Cmo JPMorgan perdi 2,000 mdd?

El banco apost por los llamados carry trade negativos, seguros que difcilmente generan ganancias; la empresa no cerr a tiempo esas operaciones cuando registr prdidas en el 2011.
Publicado: Mircoles, 16 de mayo de 2012 a las 06:04

La oficina de inversiones de JPMorgan perdi 100 millones de dlares en el segundo semestre de 2011 por las operaciones con intereses netos negativos. (Foto: Reuters) Por: Stephen Gandel

NUEVA YORK Si quieres entender la operacin nefasta que cost a JPMorgan Chase ms de 2,000 millones de dlares y contando, todo lo que necesitas es entender tres palabras: carry trade negativo (operaciones con intereses netos negativos). Y lo que hay que entender acerca de esas tres palabras es que son sucias, realmente sucias. En general, Wall Street odia el carry trade negativo. Pero lo ms probable es que en ninguna parte fueran ms detestadas estas operaciones que en JPMorgan Chase. Ina Drew, la ex jefa de inversiones de la empresa, quien dej la firma el lunes pasado en medio del escndalo de operaciones, crea, segn reportes, que el banco podra protegerse contra las prdidas del negocio y ganar dinero al mismo tiempo. Eso es muy difcil de lograr en general. Pero es imposible hacer con un carry trade negativo. Eso es porque, hasta que produzcan rendimientos, lo cual no todas hacen, las operaciones de carry negativo cuestan ms dinero entre ms tiempo se les mantenga. La mayora de los carry trades negativos consisten en comprar un seguro y pagar una prima peridica. Pero no es obligatorio. Si t rentas, porque crees que los precios de la vivienda van a bajar y que podrs comprar una casa ms barata despus, en la jerga de Wall Street eso es un carry trade negativo. La renta que pagas cada mes, menos lo que hubieras pagado en intereses (despus de impuestos) de tu hipoteca y los impuestos de propiedad, es tu carry (inters neto) negativo. Y entre ms tiempo sigas rentando, ms tienen que caer los precios de la vivienda para hacer que tu eleccin espere algn rendimiento. Eso no quiere decir que las operaciones de carry trade negativo sean siempre malas. Algunas han sido espectacularmente rentables. La apuesta de John Paulson contra el mercado de la vivienda en 2006 y 2007, que segn reportes produjo 25,000 millones de dlares, era un carry trade negativo. Pero si ests ejecutando una operacin burstil en un banco grande, y ests mirando tu relacin prdida/ganancia todos los das -como, segn reportes, sola hacer Drew- para asegurarte de que tus coberturas sean tan rentables como sea posible, hars todo lo necesario para evitar carry trades negativos, incluso si eso te expone a prdidas masivas ms adelante, lo cual parece ser exactamente lo que le sucedi a Drew y JPMorgan. La apuesta que estall en la cara de JPMorgan probablemente comenz a mediados del ao pasado, pero podra ser an ms antigua. Los bancos, especialmente los grandes, generalmente apuestan sobre la economa todo el tiempo. Dan dinero a personas y a empresas con la esperanza de que les paguen con

