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ANLISIS ECONMICO-FINANCIERO

Introduccin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3 Objetivos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4 1. El resultado neto . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5 1.1. Ratios de los ingresos y de los gastos del perodo. . . . . . . . . . . . . 7 1.2. El anlisis coste-volumen-beneficio: el umbral de rentabilidad . . . 10 2. Ratios de productividad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14 2.1. Ratios de productividad fsica. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14 2.2. Ratios de productividad monetaria . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 16 3. Ratios de economicidad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 18 3.1. Por sustraccin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19 3.2. Por divisin. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20 3.3. Mejoras en la economicidad. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20 3.3.1. El valor aadido empresarial. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20 3.3.2. Ratios de valor aadido bruto . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 21 3.3.3. El grado de integracin vertical: influencia sobre el valor aadido empresarial . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 22

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4. La rentabilidad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25 4.1. Rentabilidad econmica y financiera . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25 4.2. Apalancamiento financiero . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 26 4.3. Descomposicin de los ratios de rentabilidad . . . . . . . . . . . . . . . 29 4.3.1. Descomposicin de la rentabilidad econmica en dos factores . . . . 29 4.3.2. Descomposicin de la rentabilidad financiera en tres factores . . . . 31 4.3.3. Descomposicin de la rentabilidad financiera en cinco factores . . . . 33 5. El perodo medio de maduracin (PMM) . . . . . . . . . . . . . . . . 35 5.1. El perodo medio de maduracin real y el financiero. . . . . . . . . . . 37 5.1.1. El perodo medio de maduracin real . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 37 5.1.2. El perodo medio de maduracin financiero . . . . . . . . . . . . . . . . . 38 5.1.3. Mejoras del perodo medio de maduracin financiero . . . . . . . . . 38 5.2. Los perodos medios de maduracin ponderados . . . . . . . . . . . 40 5.3. Utilidad del clculo del PMM . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41 Resumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 43 Ejercicios de autoevaluacin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 44 Solucionario . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47 Glosario . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 50 Bibliografa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 51

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Introduccin
Una vez efectuado el anlisis del balance de situacin mediante los ratios patrimoniales y financieros, que informan sobre la estructura patrimonial y el equilibrio financiero de la empresa, hay que analizar a continuacin los condicionantes bsicos de la situacin econmica de la empresa. No slo es necesario tener un patrimonio saneado y de calidad lo que es difcil, sino que, una vez que esto se ha conseguido, hay que saberlo utilizar con eficiencia. En un sistema de economa de mercado cualquier empresario mide el xito de su negocio en base al resultado obtenido y afinando ms, al porcentaje de rentabilidad que representa el resultado sobre los recursos que ha arriesgado para conseguirlo. El anlisis econmico engloba cinco aspectos complementarios; cuatro de ellos se refieren a la calidad de los flujos econmicos: composicin del resultado neto, grado de productividad, grado de economicidad y rentabilidad de los recursos de la empresa, y el quinto aspecto, el perodo medio de maduracin, est relacionado con la velocidad de circulacin de los flujos econmicos.

Detallaremos los cinco aspectos: 1) Clculo de resultado neto por comparacin entre los ingresos totales y los costes totales del perodo, y anlisis de las distintas variantes y niveles del resultado empresarial. Prestaremos una especial atencin al umbral de rentabilidad y al valor aadido que ha generado la empresa al aadir valor a los costes de los factores adquiridos a otras sociedades. 2) Determinacin de la productividad, mediante la comparacin de los resultados obtenidos con los recursos aplicados, tanto desde el punto de vista fsico como monetario. 3) Obtencin de la economicidad por comparacin entre magnitudes presupuestadas y magnitudes reales. 4) Determinacin de la rentabilidad empresarial, sus variantes y las formas de anlisis factorial. 5) Clculo del perodo medio de maduracin real y financiero. Estudiaremos en este mdulo didctico especialmente estos cinco ndices denotativos de la eficiencia empresarial. Mantenerlos en cifras competitivas con relacin a los adversarios econmicos es una condicin necesaria, aunque no suficiente, para la supervivencia de la empresa. Pero esta supervivencia es a corto plazo. La empresa no puede sobrevivir a largo plazo si no conserva y aumenta su capacidad de generacin de beneficios y de obtencin de rentabilidad para los recursos que se invierten.

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Objetivos
En este mdulo el estudiante encontrar los contenidos y las herramientas indispensables para alcanzar los objetivos siguientes: Conocer la descomposicin de las distintas formas de presentacin del beneficio partiendo de los ingresos por ventas. Comprender la utilidad y las limitaciones del concepto de umbral de rentabilidad. Saber determinar el umbral de rentabilidad, el margen de seguridad y la tasa de cobertura. Saber calcular el valor aadido empresarial y entender su utilidad. Calcular los ndices de productividad fsicos y monetarios. Saber calcular economicidades; entender el concepto de desviacin total y cmo se bifurca en desviaciones de cantidades y desviaciones de precios. Saber calcular la rentabilidad econmica, la rentabilidad financiera y sus variantes. Conocer las alternativas de separacin factorial de las rentabilidades ms conocidas. Relacionar las frmulas de descomposicin de la rentabilidad con el diagnstico de las posibilidades y los peligros del apalancamiento financiero. Saber calcular el perodo medio de maduracin (PMM) de la empresa en las variantes real y financiera, e introducirse en los sistemas de clculo ponderado para dimensionar econmicamente de manera exacta el PMM. Entender las implicaciones entre PMM y la poltica general de la empresa en la zona de maniobra a corto plazo de la misma.

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El resultado neto

Uno de los objetivos de la empresa lucrativa es la obtencin de un resultado neto positivo (beneficio). El anlisis econmico examina en un primer estadio cmo genera los resultados una empresa. El resultado (beneficio o prdida) es la ltima lnea de la cuenta de prdidas y ganancias. Este estado presenta de forma resumida el resultado de las operaciones realizadas por la empresa en un perodo determinado (total de ingresos menos total de gastos del perodo). El anlisis econmico se basa en el estudio de la cuenta de prdidas y ganancias, para conocer la composicin, volumen y evolucin del resultado empresarial.

Para efectuar el anlisis econmico, el estado contable que se utiliza es la cuenta de prdidas y ganancias, o cuenta de resultados.

El inconveniente del resultado es su subjetividad y complejidad de clculo. Si slo hubiera un mtodo aceptable para calcular una cantidad tan significativa y til como el resultado empresarial, los problemas de la poltica contable se reduciran al mnimo y quiz no existiran. Las dos tablas siguientes exponen dos variantes de la definicin de la cuenta de resultados, segn la IV Directiva de la CEE (1978).
TABLA DE LA CUENTA DE PRDIDAS Y GANANCIAS EN FORMA DE LISTA

(+/-) + + + (=) + (=)

Cuenta de prdidas y ganancias en forma de lista Clasificacin de cargas por naturaleza (IV Directiva CEE, 1978) Importe neto de cifra de negocios Variacin de existencias de productos acabados y en curso Trabajos de la empresa para su inmovilizado Otros ingresos de explotacin Materias primas y otras materias consumibles Gastos de personal Correcciones de valoracin Otros gastos de explotacin Ingresos financieros Cargas financieras Impuesto sobre el resultado de actividades ordinarias Resultado ordinario despus de impuestos Ingresos extraordinarios (excepcionales) Cargas extraordinarias (excepcionales) Impuestos sobre el resultado extraordinario (excepcional) Otros impuestos Resultado del ejercicio

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TABLA DE LA CUENTA DE PRDIDAS Y GANANCIAS EN FORMA DE CUADRO

Cuenta de prdidas y ganancias en forma de cuadro Clasificacin de cargas de acuerdo con su funcionalidad (IV Directiva CEE, 1978) Costes de produccin atribuibles a la Importe neto de la cifra de negocios cifra de negocios Costes de distribucin Otros ingresos de explotacin Gastos generales administrativos Correcciones de valoracin Cargas financieras Ingresos financieros Impuesto sobre el resultado ordinario Resultado ordinario despus de impuestos Resultado ordinario despus de impuestos Cargas extraordinarias (excepcionales) Ingresos extraordinarios (excepcionales) Impuestos sobre el resultado extraordinario Otros impuestos Resultado del ejercicio Resultado del ejercicio

A continuacin, se expone una descomposicin analtica de la cuenta de resultados, utilizando nomenclatura que nos servir en el resto de mdulos.
TABLA DE LA CUENTA DE PRDIDAS Y GANANCIAS EN FORMA DE RECTNGULOS

Descomposicin de la cuenta de resultados segn el mtodo de los rectngulos Ingresos por ventas Costes operativos corrientes Flujo de caja bruto (europeo) Beneficios antes de intereses e impuestos (BAIT)

Amortizaciones (A)

Beneficios despus de intereses y antes de impuestos (BDIAT) Beneficios despus de intereses y de impuestos (BDIT) Impuestos sobre beneficios (I)

Costes financieros (F) = k1 x RAM

R = autofinanciacin (b x BDIT)

D = dividendos (1 - b) x BDIT

Para efectuar un anlisis de los componentes de la cuenta de prdidas y ganancias, es adecuado aplicar los instrumentos ya conocidos: anlisis vertical, anlisis horizontal y obtencin de ratios significativos. En el siguiente apartado analizaremos los ratios tanto de ingresos como de gastos del perodo ms significativos.

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1.1. Ratios de los ingresos y de los gastos del perodo


a) Ingresos por ventas / Total ingresos Este ratio y su evolucin temporal indica hasta qu punto la empresa depende de su negocio principal para obtener su motor de supervivencia. Si este ratio es prximo a la unidad, aunque sea inestable en el tiempo, pero siendo estable, no lo es el numerador (por ejemplo, estable con tendencia al crecimiento), puede entenderse que la empresa pasa por dificultades pero su fuente bsica de ingresos evoluciona con regularidad y sin traspis. b) Ingresos financieros / Ingresos totales Para una empresa industrial o de servicios, un ratio Ingresos financieros / Ingresos totales de un importe pequeo pero significativo y con tendencia porcentual creciente puede ser sntoma de dos evoluciones posibles, complementarias o alternativas: 1) Por una parte, la tendencia a reinvertir los fondos que se van liberando de la actividad operativa hacia el mercado financiero. Este comportamiento puede encubrir un propsito de refugio a largo plazo y de monetizacin del negocio, o bien una pretensin de diversificacin basada en el hecho de que, de momento, ni gusta el sector mismo ni se encuentran oportunidades de diversificacin de negocio adecuadas.

2) Por otra parte, la tendencia a constituir un grupo de sociedades encabezado por la empresa analizada, cuyas inversiones en lugar de integrarse en el inmovilizado material y en el inmaterial se realizan en el inmovilizado financiero por medio de carteras de control de subsidiarias, que obtienen una retribucin de ndole financiera. La tendencia a reinvertir los fondos ha sido muy fuerte en la empresa espaola desde 1988 hasta 1995, en que los tipos de inters han bajado rpidamente y han hecho perder atractivo a las colocaciones financieras, ya que stas han perdido rentabilidad porcentual. Podis ver el mdulo Anlisis de estados financieros. c) Otros ingresos / Total ingresos Como ya se ha indicado, sera preciso hacer un anlisis de cada uno de los componentes del numerador por separado. Una empresa que presenta cada ao un ratio significativo de autofacturacin con relacin al total de ingresos debera merecer un anlisis profundo; la tendencia actual es exteriorizar los trabajos y servicios efectuados por la empresa (outsourcing). Unos niveles elevados de autofacturacin pueden encubrir realizaciones de trabajos inexistentes, amparados por rdenes internas de trabajo puramente retricas. A un buen auditor siempre tiene que llamarle la atencin esta partida de los ingresos. Si los otros ingresos son ajenos a la explotacin o bien son ingresos extraordinarios, es preciso analizar la estabilidad en la empresa de las fuentes correspondientes que los generan. Hay analistas contables que rechazan sistemticamente las partidas atpicas en un anlisis tenden-

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cial, sobre todo si muestran cifras positivas y elevadas respecto de los ingresos totales y no puede preverse que tengan una continuidad en el futuro. De la memoria de cada ejercicio contable tambin puede extraerse el ratio siguiente, cuya tendencia creciente es un sntoma parcial del grado de internacionalizacin de la empresa y de su evolucin en el tiempo: Ventas de exportacin / Ingresos totales por ventas Todos los anlisis de los ingresos que ya hemos mencionado, sobre todo los que se circunscriben a los ingresos por venta, tienen dos grandes mbitos adicionales de inters: 1) La aplicacin de deflactores a los ingresos por venta de cada perodo para llevar a cabo anlisis de tendencias en moneda constante y no en moneda corriente. El propsito es delimitar claramente los crecimientos de los ingresos debidos slo a la inflacin. En sectores maduros, es tpico que la empresa declare incrementos porcentuales de ingresos por ventas en distintos ejercicios en moneda corriente; sin embargo, su transformacin en moneda constante hace que la tendencia de los ingresos pase lamentablemente a ser decreciente. 2) Conviene conocer las ventas de la empresa en unidades fsicas y su evolucin en el tiempo para cada lnea de productos. Asimismo, es conveniente saber cul es el volumen total de cada mercado donde est presente la empresa y calcular sus cuotas de mercado respectivas (y su evolucin dinmica en trminos de unidades fsicas, y en unidades monetarias). d) Costes de personal / Total costes Los gastos de personal sobre el total valor de la produccin de las empresas encuestadas por la CBBE han oscilado del 19,7% en 1982 al 17,1% en 1994. La tendencia es un descenso sistemtico, ya sea por externalizacin de los costes salariales, o bien otros mecanismos de reduccin de los costes salariales/ hora, que mencionaremos ms adelante dentro de los elementos que pueden servir para aumentar la rentabilidad financiera de la empresa. Con el ratio siguiente, se obtiene el coste financiero medio en % anual. e) Gastos financieros del perodo / Recursos ajenos medios = F / RAM Ms adelante, al coste financiero medio en % anual lo denominaremos ki. Es importante precisar si en el numerador y en el denominador se han incluido los costes financieros por aplazamiento de pagos obtenidos de los proveedores.

