V A L O R DE UNA P R O P I E D A D

MINERA

E l v a l o r de una propiedad m i n e r a , a l igual que e l de o t r a s i n d u s t r i a s e x t r a c t i v a s tales c o m o p e t r l e o , e x p l o r a c i n de bosques, y en g e n e r a l las que se d e r i v a n de la explotacin de r e c u r s o s n a t u r a l e s , es e l v a l o r actual de los beneficios f u t u r o s e s p e r a d o s . Un e s t i m a t i v o t a l , es e l r e sultado de una eveluacin exhaustiva tanto desde e l punto de v i s t a t c n i co y econmico de i n g e n i e r a . L a c a r a c t e r s t i c a p r i m o r d i a l de las p r o piedades e x t r a c t i v a s es su agotabilidad y de a l l que su v a l o r presente d i s m i n u y e con e l paso de los a o s , salvo que a t r a v s de exploraciones se adicione nuevas r e s e r v a s . Dos mtodos han sido comnmente usados con e l f i n de d e t e r m i n a r e l v a l o r actual de las propiedades m i n e r a s . Uno de e l l o s , es e l Hoskols y e l o t r o es s i m p l e m e n t e e l del descuento de los ingresos anuales f u t u r o s a una r a t a s i m p l e a f i n de c o n v e r t i r l o s en moneda de h o y . Mtodo de H o s k o l s . La f r m u l a de Hoskols p a r a d e t e r m i n a r el v a l o r p r e s e n t e , es un mtodo en e l que se emplean dos ratas de i n t e r s . Una de elas, k , es una r a t a de r i e g o s o b r e la r e c u p e r a c i n de la i n v e r s i n y l a o t r a r a t a , i , es un i n t e r s s o b r e un fondo de a m o r t i z a c i n . La d e r i v a c i n de la f r m u l a se base en q u e , una p o r c i n del beneficio a n u a l , se paga a los i n v e r s i o n i s t a s c o m o un r e i n t e g r o de su i n v e r s i n a una r a t a de i n t e r s k y l a porxin r e s t a n t e debe s e r puesta c o m o un f o n do de i n v e r s i n p a r a r e c u p e r a r l a i n v e r s i n d u r a n t e l a v i d a d e l p r o y e c t o . Si E de i, V r e p r e s e n t a e l v a l o r actual de la i n v e r s i n en l a propiedad m i n e r a ; la ganancia ainual a s e r c o m p r a d a ; n l a v i d a d e l p r o y e c t o ; A e l monto una cinualidad de $ 1 .00 p o r un ao d u r a n t e aos a una r a t a de i n t e r s tenemos: E - V k = redencin anual puesto que V k es e l i n t e r s esperado s o b r e e l c a p i t a l i n v e r t i d o p o r los i n v e r s i o n i s t a s . ( E - V k ) A = monto total del fondo de r e d e n c i n - E s t e monto es igual a l p r e c i o de c o m p r a o sea i g u a l a V , esto es: V-(E-Vk)A V= y como A ^ 1 + Ak (1 + i ) " - 1 ; V(1+Ak>=AE

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s e tiene que V = - ^ _i +K (1 +i)n-1 que es la frmula de H o s k o l s . E s t e mtodo e s t diseado obviamente parB. que encaje d e n t r o de una de las c a r a c t e r s t i c a s de los proyectos m i n e r o s , a s a b e r que los r e c u r s o s m i e r a l e s s e agotan, p a r a lo cual el i n v e r s i o n i s t a debe a h o r r a r a n u a l m e n te una p a r t e de s u s ganancias y r e i n v e r t i r l a s a una r a t a d e i n t e r s s e g u r a . E s t e a h o r r o m s los i n t e r e s e s acumulados constituye un medio por el cual el i n v e r s i o n i s t a obtiene un beneficio. El monto del beneficio s e e x p r e s a c o m o un porcentaje de la inversin original constituye la r a t a d e i n t e r s especulativo. El mtodo de Hoskols tiene algunos inconvenientes, a s a b e r ; 1 ,) s l o puede u s a r s e en p r o y e c t o s en que el flujo de caja es m a s bien simple. 2 . ) La r a t a de r e t o r n o de r i e s g o k s e aplica al v a l o r actual V a n u a l m e n te y no la porcin de la inversin no a m o r t i z a d a a n u a l m e n t e . 3 . ) L^a r e i n v e r s i o n de una porx;in de las ganancias o e n t r a d a s anuales m e diante un fondo de inversin implica que la valoracin del proyecto en la i n d u s t r i a e x t r a c t i v a debe c a m b i a r s e con o t r a inversin E s t e ultimo punto no es r e a l i s t a y a que no r e p r e s e n t a lo que las c o m p a a s hacen en realidad g e n e r a l m e n t e . Una evaluacin debe s i m u l a r de una m a n e r a r e a l i s t a las condiciones con que ha de t r o p e z a r s e . La f r m u l a de Hoskols es m s compleja en su f o r m a que o t r o s m t o d o s . E s probable que la razn po r la cual Hoskols aplica una r a t a de i n t e r s por r i e s g o s o b r e la inversin total d u r a n t e la vida del p r o y e c t o , a m a n e r a d e una p e r p e t u i d a d , haya sido que el c r e a que la s u m a acunnulada p o da s e r u s a d a , t e r i c a m e n t e , al final d e la vida de la mina en la c o m p r a de o t r a propiedad con un v a l o r p r e s e n t e s i m i l a r al a n t e r i o r p r o y e c t o . T e r i c a m e n t e esto puede s e r c o r r e c t o p e r o es de difcil a p l i c a c i n . P o r o t r a p a r t e , el mtodo de Hoskols no tiene ninguna ventaja s o b r e el mtodo del valor p r e s e n t e neto donde s o l a m e n t e s e u s a una sola r a t a de i n t e r s lo suficiente p a r a h a c e r a t r a c t i v o el p r o y e c t o . E s t e i n t e r s es s o b r e la porcin de capital no r e c u p e r a d a y no s e u s a p a r a i n c r e m e n t a r un fondo d e a m o r t i z a c i n . ^22)

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Ejemplo d e uso de frmula de H o s k o l s . ( F u e n t e Economic of M i n e r a l I n d u s t r i e s ) .

