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Diplomado de Especializacin en Finanzas

La sociedad Familia Prez1


La escena: Una tarde, a ltima hora, en un tpico saln familiar en Manhattan. Mobiliario
moderno con ejemplares atrasados del The Wall Street Journal y del Financial Times
esparcidos por doquier. Fotografas dedicadas de Alan Greenspan y George Soros situadas
en lugar prominente. La ventana panormica permite observar las luces distantes del ro
Hudson. Juan Prez est sentado frente a un ordenador bebiendo melanclicamente un vaso
de Albario y comprando yenes japoneses a travs de Internet. Mara, su mujer, entra.

Mara: Hola, querido. Estoy contenta de estar en casa. Qu da ms asqueroso en la sala de


contratacin! Un muermo, sin negocio. Pero he contratado una cobertura para la produccin
del prximo ao de nuestra mina de cobre. No he podido conseguir un buen precio por el
paquete de futuros, as que he arreglado un swap de mercancas.

Juan no responde.

Mara: Juan, qu ocurre? Ests comprando yenes otra vez? Ha sido un mal negocio las
ltimas semanas.

Juan: Bien, s. No debera haber ido al almuerzo del departamento de divisas de Goldman
Sachs. Pero tena que salir de casa de algn modo. He estado encerrado aqu todo el da
calculando covarianzas y combinaciones rendimiento-riesgo eficientes mientras t estabas
fuera negociando futuros sobre mercancas. T te llevas todo el encanto y la emocin.

Mara: No te preocupes, cario, estar terminado pronto. Slo calculamos nuestra cartera
ms eficiente de acciones una vez al trimestre. Luego podrs volver a los arrendamientos
apalancados.

Juan: T negocias y yo hago todo lo aburrido. Ahora hay un rumor de que nuestra
compaa de leasing va a sufrir una oferta de adquisicin hostil. Saba que el ratio de
1

Tomado de Principios de Finanzas Corporativas; Brealey, Myers & Allen.

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endeudamiento era demasiado bajo y t te olvidaste de colocarle la pldora venenosa. Y


ahora has realizado una inversin con VAN negativo!

Mara: Qu inversin?

Juan: Dos pozos de petrleo ms en ese viejo campo de Ohio. Has gastado $500,000! Los
pozos slo producen 20 barriles de crudo diario.

Mara: Son 20 barriles un da s y otro tambin. Hay 365 das en un ao, querido.

Juanito, el hijo adolescente de Juan y Mara, irrumpe en la habitacin.

Juanito: Hola pap! Hola mam! Qu hay? He entrado en el equipo juvenil de


derivados! Eso significa que puedo ir al viaje de estudio al Mercado de Opciones de
Chicago. (Pausa). No es as?

Juan: Tu madre ha hecho otra inversin con VAN negativo. Ms pozos de petrleo.

Juanito: Es cierto, pap. Mam me habl de ello. Ayer iba a hacer los clculos del VAN,
pero mi profesor de finanzas me pidi que calculara la probabilidad de insolvencia para una
muestra de bonos basura para la clase del viernes.

(Coge una calculadora financiera de su mochila). Veamos, 20 barriles al da por $15 el


barril, por 365 das al ao hacen $109,500 al ao.

Juan: Son $109,500 este ao. La produccin est reducindose al 5% anual.

Mara: Por otro lado, nuestros asesores en energa prevn incrementos en el precio del
petrleo. Si crecen con la inflacin, el precio por barril debera aumentar aproximadamente
un 2.5% anual. No cuesta casi nada extraer el petrleo de los pozos y deberan seguir
bombeando diez aos o ms.

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Juanito: Calcular el VAN despus, cuando termine con las probabilidades de insolvencia.
Aplico un 9% como costo de capital?

Mara: Claro, Juanito.

Juan: (Respira profundamente y se levanta). De todas formas, qu hay de una agradable


cena familiar? He reservado nuestra mesa habitual en el Huancahuasi.

Todo el mundo sale.

Tienen los pozos de petrleo realmente VAN negativo? Tendrn Juan y Mara que luchar
en una adquisicin hostil? Usar el equipo de derivados de Juanito el mtodo de BlackScholes o el Binomial?

Puede que usted no aspire al estilo de vida de la familia Prez, pero usted entender y
aplicar en el curso, herramientas y tcnicas, que le ayudarn a reflexionar antes de tomar
una decisin en la administracin eficiente de su dinero o en la administracin eficiente de
recursos dentro de una organizacin.

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Tiendas del Sur


Lorena y Meremo trabajan para Tiendas del Sur, un importante productor de equipo y
accesorios de canotaje. Lorena trabaja como asistente de oficina en el departamento de
contabilidad y Meremo como empacador en el departamento de envos. Un da, durante su
hora de almuerzo, empezaron a hablar acerca de la empresa. Meremo se quejaba de que
siempre haba trabajado duro tratando de no desperdiciar materiales de empaque y
realizando su trabajo con eficiencia y efectividad de costos. A pesar de sus esfuerzos y los
de sus compaeros de departamento, el precio de las acciones de la empresa haba bajado a
casi $2.00 por accin durante los ltimos nueve meses. Lorena le indic que comparta su
frustracin, sobre todo porque las utilidades de la empresa haban aumentado. Tampoco
entenda por qu el precio de las acciones de la empresa haba bajado conforme las
utilidades aumentaban.