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Tambin es til relacionar: f) Gastos financieros / Ingresos por ventas Segn datos de la CBBE, los gastos financieros respecto del valor de la produccin oscilaron desde el 8,6% en 1982 hasta el 4,9% en 1994. Sera interesante delimitar los efectos siguientes, que se encuentran tras este descenso: 1) Efecto cantidad (aumento o reduccin del volumen de deudas de las empresas encuestadas). 2) Efecto precio (menor tipo de inters por cada unidad monetaria que se debe). Tambin es muy til clasificar los costes por medio de distintos criterios (fijos/ variables, directos/indirectos, necesarios/no necesarios, etc.), y llevar a cabo un seguimiento de los ratios que se derivan de esto, como los siguientes: Costes variables / Costes fijos Costes fijos / Costes totales Costes directos / Costes indirectos El segundo ratio de los que acabamos de mencionar es muy importante, ya que, dado un sector econmico, proporciona a la vez informacin: a) Sobre el grado de incorporacin de tecnologa al sistema productivo de la empresa. b) Sobre el grado en que la empresa es capital-intensiva. Adems, proporciona una informacin valiosa sobre el grado de inflexibilidad de la empresa, que le puede impedir una transicin rpida hacia una reconversin aunque necesite efectuarla. La experiencia de las crisis de 1973, 1979 y 1990 aconseja a las empresas minimizar los costes fijos respecto de los totales, con el fin de minimizar el riesgo operativo derivado de esta causa.

El riesgo operativo El riesgo operativo o econmico es una funcin de distintos factores, como: a. La tecnologa que utiliza la empresa. b. El ratio: Costes fijos / Costes totales. c. La variabilidad de las ventas en funcin del ciclo. Las empresas que manipulan o comercializan tecnologas nuevas, si presentan al mismo tiempo un ratio alto de costes fijos y las ventas estn muy influidas por la naturaleza de la coyuntura, son empresas de un riesgo operativo muy alto. Un diagnstico de este tipo tendra que ir seguido de una poltica financiera prudente, minimizando deudas, con el fin de compensar este riesgo operativo alto con un bajo riesgo financie-

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ro de compromisos en pagos de intereses y de compromisos contractuales en devoluciones de deuda.

1.2. El anlisis coste-volumen-beneficio: el umbral de rentabilidad


Resulta conveniente estudiar el modelo coste-volumen-beneficio, de punto muerto o umbral de rentabilidad (UR), ya que representa una ayuda en la comprensin de las medidas de poltica empresarial que el empresario puede adoptar respecto de los determinantes de la cifra del beneficio.

El modelo de coste-volumen-beneficio permite planificar cul tiene que ser el volumen de ventas que se debe realizar en un perodo concreto para que la empresa no tenga ni prdidas ni beneficios. Este modelo permite tambin introducir unos elementos bsicos de control, con el fin de que la gestin quede sancionada y valorada de forma adecuada mientras se est haciendo, y de que se puedan adoptar medidas correctoras si es preciso.

Si llamamos: p = precio unitario, q = cantidad que hay que producir y vender. Entonces, los ingresos para facturacin sern: V=pq Los costes empresariales se clasifican en costes variables, CV (proporcionales al nivel de ingresos por ventas, p.ej. compras de materias primas,..), y costes fijos, CF (son los que se soportan independientemente del nivel de ingresos por ventas, p.ej. alquileres, seguros). El coste variable, equivale a multiplicar el coste variable unitario (cvu), por la cantidad que se espera producir y vender (q): CV = cvu q Si denominamos B al beneficio, podemos plantear la ecuacin fundamental de determinacin de ste: B = V CV CF Dado que es posible sustituir V y CV por los factores que los componen B = (p q) (cvu q) CF Sacando q como factor comn: B = q (p cvu) CF

Ya que estamos interesados en conocer la cantidad que hay que producir y vender, que cumpla la propiedad de no provocar a la empresa ni prdidas ni beneficios, es preciso igualar B a cero (as no tiene la propiedad de ser una variable cuyo valor interesa conocer, sino que es una

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constante) y q se convierte en qi, que representa la cantidad que se debe producir y vender y que ser el umbral de rentabilidad (UR).

B = qi (p cvu) CF = 0 de donde: qi = CF (p cvu)

Dado que (p cvu) equivale a mbu (margen bruto por unidad), se observa que el conocimiento del umbral de rentabilidad en unidades fsicas se consigue dividiendo los costes fijos o de estructura del perodo por el margen bruto por unidad. El significado es conocido: el cumplimiento de todas las hiptesis formales del modelo y de las cifras, al menos el cumplimiento mnimo del plan de produccin y ventas (qi), permite recuperar los costes variables asociados a este nivel qi de produccin y de ventas, y absorber adems la totalidad de los costes fijos (CF) del ejercicio. A qi tambin la denominaremos UR, es decir, umbral de rentabilidad (expresado en unidades fsicas). El umbral de rentabilidad tambin se denomina punto muerto o punto de equilibrio de la empresa. Lgicamente, UR o qi tiene que adoptar un valor inferior a q. Si no es as, el volumen planificado de produccin y el de ventas generarn necesariamente prdidas. Teniendo en cuenta la estructura lineal del modelo, el umbral de rentabilidad en unidades monetarias (URM o V1) se obtiene multiplicando simplemente por p los dos miembros de la ecuacin del punto muerto en unidades fsicas: V1 = qi x p = CF x p mbu Operando y reduciendo: V1 = CF 1 cvu p

La expresin [1 (cvu/p)] se conoce de forma habitual como tasa de cobertura. Corresponde a los cntimos de margen bruto que aporta cada u.m. de ventas. Es decir, aunque no conozcamos qi o UR (el umbral de rentabilidad en unidades fsicas), si se pasa del concepto margen bruto por unidad al concepto margen bruto por u.m. de ventas se puede encontrar fcilmente el umbral expresado en unidades monetarias (URM), es decir, en valores calculados a precios de venta.

Si un objetivo importante en la empresa consiste en obtener un nivel de operaciones que maximice el margen de seguridad, a menos que esta actuacin provoque descensos marginales de la rentabilidad del capital, conviene hacer que el margen de seguridad aporte el porcentaje ms elevado posible. Este margen lo mide el ratio:

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(q qi) q

Ejemplo
Pongamos un breve ejemplo para ilustrar estos conceptos (Monzn, 1987): si los costes fijos ascienden a 5 millones de unidades monetarias anuales, el margen bruto en porcentaje sobre ventas (mb) es el 30% y los ingresos por ventas previstos para el prximo ao son 20 millones de unidades monetarias (cv es el porcentaje de coste variable de compras sobre los ingresos por ventas por trabajar con un concepto de dimensin comparable a mb), tenemos entonces:

1 - cv = mb = 0,3 Por lo tanto, si cv = 0,7, tenemos que:

V1 = LRM =

5.000.000 1 0,7 1

5.000.000 u.m. 0,3

= 16,67 millones

Con un margen bruto total (MB) de 6 millones (20 millones 0,3 ) se cubren los 5 millones de costes fijos y se obtiene adems 1 milln en concepto de beneficio neto (B). Si se venden precisamente 16,67 millones, el MB ascendera 5 millones (16,67 millones 0,3), importe que slo cubrira los 5 millones de costes fijos y no proporcionara ningn beneficio. Con el 83,3% ((16,67 / 20) 100) de los ingresos previstos por ventas ya se cubren todos los costes, tanto los variables hasta el nivel de actividad referido, como los costes fijos de todo el perodo. Si la venta es constante durante todo el ao, puede decirse que el 31 de octubre se habrncubierto todos los costes (0,833 12 meses = 10 meses), tanto los CF de todo el ao como los CV hasta el 31 de octubre. De esta manera, se ha transformado el umbral de rentabilidad monetario V1 o URM en un umbral de rentabilidad temporal o de calendario Vt , o tambin URT.

Generalizando, de acuerdo con las premisas del modelo, en caso de que la empresa ya haya sobrepasado los ingresos por ventas necesarios para llegar al umbral de rentabilidad, cualquier incremento de la cantidad vendida reporta un margen bruto adicional que se debe considerar de forma ntegra como beneficio, ya que la totalidad de los costes fijos est cubierta porque se ha sobrepasado este umbral de rentabilidad.

En la prctica, pueden suceder hechos que quitan poder explicativo al modelo: a) Se consigue efectivamente un incremento de los ingresos por ventas, pero preferentemente vinculado a las lneas de producto con un menor porcentaje de margen bruto. Esta situacin sera coherente con una interpretacin intuitiva de la ley de los rendimientos decrecientes, segn la cual unos aumentos constantes de esfuerzo dan lugar a unos incrementos decrecientes del rendimiento, por el hecho de que hay algn factor fijo que limita el crecimiento del beneficio al aumentar la actividad.

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Ejemplo
En una farmacia, es posible detectar la necesidad de contratar a un dependiente nuevo cuando los ingresos por ventas, por ejemplo, sobrepasan los 60 millones de unidades monetarias anuales. En estas condiciones, el beneficio puede ser superior con 55 millones de ingresos por ventas que con 60 millones, si para conseguir el aumento deseado de ingresos por ventas de 5 millones, el empresario tiene que incurrir en el incremento de costes fijos en un importe superior al aumento del margen bruto absoluto (MB), que se puede conseguir sobre la base de esta venta superior.

El modelo de umbral de rentabilidad que se ha desarrollado no prev esta posibilidad. Para simplificar, se ha supuesto que el margen bruto unitario era constante e independiente del nivel de ingresos por ventas V: mbu = p cvu b) Algunas veces, a medida que aumenta el nivel de ingresos por ventas, los costes fijos (CF) no se mantienen constantes, sino que su cuanta se incrementa bruscamente por tramos, al sobrepasar determinados niveles lmite de ingresos por ventas. Con relativa frecuencia, el empresario quiere conocer la produccin o la venta que deben permitirle no slo recuperar todos los costes asociados a este nivel, sino tambin obtener un volumen mnimo de beneficio, el cual es posible precalcular como un margen sobre ventas o una rentabilidad mnima exigida al capital arriesgado. La operatoria en este caso es muy sencilla: consiste en encontrar un nivel de produccin y ventas (que como es lgico ser mayor que el valor qi encontrado anteriormente) que absorba, adems de los costes variables provocados por su nivel de operaciones, los costes fijos y el volumen mnimo de beneficio que se busque:

q1 =

CF + B mbu

Y en unidades monetarias, ser: V1 = CF + B cvu 1 p

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Ratios de productividad

La productividad determina el grado en que la empresa puede resultar competitiva, es decir, capaz de luchar con xito contra sus competidoras ms directas.

