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Servicio de Estudios Econmicos Serie de Estudios Especiales N 16 Mayo 2006 Creacin de dinero en el Sistema de Encaje Fraccionario

Elaborado por: Ernesto Gaba

INDICE PREFACIO............................................................................................................2
Introduccin............................................................................................................................... 2 Creacin de M1 analizada a travs de balances ......................................................................... 2 El multiplicador de la base monetaria ........................................................................................ 7 Deduccin del Multiplicador de la Base Monetaria.................................................................... 8 Cambios en los efectivos mnimos ............................................................................................ 14 Cambios en la preferencia del pblico...................................................................................... 16 Creacin de dinero incluyendo depsitos a intereses en los intermediarios financieros no bancarios (M3).................................................................................................................................. 17 8. Consideraciones sobre la definicin de dinero ......................................................................... 21 9. Limitaciones de los multiplicadores de la base monetaria ........................................................ 23 10. Sntesis ................................................................................................................................. 25
1

1. 2. 3. 4. 5. 6. 7.

Las opiniones y conclusiones de estos estudios son de exclusiva responsabilidad de los autores y no necesariamente reflejan la opinin de BBVA Banco Francs. Las Series de Estudios Especiales publicados en versin PDF pueden obtenerse gratis en la direccin electrnica: http://www.bancofrances.com.ar/Institucional/Estudios Econmicos.

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02 Mayo 2006

Creacin de Dinero en el Sistema de Encaje Fraccionario

Prefacio
Este documento fue escrito en el ao 1976 como material de lectura destinado del Curso Superior de Economa Bancaria, organizado por el BCRA y la Universidad Catlica Argentina. Desde entonces y con el correr de los aos el trabajo fue ganando lugar como material de lectura recomendado por profesores de varias universidades de Argentina. Debido a ello, y para facilitar su lectura de manera eficiente y sin costos, se publica el trabajo original dentro de la Serie de Estudios Tcnicos del Servicio de Estudios del BBVA Banco Francs.

1. Introduccin
El objetivo bsico de esta lectura es analizar a travs de multiplicadores de la base monetaria el proceso de creacin secundaria de dinero en el sistema de encaje fraccionario. El ncleo de este sistema, en adelante SEF, es que los bancos disponen de una capacidad de prstamos que depende del monto de depsitos que captan. A medida que el sistema bancario expande sus prstamos, una parte de ellos vuelve al sistema en forma de depsitos, sobre los cuales los bancos guardan efectivo mnimo, y el excedente lo prestan. De esta forma, se da un proceso de expansin mltiple del crdito que constituye la esencia del sistema de encaje fraccionario. Esta expansin mltiple es analizada a partir de balances hipotticos que recogen las principales cuentas del balance del Banco Central y banco comerciales; luego se presenta la expansin del dinero mediante la deduccin de multiplicadores de la base monetaria. Los multiplicadores son deducidos, evaluando el efecto cuantitativo de sus componentes, avanzando desde la definicin de dinero que considera slo la liquidez primaria para luego introducir los depsitos a inters de los bancos y de los intermediarios financieros no bancarios. Se hace nfasis luego sobre las implicancias de las distintas definiciones de dinero objeto de control de la autoridad monetaria a la luz de los multiplicadores de la base monetaria que corresponden a las distintas definiciones de dinero. Por ltimo, se comentan las principales limitaciones del anlisis de la creacin de dinero basado en multiplicadores de la base monetaria.

2. Creacin de M1 analizada a travs de balances


Trabajaremos en la definicin de dinero M1 dada por billetes y monedas en poder de los particulares (C) y depsitos bancarios de particulares en cuenta corriente (Dd). Supondremos explcitamente que no existen activos financieros que conforman la liquidez secundaria. Los billetes y monedas constituyen un activo para el sector privado que lo posee, pero representa un pasivo para la institucin que emite billetes y monedas que es el Banco Central. Desde ya podemos advertir, que la deuda del Banco Central por los billetes y monedas que emite es muy peculiar: no tiene vencimiento. En un sistema de patrn oro o de patrn cambio oro, el pasivo billetes y monedas del Banco Central era una deuda que se cancelaba cuando el pblico cambiaba su activo billetes y monedas por oro. Servicio de Estudios Econmicos 02 de Mayo de 2006

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Los depsitos en cuenta corriente son un activo para el sector privado y representan, en el sistema de encaje fraccionario, un pasivo para los bancos. Si deseamos estudiar la creacin de M1 tenemos entonces que considerar los Balances del Banco Central en cuanto emite billetes y monedas, y de los Bancos Comerciales, en cuanto estn recibiendo y creando depsitos en cuenta corriente. Para estudiar los balances, debemos partir de la relacin bsica contable de la partida doble: ACTIVO PASIVO = PATRIMONIO NETO (Capital, reservas y utilidades) Tomaremos un balance hipottico del Banco Central con las principales cuentas del activo y del pasivo. El balance est considerado a una determinada fecha t. Tengamos presente que las variables medidas a un momento del tiempo se definen como variables stock o existencias. Balance del Banco Central al momento t (En pesos) Oro y divisas Redescuentos y adelantos 50 80 Circulacin Monetaria - Billetes y monedas en el pblico 170 - Billetes y monedas en bancos Depsitos de los bancos Patrimonio Neto 230 20 30 10 230 190

Crditos al Gobierno (neto) 100

Las cuentas del activo reflejan los tres campos importantes de accin del Banco Central: operaciones vinculadas con el sector externo, con el sector gobierno y con los bancos comerciales. Debemos aclarar que la cuenta del activo Crditos al Gobierno est tomada en forma neta; es decir, corresponde al total de crditos a la fecha t menos los depsitos que el Gobierno mantiene en el Banco Central a esa fecha. Es por ello que los depsitos oficiales no aparecen en nuestro Balance del Banco Central como cuenta del pasivo. En cuanto a los rubros del pasivo, la principal cuenta es Circulacin monetaria que se define como el total de billetes y monedas emitidos por Banco Central. El grueso de la circulacin monetaria est en poder del pblico, familias o empresas; la parte de la circulacin monetaria que se encuentra en los bancos no es muy importante, ya que los bancos tienen poco dinero (aunque resulte extrao) porque su funcin bsica es prestar el dinero que reciben. Por razones de riesgo los bancos tratan de minimizar sus tenencias de billetes y monedas, y tendrn el nivel necesario para hacer frente a sus operaciones diarias y el excedente lo mantendrn como disponibilidades en forma de depsitos en el Banco Central. Debemos resaltar que de manera contraria a lo que sucede con cualquier balance, el Banco Central no tiene en cuenta caja en el activo, su cuenta caja est dada por la circulacin monetaria y figura en el pasivo porque representa una deuda del Banco Central. Con relacin a los Depsitos de los Bancos en el Banco Central, los mismos estn vinculados con las reservas de los bancos, concepto que introduciremos ms adelante. Los depsitos representan Servicio de Estudios Econmicos 02 de Mayo de 2006

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una cuenta corriente de los bancos comerciales en el Banco Central. El Banco Central es un banco de bancos y no trabaja con particulares. Consideraremos ahora el balance correspondiente al conjunto de Bancos Comerciales a la misma fecha t que el balance del Banco Central. Balance de Bancos Comerciales al momento t (En pesos) Prstamos al pblico Prstamos al Gobierno Operaciones con el exterior Billetes y monedas 140 20 10 20 220 220 Depsitos en cuenta corriente Obligaciones con el Banco Central Patrimonio Neto 120 80 20