Por

Tonelada

Promedio anual 4*302.000 -1'958.000 2*344,000 594.000 1'750.000 104.000 1'646.000 547.000 1'099.000 284.700 1'383.700

Ventas netas Costo de ventas (sin incluir d e p r e c i a c i n y agotamiento) Beneficio neto antes de agotamiento y depreciacin E s t i m a t i v o p a r a depreciacin y agotamiento Beneficio bruto Valor ventas y a d m i n i s t r a c i n Beneficio neto antes de impuesto r e n t a P r o v i s i n p a r a impuesto r e n t a Beneficio neto Reintegro por a m o r t i z a c i n y agotamiento de P l a t a Base p a r a aplicacin de F r m u l a de Hoskols F a c t o r de v a l o r p r e s e n t e : n - 25 aos k = 4 % ; i = 12% =6.9438

4.78 -2.17 2.61 -0.66 1 .95 -0.12 1 .83 -0,61 1 .22 0.32 1 .54

V a l o r del beneficio total al i n i c i a r o p e r a c i o n e s : 6,9438x1,383.700= Ms v a l o r p r e s e n t e de capital de t r a bajo y v a l o r de salvamento al t r m i n o de operaciones V a l o r proyecto total al i n i c i a r Menos costo capital p a r a e n t r a r en prxaduccin (no incluye costo de propiedad m i n e r a l p e r o s perforacin) V a l o r del m i n e r a l al i n i c i a r Menos o t r o s bienes en fecha de negociacin 3 aos de diferimiento al 12%: 2 . 1 5 9 . 2 0 0 x 0 . 7 1 1 2 8 9.608.100.

44,700. 9.652.800, -7.448.900. 2.203.900. - 44.700. 2.1 5 9 . 2 0 0 . 1.536.900.

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Mtodo d e l f l u j o de c a j a descontado. E s t e mtodo r e q u i e r e de l a e s p e c i f i c a c i n de l a r a t a de descuento, Z , y e l l a r e p r e s e n t a el v a l o r con el t i e m p o del d i n e r o p a r a e l i n v e r s i o n i s t a , ademas de un c i e r t o grado de r i e s g o i m p l c i t o en la negociacin en c o n s i d e r a c i n . L a r a t a de descuento z se d e t e r m i n a a p a r t i r de los p r o m e dios ponderados de los v a l o r e s de l o s i n t e r e s e s s o b r e el c a p i t a l usados p o r d i v e r s a s clases de i n v e r s i o n i s t a s . E l f l u j o de c a j a que se descuenta, es e l f l u j o anual o sea e l dinerx que queda de las ventas luego de d e d u c i r los costos de o p e r a c i n , los i m p u e s t o s , e l m a n t e n i m i e n t o de equipo de c o r t a d u r a c i n , las p r o v i s i o n e s p a r a i n v e r s i o n e s f u t u r a s de c a p i t a l , y los gastos de m e j o r a s a las f a c i lidades m i n e r a s . Una d e f i n i c i n ms e s t r i c t a de f l u j o de c a j a es la s i g u i e n t e : "son los f o n dos de gastos disponibles p o r l a a d m i n i s t r a c i n y que provienen d e l i n g r e so neto ms aquellos c a r g o s que no representan gastos en efectivo tales c o m o d e p r e c i a c i n , a g o t a m i e n t o , a m o r t i z a c i n y r e s e r v a s p a r a pagos de impuestos f u t u r o s , adems de v a r i a c i o n e s en las ratas de c a m b i o y f l u c tuaciones en los p r e c i o s . Un e j e m p l o de c o m o se r e c u p e r a la i n v e r s i n y conno se obtiene los i n t e reses de r e t o m o p o r e l mtodo d e l v a l o r presente o m e j o r d e l f l u j o de c a j a descontado es el s i g u i e n t e , y en el cual se supone que e l p r o y e c t o genera $ 1'000,000 anualmente d u r a n t e 10 a o s . S i e l r e t o r n o es d e l 15%, entonces el i n v e r s i o n i s t a p o d r a o f r e c e r un pago de $ 5'018.770 p o r l a propiedad y r e c i b i r a un r e t o m o d e l 15% s o b r e l a i n v e r s i n no r e c u p e r a da cada a o , adems d e l t o t a l de la i n v e r s i n o sea $ 5 ' 0 1 8 . 7 7 0 . (Vase tabla 12).

C A S O D E UNA N U E V A P R O P I E D A D , PARCIALJv\ENTE

DESARROLLADA

E l v a l o r que se asigna a este tipo de propiedades e s , en g e n e r a l , la d i f e r e n c i a e n t r e e l v a l o r presente neto de las g a n a d a s f u t u r a s descontadas y e l v a l o r que se obtiene de la suma de e l c a p i t a l de t r a b a j o , los bienes f s i c o s y los costos que se r e q u i e r e n p a r a poner la propiedad en c o n d i c i o nes de p r o d u c c i n . P a r a e l l o , hay que e s t i m a r las entradas provenientes de la explotacin de las r e s e r v a s c o n o c i d a s , aunque no se disponga an de f a c i l i d a d e s tales como, molino, campamentos, etc. S i e l deposito no ha s i d o explorado c o m p l e t a m e n t e , debe c o n s i d e r a r s e un elemento e s p e c u l a t i v o .

