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Relacciones de apalancamiento objetivo, a valor de mercado, y diferenciales de crdito para Marr

Marriot
Hoteles
Servicios contratados
Restaurantes

% deuda en
capital
60%
74%
40%
42%

% deuda a tipo % deuda a tipo


variable
fijo
40%
60%
50%
40%
25%

50%
60%
75%

Tipos de inters del estado (Goibierno) en EEUU en abril 1988


Vencimiento
aos

Tipo

30
10
1

8.95%
8.72%
6.90%

Spread vs
gobierno
1.30%
1.10%
1.40%
1.80%

ales de crdito para Marriot y sus divisiones (en %)

El Coste de los recursos propios


CAPM
la rentabilidad esperada de los recursos propios "r"
r= tipo de inters sin riesgo+Beta *Prima de riesgo
Coeficiente beta:

ltimos 5 aos, rtb mensual


KEY: la Beta es afectada por el grado de apalancamiento, a > apalancamiento > beta
por tanto, se puede utilizar la beta en la evaluacin de proyectos siempre y cuando tengan el mism

a > apalancamiento > beta


yectos siempre y cuando tengan el mismo grado de apalancamiento que la compaa

Historia financiera de Marriot Corporation (en millones de dlares, excepto las cantidades por accin)
1978
Resumen de operaciones
Ventas
EBIT

1,174.1
107.1
EBIT Margin

Gastos financieros
B antes impuestos
Impuestos
% tax
B operaciones en curso (a)
B NETO
Fondos aportados por operaciones en curso (b)
Capitalizacin y Rentabilidad
Activo Total
Capital Total
Deuda a largo plazo
% de capital total
Recursos Propios

9.1%

23.7
83.4
35.4
42.4%

1979
1,426.0
133.5
9.4%

27.8
105.7
43.8
41.4%

1980
1,633.9
150.3
9.2%

46.8
103.5
40.6
39.2%

1981
1,905.7
173.3
9.1%

52.0
121.3
45.2
37.3%

48.0
54.3
101.2

61.9
71.0
117.5

62.9
72.0
125.8

76.1
86.1
160.8

1,000.3
826.9
309.9
37.5%
418.7

1,080.4
891.9
365.3
41.0%
413.5

1,214.3
977.7
536.6
54.9%
311.5

1,454.9
1,167.5
607.7
52.1%
421.7

Por accin y otros datos

Beneficio por accin (EPS)


Operaciones en curso
0.261
0.386
0.502
0.582
B neto
0.296
0.442
0.575
0.658
Dividendos en efectivo
0.03
0.03
0.04
0.05
Recursos propios
2.28
2.58
2.49
3.22
Precio de mercado a final del ao
2.43
3.48
6.35
7.18
Acciones en circulacin (millones)
183.6
160.5
125.3
130.8
Rentabilidad de los recursos propios (caso)
13.90
17.00
23.80
23.40
Rentabilidad de los recursos propios (calc)
13.0%
17.2%
23.1%
20.4%
(a) las operaciones de parques temticos se abandonaron en 1984
(b) los fondos aportados por las operaciones en curso consisten en b operaciones en curso ms amortizacin, impuestos diferidos
el capital total representa el activo total menos el exigible a corto plazo

excepto las cantidades por accin)