Depsitos en el Banco Central 30

El balance hipottico contine las principales cuentas con que trabajan los bancos comerciales. Por el lado del activo, la principal cuenta es Prstamos al pblico (empresas y familias) que es la base de la produccin del banco. La cuenta Prstamos al gobierno refleja crditos de los bancos comerciales al sector pblico. En cuanto al rubro Operaciones con el exterior, ciertos bancos son autorizados por el Banco Central para realizar operaciones con el exterior, vinculadas esencialmente con la financiacin de importacin y exportaciones. En cuanto a las disponibilidades del banco, dadas por Billetes y monedas y Depsitos en el Banco Central, es una contrapartida de los valores que aparecen en el pasivo del Banco Central. Los depsitos en cuenta corriente constituyen el principal rubro del pasivo de los bancos comerciales (no incluimos depsitos a inters porque estamos trabajando con la definicin de dinero M1). Las obligaciones con el Banco Central corresponden a adelantos y redescuentos que los bancos comerciales reciben de dicha institucin. Confeccionaremos ahora el balance consolidado del Banco Central y de los bancos comerciales. La idea fundamental de la consolidacin es suponer que las unidades por consolidar se asocian, luego, se deben cancelar las deudas mutuas y agregar las partidas correspondientes a rubros del activo y pasivo que sean homogneos. Balance Consolidado al momento t (En pesos) Prstamos al pblico Prstamos al Gobierno Oro y divisas 140 120 60 320 Billetes y monedas en el pblico Depsitos en cuenta corriente Patrimonio Neto 170 120 30 320

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El pasivo del sistema monetario es M1, que es el activo del pblico en forma de liquidez primaria. Las causas de creacin del pasivo M1 se encuentran en los rubros del activo del sistema monetario. Los rubros del activo muestran los canales de inyeccin del dinero; si el Banco Central adquiere oro y divisas rubro del activo a cambio entrega dinero rubro del pasivo -, si los bancos comerciales otorgan prstamos rubro del activo pueden acreditar los fondos en cuenta corriente rubro del pasivo -; si el Banco Central otorga crditos al Gobierno rubro del activo le est dando dinero rubro del pasivo. Centraremos nuestra atencin en la relacin entre el pasivo monetario del Banco Central y la tenencia de liquidez primaria por el pblico. Para ello, necesitamos introducir algunos conceptos: Reservas de efectivo mnimo: Los bancos comerciales estn obligados a guardar cierta fraccin de sus depsitos como reserva, est fraccin se la denomina tasa de efectivo mnimo o encaje de efectivo mnimo. El Banco Central es el encargado de determinar el valor de las tasas de efectivo mnimo, que designaremos como rd en el caso de los depsitos en cuenta corriente. Los valores que fija el Banco Central a rd estn acotados entre:

0 rd 1
Las reservas legales de efectivo mnimo, que denominaremos R d para el caso de los depsitos en cuenta corriente, es el producto de la tasa de efectivo mnimo por el monto de depsitos:
L

RdL = rd Dd
Las reservas libres, que denominaremos R d para el caso de los depsitos en cuenta corriente, se la define como la diferencia entre depsitos y reservas legales:
l Rd = Dd - RdL = Dd (1 - rd )

Las reservas libres indican la capacidad prestable de los bancos sobre los depsitos que reciben. E Las reservas excedentes, que denominaremos R d en el caso de los depsitos en cuenta corriente, se definen como la diferencia entre reservas libres y prstamos.
l RdE = Rd -P

Cuando las reservas excedentes son nulas, los bancos han utilizado todas sus reservas libres para dar prstamos, estn trabajando a pleno. Si los bancos tienen reservas excedentes positivas, ellas indican el monto de reservas libres no prestadas. Puede suceder que los bancos tengan reservas excedentes negativas, ello significara que han prestado una suma superior a sus reservas libres, es decir, no han cumplido con el requerimiento de reserva legal. Los bancos comprendido en esta situacin se encontraran con deficiencia de efectivo mnimo y deben pagar al Banco Central una tasa punitoria de inters por dicha deficiencia. Para clarificar los distintos conceptos de reservas, supongamos que contamos con la siguiente informacin:

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Creacin de Dinero en el Sistema de Encaje Fraccionario Depsitos (Dd) Prstamos (P) $ 500 $ 350

Tasa efectivo mnimo ( rd ): 0,20 Tendremos entonces: R d (reserva legal) = rd . Dd = 0,20 . 500 = 100 R d (reserva libre) = Dd - R d = 500 - 100 = 400 R d (reserva excedente) = R d - P = 400 -350 = 50 Estamos ahora en condiciones de platear la situacin en materia de efectivo mnimo que surge de nuestros balances. Supondremos que los bancos comerciales no tienen reservas excedentes, es decir, prestan todas sus reservas libres. Qu significado tiene entonces que los bancos comerciales tengan disponibilidades por $ 50, donde $ 20 estn en forma de billetes y monedas y $ 30 como depsitos en el Banco Central?. Dichas disponibilidades constituyen las reservas legales de los bancos, y dado que conocemos el nivel de depsitos, podemos inferir la tasa de efectivo mnimo que determin el Banco Central:
E l l L L

50 RdL = = 0,416 Rd = Dd 120


Base Monetaria La base monetaria es el pasivo monetario del Banco Central. Advertimos en su balance que el pasivo monetario est dado por la circulacin monetaria y los depsitos de los bancos comerciales. Luego, la definicin 1 de base monetaria es: (220) = (190) (30)

1) Base monetaria = Circulacin Monetaria + Depsitos de los bancos en el Banco Central Si los bancos prestan todas sus reservas libres, como hemos supuesto, la definicin 1 de base monetaria la podemos descomponer de la siguiente manera: (50) Reservas legales de efectivo mnimo (220) (170) poder del pblico (20) bancos (30) en el Banco Central

Base Monetaria = Billetes y monedas en + Billetes y monedas en los + depsitos de los bancos

Circulacin monetaria (190) Servicio de Estudios Econmicos 02 de Mayo de 2006

Creacin de Dinero en el Sistema de Encaje Fraccionario Luego, la definicin 2 de base monetaria es: (220) (170) (50) 2) Base monetaria = Billetes y monedas en el pblico + reservas legales de efectivo mnimo

3. El multiplicador de la base monetaria


Si el Banco Central tiene al momento t una base monetaria de $ 220 Cmo es que el pblico posee a la misma fecha activos monetarios M1 por $ 290?. Cualitativamente podemos responder que ello se debe a la accin de los bancos comerciales quienes mediante la interaccin depsitos prstamos originan una cadena de multiplicacin. Cuantitativamente nos interesa el valor de la expansin a cargo de los bancos denominada secundaria que se mide mediante el multiplicador de la base monetaria (k1):

k1 =

M 1 290 = = 1,318 BM 220

El multiplicador obtenido de esa forma es tautolgico en el sentido que conocemos la creacin secundaria de dinero una vez que ella ha sucedido. Lo que interesa es la utilizacin del multiplicador con carcter predictivo; es decir calcular su valor ex ante. El multiplicador viene dado, como deduciremos ms adelante, por la siguiente expresin:

k1 =

1 c + rd (1 - c )