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O r d i n a r i a m e n t e s e siguen lo s siguientes p a s o s en la evaluacin d e l a s o p e r a c i o n e s que apenas s e inician: 1 .2.3,4.5.6.7.8.9.10. 11 . C a l c u l a r l a s r e s e r v a s e i n d i c a r el g r a d o de i n c e r t i d u m b r e en c a d a c a t e g o r a - D e t e r m i n a r la ley de c o r t e . E s t i m a r la mena r e c u p e r a b l e teniendo en cuenta la dilucin, por centaje de r e c u p e r a c i n y c o s t o s de exploracin y d e s a r r o l l o . E s t i m a r las p r d i d a s en el t r a t a m i e n t o y la r e c u p e r a c i n metali gica. E s t i m a r r a t a de produccin, posibilidades d e ventas y limitaciones de la p r o d u c c i n . E s t i m a r la vida de la m i n a , mediante el cuociente de r e s e r v a s o r a ta de produccin. E s t i m a r producido de las v e n t a s . C a l c u l a r los p r e c i o s d e los prx)ductos. E s t i m a r p r e c i o s p r o m e d i o s a n u a l e s , volumen de venta e i n g r e s o s brutos. E s t i m a r c o s t o s ( p o r tonelada) de v e n t a , mano de o b r a , m a t e r i a l e s , r e p u e s t o s y gastos g e n e r a l e s . E s t i m a r c o s t o s de venta, a d m i n i s t r a c i n e t c . S u s t r a e r los c o s t o s de ventas de los i n g r e s o s por ventas p a r a o b t e n e r el beneficio b r u t o . S u s t r a e r los g a s t o s de v e n t a s , g a s t o s a d m i n i s t r a t i v o s y los i n t e r e s e s a p a r t i r del beneficio bruto p a r a obtener beneficio antes de exencio nes por a g o t a m i e n t o . S u s t r a e r c o s t o s de d e p r e c i a c i n y agotamiento p a r a obtener la base de los i m p u e s t o s . D e t e r m i n a r los i m p u e s t o s por la v e n t a . D e t e r m i n a r el beneficio neto anual d e s p u s de i m p u e s t o s . H a c e r el flujo d e caja incluyendo i n t e r e s e s , a m o r t i z a c i n de p r e s t a m o s , exenciones, correspondientes a cada periodo. C o n s i d e r a r los r i e s g o s y a z a r e s p a r a e s t a b l e c e r una r a t a de r e t o r n o s o b r e la i n v e r s i n , o bien una r a t a de d e s c u e n t o a p r o p i a d a . E s t i m a r las r e s e r v a s e s p e c u l a t i v a s en adicin a las p r o b a d a s . Obtener el v a l o r p r e s e n t e de las g a n a d a s futuras d u r a n t e la vida de la m i n a , a d e m s de los v a l o r e s s a l v a m e n t o o r e s i d u o s . Deducir los c o s t o s iniciales de planta y capital de trabajo p a r a o b t e n e r el v a l o r de la propiedad . A p l i c a r deduccin p o r perodo de d i f e r i m i e n t o , s i lo h a y . C o m p a r a r las g a n a d a s c o n t r a i n v e r s i o n e s en e m p r e s a s s i m i l a r e s .

12.13.14. 15.16. 17.18. 19.20.21 . -

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Caso de Minas en operacin. Segn Raymond (ref. 1 . pag. 154) los pasos que deben seguirse en la evaluacin de este tipo de propiedades sintetizarse as: 1 . Examen exaustivo de la propiedad, su historia institucional, legal y financiera. 2 . Determinacin de las condiciones especiales que puedan afectar su evaluacin. 3 . clculo de las reservas recuperalbes que aun quedan y examen de la posibilidad de desarrollo de nuevas r e s e r v a s . 4. Determinacin de las relaciones entre las reservas in situ y el volumen de producto recuperable y vendible, tomando en cuenta la experiencia minera y metalrgica actuales. 5. Uso de los datos asi obtenidos para calcular la cantidad total de prxjducto vendible que puede recuparse de las r e s e r v a s . 6. Determinacin del mercado anual potencial o a rata deseable de produccin con las restricciones que pudiere haber- tanto fsicas como econmicas . Esto con el fin de determinar la vida de las operaciones con base a lais r e s e r v a s . 7. Estudio de los costos de produccin, su tendencia durante los 5 aos inmediatamente anteriores teniendo en cuenta la mano de obra, material e s , gastos generales y los no controlables. 8. Estudio de las ventas por un perodo de al menos cinco aos, los clientes a quienes se destina el producto, las calidades exigidas, influencia del transporte. 9. Estudio de las relaciones de ingresos de operacin y de otros datos tales como tendencias de los inventarios costos y gastos de ventis, c o s tos de administracin, beneficio antes de impuestos, impuestos y beneficio neto. 10. Estudio de las ratas anuales de depreciacin para cada rengln en las propiedades fsicas o por grupos. 11 . Calculo del potencial promedias anuales, luego de impuestos y tomando en cuenta las excenciones. Esto se hace con base a las tendencias futuras de los ingresos de venta y de los costos de operacin.

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12.

c l c u l o del potencial cinual prximedio de ventas tanto en v o l u m e n c o mo en v a l o r .

