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LA BURSATILIZACIN EN EL MERCADO DE VALORES MEXICANO

Jos Luis Salazar Camia
Secretara Hacienda y Crdito Pblico de Mxico

INTRODUCCIN Una de las innovaciones financieras en aos recientes en el mbito internacional ha sido la presentacin en los mercados de valores de un mecanismo de financiamiento denominado titulizacin de activos (bursatilizacin). Este nuevo esquema de financiamiento ofrece numerosos beneficios a los participantes y se caracteriza por ser un refinanciamiento de activos, en el cual stos se agrupan de una forma comerciable para la emisin de valores respaldados por los propios activos. En este sentido, la bursatilizacin en su aceptacin ms general implica que el titular de ciertos activos lquidos o liquidables (originador o causante) los concentre y traspase a otra persona denominada vehculo intermedio o de objeto limitado, cuyo patrimonio as constituido se independiza de su fuente y, con cargo a dicho patrimonio, emite valores de capital o de deuda destinados a colocarse por los intermediarios financieros entre el pblico inversionista, prestndose el servicio de cobro de los activos bursatilizados por parte del causante o de un tercero, o del propio vehculo intermedio debidamente asistido. En mercados de capitales internacionales, la bursatilizacin ha sido un importante mecanismo de financiamiento para las empresas comerciales, industriales o de servicios que pretenden mejorar su posicin financiera y obtener liquidez para realizar otros proyectos a travs de la negociacin de sus cuentas por cobrar, los plazos de prstamos otorgados a su clientela, los ingresos por arrendamientos o cualquier otro tipo de activos que pudiera representarles una generacin de efectivo. Algunas ventajas que pueden obtener las
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sociedades que a travs de oferta pblica bursatilizan las obligaciones de terceros que tienen a su favor, tambin conocidas como originadoras de los activos, son: i) la oportunidad de reducir el monto del servicio financiable a travs de menores intereses, esto en virtud de que con dicho mecanismo es factible separar la calificacin de los valores indirectos emitidos, respecto de los valores propios de cada originador, ya que al tenerlos aislados quedan protegidos de los riesgos que tuviera ste; ii) reforzar su posicin de liquidez al disponer de los activos financieros que al salir de su propiedad dejan de formar parte de su balance, mejorando la relacin rendimiento sobre capital y de capital sobre activos, toda vez que los recursos recibidos pueden usarse para disminuir otros pasivos o responsabilidades; y iii) mejorar su posicin competitiva en el mercado, si parte de los beneficios que obtenga con la bursatilizacin los canaliza a reducir intereses a sus clientes, por los mismos plazos de pago o ampliando dichos plazos sin cargas extras. La bursatilizacin es el resultado de un cambio dinmico en el mbito financiero debido a la globalizacin econmica internacional y a la tendencia de desintermediacin financiera motivada por los ahorradores que han diversificado el destino de sus ahorros, trasladndolos de los intermediarios tradicionales hacia fondos de inversin, fondos de pensiones y otros medios similares con el propsito de buscar mejores oportunidades de rendimiento.

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Como consecuencia de este cambio, los bancos y otras instituciones tradicionales de depsito no han podido fondear en su totalidad la demanda de crdito a travs de depsitos y otros crditos de corto plazo.

DESARROLLO DE LA BURSATILIZACIN EN MXICO La bursatilizacin se ha desarrollado como un medio a travs del cual se canalizan diferentes fuentes de capital de inversin, principalmente para el otorgamiento de crditos destinados al consumo y en menor medida para la adquisicin de bienes muebles e inmuebles. De esa forma, la bursatilizacin como medio de financiamiento permite que se d el nexo entre el mercado primario para crdito al consumo y los inversionistas. El mecanismo de la bursatilizacin transforma activos de prstamos ordinarios como hipotecas, crditos para el consumo, pagars (vouchers) de tarjetas de crdito, flujos de efectivo por la prestacin de servicios, as como carteras de instituciones de seguros, entre otros, en instrumentos que pueden ser gilmente vendidos a los inversionistas, ya que de otra manera no podran participar en el mercado. Para los inversionistas institucionales la bursatilizacin representa un medio para participar en prstamos tradicionalmente al consumo, aun cuando existe otro gnero de crditos, sin tener que originar o atender esos crditos, debido a que la mayora de estos inversionistas (fondos de pensiones, aseguradoras y fondos de inversin) tienen restricciones en las inversiones que pueden llevar a cabo. En este esquema de la bursatilizacin, los bancos y otras instituciones que otorgan crdito se han convertido, en muchos casos, en originadores y administradores de prstamos al consumo, recibiendo ingresos adicionales por ese concepto.