Donde c es el coeficiente de billetes y monedas en poder del pblico con relacin a M1. Segn nuestro ejemplo, c vale 0,586 (170 / 290). En cuanto a la tasa de efectivo mnimo, vimos que rd vale 0,416. Luego reemplazando dichos valores en la frmula del multiplicador obtendremos que k = 1,318 valor que ya fuera obtenido como cociente entre M1 y base monetaria. El valor de c depende del comportamiento del pblico; ellos deciden la proporcin de la liquidez primaria que mantendrn en forma de billetes y monedas. Si bien el Banco Central puede influenciar sobre el valor de c en el largo plazo, por ejemplo estimulando el desarrollo bancario que implicara una disminucin de la tendencia de billetes y monedas, en el corto plazo est fuera de su control. Si el pblico aumenta (disminuye) el valor de c el valor del multiplicador disminuir (aumentar). Ello porque al variar la proporcin de billetes y monedas con relacin a M1, est variando la proporcin de dinero que se deposita en los bancos y por ende cambiar la capacidad de prstamos de los mismos; as por ejemplo, un aumento de la proporcin de dinero bancario, disminucin de c, permitir a los bancos expandir en forma mltiple el crdito aumentando por consiguiente el valor del multiplicador de la base monetaria. La tasa de efectivo mnimo es el instrumento que maneja el Banco Central para efectuar el valor del multiplicador: si aumenta (disminuye) la tasa de efectivo mnimo, disminuye (aumenta) el valor del multiplicador. Cuando el Banco Central aumenta, por ejemplo, la tasa de efectivo mnimo las reservas libres de los bancos disminuyen y tienen que contraer sus prstamos disminuyendo, de esa forma, el valor del multiplicador. Los grficos 1 y 2 permiten apreciar la variabilidad del multiplicador cuando cambian sus componentes. Servicio de Estudios Econmicos 02 de Mayo de 2006

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Grfico 1 k 1 / r d A Dinero Banco

B 1 c

La curva que une los puntos extremos A y B del grfico 1 indica la disminucin del multiplicador a medida que c aumenta; puede apreciarse que su valor es siempre mayor que uno, exceptuando el punto extremo B. En el punto A todo el dinero es bancario y el multiplicador toma su mximo valor, que depende de la tasa de efectivo mnimo. En el punto B no existe creacin secundaria de dinero porque todo el dinero est dado por billetes y monedas.

Grfico 2 k 1/c A

B 1 rd

El punto A del Grfico 2 muestra que cuando la tasa de efectivo mnimo es nula el valor del multiplicador es mximo y depende del valor de c. El punto B de la figura 2 resulta particularmente importante por sus implicancias en la creacin de dinero: si la tasa de efectivo mnimo es uno efectivo mnimo cien por cien- el multiplicador de la base monetaria es unitario, es decir, no existe creacin secundaria de dinero. Debemos observar que con efectivo mnimo cien por cien no existe creacin secundaria de dinero, cualquiera sea la proporcin de billetes y monedas con relacin a M1.

4. Deduccin del Multiplicador de la Base Monetaria


La deduccin del multiplicador de la base monetaria puede hacerse mediante tres procedimientos.

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3.1 A travs de hojas de balance Consiste en encontrar el valor de M1 a partir del sistema de ecuaciones que surgen de las relaciones monetarias que planteamos al analizar los balances. BM = C + Rd (1) C = c M1 (2) R d = rd Dd (3) M1 = C + Dd (4) Dd = (1 c) M1 (5) Lo primero que debemos distinguir en el sistema de ecuaciones anteriores son las incgnitas de los datos. Para el Banco Central la base monetaria (BM), la tasa de efectivo mnimo (rd) y el coeficiente de billetes y monedas con relacin a M1 (c) son datos. Luego las incgnitas que podemos despejar del sistema anterior, son: C, Rd ; Dd, M1 Tenemos cinco ecuaciones y cuatro incgnitas. Esta desigualdad se supera abandonando la ecuacin (2) la (5), ya que existe combinacin lineal entre ambas (la suma de ellas es igual a la unidad). Usualmente se abandona la ecuacin (5) y podemos trabajar con cuatro ecuaciones y cuatro incgnitas. Debemos advertir sobre un punto: cuando se tienen cuatro ecuaciones y similar nmero de incgnitas siempre se resuelve el valor de equilibrio de las cuatro incgnitas. Como nosotros estamos interesados en M1, despejaremos el valor de equilibrio de dicha incgnita, pero cualquiera de las otras pueden despejarse y encontrar el valor de equilibrio. Despejando M1 del sistema anterior, el camino rpido es por sustitucin comenzando a reemplazar en la ecuacin (1), se tiene:
L

M1 =

1 BM (6) c + rd (1 - c )

La expresin (6) muestra que la oferta monetaria en el sistema de encaje fraccionario es la resultante de una expansin primaria de dinero por parte del Banco Central y de una expansin secundaria cuyo volumen depende del multiplicador de la base monetaria. 3.2 A travs de etapas de expansin Un procedimiento dinmico muy til para visualizar el proceso de creacin de dinero consiste en seguir las sucesivas etapas de expansin del crdito a partir de un prstamo inicial. Este procedimiento de deduccin est claramente explicado en un trabajo del Prof. Salama de la siguiente manera 2 :

Salama Elas, La Creacin del Dinero (Buenos Aires, CEMYB, BCRA, Junio 1972, Mimeo).

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De un modo simplificado, puede pensarse que una parte de los prstamos otorgados por los bancos no retornar a los bancos como depsitos sino que quedar circulando como billetes y monedas. En cuanto a la parte que retorna como depsitos a los bancos, estas instituciones deben guardar como reserva legal una fraccin, pudiendo prestar la fraccin restante. Esta fraccin restante dar lugar a un nuevo otorgamiento de prstamos, repitindose en menor escala el proceso anterior. Este proceso tendr un lmite ya que cada etapa se lleva a cabo por un monto menor. El siguiente cuadro tiene por objeto representar este proceso. Se parte del supuesto que los bancos obtienen reservas libres por $ 1 que se originan, por ejemplo, en un crdito del Banco Central. Otorgan prstamos por $ 1 reduciendo sus reservas libres a cero. Del total prestado, la proporcin c permanece en forma de billetes y monedas y el resto, 1 - c, vuelve a los bancos como depsitos. Por estos depsitos, los bancos deben guardar reservas por una fraccin r. El resto, (1 - r) (1 - c), puede ser prestado, reinicindose el proceso 3.
Etapa 1ra. 2da. 3ra. 4ta. . Reservas Libres (1) 1 (1 - r) (1 - c) [ (1 r) (1 c) ] ...
2

Prstamos (2) 1 (1 - r) (1 - c) [ (1 r) (1 c) ] ...


2

Billetes y monedas (3) c c (1 - r) (1 - c) c [ (1 r) (1 c) ] ...


2

Depsitos (4) 1-c (1 r) (1 c)


2 2 3

Reservas legales (5) r ( 1 - c) r (1 r) (1 c)


2 2 3

Reservas libres (6) (1 - r) (1 - c) [ (1 r) (1 c) ] [ (1 r) (1 c) ] ...


2 3

(1 r) (1 c) ...

r (1 r) (1 c) ...

