HORIZONTE DE EVALUACIN DE UN PROYECTO DE INVERSIN

Sergio Bravo Orellana Profesor ESAN

Contenido:

I. Horizonte de Evaluacin de un Proyecto. Concepto de Vida Infinita Concepto de Vida til Econmica Concepto de Vida til Fsica II. Metodologas 1. El Mtodo de Perpetuidades. El Valor de la Perpetuidad Perpetuidades y estacionalidad. Perpetuidades con tasa de crecimiento. 2. El Mtodo del Valor de Recupero. Una cuestin previa. Valor de Mercado o valor intrnseco parea la empresa? Concepto de Valor de Recupero. III. Casos donde existe diferentes Vidas tiles.

1ra. Edicin

Julio, 2004

RESUMEN

El documento desarrolla el concepto de Horizonte de Evaluacin de un Proyecto desde dos perspectivas, las cuales son las ms usadas. La primera de ellas basada en el Mtodo de Perpetuidades, y la segunda basada en el Mtodo de Valor de Recupero. Al final, se presenta una generalizacin del segundo caso.

1. HORIZONTE DE EVALUACIN DE UN PROYECTO DE INVERSIN

En evaluacin de proyectos de inversin, uno de los temas ms controvertidos es el establecimiento del Horizonte de Evaluacin, debido bsicamente a la relevancia de la relacin que mantiene con conceptos financieros fundamentales tal como el costo del dinero en tiempo, llamado tambin el Costo de Oportunidad del Capital. Lamentablemente no es posible tener una regla general y es que el perodo de evaluacin a considerar en determinado proyecto depende de las caractersticas intrnsecas del mismo. Generalmente se parte del principio que "toda empresa se forma con el objetivo que perdure en el tiempo, es decir que tenga vida infinita"; sin embargo, hacer una evaluacin considerando vida infinita no tiene sentido prctico, por una o varias de las siguientes razones: a) Los proyectos estn basados en estimaciones, las cuales mientras ms alejado sea el alcance de stos demandarn mayor esfuerzo y sern ms inciertas; b) Los productos (bienes o servicios) del proyecto tienen una vida determinada en la que ofrecen beneficios (rentabilidad), la continuidad de la empresa se asegura reemplazando activos, modificando o buscando nuevos productos y/o mercados, que resultan ser proyectos nuevos, incrementales; c) Cuanto ms alejados estn los flujos del inicio de la evaluacin del proyecto, stos tendrn menos relevancia en la estimacin de los diversos criterios de evaluacin, y no se justificara el esfuerzo de estimarlos. Qu representa el concepto de VIDA INFINITA?

El concepto de vida infinita de una empresa no significa que el crecimiento sea tambin infinito: dependiendo de la forma del negocio finalmente ste, llegar a la etapa de madurez en el cual el crecimiento ser muy lento pero estable. Por otro lado, son los productos individuales los que recorren un ciclo de vida que termina por decaer, pero el negocio se puede mantener con otros productos, que la empresa sea capaz de desarrollar o incorporar al mercado. Este caso general se puede trabajar con El Mtodo de Perpetuidades.

Figura 1

Ciclo de Vida de un Producto y Ciclo de Vida de un Negocio

Ventas

Un solo producto decae

Ventas

Estabilidad del Mercado con varios productos

P1 Tiempo

P2

P3 Tiempo

Cmo se evala cuando el proyecto no es considerado de Vida Infinita?

Surge entonces dos conceptos fundamentales, que sern desarrollados exhaustivamente ms adelante: Vida til Econmica y Vida til Fsica. Estos generalmente se encuentran asociados a los activos y al proyecto en general; es decir que es posible hablar de la vida til econmica de las inversiones en activos de capital del proyecto; as como tambin, de la vida til del proyecto en s mismo. El Mtodo de Valor de Recupero, que es la segunda metodologa que se desarrollar en este documento, se utiliza frecuentemente cuando el proyecto alcanza su Vida til Econmica y, por algunas de las razones que se explicarn posteriormente, debe ser liquidado. En este caso se debe mantener en mente que existe un Valor de Recupero de los activos que debe ser considerado en la evaluacin, ya que dependiendo de la situacin particular podra representar una suma importante.

