Lectura 2.

Conceptos Bsicos de Evaluaciones Financieras

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Conceptos Bsicos de Evaluaciones Financieras

Contenido
Qu son las Finanzas? Postulados Bsicos de las Finanzas Ingeniera Econmica Horizonte Econmico Diagrama de Flujo de Caja Tasa de Descuento Indicadores Financieros Valor Presente Neto (VPN) Tasa Interna de Retorno (TIR) Perodo de Recuperacin Dinmico (Dynamic Pay Out DPO) Eficiencia de la Inversin Modelo para el calculo probabilstico del Indicador Econmico Valor Presente Neto (VPN). Ejemplo: Calculo del VPN probabilstico dentro de la Industria del gas y del petrleo.

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Qu son las Finanzas? Las finanzas se definen como la asignacin de recursos escasos soportados en tres pilares fundamentales: El valor del dinero en el tiempo La evaluacin La administracin del riesgo

Las Finanzas estn presentes en cada instante de nuestras vidas, lo sepamos explcitamente o no, nos guste o no Debemos sensibilizarnos hacia la forma de abordar y entender todo un entorno, tanto personal como corporativo, mediante un esquema de pensamiento destinado a entender qu quiere decir Construir o Agregar Valor. Las Finanzas tienen un componente cualitativo relevante, y un trasfondo psicolgico y sociolgico muy importantes. Entender la forma como se abordan las inversiones, tiene muy de cerca el entendimiento de la naturaleza humana. Daniel Varnagy Postulados Bsicos de las Finanzas El dinero vale ms hoy que maana El mercado define el valor de las cosas No existe nada gratuito Aversin al riesgo Diversificacin del riesgo

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Ingeniera Econmica Es la coleccin de tcnicas matemticas que simplifican las comparaciones econmicas. Es una herramienta de decisin por medio del cual se podr escoger un proyecto como el mas econmico posible. Horizonte Econmico El horizonte econmico de un proyecto se refiere al periodo de tiempo establecido durante el cual se estimaran los flujos de caja de una propuesta de inversin. Este horizonte econmico incluye el perodo de inversiones y operacin. El criterio para la determinacin del horizonte econmico no debe ser, de ninguna manera, arbitrario y para ello, los siguientes aspectos deben ser cuidadosamente estudiados:

El activo principal del proyecto: todo proyecto de inversin produce ingresos mediante el uso de los activos en los cuales se invirti. Estos activos tienen un periodo estimado de servicio el cual se conoce con el nombre de vida til. Lgicamente, el horizonte econmico deber ser, como mximo, el perodo de inversin inicial ms el perodo de vida til del activo principal.

El tipo de proyecto: existen proyectos, de corto, mediano o largo plazo, dependiendo del objetivo que se pretenda con los mismos. Por ejemplo, un proyecto de inversin para la explotacin de un yacimiento petrolero tendr un horizonte econmico largo, ya que, si se considera el ciclo de vida del producto, as como el tiempo de desarrollo de la infraestructura, esto lleva a pensar que el calculo de los flujos se realizara, como mnimo, a lo largo de una duracin igual a la vida productiva de dicho yacimiento.

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Las condiciones econmicas / polticas / sociales del pas: El establecimiento del horizonte econmico debe contemplar las condiciones de estabilidad econmica, poltica y social de un pas, cuando las mismas pueden afectar los resultados del proyecto de inversin.

Diagrama de Flujo de Caja El diagrama de flujo de caja libre consiste en un modelo grafico que se utiliza para representar los ingresos y desembolsos de dinero a travs del tiempo La Proyeccin del Flujo de Caja constituye uno de los elementos mas importantes del Estudio de un Proyecto, ya que la Evaluacin del mismo se efectuara sobre los Resultados que en ella se determinen. El problema ms comn asociado a la construccin de un Flujo de Caja es que existen diferentes Flujos para diferentes fines: uno para medir la Rentabilidad del Proyecto, otro para medir la Rentabilidad de los recursos propios y un tercero para medir la capacidad de pago frente a los prstamos que ayudaron a su Financiacin. Cada persona o compaa tiene ingresos y pagos de dinero que ocurren en cada lapso o tiempo dado a los cuales se le denomina flujo de caja o de capital. Un flujo de caja positivo usualmente representa un ingreso y uno negativo representa un egreso o desembolso. Un flujo de caja normalmente toma lugar en diferentes intervalos de tiempo dentro de un perodo de inters; para simplificar se supone que todos los flujos de caja ocurren al final de cada perodo de inters. Estos se conocen como conversin de fin de perodo. Un diagrama de flujo de caja es simplemente una representacin de flujo de caja en una escala de tiempo. La direccin de las flechas es importante, puede asumirse que una flecha hacia arriba es un flujo de caja positivo (ingreso), e