13. D e t e r m i n a c i n de los f a c t o r e s de r i e s g o y descuento de los beneficios anuales p a r a obtener e l v a l o r presente de todas leis ganancicis f u t u r a s que se d e r i v a n de las r e s e r v a s m i n e r a l e s . 1 4 . H a c e r un i n v e n t a r i o detallado de l a m i n a a l equipo de planta y las f a c i l i d a d e s , indicando su condicin actual y u t i l i d a d f u t u r a p a r a las o p e r a c i o n e s . Debe hacerse una c o n f r o n t a c i n de los bienes f s i c o s en r e l a c i n con la v i d a de las r e s e r v a s . 15. E s t i m a r los costos de r e e m p l a z a m i e n t o de todos los bienes f s i c o s de c a p i t a l u t i l i z a b l e s (excluyendo l a t i e r r a ) y h a c e r ajustes p o r d e p r e c i a c i n y v a l o r f u t u r o t i l . E s t i m a r los costos de c a p i t a l r e q u e r i d o s para o p e r a r en bueneis c o n d i c i o n e s . 16. E s t i m a r e l v a l o r de salvamento de los bienes f i j o s a l t r m i n o de la operacin. 1 7 . D e t e r m i n a r e l v a l o r de la t i e r r a s i n v a l o r como m i n e r a l . 18. E s t i m a r e l v a l o r d e l t r a b a j o de c a p i t a l y de las e x i s t e n c i a s de d e p s i tos. 19. E s t i m a r e l v a l o r de los i n t a n g i b l e s . 2 0 . C o n s i d e r a r l a capacidad de e l p e r s o n a l a d m i n i s t r a t i v o y o p e r a t i v o . 21 . D e t e r m i n a r e l v a l o r presente de todas las g a n a d a s f u t u r a s mediante descuentos a una r a t a a p r o p i a d a . P a r a esto debe a g r e g a r s e e l v a l o r presente de los v a l o r e s de salvamento al t e r m i n o de la o p e r a c i n y los bienes netos a c t u a l e s . 2 2 . A g r e g a r e l v a l o r presente de los bienes no o p e r a b l e s . 2 3 . R e s t a r c u a l q u i e r costo nuevo de c a p i t a l y c a r g o s p o r i n t e r e s e s .

En r e s u m e n , e l v a l o r j u s t o de una m i n a en operacin consiste e s e n c i a l mente de descontar las ganancias f u t u r a s a n a u l e s , a las que se agrega e l val o r de salvamento a l t r m i n o de las operaciones y a las que se s u s t r a e los costos adicionales de c a p i t a l m a s los i c a r i o s p o r i n t e r e s e s .

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- 61 -

Decisin s o b r e i n v e r s i n . En la evaluacin d e una propiedad m i n e r a es p r e c i s o , luego d e d e t e r m i n a r el valor de la p r o p i e d a d , e n t r a r a d i s c e r n i r a c e r c a de la convenienc i a de i n v e r t i r en la e m p r e s a m i n e r a o s i s e obtendra un m e j o r beneficio econmico s i la inversin fuera hecha en o t r a e m p r e s a . La tcnica que qyuda a la toma de d e c i s i o n e s de e s t a c l a s e , es en e s e n c i a la m i s m a utilizada en o t r a s i n d u s t r i a s y r e a l m e n t e no s e r e q u i e r e ningn mtodo e s p e c i a l . Sin e m b a r g o , no puede p e r d e r s e de v i s t a , que la i n d u s t r i a m i n e r a tiene c a r a c t e r s t i c a s p e c u l i a r e s p r o p i a s . Van M e u r s ( 1 9 , p . 5 7 ) distingue t r e s c r i t e r i o s de clasificacin de los m todos d e a n l i s i s d e la inversin y la evaluacin, a s a b e r : 1. Segn el c a r c t e r a r i t m t i c o del mtodo . a) Mtodos basados en el tiempo que s e toma en r e c u p e r a r la i n v e r sin. b) Mtodos d e la r a t a interna de r e t o r n o . c) Mtodos del v a l o r neto a c t u a l . Segn el c a r c t e r de la expectativa, a) Mtodos que s e bcisan en la m e j o r e s t i m a c i n . S e c o n s i d e r a que hay un solo v a l o r p a r a c a d a p a r m e t r o . b) Mtodos basados en un rango de v a l o r e s p a r a los v a r i o s p a r m e t r o s . Segn l a s a s u n c i o n e s a c e r c a d e la utilidad del d i n e r o . a) Mtodos que s e basan enla utilidad c o n s t a n t e del d i n e r o . b) Mtodos que s e basan en la utilidad c a m b i a n t e del d i n e r o .

2.

3.

La m a y o r a de los mtodos de a n l i s i s de las i n v e r s i o n e s s e basan en una combinacin de p o s i b i l i d a d e s . C a s i todos los mtodos a s u m e n que la u t i lidad del d i n e r o e s c o n s t a n t e , e s d e c i r que un peso vale un peso sin c o n s i d e r a c i n a como s e g e n e r e el flujo de c a j a . En los c a s o s en que el f a c t o r d e r i e s g o es de i m p o r t a n c i a , los mtodos s e basan en r a n g o s de v a l o r e s , p e r o cuando el r i e s g o d i s m i n u y e , pueden e m p l e a r s e v a l o r e s nicos p a r a los p a r m e t r o s . En los proyectos de i m p o r t a n c i a , c a d a uno de los mtodos a r i t m t i c o s s e c a l c u l a y e m p l e a indeperndientennente y c a d a cifra obtenida s e e m p e l a como ayuda en la tonna de la decisin de i n v e r s i n . Una asuncin que es n e c e s a r i o h a c e r , e s que la inversin y el valor d e los beneficios que s e i n c r e m e n t a n de la i n v e r s i n , pueden m e d i r s e como flujos de caja.