Lorena le dijo que haba visto documentos que describan el plan de utilidades de la
empresa segn el cual todos los gerentes seran compensados parcialmente con base en las
utilidades de la empresa. Ella sugiri que tal vez las utilidades eran lo ms importante para
la administracin, ya que afectaban directamente sus pagos. Meremo dijo: Eso no tiene
sentido, porque los accionistas son dueos de la empresa. No debera hacer la
administracin lo mejor para los accionistas? Algo anda mal! Lorena respondi: Bueno,
eso podra explicar por qu a la empresa no le preocupa el precio de las acciones. Mira, las
nicas utilidades que los accionistas reciben son en forma de dividendos en efectivo y en
toda su historia de 20 aos, esta empresa nunca ha pagado dividendos. Como accionistas,
por lo tanto, no nos beneficiamos de las utilidades. La nica manera de beneficiarnos es que
suban los precios de las acciones. Meremo asinti, sa es tal vez la explicacin de que la
empresa est demandada por funcionarios privados y estatales de ecologa por descargar
contaminantes en los arroyos cercanos. Para qu gastar en el control de la contaminacin?
Eso aumenta los costos, baja las utilidades y, por lo tanto, las ganancias de la
administracin disminuyen

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Lorena y Meremo se dieron cuenta de que la hora del almuerzo haba terminado y que
deban volver pronto al trabajo. Antes de salir, decidieron verse al otro da para continuar
comentando.

a. Qu debe perseguir la administracin de Tiendas del Sur, como su objetivo


primordial? Por qu?

b. Parece que la empresa tiene un problema de agencia? Explique.

c. Evale el mtodo de la empresa para el control de la contaminacin. Parece


tico?

d. Con base en la informacin proporcionada, cul es su recomendacin


especfica para la empresa?

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Johnson & Johnson y la posesin de informacin confidencial propiedad


de la competencia2
La venda para enyesado de Johnson & Johnson (J&J) predomin en el mercado durante la
dcada de los 70. En 1980, la compaa 3M introdujo un vendaje ms resistente y ligero, de
fibra de vidrio. Esta compaa resolvi en 1985 los problemas de la primera versin de su
producto y se dispuso a constituir un enorme reto para el liderazgo de J&J en ese mercado.

En 1985 Philip Stegora, un empleado descontento de 3M, envi muestras de la nueva venda
a cuatro compaas rivales, J&J entre ellas; ofreciendo explicar la nueva tecnologa a quien
estableciera contacto con l a travs de un apartado postal en Minneapolis y accediera a
pagarle $20,000. Ninguno de los competidores acept el ofrecimiento (aunque tampoco se
lo notific a 3M). Sin embargo, Skip Klintworth, Jr., entonces director de una pequea
compaa fabricante de vendas para enyesado con sede en Tulsa, se enter de l por medio
de colegas suyos en una de las cuatro compaas buscadas, hecho que puso en
conocimiento del FBI. Aprehendido en 1987, Stegora fue condenado por fraude postal y
trfico de propiedad ajena.

No obstante, el caso no concluy con la condena de Stegora. Aunque ninguno de los


competidores acept el ofrecimiento de ste, J&J realiz pruebas qumicas sobre las
muestras que recibi y se sirvi de esta informacin para el desarrollo de sus propios
productos competitivos. Y si bien las evidencias indican que el uso de esta informacin por
parte deJ&J fue en buena medida involuntario, esta compaa fue obligada en 1991 a pagar
$116.3 millones a 3M por infringir sus patentes y apropiarse indebidamente de secretos
comerciales.

Este caso plantea las interrogantes sobre la respuesta apropiada que una compaa debe dar
al recibir ofrecimientos de secretos comerciales robados. Qu acciones considera usted
que habran debido emprender J&J y las otras tres compaas, cuando recibieron la
informacin robada por Stegora?
2

Adaptacin de When a Rivals Trade Secret Crosses Your Desk, en Business Week, 20 de mayo de 1991, p.
48.
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Reciclajes Industriales
La Gerencia Financiera de la empresa Reciclajes Industriales SAC se encuentra
evaluando cual ha sido la perfomance financiera de la empresa durante los 2 ltimos aos
2013-2014. Se sabe que las ventas de la empresa en el 2013 fueron de $2400,000 y se
incrementaron en 25% para el 2014, aunque debido a incrementos de algunos rubros del
costo, el margen de utilidad bruta disminuy de 40% a 36%. La tasa de impuesto a la renta
es de 30%.