REGULACIN JURDICA DE LA BURSATILIZACIN La bursatilizacin en el sistema financiero mexicano, actualmente, no cuenta con una regulacin especfica para que como actividad sea desarrollada por alguna entidad financiera mexicana ni mucho menos extranjera, sin embargo a travs de diversas figuras jurdicas que conllevan la colocacin de instrumentos

derivados de los activos, los participantes tienen que ajustar sus actuaciones a las diversas disposiciones legales que les sean aplicables. Como se seala ms adelante, en Mxico las operaciones de bursatilizacin se realizan a travs de un fideicomiso como vehculo intermedio para la emisin de Certificados de Participacin Ordinarios (CPOs) como valores, los cuales para ser colocados entre el gran pblico inversionista requeriran en primer trmino que el fideicomiso que los emita cuente con la autorizacin del Banco Central y su funcionamiento se ajuste a lo dispuesto por la Ley General de Ttulos y Operaciones de Crdito, asimismo, la emisin de los CPOs como valores requieren ser autorizados, para su colocacin, por la Comisin Nacional Bancaria y de Valores, autoridad que aprueba tanto su inscripcin en el Registro Nacional de Valores como la oferta pblica. Por lo que hace a la bursatilizacin de crditos hipotecarios, en Mxico estas operaciones han encontrado diversos lmites por la aplicacin de las normas jurdicas vigentes en nuestro pas, sobre todo por las consecuencias que origina dicha operacin. A la fecha, en Mxico se han procurado soluciones a los obstculos que impiden los crditos hipotecarios, lo que ha implicado la motivacin hacia las autoridades gubernamentales, estatales y congresos locales en donde an no se llevan a cabo las reformas a los Cdigos Civiles y Cdigos de Procedimientos Civiles. Tambin se ha hecho un llamado para que los organismos financieros, los institutos estatales de vivienda y la banca comercial estandaricen la informacin y los procedimientos de seleccin de crditos hipotecarios, y para que se establezcan las figuras jurdicas de los empaquetadores, cobradores maestros y aseguradores de crdito, lo anterior no ha dejado de lado la intencin de que los esquemas financieros sean acordes a los niveles de ingreso de la poblacin. Con dichas acciones se busca resolver ciertas limitantes como la cesin de hipotecas, es decir, que algunos crditos hipotecarios para cederse deben hacerse constar en escritura pblica, notificarla al deudor e inscribirse en el Registro Pblico de la Propiedad, otra no menos importante, ha sido la dilacin de los procedimientos judiciales para hacer efectivas las garantas que respaldan los crditos. Sin embargo, Mxico ha avanzado en este sentido al realizar trabajos legislativos que permitieron reformas al Cdigo Civil para Distrito Federal en materia comn y para toda la Repblica en

