dividendos, entre otros. EV usando Mltiplos basados en la Capitalizacin: Aplicaremos los mltiplos basados en la capitalizacin que vimos anteriormente para determinar un precio terico para nuestra empresa objetivo.

Los resultados son claros, los precios tericos calculados basados en las ventas estn muy alejados de la realidad, el verdadero valor de esta empresa no puede ser considerado nicamente por su capacidad para vender. En cambio veamos al EBITDA y por ltimo al PER (este el ms cercano) como mltiplos ms precisos para encontrar un precio cercano al actual.

El precio terico calculado mediante el PER de $595.52 es muy cercano al precio actual de la accin de $601.10, podemos considerarlo como un precio importante a tener en cuenta en el prximo desarrollo del mercado, tanto para considerar entrar a invertir en Apple, como para tomar utilidades despus de este rally de precios que ha ocurrido en los ltimos meses. Como conclusin final, el mtodo de valoracin de empresas usando compaas comparables, si bien es uno de los ms usados, no siempre refleja correctamente el precio de la compaa en todos sus mltiplos, y generalmente es complicado encontrar compaas similares a la empresa objetivo que cumplan con todos los requisitos, sin embargo, generalmente los resultados muestran lo que piensa el mercado de la compaa desde diferentes puntos de vista. El PER es uno de los multiplicadores ms usados porque generalmente da una aproximacin cercana del verdadero valor de la empresa, a diferencia de otros multiplicadores.