UNIVERSIDAD TECNOLOGICA DE TABASCO Diplomado Internacional en Ingeniera de Confiabilidad inversamente tendremos un flujo de caja negativo (egreso), como se muestra en la siguiente figura.
80 60 40 FLUJO DE 20 0 CAJA (MMBs.) -20 -40 -60 -80

Ingresos AO

Egresos

Figura 1. Diagrama de Flujo de Caja

Tasa de Descuento Se conoce que independientemente de la inflacin el dinero tiene un valor en el tiempo, es decir, el capital tiene un valor o costo que se representa a travs de una tasa de inters. La tasa que representa el valor al cual un inversionista est dispuesto a arriesgar su capital se conoce como tasa de descuento, siendo uno de sus componentes el costo de oportunidad. La tasa de descuento es diferente y particular para cada inversionista y proyecto dependiendo de las caractersticas de la empresa, las expectativas de cada inversionista, el riesgo asociado a cada inversin, etc. La industria petrolera utiliza una tasa de descuento promedio que, adems de considerar el costo de capital, cubre el riesgo promedio que puedan generar proyectos de diferente ndole, as como una cuota de participacin para los proyectos que no generan ingresos. La tabla 1 muestra las estimaciones actuales de los componentes de la tasa de descuento de la industria petrolera.

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Tabla 1. Componentes de la Tasa de descuento de la Industria Petrolera

Componente Costo de Capital Riesgo Promedio Contribucin a Proyectos no generadores de ingresos Total Porcentaje 4% 3% 3% 10%

Existen otros dos mtodos utilizados para la determinacin de la Tasa de Descuento: Costo Ponderado de Capital (WACC).

El inversionista espera, como mnimo, el retorno sobre el Costo de su Capital. El costo de capital es el resultante de ponderar el costo del dinero proveniente del financiamiento propio y del externo.

WACC = ID.(1 %ISLR ).%D + Rempresa .%C

Donde: ID: Tasa de inters de la deuda %ISLR: Tasa de Impuesto sobre la renta % D: Porcentaje de Deuda Rempresa: Rentabilidad de la Empresa %C: Rentabilidad de la Empresa

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Modelo de Equilibrio de Activos Financieros (CAPM)

Consiste en asignar una tasa de descuento similar al rendimiento de las acciones de empresas cuyas actividades tienen caractersticas similares a los proyectos que se evalan.
Resperaado = Tlibre de riesgo + .( R500 Tlibre de riesgo )

Donde: Resperado: Tasa de inters de la deuda Tlibre de riesgo: Tasa de Impuesto sobre la renta : Porcentaje de Deuda R500: Rentabilidad de las 500 mayores empresas del mercado
Indicadores Financieros

Todo proceso de inversin genera un flujo de caja anual durante el horizonte econmico establecido, estos flujos de caja por s solos no ofrecen informacin fcilmente interpretable, por lo cual se ha desarrollado una serie de frmulas que permiten obtener unos indicadores financieros, cuyos resultados ofrecen una orientacin acerca de la conveniencia econmica del proyecto. A continuacin se describen los diversos indicadores que se utilizan en el anlisis de resultados de las evaluaciones econmicas. En principio, estos indicadores se agrupan en dos categoras: los que no consideran el valor del dinero en el tiempo o indicadores estticos y los que si lo hacen o indicadores dinmicos. Los indicadores que se analizan en este trabajo son los indicadores dinmicos (Valor Presente Neto, Tasa Interna de Retorno, Perodo de Recuperacin Dinmico, Eficiencia de la Inversin).

UNIVERSIDAD TECNOLOGICA DE TABASCO Diplomado Internacional en Ingeniera de Confiabilidad Valor Presente Neto (VPN)

Este indicador se conoce tambin como el flujo total de caja descontado, valor capital de la inversin, valor actual neto, entre otros. El indicador Valor Presente Neto es la ganancia o prdidas en trminos del valor de dinero en este momento (tiempo presente), despus de haber recuperado la inversin inicial a una tasa de inters (i), que considera el cambio del valor del dinero en el tiempo.
n INGRESO j EGRESO j VPNn = INVERSION INICIAL (1 + i ) j j =1

Donde: n: horizonte econmico. (aos) i: tasa de descuento. (%) Si el VPN del proyecto es positivo indica que habr ganancias mas all de haber recuperado la inversin inicial, si es cero indica que slo se ha recuperado la inversin inicial, y por ltimo de ser negativo las ganancias no son suficientes para recuperar el dinero invertido.
Tasa Interna de Retorno (TIR)

Conocida tambin como rentabilidad financiera y representa aquella tasa porcentual que reduce a cero el valor actual neto del proyecto. Se denomina tasa interna de retorno a la tasa de inters promedio que iguala el valor presente de un flujo de ingresos y gastos con la inversin inicial. Este indicador representa el inters compuesto promedio al cual se reinvierte los excedentes de tesorera de un proyecto, independientemente del costo de capital de la empresa. A este indicador se le conoce tambin como eficiencia marginal de la inversin.