La productividad es la relacin entre la produccin y los recursos utilizados para obtenerla. Productividad = Produccin / Recursos utilizados El cociente nos indica el rendimiento de cada recurso, o sea, su contribucin a la produccin. En su versin ms ortodoxa, la productividad mide la eficiencia empresarial en el campo tcnico, es decir, el mbito de las cantidades, no el monetario o el financiero. Pese a ello, tambin se hacen clculos de productividad en los que intervienen los precios de los productos y los costes de los factores. En este caso podemos hablar de una forma de clculo monetario de la productividad. En primer lugar analizaremos los ratios de productividad fsica, y despus expondremos las formas de clculo monetarias. Lectura complementaria Para profundizar sobre este tema, podis consultar: E. Gutenberg (1973). Economa de la empresa. Teora y prctica de la gestin empresarial. Bilbao: Deusto. Por definicin, la productividad fsica no es una medida de la productividad global de la empresa, sino una simple expresin de una productividad parcial o de un nico recurso.

2.1. Ratios de productividad fsica


La productividad fsica o tcnica durante un perodo concreto de tiempo, puede describirse como una relacin entre la cantidad de produccin de un perodo de tiempo y la cantidad de un recurso concreto de la produccin que se ha utilizado.

Productividad fsica = cantidad producida/ cantidad de recurso utilizada

Dado que la empresa no emplea cantidades de un nico recurso de la produccin, sino de varios, la comparacin entre la produccin y la cantidad utilizada de un factor no deja de ser un clculo parcial de la productividad. En cantidades fsicas slo pueden encontrarse las productividades parciales de cada recurso. Las productividades parciales intentan relacionar toda la produccin con la cantidad empleada de un recurso. Pueden calcularse tantas productividades parciales como recursos de la produccin se identifiquen. A continuacin detallamos una lista:

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Recursos de la produccin N de trabajadores ( o bien horas trabajadas) Cantidades de materias primas Inversiones en activos fijos materiales Flujos de energa Inversiones en tecnologa propia o ajena

No se han citado otros factores de la produccin, como el dinero mismo, que es el elemento que facilita la obtencin de los otros factores, y la informacin, un factor de produccin extrao e importantsimo, inmaterial, reciclable y muy perecedero. La produccin de la empresa, suponiendo que sea expresable en kilos, litros, m3, etc., puede compararse con las cantidades de un recurso, tambin expresables en kilos, litros, m3, etc., pero a veces tiene que compararse con cantidades en otras unidades de medida, como kWh, horas de trabajo de operarios, etc. Por tanto, la productividad fsica se calcula obteniendo coeficientes de cantidades, que no siempre estn expresados en la misma unidad de medida.

Ejemplo
Si la produccin de la empresa de un perodo ha sido de 10.000 kg y para conseguirla la principal materia prima ha aportado 20.000 kg, se dice que la productividad de la materia prima ha sido de 10.000/ 20.000 = 0,5 kg de producto terminado por cada kg de materia prima, 0,5:1. Pero en el caso de que se quiera calcular la productividad del recurso energa elctrica, si se han consumido 5.000 kWh en la produccin, la productividad de la energa elctrica es del orden de 10.000/5.000 = 2 kg de produccin terminado por cada kWh, es decir, 2:1.

La mejora de la productividad como medio La bsqueda de ms productividad es slo un medio para obtener mejoras en la economicidad y la rentabilidad. Ahora bien, de una mejora de la productividad no siempre deriva un aumento de la rentabilidad. Por ello, el objetivo de una empresa no es la mejora de la productividad per se, sino la mejora de esta mtrica, para conseguir, por ejemplo, una rentabilidad adecuada: a. En determinados procesos administrativos interesa que haya un aumento de la productividad que consiga, con los mismos recursos, duplicar el nmero de facturas verificadas y conformadas. Con ello se reducen los costes y, por tanto, con un activo igual, mejora el beneficio y, en consecuencia, la rentabilidad. b. En cambio, no conviene una mejora de la productividad que duplique la calidad del servicio de la empresa, aunque sea aumentando los recursos utilizados nicamente en un 50%, si despus se constata que no hay clientes dispuestos a comprar un mejor servicio a cambio de un precio bastante superior (Lzaro y Bosch, 1984). No es posible obtener los aumentos o disminuciones de productividad fsica de una empresa partiendo directamente de la informacin de los estados contables. En cambio, s que es posible calcular la productividad monetaria slo con esta informacin.

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Puede ser que una empresa presente mejores ratios de productividad fsica que las empresas competidoras, aunque esto no baste para hacerla competitiva. El hecho de que sea conceptuada como una organizacin excelente en los aspectos de productividad fsica no significa necesariamente que sea tambin excelente en los costes unitarios. Por tanto, la productividad fsica puede ser elevada, y la monetaria, baja, o viceversa.

Veamos cmo se determina la productividad monetaria.

2.2. Ratios de productividad monetaria


Como ya hemos visto, la productividad fsica slo puede calcularse de forma parcial (recurso a recurso). Esto es as porque el numerador del ratio de productividad es homogneo, pero no el denominador, es decir, las aportaciones de cada recurso se expresan en unidades fsicas diferentes (horas hombre, kg, kWh, horas mquina, etc.).

En cambio, las productividades monetarias pueden calcularse de forma parcial (recurso a recurso) o bien puede buscarse la productividad monetaria global de la organizacin, a base de valorar la produccin segn su precio de venta, y todos sus recursos segn los costes unitarios respectivos sumando los importes de los costes totales de cada recurso.

Ejemplo de clculo de las productividades monetarias parciales: Productividad monetaria de energa = Ejemplo de clculo de la productividad monetaria global: Productividad monetaria global = Total ingresos Total costes Cuando se pretende encontrar productividades globales, hay que aceptar el factor homogeneizador de los costes unitarios y de los precios para poder sumar diferentes recursos de la produccin entre s, y tambin diferentes productos en el caso de la empresa que produce varios. En tal caso nos encontramos con el concepto de productividad monetaria o valorada. Por otra parte, como forma intermedia o hbrida de valores y de cantidades, puede utilizarse una variante de productividad monetaria parcial, la que puede hallarse mediante el cociente entre una magnitud monetaria y una magnitud fsica relacionada con sta. Total ingresos Coste de la energa

Ejemplo
Valor aadido por hora de trabajo = Valor aadido de la empresa / Horas trabajadas por la mano de obra. En este caso, la productividad se expresa segn la cantidad de valor aadido por unidad del recurso elegido para la comparacin.

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ANLISIS ECONMICO-FINANCIERO

Otras mediciones de este concepto hbrido monetario y fsico de productividad son las siguientes: Valor aadido por trabajador = Valor aadido/ Plantilla. Ingresos venta por trabajador = Ingresos por venta/ Plantilla.

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Ratios de economicidad

El ratio de economicidad se expresa con cifras monetarias, ya que relaciona, bien mediante la resta o bien mediante el cociente, el coste proyectado con el coste soportado efectivamente.

Entendemos por coste proyectado el coste futuro determinado segn un sistema de coste ideal, o de coste previsto o de coste presupuestado. El coste ideal es el que podra obtenerse en condiciones ptimas de operacin. El coste previsto es el que se piensa que se obtendra en condiciones normales de operacin sin realizar ninguna actuacin directiva especfica. El coste presupuestado es el que resulta de la identificacin de un coste previsto, que ms tarde se matiza con una serie de mejoras que se esperan conseguir mediante la actuacin directiva.

La definicin de los estndares de coste puede hacerse sobre condiciones ideales o sobre condiciones presupuestadas: a) Un estndar calculado idealmente casi inevitablemente provoca desviaciones (economicidades) negativas. b) Normalmente es factible realizar un estndar calculado de manera presupuestada partiendo de una previsin sobre las posibilidades reales de la empresa.

Ejemplo
Directivos duros y directivos flexibles Hay directivos duros que prefieren utilizar cifras ideales para motivar, exigir grandes esfuerzos y despus responsabilizar a su equipo si la gestin no ha sido ptima. El segundo sistema (presupuestos realistas) lo utilizan los directivos ms dctiles y experimentados, que saben hasta qu punto puede desmoralizarse el personal si nunca consigue sus objetivos. Es evidente que no pensamos en fenmenos singulares, como el que provoc Jos Ignacio Lpez de Arriorta en la industria del automvil, y que es un caso aparte.

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ANLISIS ECONMICO-FINANCIERO

3.1. Por sustraccin (mtodo de la comparacin)

Economicidad = Desviacin = Coste previsto Coste real = = (pp x qp) (pr x qr)

pp es el precio de coste unitario proyectado. qp es la cantidad proyectada. pr es el precio de coste unitario real. qr es la cantidad real. Dado que los costes son cifras desfavorables para la empresa, al encontrar la desviacin se consigna primero la cifra de coste previsto y despus la cifra de coste real, a fin de que una diferencia negativa identifique un comportamiento desfavorable de los costes reales respecto a los proyectados. En cambio, si se trata de cifras favorables (ingresos, beneficios, utilidad), el orden de consignacin de las cifras es inverso: primero las cifras reales, despus las ideales, previstas o presupuestadas, de manera que las desviaciones negativas identifiquen tambin situaciones desfavorables.

La desviacin total (DTOT) es la diferencia o la desviacin indicada, que puede separarse en una desviacin tcnica (DT) y una desviacin de carcter econmico (DE).

La desviacin total obtenida por comparacin o diferencia puede expresarse as:

DTOT = DT + DE Si reordenamos los componentes de la desviacin total calculada como diferencia entre costes proyectados y costes reales, tenemos lo siguiente: DT = desviacin tcnica (mbito de las cantidades). DE = desviacin econmica (mbito de los costes). Si se suman las dos expresiones que acaban de formularse y se efectan las simplificaciones correspondientes, tenemos el equivalente de la economicidad por sustraccin entre coste proyectado y coste real que hemos analizado ms arriba.

ANLISIS ECONMICO-FINANCIERO

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3.2. Por divisin (mtodo del ratio)


pp x qp Ratio de economicidad = Coste total proyectado = Coste total real pr x qr

El ratio de economicidad se plantea de manera que un valor mayor que la unidad significa una gestin real mejor que la proyectada. El coste proyectado es el coste ideal, previsto o presupuestado para un perodo futuro. El coste real es el coste generado por la combinacin que la ejecucin prctica ha obligado a adoptar.

3.3. Mejoras en la economicidad


Podra pensarse en adoptar algunas de las medidas siguientes: a) Intercambio o sustitucin de variantes de factores productivos dentro de la misma clase genrica (combinaciones intrafactoriales), como: Intercambio de una MO (mano de obra) especializada por otra no especializada. Intercambio de maquinaria ms cara por una menos cara por unidad de produccin. Intercambio de materiales ms caros por otros ms baratos por unidad de produccin.

b) Intercambio o sustitucin de factores productivos de diferente naturaleza (combinaciones interfactoriales), por ejemplo: Intercambio de MO por maquinaria. Intercambio de maquinaria de fabricacin por componentes ya adquiridos (outsourcings).

3.3.1. El valor aadido empresarial El valor aadido representa la retribucin de la empresa a los factores productivos, capitales y trabajo.

El valor aadido empresarial o valor aadido bruto (VAB) equivale a la diferencia entre el valor de la produccin de la empresa1 y los costes externos que se han invertido para conseguir esta produccin en un perodo.

Calculado por el mtodo aditivo integra los componentes siguientes: VAB = salarios + cargas sociales + amortizaciones + + costes financieros + beneficios (- prdidas)+ impuestos directos

1 Al precio de venta o al de coste, segn si se ha vendido o no en el perodo.

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ANLISIS ECONMICO-FINANCIERO

Si se quiere, puede diferenciarse el valor aadido bruto (VAB) del valor aadido neto (VAN). Las amortizaciones del perodo son la cifra de cuadre entre las dos expresiones. VAB = VAN + amortizaciones del perodo

3.3.2. Ratios de valor aadido bruto Una vez hecho el clculo del VAB, pueden establecerse varios ratios:

a) Unos ratios de carcter vertical/estructural


Salarios y sueldos / VAB Cargas sociales / VAB Costes financieros / VAB Amortizaciones / VAB Valor aadido neto / VAB Beneficios antes de impuestos / VAB

b)

Sueldos Seguridad social a Otros gastos y salarios + cargo de la empresa + por ventas Ingresos por ventas

El empresario intenta continuamente reducir el ratio, como manera indirecta de conseguir aumentos en la rentabilidad*. El coste del personal** es implcito al ratio del valor aadido. La diferencia entre los dos indica cul es el porcentaje de retribucin al factor capital (beneficios, costes financieros, amortizacin econmica, etc.), y tambin al mismo tiempo el peso especfico y el porcentaje sobre el producto obtenido. Puede mejorarse el ratio con la reduccin del coste de personal, instrumentalizndose a travs de la reduccin de plantilla o bien mediante la reduccin de la remuneracin media por persona empleada.