1982
2,458.9
205.5
8.4%

71.8
133.7
50.2
37.5%

1983
2,950.5
247.9
8.4%

62.8
185.1
76.7
41.4%

1984
3,524.9
297.7
8.4%

61.6
236.1
100.8
42.7%

1985
4,241.7
371.3
8.8%

75.6
295.7
128.3
43.4%

1986
5,266.5
420.5
8.0%

60.3
360.2
168.5
46.8%

1987
6,522.2
489.4
7.5%

90.5
398.9
175.9
44.1%

83.5
94.3
203.6

108.4
115.2
272.7

135.3
139.8
322.5

167.4
167.4
372.3

191.7
191.7
430.3

223.0
223.0
472.8

2,062.6
1,634.5
889.3
54.4%
516.0

2,501.4
2,007.5
1,071.6
53.4%
628.2

2,904.7
2,330.7
1,115.3
47.9%
675.6

3,663.8
2,861.4
1,192.3
41.7%
848.5

4,579.3
3,561.8
1,662.8
46.7%
991.0

5,370.5
4,247.8
2,498.8
58.8%
810.8

0.629
0.710
0.06
3.89
11.70
132.8
20.00
18.3%

0.807
0.857
0.08
4.67
14.25
134.4
20.00
18.3%

1.050
1.085
0.09
5.25
14.70
128.8
22.10
20.7%

1.278
1.278
0.11
6.48
21.58
131.0
22.10
19.7%

1.468
1.468
0.14
7.59
29.75
130.6
20.60
19.3%

1.877
1.877
0.17
6.82
30.00
118.8
22.20
27.5%

curso ms amortizacin, impuestos diferidos y otros conceptos que no afectan actualmente el fondo de maniobra (WK)

Resumen Financiero de Marriot por lneas de negocio , 1982-1987 (millones dlares)


1982

1983

1984

1985

1986

1091.7
132.6
909.7
22.7
371.5

1320.5
139.7
1264.6
27.4
377.2

1640.8
161.2
1786.3
31.3
366.4

1898.4
185.8
2108.9
32.4
808.3

2333.1
215.7
2236.7
37.1
966.6

819.8
51
373.3
22.9
127.7

950.6
71.1
391.6
26.1
43.8

111.3
86.8
403.9
28.9
55.6

1586.3
118.6
624.4
40.2
125.9

2236.7
154.9
1070.2
61.1
448.7

547.4
48.5
452.2
25.1
199.6

679.4
63.8
483
31.8
65

707
79.7
496.7
35.5
72.3

757
78.2
582.6
34.8
128.4

797.3
79.1
562.3
38.1
64

Hostelera
Ventas
B explotacin
Activos identificables
Amortizaciones
Inversiones
Servicios Contratados
Ventas
B explotacin
Activos identificables
Amortizaciones
Inversiones en inmovilizado
Restaurantes
Ventas
B explotacin
Activos identificables
Amortizaciones
Inversiones en inmovilizado

lones dlares)
1987

2673.3
263.9
2777.4
43.9
1241.9

2969
170.6
1237.7
75.3
112.7

879.9
82.4
567.6
42.1
79.6

Rentabilidad anual del perodo de tenencia para valores e ndices de mercado seleccionados, 192
Media
Aritmtica

Desviacin
Estandar

3.54%
1.01%
3.67%
7.80%
10.32%
6.16%
5.46%

0.94%
0.40%
0.56%
0.83%
0.75%
0.19%
0.22%

4.58%
4.14%
2.39%
1.95%
17.85%
24.44%
-2.69%

7.58%
4.17%
6.45%
11.15%
14.26%
17.30%
10.28%

5.24%
4.82%
3.05%
2.70%
18.96%
19.85%
-0.27%

6.97%
3.45%
6.04%
10.87%
14.17%
8.19%
9.64%

12.01%
10.90%
11.87%
14.81%
15.49%
18.47%
5.23%

20.55%
27.18%
13.57%
14.60%
13.92%
17.94%
30.50%

Aos
Letras del tesoro (T bills) a Corto Plazo (CP)
1926-1987
1926-1950
1951-1975
1976-1980
1981-1985
1986
1987
Rtb bonos estado (EEUU) a LP
1926-1987
1926-1950
1951-1975
1976-1980
1981-1985
1986
1987
Rtb de bonos de Alta calidad a LP
1926-1987
1926-1950
1951-1975
1976-1980
1981-1985
1986
1987
Rtb del S&P 500
1926-1987
1926-1950
1951-1975
1976-1980
1981-1985
1986
1987