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materia federal, al Cdigo de Procedimientos Civiles, al Cdigo de Comercio y a la Ley General de Ttulos y Operaciones de Crdito, publicadas en el Diario Oficial de la Federacin el 24 de mayo de 1996. De dichas reformas podemos destacar lo siguiente: i) Se adiciona una norma que prev que las instituciones del sistema bancario mexicano, actuando en nombre propio o como fiduciarias, las dems entidades financieras y los institutos de seguridad social, podrn ceder sus crditos con garanta hipotecaria sin la necesidad de notificacin al deudor o de elaboracin de escritura pblica, ni de inscripcin en el Registro Pblico de la Propiedad, siempre que el cedente lleve la administracin de los crditos. En caso de que el cedente deje de llevar la administracin de los crditos, el cesionario deber nicamente notificar por escrito la cesin al deudor, y ii) Se prev el supuesto de que la inscripcin de la hipoteca a favor del acreedor original se considerar hecha a favor del o los cesionarios referidos, quienes tendrn todos los derechos y acciones derivados de sta. No obstante los avances obtenidos, an persisten diversas normas que deben ser adecuadas a efecto de que la bursatilizacin hipotecaria cuente con un marco legal idneo que permita plena seguridad a los participantes. Respecto a los procedimientos judiciales, stos han tenido reformas con la finalidad de mejorar plazos y trminos en el mismo. Uno de los trabajos ms recientes (mayo de 2000) e importantes que permitirn ofrecer certidumbre y confianza en la solucin de los conflictos entre acreedores y deudores ha sido la expedicin de la Ley de Concursos Mercantiles, que tiene como principal motivo evitar que el incumplimiento generalizado de las obligaciones de pago ponga en riesgo la viabilidad de las empresas y de las dems con las que mantenga una relacin de negocios. Dicho Ordenamiento Legal seala que para determinar la cuanta de los crditos a cargo del comerciante (deudor) se tendrn por vencidas sus obligaciones pendientes a la fecha de la sentencia d concurso mercantil (situacin jurdica que pone de manifiesto un incumplimiento generalizado en el pago de las obligaciones de un comerciante a dos o ms acreedores distintos). Asimismo, los crditos en moneda nacional y extranjera sin garanta real dejarn de causar intereses, convirtindose los primeros a

Unidades de Inversin (UDIs) y los segundos a moneda nacional al tipo de cambio determinado por el Banco de Mxico, prosiguiendo despus a su conversin a UDIs. Por lo que respecta a crditos con garanta real se mantendrn en la moneda o unidad en la que estn denominados y slo causarn los intereses ordinarios establecidos en los contratos. Por otra parte, la Ley de Concursos Mercantiles establece un perodo terminante para la conciliacin entre el acreedor y deudor de 180 das, pudindose ampliar ste a juicio de la autoridad competente. Asimismo, el Juez podr dictar las providencias precautorias que considere necesarias con el fin de proteger los intereses de los acreedores y a la empresa misma, como son, entre otras, la prohibicin al comerciante de realizar operaciones de enajenacin o gravamen de los bienes principales de su empresa, aseguramiento de bienes, intervencin de la caja y la orden de arraigar al deudor. En el aspecto fiscal, se han tomado en cuenta las caractersticas esenciales de la bursatilizacin, as como el impacto tributario derivado de la compleja estructura de la misma, toda vez que se requiere del desdoblamiento de las operaciones que la conforman, porque de otra manera las cargas impositivas podran impedir que se lleven a la prctica este tipo de operaciones. En la actualidad, al no existir normas especiales que regulen el financiamiento estructurado, el originador, el vehculo intermedio y los inversionistas se encuentran sujetos al rgimen fiscal general aplicable a esta clase de operaciones entre las que destacan las relativas a la transferencia de activos, financiamiento intermedio, emisin de valores, pago de intereses a nivel del vehculo y de los deudores finales, retenciones, dividendos, amortizacin, ingresos acumulables y egresos deducibles, entre otros. Cabe comentar que particularmente cuando para la bursatilizacin de activos se emiten CPOs, tanto los valores como los tenedores de stos quedan sujetos a lo dispuesto por la Ley del Impuesto sobre la Renta.