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n INGRESO j EGRESO j 0 = INVERSION INICIAL (1 + TIR ) j j =1

La TIR se utiliza cuando se desea obtener una indicacin porcentual del rendimiento del proyecto que permita compararlo con el rendimiento de otros proyectos.

Perodo de Recuperacin Dinmico (Dynamic Pay Out DPO)

El perodo de recuperacin dinmico se define como el tiempo necesario para que la suma de los flujos netos anuales descontados equiparen la inversin inicial.
Eficiencia de la Inversin (EI)

Se define eficiencia de la inversin la rentabilidad que se obtiene, en trminos reales, por cada unidad monetaria invertida. La frmula que la representa es la siguiente:

EI =

VPNgen +1 VPN (A )

Donde: VPN(A): Valor presente de la inversin total VPNgen: Valor Presente Neto generado por el proyecto.

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Modelo para el calculo probabilstico del Indicador Econmico Valor Presente Neto (VPN)

A continuacin se presenta el modelo para el clculo del indicador econmico VPN (Valor Presente Neto) basado en riesgo para un proyecto u opcin, con la finalidad de determinar el factor de rentabilidad y su nivel riesgo. (Ver la siguiente figura). El modelo permite cuantificar el impacto de la incertidumbre asociada a cada una de las variables de entradas (Ingresos, Egresos, Inversin Inicial) dentro del modelo matemtico, obteniendo una distribucin probabilstica para el indicador Valor Presente Neto.
ENTRADAS (INFORMACION)
HORIZONTE DEL PROYECTO (AOS) INVERSION INICIAL INGRESOS EGRESOS TASA DE DESCUENTO n
.094

MODELO

SALIDA

VPN VPNE E VPNE Factor de Rentabilidad Factor Rentabilidad Factor de Rentabilidad

CAPEX INGJ. EGRJ. i

VPN

n ING j EGR j VPN n = j =1 CAPEX j (1 + i )

.071

.047

.024

.000 -3,000.00 -500.00 2,000.00 4,500.00 7,000.00

Pr (VPN<0) Pr (VPN<0) Pr(VPN<0) Factor de Riesgo Factor de de Riesgo Factor Riesgo

Figura 2. Modelo Probabilstico para calcular VPN

El factor de Rentabilidad se define como el valor medio o esperado de la distribucin de probabilidad del VPN. El factor de riesgo se define como el rea de la curva por debajo de la cual se obtiene VPN=0 (si es cero indica que slo se ha recuperado la inversin inicial)

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VPN VPNE E VPNE Factor de Rentabilidad Factor Rentabilidad Factor de Rentabilidad
.094

VPN

.071

.047

.024

.000 -3,000.00 -500.00 2,000.00 4,500.00 7,000.00

Pr (VPN<0) Pr(VPN<0) Factor de Riesgo Factor de de Riesgo Factor Riesgo

Pr (VPN<0)

Figura 3. Distribucin de Probabilidad VPN

Ejemplo: Calculo del VPN probabilstico dentro de la Industria del gas y del petrleo

A continuacin se presenta un ejemplo simplicado de la evaluacin econmica para un nuevo pozo. El objetivo fundamental consiste en presentar las variables fundamentales para realizar el anlisis.

Ejemplo

A partir de la siguiente informacin se debe realizar la Evaluacin Econmica de un nuevo pozo. Determine:
Probabilsticamente el Indicador Econmico Valor Presente Neto (VPN) en un horizonte econmico de 20 aos. Determinar el factor de rentabilidad y el factor de riesgo del proyecto de la perforacin del nuevo pozo.

Herramientas Computacionales: Excel, Crystal Ball

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Tabla 2. Variables de Entrada

Mnimo Precio del Crudo ($/bl) Costo Operacin por Barril Producido ($/Bls) Costo de Perforacin ($) Tasa de Descuento % Impuesto 25 4 8000000 0.15 0.3 Ms Probable 30 10 9800000 Mximo 35 20 10500000

Tabla 3. Perfil de produccin de crudo Esperado (20 aos)

Timpo (Aos) 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 Prod. Pozo (bpd) 800 689 593 510 439 378 325 280 241 207 179 154 132 114 98 84 73 62 54 46
900 800

700

600

500

400

300

200

100

0 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20

Tiempo (aos)

Solucin:

1. El primer paso consiste en caracterizar probabilisticamente las variables de entrada (precio del crudo, costo de operacin, costo de perforacin) a travs de una distribucin triangular, til para representar la opinin de experto.