Como se puede observar en el cuadro en cada columna el monto anotado en cada etapa es igual de la etapa anterior, multiplicado por (1 - c) (1 - r). La suma total de todas las etapas, para las columnas de billetes y monedas y depsitos, proporciona el total de la expansin inicial del crdito del Banco Central a los bancos. La expansin total de los billetes y monedas, que se simbolizar con DC, ser igual a:
DC = c + c (1 r) (1 c) + c (1 r) (1 c) + c (1 r) (1 c) +
2 3

Dado que en esta suma, cada trmino es igual al anterior multiplicado por (1 - c) (1 - r), para determinar el valor de la suma se puede aplicar la frmula correspondiente a la serie geomtrica 4 obtenindose el resultado siguiente:
Para una misma etapa, la columna (2) es igual a la columna (1). La columna (3) es igual a la columna (2) multiplicada por c. La columna (4) es igual a la columna (2) menos la columna (3). La columna (5) es igual a la columna (4) multiplicada por r (el coeficiente de reserva legal fraccionaria). La columna (6) es igual a la columna (4) menos la columna (5). La columna (6) de una etapa cualquiera es igual a la columna (1) de la etapa siguiente.
4 3

La suma de una serie geomtrica, es c (1 vn) donde v es la razn de la serie, es decir, la relacin entre dos (1 v) trminos sucesivos de la serie y c, el primer trmino. En nuestro caso, v = (1 c) (1 r). Como c y r toman valores entre 0 y 1, v < 1, por lo que vn tiende a 0 cuando n tiende a infinito. Por lo tanto, la suma es, en este caso:

c c c = = 1 - v 1 - (1 - c)(1 - r ) c + r (1 - c)
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DC =

c c + r (1 - c)

De un modo similar, se determina que la expansin total de los depsitos, simbolizada con DD, es igual a;

DD =

(1 - c) c + r (1 - c)

Dado que la expansin total de dinero DM, es igual a la expansin total de los billetes y de los depsitos, se tendr que:
DM = DC + DD = 1 c + r (1 - c)

3.3 A travs de la relacin Activos / Reservas


Este procedimiento se basa en la relacin entre activos monetarios en poder de los particulares y reservas que se requieren frente a la existencia de dichos activos5. Sobre $1 de M1 el pblico guarda c en forma de billetes y monedas y (1 - c) en forma de depsitos. Sobre los depsitos los bancos guardan reservas en la magnitud rd (1 - c). Con relacin a c, el pblico lo mantiene en su poder; podemos imaginar que se autocoloca una tasa de efectivo mnimo del cien por cien, en el sentido que la tendencia dada por c no es prestada. Luego, frente al activo c la reserva es tambin de igual magnitud. En la columna (1) siguiente sealamos los activos en poder del pblico y en la columna (2) las reservas existentes frente a dichos activos.

(1) Activos c d=1-c

(2) Reservas 1.c rd . d

Al multiplicador se lo define como el cociente entre loas activos monetarios en poder del pblico y las reservas requeridas frente a dichos activos

k1 =

A c+d 1 = = R 1 c + rd d c + rd (1 - c)

Este procedimiento aplicado a multiplicadores del crdito se encuentran en Lindbeck A o A Study in Monetary Anlisis (Alquimist y Wiksell, Stockholm 1963) Cap. 6.

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Cabe sealar que este procedimiento es muy til para obtener rpidamente el multiplicador de la base base monetaria cuando las definiciones de dinero son ms amplias de la que estamos considerando.

3.4 El multiplicador medio y marginal


En la deduccin del multiplicador a travs de hojas de balance y en la relacin activos y reservas hemos trabajado con valores de un momento del tiempo, mientras que en el procedimiento a travs de etapas de expansin hemos considerado, como su nombre lo indica, distintos momentos del tiempo. Ello nos lleva a distinguir entre multiplicadores medio y marginal 6. Hemos visto que a un momento del tiempo t, M1 viene dada por: M 1 = k1 BM = Donde; 1 BM c + rd (1 - c)

C c= M1

l Rd ; rd = Dd

Resulta distinto preguntarnos por la variacin de M1 para un perodo de tiempo:

DM 1 = k1 DBM =

1 DBM c+ rd (1 - c)

c=

l DC DRd r = ; d DDd DM 1

El multiplicador k marginal ser igual al multiplicador medio k si la tasa de efectivo media es igual a la marginal (rd = rd) y si el coeficiente de billetes y monedas con relacin a M1, definido como valor medio resulta igual al marginal (c = c). Ello, descartando la posibilidad que siendo c distinto de c y rd distinto de rd, k se iguale a k por compensacin en las desigualdades. Si la tasa de efectivo mnimo se aplica sobre el saldo de depsitos tasa media - tambin es vlida como tasa de efectivo mnimo para el incremento de depsitos, que ser la diferencia entre los saldos a dos fechas cualesquiera. Si la tasa de efectivo mnimo es de 0,10 y el saldo de depsitos es al momento t de 100 y pasa a tener un saldo de 150 en t + 1, el monto de las reservas legales pasar de 10 en t a 15 en t + 1. Se tendr que sobre el incremento de depsitos de depsitos de 50 las reservas legales se incrementaron en 5, es decir, la tasa marginal de efectivo mnimo vale 0,10 que es equivalente al valor medio.

Los procedimientos de hojas de balance y en expansin activos / reservas pueden tambin plantearse en forma incremental. As tambin, el procedimiento por etapas en expansin puede interpretarse a un momento del tiempo suponiendo que las distintas etapas se llevan a cabo en fracciones muy pequeas de tiempo.

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Para que el valor medio de las preferencias del pblico por billetes y monedas con relacin a M1, sea igual al valor marginal, tiene que suceder que las familias no cambien sus preferencias por billetes y monedas a medida que transcurre el tiempo. En realidad, es poco realista esperar que ello suceda ya que constantemente el pblico cambia la estructura de su liquidez. Para clarificar el concepto de relacin media y marginal podemos pensar que la relacin media es un promedio y que la relacin marginal es una nueva unidad que se incorpora al promedio. Supongamos que la altura promedio de los alumnos presentes en un curso es de 1,60m. y que se incorporan nuevos alumnos al curso; la nica manera de que la relacin media coincida, con cada nueva observacin, con la marginal, es que cada alumno que se incorpore mida exactamente 1,60m. Lo ms probable, es que los alumnos que se incorporen sean ms altos o ms bajos que el promedio; en nuestro caso sucede lo mimo: decir que el incremento de billetes y monedas con relacin al incremento de M1 para un determinado ao es igual que el valor promedio, significa que el comportamiento de la relacin para ese ao ser similar al comportamiento acumulado hasta esa fecha. Es por ello que debemos distinguir entre multiplicador medio y marginal. Si nuestro objetivo es predecir el incremento de M1 para un perodo de tiempo, debemos trabajar con el incremento de base monetaria y con el multiplicador marginal. Precisamente la programacin monetaria, que consiste en el clculo de los factores de creacin del dinero y su modo de distribucin para un perodo de tiempo, se basa en el multiplicador marginal ya que mediante su utilizacin cuantificar la magnitud de la expansin secundaria.

3.5 Creacin de dinero incluyendo depsitos a inters en los bancos (M2)


Incluiremos ahora en nuestra definicin de dinero los depsitos a inters que el pblico mantiene en los bancos.