Veamos como ejemplo el caso de un proyecto que consiste en una plantacin agrcola. Para iniciar dicha plantacin, se deben realizar inversiones en el cultivo y crecimiento de la plantacin hasta tener los primeros frutos susceptibles de ser comercializados al final del tercer ao1. Para los primeros tres aos, la produccin, generalmente, no es comercializada. Por lo mismo, se considera a este periodo como la etapa pre operativa, hasta que la produccin puede ser vendida al mercado. Cuando se posee produccin que se puede vender, se inicia un proceso de incremento significativo de la productividad.

Figura N 7

VIDA TIL ECONMICA DE UNA PLANTACIN

40 35
Productividad (t/ha)

30

H.E.
25 20 15 10 5 0 0 5 10 15 20 25 30 35 40 Vida de la Plantacin (aos)

(+) FLUJOS (-)

INVERSIN

REDITOS

En el caso concreto al que se refiere este ejemplo, la productividad llega a las 8 toneladas por hectrea en el ao 7 (8 t/ha); 32 t/ha en el ao 15; 38 t/ha en el ao 20. A partir de este ao, se estabiliza el crecimiento y, luego, empieza a descender hasta llegar a las 28 t/ha en el ao 25 y 12 t/ha en el ao 30. En la Figura 2, se observa que la plantacin puede dar frutos ms all del ao 40, pero con productividades muy bajas, inferiores a 4 t/ha. Por otro lado, con los ingresos operativos derivados de una productividad de 12 t/ha es posible cubrir los costos operativos de
Las caractersticas de toda plantacin varan dependiendo de la zona donde est ubicada; en ese sentido, los datos que se registran aqu slo deben ser tomados como referenciales.

cada ha 2. En otras palabras, se puede asegurar que, operativamente, se est en posicin de generar excedentes por encima de las 12 t/ha, pero que, al mismo tiempo, se est en dficit si la productividad es menor. En la Figura 2, se simboliza, como una lnea recta, el punto de equilibrio, cuya productividad es 12t/ha. Se percibe, entonces, que la plantacin puede vivir, vegetativamente, hasta pasados los 50 aos; este periodo vital es lo que se denomina vida til fsica del activo (en este caso, la plantacin). Sin embargo, en trminos econmicos no es rentable seguir costeando los egresos de sostenimiento de la plantacin, pues la productividad es baja, tanto que lo racionalmente econmico es realizar un proceso de quemado de la plantacin para reemplazarla con una nueva. En consecuencia, la vida til econmica se prolonga hasta cuando, econmicamente, es justificable sostener el activo. En el caso del ejemplo, la vida til econmica se limita al ao 30, pues los ingresos aportan positivamente slo hasta ese ao. En general, se puede decir que el mtodo para establecer el Horizonte de Evaluacin depender del sector econmico en el que se desarrollen las actividades. Las empresas de los sectores (primarios) de extraccin y explotacin de recursos naturales como minera y agricultura trabajarn generalmente con el Mtodo de Valor de Recupero. Las empresas de los sectores (secundarios) de manufactura y (terciarios) de comercio y de servicios aplicarn preferentemente el Mtodo de Perpetuidades. Estos mtodos no son absolutos ni totalmente excluyentes y se debe prestar atencin a las excepciones que se presentan.

Se debe incorporar a este anlisis el costo alternativo de los activos diferentes al terreno (tractores, bombas, etc). Una va es la asignacin de un monto por alquiler de estos activos.

2. METODOLOGAS
Las metodologas que se estudiarn en este apartado son especficamente: EL MTODO DE PERPETUIDADES Y EL MTODO DEL VALOR DE RECUPERO.

2.1.

El Mtodo de Perpetuidades.

En muchos casos se supone que el horizonte del proyecto de inversin es infinito, en el cul se van repitiendo Inversiones y Flujos Operativos. Por lo general los primeros Flujos Operativos son negativos (los egresos superan a los ingresos por lo que es necesario hacer inversiones conocidas como Aportes en capital de trabajo), luego van incrementndose hasta hacerse positivos, continuando ese mismo ritmo hasta que en cierto momento se estabilizan y se logra formar flujos constantes. En esta instancia, lo que se ha logrado hallar es conocido en evaluacin de proyectos como la Perpetuidad del Flujo Operativo.
Figura 3.