* Sera muy interesante realizar un anlisis juicioso de las repercusiones a largo plazo sobre la rentabilidad, e incluso sobre la supervivencia de la empresa, despus de una serie de actuaciones reductoras del ratio, pero ello nos llevara a un terreno alejado de los propsitos de esta asignatura. ** Numerador del ratio.

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c)

Fuerza negociadora = Valor aadido de asignacin interna Valor aadido de asignacin externa

El ratio supremo de control de la eficiencia con que se reparte el valor aadido bruto, desde el punto de vista de los propietarios de la empresa. El empresario querr conocer el ratio entre el VAB que se llevan los aportantes exteriores del valor aadido (bancos, empleados, Estado) y la asignacin interna de la empresa. As, puede establecerse el reparto del valor aadido bruto por grandes categoras de perceptores:
TABLA VALOR AADIDO BRUTO POR GRANDES CATEGORAS DE PERCEPTORES Grandes categoras de perceptores Accionistas Empresa como institucin Valor aadido de asignacin interior Empleados y trabajadores Estado Bancos Naturaleza de la percepcin Dividendos Reservas + amortizaciones Dividendos + reservas + amortizaciones Sueldos y salarios Cuotas S.S. + impuestos directos Costes financieros Sueldos y salarios + cuotas S.S. + Valor aadido de asignacin exterior + impuestos directos + + costes financieros Valor aadido bruto (VAB) = valor aadido de asignacin interior + + valor aadido de asignacin exterior

1 2 3=1+2 4 5 6 7 = 4 + 5+ 6

8=3+7

3.3.3. El grado de integracin vertical: influencia sobre el valor aadido empresarial El valor aadido empresarial depende del grado de integracin de la fabricacin que haga la empresa.

La integracin vertical es el proceso estratgico mediante el cual la empresa se dedica a obtener crecimiento y rentabilidad a travs del control de fases que hasta entonces eran realizadas por los proveedores (integracin vertical aguas arriba o hacia atrs) o bien por los clientes (integracin vertical aguas abajo o hacia delante).

La integracin vertical se aplica por razones diversas: desde mantener en secreto los procesos de fabricacin que no quieren explicarse a los proveedores subcontratistas, hasta asegurar ms la calidad (todo nos lo hacemos nosotros), aumentar la rentabilidad, etc. No obstante, el aumento de la rentabilidad no es un motivo que hoy da pueda esgrimirse con mucha autoridad. El mundo empresarial se va especializando progresivamente y con gran rapidez:

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Continuamente surgen empresas subcontratistas que pueden hacer mejor y a ms bajo precio que la propia empresa determinados procesos de produccin especializados o determinados servicios externos como, la limpieza, la publicidad, el transporte, etc. Muchas empresas deciden concentrarse en lo que denominan el ncleo del negocio (core business), mientras traspasan a terceros la responsabilidad de las producciones especializadas, mediante procesos de salida de fuentes (outsourcing) de factores al exterior. Si este proceso de salida no va acompaado de una reduccin similar de los factores que antes eran necesarios para efectuar las producciones asociadas, la empresa ve cmo contrae nuevas obligaciones de pago externas pero duplica internamente costes todava no eliminados. Si el grado de integracin vertical (especialmente aguas arriba) es elevado, entonces hay que esperar que la empresa obtenga (entre 0 y 1) un alto ratio de valor aadido bruto respecto a los ingresos por ventas. Si la integracin es alta, hay que esperar que la empresa sea proveedora por s misma de muchos elementos, por lo cual los costes por unidad de ingresos por venta tienen que ser bajos. Normalmente en una empresa de este tipo el valor aadido bruto absoluto es elevado. En cambio, en una empresa muy desintegrada, que trabaja esencialmente como coordinadora de suministros y servicios externos, el valor aadido relativo por unidad monetaria de ventas y el valor aadido bruto absoluto son bajos. Si en la estructura de costes de la empresa se observa una estructura de trabajo intensiva, la clave del asunto es el ratio VAB/Plantilla: a) Una empresa con una gran integracin vertical tendr un ratio VAB/Plantilla (millones de u.m./ao) relativamente bajo, ya que estar asumiendo muchas actividades de poco valor aadido que probablemente los competidores ya habrn lanzado en outsourcings.

Formas de eliminar costes internos: Un modo de eliminar estos costes es llegar a acuerdos para la cesin de las plantillas y las inversiones que anteriormente producan en la empresa los bienes y servicios ahora ya exteriorizados. Otra forma ms traumtica consiste sencillamente en cerrar plantas, vender activos y ajustar plantillas a la baja, que es el eufemismo para decir hacer despidos.

b) Si esta empresa se desintegra verticalmente (y por tanto se especializa en determinadas fases de la cadena del valor), tendr que aumentar progresivamente el ratio VAB/Plantilla, ya que el numerador experimentar prdidas moderadas al excluir de la empresa actividades con poco valor aadido, pero el denominador perder efectivos con mucha ms rapidez. As, el VAB por persona empleada crecer notablemente. Hay que valorar cmo funciona el proceso de sustitucin de un valor aadido pobre por costes externos, ya que tiene que demostrarse que la empresa obtiene beneficios globales sustantivos con el cambio de estrategia. De Orbegozo (1983) plantea dos ratios, que denomina respectivamente as:

ANLISIS ECONMICO-FINANCIERO

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VA Facturacin

= Grado de integracin de la produccin

VA Plantilla

= Grado de tecnologa

La evolucin de las plantillas en relacin con la del valor aadido bruto generado anualmente es tan importante que las mejoras de la productividad del factor humano se miden de acuerdo con ratios como el siguiente:

Productividad = Valor aadido n Valor aadido n-1 Plantilla n Plantilla n-1

Ratio de valor negativo: Obviamente, hay que tener en cuenta la posibilidad de un ratio absurdo (de valor negativo), como sera un ratio donde durante algn perodo el denominador fuera negativo y el numerador positivo. Un ratio as sera absurdo, pero muchas empresas querran conseguirlo.

c) Si la empresa est entrando en un proceso contrario al descrito en el punto b mediante la profundizacin en la integracin vertical, har insourcings, es decir, sustituciones de trabajos de proveedores por trabajos de la misma empresa. En tal caso, resultar relevante algn ratio como el siguiente:

Grado de absorcin de trabajos =

Valor de los trabajos de proveedores Valor de los trabajados de fabricacin interna

Como explica De Orbegozo (1983), no necesariamente es cierto que los productos de ms valor aadido sean los que proporcionan ms rentabilidad. Pero hay una cierta correlacin. La subcontratacin de tareas a terceros (que presentan facturacin que no forma parte del valor aadido de la misma empresa) puede proporcionar a la empresa subcontratante: 1) Ms facturacin. 2) Menos valor aadido. 3) Ms valor aadido por persona empleada*. 4) Ms rentabilidad.

* El tercer aspecto es crucial para facilitar que el cuarto, la rentabilidad de la empresa, aumente.

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ANLISIS ECONMICO-FINANCIERO

4
R =

La rentabilidad

A corto plazo, la mtrica suprema de eficiencia empresarial dentro de un esquema de propiedad privada es la obtencin de una rentabilidad adecuada. Como ya hemos dicho en la introduccin a este mdulo, a pesar de la proliferacin de objetivos tericos nuevos que existen en la actualidad, conseguir un buen beneficio y obtener una buena rentabilidad se encuentran entre los principales objetivos de la empresa a corto plazo. La expresin genrica del ratio de rentabilidad es la siguiente: Beneficio anual Capital medio empleado

Si el beneficio se divide por unos ingresos se presenta un margen.

Ejemplo
Condiciones que debe cumplir el denominador de cualquier clculo de rentabilidad a. Tiene que ser coherente con el contenido del numerador, es decir, tiene que referirse a los recursos que han producido realmente la renta empresarial que se consigna. b. Tiene que consignarse por los valores medios de permanencia de los recursos en el ejercicio, y no simplemente por el saldo del balance de final de ejercicio. A partir de la expresin genrica de rentabilidad que acabamos de exponer pueden obtenerse dos ratios diferentes segn el contenido del beneficio (o en una expresin ms neutra, del resultado) y del capital o del activo empleado. Rentabilidad econmica (RE), en ingls Return on investment (ROI). Rentabilidad financiera (RF), en ingls Return of equity (ROE).

4.1. Rentabilidad econmica y financiera


Rentabilidad econmica (RE) El concepto de rentabilidad econmica (RE) est pensado para evaluar la eficacia global del negocio, por tanto la rentabilidad asignable a los recursos totales invertidos, ya sean propios o ajenos. Por consiguiente la remuneracin expresada en el numerador tiene que incluir los intereses del capital ajeno (F).

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Rentabilidad econmica= RE = BDIT + F ATM

Beneficio neto + Intereses del capital ajeno Activos totales medios

(1)

Rentabilidad financiera (RF) Hace referencia a la remuneracin asignable a los recursos propios que los accionistas han puesto a disposicin de la sociedad durante el ao correspondiente, aunque una parte puede quedar en el interior de la empresa como reservas ganadas, si lo decide la junta general de accionistas. Esta rentabilidad s que depende de la forma de financiacin de la empresa.

Rentabilidad financiera = BDIT RPM

Beneficio neto Recursos propios medios

RF =

(2)

4.2. Apalancamiento financiero


El apalancamiento financiero analiza el efecto del endeudamiento sobre el ratio de rentabilidad financiera. Por tanto el apalancamiento implica la inclusin, en la estructura financiera de la empresa, de recursos ajenos que pagan un tipo de inters anual. De esta manera, en la cuenta de prdidas y ganancias de una empresa endeudada encontramos los costes financieros anuales (F) que se obtienen multiplicando el tipo de inters medio anual (ki) por el saldo medio de los recursos ajenos pendiente de devolucin (RAM). F = ki x RAM
(3)

Si se prev la presencia del impuesto sobre el beneficio (T), entonces queda patente una concatenacin de dos hechos: Los costes financieros de los recursos ajenos son deducibles de impuestos. La remuneracin de los recursos propios no es deducible de impuestos. Podemos expresar la rentabilidad financiera despus de impuestos (RFDT)* en funcin de la rentabilidad econmica, del tipo de inters anual y de la relacin de endeudamiento:

*Utilizamos en este texto las siglas de RFDT como sinnimas de RF

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ANLISIS ECONMICO-FINANCIERO

RFDT = RE + (RE ki) x RAM x (1 T) RPM

(4)

Esta ecuacin se denomina de apalancamiento financiero despus de impuestos. En un mundo ideal sin impuesto sobre los beneficios (T), el porcentaje de rentabilidad financiera antes de impuestos (RFAT) se obtendra de la siguiente ecuacin:
RFAT = RE + (RE ki) x RAM RPM

El plus del endeudamiento es la diferencia entre rentabilidad econmica y financiera: (RE ki) x RAM RPM Veamos algunas conclusiones relevantes: 1) Dada una relacin de endeudamiento (RAM/RPM), si la rentabilidad del negocio (RE) es mayor al tipo de inters anual (ki), la rentabilidad financiera (RFDT) crece por encima de la rentabilidad econmica (REDT). En este caso, el apalancamiento financiero es positivo, o sea tiene un efecto de amplificacin de la rentabilidad financiera. 2) Por otra parte, siempre que RE > ki , el efecto positivo del apalancamiento financiero se potencia de forma paralela si crece la relacin del endeudamiento RAM/RPM, lo cual significa que, cuanto mayor es la relacin del endeudamiento que la empresa elija si RE es mayor que ki , una parte significativa de BDIT estar formada por la diferencia entre el beneficio obtenido como consecuencia de la rentabilidad general del negocio y el coste fijo que representa el uso de los fondos financieros ajenos. Suponemos que ki permanecer constante aunque aumente el endeudamiento. La hiptesis de que ki se mantenga constante, como ya sabe cualquier director financiero, tiende a ser incierta si la empresa ya presenta un riesgo financiero significativo para los acreedores en curso.

As el apalancamiento financiero, en sentido de amplificacin de la rentabilidad financiera se calcula de la siguiente manera: RFDT REDT
(5)

Si RE > ki, el valor del ratio es superior a la unidad y mide en presencia de impuestos la amplificacin de la rentabilidad del accionista mediante el endeudamiento y el pago de su impuesto de beneficios, respecto de la cual habra disfrutado sin ningn tipo de endeudamiento. Es decir, la misma rentabilidad econmica despus de haber pagado ntegramente impuestos (REDT), ya que se supone que el denominador del ratio no tiene un escudo fiscal procedente de la financiacin mediante recursos ajenos, porque por definicin se trata de una situacin sin endeudamiento.