Por otro lado, se cuenta con la informacin contable y financiera siguiente:

2013
Efectivo
Inversiones en valores
Ctas x Cobrar
Ptmos a subsidiarias
Existencias

Activos Fijos Netos


Total Activos
Gastos Generales
Act. Fijos No utilizados
WACC

Situacin Financiera
2014

2013

2014

95,000
150,000
225,000
70,000
180,000
720,000

80,000
200,000
240,000
60,000
150,000
730,000

Proveedores
Tributos por pagar
Ptos. Bancarios

340,000
60,000
330,000
730,000

420,000
80,000
420,000
920,000

Pasivo No Corriente

350,000

280,000

680,000

870,000

Patrimonio

320,000

400,000

1,400,000

1,600,000

1,400,000

1,600,000

680,000
50,000
27%

760,000
90,000
27%

25,000
20.0

26,000
23.0

Pasivo + Patrimonio
No. Acciones
Precio Mcdo. Accin

a. Determinar el ROIC para ambos Aos. Compare con el WACC. Qu ha


ocurrido con la gestin financiera en estos dos aos?

b. Determinar los indicadores EVA y MVA de ambos aos, e interpretar qu


significan sus clculos respecto a la generacin de valor.

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Full Exportacin Textil SAA


La empresa Full Exportacin Textil SAA desea evaluar el impacto en la generacin de
valor de algunos objetivos que desea alcanzar para el ao 2015, respecto a los resultados
histricos del ao 2014, para lo cual se ha impuesto cierto nivel de proyecciones para
estructurar sus estados financieros, tal como se indica a continuacin:

2014
Efectivo
Inversiones en valores
Ctas x Cobrar
Ptmos a subsidiarias
Existencias

2,000
15,000
20,000
5,000
12,000
54,000

Situacin Financiera
2015
4,500
18,000
Por Determinar

Proveedores
Tributos por pagar
Ptos. Bancarios

7,500
18,000

2014
8,000
2,500
22,500
33,000

2015
10,000
4,000
Por Determinar
Por Determinar

Por Determinar

Pasivo No Corriente

15,000

7,200

Activos Fijos Netos

22,000

Por Determinar

Patrimonio

28,000

Por Determinar

Total Activos

76,000

Por Determinar

Pasivo + Patrimonio

76,000

Por Determinar

Ventas
Margen Utilidad Operativa
Tasa de Impuestos
Dias / Ao
WACC
Gastos Financieros

80,000
25%
30%
360
35%
6,000

30%
30%
360
35%
10,200

a. La tasa de crecimiento de las ventas ser de 42.5%


b. La rotacin de cuentas por cobrar deber reducirse en 30 das.
c.

Se deber alcanzar un ratio de liquidez corriente de 1.25

d. Se invertir $20,000 en maquinaria y equipo neto, pero $5,000 corresponden a


equipos que recin se usarn a partir del 2016.
e.

La inversin en capital de operacin total del ao 2013 fue de $35,000

En funcin a dichas metas, la gerencia financiera deber elaborar un informe en el cual


se le solicit incluir lo siguiente:

a. El Flujo de Caja Libre y el ROIC para ambos Aos.


b. Explicar la generacin de valor en ambos aos, medido en funcin al EVA.
Qu diferencias se encuentra con la evolucin del ROE?

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Boreal SAC
A continuacin se presenta informacin financiera de la empresa BOREAL S.A.C.,
mediana empresa del sector pesquero, con operaciones en la costa norte del pas:
Situacin Financiera al 31 de diciembre del ...
2014

2013

2014

2013

Efectivo y equivalentes

10,000

5,000

Obligaciones
financieras

130,000

140,000

Inversiones financieras
de corto plazo

5,000

5,000

Cuentas por pagar

280,000

180,000

Cuentas por cobrar

180,000

60,000

Intereses por pagar

20,000

30,000

Existencias

100,000

150,000

Deuda de largo plazo

140,000

170,000

Otros activos corrientes


no operativos

5,000

10,000

Inversiones financieras
de largo plazo

50,000

220,000

Patrimonio Neto

630,000

530,000

Inmuebles, maquinaria
y equipo (neto)

850,000

600,000

Total Activos

1,200,000

1,050,000

Total Pasivo y
Patrimonio

1,200,000

1,050,000

Informacin Adicional
Rotacin de Activos
ROA
Gasto Financiero

0.55

0.55

Ratio P/U

0.063

0.0435

Nmero de Acciones

17,000

66,750

CPPC (WACC)

13.8

24.5

2,520,000

2,175,000

12%

14%

Considere que la tasa del impuesto a la renta es 30%.

a. Calcule el NOPAT, COT y ROIC para ambos aos.

b. Calcule el EVA y MVA para ambos aos e interprete sus resultados.

c. Analice la evolucin del ROE de la empresa, utilizando el mtodo de DuPont y


comente.