ESTRUCTURA JURDICA DE LA BURSATILIZACIN La bursatilizacin requiere de una estructura especial para su instrumentacin, en sta se aprecia una relacin compleja de tres sujetos principales y varios complementarios, as como de una previa determinacin de los valores que

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se emiten, la causa de asignacin de los activos, los apoyos adicionales y la calificacin del riesgo. De esta forma tenemos que los generadores de los activos que habrn de ofertarse o bursatilizarse requieren contar con una calificacin o valuacin y un vehculo intermedio, a travs del cual se emitirn los valores y posteriormente se efectuar la colocacin por medio de un intermediario financiero, as como del tipo de valor que se destinar para captar los recursos de los inversionistas. Como se coment, para llevar a cabo la bursatilizacin en Mxico se utiliza la figura del fideicomiso como vehculo intermedio donde la institucin fiduciaria emite CPOs, que representan el derecho de una parte alcuota de los frutos o rendimientos de los valores, derechos o bienes de cualquier clase que se hubieran recibido en fideicomiso irrevocable para ese propsito, o el derecho de una parte alcuota de la propiedad o de la titularidad de esos bienes derechos o valores, o bien el derecho de una parte alcuota del producto neto que resulte de la venta de dichos bienes, derechos o valores. Los CPOs pueden ser amortizables o no amortizables. Los primeros, se consideran en realidad ttulos de deuda y confieren a sus tenedores el derecho a percibir frutos o rendimientos, as como el reembolso del valor nominal de los ttulos que los representen, amplindose tales derechos a su participacin en la propiedad o en el producto neto de la venta si no fueran pagados. Los segundos, son ttulos de participacin en un patrimonio o universalidad de bienes unificados por el fin al que se afectan en el fideicomiso. Los intermediarios financieros tienen una participacin relevante para la bursatilizacin toda vez que a travs de ellos el vehculo intermedio establece la oferta pblica, la definicin de los valores que sern colocados y la captacin de los recursos. La oferta pblica, de acuerdo con la Ley del Mercado de Valores, deber hacerse por algn medio de comunicacin masiva o a persona indeterminada para suscribir, enajenar o adquirir los valores o documentos emitidos para ese fin. Adems dicha oferta debe ser aprobada por la Comisin Nacional Bancaria y de Valores, y los ttulos a emitir requieren estar inscritos en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios. Otro aspecto de especial relevancia que se ha convertido en un elemento bsico para la adecuada difusin de las emisiones entre el gran pblico inversionista, es la calificacin o evaluacin de los valores que sern ofrecidos. Dicha calificacin debe hacerse de manera obje-

tiva e imparcial por empresas o agencias profesionales independientes, actualmente en Mxico existen empresas con presencia internacional que prestan este servicio.

FUNCIONAMIENTO DE LA BURSATILIZACIN EN MXICO La bursatilizacin se ha venido practicando cada vez con ms penetracin en el mercado financiero pero slo refirindose a activos sobre prstamos al consumo. Sin embargo, an no se ha desarrollado totalmente como un mecanismo financiero para operarse por las instituciones de crdito (bancos) y otras instituciones financieras, debido a la falta de normas aplicables a los sujetos participantes en estas operaciones y a que la mayora de los bancos mexicanos no cuentan con un capital suficiente para apoyar el crecimiento sostenido de su portafolio de crditos. En tal virtud, no se cuenta con medios o figuras creadas para tal fin, como pudieran ser las sociedades o fondos de inversin especializadas en el manejo y operacin de estos activos, no obstante, muchos de los cambios y prcticas que han promovido la bursatilizacin en otras partes del mundo estn ocurriendo en Mxico. Un ejemplo de ello, es que se han buscado recientemente lugares fuera de los sistemas bancarios tradicionales para invertir los ahorros incluyendo sociedades de inversin y contratos de seguros de vida, ms aun, cuando a travs de mecanismos como el Sistema de Ahorro para el Retiro y el Instituto Mexicano del Seguro Social se generan recursos adicionales de ahorro fuera de los sistemas bancarios tradicionales. De tal manera que, la bursatilizacin necesitar ser desarrollada como un mecanismo para canalizar estas fuentes de capital de inversin al financiamiento de crditos y prstamos de forma que los bancos y otras instituciones financieras puedan continuar satisfaciendo la demanda creciente de crditos al consumo, hipotecarios y de otro tipo. El crdito al consumo se ha convertido en una variable crecientemente importante para las empresas comerciales al menudeo. No obstante que se carece de estadsticas disponibles, en general se conoce que los portafolios de crdito al consumo de dichas empresas han crecido significativamente en aos recientes. El crdito tambin ha llegado a ser importante para las compaas automotrices en Mxico, ofreciendo algn tipo de financiamiento a los