ANLISIS ECONMICO-FINANCIERO

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El apalancamiento financiero puede ocasionar un efecto positivo: la amplificacin de la rentabilidad, despus de impuestos, medida de forma genrica por medio del ratio RF/RE. Los componentes de esta amplificacin son los siguientes: El margen de apalancamiento (el fulcro, es decir, el punto de apoyo),ki. La relacin de endeudamiento (la palanca, o sea, el transmisor de la potencia). RAM / RPM.

La amplificacin es la fuerza que mueve al alza la rentabilidad.

Ejemplo
Datos REAT = 0,20 ki = 0,12 RAM = 30 RPM = 15 T = 0,35 Proponemos un ejemplo en el cual una empresa presenta los valores siguientes: REAT es 0,20 anual; ki es 0,12; los RAM ascienden a 30 millones, y los RPM a 15 millones; la T vale un 35%. Cunto da la RFDT? 0,234 anual? Correcto. Observad el valor de la RFDT es consecuencia de la aplicacin de la frmula (4). La REDT = 0,2x0,65 = 0,13; al aplicar el ratio (5) observa que 0,234/0,13 da una amplificacin de 1,8; lo cual significa que el margen de apalancamiento (0,20 0,12 = 0,08), combinado con una relacin de endeudamiento de 2, y la presencia de impuestos ha provocado un apalancamiento financiero (efecto positivo: amplificacin del beneficio para el accionista) de 1,8; es decir, una amplificacin del 80%. Supongamos que el cociente RAM/RPM ahora ya no vale 2 sino 5, y este atrevimiento es tolerado tanto por los accionistas como por los acreedores antiguos y, sobre todo, por los acreedores nuevos. La muestra ms clara de tolerancia de los acreedores puede consistir en no exigir un aumento del coste de los recursos ajenos, que contina siendo el 12% anual. La rentabilidad econmica despus de impuestos REDT contina siendo igual que antes del cambio de la relacin de endeudamiento, ya que no depende de la modificacin de ste 0,13. Qu sucede con RFDT? Su valor se ha modificado con el incremento del endeudamiento. Ha aumentado a 0,39. No se ha modificado el fulcro (el margen de apalancamiento) pero ha aumentado la fuerza de la palanca (la relacin de endeudamiento). Esta fuerza no ha tenido una transmisin proporcional: el ratio de ratios de endeudamiento actual y anterior (5 : 2 = 2,5) sugiere el 250% de aumento de la rentabilidad financiera, pero nicamente ha aumentado un 66,67% (es decir, la rentabilidad financiera despus de impuestos ha pasado del 23,4% al 39%). Como es obvio, una buena parte de la fuerza se la ha llevado el incremento de costes financieros absolutos: si no se modifica el coste financiero unitario de los recursos ajenos (que contina siendo el 12% anual), todo incremento de la relacin de endeudamiento tiene que provocar un aumento proporcional de los costes financieros absolutos que lgicamente ya no benefician a los accionistas en forma de remuneraciones reales o potenciales.

En este tipo de modelos, que sirven para valorar empresas y estimar el coste de capital de las fuentes financieras, a veces los tericos financieros acostumbran a introducir la hiptesis de que los aumentos de la relacin de endeudamiento se llevan a cabo para sustituir capital propio por deuda, cancelando y retirando acciones de la circulacin. El intercambio de pasivos

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ANLISIS ECONMICO-FINANCIERO

mantiene el volumen global de la empresa. Esta hiptesis se formula con el fin de impedir que la empresa crezca, ya que la financiacin ajena nueva, en principio, tendra que destinarse a incrementar la inversin en el activo. Nosotros hemos supuesto esta ltima posibilidad, que es mucho ms realista.

El efecto negativo del apalancamiento financiero se centra en la mayor probabilidad de insolvencia que introduce el endeudamiento nuevo y que influye sobre la manera en que morir la empresa. En algunos casos, las empresas proceden si no lo solucionan los candidatos a acreedores como si aceptasen su eutanasia financiera. Pues bien, este efecto negativo consiste en un grado de dispersin ms elevado, esperado de los beneficios netos despus de pagar intereses, cuando la empresa aumenta el endeudamiento y, por lo tanto, la retribucin absoluta de ste.

En las asignaturas de finanzas se explican los mtodos estadsticos para tener en cuenta el riesgo que propicia el apalancamiento financiero.

Ejemplo
Teora econmica y prctica empresarial. Como casi siempre, el economista ortodoxo pide ayuda a la hermana mayor de la economa: la ciencia de la fsica. El smil tpico en estos casos consiste en interrogarse sobre qu pasa si un chorro de agua choca contra una piedra: el chorro se dispersa en todas direcciones con un gran estrpito y humedad. En el smil, el chorro de agua representa la corriente de beneficios econmicos; la piedra es el importe de los costes financieros anuales, que es inexistente si no hay un endeudamiento, pero puede ser muy grande si ste es importante y exige una retribucin elevada. Adems, qu pasara si se seca el chorro de agua y la piedra contina estando ah? (He aqu la explicacin que justifica que sea difcil que algunos tericos se conviertan en empresarios). Este concepto de riesgo no prev el peligro adicional referido a la condicin inevitable de volante de inercia de los recursos ajenos que son exigibles mediante contrato, lo cual significa que no solamente deben ser retribuidos sino tambin devueltos; esto implica una carga adicional de riesgo financiero para la empresa. Y se confirma el siguiente dicho: Los cobros slo son probables: pero los pagos... son seguros.

4.3. Descomposicin de los ratios de rentabilidad


4.3.1 Descomposicin de la rentabilidad econmica en dos factores

Mtodo ROI de Dupont de Nemours Sabemos que la rentabilidad econmica se obtiene del siguiente cociente: RE = BDIT + F ATM Veamos cmo multiplicando y dividiendo el ratio RE por los ingresos por ventas anuales (V), se puede descomponer el ratio en dos factores: el margen sobre ventas (mAF) y la rotacin de activos (r).

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RE = BDIT + F = ROI = BDIT + F x V = BDIT + F x V ATM ATM V V ATM RE = ROI = mAF x r

(6)

As pues, la rentabilidad econmica equivale a mAF (margen sobre ventas antes de restar los costes financieros) por r (la rotacin de los activos medios utilizados). El primero de los dos factores presenta multitud de variantes de clculo (incluidos intereses e impuestos, sin impuestos y con intereses que es la que aqu se presenta, sin intereses y sin impuestos, etc.). El segundo factor (la rotacin) tiene normalmente una presentacin mucho ms homognea, ya que se calcula como el nmero de vueltas que los ingresos por ventas dan sobre el activo total.

Tanto el margen sobre ventas como la utilizacin de los activos son ratios complejos que normalmente exigen un anlisis profundo si se desea llegar a conclusiones sobre los cambios y/o las actuaciones a realizar sobre la rentabilidad de los activos totales. En el grfico I siguiente presentamos los principales factores que influyen en la RE.

Grfico I
Ingresos ventas BDIT + F % margen de las ventas (+) Ingresos ventas () Coste ventas Coste de produccin + Coste comercial + Coste administracin (no se le resta el coste financiero)

ROI

(x) Ingresos ventas Rotacin activo (+) Activo total Activos corrientes (+) Activos no corrientes Intangible + Financiero + Material

Disponible + Cuentas a cobrar + Stocks

Las polticas genricas que se pueden desarrollar para aumentar la ROI actuando sobre ambos factores o sobre uno de ellos son las siguientes:

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ANLISIS ECONMICO-FINANCIERO

1) Aumentar el margen de ventas y la rotacin. 2) Aumentar el margen de ventas manteniendo la rotacin. 3) Mantener el margen sobre ventas aumentando la rotacin. 4) Aumentar el margen sobre ventas y tolerar que disminuya la rotacin menos que proporcionalmente. 5) Aumentar la rotacin y tolerar que disminuya el margen sobre ventas menos que proporcionalmente. La comparacin dinmica del valor de la ROI puede llevarse a cabo (junto con sus dos factores componentes) en dos situaciones tpicas: a) ROI real del perodo n, contra la ROI presupuestada del mismo perodo. b) ROI real del perodo n + 1, contra la ROI real del perodo n.

4.3.2. Descomposicin de la rentabilidad financiera en tres factores La rentabilidad financiera rene y enmascara una gran cantidad de hechos econmicos y financieros que se complementan, potencian o contrastan entre s. Tanto a efectos de diagnstico y de planificacin empresarial como a efectos de anlisis y control de la actividad empresarial, es necesario profundizar en los factores causantes de la rentabilidad financiera y de sus variaciones en el tiempo. En este subapartado y en el siguiente exponemos dos ejemplos de descomposicin de la rentabilidad financiera primero en tres factores y posteriormente en cinco factores. Mediante un artificio matemtico, la rentabilidad financiera de un perodo (RF) que se ha expresado en la ecuacin (2), si se multiplica y se divide por V (ingresos por ventas) y por PNM+PM* (patrimonio neto + pasivo medio), se puede definir tambin como el producto de tres cocientes: el margen sobre ventas (m), la rotacin del activo (r) y el coeficiente de endeudamiento (e). RF = BDIT = BDIT x V x PNM+PM RPM RPM V PNM+PM Reordenando trminos: RF = BDIT x V x PNM+PM V PNM+PM RPM RF = m x r x e Se puede observar que la igualdad se mantiene, ya que al hacer el producto de los tres cocientes se anulan V y PTM por la construccin matemtica de la ecuacin. A continuacin, analizaremos cada uno de los tres factores en que se ha descompuesto la rentabilidad financiera.
*Por tantologa contable, PNM+PM = ATM

(7)

ANLISIS ECONMICO-FINANCIERO

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1) Margen neto de ventas (m)

Consiste en la relacin entre el beneficio neto (BDIT) y los ingresos por ventas (V). Ambos datos (numerador y denominador) proceden de la cuenta de resultados del perodo. La poltica que persigue incrementar el margen neto de ventas (m) de una empresa puede topar con limitaciones prcticas. El nivel y la composicin de los ingresos por ventas a corto plazo resultan escasamente influenciables por la empresa, a excepcin de que sta exhiba un poder de mercado significativo.

Las alternativas existentes para conseguir un incremento en el margen neto sobre ventas (m) estn relacionadas con los valores y las evoluciones respectivas que se produzcan en las variables siguientes: ingresos por ventas (V), coste de ventas (CV) y costes fijos (CF). En el grfico siguiente presentamos las alternativas que pueden modificar el margen neto sobre ventas (m), como respuesta del empresario a diferentes estmulos externos, y a continuacin desarrollamos estas alternativas.

Grfico II
Alternativas para modificar el margen neto sobre ventas
Alternativa 1: aumentar los precios de venta. Alternativa 2: si se produce un descenso de las cantidades totales vendidas, hay que procurar que haya un incremento de las ventas de las lneas de producto con un porcentaje de margen bruto superior. Alternativa 3: conseguir unos incrementos de venta sin incrementos de costes fijos, aunque sea en las lneas de productos de un margen bruto inferior. Alternativa 4: conseguir incrementos de venta iguales en cada lnea de productos. Alternativa 5: conseguir incrementos de venta referidos sobre todo a las lneas de producto que presenten un mb ms elevado. Alternativa 6: (complementaria a las otras cinco): reducir los costes variables, aunque se mantengan constantes los ingresos por ventas en volumen y composicin.

2) La rotacin del activo total medio (r) El segundo nmero fraccionado de la ecuacin indica la relacin entre los ingresos por ventas (V) y el activo total medio (ATM), o los recursos totales medios (RTM) o el patrimonio neto ms pasivo medo (PNM+PM) necesario para producirlas. Fijmonos que el ratio r = V/PNM+PM, pertenece a la familia de las rotaciones. ste representa el nmero de veces por perodo que los ingresos por ventas de un perodo contienen los recursos totales medios y les dan la vuelta.

Se conseguir una rentabilidad financiera mayor cuanto ms nmero de rotaciones o vueltas haya de ingresos por ventas sobre los recursos totales medios.