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Tres inversiones
Diego Eduardo est considerando tres inversiones. La primera de ellas es un bono que
cotiza en el mercado a $1,100. El bono tiene un valor nominal de $1,000 y paga intereses al
13% a 15 aos. Para los bonos con esta clase de riesgo se cree que debe exigirse una tasa de
rentabilidad del 14%. La segunda inversin es una accin preferente ($100 de valor
nominal) que cotiza a $90 y paga un dividendo anual de $13. La tasa de rentabilidad
requerida es del 15%. La ltima de las inversiones es una accin comn ($25 de valor
nominal) que pag su ltimo dividendo a $2. Las ganancias de la empresa por participacin
han aumentado de 3 a 6 dlares en 10 aos, lo cual refleja el crecimiento esperado de los
dividendos por participacin para un futuro indefinido. La accin se vende a $20 y se
piensa que una tasa de rentabilidad requerida del 20% sera razonable.

a. Calcular el valor de cada ttulo.

b. Qu inversin se debera aceptar? Por qu?

c.
i. Si se exige una tasa de rentabilidad del 12% para el bono, del 14% para
la accin privilegiada y del 18% para la accin ordinaria, cmo
cambiaran las respuestas para las preguntas a y b?

ii. Suponiendo que la tasa de rentabilidad requerida para la accin ordinaria


es del 20%, pero la tasa de crecimiento constante cambia a 12%, cmo
cambiara la respuesta para la pregunta b?

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Top 10 del Per


La siguiente tabla resume las caractersticas de un bono emitido recientemente mediante
una oferta pblica primaria en el mercado de capitales peruano por una de las empresas
TOP 10 del Per. La colocacin fue un xito ya que la empresa obtuvo fondos por un total
de S/. 100 millones.
Caractersticas
Plazo
Tasa Cupn Anual
Frecuencia del Cupn
Tipo de Cupn
Amortizacin del Principal
Moneda
Rating (riesgo de crdito)
Valor Nominal

7 aos
7%
Anual
Fijo
20% del principal a partir del vencimiento
del tercer ao.
Soles
AA
S/. 10,000

Adicionalmente se sabe que se lograron colocar (vender) 10,000 bonos y que el precio de
colocacin fue a la par. Los inversionistas que compraron los bonos fueron inversionistas
institucionales privados, personas naturales y algunas entidades del gobierno.

a. Si el YTM de mercado fuera de 8%, Cul sera el precio del bono? Los
inversionistas que compraron este bono reportarn ganancias o prdidas de
capital por esta inversin?

b. Si el YTM de mercado fuera de 6%, Cul sera el precio del bono? Los
inversionistas que compraron este bono reportarn ganancias o prdidas de
capital por esta inversin?

c. Un bono emitido por el gobierno peruano (rating AAA) de similares


caractersticas se est negociando con un YTM de 6.50%. El spread de
riesgo de crdito de acuerdo a los analistas de instrumentos de renta fija
(bonos) es de 25 puntos bsicos por cada escaln de riesgo de crdito
(notch). En base a esta informacin, cul es el precio del bono y el valor de
mercado en S/. de los 10,000 bonos emitidos?
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Bonos Globales
Un analista especializado en valorizacin de instrumentos de deuda internacional le ha
enviado informacin de dos bonos internacionales (globales) recientemente emitidos para
que le ayude a determinar los precios de cada uno, ya que no se tienen precios de mercado
ni tampoco un YTM para bonos similares. La nica herramienta disponible es la curva
cupn cero de bonos internacionales con rating A y el spread de riesgo de crdito de 25
puntos bsicos (bps basis points) por cada escaln (notch). La informacin enviada por el
analista est resumida en las siguientes tablas:
Caractersticas del Bono
Plazo
Tasa Cupn Anual
Frecuencia del Cupn
Tipo de Cupn
Amortizacin del Principal
Moneda
Rating (Riesgo de crdito)
Valor Nominal

Bono I
4 aos
5%
Anual
Fijo
Bullet
Dlares
A+
US$ 1,000

Bono II
6 aos
7%
Anual
Fijo
Bullet
Dlares
AUS$ 10,000

Curva Cupn Cero para bonos con rating A (internacional o global)


Plazo (aos)
1
2
3
4
5
6
7
Tasa Spot %
4.75 5.25 5.75 6.25 6.75 7.25 7.35

8
7.45

a. Construya un grfico con la curva cupn cero comparable para cada uno de los
bonos. Incluya en un solo grfico las curvas correspondientes a los ratings A+,
A y A-.

b. Usando la curva cupn cero comparable correspondiente al bono I, determine el


precio e indique si est sobre la par, a la par o bajo la par.

c. Usando la curva cupn cero comparable correspondiente al bono II, determine el


precio e indique si est sobre la par, a la par o bajo la par.

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Bonos cupn Cero


Un organismo internacional dedicado a la financiacin de proyectos de largo plazo
acaba de emitir 3 bonos cupn cero denominados en euros. La siguiente tabla resume
las caractersticas de los bonos.

