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ESTRUCTURA DE CAPITAL La estructura de capital fijada como meta es la mezcla de deudas, acciones preferentes e instrumentos de capital contable con

la cual la empresa planea financiar sus inversiones. Esta poltica de estructura de capital implica una Inter compensacin entre el riesgo y el rendimiento, ya que usar una mayor cantidad de deudas aumenta el riesgo de las utilidades de la empresa y si el endeudamiento ms alto conduce a una tasa ms alta de rendimiento esperada. La estructura de capital ptima es aquella que produce un equilibrio entre el riesgo del negocio de la empresa y el rendimiento de modo tal que se maximice el precio de las acciones. Mientras ms grande sea el riesgo de la empresa ms baja su razn ptima de endeudamiento. Existen 4 factores fundamentales que influyen sobre las sea decisiones de estructura de capital: a) Riesgo de negocio de la empresa, si no usara deudas, mientras ms alto sea el riesgo del negocio, ms baja ser su razn ptima de endeudamiento. b) Posicin fiscal de la empresa, el inters es deducible, lo cual disminuye el costo efectivo de las deudas. Si tiene una tasa fiscal baja la deuda no ser ventajosa. c) Flexibilidad fiscal o la capacidad de obtener capital en trminos razonables. d) Actitudes conservadoras o agresivas de la administracin. APALANCAMIENTO El apalancamiento es la capacidad que tiene la empresa de emplear activos o fondos de costos fijos con el objeto de maximizar las utilidades de los accionistas. Los incrementos en el apalancamiento trae como resultado un aumento en el rendimiento y riesgo, en tanto las disminuciones del apalancamiento provocan una disminucin del rendimiento y del riesgo. Existen tres tipos de apalancamiento: 1.- Apalancamiento operativo: Es la relacin que existe entre los ingresos por venta de la empresa y las utilidades o ganancias antes de intereses e impuestos (UAII). 2.- Apalancamiento financiero: Es la relacin que existe entre las utilidades o ganancias antes de intereses e impuestos (UAII) y la ganancia disponible para accionistas comunes o ganancias por accin (UPA). 3.- Apalancamiento Total: Es el efecto combinado de los dos apalancamientos anteriores. FACTORES IMPLCITOS FUNDAMENTALES DEL COSTO DE CAPITAL El grado de riesgo comercial y financiero. Las imposiciones tributarias e impuestos. La oferta y demanda por recursos de financiamiento

Costo del Capital Comn El capital comn puede provenir de dos fuentes; una interna y otra externa. El capital comn interno es el que se obtiene de la misma empresa a travs de las utilidades que se retienen para reinvertirlas dentro de la empresa. El capital comn externo se consigue en los mercados financieros por medio de la emisin de nuevas acciones comunes. Es necesario analizar cada uno de estas fuentes por separado, dadas sus caractersticas especficas. Costo de las Utilidades Retenidas La utilidad neta pertenece a los accionistas comunes y este dinero puede repartirse en forma de dividendos o reinvertirse dentro de la empresa. En cualquier caso, los accionistas esperan y requieren un rendimiento por tales recursos. Si la utilidad fuera repartida como dividendos, los accionistas podran emplear dichos dividendos para invertirlos en otras empresas. Si la utilidad se retiene y reinvierte en la empresa, los accionistas tienen el costo de oportunidad de no poder invertir estos recursos en alguna otra parte y, por lo tanto, requieren que les proporcionen un rendimiento. Qu rendimiento deben proporcionar las utilidades retenidas? El rendimiento de estas utilidades depender del riesgo del proyecto o de los proyectos hacia los cuales se encaucen estos recursos. Esto es, el rendimiento que deben esperar los accionistas por las utilidades que se les retienen debe ser igual al rendimiento requerido que proporcionen alternativas de inversin con un riesgo similar al de los proyectos en los cuales se inviertan dichas utilidades . De cualquier forma, es importante destacar que las utilidades retenidas no son un financiamiento gratuito para la empresa. Por el contrario, las utilidades retenidas son una fuente de financiamiento costosa dado que, como inversionistas residuales, los accionistas comunes requieren, en general, un rendimiento mayor que los accionistas preferentes y que los acreedores . Considerar que las utilidades retenidas no tienen costo, sera entonces tanto como pensar que los accionistas preferentes no esperan ningn rendimiento por su dinero reinvertido dentro de la empresa y que, en