- 62 -

Una segunda asuncin es l a de que los fondos p a r a i n v e r s i o n e s se obtienen a una r a t a de i n t e r s a p r o p i a d a . Mtodos a r i t m t i c o s . S t e r m o l e ( 1 8 ) distingue nueve mtodos a r i t m t i c o s . s o b r e d e c i s i n de i n v e r s i n a saber:

1 .2.3.4.5.6.7.'8.9.-

L a r a t a de r e t o r n o c o n t a b l e . La r a t a de r e t o r n o d e l f l u j o de c a j a descontado. La r a t a de r e t o r n o p r o m e d i a s o b r e l a i n v e r s i n i n i c i a l . L a r a t a de r e t o r n o p r o m e d i a s o b r e l a i n v e r s i n p r o m e d i a . E l v a l o r neto anual a l a r a t a de r e t o r n o m i n i m a . E l v a l o r presente neto a l a r a t a m n i m a de r e t o r n o , La r e l a c i n d e l v a l o r presente neto a v a l o r presente de l a i n v e r s i n , E l perodo de r e c u p e r a c i n de la i n v e r s i n . E l v a l o r f u t u r o neto a l a r a t a m n i m a de r e t o r n o .

Cada mtodo tiene sus desventajas y v e n t a j a s , y ac slo se c o n s i d e r a r n los c r i t e r i o s 2 . - , 6 . - y 8 . - , E l mtodo d e l perodo de r e c u p e r a c i n de l a i n v e r s i n puede d e s c r i b i r s e como e l n m e r o de aos r e q u e r i d o s p a r a r e c o b r a r l a i n v e r s i n i n i c i a l a una r a t a de i n t e r e s e s c e r o . E s t e mtodo tiene como ventajas la s i m p l i c i dad de su c a l c u l o . Es un c r i t e r i o de d e c i s i n y de a n l i s i s de i m p o r t a n c i a en casos tales c o m o las i n v e r s i o n e s e x t r a n j e r a s en paisas p o l i t i c a m e n t e i n e s t a b l e s , y a que lo que e l i n v e r s i o n i s t a busca es r e c u p e r a r su i n v e r s i n en e l m e n o r n u m e r o de aos p a r a d i s r n i n i r a s i los r i e s g o s . E l mtodo se usa t a m b i n en l a evaluacin de propiedades de o p e r a r i o s independientes y de escasos r e c u r s o s en e s p e c i a l cuando e l l o s operan con base a p r s t a mos a c o r t o p l a z o . Bajo estas cirxjunstancias e l mtodo de la r e c u p e r a c i n de l a i n v e r s i n p e r m i t e e s t i m a r la capacidad d e l o p e r a d o r p a r a po d e r pagar e l c a p i t a l prestado en e l plazo c o n v e n i d o . E n t r e las desventajas d e l m t o d o , y algunos las c o n s i d e r a n muy g r a v e s , es que i g n o r a n a l menos en p a r t e el v a l o r d e l d i n e r o con e l t i e m p o . T a m poco tiene en cuenta la v i d a d e l p r o y e c t o n i tampoco los r e t o r n o s luego de c u m p l i d o e l p e r i o d o de pago de l a i n v e r s i n y en consecuencia se i g n o r a s i despus de e l h a b r perdidas o p o r e l c o n t r a r i o muy buenas ganancias. T a m p o c o p e r m i t e c o m p a r a r p r o y e c t o s con base a las ganancias esperadas y a que e l hecho de que l a i n v e r s i n sea recuperada en el m e n o r t i e m p o p o s i b l e no se sigue n e c e s a r i a m e n t e de que e l l o produzca las ganarx;ias mas altas y puede s e r e l caso de que un perodo de r e c u p e r a c i n d e l c a p i t a l mas l a r g o p e r m i t e tener e s t o . A d e m s , e l mtodo tampoco p e r m i t e c o nocer e l n i v e l de entradas y salidcis durante e l perodo de r e c u p e r a c i n , de modo que e l m i s m o n u m e r o de aos de r e c u p e r a c i n puede s e r dado p o r una i n v e r s i n a l t a que con una b a j a .