M 2 = c + Ddt + Dt
Sobre los depsitos a inters (Dt) los bancos tambin guardan reservas legales de efectivo mnimo (R t) que se calculan multiplicando los depsitos a inters por la tasa de efectivo mnimo sobre dichos depsitos (rt) que fija el Banco Central. La base monetaria incluir tambin las reservas legales provenientes de los depsitos a inters, que los bancos la pueden tener en forma de billetes y monedas o como depsitos en el Banco Central.
L

BM = C + RdL + RtL
Seguiremos trabajando con el supuesto de que los bancos utilizan todas sus reservas libres. A partir de la base monetaria, los bancos realizarn una creacin secundaria de dinero y el total de M2 vendr dado por:

M 2 = k 2 BM
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Deduciremos el multiplicador k2 mediante el procedimiento activos / reservas. La primer columna, de la tabla de ms abajo, muestra la composicin de activos por cada peso de M2, mientras que la segunda columna indica las reservas que se guardan frente a dichos activos.

Activos
c d t El multiplicador k2 ser el cociente entre activos y reservas.

Reservas
1.c rd . d rt . t

k2 =

c+d +t 1 = 1 c + rd d + rt t c + rd d + rt t

(1)

El valor de cada coeficiente de activo con relacin al total siempre est calculado en funcin de la definicin de dinero que se trabaje. c= C D ; d= d M2 M2 ;

t=

D M2

c+d+t=1 El Banco Central determina los valores de rd y rt de multiplicador k2, mientras que los valores de c, d y t dependen de la preferencia del pblico.

5. Cambios en los efectivos mnimos


Realizaremos un tpico anlisis de esttica comparativa, es decir, averiguaremos qu sucede con el valor del multiplicador k2 si variamos cada uno de sus componentes de a uno por vez. Derivando parcialmente el multiplicador k2 con relacin a rd, podemos averiguar el efecto de la tasa de efectivo mnimo vista sobre el multiplicador. Debemos tener presente que la tcnica de derivacin es til desde el punto de vista del anlisis econmico porque nos brinda informacin sobre el signo del resultado y de que depende la magnitud del mismo.

d k 2 =<0 2 rd [rc + rd d + rt t ]

(2)

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En la expresin anterior el numerador es positivo ya que d es la tenencia de depsitos en cuenta corriente con relacin a M2, el denominador es tambin positivo por contener una expresin elevada al cuadrado. De manera tal que priva el signo negativo: si el efectivo mnimo aumenta (disminuye) para que prive un signo negativo el multiplicador tiene que disminuir (aumentar). Adems podemos apreciar que cuanto mayor sea el valor de d, mayor ser el impacto del cambio de rd sobre el multiplicador. El resultado anterior podemos expresarlo conceptualmente. Al aumentar la tasa de efectivo mnimo, aumentan las reservas legales y, por ende, disminuyen las reservas libres y los bancos contraen sus prstamos reduciendo en forma mltiple la creacin de dinero. Esta reduccin ser mayor cuanto mayor sea la proporcin de depsitos en cuenta corriente ya que los bancos tendrn que aumentar en mayor medida sus reservas legales. Si cambiamos ahora el efectivo mnimo de los depsitos a inters, derivando k2 con relacin a rt.

k 2 t =< 0 (3) rt [c + rd d + rt t ]2
Veamos que numerador y denominador son positivos de manera que nuevamente priva el signo negativo: si aumenta (disminuye) la tasa de efectivo mnimo de los depsitos a inters el multiplicador disminuye (aumenta). A su vez, la magnitud del efecto depende de la proporcin de depsitos a inters en M2. Las expresiones (2) y (3) nos muestran que la magnitud del impacto del cambio de efectivos mnimos depende de la proporcin de depsitos (los valores entre barras indican valor absoluto).

Si

d =t

k 2 k 2 = rd rt k 2 k 2 > rd rt k 2 k 2 < rd rt

Si

d >t

Si

d <t

Los resultados anteriores sealan que el cambio de la tasa de efectivo mnimo producir un mayor efecto expansivo o contractivo cuanto mayor sea la magnitud del depsito cuya tasa de efectivo mnimo cambia.
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6. Cambios en la preferencia del pblico


Cuando el pblico cambia la composicin de los activos que componen M2, ser produce un impacto sobre el multiplicador. As por ejemplo, si aumenta c se producir una disminucin en d y/o t; la menor existencia de dinero bancario provocar una disminucin de la capacidad de prstamo de los bancos y por ende una disminucin en el multiplicador. Un caso interesante, por su implicancia en el manejo de los efectivos mnimos, es analizar el efecto que produce sobre el multiplicador un cambio en la proporcin de depsitos en cuenta corriente con relacin a los depsitos a inters. Si derivamos k2 con relacin a d, y teniendo presente que si cambia slo la proporcin de dinero bancario un aumento (disminucin) en d significa una disminucin (aumento) en t, se tendr 7:

rd - rt k 2 =d [c + rd d + rt t ]2

(4)

El efecto sobre el multiplicador de un cambio en la composicin del dinero bancario depende de los niveles de efectivo mnimo (recordemos que cuando variaban los efectivos mnimos el efecto dependa de los coeficientes de depsitos). Si los efectivos mnimos son iguales, rd = rt , el multiplicador no vara, ya que la expresin (4) se hace nula. Si se retira, por ejemplo, un peso de depsitos a la vista y se lo deposita a plazo, la cada de las reservas legales de vista est compensada, al ser iguales los efectivos mnimos, por el aumento de reservas legales de los depsitos a inters; al quedar inalteradas las reservas totales, la capacidad de prstamos de los bancos no se modifica. El resultado anterior apoya la opinin de aquellos especialistas del rea monetaria que se preocupan por la estabilidad del multiplicador; ellos proponen igualar los requisitos de reserva de los distintos tipos de depsitos como un medio de evitar las oscilaciones del multiplicador cuando la estructura entre los distintos depsitos cambia. La expresin (4) muestra que si la tasa de efectivo mnimo de los depsitos a la vista es mayor que la de los depsitos a inters, producir una disminucin (aumento) del valor del multiplicador. Un ejemplo numrico nos permitir clarificar este resultado. La tabla N 1 indica la capacidad de prstamos a partir de 1 peso de depsito en cuenta corriente y en depsito a inters. Tabla N 1 Dd
1
7

Dt
1

rd
0,4

rt
0,2

R d
0,4

R t
0,2

Depsitos

Reservas

Prstamos

0,6

1,4

La expresin (4) se obtiene derivando la expresin (1) con respecto a d y teniendo presente que la diferencial de d [d (d)] es igual a menos la diferencial de t [ - d (t)].

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Veamos en la tabla N 2 qu sucede con la capacidad de prstamo inicial de los bancos de $ 1,4 si el peso depositado a inters es trasladado como depsito en cuenta corriente. Tabla N 2 Dd
2

Dt
0

rd
0,4

rt
0,2

R d
0,8

R t
0

Depsitos

Reservas

Prstamos

0,8

1,2

La nueva capacidad de prstamos, $ 1,2 es inferior a la anterior porque el depsito que se expandi cuenta corriente tiene una tasa de efectivo mnimo superior. Si la traslacin hubiese sido en sentido contrario, como lo muestra la tabla N 3 la capacidad de prstamos de los bancos aumentara. Tabla N 3 Dd
0 L R d 0 L

Dt
2

rd
0,4

rt
0,2

R t
0,4

Depsitos

Reservas

Prstamos

0,4

1,6

Si la tasa de efectivo mnimo vista es menor que la tasa de efectivo mnimo de los depsitos a inters (rd < rt) se obtendran los resultados inversos a los de las tablas anteriores: un aumento (disminucin) de los depsitos en cuenta corriente, va disminucin (aumento) de los depsitos a inters, producira un aumento (disminucin) del multiplicador. Podemos apreciar, a travs de los resultados anteriores, que la diferenciacin de los efectivos mnimos por tipos de depsitos, como ocurre en la mayora de los pases con sistema de encaje fraccionario, produce alteraciones en la expansin secundaria de dinero toda vez que la estructura de depsitos vare.