todo caso, no pueden invertir ni usar este dinero de ninguna forma en caso de que se les repartiera como dividendos. Costo de Utilidades Retenidas: el CAPM. Una forma de calcular el costo de las utilidades retenidas es a travs del Modelo de Fijacin de Precios de Activos de Capital (CAPM). Este mtodo sugiere que el costo de las utilidades retenidas depende de dos variables del mercado general, la tasa sin riesgo y el rendimiento de mercado, y del riesgo sistemtico de la empresa. Esto significa que el costo de las utilidades retenidas (ks) se calcula como: Donde: ks = Costo de las utilidades retenidas. Rf = Tasa de rendimiento libre de riesgo. = Coeficiente beta de la empresa. km = Rendimiento esperado del mercado. Por ejemplo, suponga que Ensamblados del Norte, S.A. tuviera una beta de 1.25, que la tasa libre de riesgo se situara en 7 por ciento y que el rendimiento del mercado fuera del 19 por ciento, el costo de las utilidades retenidas para la empresa sera del 22 por ciento:

Si un proyecto en particular tuviera un riesgo promedio, es decir, un riesgo similar al de la empresa en su conjunto, se podra aceptar que su beta y por lo tanto el costo de las utilidades retenidas invertidas en el proyecto sera igual que el de la empresa en su conjunto. De no ser as, se tendra que hacer un esfuerzo por determinar la beta del proyecto y hacer los clculos correspondientes. Costo de Utilidades Retenidas: el DDM. Otra forma de calcular el costo de las utilidades retenidas es a partir del modelo de dividendos descontados o DDM (por las siglas en ingls de discounted dividend model). En este caso se parte del hecho de que el precio de las acciones de la empresa (v.g. el precio de su capital comn) refleja el valor presente de los dividendos futuros esperados por el mercado y que, en consecuencia, la tasa de descuento est implcita en dicho precio. De esta forma, suponiendo una tasa de crecimiento constante en los dividendos, se puede determinar la tasa de descuento implcita en el precio de las acciones, esto es, el costo de las utilidades retenidas: Donde: ks = Rendimiento requerido para la accin comn. D1 = Dividendo esperado el prximo ao. P0 = Precio actual de la accin. g = Tasa de crecimiento constante. Lo que indica esta expresin es que el costo de las utilidades retenidas depende de dos factores: (1) el rendimiento por dividendos que esperan los inversionistas (D1/P0) y (2) del rendimiento por ganancias de capital o diferencial entre precio de compra y precio de venta de la accin esperado. Para ilustrar, suponga que la empresa del ejemplo anterior, Ensamblados del Norte, S.A., hubiera crecido a una tasa anual del 4 por ciento durante los ltimos aos y que se esperara que esta misma tasa fuera a permanecer sin cambios. El precio de las acciones de la empresa en este momento es de $129 y que se esperara que pagara un dividendo de $24 el prximo ao. Bajo estas circunstancias, el costo de las utilidades de la empresa sera de: Cul Mtodo Utilizar? Aunque en circunstancias de equilibrio perfecto tanto el mtodo del CAPM como el DDM deberan arrojar la misma cifra. Sin embargo, regularmente proporcionan resultados diferentes. En este punto surge la pregunta: cul mtodo utilizar? cul de los dos es ms adecuado? Desde el punto de vista de la teora financiera, cualquiera de los dos mtodos es igualmente confiable. Ambos estn fundados en bases tericas slidas y, por lo tanto, en este sentido no se puede afirmar que uno sea superior al otro. No obstante, para fines prcticos se puede hacer una promedio de los resultados de ambos mtodos cuando el resultado no es muy diferente. Por ejemplo, en el caso de Ensamblados del Norte se podra utilizar como costo de las utilidades retenidas un promedio de los resultados obtenidos por el CAPM y por el DDM: Pese a lo anterior, existen circunstancias en las que los resultados son muy diferentes entre los dos mtodos. En estos casos se tendra que aceptar como vlido el resultado del mtodo sobre el cual se tuviera una mayor certeza en los datos utilizados. Esto no significa que se deba tener una certidumbre total en la informacin utilizada, finalmente sea en un mtodo o en el otro se emplean datos pronosticados. Lo que habra que hacer sera un anlisis de los datos utilizados en cada uno de los mtodos y decidir cules datos son ms representativos de lo que se cree es la realidad futura de la empresa. Desde luego, se requiere de un juicio de valor informado para tomar tal decisin y, de manera inevitable, esto implica un cierto grado de subjetividad.