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compradores de automviles nuevos, algunas de esas empresas han establecido Sociedades Financieras de Objeto Limitado, especficamente para involucrarse en el financiamiento automotriz. Aun cuando la bursatilizacin de prstamos al consumo todava no existe formalmente en Mxico, han existido diversas operaciones que caen dentro de la ms amplia definicin de bursatilizacin, mediante transacciones tpicamente dirigidas a los mercados internacionales de capital. Sin embargo, algunas instituciones financieras y sociedades han celebrado operaciones en el mercado domstico, obteniendo resultados favorables. La mayora de las operaciones de bursatilizacin registradas por sociedades mexicanas, en mercados forneos, han sido transacciones sobre ingresos futuros, celebradas por medio de la venta de valores respaldados por flujos financieros que pueden ser estimados en funcin a la actividad del negocio productor de esos flujos. Dichas transacciones son estructuradas a efecto de que al momento de recibir los flujos futuros, stos sean transferidos a una sociedad con un propsito especial o fideicomiso, los cuales emiten valores. En contraste con las operaciones de la bursatilizacin tradicional, no existen activos que respalden la transaccin al momento de realizarse, por lo tanto, estas operaciones de flujos futuros involucran un grado de riesgo en el cual la compaa que busca esos ingresos debe continuar haciendo lo necesario para garantizar dichos flujos. Otra diferencia con la bursatilizacin tradicional es que los ingresos futuros son independientes de cualquier accin o falta de accin de parte del emisor o de una tercera persona. Estas operaciones han involucrado flujos de dlares fuera del territorio nacional. Dichas transacciones son respaldadas por esos ingresos, los que al momento de recibirse son puestos fuera del territorio nacional a travs de un vehculo denominado off shore encargado de emitir los valores. Como resultado de esta operacin, los flujos de recursos nunca llegan a Mxico y debido a esta situacin la sociedad originadora recibe, en la mayora de los casos, una calificacin de sus valores mayor que la calificacin que hasta ahora ha alcanzado la deuda soberana mexicana. La ventaja de este tipo de transacciones es que el costo de financiamiento en dlares es ms bajo y accesible. Las transacciones off shore son particularmente populares en tiempos de inestabilidad econmica, cuando el costo de los fondos en

Mxico con relacin a otros pases es ms alto. La operacin tpica off shore en divisas es la bursatilizacin de pagars de tarjetas de crdito hecha por las instituciones de crdito (banca mltiple o banca de desarrollo), de forma diferente a la bursatilizacin tradicional de tarjeta de crdito. Esta ltima es respaldada por cantidades adeudadas por los tarjetahabientes, mientras que las primeras involucran la bursatilizacin de los flujos futuros en dlares que se deben a los bancos mexicanos que han procesado cargos en tarjetas de crdito hechos por extranjeros en Mxico. Las operaciones de bursatilizacin que han llevado a cabo las emisoras nacionales buscan en su mayora colocarse en mercados extranjeros, debido principalmente a la aceptacin que dichos mercados han mostrado por estas operaciones, aun cuando los valores que han sido emitidos se denominan en dlares y estn dirigidos a inversionistas forneos, por lo que estas operaciones no son reguladas por la legislacin mexicana que sera aplicada a una bursatilizacin tradicional. Es importante destacar a la bursatilizacin carretera como otro ejemplo de operaciones que han involucrado a un vehculo de emisin mexicana. Las bursatilizaciones carreteras involucraron ingresos futuros, al igual que las transacciones off shore. Sin embargo, en estas bursatilizaciones carreteras, los ingresos en pesos fueron utilizados para respaldar bonos denominados en dlares. La bursatilizacin carretera de igual forma, se realiz a travs de fideicomisos regulados por la legislacin mexicana, los cuales emitieron ttulos de crdito denominados CPOs que ya hemos citado, estos certificados se destinaron a inversionistas fuera de Mxico. Por lo que hace a la experiencia de Mxico en la bursatilizacin de crditos hipotecarios, un primer intento consisti en la transferencia de las hipotecas a un fideicomiso que se encargara de expedir certificados de participacin, soportados con dichas hipotecas. Sin embargo, el proyecto no ha logrado aceptacin en el mercado debido a las restricciones legales que limitan su operacin. Otro medio que se ha utilizado para promover la bursatilizacin es el programa sectorial de vivienda. Dicho programa promueve un mayor flujo financiero a largo plazo a menores costos de intermediacin y el mejoramiento de los esquemas financieros acordes a los ingresos de la poblacin. Su finalidad es promover el mercado secundario de hipotecas para impedir la inmovilizacin de activos en las carteras hipotecarias actuales, lo que permitira el uso de recursos de