Caractersticas
Fecha de Emisin
Fecha de Vencimiento
Precio de colocacin
Valor Nominal
# de bonos emitidos

Bono
Serie 1
18 / 01 / 08
18 / 01 / 18
65.00
100,000
5,000

Bono
Serie 2
18 / 01 / 08
18 / 01 / 23
63.00
100,000
7,500

Bono
Serie 3
18 / 01 / 08
18 / 01 / 28
61.00
100,000
15,000

a. Determinar el YTM de cada uno de los bonos as como el monto total emitido
en euros.

b. Determinar los montos totales que tendr que pagar el organismo internacional a
los inversionistas o tenedores de los bonos (bondholders) en cada una de las
fechas de vencimiento.

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Puertos y Negocios
Puertos y Negocios el Per SAC (PNP) acaba de emitir dos bonos para financiar su
proyecto de construccin y remodelacin de puertos en todo el litoral peruano. La
colocacin fue un xito ya que PNP obtuvo fondos por S/. 2,000 millones. La siguiente
tabla resume las caractersticas de cada uno de los bonos y los resultados de la colocacin:
Caractersticas
Plazo
Tasa Cupn Anual
Frecuencia del Cupn
Tipo de Cupn
Amortizacin del Principal
Moneda
Rating (riesgo de crdito)
Valor Nominal
Precio de colocacin
# bonos de emitidos

Bono I
8 aos
8%
Anual
Fijo
Bullet (100% al venc.)
Soles
AAA
S/. 10,000
Par
100,000

Bono II
20 aos
Cupn Cero
Cupn Cero
Cupn Cero
100% al vencimiento
Soles
AAA
S/. 100,000
20.00
50,000

a. Si el YTM (TEA) para ambos bonos fuera de 9%, determinar los precios del
Bono I y del Bono II Los precios de los bonos estaran sobre la par, a la par o
bajo la par?
b. Si un inversionista institucional compr 5,000 bonos del Bono I y 1,000 bonos
del Bono II a los precios de colocacin, Cul es el valor total de su inversin en
S/. con un YTM de 9%? Cul fue el monto inicial de su inversin en S/? Cul
sera la ganancia o prdida de capital estimada?
c. Determinar la duracin de Macaulay del Bono I y del Bono II utilizando el
precio de colocacin. Cul es el riesgo de mercado de cada uno de los bonos?
d. Si el YTM (TEA) para ambos bonos fuera de 7%, determinar los precios del
Bono I y del Bono II Los precios de los bonos estaran sobre la par, a la par o
bajo la par?
e. De acuerdo a los resultados de los incisos a y d, En qu caso el inversionista
reportara ganancias de capital? Explique su respuesta.

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Jos R. Lindley S. A.
En el anexo adjunto encontrar el aviso de oferta de colocacin de los bonos de
Corporacin Jos R. Lindley S.A. (anexo A) y de Gloria S.A. (anexo B). Los tres bonos
fueron colocados el mismo da y la tasa cupn fue asignada mediante subasta holandesa.
Los resultados fueron los siguientes:
Empresa
Corporacin Jos R. Lindley S.A.
Corporacin Jos R. Lindley S.A.
Gloria S.A.

Tasa
Cupn
7.25%
7.03125%
6.46875%

Tipo Tasa Cupn

Moneda

Fija, nominal anual


Fija, nominal anual
Fija, nominal anual

Soles
Dlares
Soles

En la fecha de colocacin la tasa cupn siempre debe reflejar el YTM de mercado a esa
fecha (30/04/09). Sin embargo, la semana pasada el Banco Central de Reserva del Per
redujo la tasa de inters de referencia de 5% a 4% (cada de 100 pbs) lo cual ha ocasionado
que el YTM de mercado para los bonos con rating AA- en soles y dlares de empresas
comparables se reduzca a 6.25% y 6.00%, respectivamente, mientras que para los bonos
con rating AA de empresas comparables en soles y dlares se reduzca a 5.45% y 5.25%,
respectivamente. De acuerdo a esta informacin se solicita lo siguiente:

a. Valorizar los tres bonos con los nuevos YTM de mercado e indicar cul es su
precio, duracin de Macaulay y duracin modificada.

b. Cul de los 3 bonos tiene el mayor riesgo de mercado?

c. Cul de los 3 bonos tiene menor riesgo de mercado?

d. Explique brevemente por qu la tasa cupn del bono de Gloria S.A. es menor
que la tasa cupn del bono comparable de Corporacin Jos R. Lindley S.A.

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Anexo A

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Anexo B

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Mancora Oil Corporation


Mancora Oil Corporation (MOC) es una empresa especializada en la explotacin de
pequeos y medianos pozos de petrleo en la costa norte peruana. La produccin fue de
1.8 millones de barriles el ltimo ao, pero se estima que la produccin decrecer a un
ritmo de 7% anual en adelante a partir de este ao. El precio promedio del barril de
petrleo fue de US$ 65 dlares el ao pasado. MOC tiene 7 millones de acciones en
circulacin y su costo del capital es de 9%. La poltica de reparto de dividendos es del
100% de la utilidad neta anual. El costo de produccin es de US$ 25 dlares por barril y
la gerencia estima que se mantendr constante a largo plazo. Asimismo, se estima un
precio promedio de US$ 60 dlares para este ao (ao 1), US$ 55 dlares para el
siguiente ao (ao 2) y US$50 dlares para el subsiguiente (ao 3). Posteriormente, los
analistas consideran que el precio promedio del barril de petrleo debera incrementarse
a una tasa anual de 5% a largo plazo. MOC est exonerada del pago del impuesto a la
renta.

a. De acuerdo a esta informacin, cul es el valor de una accin de MOC?

b. Asuma que MOC descubre nuevos pozos petroleros y por tanto el nivel de
produccin del ltimo ao ya no decrece sino que permanecer constante a largo
plazo. En este escenario, cul es el valor de una accin de MOC?