Perpetuidad del Flujo Operativo

Flujos Operativos

Estabilidad en las ventas

+ Tiempo

Podra, entonces, decirse que todo mercado tarde o temprano va a entrar en una etapa de estabilidad o equilibrio; esto es inminente. Tal vez el equilibrio no sea total ya que se puede afirmar que un mercado, por lo menos, tiende a crecer en forma proporcional al crecimiento poblacional; sin embargo, dicho crecimiento habitualmente es irrelevante para evaluacin de proyectos de inversin, lo que implica que los flujos proyectados de un negocio de alguna forma llegan a estructurar un esquema de perpetuidades, debido bsicamente, a las limitaciones que da el mercado a las posibilidades de venta de un producto o servicio para satisfacer una determinada necesidad.

Sin embargo, para sostener el desarrollo del Flujo Operativo debe considerarse que los activos invertidos tienen una Vida til Econmica y que debieran ser reemplazados al

trmino de esta. Esto supone que los activos se reemplacen peridicamente, definiendo la Perpetuidad de las Inversiones. El Horizonte de Evaluacin adecuado ser cualquier periodo posterior a la confirmacin de la formacin definitiva de las perpetuidades de los Flujos Operativos y de las Inversiones. Es necesario separar los Flujos Operativos y los Flujos de Inversiones ya que combinados pueden ocultar la formacin de las respectivas perpetuidades. Adems, todas las inversiones no se dan necesariamente en el periodo inicial, pueden presentarse en distintos momentos del tiempo. En el siguiente ejemplo se presenta el Flujo de Fondos simplificado de un negocio (Tabla N 1). Se observa que las ventas se estabilizan a partir del quinto ao, haciendo que la actividad en s se estabilice, manteniendo por tanto los costos constantes. Esto lleva a que se forme la Perpetuidad del Flujo Operativo. Adems se muestra que para sostener esa perpetuidad es necesario replicar la inversin cada tres aos, con lo cul se forma la Perpetuidad de las Inversiones. Para efectos de evaluacin se trabajar con el Flujo de Fondos que suma el Flujo Operativo y el Flujo de Inversiones, pero se perdera de vista el momento en que se forman las perpetuidades.
Tabla N 1

0 Ventas Precio Costo Ingresos Egresos Flujo O perativo Inversiones 7 5 -500 -500 -1500

1 100

2 200

3 400

4 500

5 600

6 600

7 600

8 600

9 600 ...

700 1400 2800 3500 4200 4200 4200 4200 4200 ... -1000 -2000 -2500 -3000 -3000 -3000 -3000 -3000 -3000 ... -300 -600 300 500 1200 1200 1200 1200 1200 ... -1500 -300 -600 -1200 500 1200 -1500 -300 1200 1200 -1500 ... -300 ...

Flujo de Fondos -2000

Figura 4. Formacin de las Perpetuidades

Flujo Operativo
1500 1000 500 US$ 0 -500 -1000 -1500 aos 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9

Flujo de Iversiones

En este caso el Horizonte de Evaluacin se podra establecer a partir del periodo 6 o 7, una vez confirmado que se han presentado las dos perpetuidades: la del Flujo Operativo de frecuencia anual en el periodo 5 y la del Flujo de Inversiones de frecuencia trianual, es decir, cada tres aos desde el periodo inicial (0). Es necesario indicar que los egresos se producirn un periodo anterior a los correspondientes ingresos, si se trata de materia prima para producir o mercadera para vender. Esto es evidente si se piensa que si se desea poner en marcha una actividad productiva o comercial, se deben primero hacer desembolsos de efectivo e inversiones en el periodo actual (0), para esperar flujos futuros de ingreso por dicha inversin (1 o ms). Como se ha indicado que el negocio contina, los ingresos por ventas del periodo 10, que ya no se muestran; corresponden a los egresos de US$ -3 000 del periodo 9. La pregunta que surge del ejemplo anterior es: Por qu no se alterara el resultado al establecer el Horizonte de Evaluacin en el periodo 6, en el periodo 7 o en cualquier periodo posterior en el que los flujos se encuentren constantes? Para responder y lograr un mejor entendimiento presentamos otro ejemplo. Supongamos que tenemos flujos operativos a perpetuidad de US$ 25 y queremos hallar su valor presente considerando la perpetuidad a partir del periodo 5, luego a partir del periodo 4, y finalmente, a partir del periodo 1 (en los tres casos tomaremos Ke = 20% como costo de oportunidad de capital propio).
Tabla N 2