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los mercados nacionales y extranjeros. Tambin se ha impulsado la participacin de otro tipo de intermediarios especializados para que realicen la cobranza, valuacin, estudios socioeconmicos e investigacin de mercado, cuidando aspectos como los de capacidad, solidez operativa, solvencia moral y econmica.

de datos en registros, etc., sean sencillos y flexibles, a fin de perfeccionarlos y reducir los altos costos. Otro de los aspectos importantes en la originacin de activos como elemento inicial del proceso de bursatilizacin es su empaquetamiento. A fin de lograr su adecuada agrupacin, deben considerarse: i) La capacidad de los activos para generar los flujos de caja suficientes para el pago del principal e intereses de los valores que se emitan con su respaldo; y ii) La aptitud de agruparlos atendiendo a criterios uniformes con relacin al tipo de crdito, su vencimiento, monto, garantas, deudor, transmisin, as como algunas caractersticas inherentes al cumplimiento de obligaciones del activo.

ASPECTOS A CONSIDERARSE PARA LA BURSATILIZACIN DE ACTIVOS A continuacin se sealan algunos de los aspectos que podran considerarse necesarios para alcanzar el eficaz desarrollo de las diversas etapas que caracterizan a todo proceso de financiamiento estructurado, no slo en Mxico sino en otros pases en los que estas operaciones coadyuven al financiamiento de las sociedades. Para efecto de lo anterior, dichos aspectos se identifican con los temas siguientes: Origen o creacin de activos; Transferencia de los activos; Vehculo a utilizar para la captacin de los activos y la posterior emisin de valores; Requisitos de capitalizacin aplicables a las entidades financieras que intervienen; Reglas de inversin aplicables a las entidades financieras; Aspectos fiscales; y Procedimientos de embargo de bienes y ejecucin de garantas.

TRANSFERENCIA DE ACTIVOS Ahora bien, considerando que la transferencia de activos en los procesos de bursatilizacin de crditos es un elemento fundamental para poder distinguir entre el riesgo del emisor de los valores y el riesgo del originador de los activos a bursatilizar, resulta indispensable conocer y precisar el alcance jurdico de las normas que rigen los actos relacionados con la transmisin o cesin de derechos, observando en todo momento, las formalidades de tales actos como escrituracin, inscripcin, notificaciones, etc. De igual forma, debe hacerse nfasis en el estudio de las disposiciones legales que regulan el estado de insolvencia de los sujetos participantes en el aludido sistema de financiamiento, en especial, de aquellas normas que regulan la transmisin de los derechos de una persona insolvente. Asimismo, debe ser flexible la obligacin que tienen las instituciones financieras de abstenerse de dar a conocer la informacin de carcter confidencial que sus clientes les proporcionen.