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E n la i n d u s t r i a m i n e r a el mtodo se usa especialmente p o r sus c a r a c t e r s t i c a s de d a r una i n d i c a c i n del r i e s g o cuando ste es p r o p o r c i o n a l a l tiempo. E l mtodo d e l v a l o r presente neto a una r a t a m n i m a de r e t o r n o puede d e s c r i b i r s e como el v a l o r actual de los f l u j o s de c a j a menos e l v a l o r p r e sente de las i n v e r s i o n e s a la r a t a m n i m a de r e t o r n o . E l mtodo c o n s i d e r a el v a l o r d e l d i n e r o con el t i e m p o y p e r m i t e c o m p a r a r proyectos que t i e nen vidas d i s t i n t a s lo m i s m o que niveles de i n v e r s i n d i f e r e n t e s . S i n e m bargo no d una i n d i c a c i n muy c l a r a s o b r e l a magnitud de los p r o y e c t o s . La r a t a nica de r e t o r n o usada en e l mtodo se basa en l a e s t r u c t u r a d e l p r o y e c t o en c o n s i d e r a c i n y no c o r r e s p o n d e n e c e s a r i a m e n t e a l costo d e l d i n e r o en p r s t a m o usada c o m u n m e n t e . E l mtodo de la r a t a i n t e r n a d e l r e t o r n o o r a t a de r e t o r n o de f l u j o de c a j a descontado es aquella r a t a d e l r e t o r n o que hace que e l v a l o r presente d e l f l u j o de c a j a d e l p r o y e c t o sea igual a l v a l o r presente de las i n v e r s i o n e s del p r o y e c t o , o tambin hace que e l f l u j o de c a j a anual equivalente sea i g u a l a l a i n v e r s i n anual equivalente. E l mtodo tiene o t r o s nombres tales co mo r a t a i n t e r n a de r e t o r n o . E l mtodo se basa en e l f l u j o de c a j a y no en e l beneficio n e t o , es d e c i r que cuando hay nicamente c a r g o s de d e p r e c i a c i n e l f l u j o de c a j a es la s u m a del beneficio neto ms la d e p r e c i a c i n . E l f l u j o de c a j a descontado es la r a t a de r e t o r n o que hace que los r e t o r n o s acumulados sean c e r o a l f i n a l de la v i d a del p r o y e c t o , o m e j o r , es l a r a t a de r e t o r n o que p e r m i t e exactamente que e l f l u j o de c a j a anual a m o r t i c e la i n v e r s i n y pague el v a l o r de la r a t a de r e t o r n o a la p a r t e no a m o r t i z a d a cada arfo. E l mtodo t o m a en c o n s i d e r a c i n e l v a l o r d e l d i n e r o con e l t i e m po; da una medida verxiadera de los b e n e f i c i o s - S i n embargo no i n d i c a cual es l a magnitud d e l p r o y e c t o . S u c l c u l o i m p l i c a l a b o r i o s i d a d o el uso de c o m p u t a d o r e s . En g e n e r a l p u e de obtenerse una respuesta nica que es e l i n d i c a d o r que nos p e r m i t e e v a luar el proyecto. Uno de sus inconvenientes es que hay ocasiones en que se obtienen v a r i a s s o l u c i o n e s , en especial cuando el f l u j o de c a j a es c o m p l e j o . A l c o m p a r a r v a r i o s proyectos p o r este mtodo , h a y que a s u m i r algo que g e n e r a l m e n t e es f a l s o y es que los r e t o r n o s en c a j a r e c i b i d o s d e l proyecto en c o n s i d e r a c i n pueden s e r r e i n v e t t i d o s a l a m i a s m a r a t a en el proyecto con que se establece l a c o m p a r a c i n . Diespenhorst (19) ha obtenido la f r m u l a que se d a r a continuacin y que nos p e r m i t e h a l l a r expresiones p a r a los mtodos d e s c r i t o s . La f r m u l a asume que l a i n v e r s i n i n i c i a l es un r e t o r n o n e g a t i v o .

- 64 La f o r m u l a de Diepenhorst e s :

(23)

S i Ct r e p r e s e n t a el flujo de caja en el periodo t , entonces s e tiene: 1) La formula sirA/e p a r a e n c o n t r a r el perodo de r e c u p e r a c i n y los s m bolos de la expresin (23) quedan a s i : X = O Z = O Y = perodo de r e c u p e r a c i n del c a p i t a l . 2) A fn de h a l l a r la r a t a i n t e r n a de r e t o r n o , los smbolos deben t e n e r el siguiente significado: X = O Y = duracin del proyecto Z = r a t a i n t e r n a de r e t o r n o 3) P a r a que la f r m u l a r e p r e s e n t e el v a l o r neto a c t u a l , los s m b o l o s d e ben significar : X = el v a l o r neto actual Y = La vida del proyecto Z = una r a t a de r e t o m o a p r o p i a d a . Al a n a l i z a r los c r i t e r i o s s o b r e m e j o r a p r o v e c h a m i e n t o de las i n v e r s i o n e s por los t r e s mtodos d e s c r i t o s hay que t e n e r en cuenta los s i g u i e n t e s c a s o s : Celso 1 . Los c o s t o s d e inversin son i g u a l e s , lo m i s m o que las vidas de c a da a l t e r n a t i v a y no hay r e s t r i c c i o n e s del c a p i t a l . C a s o 2 , Los c o s t o s d e inversin son i g u a l e s , p e r o las vidas d e s i g u a l e s en cada a l t e r n a t i v a y no hay r e s t r i c c i o n e s de c a p i t a l . C a s o 3 . Las i n v e r s i o n e s son d e s i g u a l e s , las vidas son diferentes y hay r e s t r i c c i o n e s de capital La e s c o g e n c i a de a l t e r n a t i v a en el p r i m e r c a s o , que es poco comn s o b r e todo en m i n e r a , es fcil y la seleccin s e hace bien s e a porque una altei nativa p r e s e n t a un v a l o r p r e s e n t e neto m a y o r que las o t r a s o bien porque su r a t a de r e t o r n o es la m s alta a d e m s de e s t a r por e n c i m a de un nivel p r e -