Si consideramos los valores perpetuos a partir del periodo 5, tal como lo muestra el Caso 1 de la Tabla N 2, primero tendramos que hallar el valor presente de la anualidad, el cual estara localizado en el periodo 4; luego encontramos el valor presente del nuevo flujo neto. El Valor De La Perpetuidad, en el Horizonte de Evaluacin elegido, viene dado por la siguiente relacin:

ValorPerpetuidad =

Fl.Cj.Perpetuo Koa

Donde:

Valor Perpetuidad:

Valor presente de los todos los flujos futuros perpetuados a partir de la eleccin del Horizonte de Evaluacin.

Fl. Cj. Perpetuo:

Valor del Flujo peridico a tomar como perpetuo (constante en el tiempo).

Koa:

Valor del Costo de Oportunidad del Capital Econmico.

As en el primer caso, con corte del Horizonte de Evaluacin en el periodo 4, obtenemos US$ 125, a los cuales se les debe sumar los US$ 25 correspondientes a ese periodo obteniendo US$ 150; finalmente, se halla el valor actual del nuevo flujo, lo cual arroja como resultado US$ 125. Los pasos a seguir en caso se tome la perpetuidad a partir del periodo 4 (Caso 2: Valor Presente del flujo considerando la perpetuidad a partitr del periodo 4), periodo1 (Caso 3: Valor Presente del flujo considerando la perpetuidad a partitr del periodo 1), o cualquier otro periodo en el tiempo, nos dar el mismo valor presente, con lo cual quedara demostrado que una vez formada la perpetuidad, el valor presente del flujo se mantiene, independientemente del periodo en el cual se establezca el Horizonte de Evaluacin. Se deja al lector para que finalice la demostracin3.

Si bien es cierto que, la eleccin del Horizonte de Evaluacin en el Mtodo de Perpetuidades es arbitrario, ya que esta decisin no afecta los resultados finales, ms adelante (captulo que corresponda) se mostrar que es ms que recomendable elegir el periodo de corte en el H.E. una vez que la se haya terminado de amortizar todos los activos intangibles de la estructura de inversiones.

 Perpetuidades y estacionalidad Analicemos el caso de una industria afectada fuertemente por fenmenos estacionales, ya sean estos de origen natural como el fenmeno del Nio para la industria de la pesca o la fabricacin de helados; apoyados por el estado como las vedas en la misma industria pesquera, u originados en la demanda como los viajes areos y los relacionados a festividades religiosas o civiles. En estos casos tambin se formarn perpetuidades de los Flujos Operativos y de las Inversiones, si embargo es posible que stos sean ms complicados de identificar. Los Flujos de las Inversiones para reemplazar los activos, cuando estos ya han llegado al trmino de su vida til Econmica, son inevitables e independientes al volumen y la estacionalidad de las ventas; y al mayor o menor uso que hayan tenido los activos en la produccin de bienes y servicios, debido a la obsolescencia tcnica y al desgaste natural que implica su uso continuo. Por lo que hablar de estacionalidad en los flujos de inversiones carece de sentido prctico. Por ello, la discusin se centrar en los Flujos Operativos, los que s son afectados directamente por la estacionalidad de las ventas. Ilustraremos el caso con un ejemplo simplificado simulando las
Periodo Primer trimestre Segundo trimestre Tercer trimestre Cuarto trimestre ndice 100% 80% 95% 78%

ventas de un determinado producto durante los cuatro trimestres de un ao. Definiremos un ndice de estacionalidad como un porcentaje que debe ser multiplicador de las ventas proyectadas, de acuerdo al cuadro adjunto.
Tabla N 3

Periodo ndice estacionalidad Precio (S/.) Costo (S/.) Periodo Ingresos Egresos Flujos Operativos