O RIGEN DE ACTIVOS Por cuanto se refiere al origen o creacin de activos, como etapa inicial en la bursatilizacin de crditos, y considerando que en dicho proceso el factor "crdito" es indispensable para su desarrollo, resulta necesario primeramente conocer quines son los sujetos participantes en la actividad crediticia del pas. En este sentido, es de especial importancia precisar la normatividad aplicable no slo a las instituciones de crdito o entidades financieras que conforme a su objeto social realizan operaciones que implican el otorgamiento de crditos, sino tambin, de aquellas sociedades que se dedican a la venta de productos o servicios a crdito. En segundo lugar, es conveniente cuidar que los requisitos contenidos en las leyes aplicables a los procesos de otorgamiento de crditos como la valuacin de bienes inmuebles, la constitucin de garantas, la inscripcin

VEHCULOS DE C APTACIN Y EMISIN La seleccin de la entidad que pudiera ser utilizada como vehculo para captar los activos del originador y emisor de valores depender del tipo de bursatilizacin de que se trate, cuidando en todo momento su independencia de los originadores de los activos. Por un lado, podr adoptarse la figura del fideicomiso o

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bien, la de una sociedad annima que tenga como objeto social la emisin de valores. Con relacin a los fideicomisos, si bien se han utilizado con xito en la implementacin de bursatilizaciones, existen algunos aspectos que, por sus caractersticas, son importantes considerar, por ejemplo: los servicios prestados por las instituciones fiduciarias son costosos, primordialmente, por la mnima experiencia que se tiene en torno a este medio alterno de financiamiento; adems, con frecuencia el marco legal aplicable a las instituciones fiduciarias impone severas restricciones para la emisin de cualquier instrumento burstil. Por otro lado, el uso de sociedades annimas como vehculo emisor, principalmente reviste ventajas por su capacidad de poder emitir cualquier tipo de instrumento. Sin embargo, se presentan algunos inconvenientes para su uso, entre otros, los altos costos de establecimiento y operacin que dichas sociedades deben cubrir los de tipo contable, fiscal y el riesgo de quiebra. No obstante, la viabilidad para la incorporacin de estas sociedades depender, en todo caso, del marco regulatorio establecido en cada pas.

de fianzas, fondos de inversin y cualquier otro inversionista institucional cuya actividad se encuentra supervisada por la autoridad, resulta de vital importancia prever, dentro de su marco normativo, la posibilidad de que dichas entidades financieras adquieran valores respaldados por activos, a fin de propiciar la adecuada negociacin de los mismos y conseguir el flujo de efectivo que toda bursatilizacin implica.

ASPECTOS F ISCALES Por otro lado y haciendo alusin al aspecto fiscal inmerso en el citado sistema de financiamiento, debe tomarse en cuenta que, con independencia de la poltica fiscal establecida en cada pas, indudablemente, el correcto tratamiento del efecto impositivo para el originador de los activos, vehculo emisor e inversionistas, ser determinante para alcanzar los beneficios esperados de dicho mecanismo financiero. De ah que deba tenerse especial cuidado con respecto a la carga tributaria que grava, entre otros, la transmisin de derechos, la obtencin de ingresos y la acumulacin de activos.

C APITALIZACIN DE ENTIDADES Otro aspecto importante que merece un detallado estudio es el relativo a los requisitos de capitalizacin que ciertas sociedades, principalmente las financieras, deben cumplir. Como se sabe, la transmisin de crditos entre sociedades implica la eliminacin de activos de sus balances contables con el objeto de mejorar su nivel de capitalizacin. As pues, resulta recomendable que las reglas de capitalizacin aplicables a dichas sociedades se adecen a los objetivos perseguidos por el proceso de bursatilizacin, a fin de incentivar este medio alternativo de financiamiento entre las mismas. En relacin con lo anterior, cabe destacar la importancia de conocer la legislacin aplicable a los sujetos que intervienen en las operaciones de otorgamiento de crditos a fin de que los originadores de activos a bursatilizar den cumplimiento a los requisitos de capitalizacin impuestos a ellos. R EGLAS DE I NVERSIN Respecto a las normas que establecen los lmites de adquisicin y tenencia de valores aplicables al rgimen de inversin de las sociedades como bancos, aseguradoras, instituciones

EMBARGO Y EJECUCIN DE GARANTAS Finalmente, con relacin a los procedimientos de embargo de bienes y ejecucin de garantas previstos en las leyes como medios para asegurar el pago de las obligaciones contradas por los sujetos participantes en la multicitada bursatilizacin de crditos, deber establecerse una legislacin clara, precisa y expedita aplicable a los citados procedimientos, con la finalidad de dotar de mayor confianza y seguridad jurdica a los sujetos que intervienen en todo mecanismo de financiamiento estructurado.