Diferencial entre la rtb del S&P500 y bonos (%)


stdev(X + Y) = SQRT(var(X)+var(Y)+2 covar(X,Y))
Rtb del S&P 500 y Letras Tesoro (T Note)

1926-1987
1926-1950
1951-1975
1976-1980
1981-1985
1986
1987

8.47%
9.89%
8.20%
7.01%
5.17%
12.31%
-0.23%

20.60%
27.18%
13.71%
14.60%
14.15%
17.92%
30.61%

7.43%
6.76%
9.48%
12.86%
-2.36%
-5.97%
7.92%

20.78%
26.94%
14.35%
15.58%
13.70%
14.76%
35.35%

6.77%
6.08%
8.82%
12.11%
-3.47%
-1.38%
5.50%

20.31%
26.70%
13.15%
15.84%
13.59%
14.72%
34.06%

Rtb del S&P 500 y bonos estado largo plazo


1926-1987
1926-1950
1951-1975
1976-1980
1981-1985
1986
1987
Rtb del S&P 500 y bonos allta calidad empresas LP
1926-1987
1926-1950
1951-1975
1976-1980
1981-1985
1986
1987

rcado seleccionados, 1926-1987 (%)

No colgar!!!!

Historia financiera de Marriot Corporation (en millones de dlares, excepto las cantidades por accin)
1978
Resumen de operaciones
Ventas
EBIT

1,174.1
107.1
EBIT Margin

Gastos financieros
B antes impuestos
Impuestos
% tax
B operaciones en curso (a)
B NETO
Fondos aportados por operaciones en curso (b)
Capitalizacin y Rentabilidad
Activo Total (Total Assets)
Capital Total (Total capital)
Deuda a largo plazo (LT Debt)
% de capital total (LT debt/total capital)
Recursos Propios (shareholders equity)
Pasivo circulante (Current liabilities)
Total liabilities

9.1%

23.7
83.4
35.4
42.4%

1979
1,426.0
133.5
9.4%

27.8
105.7
43.8
41.4%

1980
1,633.9
150.3
9.2%

46.8
103.5
40.6
39.2%

1981
1,905.7
173.3
9.1%

52.0
121.3
45.2
37.3%

48.0
54.3
101.2

61.9
71.0
117.5

62.9
72.0
125.8

76.1
86.1
160.8

1,000.3
826.9
309.9
37.5%
418.7
173.4
1,000.3

1,080.4
891.9
365.3
41.0%
413.5
188.5
1,080.4

1,214.3
977.7
536.6
54.9%
311.5
236.6
1,214.3

1,454.9
1,167.5
607.7
52.1%
421.7
287.4
1,454.9

Por accin y otros datos

Beneficio por accin (EPS)


Operaciones en curso
0.261
0.386
0.502
0.582
B neto
0.296
0.442
0.575
0.658
Dividendos en efectivo
0.03
0.03
0.04
0.05
Recursos propios (shareholders equity)
2.28
2.58
2.49
3.22
Precio de mercado a final del ao
2.43
3.48
6.35
7.18
Acciones en circulacin (millones)
183.6
160.5
125.3
130.8
Rentabilidad de los recursos propios (caso)
(Return on avg. shareholders equity)
13.90
17.00
23.80
23.40
Rentabilidad de los recursos propios (calc)
13.0%
17.2%
23.1%
20.4%
(a) las operaciones de parques temticos se abandonaron en 1984
(b) los fondos aportados por las operaciones en curso consisten en b operaciones en curso ms amortizacin, impuestos diferidos
el capital total representa el activo total menos el exigible a corto plazo (Total assets less current liabilities)

excepto las cantidades por accin)