0 12 8 0 -160.0 -160.0

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 100% 80% 95% 78% 100% 80% 95% 78% 100% 80% 95% 78%

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 240.0 192.0 228.0 187.2 240.0 192.0 228.0 187.2 240.0 192.0 228.0 187.2 -128.0 -152.0 -124.8 -160.0 -128.0 -152.0 -124.8 -160.0 -128.0 -152.0 -124.8 -160.0 112.0 40.0 103.2 27.2 112.0 40.0 103.2 27.2 112.0 40.0 103.2 27.2

Simplificando asumiremos que las ventas proyectadas son de 20 unidades que se compran a US$ 8 y que se venden a US$ 12. Tendremos por lo tanto los siguientes Flujos Operativos descritos en la Tabla N 3.

10

Con suficiente conocimiento del negocio que se est analizando, se llega a determinar que en realidad s se han formado las perpetuidades pero que estn ocultas por el efecto de la estacionalidad de las ventas. En la Tabla N 4, se puede visualizar con mayor facilidad la manera en que se forman las perpetuidades cuando los Flujos Operativos son estacionales o tienen algn rasgo de estacionalidad.
Tabla N 4

Periodo 0 Flujos Operativos -160.0 Perpetuidad trim 1 Perpetuidad trim 2 Perpetuidad trim 3 Perpetuidad trim 4

1 112.0

2 3 40.0 103.2

4 27.2

5 112.0

9 112.0

10

11

12

40.0 103.2 27.2

40.0 103.2 27.2

Ahora se aprecia que se han formado 4 perpetuidades y por lo tanto se puede definir el Horizonte de Evaluacin a partir del trimestre 4 o 5 y sumar al Flujo Operativo las perpetuidades de cada trimestre calculadas por separado con la tcnica mostrada en el acpite anterior, con una variante pequea pero a la vez muy importante: las perpetuidades deben ser descontadas a la tasa Koa, sin embargo esta no es la misma con la que se descontaron los flujos uniperidicos (como en el ejemplo anterior). El Koa relevante con el que tienen que ser descontados los flujos estacionales encontrados en la tabla anterior, es el Koa correspondiente a la tasa equivalente a la periodicidad de la Estacionalidad; es decir, en el ejemplo de la Tabla N 4, la estacionalidad de los flujos perpetuos corresponde a 4 periodos trimestrales, por lo que la tasa de descuento debe ser equivalente a dicho periodo, en este caso la expresin correcta del Koa vendra dada por:

Koa _ anual = (1 + Koa _ trim )^ 4 1

De otro modo, si no se trabajara con esta equivalencia, los valores hallados como las perpetuidades de los flujos estacionales, se encontraran sobrevaluados debido al error en tomar el correcto costo de capital econmico. En general se deber hallar la siguiente equivalencia:

Koa _ equiv = (1 + Koa _ c.rel .caj )^ ( n. pr .est ) 1

Donde:

Koa_c.rel.caja:

Costo de oportunidad del Ciclo relevante de Caja N periodos estacionales

.per.est:

11

Habiendo aclarado lo anterior, se procede a calcular las perpetuidades estacionales individualmente y adicionarlas entre s, de manera que al final se tenga un flujo neto total, con el cual se pueda hacer la evaluacin final.

Perpetuidades con Crecimiento El tratamieno de las perpetuidades cuando esta muestran un crecimieto a tasa constante es, conceptualmente similar al dado a las perpetuidades hasta ahora vistas; sin embargo, el hecho que ahora stas presenten un comportamiento dinmico constante hace necesario que se tenga que ajustar la realcin presentada anteriormente. La nueva relacin que se usar para hallar el Valor de la perpetuidad, en el Horizonte de Evaluacin elegido, viene dado por la siguiente relacin:

ValorPerpetuidad _ Crec =
Donde:

Fl.Cj.Perp.Crec Koa g

Valor Perpetuidad:

Valor presente de los todos los flujos futuros perpetuados con Crecimiento a partir de la eleccin del Horizonte de Evaluacin.

Fl. Cj. Perp.Crec:

Valor del Flujo peridico a tomar como perpetuo con crecimiento constante.

Koa:

Valor del Costo de Oportunidad del Capital Econmico. Tasa de Crecimiento de la Perpetuidad.

g:

12

2.2.