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Riesgo y Rentabilidad: Activos Financieros


Un analista de valores tiene preparada las siguientes probabilidades de rendimientos
posibles de acciones comunes de dos empresas: Compu-Graphics Inc. (CGI) y Data Switch
Corp. (DSC).

Escenario de

Probabilidad

la Economa

Rendimiento

Rendimiento

CGI

DSC

Pesimista

0.30

10%

40%

Ms probable

0.50

14%

16%

Optimista

0.20

20%

20%

a. Determinar la rentabilidad esperada para el prximo ao de cada


accin.

b. Determinar el riesgo asociado a cada accin.

c. En qu rango de valores se encuentra cada accin, si el NC es del


95%?

d. Conformar un portafolio, asumiendo que usted dispone de S/.600,000


y asigna 67% a CGI y 33% a DSC; cul es la rentabilidad y riesgo de
este portafolio?

e. En qu rango de valores se encuentra este portafolio, si el NC es del


95%?

Finanzas Corporativas Carlos Agero

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Efectos de la diversificacin en una cartera de valores


Por qu los inversionistas por lo general son propietarios de carteras de valores formadas
por ms de un activo? Porque una cartera de valores de inversiones mltiples tpicamente
ofrece un riesgo ms bajo que poseer un solo activo. Con frecuencia, una cartera de valores
tendr menos riesgo que cualquiera de las inversiones individuales que contenga. Puede
haber un costo, en la forma de un rendimiento un poco ms bajo que el esperado cuando se
compare con la alternativa de rendimiento ms alto, pero mejora el punto medio general
entre riesgo y rendimiento. Esta reduccin en riesgo se conoce como efecto de
diversificacin.

Supongamos que usted dispone de $10,000 para invertirlos. Su corredor de bolsa ha


sugerido que los invierta ya sea en la accin A o en la B, pero usted est preocupado por lo
riesgoso de estas acciones. Durante su investigacin ha reunido los rendimientos histricos
de estas acciones que se presentan a continuacin:
Ao
2009
2010
2011
2012
2013

Accin A rinde
10.30%
0.10%
23.30%
2.20%
14.00%

Accin B rinde
10.71%
25.00%
0.38%
26.20%
11.52%

Para cuantificar sus preocupaciones acerca de lo riesgoso de estas acciones, calcule el


rendimiento anual promedio para los ltimos cinco aos y la desviacin estndar de estos
rendimientos. Cul escogera? Por qu?
Supongamos que usted ha decidido comprar ambas acciones en lugar de slo una de ellas
(50% de sus fondos en la accin A y 50% en la accin B). Qu pasa ahora? Observa el
efecto de la diversificacin?

Asimismo, podemos examinar el modo en el que cambia la desviacin estndar de la


cartera de valores cuando cambiamos las ponderaciones de A y B. En este caso, asignemos
pesos desde 100% hasta 0% a la accin A, disminuyendo 10% cada vez; la accin B tendr
asignado un peso de (1- X%).

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Calcule la desviacin estndar de la cartera de valores y cree un grfico de dispersin de


datos (% invertido en la accin A vs. desviacin estndar). Qu valor alcanza la
desviacin estndar con alrededor de la mitad de sus fondos asignados a cada accin?

Aplique SOLVER para encontrar las ponderaciones que alcancen la desviacin estndar
mnima (53.50% en la accin A y 46.50% en la accin B).

Cules son los beneficios de la diversificacin en la cartera de valores de inversin?


Cul es el papel de la correlacin entre los rendimientos de A y B?

Cartera de valores con ms de dos ttulos


La mayora de los tenedores de acciones tienen ms de dos de ellas. Las corporaciones
tienen numerosos proyectos actuales y marcas mltiples y muchos fondos mutuos tienen
cientos de acciones y otros ttulos valores. Cualquiera que sea el nmero de valores en una
cartera, el rendimiento esperado es siempre un promedio ponderado de los rendimientos
esperados individuales. La desviacin estndar es, no obstante, ms complicada.

i 1

j 1

i 1

j 1

wi w j ri , j i j

wi w j i , j

Las covarianzas por pares se muestran ms fcilmente en una matriz; sta, a su vez,
permite calcular de manera ms fcil, la desviacin estndar de la cartera.