1982
2,458.9
205.5
8.4%

71.8
133.7
50.2
37.5%

1983
2,950.5
247.9
8.4%

62.8
185.1
76.7
41.4%

1984
3,524.9
297.7
8.4%

61.6
236.1
100.8
42.7%

1985
4,241.7
371.3
8.8%

75.6
295.7
128.3
43.4%

1986
5,266.5
420.5
8.0%

60.3
360.2
168.5
46.8%

1987
6,522.2
489.4
7.5%

90.5
398.9
175.9
44.1%

83.5
94.3
203.6

108.4
115.2
272.7

135.3
139.8
322.5

167.4
167.4
372.3

191.7
191.7
430.3

223.0
223.0
472.8

2,062.6
1,634.5
889.3
54.4%
516.0
428.1
2,062.6

2,501.4
2,007.5
1,071.6
53.4%
628.2
493.9
2,501.4

2,904.7
2,330.7
1,115.3
47.9%
675.6
574.0
2,904.7

3,663.8
2,861.4
1,192.3
41.7%
848.5
802.4
3,663.8

4,579.3
3,561.8
1,662.8
46.7%
991.0
1,017.5
4,579.3

5,370.5
4,247.8
2,498.8
58.8%
810.8
1,122.7
5,370.5

0.629
0.710
0.06
3.89
11.70
132.8

0.807
0.857
0.08
4.67
14.25
134.4

1.050
1.085
0.09
5.25
14.70
128.8

1.278
1.278
0.11
6.48
21.58
131.0

1.468
1.468
0.14
7.59
29.75
130.6

1.877
1.877
0.17
6.82
30.00
118.8

20.00
18.3%

20.00
18.3%

22.10
20.7%

22.10
19.7%

20.60
19.3%

22.20%
27.5%

curso ms amortizacin, impuestos diferidos y otros conceptos que no afectan actualmente el fondo de mnaiobra (WK)
less current liabilities)

Informacin sobre empresas hoteleras y de restauracin comparables

Marriot Corporation
Hoteles
Hilton Hotels Corp
Holiday Corp
La Quinta Motor INNS
Ramada Inns, INC
Restaurantes
Churchs Fried Chicken
Collins Foods International
Frischs Restaurants
Lubys Cafeterias
Mc Donalds
Wendys International

Rentabilidad
Rentabilidad
media aritmtica
media
(a)
geomtrica (a)
10.57%
10.01%

Beta recursos
Propios (b)
0.97

17.16%
32.89%
-5.19%
10.57%

14.54%
28.49%
-10.14%
-0.10%

0.88
1.46
0.38
0.95

1.79%
24.32%
45.83%
15.50%
23.93%
7.76%

-0.64%
19.69%
51.66%
12.01%
22.72%
-0.39%

0.75
0.6
0.13
0.64
1
1.08

(a) Calculada para el perodo de 5 aos 1983-1987


(b) Estimada utilizando datos mensuales durante el perodo 1983-1987
Valor contable de la deuda dividido entre la suma del valor contable de la deuda ms el valor de mercado de los recursos propio

cin comparables
Porcentaje
apalancamiento,
mercado
41

Ingresos en
1987 (miles de
millones
dlares)
6.52

14
79
69
65

0.77
1.66
0.17
0.75

4
10
6
1
23
21

0.39
0.57
0.14
0.23
4.89
1.05

ble de la deuda ms el valor de mercado de los recursos propios

Utilizando exclusivamente los datos de Informacin sobre empresas hoteleras y restauracin comparables.
EL COSTE DE LOS RECURSOS PROPIOS
Apalancar y desapalancar betas
Beta Apalancada
0.97
0.3317
D
41%
31%
E
59%
69%
1 Calculo de la beta desapalancada
B apalancada= B desapalancada*(1+(D/E))
B despalancada=Beta apalancada/(1+(D/E))
B desapalancada=

0.5723

0.228873
0.3565

2 Apalancamiento de la beta al objetivo


Objetivo
B apalancada= Beta desapalancada*(1+D/E)=b desapalancada*(E+D)/E
Beta apalancada