El Mtodo del Valor de Recupero.

Este mtodo se refiere principalmente al Valor de Recupero de las inversiones incurridas en un proyecto, que por uno u otro motivo quiere ser liquidado o vendido. Es as que ser necesario valorizar todos los flujos que, an posteriormente al periodo de corte u Horizonte de Evaluacin, se puedan percibir producto de las inversiones realizadas tanto en la etapa pre operativa y/u operativa de la Empresa o proyecto. De lo anterior se deriva que, en este mtodo los conceptos de Vida til econmica y fsica son de suma importancia, esto, para entender la lgica de dicha metodologa. Y trae a colacin otros dos conceptos relacionados ntimamente a los anteriores, que son bsicamente los que determinarn la continuidad o trmino de operacin de las inversiones dentro de un proyecto o empresa; estos son: la productividad de la inversin o su obsolescencia. En muchos casos la Vida til Econmica resulta de una estimacin basada en estudios preliminares (como el caso de las exploraciones mineras) o una estimacin basada en la experiencia anterior (como la productividad promedio de una plantacin determinada) ms que de clculos exactos, y podr extenderse o reducirse de acuerdo a la manera en que la realidad confirme las estimaciones o por el efecto de agentes externos como el clima, las lluvias, plagas, etc. Por lo que bajo estas condiciones, no tiene mucho sentido hacer perpetuidades ya sea porque el recurso natural se agota o porque la inversin deber volverse a realizar completamente en el mismo lugar o en otro, sin la posibilidad de aprovechar directamente el hecho de que exista una inversin anterior.

Figura 5.

Mtodo del Valor de Recupero

Ventas

Proyecto nico

Ventas

Proyectos Independientes

P1 Tiempo

P2 Tiempo

13

Los activos que sustentan una actividad econmica sufren inevitablemente, con el paso del tiempo, un deterioro en su capacidad productiva y en su valor de reventa. Se debe tomar en cuenta que el activo tiene un Valor de Recupero, que en cada periodo posterior al de la inversin inicial disminuye, de acuerdo al usufructo del cual sea objeto en el proceso de aadir valor en el proceso productivo o comercial del proyecto a evaluar. El Valor de Recupero mnimo se presenta al final de la vida til econmica del activo y se conoce como Valor Residual, siendo equivalente al valor de realizacin al peso de los bienes de capital, pudiendo en algunos casos ser cero. Al evaluar un activo aislado conviene usar el Mtodo de Valor de Recupero para definir el Horizonte de Evaluacin cuando el proyecto concluye efectivamente su vida con la del activo; o cuando el activo se adquiere para hacer frente a un shock positivo de la demanda, y esta luego de algn periodo recupera su nivel normal, la vida til del activo se agota, por lo que no hace falta renovarlo ya que la demanda se ha estabilizado. Una cuestin previa. Valor de mercado o valor intrnseco para la empresa?

Algo importante a tomar en cuenta es qu Valor de Recupero considerar: el que representa para la empresa o el valor de mercado. En ciertos casos pueden ser coincidentes, pero en otros pueden diferir. Coloquemos el caso de un oleoducto o de una lnea de transmisin elctrica. El lector coincidir que despus de 10 aos de construido el oleoducto o de una lnea de transmisin elctrica su valor de mercado deber ser mnimo por la reducida posibilidad de uso en otra inversin similar y/o por el costo de desmontaje, traslado y montaje en una inversin o actividad alternativa. Incluso el costo de estas operaciones de desmontaje y venta pueden superar el valor de mercado de estos activos. Si los activos tuvieran un mercado bastante desarrollado de intercambio de bienes usados y los costos de transferencia no fueran importantes, el valor de mercado puede ser similar al valor intrnseco para la empresa y cualquiera de stos definira el Valor de Recupero. En general, si los bienes son ampliamente transables podra usarse el valor de mercado, pero si son poco o no transables debe usarse el valor intrnseco para la empresa. El valor intrnseco para la empresa es el valor econmico que el activo representa para la empresa y su posibilidad de generacin de ingresos frente a los egresos que produce su operacin. Por este motivo el Valor de Recupero es ms que el valor de mercado ya que representa no solamente el valor fsico del activo en ese momento, sino que resume flujos futuros que podran incorporarse al proyecto.