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Mnimo

Precio del Crudo ($/bl) Costo Operacin por Barril Producido ($/Bls) Costo de Perforacin ($) Tasa de Descuento % Impuesto

25 4 8000000 0.15 0.3

Ms Probable 30

Mximo

35 20
10500000

30 6
9800000

10
9800000

Variables Caracterizadas Probabilisticamente a travs de una Distribucin Triangular (Opinin de Experto)

Figura 4. Variables de Entrada

2. A partir del perfil de produccin presentado en la tabla 3 (Ver Columna 1, figura 5) debe calcularse la produccin de crudo anualizada (Ver Columna 2, figura 5)
1 2 3 4 5 6 7

Tiempo (Aos) 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20

Prod. (bpd) 800 689 593 510 439 378 325 280 241 207 179 154 132 114 98 84 73 62 54 46

Prod. Anual 292000 251327 216319 186187 160253 137931 118718 102182 87949 75698 65154 56079 48267 41544 35757 30777 26490 22800 19624 16891

Costo de Perforacin ($) 9800000

Ingresos ($) 8760000 7539802 6489568 5585623 4807590 4137931 3561550 3065455 2638461 2270945 1954620 1682357 1448018 1246321 1072718 923297 794689 683995 588720 506716

Costos de Operacin ($) 1752000 1507960 1297914 1117125 961518 827586 712310 613091 527692 454189 390924 336471 289604 249264 214544 184659 158938 136799 117744 101343

Impuestos ($) 2102400 1809552 1557496 1340549 1153822 993103 854772 735709 633231 545027 469109 403766 347524 299117 257452 221591 190725 164159 141293 121612

Flujo de Caja Total 4905600 4222289 3634158 3127949 2692250 2317241 1994468 1716655 1477538 1271729 1094587 942120 810890 697940 600722 517046 445026 383037 329683 283761

VPN

8
7105676

Figura 5. Procedimiento

3. Considerar el costo de perforacin como la inversin inicial del proyecto, y por ende se realizar al ao cero (Ver Columna 3, figura 5). Es muy importante recordar que las referencias de celdas utilizadas para realizar

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estos clculos sern aquellas que contienen las distribuciones de probabilidad previamente establecidas. 4. Calcular los ingresos esperados (Ver Columna 4, figura 5), como sigue:
Ingresosao n= Produccin Acumuladaao n * Precio del Crudo

5. Calcular los Costos de Operacin (Ver Columna 5, figura 5), como sigue:
Costo de Operacinao n= Produccin Acumuladaao n * Costo por barril producido

6. Calcular los Impuestos (Ver Columna 6, figura 5), como sigue:

Impuestosao n= Ganancia Neta * %ISRL Impuestosao n= (Ingresos- Costos de Operacin)* %ISRL

7. Calcular el flujo de caja neto (Ver Columna 7, figura 5), como sigue:
Flujo de Caja Netoao n=Ingresosao n- Costos Operativosao n - Impuestos

8. Calcular el Valor Presente Neto, tomando como base la siguiente ecuacin:

n INGRESO j EGRESO j VPNn = INVERSION INICIAL (1 + i ) j j =1

Excel dispone dentro de su librera de una funcin llamada VNA, como sigue: VPN=VNA(A1, A2)- A3
A1: Referencia de celda que contiene la tasa de descuento (Ej: B8). A2: Rango de celda que contiene el flujo de caja en el perodo a evaluar (Ej:H13:H32) A3: Referencia de celda que contiene la inversin inicial (Costo de Perforacin). (Ej:D12) Ver punto 8 en la figura 5.

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9. Definir un forecast en la celda que contiene la ecuacin para calcular el VPN. 10. Correr la simulacin de Montecarlo en Cristal Ball, y analizar los resultados obtenidos

Factor de Rentabilidad

Factor de Riesgo

-3277108

251289

3779685

7308081

10836477

Factor de Rentabilidad: Media: 3747840 Factor de Riesgo: P(VPN<0): 10.23%

A partir de estos resultados el tomador de decisin deber decidir si desde el punto de vista econmico es conveniente perforar o no perforar el pozo. En la unidad cuatro estudiaremos algunos modelo bsicos para la toma de decisin bajo incertidumbre.

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