Risk free rate


tomamos la tir del bono a 30 aos

47%

1.079811321

0.67264151

8.95%

3.64%

7.43%

4.36%

16.973%

6.573%

debt
spread vs Gobierno

60%
3.33%
3.64%
6.97%

47%

Risk Premium
Spread entre rtb S&P500 vs Tresury 30 years
Cost of equity for Marriot
re=risk free rate+beta*risk premium
COSTE DE LA DEUDA
Target K estructure
Debt Cost
Gobierno Int Rate 30 Y
Coste deuda Marriot
WACC
Tax rate (tasa impositiva)
WACC=(1-tax)*r(D)*(D/V)+r*(E/V)

WACC

60%
1.30%
8.95%
10.25%

44.1%

33%

10.23%

5.43%

6.97%
3.33%

oteleras y restauracin comparables.

Plase Note, we are taking here %D and %E, not the amounts, for the formula
From the Powerpoint formulas:
Ba=(E/V)*B levered

here E and D are amounts in dollars.

To transform into percentage:


Beta unlevered=Beta levered /(1+%D/%E))
Beta unlevered=Beta levered*(1/(1+%D/%E))
Beta unlered=Beta levered*(1/((%E+%D)/%E))
Beta unlered=Beta levered*(%E/(%E+%D)
Beta Unlevered=Beta levered*(%E)
Beta unlevered=Beta levered*(E/V)

Please also note, levering the beta back:


Beta levered=Beta unlevered*(1+(%D/%E))
Beta Levered= Beta Unlevered*((%E+%D)/%E)
Beta levered=Beta unlevered*(1/%E)
Then we can read this formula in two ways:
Beta Levered=Beta unlevered*(V/E)
as statated in the Powerpoint
Beta levered=Beta Unlevered*(1/(1-%D)) As used in the Excel cell 19

1.44927536
0.48072464

and %E, not the amounts, for the formula

and D are amounts in dollars.

flujo
precio
acciones emitidad
%E+%D =100%=1

%E=1-%D
as statated in the Powerpoint
As used in the Excel cell 19

150
175
12
60

12.5

The cost of capital for lodging


EL COSTE DE LOS RECURSOS PROPIOS
Apalancar y desapalancar betas
Beta Apalancada (equity beta)
con historia apalancamiento de
Con ventas en 1987
1 Calculo de la beta desapalancada
Betas ponderadas
B apalancada= B desapalancada*(1+(D/E))
B despalancada=Beta apalancada/(1+(D/E))

Hilton
0.88
14%
0.77

Holiday Corp
1.46
79%
1.66

0.17395

B desapalancada=

0.76

2 Apalancamiento de la beta al objetivo

0.15193

0.31
74%

B apalancada = Beta desapalancada*(1+D/E)=b desapalancada*(E+D)/E


Beta apalancada
objetivo lodging=74%
Risk free rate
tomamos la tir del bono a 30 aos

1.56

abril

8.95%

Risk Premium
Spread entre rtb S&P500 vs Tresury 30 years

7.43%

Cost of equity for lodging


re=risk free rate+beta*risk premium

20.56%

COSTE DE LA DEUDA
Tipo bono a 30 aos
diferencial hoteles
debt rate lodging

8.95%
1.10%
10.05%

WACC
tax

44%

WACC=(1-tax)*r(D)*(D/V)+r*(E/V)

WACC

9.50%

La Quinta
0.38
69%
0.17
0.00598

0.12

Ramada Inns
0.95
65%
0.75

total

3.35

0.07444

0.33

Promedio Promedio Ponderado por


competencia
ventas Competencia
0.38
0.406
0.406

The cost of capital for restaurants


EL COSTE DE LOS RECURSOS PROPIOS
Desapalancar y apalancar Betas
Beta Apalancada (equity beta)
con historia apalancamiento de
Con ventas en 1987
1 Calculo de la beta desapalancada
B apalancada= B desapalancada*(1+(D/E))
B despalancada=Beta apalancada/(1+(D/E))