14

Valor de Recupero de un Activo o Inversin

El Valor de Recupero del activo fijo representa la recuperacin de los flujos que pueda generar la operatividad de dicho activo, as como la recuperacin de su valor econmico, por lo general, se halla cuando la periodicidad del horizonte de evaluacin no coincide con el trmino de la vida til econmica del activo.

Figura 5.

Valor de Recupero de la Inversin

Flujo Operativo

Flujo Operativo $ 584 Valor de Recupero de los flujos 5, 6 y 7

Flujo Real

Flujo Real

Flujo Mnimo = $ 277

Flujo Mnimo = $ 277

Flujos No Recuperado s

Aos

Aos

Se puede plantear como ejemplo la inversin de US$ 1,000 en un activo con vida til de siete aos. Se espera que el rendimiento de esta inversin sea por lo menos igual, si no mayor, al costo de oportunidad de capital del inversionista, en este ejemplo Ke = 20%. Es decir que el flujo mnimo que se debera generar estar dado por una serie de siete pagos equivalentes de $ 277. Al final de la vida til, el activo se encuentra totalmente depreciado y su Valor Residual es nulo. Si este mismo activo lo aplicamos a un proyecto, que por sus caractersticas propias (agotamiento del recurso natural) debe terminarse al cuarto ao, no se daran las condiciones para recuperar los flujos mnimos de los ltimos tres aos. En este caso se debe considerar en el Horizonte de Evaluacin (periodo 4) un Valor de Recupero de US$ 584 que corresponde en ese momento, a la suma del valor actual de los tres pagos futuros de $277, por los flujos no recuperados de los periodos cinco, seis y siete. Este Valor de Recupero se puede usar como costo de transaccin al destinar el activo para otra actividad durante los siguientes tres aos. Veamos, ahora, un ejemplo numrico sencillo ayudado por una hoja de clculo estndar. Sea una inversin en activos, con vida til econmica de 10 aos, de US$ 1,000 a un costo de oportunidad de 10% anuales, para un proyecto o actividad que tiene que ser evaluado a 8 aos, desde su puesta en marcha.

15

Por condiciones del problema, la vida del proyecto y la vida til de las inversiones no coinciden en el mismo periodo de tiempo. Por consiguiente, al llevar a cabo la evaluacin econmica en el ao 8, es evidente que todava existirn 2 aos en los que se pueden obtener flujos de retornos, producto de las inversiones llevadas a cabo en el periodo inicial. El clculo del Valor Presente de estos flujos futuros que se dejarn de percibir por liquidacin del proyecto o cambio de giro, es lo que se llamar VALOR DE RECUPERO de la inversin.

CALCULO.- Se halla el Costo Anual Equivalente (CAE) de

la inversin, de acuerdo a las condiciones establecidas en la estructura de inversiones y las de evaluacin. De acuerdo al recuadro de la derecha, estas son: a 10 aos,

Condiciones de la Inversin Inversin K n aos Pago=CAE $1,000.00 10% 10 -$162.75

y un costo de oportunidad del capital de 10%. Se halla CAE, que representa el pago equivalente constante anual que lleva a cabo el inversionista durante toda la vida til del activo y es el mismo valor que debera exigir para recuperar al menos lo que invirti al momento de su desembolso. Con ese mismo razonamiento, el Valor de Recupero vendra dado por el Valor actual o presente de esos flujos futuros que no podrn ser recuperados dentro de las actividades operacionales normales del proyecto.
Tabla N 5

0 Flujos Oper. Netos Inversin V.Recup. Inv Flujo Fondos Neto

VAN

1 200

2 250

3 300

4 300

5 300

6 300

7 300

8 300

10

(1,000.0) 282.5 (1,000.0) 600.01 200.0 250.0 300.0 300.0 300.0 300.0 300.0 582.5

(162.7)

(162.7)

En la Tabla N 5 se muestra, el Flujo Operativo Neto del proyecto y el Flujo de Inversiones. Dado que el horizonte de evaluacin del proyecto es a 8 aos, es necesario evaluar el proyecto considerando el Valor de Recupero de la inversin correspondientes a los periodos 9 y 10 en los que el proyecto ha dejado caminar. Con este fin, se han actualizado los flujos de US$ 162.7 al periodo 8 a una tasa de descuento de Koa de 10%, encontrando que el Valor de Recupero asciende a US$ 282.7. Para efectos de evaluacin4 , se deber adicionar tanto los flujos operativos, de inversin y el del valor de recupero, para posteriormente hallar el Flujo de Fondos Neto el cul es el Flujo relevante con el cual poder evaluar resultados e indicadores. En nuestro ejemplo, el proyecto obtiene un VAN de US$ 600.