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Aplicaremos esta herramienta con la siguiente informacin:

Ao

2007

11.10%

17.38%

23.42%

1.48%

2008

11.29%

2.29%

7.31%

9.73%

2009

21.72%

15.53%

8.26%

1.08%

2010

16.38%

32.33%

14.28%

18.46%

2011

12.36%

7.85%

9.47%

13.29%

Rend. esperado

10.05%

11.02%

9.62%

8.38%

Desv. estndar

11.30%

14.48%

10.01%

7.28%

Crear la matriz de varianza/covarianza utilizando Excel. Qu debilidades tienen


estos resultados? Ahora apyese en el lgebra matricial para calcular dicha matriz,
que nos facilitar el clculo de la desviacin estndar de la cartera. La matriz
completa debe ser como la que se muestra a continuacin:

H
1

0.0128

0.0087

0.0078

0.0014

0.0087

0.0210

0.0082

0.0004

0.0078

0.0082

0.0100

0.0012

0.0014

0.0004

0.0012

0.0053

Cul es la desviacin estndar de la cartera?


Cmo sera la frontera eficiente? Genere un grfico.

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Herrajes, Textisa, Hotisa


La empresa Inversores Financieros es un holding que controla un nmero amplio y
diversificado de empresas. Est estudiando ampliar su cartera para adquirir las acciones de
Herrajes, Textisa y Hotisa de los sectores del metal, textil y turstico, respectivamente. Los
rendimientos esperados de cada empresa sern los siguientes, expresados en trminos
porcentuales, dependiendo que el entorno econmico tienda al alza, permanezca estable o
evolucione a la baja.
Escenario
Auge
Estable
Recesin

HERRAJES
45
10
-5

TEXTISA
20
10
-2

HOTISA
20
15
10

Por otra parte, se sabe que el rendimiento de las Bonos del Tesoro es el 9%.

Proyecciones econmicas atribuyen una probabilidad del 40% que la economa entre en
auge. En este caso la cartera de mercado proporcionara un rendimiento esperado del 15%.
Si el escenario fuese estable, con una probabilidad de 40%, el rendimiento estimado de la
cartera de mercado sera de 10% y, finalmente, si la economa entra en una etapa recesiva el
rendimiento de esa cartera sera de 5%.

a. Determine si Inversores Financieros debera adquirir las acciones de todas o algunas


de las empresas.

b. Suponga que Inversores Financieros decidiera constituir una cartera con las
acciones de estas tres empresas y piensa invertir US$900,000 en Herrajes,
US$600,000 en Textisa y US$500,000 en Hotisa. Le interesara a la empresa
formar esta cartera?

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Business & Investments


Business & Investments, una empresa global conformada principalmente por accionistas
norteamericanos, tiene como poltica de inversiones invertir slo en el portafolio de
mercado y en el activo libre de riesgo. La empresa ha formado con estos activos dos
portafolios: P1 y P2, cuyas caractersticas de riesgo y rendimiento se muestran a
continuacin:

Portafolio

Rendimiento

Riesgo

P1

8.5%

4.5%

P2

13.4%

10.8%

Si se sabe que el portafolio P1 se ha conformado con ponderaciones iguales en ambos


activos, determinar:

a. El riesgo del portafolio de mercado.

b. Los rendimientos del portafolio de mercado y del activo libre de riesgo.

c. Las ponderaciones usadas en el portafolio P2.

Nota: Tomar en cuenta que la empresa se puede endeudar a la tasa del activo libre de
riesgo.

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Conformando Portafolio
Se ha elegido tres acciones para conformar un portafolio. En la siguiente tabla se resume
los rendimientos esperados y las varianzas de las rentabilidades de las tres acciones.

Accin

Rendimiento

Varianza

20%

0.0100

12%

0.0016

16%

0.0025

Se conoce las correlaciones entre las 3 acciones: X,Y es 0.5, X,Z es 0.8, Y,Z es -0.2.
De acuerdo a un anlisis de las expectativas de crecimiento de los distintos sectores de la
economa se ha determinado que se debe invertir en la accin Z, el doble de lo invertido en
la accin Y, pero la mitad de lo invertido en la accin X.

a. Calcular el rendimiento esperado y riesgo del portafolio que cumpla con


estas restricciones.

b. Si se considera otro portafolio de diferente composicin que reporta un


rendimiento esperado de 16.5% y un riesgo de 6.05%, cul de los dos
portafolios tiene una mayor rentabilidad ajustada al riesgo? Se sabe que el
rendimiento del activo libre de riesgo es 5%.

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Minera Sin Huelgas


Usted es gerente de inversiones de una AFP y requiere analizar la propuesta de inversin de
uno de sus analistas. El emisor que est bajo estudio es Minera Sin Huelgas S.A. El
analista ha determinado que la empresa minera tiene una correlacin con el mercado de 0.7,
debido a su fuerte dependencia de los precios internacionales de los minerales que ha
demostrado tener un fuerte impacto en el comportamiento de la economa nacional. En
paralelo usted revisa la informacin publicada en la memoria anual de la compaa y
comprueba que la empresa ha pagado dividendos por $0.3809 por accin. Histricamente
la empresa ha pagado dividendos y stos crecen a un ritmo de 5% anualmente. Diversas
conversaciones con la gerencia financiera de Minera Sin Huelgas le hacen, de manera
razonable, suponer que el crecimiento de los dividendos se mantendr en el tiempo.

