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El flujo de caja del accionista 28/07/2010 07:3615 El Flujo de Caja Libre (FCL) es lo que entrega el proyecto en efectivo a los

que lo financiaron, no importando cmo estos se lo repartan. Es como si el proyecto acudiera a bancos y accionistas y les dijese "inviertan en m S/.100 y yo les entregar S/. 20 en efectivo durante x aos".

"La manera como se repartan esos S/.20", sigue diciendo el proyecto, "no es de mi incumbencia". Es por esto que el FCL no considera la estructura financiera (porcentajes y costos de deuda y aporte) escogida para implementar el proyecto. En trminos simples, no toma en cuenta el servicio de la deuda. Un aparte, aprovecho para corregir una definicin que, en algunos libros de texto, se brinda sobre el FCL, puesto que este no es el flujo de caja del proyecto como si slo el accionista lo hubiese financiado.

En la entrega anterior explicamos las metodologas utilizadas para construir el Flujo de Caja Libre (FCL). Ahora toca exponer cmo llegamos a determinar cuanto le queda al accionista de lo que entrega el proyecto. Es decir, debemos pasar del FCL (lo que entrega el proyecto) al Flujo de Caja del Accionista (FCA), tambin llamado Flujo de Caja Patrimonial, Flujo de Caja Financiero o Flujo de Efectivo Apalancado.

Antes de explicar la metodologa para hallarlo, primero hay que definirlo. El FCA es lo que le deja el proyecto al accionista, luego de cubrir sus costos pagar sus impuestos, ejecutar las inversiones necesarias para la marcha del negocio (hasta aqu es el FCL) y pagar a los acreedores. Obviamente, lo que queda de efectivo, el accionista se lo puede meter al bolsillo sin ningn problema, pues ya cumpli con todos: trabajadores y proveedores (costos), Estado (impuestos), proyecto (inversiones) y acreedores (pago de deudas).

Si presto atencin, se dar cuenta que:

FCAt = FCLt (-) Servicio de la deudat

Fcil, no?, pero en realidad le falta algo a esa expresin. Recuerda que habamos dicho en el post anterior que apalancado o no el proyecto (con o sin deuda), el estado de ganancias y prdidas no debe incluir el pago de intereses (gastos financieros)? Al hacer esto, debemos ser concientes

que no estamos considerando el menor pago de impuesto a la renta producto de la inclusin de los intereses (si no se acuerda entonces, lo invito a revisar el post Y usted le da crdito al crdito? (Parte II); por lo que estamos haciendo que el proyecto pague ms en tributos de lo que realmente debera, motivo por el que tenemos que compensar esto de alguna manera.

Para demostrar lo anterior tome en cuenta este caso. La empresa A, tiene una utilidad operativa de S/.200 y una deuda de S/.500, por la cual, los bancos le cobran 8% anual. Asumiremos una tasa de impuesto a la renta de 30%. El cuadro 2, es el estado de ganancias y prdidas "normal", es decir, incluye los gastos financieros; en tanto que el cuadro 1, es el estado de resultados "econmico" (sin intereses), el que dijimos, debamos elaborar:

cuadrolira12.jpg Observe que el no incluir los gastos financieros, hace que la empresa pague ms impuesto a la renta de lo que debera (en vez de pagar S/.48 est pagando S/.60, S/.12 ms). Cmo calcular lo que ahorrara en impuesto a la renta la inclusin de los intereses, sin elaborar el estado de ganancias y prdidas con y sin gastos financieros? Fcil, halle para ese ao (perodo t) el Escudo Fiscal de los Intereses (EFI):

EFIt = Inters pagadot x Tasa de impuesto a la rentat

Comprobemos esta ecuacin.

EFI = S/.40 x 30% = S/.12

Hemos hallado que el ahorro en impuesto a la renta por incluir los gastos financieros en el estado de ganancias y prdidas, asciende a S/.12, sin tener que elaborar el estado de resultados con y sin intereses. Ojo, el EFI (como todo escudo fiscal, slo aplica si existen utilidades).

Ahora s, podemos desarrollar la ecuacin del FCA para el perodo t en su totalidad:

FCAt = FCLt (-) Servicio de la deudat (+) EFIt

Bsicamente, con la inclusin del EFI lo que estamos haciendo es devolver al proyecto lo que se pago en exceso de impuesto a la renta.

Esquemticamente,

lira13.jpg Observe que en el ao 0, el ao de la decisin, al monto de la inversin (FCL) se le suma la deuda incurrida. Esto se hace porque, para el accionista, la deuda es una entrada de efectivo con lo que, para ese ao, y, desde el punto de vista de este, lo relevante es el monto de su aporte.