- 65 -

d e t e r m i n a d o . Los mtodos d e l v a l o r presente neto y de l a r a t a i n t e r n a de r e t o m o conducen a l a m i s m a d e c i s i n . P a r a e l caso 2 hay que e n t r a r a hacer las siguientes c o n s i d e r a c i o n e s : a) E l mtodo de l a r a t a i n t e r n a de r e t o r n o tiene la i m p l i c a c i n de que los f l u j o s de c a j a generados d u r a n t e l a v i d a de cada proyecto van siendo r e i n v e r t i d o s hasta e l t r m i n o de l a v i d a d e l m i s m o , a una r a t a i g u a l a l a r a t a i n t e r n a de r e t o r n o , con lo que hay un c i e r t o p a r e c i d o con l a foi m u a de Hoskols que r e q u i e r e un fondo de i n v e r s i n . S i n embargo e l caso m i n e r o , y dadas las r e s t r i c c i o n e s g e o l g i c a s , c a da proyecto es nico y en m a n e r a alguna r e p r o d u c i b l e p o r lo que l a r e i n v e r s i o n no tiene r e l a c i n de ninguna c l a s e con la f o r m a de e x p l o tacin d e l depsito a c t u a l . Con fines de c o m p r a c i n de las a l t e r n a t i vas hay que a s u m i r i m p l c i t a m e n t e que las ratas de r e t o r n o de cada a l t e r n a t i v a van a s e r las m i s m a s , lo cual esta -fuera de la r e a l i d a d y en consecuencia e l c r i t e r i o de l a r a t a i n t e r n a de r e t o r n o es inaceptable. b) E l mtodo d e l v a l o r presente n e t o , p o r o t r a p a r t e , presupone la m i s m a r a t a de i n v e r s i n en cada proyecto a c o m p a r a r . S i l a r a t a de reinve s i n es t a l que r e p r e s e n t e e l r e t o r n o m n i m o de las oportunidades f i j t u r a s a d i s p o s i c i n de la c o m p a a , entonces el mtodo d e l v a l o r p r e s e n te neto es un c r i t e r i o s u p e r i o r a l a r a t a i n t e r n a de r e t o r n o c o m o c r i t e r i o de i n v e r s i n .

L a d i f e r e n c i a e n t r e los resultados de los dos mtodos depende en p r i m e r t r m i n o de la d i f e r e n c i a e n t r e la v i d a de las a l t e r n a t i v a s ; en segundo t r m i n o de las desviaciones de l a r a t a i n t e r n a de r e t o r n o con r e l a c i n a l a r a ta esperada de r e i n v e r s i n ; y en t e r c e r l u g a r de las d i f e r e n c i a s e n t r e las r a t a s de r e t o r n o . A f i n de s e l e c c i o n a r la a l t e r n a t i v a ms f a v o r a b l e es p r e c i s o r e c u r r i r a s o luciones g r f i c a s p o r medio de p e r f i l e s de v a l o r presente n e t o . En e l caso 3 se ha p r e v i s t o que o c u r r a n r e s t r i c c i o n e s de c a p i t a l . E n t o n c e s , e l mtodo d e l v a l o r presente neto puede v i o l a r e l f i n deseado de m a x i m i z a r e l b e n e f i c i o , puesto que f a v o r e c e a los proyectos i n d i v i d u a l e s que tienen un v a l o r presente neto ms a l t o , s o b r e aquellos que tienen un m e n o r v a l o r p e r o que cuando se adicionan unos a o t r o s dan como resultado un v a l o r p r e s e n te neto ms alto que e l i n d i v i d u a l . S i n e m b a r g o , cuando no hay r e s t r i c i o n e s de c a p i t a l , se c o n s i d e r a que todo proyecto que d un v a l o r presente neto p o s i t i v o es aceptable. E l g r a d o de beneficio que se obtiene de una e m p r e s a m i n e r a esta i n f l u e n c i a da p o r t r e s f a c t o r e s especiales a s a b e r :

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1) la p r o d u c d n , a t r a v s de la aplicacin de p r o c e s o s eficientes p a r a bajar los c o s t o s manteniendo una calidad alta; 2) V e n t a s , a t r a v s de un m e r c a d e o apropiado; y 3) la financiacin, mediante la seleccin de las i n v e r s i o n e s que den m a y o r beneficio, de e n t r e un conjunto de a l t e r nativas . A e s t e ltimo aspecto s e d e d i c a r a n algunos p r r a f o s , basados en los c r i t e r i o s de evaluacin a n t e r i o r m e n t e v i s t o s . P a r a ello s e t o m a r a el siguiente ejemplo ( 1 8 , p . 2 4 8 ) . Un h o m b r e e s t considerando c o m p r a r una propiedad m i n e r a la cual y a ha sido d e s a r r o l l a d a y e s t lista p a r a e n t r a r en produccin. P a r a ello r e q u i e r e de una inversin en capital de $ 2 0 0 - 0 0 0 . o o . De e s a s u m a $ 8 0 . 0 0 0 . 0 0 son p a r a equipos y pueden r e c u p e r a r s e por d e p r e c i a c i n por el mtddo del doble balance de un perodo de 5 a o s ; $ 2 0 . 0 0 0 . o o son p a r a adquisicin de t i e r r a y no son d e p r e c i a b l e s ; $ lOO-OOO.oo son p a r a la adquisicin del deposito m i n e r a l en el cual hay 50.000 unidades d e m e n a que s e c r e e puedan s e r explotadas en 5 a o s . E s t o s $ 1 0 0 . 0 0 0 . o o son r e c u p e r a b l e s por c o s t o s de agotamiento o bien per porcentaje de a g o t a m i e n to (15%). S e r e q u i e r e a d e m s un capital de trabajo de $ 4 0 . 0 0 0 . o o p a r a o p e r a r la m i n a . El c o m p r a d o r p i e n s a que de los $ 2 4 0 . 0 0 0 . o o que el n e c e s i t a , la mitad puede p r e s t a r l o s a una r a t a de nteres del 10% anual y e s t i m a que puede pagar la deuda en 5 aos en cuotas de $ 2 4 . 0 0 0 . o o a n u a l e s m s los i n t e r e s e s s o b r e el capital no a m o r t i z a d o . La produccin de la mina s e e s t i m a en 10.000 unidades por ao y el p r e cio d e venta s e c o n s i d e r a que es de $ 20.oo p e s o s por unidad explotada. Los c o s t o s de operacin anuales s e e s t i m a n en $ 1 1 0 , 0 0 0 . o o . El v a l o r de s a l v a m e n t o e s de $ 2 0 . 0 0 0 . o o p a r a la t i e r r a y $ lO.OOO.oo p a r a el equipo. A d e m s s e r e c u p e r a r el capital de t r a b a j o . Los i m p u e s t o s son del 50%. Debern e s t i m a r s e los t r e s c r i t e r i o s de inversin n i m a d e r e t o r n o del 15% y s e c o n s i d e r a r p r i m e r o pital propio del c o m p r a d o r y luego s e e s t u d i a r el no haga ningn p r s t a m o y el 100% de la inversin Solucin. a) Depreciacin: t r a r s e que los primer ao, $ $ 5.91 2 , o o p a r a P o r el mtodo del doble balance d i s m i n u i d o , puede enconv a l o r e s p a r a la d e p r e c i a c i n s e r n $ 3 2 . 0 0 0 . o o p a r a el 1 9 . 2 0 0 , o o p a r a el s e g u n d o , $ 11 . 5 2 0 . o o p a r a el t e r c e r o el c u a r t o y 3 6 8 . o o p a r a el q u i n t o . v i s t o s con una r a t a m el c a s o baisado en el cac a s o en que el h o m b r e lo a p o r t e en efectivoi