Costo del Capital Comn Externo La emisin de nuevas acciones comunes requiere del proceso de banca de inversin que se explica en el Captulo 3. El banquero de inversin la institucin financiera que fungen como intermediaria en el proceso de emisin de las acciones ofrece sus servicios de asesora, registro y colocacin, entre otros, a cambio de un costo de intermediacin o flotacin que puede expresarse como un cierto monto por accin colocada o como un porcentaje sobre el precio estimado de colocacin de la accin. Sea de una forma o de la otra, a diferencia del capital comn interno (v.g. las utilidades retenidas) el capital comn externo requiere de la intervencin de un tercero para su obtencin y, en consecuencia, implica un costo adicional. Para determinar el costo del capital comn externo podemos recurrir, una vez ms, al DDM. Especficamente, el costo del capital comn externo (ke) se puede calcular como: Suponiendo que Ensamblados del Norte quisiera obtener capital comn externo y que el intermediario financiero requiriera de $10 por cada accin colocada, el costo de las nuevas acciones comunes de la empresa sera del 24.2%: Como se observa, el capital comn externo es ms costoso que las utilidades retenidas, puesto que aunque se pagar la misma cantidad de dividendos por las acciones comunes nuevas que por las ya existentes, la empresa no recibir el precio total de venta de las acciones. En este caso por cada accin colocada en $195 la empresa solamente recibir $185 debido a los $10 por accin que le cobra el intermediario . Esto implica que las empresas deberan recurrir primero al financiamiento mediante utilidades retenidas antes de pensar en emitir acciones comunes nuevas. APLANCAMIENTO FINANCIERO Apalancamiento Financiero 1. Apalancamiento financiero: es el efecto que introduce el endeudamiento sobre la rentabilidad de los capitales propios. La variacin resulta ms que proporcional que la que se produce en la rentabilidad de las inversiones. La condicin necesaria para que se produzca el apalancamiento amplificador es que la rentabilidad de las inversiones sea mayor que el tipo de inters de las deudas. Concepto Se denomina apalancamiento a la posibilidad de financiar determinadas compras de activos sin la necesidad de contar con el dinero de la operacin en el momento presente Es un indicador del nivel de endeudamiento de una organizacin en relacin con su activo o patrimonio. Consiste en utilizacin de la deuda para aumentar la rentabilidad esperada del capital propio. Se mide como la relacin entre deuda a largo plazo ms capital propio. Se considera como una herramienta, tcnica o habilidad del administrador, para utilizar el Costo por el inters Financieros para maximizar Utilidades netas por efecto de los cambios en las Utilidades de operacin de una empresa. Es decir: los intereses por prestamos actan como una PALANCA, contra la cual las utilidades de operacin trabajan para generar cambios significativos en las utilidades netas de una empresa. En resumen, debemos entender por Apalancamiento Financiera, la Utilizacin de fondos obtenidos por prstamos a un costo fijo mximo, para maximizar utilidades netas de una empresa. Clasificacin de Apalancamiento Financiero Positiva Negativa Neutra Apalancamiento Financiero positivo: Cuando la obtencin de fondos proveniente de prstamos es productiva, es decir, cuando la tasa de rendimiento que se alcanza sobre los activos de la empresa, es mayor a la tasa de inters que se paga por los fondos obtenidos en los prstamos. Apalancamiento Financiero Negativo: Cuando la obtencin de fondos provenientes de prstamos es improductiva, es decir, cuando la tasa de rendimiento que se alcanza sobre los activos de la empresa, es menor a la tasa de inters que se paga por los fondos obtenidos en los prstamos.