7. Creacin de dinero incluyendo depsitos a intereses en los intermediarios financieros no


bancarios (M3)

Incluiremos en la definicin de dinero los depsitos a inters que el pblico mantiene en los intermediarios financieros no bancarios (IFNB) que forman parte del sistema financiero institucionalizado, es decir, controlados por el Banco Central. En la Argentina dichos intermediarios son las Cajas de Crdito, las Compaas Financieras y las Sociedades de Crdito para el Consumo8. Llamaremos a la nueva definicin de dinero M3, donde T representa los depsitos a inters del pblico depositados en los IFNB. (1)

M 3 = C + Dd + Dt + T

La base monetaria, donde Cf denota los billetes y monedas en poder de los IFNB y R el total de reservas legales bancarias, es igual a:
8

Una descripcin en las funciones y aspectos institucionales sobre el funcionamiento en Argentina en dichos tipos de intermediarios se encuentra en Noya A., El Sistema Financiero Argentino (Editorial Seleccin Contable, Bs. As. 1970).

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(2)

BM = C f + C + R

Las proporciones de los distintos activos que forma M3, donde h es la proporcin de depsitos a inters en los IFNB, vendrn dadas por: (3) C = c M 3 (4) Dd = d M 3 (5) Dt = t M 3 (6) T = h M 3 El total de reservas legales bancarias (R) provendr de reservas correspondientes a depsitos en cuenta corriente y a inters. (7) R = Rd + Rt (8) Rd + rt Dt En cuanto a las reservas correspondientes a depsitos en cuenta corriente, provienen de depsitos en cuenta corriente del pblico y de depsitos en cuenta corriente de los IFNB (F). (9)
L
L L

RdL = rd Dd + rd F

Con relacin a F debemos tener en cuenta que los IFNB guardan efectivo mnimo (que llamaremos s) sobre los depsitos (T) recibidos del pblico. Una parte de sus reservas la depositan en los bancos y el resto la guardan en forma de billetes y monedas en su poder. Llamaremos a a la fraccin de las reservas de los IFNB que son depositadas en cuenta corriente en los bancos ( 0 a 1 ). De esta manera, F vendr dado por: (10) F = a s T Mientras la parte de las reserves que los IFNB guardan en la forma de billetes y monedas ser igual a: (11) C f = (1 - a ) s T Observemos que la suma de (10) y (11) nos da el total de reservas (Ts) que guardan los IFNB. Para clarificar, supongamos que T = 100 y que el efectivos mnimo de los IFNB es de s = 0,10. De los $ 10 de reservas una parte la guardarn como billetes y monedas y otra parte como depsitos bancarios en cuenta corriente; en realidad durante la vigencia del sistema de encaje fraccionario en la Argentina, los IFNB tambin podan depositar parte de sus reservas como depsitos a inters en los Bancos. Si a = 0,7 depositarn en los bancos (F) $ 7 y tendrn billetes y monedas (Cf) por $ 3. El sistema anterior cuenta con 11 ecuaciones y las siguientes 10 incgnitas: M3 ; Cf ; Dd ; Dt ; T ; C ; R ; Rd ; Rt ; F

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Abandonamos una de las ecuaciones (3) a (6), entre ellas existe combinacin lineal porque c+d+t+h=1, y por sustitucin en la ecuacin que define la base monetaria se obtiene:

M 3 = k 3 BM ; k 3 =

1 (12) c + rd d + rt t + s h [1 - a (1 - rd )]

El multiplicador k3 explicita la interrelacin entre bancos e IFNB en el proceso de creacin de dinero; la proporcin de las reservas (a) que los IFNB depositan en los bancos es un factor clave de dicha interrelacin 9. Consideremos que los IFNB no guarden parte de sus reservas en los bancos (a = 0) ; en ese caso el multiplicador viene dado por:

k 3 ( a =0 ) =

1 c + rd d + rt t + s h

(13)

Si los IFNB no llevan sus reservas a los bancos, ellos intervienen en el proceso de expansin secundaria del dinero de la misma manera que los depsitos a inters depositados en los bancos, es decir, la proporcin de depsitos que reciben multiplicada por la tasa de efectivo mnimo. Por el contrario, si los IFNB depositan todas sus reservas en los bancos (a = 1) se tendr:

k 3 ( a =1) =

1 c + rd d + rt t + s h rd

(14)
(a = 0)

En este caso se tiene que el valor del multiplicador aumenta ( k3 > k3 ) ya que al ser depositadas las reservas de la IFNB en los bancos, ellos guardan efectivo mnimo sobre dichas reservas y el excedente lo prestan. En otros trminos, al depositarse las reservas de los IFNB en los bancos existe una filtracin de las mismas porque parte de ellas vuelven a ser prestadas por los bancos. Habamos visto, cuando la definicin de dinero era M2, que una igualacin de los efectivos mnimos de los depsitos a la vista y a inters evitaba la oscilacin de k2 producida por cambios en la participacin de dichos depsitos. Pero, qu podemos decir acerca del nivel de efectivo mnimo de los IFNB? Consideremos que el Banco Central determina iguales tasas de efectivo mnimo cualquiera sea el tipo de depsito y la institucin que lo capta. En este caso:

(a = 1)

r = rd = r = s
El multiplicador k3 dado por (12) entonces ser:

El coeficiente a en el anlisis de los IFNB a travs del multiplicador fue introducido por Salama B. Aspectos analticos del Control de los intermediarios financieros (Econmica, La Plata, Sep. Dic. 1970).

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k3 =

1 (15) c + r{d + t + h [1 - a(1 - r )]}

Podemos ver ahora qu sucede con la estabilidad del multiplicador dado por la expresin (15), si cambia la composicin de los depsitos. Si d est cambiando con relacin a t, el multiplicador permanecer invariable. Pero si d o t estn variando con relacin a h aparece en el multiplicador ponderada por un coeficiente menor que uno. Conceptualmente podemos interpretar este resultado si tenemos en cuenta que si 1 peso en cuenta corriente pasa como depsitos a los IFNB en un primer momento las reservas quedan compensadas porque el efectivo mnimo es el mismo, pero como parte de las reservas de los IFNB volvern a los Bancos se producir en forma neta una expansin. De la misma manera un cambio en a producir, a pesar de la igualacin de los efectivos mnimos, una oscilacin en el multiplicador. Slo si los IFNB no depositan sus reservas en los Bancos (a = 0) y los efectivos mnimos son iguales (r = rd = r = s ) los cambios en la participacin de depsitos no alterarn el multiplicador, ya que en este caso k3 ser igual a:

k3 =

1 (16) c + r (1 - c )