b) El clculo p a r a la a m o r t i z a c i n del p r s t a m o e s como sigue:

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Ao 1
2 3 4 5

Balance debido 120.000.00 96,000,00 72.000.00 48.000.00 24.000.00

Intereses 12.000.00 9.600.oo 7.200.oo 4.800.oo 2.400.oo

Amortizacin 24.000,00 24,000.00 24,000.00 24.000.00 24.000.00

Pago t o t a l 36.000.00 33.600.00 31,200,00 28.800.00 26.400.oo

Los i n t e r e s e s son deducibles de los i m p u e s t o s . c) La deduccin p o r a g o t a m i e n t o , e x p r e s a d a c o m o p o r c e n t a j e , a dado los s i g u i e n t e s r e s u l t a d o s : P r i m e r ao $ 2 3 . 0 0 0 . o o ; aos s u b s i g u i e n t e s $ 30.000.00. El flujo de caja p a r a el c a s o de la financiacin con p r s t a m o es c o m o s e detalla a continuacin: Ao Ingresos por ventas -costos operacin -costos de intereses Beneficio bruto -depreciacin -% agotamiento Renta gravable I m p u e s t o , 50% Beneficio neto + depreciacin -1- a g o t a m i e n t o Flujo de caja - a m o r t i z . capital Flujo neto de caja TABLA 11. 1 200.000 110.000 12.000 78.000 32.000 23.000 23.000 11.500 11,500 32.000 23.000 66.500 24.000 42.500 2 200.000 110.000 9.600 80.400 19.200 30,000 31.200 15.600 15,600 19.200 30.000 64.800 24.000 40.800 3 200.000 110.000 7,200 82,800 11 .520 30.000 41.280 20.640 20,640 11.520 30.000 62.160 24.000 38,160 4 200,000 110,000 4.800 85.200 6.912 30.000 48.288 24-144 24.144 6.912. 30.000 61 . 0 5 6 24.000 37.056 200.000 110.000 2.400 87,600
368

30.000 57.232 28.616 28.616

368

30.000 58.984 24.000 34.964

De acuerxJo a la f r m u l a (23), el p e r o d o de pago s e r : O = - 120.000 -f 4 2 . 5 0 0 -f 4 0 . 8 0 0 + 36 .700 y de a l l i s e concluye que la r e l a c i n a n t e r i o r s e obtiene a los 2 + 3 6 . 7 0 0 / 3 8 . 1 6 0 = 2 . 9 6 . E s t o s i s e c o n s i d e r a el c a p i t a l propio i n v e r t i d o , S i el clculo s e h a c e con b a s e a la i n v e r s i n t o t a l , entonces el periodo de pago s e r de 3 aos m s 4 6 . 5 4 0 / 6 1 .056 = 3 , 7 6 a o s .

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E l v a l o r presente se obtendr d e s a r r o l l a n d o la f o r m u l a y r e s u l t a r a los s i guiente: V p = - 120,000 -f 42.500 x 0.86957 -f 4 0 . 8 0 0 x 0 . 7 5 6 -1-38.160 x 0.658 + 3 7 . 0 5 6 X 0 . 5 7 2 + 104.984 x 0.497 Vp = 42.250 L a r a t a i n t e r n a de r e t o r n o d a r los siguientes resute.dos: 120.000=42.500 x R i + 4 0 . 8 0 0 x R 2 + 3 8 . 1 6 0 x R3 + 37 .056 x R4 + 1 0 4 . 9 8 4 x R5 en que R^ = 1/(1 + r ) Resolviendo se h a l l a r , l a r a t a i n t e r n a de r e t o r n o es igual a 28,03 % Cuando se c o n s i d e r a e l caso en que no hay p r s t a m o , es d e c i r toda la inve s i o n es con c a p i t a l p r o p i o , entonces no hay intereses anuales que pagar y los beneficios anuales a l igual que los f l u j o s de c a j a quedan a s i : Ao Beneficio neto F l u j o de c a j a 1 14.500 75.500 2 20.400 69,600 3 24.240 67.760 4 26.544 63,456 5 29.816 60,184

La r a t a i n t e r n a de r e t o r n o es entonces igual a 1 8 , 6 % . E l v a l o r neto presente es $ 22.525 y e l periodo de pago 3 . 4 6 a o s . Con base a las c o n s i d e r a c i o n e s t e r i c a s antes expuestas puede a n a l i z a r s e e l m r i t o de uno u o t r o p r o c e d i m i e n t o .