Apalancamiento Financiero Neutro: Cuando la obtencin de fondos provenientes de prstamos llega al punto de indiferencia, es decir, cuando la tasa de rendimiento que se alcanza sobre los activos de la empresa, es igual a la tasa de inters que se paga por los fondos obtenidos en los prstamos. Riesgo Financiero Frente al apalancamiento financiero la empresa se enfrenta al riesgo de no poder cubrir los costos financieros, ya que a medida que aumentas los cargos fijos, tambin aumenta el nivel de utilidad antes de impuestos e intereses para cubrir los costos financieros. El aumento del apalancamiento financiero ocasiona un riesgo creciente, ya que los pagos financieros mayores obligan a la empresa a mantener un nivel alto de utilidades para continuar con la actividad productiva y si la empresa no puede cubrir estos pagos, puede verse obligada a cerrar por aquellos acreedores cuyas reclamaciones estn pendientes de pago El administrador financiero tendr que decir cul es el nivel aceptable de riesgo financiero, tomando en cuenta que el incremento de los intereses financieros, esta justificado cuando aumenten las utilidades de operacin y utilidades por accin, como resultado de un aumento en las ventas netas. Grado de Apalancamiento Financiero Es una medida cuantitativa de la sensibilidad de las utilidades por accin de una empresa, el cambio de las utilidades operativas de la empresa es conocida como el GAF. El GAF a un nivel de utilidades operativas en particular es siempre el cambio porcentual en la utilidad operativa que causan el cambio en las utilidades por accin Con frecuencia se sostiene que el financiamiento por acciones preferentes es de menor riesgo que el financiamiento por deuda de la empresa emisora. Quizs esto es verdadero respecto al riego de insolvencia del efectivo pero el GAF dice que la variedad relativa del cambio porcentual en las utilidades por accin (UPA) ser mayor bajo el convenio de acciones preferentes, si todo los dems permanecen igual. Naturalmente esta discusin nos conduce al tema del riego financiero y su relacin con el grado de apalancamiento financiero. En forma similar al apalancamiento de operacin, el grado de Apalancamiento financiera mide el efecto de un cambio en una variable sobre otra variable. El Grado de Apalancamiento Financiero (GAF) se puede definir como el porcentaje de cambio en las utilidades por accin (UPA) como consecuencia de un cambio porcentual en las utilidades antes de impuestos e intereses (UAII) APALANCAMIENTO FINANCIERO Se relaciona con la medida en la cual una empresa recurre al financiamiento por medio de deudas en lugar de recurrir a la emisin de instrumentos de capital contable. Las medidas en apalancamiento financiero son herramientas que permiten determinar la probabilidad de que la empresa incurra en incumplimientos a sus contratos de crdito. Mientras ms deuda tenga una empresa ms probable ser que no pueda cumplir sus obligaciones contractuales. Dicho de otra manera, una cantidad excesiva de deudas puede conducir a una probabilidad ms alta de insolvencia de quiebra financiera. Del lado positivo las deudas son una forma importante de financiamiento ya que proporciona una ventaja fiscal significativa por que los pagos de intereses son deducibles de impuestos. Si una empresa usa deudas, los acreedores y los accionistas pueden tener conflictos de intereses. Los acreedores pueden desear que la empresa invierta en negocios menos riesgosos que aquellas que prefieren los inversionistas de capital contable.