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3) Relacin de endeudamiento (e) La tercera relacin mide la proporcin de recursos financieros ajenos integrados en los recursos totales medios. Sabemos que los recursos totales medios (RTM) estn formados por los recursos propios medios (RPM) y los recursos ajenos medios (RAM). RTM = RPM + RAM Cuanto ms importantes sean los recursos ajenos medios (RAM) sobre los recursos propios medios (RPM), mayor es el cociente: e = RTM = RPM + RAM RPM RPM

Su valor mnimo es la unidad. Este valor se produce cuando todos los recursos financieros son propios. Hemos visto que cuanto ms valor tenga e, mayor es la amplificacin de la rentabilidad financiera con relacin a la rentabilidad econmica (RE), a condicin que (RE ki) sea positivo. Si la empresa no tiene deudas, en lugar de tres factores de la ecuacin de descomposicin de la rentabilidad financiera (m r e) slo quedan dos (m r), margen neto de ventas multiplicado por la rotacin de los recursos totales medios, que es la expresin original de la frmula ROI. Adems, como no hay endeudamiento, coinciden, m y mAF, como puede observarse si se revisa (6). En caso de que haya deudas formales (crditos bancarios, prstamos, etc.), es preciso recordar que como los recursos ajenos no son gratuitos sino que tienen un porcentaje de coste financiero ki anual, disminuye BDIT si al incrementar la cantidad de recursos ajenos medios RAM aumenta tambin su coste financiero total F, que es un coste ms, por lo cual reduce el beneficio BDIT (magnitud residual), y todo el resto es constante. Si se produce un incremento de e, puede ser porque ha tenido lugar una disminucin del margen neto m por la causa indicada en el prrafo anterior. Esta repercusin puede resultar ms, menos o igual de proporcional, y en esta medida influye en la rentabilidad financiera RF. Una poltica concreta de recursos financieros que al final determina el grado de endeudamiento de la empresa influye tambin sobre la rentabilidad financiera RF.

4.3.3. Descomposicin de la rentabilidad financiera en cinco factores Cualquier cociente puede descomponerse en tantos factores-cocientes como se quiera, siempre que el numerador de un cociente y el denominador del otro coincidan con el cociente objeto de la descomposicin. Una frmula de cinco cocientes que ha hecho fortuna es la expuesta por Antoni Pars. Recordemos los signos convencionalmente tpicos: BAIT: beneficio antes de intereses e impuestos. V: ingresos por venta. BAT: beneficio antes de impuestos (pero despus de intereses).

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ATM: activos totales medios. RPM: recursos propios medios. BDIT: beneficio despus de intereses e impuestos. REAT: rentabilidad econmica o de la inversin antes de intereses e impuestos.

RF = BDIT = BAIT x V x RPM V ATM REAT

BAT x ATM x BDIT BAIT RPM BAT Apalancamiento Efecto financiero impuesto

Se parte de un ratio de rentabilidad econmica antes de deducir los impuestos (REAT), que se descompone en los dos primeros componentes, un margen y una rotacin. Por lo tanto, estamos de momento en presencia de la frmula (6), excepto que en aquella ocasin el margen se calculaba despus de deducir impuestos y ahora se calcula previo pago previo. La combinacin del tercer y cuarto ratio de la descomposicin determina la amplificacin de la rentabilidad atribuible a los recursos propios, provocada por la diferencia positiva entre la rentabilidad del activo y el coste de los recursos ajenos. Si el valor del producto de estos ratios es superior a la unidad, interesa en principio captar una deuda mayor en el pasivo, ya que ofrece un diferencial de remuneracin favorable; como siempre en estos casos, se puede dar una conveniencia por razones de rentabilidad que quede anulada en funcin del incremento asociado en el riesgo financiero. El valor del producto del tercer y cuarto ratio de la descomposicin equivale al cociente entre la expresin {RE + (RE ki)} RAM/RPM y la misma RE, en la frmula (4 con impuestos). As pues, tanto una presentacin como la otra miden la amplificacin de la rentabilidad (antes de impuestos) introducida precisamente por un endeudamiento que es ms barato que la retribucin global de la inversin, de manera independiente de cmo se financie. El quinto ratio de la descomposicin incluye el beneficio neto obtenido en cntimos por cada u.m. de beneficio neto de intereses y antes de impuestos. Equivale al efecto reductor de la aplicacin del factor (1 T) en la frmula (4). La frmula de Pars permite enlazar plenamente la rentabilidad econmica y la rentabilidad financiera. La primera es un clculo de la segunda a modo de subconjunto (equivale al producto de los dos primeros factores de descomposicin del total de cinco). Por otra parte, detecta con claridad el efecto amplificador de la rentabilidad provocado por el menor coste de los recursos ajenos respecto de la retribucin de la inversin. Los conceptos que condicionan la magnitud de la rentabilidad financiera (RF) pueden desglosarse en componentes ms elementales que los mismos cocientes de la descomposicin. Por ejemplo, en la frmula de tres factores estos componentes elementales definen objetivos y polticas subordinadas utilizables como medios para conseguir las finalidades de margen, rotacin y endeudamiento que se persigan. Estos componentes ms elementales facilitan la definicin de polticas concretas que es necesario emprender, con el fin de alcanzar los objetivos intermedios (valores buscados de m, r y e) y, por lo tanto, el objetivo final de rentabilidad financiera (RF) que se haya trazado. Lo mismo puede decirse de los componentes de la frmula de cinco factores.

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El perodo medio de maduracin

La mayora de los expertos en anlisis contable conceptan el perodo medio de maduracin (PMM) como una variable crucial para disear una poltica empresarial correcta. Este dato es una consecuencia de la gestin, pero tambin es cierto que la toma de decisin para modificar su dimensin genera una multitud de actuaciones estratgicas y de gestin.

El PMM es el plazo de tiempo medio durante el cual se realiza el ciclo corto de la empresa (ciclo de explotacin). Es decir, es el nmero de das (o de meses) que transcurren desde la recepcin de las materias primas hasta el cobro de las facturas que la empresa establece para recuperar el valor de sus entregas.

En el grfico siguiente podemos ver cmo el perodo medio de maduracin se descompone en 6 subperodos (t).

Grfico III
Perodo medio de maduracin
t5 t6

t1

t2

t3

t4

t1: subperodo de aprovisionamiento t2: subperodo de produccin t3: subperodo de venta

t4: subperodo de cobro a clientes t5: subperodo de pago a proveedores t6: subperodo de descuento bancario

t1: subperodo de aprovisionamiento de materias primas: plazo de almacenamiento de las materias primas, desde que llegan al almacn procedentes del proveedor hasta que se efecta la entrega en la fbrica para transformarlas. t2: subperodo de produccin o de fabricacin: plazo de transformacin de las materias primas hasta que se convierten en productos terminados, dentro de la fbrica. t3: subperodo de venta de productos terminados: plazo medio de almacenamiento de los productos desde que se acaban de fabricar y se almacenan hasta que se venden a un cliente. t4: subperodo de cobro a clientes: plazo medio de cobro de todos los clientes, tanto si se les ha vendido a crdito como si no. Obviamente, si hay muchos clientes que pagan al

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contado, el plazo es bastante corto, ya que la ponderacin del plazo nulo de cobro (contado) tiene mucha influencia. Hay que entender que este subperodo no indica el plazo medio de las condiciones oficiales de cobro, sino el tiempo medio real que transcurre entre la venta y su conversin en dinero, o bien por cobro de la factura, o bien por descuento bancario del efecto correspondiente. t5: subperodo de pago a proveedores expresa el nmero de das que, por plazo medio, se tarda en pagar a los proveedores las facturas que emiten a la empresa, es decir, el tiempo que la empresa est financiando los costes de explotacin con crditos de provisin. t6:subperodo de descuento bancario es el nmero medio de das referido al total de las ventas que se financian mediante la aportacin al descuento de letras de cambio. Cada uno de los subperodos del PMM pueden calcularse dividiendo el perodo anual en das, 365, por la rotacin correspondiente. subperodo = 365 x t = 365 x 1 r Y cmo calculamos la rotacin? En el primer mdulo hemos visto que una rotacin es el cociente entre el movimiento anual de la inversin analizada (el flujo correspondiente en la cuenta de resultados) y la inversin (saldo medio del stock en el balance de situacin): r = Rotacin = Flujo del perodo Stock medio durante el perodo 1 rotacin

Por lo tanto el subperodo se puede reescribir de manera que: t = 365 x Stock medio durante el perodo Flujo del perodo De esta manera: t1 = 365 x Stock medio de materias primas Costes de materias primas por ao t2 = 365 x Stock de productos en curso Coste de produccin por ao t3 = 365 x Stock de productos terminados Coste total de ventas por ao t4 = 365 x Saldo medio de cuentas de clientes Ingresos por ventas por ao t5 = 365 x Saldo medio cuentas de proveedores Gastos por compras del ao t6 = 365 x Saldo medio riesgo en curso Ingresos por ventas del ao

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La variante de clculo del PMM que hemos presentado aqu es la ms completa, al menos en lo que respecta a los subperodos de inversin, o sea, los ligados al activo del balance. Se refiere a una empresa industrial tpica que no tenga mtodos japoneses de gestin logstica (y que por tanto no pueda prescindir del subperodo t1 ). Otras variantes podran ser las siguientes: 1) Si se trata de una empresa comercial, el PMM real incluye slo los perodos t3 + t4, ya que no hay aprovisionamiento de materias primas ni transformacin alguna. 2) En el caso de una empresa industrial que venda sobre pedido o proyecto en vez de acumular existencias de productos terminados que adquieren progresivamente los clientes, el subperodo t3 desaparece, siempre que el sistema de aprovisionamiento sea tradicional y venda a crdito. 3) Si se trata de una empresa comercial que slo vende al contado (un cash and carry por ejemplo), el nico subperodo de inversin que tiene es t3.

5.1. El perodo medio de maduracin real y el financiero


Suele efectuarse una distincin importante dentro del perodo medio de maduracin entre el perodo medio de maduracin real (PMM real) y el perodo medio de maduracin financiero (PMM financiero).

5.1.1. El perodo medio de maduracin real

El perodo medio de maduracin real, tcnico o econmico incluye la suma de los cuatro primeros subperodos: aprovisionamiento, fabricacin, venta y cobro: PMM real = t1 + t2 + t3 + t4 Hay una correlacin directa entre el activo corriente de la empresa, deducida la tesorera y el nivel del PMM real. De hecho, el PMM real dimensiona las necesidades del activo circulante de explotacin de la empresa. Estas necesidades de activo tienen una financiacin automtica dentro del mismo ciclo de explotacin de la empresa.

Esta financiacin automtica proviene de las fuentes financieras obtenidas espontneamente o conseguidas tras una negociacin no financiera; es decir, el apoyo de la obtencin de la financiacin es directamente la misma actividad de fabricacin, venta y cobro, y no, por ejemplo, la peticin expresa de un prstamo a un banco.

La incorporacin de la financiacin espontnea nos permite definir el perodo medio de maduracin financiero.

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5.1.2. El perodo medio de maduracin financiero

El perodo medio de maduracin financiero equivale al perodo medio de maduracin real menos el plazo global que resulta financiado por terceros* dentro del mismo entorno de explotacin de la empresa. PMM financiero = PMM real (t5 + t6) La duracin del perodo medio de maduracin financiero en das naturales se refleja directamente en el volumen de necesidades en fondos de maniobra de la empresa, como masa patrimonial del balance, y, por tanto, en volumen de inversin (en el prximo mdulo se analiza con ms detalle).

As pues, existe una proporcin directa entre la duracin del ciclo corto y el volumen neto de inversin a corto plazo, que hay que financiar mediante fondos ajenos al ciclo de explotacin: Si hay un aumento de la duracin del PMM real de la empresa, probablemente se incrementar el volumen del activo circulante del balance vinculado con la explotacin del balance. Si hay un aumento de la duracin del PMM financiero, probablemente se incrementarn las necesidades en fondos de maniobra de la empresa. El nico grado de libertad entre las vinculaciones mencionadas est relacionado con la cantidad de tesorera que aparece en el balance. El saldo de disponible forma parte de las necesidades en fondos de maniobra de la empresa, pero la magnitud mayor o menor de este saldo no se refleja directamente en la duracin del perodo medio de maduracin financiero, ya que no hay ningn clculo de rotacin de la tesorera que pueda enlazarse con los diferentes subperodos de maduracin reales.

5.1.3. Mejora del perodo medio de maduracin financiero Algunas medidas para reducir el PMM financiero, o bien por disminucin de los subperodos de inversin, o bien por alargamiento de los subperodos de financiacin del ciclo de la explotacin, son las siguientes: t1 ; subperodo de aprovisionamiento de materias primas Para reducir este tiempo a niveles bajos o nulos, habr que modificar el programa de produccin de manera que los tiempos de espera de las materias primas en los almacenes sean mnimos. Esto puede hacerse programando la produccin de manera ptima y enlazando al mximo el ritmo de consumos con el de compras, mediante la aplicacin de medios modernos de gestin de compras y existencias que permitan no slo la reduccin, sino tambin la eliminacin del plazo de aprovisionamiento, cuando el sistema, despus de un perodo de rodaje, funcione en todas las lneas de actividad de la empresa.