intereses. El problema es que en tiempos de presin econmica, el negocio de la banca no siempre es una buena apuesta. Pero no puedes cerrar las puertas. As que, si eres un gran banco, lo que haces es cubrirte. La forma ms fcil de cubrir tus apuestas en estos das es comprar los llamados seguros de impago crediticio o credit default swaps (CDS), que son esencialmente contratos de seguros que dan rendimientos si un prstamo sale mal. Eso es exactamente lo que JP Morgan empez a hacer entre mediados y finales de 2011 cuando la economa comenz a desacelerarse, Washington se paraliz y los problemas en Europa crecieron. JP Morgan parece haber adquirido seguros contra una serie de grandes corporaciones estadounidenses, protegiendo al banco contra la posibilidad de que, si la economa caa en una doble recesin, como ms y ms personas predecan, el banco estara cubierto contra la posibilidad de que algunos de sus mayores clientes corporativos cayeran en impago en los prximos 18 meses. Los contratos eran a corto plazo y expiraban en diciembre. E incluso aunque no lo hubieran hecho, tan slo la creciente amenaza de impagos ms altos posiblemente hubiera causado que los precios de los bonos corporativos a corto plazo cayeran y los rendimientos subieran, haciendo que los contratos de seguro que estaban comprando subieran en valor. Pero, aunque proporcionaban una cobertura al banco, la operacin, al igual que todos los carry trades negativos, era tambin costosa. La oficina de inversiones de Drew perdi 100 millones de dlares en el segundo semestre de 2011, finalizando el ao con un alza de apenas 800 millones de dlares, en comparacin con una ganancia de 1,300 millones de dlares el ao anterior, y una ganancia de 3,000 millones de dlares en 2009. Es ms, la economa no cay por un precipicio, sino que empez a mejorar y en febrero volvi a ubicarse en el camino hacia la recuperacin. En este punto, lo que JPMorgan debera haber hecho era cerrar sus apuestas en seguros y asumir la prdida. O por lo menos dejarlas activas y slo asumir las primas de los CDS como un costo por hacer negocios. Despus de todo, incluso con las costosas operaciones, JP Morgan todava fue capaz de producir una ganancia general de casi 19,000 millones de dlares el ao pasado. El banco poda darse el lujo de tener algn tipo de seguro. Pero eso no es lo que JP Morgan hizo. En cambio, los operadores de Drew vendieron contratos de CDS en un ndice que rastrea la solvencia de ms de 100 empresas de Estados Unidos, llamado CDX IG 9 para abreviar. Y rpidamente vendieron una cantidad masiva de seguros -segn informes, hasta 100,000 millones de dlares en unos pocos meses- por lo cual el operador principal que era el encargado de colocar esta parte de la operacin, Bruno Iksil, lleg a ser conocido como la ballena de Londres. Para el mundo exterior, pareca que JPMorgan estaba haciendo una enorme apuesta a que los precios del crdito corporativo en Estados Unidos se elevaran, y los rendimientos a largo plazo caeran, y que la economa estadounidense en general iba a mejorar. Teniendo en cuenta que esto es lo que un banco hace normalmente, eso no pareca una cobertura. Y por ello, varios observadores, cuando las noticias acerca de la operacin surgieron por primera vez hace poco ms de un mes, plantearon preguntas acerca de si JPMorgan estaba violando la Regla Volcker, aunque en realidad todava no ha sido impuesta.

Pero el presidente ejecutivo de JPMorgan, Jamie Dimon, ha argumentado repetidamente que la operacin estara permitida bajo la Regla Volcker porque era una cobertura de cartera, lo cual en cierto modo era. A diferencia de los contratos de CDS que el banco haba comprado unos meses atrs y que mantena, los nuevos contratos que venda no expiraban sino hasta 2017. As que al combinar operaciones opuestas a corto y a largo plazo, JPMorgan ahora tena una apuesta a que la curva de rendimiento de los bonos corporativos de Estados Unidos iba a aplanarse, lo cual es exactamente lo que normalmente hara si nos dirigiramos hacia una recesin. Y, sin embargo, debido a que ya haba vendido un nmero masivo de contratos de CDS en lugar de comprarlos, JP Morgan estaba recibiendo pagos en forma regular por mantener la operacin en marcha. El banco haba convertido su carry trade negativo en uno positivo. Nada mal. Excepto que, en lugar de simplemente vender seguros a algunos de sus prestatarios, JPMorgan tena ahora una apuesta enorme sobre la forma de la curva de rendimiento. Si era pronunciada en lugar de plana, JPMorgan perdera miles de millones de dlares, lo cual fue exactamente lo que sucedi, como sabemos ahora. La causa por la que sucedi no es del todo clara. En parte, la economa no ha pasado por una doble recesin. Pero lo que tambin ocurri es que varios fondos de cobertura descubrieron la operacin de JPMorgan y comenzaron a apostar en contra de las posiciones del banco, ejerciendo presin sobre sus operaciones. Al final, el verdadero problema fue la falacia original que Drew cre, que es la idea de que los bancos pueden cubrir sus posiciones y ganar dinero al mismo tiempo. La crisis financiera ha demostrado que esto no es posible. Por desgracia, parece que Wall Street necesita otro recordatorio.