CONCLUSIONES Atendiendo al anlisis que sobre la situacin de Mxico se expuso, se puede concluir que para implementar adecuadamente el mecanismo para la bursatilizacin de activos, se depender siempre de la situacin financiera que en particular muestre cada sociedad originadora, del desarrollo del mercado financiero del pas de origen de la sociedad, as como del avance que ese pas tenga en materia de legislacin burstil y tributaria. En este sentido se

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concluye que: PRIMERA. Los activos, derechos o crditos susceptibles de ser bursatilizados son, entre otros, los provenientes de: Prstamos comerciales para la compra de automviles, maquinaria, mobiliario y equipo de oficina, etc. Cuentas por cobrar originadas por empresas productoras de materias primas (mercaderas o commodities) o productos terminados; originadas por la compraventa en tiendas departamentales; por operaciones de arrendamiento financiero; por cuotas de peaje; por la prestacin de servicios como telefona, transporte y limpieza; as como por contratos de suministro de energa, electricidad, gas y otros. Cuentas por cobrar, especficamente en relacin con el uso de tarjetas de crdito. Carteras de Instituciones de Seguros. Crditos hipotecarios para la adquisicin de conjuntos residenciales, casas prefabricadas, viviendas populares, as como propiedades comerciales. S EGUNDA. La experiencia en Mxico en esta materia ha sido aceptable, en virtud de que las emisiones colocadas en el mercado nacional han llegado a su vencimiento cumpliendo con el principal y los accesorios de los valores emitidos al amparo de los activos bursatilizados. Sin embargo y debido a la rigidez de los ordenamientos legales, estas operaciones no han alcanzado un nivel ptimo para su negociacin prevaleciendo el nimo de las sociedades originadoras para cotizar en mercados forneos.

Al respecto, las autoridades financieras mexicanas continan con los estudios necesarios para que en corto plazo pueda darse el ajuste legal requerido para instrumentar dicha operacin como una opcin ms en el mercado de valores. Ejemplo de lo anterior es la aprobacin y publicacin de la Ley de Concursos Mercantiles, ordenamiento que permitir contar con un marco jurdico apropiado que ofrezca certidumbre y confianza en la solucin de los conflictos entre acreedores y deudores. Sin embargo, se requerir de disposiciones complementarias que precisen el tratamiento de los valores que seran emitidos y respaldados por activos hipotecarios, as como las disposiciones que sealen el tratamiento contable sobre la bursatilizacin de los crditos hipotecarios. TERCERA . Por ltimo, debe mencionarse como uno de los aspectos ms importantes en el tema de la bursatilizacin, adicionalmente a los siete factores antes abordados, el grado de evolucin del mercado de valores de cada pas. El marco jurdico, la solidez de las instituciones y las condiciones de operacin debern ser las ms idneas para que la introduccin de ttulos producto de operaciones de bursatilizacin pueda alcanzar el desarrollo y contribucin que les corresponde.

BIBLIOGRAFA
Academia Mexicana de Derecho Financiero. Estudios de Derecho Burstil. Mxico, 1997, Editorial Porra. Cdigo Civil para el Distrito Federal en Materia Comn y para toda la Repblica en Materia Federal. Mxico, 1999. Cdigo de Comercio. Mxico, 1999. Cdigo de Procedimientos Civiles para el Distrito Federal. Mxico, 1999.

L EGISLACIN
Ley del Impuesto sobre la Renta. Mxico, 2000. Ley General de Ttulos y Operaciones de Crdito. Mxico, 1999. Ley de Concursos Mercantiles. Mxico, 2000. Ley del Mercado de Valores. Mxico, 1999.

DISPOSICIONES DE CARCTER GENERAL

Circulares de la Comisin Nacional Bancaria y de Valores. Mxico, 2000.

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