* Los proveedores; el descuento bancario que la empresa consigue para las facturas establecidas a crdito a los clientes; los salarios que los obreros cobran a final de mes pero que aplican diariamente en la produccin, etc.

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t2 ; subperodo de produccin, transformacin o fabricacin Puede reducirse de muchas formas, pero algunas de ellas involucran el anlisis de proyectos de inversin a largo plazo, con el desembolso de fondos correspondiente. Los mtodos y las tcnicas de evaluacin de estos proyectos se explican detalladamente en las asignaturas del rea de finanzas de la carrera. Los mtodos de reduccin del subperodo al alcance de un programa de medidas trascendentes a corto plazo son los siguientes: Subcontratar la adquisicin de determinados componentes que hasta ahora se fabricaban. Hacer un anlisis general de las alternativas fabricar/comprar1. Buscar la mejora de la planificacin y del control de la produccin, para evitar al mximo los tiempos muertos y los almacenamientos intermedios en la fbrica2. Otras medidas, como el cambio de tecnologa, son soluciones tpicas que habra que evaluar en el contexto de largo plazo.

t3 ; subperodo de venta de los productos terminados a) Existen varias maneras de acortar el plazo: La ms drstica es vender sobre pedido. Cuando se hace una venta sobre pedido, queda suprimido inmediatamente el subperodo de venta de los productos terminados, ya que no es necesario esperar a que surja el cliente despus de producir: el cliente ya exista antes de empezar la produccin. b) Otras soluciones son las siguientes: Hacer ofertas especiales de alcance temporal para rebajar rpidamente las existencias. Otorgar descuentos a los clientes por volumen adquirido. De este modo la empresa ahorra espacio y, con ello, se ahorra tambin la futura necesidad de inversiones y de utilizacin de nuevo capital para ampliar las actividades. Esto significa que la poltica de precios es muy importante para reducir el plazo de venta. De todas maneras, en esta poltica los cambios indiscriminados y frecuentes, especialmente por razones coyunturales, son muy peligrosos.

t4 ; subperodo de cobro a clientes Para reducirlo ser necesario incentivar claramente tres polticas que conducen a tres objetivos:

1. Make or buy. 2. Los tpicos almacenes en trnsito

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1) Conseguir pagos al contado de un mayor nmero de clientes. 2) Conseguir la reduccin de los plazos de pago por parte de los clientes, aunque no lleguen a ser al contado. 3) Reducir al mnimo las deudas de clientes que han vencido y no se han cobrado.

As pues, hay que jugar con la poltica de descuentos por pago inmediato y con el nivel de gastos derivados de la disciplina de pago de los clientes1. Hay que observar cul es la interaccin entre la posible reduccin de las ventas, y por tanto de los mrgenes totales (derivados de una severidad mayor en la poltica de crdito a clientes y de los aumentos de costes financieros por descuentos por pago inmediato mayores), y la reduccin de riesgos de impagados por morosos y quebrados, etc.

t5 ; subperodo de financiacin de los proveedores Si hasta ahora no se han utilizado las posibilidades de obtencin de crditos de proveedores, hay que intentar utilizarlas. As, se reducirn tanto el PMM financiero simple como el PMM ponderado, siempre que los descuentos por pago inmediato que se pierdan, o los costes financieros por aplazamiento que haya que encajar adicionalmente, sean, en equivalente anual, inferiores al coste anual del dinero. Es ms, aunque los costes financieros por uso del crdito de provisin sean ligeramente superiores a los costes de facilidades bancarias, conviene aceptar la financiacin de proveedores, ya que de esta manera no se consumen capacidades de negociacin con las instituciones financieras. Imaginmonos que se pide una lnea de crdito a un banco para facilitar la posibilidad de pagar al contado a proveedores que estn dispuestos a ofrecer crdito. Esto no sera conveniente, excepto si el ratio ingresos/costes de esta medida es suficientemente atractivo. Normalmente la flexibilidad financiera tiene un valor bastante mayor que algn punto porcentual de obtencin de ingresos financieros por descuentos de contado. Lectura complementaria: L.A. Bernstein (1985). Anlisis de los estados financieros. Bilbao: Deusto.

t6 ; subperodo de descuento bancario Se trata de un subperodo que conviene que aumente si quiere reducirse el PMM financiero. Pero una operacin como sta siempre requerir que el coste equivalente anual del descuento bancario se contraponga favorablemente con la rentabilidad que se consiga con los fondos financieros adelantados y liberados mediante la propia operacin de descuento.

5.2. Los perodos medios de maduracin ponderados


Los perodos de que hemos tratado hasta ahora se han construido basndose en das de calendario o naturales, pero no estn ponderados de acuerdo con ningn criterio de importancia. As, el PMM real, tcnico o econmico, as como el PMM financiero, no estn ponderados.

1. Perseguidores de facturas, abogados, programas de seguimiento exhaustivo de las incidencias tcnicas que retrasan los cobros, etc.

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En cuanto a la importancia econmica involucrada, no es lo mismo, por ejemplo, 30 das de plazo de aprovisionamiento (t1) que 30 das de plazo de cobro (t4), ya que normalmente los ingresos por ventas de una empresa durante un ejercicio son muy superiores a los costes de las materias primas necesarias para obtenerlos. As, constatamos que tanto el PMM real como el PMM financiero de hecho son sumas de perodos de tiempo de importancia econmica asociada muy desigual. Cmo podemos superar este problema?

Simplemente por medio de la ponderacin de cada uno de los subperodos, asignndoles coeficientes ad hoc de importancia relativa, cuyo valor tiene que oscilar entre 0 y 1.

Como sistemas alternativos de ponderacin, podemos citar el de das / ventas. En primer lugar tendremos que efectuar el clculo de los subperodos que integran el PMM real y los adicionales del PMM financiero en forma normal (sin ponderar). Una vez conocidos, hay que hacer la ponderacin de cada uno de ellos por un coeficiente menor o igual que la unidad pero mayor que cero, equivalente al cociente:

Flujo del perodo ()1 Ingresos por ventas As pues, identificando cada subperodo ponderado con el mismo subndice pero con el signo ():

PMM real ponderado = t1 + t2 + t3 + t4

PMM financiero ponderado = t1 + t2 + t0 + t4 (t 5 + t 6)

Ejemplo
t1 equivaldr al clculo previo del subperodo de aprovisionamiento simple (t) multiplicado por el cociente entre el flujo que interviene en el clculo de este subperodo (coste anual de materias primas) y el flujo referente comn de todos ellos (los ingresos anuales por ventas). Slo en el caso del subperodo de cobro, el coeficiente entre el flujo del perodo y los ingresos por ventas vale la unidad, ya que el numerador y el denominador son iguales.

Los PMM ponderados (tanto el real como el financiero) no se expresan en das naturales o de calendario, sino en das/venta, que son los anteriores multiplicados por los coeficientes de ponderacin iguales o inferiores a la unidad, segn cual sea la proporcin de su flujo con los ingresos por ventas, tal como hemos sealado.

5.3. Utilidad del clculo del PMM


La comparacin del PMM real o el PMM financiero de la empresa con la media del sector sirve como gua de la actuacin de la empresa.

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Los datos medios del sector y su evolucin pueden hallarse a partir de las estadsticas de la Central de Balances del Banco de Espaa, o las estadsticas sectoriales o territoriales de entidades como las agrupaciones sectoriales, por ejemplo, el CEAM, en Barcelona, o las cmaras oficiales de comercio e industria.

Si la comparacin entre el PMM de la empresa y el PMM medio del sector es desfavorable, origina dos tipos genricos de conclusiones, que normalmente son alternativos: a) O bien la eficiencia de la empresa es inferior a la del sector, es decir, es ms lenta que la media de transformar, vender y cobrar un producto, aunque entre la empresa y el sector no existan diferencias sensibles de estrategias productivas, comerciales y financieras. b) O bien otras empresas del sector han desarrollado estrategias mejores, de modo que, aunque la eficiencia a corto plazo es semejante, existe una comparacin desfavorable de tipo estructural con el sector.

Ejemplos
Comparaciones desfavorables de tipo estructural con el sector El sector subcontrata su produccin a terceras empresas y la empresa analizada no lo hace, y por ello, su PMM es ms largo que la media. El sector acostumbra a comercializar en rgimen de franquicia, y la empresa mediante tiendas propias, y por este motivo el sector tiene un PMM ms corto que la empresa. Aqu el problema de la eficiencia pasa a segundo orden, porque qu sentido tiene ser muy eficiente dentro de una estrategia derrochadora, equivocada o que vaya a contracorriente?

En el campo de estudio del PMM, la toma de decisiones se refiere a aspectos del corto plazo de la empresa. Por ello, stas pueden evaluarse segn la aplicacin de la regla costes/ingresos. Es decir, se trata de saber si determinadas decisiones que reducen el PMM real o el PMM financiero comprimiendo algunos de los subperodos, aportan unos ingresos anuales mayores que los costes provocados por todos los conceptos relacionados con la medida que se haya tomado. Si es as, se genera un beneficio neto; si no, se genera una prdida neta al menos sobre el papel, por lo que no conviene aplicar esta medida, como mnimo segn los criterios occidentales tradicionales.

El control peridico del PMM es til a la direccin de la empresa para: Realizar un anlisis de la eficacia del ciclo corto o de la explotacin de la empresa. En principio, en el caso de que en un perodo se obtengan resultados iguales si el PMM se reduce, mejora la rotacin de los activos totales y de los activos circulantes, y por ello aumenta la rentabilidad. De hecho, junto con el mismo nivel de actividad, determina tanto el activo circulante de explotacin como el pasivo circulante de explotacin de la empresa. La utilizacin del PMM como un arma de poltica de empresa permite adaptar la empresa rpidamente a los estmulos exteriores1.
1. Una crisis, un buen momento econmico, etc

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Resumen
En este mdulo nos hemos centrado en el estudio de la tercera, y ltima, de las tcnicas de anlisis de estados contables, la tcnica de anlisis econmica; el objetivo que se ha perseguido ha sido descubrir la capacidad de la empresa de generar beneficios y de rentabilizar los recursos que se han invertido en ella; el estado contable utilizado ha sido la cuenta de resultados o de prdidas y ganancias. Se han utilizado diferentes instrumentos para abordar este objetivo, empezando por un anlisis de los componentes y evolucin de la cuenta de prdidas y ganancias, aplicando los ya conocidos mtodos de porcentajes verticales, mtodo de nmeros ndices y la obtencin de ratios significativos. A continuacin se han estudiado los determinantes de la cifra de beneficio mediante el umbral de rentabilidad, as como el grado de competencia y eficacia de una empresa a travs de los ratios de productividad y economicidad. Dado que conseguir un buen beneficio y obtener una buena rentabilidad se encuentran entre los principales objetivos de la empresa a corto plazo, se ha desarrollado extensamente tanto la rentabilidad econmica, asignable a la totalidad de la empresa, como la rentabilidad financiera, asignable a los recursos propios, y hemos constatado cmo un incremento del endeudamiento puede tener una influencia positiva en la rentabilidad financiera. Por ltimo se ha abordado el perodo medio de maduracin (PMM), para algunos analistas la variable crucial para disear una poltica empresarial correcta; ella nos ha permitido conocer el tiempo (nmero de das o de meses) que transcurren desde la recepcin de las materias primas hasta el cobro de las facturas que la empresa establece para recuperar el valor de sus entregas.

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Ejercicios de autoevaluacin
EJERCICIO 1 Disponemos de la cuenta de resultados para dos ejercicios de la sociedad BOSQUES NATURALES S.A.
CUENTA DE PRDIDAS Y GANANCIAS Ingresos Ingresos por ventas TOTAL INGRESOS DE EXPLOTACIN Total ingresos Gastos Existencias finales Compras Existencias iniciales Servicios exteriores Sueldos y salarios Cargas sociales Dotacin amortizacin Gastos financieros Total gastos Beneficio antes de impuestos -BATImpuesto de sociedades (35%) Beneficio repartible -BDITDividendos Reservas -90 600 60 100 300 100 12 20 1.102 68 23 45 35 10 -110 900 90 200 250 80 20 20 1.450 200 70 130 90 40 1.170 1.170 1.170 1.650 1.650 1.650 2001 Miles de 2002 Miles de

Se pide: a) Presentar el estado de valor aadido bruto para los dos periodos, referidos a la distribucin por grandes perceptores. b) Efectuar un anlisis vertical y horizontal (evolucin tendencial) para ambos cuadros de presentacin del valor aadido, explicando las conclusiones a las que se puede llegar mediante el trabajo realizado.