Como se detallar en Captulos posteriores

16

3. CASOS EN LOS QUE EXISTEN DISTINTAS VIDAS TILES.

Puede ocurrir que dentro de la composicin de los activos fijos de un proyecto o empresa, se presenten algunos que superen el tiempo de vida de los activos principales o que por condiciones de no tener posibilidades de extender la evaluacin tengamos que limitar el Horizonte de Evaluacin a un tiempo anterior. Este puede ser el caso de los proyectos industriales que consideren la construccin de edificaciones. Las edificaciones pueden tener una vida til de 30 aos o ms, mientras que la Vida til Econmica de los activos que realizan la actividad manufacturera puede ser menor. Por lo general en un proyecto estarn involucrados diferentes clases de activos, los cuales por su propia naturaleza pueden tener diferentes vidas tiles. Por ejemplo, en el caso de una empresa que tiene tres clases de activos con diferente Vida til Econmica (n), tal cmo se muestra en la Figura 6, se puede tener el Activo 1 con n = 7 aos, el Activo 2 con n = 10 aos y el Activo 3 con n = 13 aos. La inquietud sera establecer el Horizonte de Evaluacin y cmo corregir la diferencia de vidas tiles.
Figura 6.

Valor de Recupero en el caso de vidas tiles distintas

VN1

VN1

VRec1

Activo 1 VR1 7 VN2 10 14

VR1

Activo 2

VR2 10 VN3 VRec 3

Activo 3

VR3 10 13

Para cumplir con nuestro objetivo la primera pregunta a establecer sera: cul es el activo ms

importante o el que define los ingresos de la empresa? Para una empresa de confecciones
podran ser las mquinas de costura; para una molinera, las mquinas de molienda, etc. Una vez definidos los activos ms importantes, que para nuestro ejemplo digamos que es el activo 2, se establece el Horizonte de Evaluacin del proyecto con la Vida til Econmica de aquel definido como el ms importante. Luego se realizan las correcciones de los valores de los activos en funcin de su relacin con el ya definido Horizonte de Evaluacin.

17

La correccin sugerida en los valores de recupero de los activos se debe a que stos definen los movimientos de inversiones y recuperaciones de estas en un proyecto. Esto es, cuando al realizarse inversiones en activos, al final del proyecto se debe tomar en cuenta que se tiene un Valor de Recupero. Por ejemplo, el activo 2 que es el ms importante define el Horizonte de Evaluacin. Lo que significa que el valor de la inversin ser inicialmente VN2 e ir descendiendo hasta llegar a una Valor de Recupero mnimo semejante al Valor Residual de dicho activo VR2. No obstante, para el activo 1, que tiene una vida til ms corta, deber realizarse una correccin. Deber suponerse una reposicin del activo al ao 7, donde deber considerarse la inversin adicional VN1, pero tambin la venta o recuperacin del activo viejo a su Valor Residual VR1. En el mismo activo puede observarse que cuando se realiza la inversin el tiempo de vida se extiende a los 14 aos, superando el horizonte de evaluacin. Por este motivo, se debe corregir el valor del activo bajo el concepto del Valor de Recupero VRec1, que significa encontrar el valor que le corresponde a los 10 aos. Este ser un valor proporcional entre el Valor Nuevo VN1 y el Valor Residual (VR1). Igual sucede con el activo 3, cuya Vida til Econmica es de 13 aos. En este caso se debe encontrar su Valor de Recupero VRec3 al ao 10. Por lo tanto el Valor de Recupero de la Inversin total en activos fijos ser la suma de VRec1, VR2 y VRec3.

18