Retomemos ahora el multiplicador k3 dado por la expresin (12) con el fin de comparar el efecto cuantitativo sobre la creacin de M3 cuando se varan los encajes de efectivo mnimo de los bancos de los intermediarios financieros no bancarios. Si cambia el efectivo mnimo de los depsitos bancarios en cuenta corriente el efecto sobre el multiplicador k3 ser:

k 3 [d + s h a] =<0 2 rd {c + rd d + rt t + s h[1 - a(1 - rd )]}

(17)

Al ser la expresin (17) negativa tenemos que si rd aumenta k3 disminuir y viceversa. La expresin (18) muestra el efecto sobre k3 de un cambio en el efectivo mnimo de los depsitos captados por IFNB.

h [1 - a(1 - rd )] k 3 =<0 s {c + rd d + rt t + s h [1 - a(1 - rd )]}2

(18)

La expresin (18) tambin indica que si aumenta (disminuye) la tasa de efectivo mnimo el multiplicador k3 disminuir (aumentar). Nuestro siguiente paso ser comparar el efecto cuantitativo sobre k3 de ambas tasas de efectivo mnimo. Con ese fin dividimos las expresiones (17) y (18):

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k 3 r d k 3 s

d + sha (19) h[1 - a(1 - rd )]

Si el cociente dado por la expresin (19) es unitario ambas tasas de efectivo mnimo tienen igual efecto cuantitativo, mientras que si fuera mayor (menor) que la unidad, la tasa de efectivo mnimo de los depsitos bancarios en cuenta corriente tendran mayor (menor) efecto que la tasa de efectivo mnimo de los depsitos en los IFNB. La expresin (19) no nos permite apreciar directamente su valor numrico pero podemos evaluarla para los valores extremos de a. Si los IFNB no depositan parte de sus reservas en los bancos, a = 0, la expresin (19) queda:

k 3 rd k 3 s

d = h a =0

(20)

La expresin (20) nos dice que cambiar el efectivo mnimo de los depsitos en cuenta corriente en los bancos tendr mayor efecto que el cambio de la tasa de efectivo mnimo de los depsitos en los IFNB, si los depsitos en cuenta corriente son superiores a los depsitos en los IFNB. Veamos ahora qu sucede con la expresin (19) si los IFNB depositan todas sus reservas en los bancos, a = 1:

k 3 rd k 3 s

d + sh = h rd a =1

(21)

Podemos apreciar que si d es mayor que h necesariamente la expresin (21) es mayor que la unidad, ya que de d que figura en el numerador le sumamos s.h mientras que a h que figura en el denominador lo multiplicamos por rd que es una tasa inferior a la unidad. Tenemos entonces que basta que los depsitos bancarios excedan a los depsitos en los IFNB para que el manejo de los efectivos mnimos en los depsitos en cuenta corriente tengan mayor impacto sobre el multiplicador. Este impacto, ser comparativamente mayor cuanto mayor sea la proporcin de las reservas de los IFNB depositadas en los bancos.

8. Consideraciones sobre la definicin de dinero


Hemos realizado el proceso de creacin de dinero considerando distintas definiciones de dinero. A la liquidez primaria M1 le agregamos los depsitos a inters en los Bancos M2 y luego los depsitos a inters en los IFNB M3 -. Un aspecto simple, pero que a menudo se confunde, es la distincin entre definicin de dinero que considera la autoridad monetaria y activos que existen. Cuando la definicin de dinero es M3, su creacin viene dada por:
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M 3 = k 3 BM

k3 =

1 BM c + rd d + rt t + s h [1 - a (1 - rd )]

(1)

Si la autoridad monetaria desea trabajar con la definicin de dinero M2, la misma ser una proporcin de M3: M 2 = (c + d + t ) M 3 (2) Reemplazando en (2) la expresin (1)

M2=

c+d +t BM c + rd d + rt t + s h[1 - a(1 - rd )]

(3)

De la misma manera, si la definicin de dinero que considera la autoridad monetaria es M1, la misma ser la proporcin (c + d) de M3. Es decir: Si la autoridad monetaria trabaja con la definicin de dinero M2 y supone que no existen depsitos en los IFNB, haciendo h = 0, la expresin (3) se transforma en:

M1 =

c+d BM c + rd d + rt t + s h[1 - a(1 - rd )]


M2 = 1 BM (3i) c + rd d + rt t

(4)

Por el contrario si la autoridad monetaria trabaja con definicin de dinero M1, y supone que no existen depsitos a inters en los IFNB (h = 0) y en los bancos (t = 0), la expresin (4) se transforma en:

M1 =

1 BM c + rd (1 - c )

(4i)

Podemos apreciar que el volumen de creacin de dinero, como as tambin la interpretacin del proceso de creacin, difiere apreciablemente si para analizar M2 trabajamos con la expresin (3) o (3i), o si para analizar M1 nos basamos en la expresin (4) o (4i). Si consideramos a M1, la expresin (4) nos muestra que los depsitos a inters en los bancos y en los IFNB como las respectivas tasas de efectivo mnimo, estn influenciando en la creacin de liquidez primaria. As por ejemplo, si disminuye el efectivo mnimo de los depsitos de los IFNB se produce un aumento de M1; ello, porque al expandir sus prstamos los IFNB parte de ellos vuelve a los bancos en forma de depsitos originndose una expansin mltiple. Por el contrario, si se considera errneamente a M1 a travs de la expresin (4i) diramos que ninguno de los factores comentados afectan su proceso de creacin. Desde el punto de vista de la definicin de dinero objeto de poltica monetaria, las simples distinciones anteriores adquieren

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relevancia. En ese sentido, cuando el Prof. Olivera 10 seala que el objeto de la poltica monetaria es el dinero, sin descuidar la existencia de sus sustitutos prximos, se estara refiriendo, en trminos de nuestro anlisis, a la expresin (4) es decir la autoridad monetaria controlara la liquidez primaria pero explicitando la interrelacin de la misma con los restantes activos financieros.

9. Limitaciones de los multiplicadores de la base monetaria


El anlisis que hemos realizado mediante multiplicadores de la base monetaria es de utilidad para visualizar el proceso de creacin de dinero, y para conocer cules son los elementos que maneja la banca central en la determinacin de la oferta monetaria. Adems, mediante su utilizacin la banca central puede formular provisiones cuantitativas sobre la oferta monetaria y los medios por los cuales crear dinero. Sin embargo, es importante que explicitemos las principales limitaciones, y de qu modo algunas pueden superarse, cuando se trabajan con multiplicadores de la base monetaria. El anlisis a travs de multiplicadores de la base monetaria es excesivamente parametrizado o, en otros trminos, demasiado mecanicista. Descansa en la constancia de los distintos coeficientes de participacin de los activos monetarios, y en la constancia de la relacin reserva / depsitos de los bancos. En el cuadro N 1 podemos apreciar la participacin de los billetes monedas, de los depsitos bancarios en cuenta corriente y de los depsitos bancarios a inters en el total de M2. Como puede apreciarse, dichos coeficientes son sumamente variables.

10

Olivera, J.H.C. El objeto de la Poltica Monetaria, (Revista de Ciencias Econmicas, Bs.As. enero marzo 1968).