EJERCICIO 2 Calcular la rentabilidad financiera descomponindola en cinco factores, comentando brevemente el significado de cada uno de los factores que la componen y comparndolo con la rentabilidad econmica.

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ANLISIS ECONMICO-FINANCIERO

Datos Ingresos por ventas (V) Gastos financieros (F) Impuestos (T) Resultado del ejercicio (BDIT) Activo total medio (ATM) Recursos propios medios (RPM) 250.000 15.000 18.000 37.500 750.000 500.000

EJERCICIO 3 La sociedad NICE, S.A. presenta el balance y cuenta de resultados para 2 ejercicios consecutivos. Est interesada en conocer el perodo medio de maduracin real y financiero en das, para el mtodo de las rotaciones1, correspondiente al ejercicio 2002. Comentar los resultados obtenidos comparndolos con los del sector
BALANCE DE SITUACIN ACTIVO B) Activo no corriente Inmovilizado intangible Inmovilizado material Amortizaciones materiales Amortizaciones intangible Inmovilizado financiero Total neto D) Activo corriente Mercaderas Materias primas Productos en curso Productos terminados Total existencias Deudores comerciales Deudores no comerciales Inversiones financieras temporales Tesorera Total activo corriente TOTAL ACTIVO Patrimonio neto + pasivo A) Fondos propios Capital social Reservas Resultado ejercicio Resultado de ejercicios anteriores Total fondos propios 2001 Miles de 2002 Miles de

7.165 67 4.964 -45 51 2.274 24 120 0 44 188 2.335 342 325 222 3.412 5.686

7.352 611 5.214 87 78 2.680 10 100 0 30 140 2.463 226 0 180 3.009 5.749

1.368 578 182 -155 1.973

1.368 605 93 0 2.066

1. Para los saldos medios podis utilizar la media aritmtica de los valores correspondientes a 2001 y a 2002.

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BALANCE DE SITUACIN B) Ingresos a distribuir en varios ejercicios C) Provisiones para riesgos y gastos D) Crditos a largo plazo Deudas con entidades de crdito a largo plazo Total crditos a largo plazo RECURSOS PERMANENTES E) Crditos a corto plazo Deudas con entidades de crdito Crditos comerciales Otros deudores no comerciales Ajustes periodificacin Total crditos a corto plazo RECURSOS AJENOS TOTALES TOTAL PATRIMONIO NETO + PASIVO

2001 Miles de 28 228 315 315 2.544 762 2.179 195 6 3.142 3.457 5.686

2002 Miles de 27 92 817 817 3.002 182 2.403 156 6 2.747 3.564 5.749

1. Para los saldos medios podis utilizar la media aritmtica de los valores correspondientes a 2001 y a 2002.

CUENTA DE PRDIDAS Y GANANCIAS Ingresos Importe neto de la cifra de negocio Aumento existencias prod. terminados y en curso Otros ingresos de explotacin TOTAL INGRESOS DE EXPLOTACIN Ingresos financieros TOTAL INGRESOS FINANCIEROS Ingresos extraordinarios Total ingresos Costes externos Consumo de mercaderas Reduccin de existencias de productos acabados Compras de materias primas Variacin de existencias de materias primas Otros gastos de explotacin Total costes externos Costes internos Sueldos y salarios Cargas sociales Dotacin amortizacin Gastos financieros Variacin provisin trfico Total costes internos Gastos extraordinarios Total gastos Beneficio antes de impuestos Impuesto de sociedades Beneficio repartible -BDITDividendos Reservas

2001 Miles de 9.287 0 165 9.452 21 21 118 9.591 797 18 3.491 -28 3.014 7.292 1.231 271 392 199 6 2.099 3 9.394 197 15 182 182

2002 Miles de 9.822 0 69 9.891 11 11 52 9.954 1.177 14 3.312 20 3.085 7.608 1.373 314 335 147 4 2.173 31 9.812 142 49 93 93

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Informacin adicional: Datos del sector para comparar:


PERIODO MEDIO MADURACIN del sector en 2002 t1 = periodo aprovisionamiento t2 = periodo productos en curso t3 = periodo productos acabados t4 = periodo cobro clientes t5 = periodo pago proveedores PMM real = t1+t2+t3+t4 PMM financiero = t1+t2+t3+t4-t5 Das 22 0 2 94 82 118 36

Solucionario
EJERCICIO 1 a) y b)
VALOR AADIDO BRUTO segn categoras de perceptores Sueldos y salarios Trabajadores Cargas sociales Impuestos de sociedades Estado Gastos financieros Bancos Valor aadido de asignacin interior Dotacin amortizacin Reservas Empresa como institucin Dividendos Accionistas Valor aadido de asignacin interior Valor aadido bruto 2001 Miles de 300 300 100 23 123 20 20 443 12 10 22 35 35 57 500 7,00 11,40 100 4,40 4,00 88,60 24,60 60,00 % 2002 Miles de 250 250 80 70 150 20 20 420 20 40 60 90 90 150 570 15,79 26,32 100 157,14 163,16 14,00 10,53 3,5 73,68 -5,19 26,32 21,95 43,86 -16,67 % 2002/2001 % var.

Como puede observarse, la distribucin del valor aadido ha mejorado bastante a favor de elementos interiores de la empresa (del 11,4% al 26,32% del total). En realidad, todo el incremento del valor aadido 70 (70= 570-500) y ms hasta 93 (93= 150-57) ha sido captado por la empresa y los accionistas en detrimento de los trabajadores

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EJERCICIO 2
Datos y clculos previos BAIT = BDIT + F + T BAT = BDIT + T Recursos ajenos medios (RAM) = ATM - RPM Coste de la deuda (Ki )= F / RAM Tipo impositivo (t) = T / BAT Descomposicin RF en 5 factores Rentabilidad financiera (RFDT) = BDIT/RPM Margen bruto de las ventas (BAIT/V) Rotacin del activo (V / RTM) 0,075 0,282 0,333 0,79 1,5 0,68 70.500 55.500 250.000 0,06 0,32

Apalancamiento financiero (BAT / BAIT) (RTM / RPM) Efecto impositivo (BDIT / BAT) Rentabilidad econmica despus de impuestos BAIDT = BAIT (1 t) Rentabilidad econmica (REDT = BAIDT / ATM)

47.940 0,064

Tenemos un margen del 28,20% para una rotacin de 0,33, ms bien baja que reduce la rentabilidad econmica. Por otro lado un margen de apalancamiento positivo y una relacin de endeudamiento mayor que uno implican un apalancamiento financiero positivo, por tanto el endeudamiento incrementa la rentabilidad financiera por encima de la rentabilidad econmica. El efecto impositivo es del 0,68, por lo que el tipo impositivo es del 0,32. Todo ello nos permite alcanzar un 7,5% de rentabilidad financiera despus de impuestos.

EJERCICIO 3
2002 t1 = 365 x stock medio de materias primas / costes de materias primas t2 = 365 x stock medio de productos en curso / costes de produccin por ao t3 = 365 x stock medio de productos acabados + mercaderas / coste total de ventas t4 = 365 x saldo medio de cuentas de clientes / ingresos por ventas por ao t5 = 365 x saldo medio cuentas proveedores / gastos por compras del ao 365 x [(120+100)/2] / [3.312 + 20] Das 12

365 x 0 / [3.312 + 20 + 3.085 + 1.373 + 314 + 335] 0 365 x [(44 + 30 +24 +10)/2] / [1.177 + 14 + 3.312 + 20 + 3.085 + 1.373 + 314 + 335] 2 365 x [(2.335 + 2.463)/2] / [9.822 * 1,07] 83

365 x [(2.179 + 2.403)/2] / [(1.177 + 3.312) * 1,07] 174 PMM real = t1+t2+t3+t4 PMM financiero = t1+t2+t3+t4-t5 97 -77

Notas: 1. Para el clculo de t1 podran haberse tenido en cuenta tambin las mercancas, con un resultado que seguramente sera ms correcto. Consumo = stock inicial + compra - stock final. Compra = Consumo - stock inicial + stock final

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2. Para el caculo de t2, se han considerado los siguientes costes: Compras de materias primas, variacin de existencias de materias primas, otros gastos de explotacin, sueldos y salarios, cargas sociales y dotacin a la amortizacin. El resto de gastos se han considerado como ajenas a la produccin. En empresas de este sector es relativamente normal que no haya productos en curso ya que el ciclo productivo es slo de unas horas. 3. Para el clculo de t3 se han considerado los mismos costes que en t2 ms el consumo de mercancas y la variacin de existencias de producto acabado y mercaderas. 4. Para el clculo de t4 ajustamos las ventas con el IVA ya que el saldo de clientes lleva el IVA incorporado. En este caso, al tratarse de una empresa de alimentacin se ha considerado del 7% tal como dice el enunciado. 5. Para el clculo de t5 ajustamos las compras con el IVA ya que el saldo de proveedores lleva el IVA incorporado. En este caso, al tratarse de una empresa de alimentacin se ha considerado el 7% por trmino medio, de acuerdo con el enunciado, ya que compra productos con el 4%, otros con el 7% y otros con el 16%. 6. En el clculo de t5 se consideran las compras de mercancas como si fueran equivalentes al consumo de mercancas. Realmente, si queremos ser ms precisos tendramos que calcular la compra. Consumo = stock inicial + compra - stock final. Compra = Consumo - stock inicial + stock final.

PASTAS S.A. presenta un PMM real mejor que el sector. Compra ms gilmente, la rotacin del producto acabado es ms alta y el plazo de cobro a clientes es ms reducido. Desde este punto de vista tenemos que felicitarla. A pesar de todo deberamos ver la situacin financiera a travs del estudio de los ratios. El fondo de maniobra es muy reducido (ratio FM para los dos aos del 1,10); y una casi inexistente tesorera (ratio de tesorera inmediata del 0,07 para los dos aos), su situacin financiera es francamente delicada, pero el hecho de tener un PMM financiero negativo, donde los proveedores se convierten en financieros de PASTAS, permite mantener un relativo buen equilibrio financiero. Seguramente las dificultades del pasado han obligado a la empresa a gestionar mucho el periodo de pago a proveedores que hace que el PMM financiero sea negativo. De todos modos sera interesante poder tener un anlisis temporal ms largo, es decir, poder compararlo con ms aos. Un plazo medio de pago a proveedores de 174 das es muy largo. Estarn dispuestos los proveedores a soportarlo mucho tiempo? Ms que de una verdadera negociacin con ellos, no es que la empresa se ve obligada a aplazar los pagos por falta de tesorera suficiente?

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Glosario
Apalancamiento financiero: Evala el efecto del uso de la deuda sobre la rentabilidad financiera. Se habla de apalancamiento financiero positivo cuando hay un efecto amplificador en la rentabilidad financiera. Margen: Se obtiene al dividir el beneficio por unos ingresos. Perodo medio de maduracin (PMM): Tiempo que transcurre desde que entran las materias primeras hasta que se cobra de los clientes. Rentabilidad: Cociente entre un resultado y el/los capital/es empleado/s para su obtencin. Rentabilidad econmica (RE): Evala la eficiencia global del negocio. Se obtiene del cociente entre el beneficio neto (BDIT) ms los costes financieros (F) y los activos medios totales (ATM). Rentabilidad financiera (RF): Remuneracin asignable a los recursos propios. Se obtiene del cociente entre el beneficio neto (BDIT) y los recursos propios medios (RPM). Return on equity (ROE): Expresin inglesa de la rentabilidad financiera. Return on investment (ROI): expresin inglesa de la rentabilidad econmica. Rotacin: Expresa el nmero de vueltas o veces que un flujo (magnitud de prdidas y ganancias) ha girado alrededor de un stock (magnitud de balance de situacin) con el que est de alguna manera relacionado. Se supone que mayor rotacin implica una mayor eficacia empresarial en esa parcela de gestin. Umbral de rentabilidad: O punto muerto, o punto de equilibrio; nivel de ventas que se debe realizar en un periodo concreto para que la empresa no tenga ni prdidas ni beneficios. Valor aadido: Indica la retribucin de la empresa a los factores productivos capitales (accionistas, Estado y bancos) y trabajo. Se obtiene de la suma de los salarios, de las cargas sociales, de la amortizacin del perodo, del beneficio neto (o prdida neta), y de los impuestos directos.

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Bibliografa
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