Church
0.75
4.0%
0.39

Collins
0.6
10%
0.57

Frischs
0.13
6%
0.14

0.72

0.54

0.1222

B desapalancada (beta activos)


2 Apalancamiento de la beta al objetivo

42%

B apalancada = Beta desapalancada*(1+D/E)=b desapalancada*(E+D)/E


Beta apalancada
objetivo restaurants=42%
Risk free rate
tomamos la tir del bono a 10 aos

1.290

abril

8.72%

Risk Premium
Spread entre rtb S&P500 vs Tresury 30 years
Cost of equity for restaurants
re=risk free rate+beta*risk premium

7.43%

18.30%

COSTE DE LA DEUDA
tipo bono 10 aos
8.72%
diferencial restaurantes
1.80%
debt rate restaurantes
10.52%
* Se utiliza el tipo de inters de gobierno a 10 aos debido a la menor vida media
de los proyectos de restauracin.
WACC
tax
44%
WACC=(1-tax)*r(D)*(D/V)+r*(E/V)

WACC

13.09%

Mc donalds
1
23%
4.89

0.77

Wendy
1.08
21%
1.05

0.8532

total

7.04

Promedio Promedio Ponderado


competenci
por ventas
a
Competencia
0.60
0.75

The cost of capital for contract services

B Marriot=(V(L)/V(M))*B Lodging+(V/V(M))*B Restaurant


key: unleveraged asset betas already calculated

COSTE DE LOS RECURSOS PROPIOS


Desapalacar y volver a apalancar betas
Marriot
0.97
41%

Beta Apalancada (equity beta)

Lodging
1.56

Restaurants
1.29

0.406
61%

0.7481
12%

1 Calculo de la beta desapalancada


B apalancada= B desapalancada*(1+(D/E))
B despalancada=Beta apalancada/(1+(D/E))
B desapalancada=
Peso de cada divisin sobre total activo

0.5723

2 Apalancamiento de la beta al objetivo

40%

B apalancada = Beta desapalancada*(1+D/E)=b desapalancada*(E+D)/E


Beta apalancada
objetivo restaurants=40%

1.44

Risk free rate / Tipo libre riesgo


tomamos la tir del bono a 30 aos

abril

8.95%

Risk Premium/ Prima riesgo


Spread entre rtb S&P500 vs Treasury

7.43%

Cost of equity for contract services / Coste de los recursos Propios Servicios
re=risk free rate+beta*risk premium

19.65%

COSTE DE LA DEUDA
Tipo bono 30 aos (*)
8.95%
Diferencial servicios
1.40%
debt rate servicios (rd)
10.35%
(*) se podra utilizar el tipo del bono a 10 aos, al igual que en el negocio de restaurantes.
WACC
tax
44%
WACC=(1-tax)*r(D)*(D/V)+r*(E/V)

WACC

Total activos
% activos identif Lodging
% activos identif contract services
% activos identif restaurants

14.11%
1982
1735.2
52%
22%
26%

1983
2139.2
59%
18%
23%

1984
2686.9
66%
15%
18%

1985
3315.9
64%
19%
18%

ot=(V(L)/V(M))*B Lodging+(V/V(M))*B Restaurants+(VB Co(CS)/V(M))*Contract Services

leveraged asset betas already calculated

Services
?

check

0.864
27%

1986
3869.2
58%
28%
15%

1987
4582.7
61%
27%
12%

Marriot
Hoteles
Restaurantes
Contract Services

Beta Activo
0.57
0.38
0.75
0.86

Deuda/Recursos
Propios
47%
74%
42%
40%

Beta
Apalancada
1.08
1.56
1.29
1.44

Coste deuda
10.25%
10.05%
10.52%
10.35%

Coste
Recursos
Propios
17.0%
20.6%
18.3%
19.7%

WACC
10.23%
9.50%
13.09%
14.11%