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Participacin en % Billetes y monedas 35,32 39,14 41,96 41,63 41,96 43,86 43,39 42,92 43,69 43,66 42,86 41,46 42,32 39,71 35,86 35,37 35,31 34,76 32,38 30,07 28,57 27,04 24,97 24,26 24,48 29,43 42,74 41,92 45,99 46,23 46,79 47,31 43,35 44,53 Cuenta corriente 36,08 35,69 33,29 33,75 32,66 30,93 31,61 31,72 31,55 35,02 35,33 34,83 32,49 30,88 31,66 30,54 30,37 30,49 31,06 30,53 30,02 30,66 32,12 33,34 31,68 36,35 42,74 41,92 45,99 46,23 46,79 47,31 43,35 44,53 Plazo Fijo 0,12 0,12 0,13 0,09 0,13 0,04 0,01 0,01 0,11 0,26 0,86 2,18 2,58 4,26 5,14 5,09 4,68 3,95 3,66 3,58 3,18 4,26 6,80 7,72 7,25 6,83 3,61 3,48 3,27 3,56 5,29 9,14 11,90 12,04 Cuentas especiales 28,48 25,05 24,62 24,53 25,25 25,17 24,99 25,34 24,65 21,06 20,95 21,53 22,61 25,15 27,34 29,00 29,64 30,80 32,90 35,82 38,23 38,04 36,11 34,68 36,59 27,39 19,77 18,94 17,90 17,36 17,86 16,66 17,17 17,82

24

Perodo 1950 1951 1952 1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 1962 1963 1964 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 Ene. Feb. Mar. Abr. May. Jun. Jul. Ago.

Total en millones de $ 263,3 319,4 357,5 444,4 526,7 611,0 721,4 848,0 1.004,9 1.482,0 1.992,6 2.428,6 2.785,7 3.396,8 4.851,6 6.493,3 8.314,0 11.101,8 14.858,8 18.835,9 21.968,1 27.684,0 38.901,0 66.340,0 117.421,0 188.203,0 369.448,0 407.361,0 455.974,0 499.312,0 594.895,0 728.254,0 820.791,0 923.756,0

Fuente: C.E.M.Y.B.

Un anlisis alternativo consiste en especificar funciones de comportamiento para explicar la tenencia de distintos activos monetarios y financieros, introduciendo variables tales como rendimiento y riesgo 11.

11

Tal enfoque puede encontrarse en Arnaudo, A. Economa Monetaria (Mxico, CHILA, 1972, Cap. III. Pgs. 63/94).

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Para la deduccin del multiplicador hemos estado trabajando con el supuesto que los bancos utilizaran plenamente sus reservas libres. Sin embargo, para el clculo emprico es necesario contemplar las reservas excedentes de los bancos, es decir, la tasa de efectivo mnimo para el clculo del multiplicador debe comprender tanto la reserva legal como la reserva excedente. En la deduccin del multiplicador hemos estado trabajando con el supuesto implcito que el proceso de creacin secundaria de dinero es inmediato. Sin embargo, entre que los bancos otorgan prstamos, los clientes retiran los fondos y realizan pagos, y parte del dinero vuelve a los bancos y se vuelve a prestar, transcurre cierto tiempo. El conocimiento de esta demora es de suma importancia para precisar el tiempo de ajuste de los cambios en la cantidad de dinero a parte de modificaciones en los componentes del multiplicador o variaciones en la base monetaria. En Argentina durante la vigencia del sistema de encaje fraccionario el proceso de expansin secundaria se completaba en aproximadamente dos meses 12. Las limitaciones sealadas, especialmente la referente a la parametrizacin del anlisis, pueden llevar a preguntarnos sobre la utilidad del anlisis monetario a travs de los multiplicadores. La respuesta puede residir en el tipo de uso que se den a los multiplicadores. La respuesta puede residir en el tipo de uso que se den a los multiplicadores. Ellos permiten calcular la capacidad potencial de expansin del sistema monetario, que resulta un dato bsico como esquema de referencia para la programacin monetaria por parte del Banco Central en el sistema de encaje fraccionario.

10. Sntesis
La creacin de dinero en el sistema de encaje fraccionario es la resultante de una expansin primaria a cargo del Banco Central, modificado a travs de la base monetaria, y de una expansin secundaria a cargo de los bancos comerciales y del pblico medida a travs de multiplicadores de la base monetaria. Este proceso de creacin de dinero ha sido deducido para distintas definiciones de dinero que comprenden desde M1, billetes y monedas en poder del pblico ms depsitos en cuenta corriente, hasta M3 que agrega M1 los depsitos a inters en bancos y en intermediarios financieros no bancarios. La variacin en la cantidad de dinero, cualquiera sea su definicin, proviene bsicamente de dos circunstancias. En primer lugar, y la ms importante, de las decisiones del Banco Central quien puede crear dinero actuando sobre la base monetaria o sobre el multiplicador de la base monetaria mediante el manejo de los efectivos mnimos. En segundo trmino, las acciones del pblico mediante cambios en las proporciones de dinero bancario y no bancario afectan a la creacin de dinero va multiplicador. El impacto del cambio de efectivo mnimo de un determinado depsito sobre el multiplicador depende de la magnitud del depsito cuyo efectivo mnimo cambia. Recprocamente, el impacto sobre el multiplicador de los cambios entre distintos depsitos depende de los niveles de efectivo mnimo que guardan los depsitos que se han modificado. De la evaluacin comparativa del impacto monetario del manejo de los efectivos mnimos de los bancos y de los intermediarios financieros no bancarios, surge que el efecto cuantitativo del efectivo mnimo de los depsitos
12

De Pablo, J.C. y Cortesi O.: Un mtodo para estimar el perodo de ajuste del multiplicador (Economa, Revista del Colegio de Graduados de Ciencias Econmicas, enero marzo 1973). Ver en el mismo nmero Comentarios de Salama E.

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Creacin de Dinero en el Sistema de Encaje Fraccionario

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bancarios es mayor como consecuencia que este volumen de depsitos es superior al de los IFNB; adems, dicho impacto cuantitativo ser an mayor cuando ms interrelacionados se encuentren los IFNB con relacin a los bancos, es decir, cuando ms grande sea la fraccin de las reservas de los IFNB depositados en los bancos. La principal debilidad del anlisis basado en multiplicadores de la base monetaria es la excesiva parametrizacin en el sentido que se toman como fijas las participaciones de los componentes de cada definicin de dinero. No obstante ello, la cuantificacin de los multiplicadores de la base monetaria es necesaria para la programacin monetaria que requiere estimar el volumen de expansin secundaria y esta cuantificacin puede interpretarse como el volumen potencial de expansin. Los multiplicadores de la base monetaria que surgen para distintas definiciones de dinero permiten clarificar sobre un aspecto elemental que a veces induce a confusin. El anlisis cualitativo de creacin de dinero en cuanto a los factores que lo determinan conduce a resultados muy diferentes si, por ejemplo, la definicin de dinero objeto de control de la autoridad monetaria es M1 y no se explicita que existen otros activos financieros que actan como sustitutos prximos del dinero. El multiplicador de los libros de textos, cuando solo existe M1, no explicita adecuadamente el proceso de creacin de dinero como surge del multiplicador cuando la definicin de dinero es M1 pero se introducen otros activos financieros. Este aspecto se vincula directamente con el problema del dinero que debe ser el objeto de control de la autoridad monetaria. Ernesto Gaba. Noviembre 1976.

Servicio de Estudios Econmicos

02 de Mayo de 2006