El analista ha presentado un informe por el cual ha determinado que las acciones de Minera
Sin Huelgas S.A. se encuentran subvaluadas porque se negocian en la Bolsa de Valores a
$35.00, mientras que l estima que dichas acciones deberan valer $40.00.

Usted no est muy convencido de la diferencia entre el precio estimado por su analista y la
cotizacin de mercado, por lo que deber decir:

1. Cul es estimado respecto al precio de Minera Sin Huelgas S.A.?

2. Qu podra estar sucediendo con el precio estimado por su analista?


Informacin adicional

Desviacin estndar (rm)


Desviacin estndar (rMinera Sin Huelgas SA)
Retorno libre de riesgo (rf)
Retorno de mercado (rm)

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4%
6%
3%
10%

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Liana Corporation
Liana Corporation tiene una estructura de capital fijada como meta de 55% de acciones
comunes, 10% de acciones preferentes y 35% de deuda. El costo de su capital
accionario es de 18%, el de las acciones preferentes es de 6.5% y el de la deuda es de
9%. La tasa fiscal pertinente corresponde a 35%.

a. Cul ser el WACC de Liana?

b. El presidente de la compaa se ha puesto en contacto con usted para hablar


acerca de la estructura de capital de Liana. l desea saber por qu la empresa no
hace un mayor uso del financiamiento por medio de acciones preferentes, toda
vez que ste tiene un costo inferior al de la deuda. Qu le dira usted?

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Gaudy Corporation II
Gaudy Corporation II tiene 8.2 millones de acciones de capital comn en circulacin.
El precio actual de las acciones es de $32 y el valor en libros por accin es de $23.
Gaudy cuenta tambin con dos emisiones de bonos en circulacin. La primera emisin
tiene un valor nominal de $70 millones, un cupn de 7% nominal anual, valor nominal
= $1,000 y se vende en 86% de su valor a la par. La segunda emisin tiene un valor
nominal de $50 millones, un cupn de 6.5% nominal anual, valor nominal = $1,000 y se
vende en 82% de su valor a la par. La primera emisin vence dentro de 10 aos y la
segunda dentro de seis.

a. Cules sern los pesos de la estructura de capital de Gaudy sobre la base de su


valor en libros?
b. Cules sern los pesos de la estructura de capital de acuerdo con el valor de
mercado?
c. Cules sern ms relevantes, los pesos a valor en libros o los pesos a valor de
mercado? Por qu?

Ahora, suponga que el dividendo ms reciente hubiera sido de $2 y que su tasa de


crecimiento en dividendos fuera de 6%. Asuma que el costo general de la deuda
fuera igual al costo promedio ponderado, proveniente de las dos emisiones de deuda
en circulacin. Los dos bonos hacen pagos semestrales. La tasa fiscal es de 30%.
Cul ser el WACC de la compaa?

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Columbia Power
Dada la siguiente informacin para Columbia Power Co., encuentre el WACC. Suponga
que la tasa fiscal de la compaa es de 30%.

Deudas

4,000 bonos en circulacin, con cupones al 8%


nominal anual, valor a la par de $1,000, diez aos al
vencimiento, se venden al 101% de valor a la par,
hacen pagos semestrales.

Acciones comunes

50,000 acciones en circulacin, se venden a $62


cada una; el beta es de 1.10.

Acciones preferentes 9,000 acciones preferentes en circulacin a 4%,


actualmente se venden en $60 cada una.
Mercado

Prima de riesgo de mercado de 5% y tasa libre de


riesgo de 6%.

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XYZ y algo ms
XYZ y algo ms tiene 8 millones de acciones comunes en circulacin, un milln de
acciones de capital preferente en circulacin a 6% y 100,000 bonos semestrales en
circulacin a 9% con un valor a la par de $1,000 c/u. Las acciones comunes se venden
actualmente en $35 por accin y tienen un beta de 1.0; las acciones preferentes se
venden en $60; a los bonos les faltan 15 aos para su vencimiento y se venden en 89%
de su valor a la par. La prima de riesgo del mercado es de 8%, los certificados de la
Tesorera estn redituando 5% y la tasa fiscal de XYZ es de 30%.

a. Cul ser el valor de mercado de la estructura de capital de la empresa?

b. Si XYZ est evaluando un nuevo proyecto de inversin que tiene el mismo


riesgo que el de un proyecto tpico de la empresa, qu tasa debera usar para
descontar los flujos de caja del proyecto?

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Diplomado de Especializacin en Finanzas

IZAK SAA
IZAK SAA tiene la siguiente estructura de capital que considera ptima:

Bonos, 7% (se venden al valor nominal)

$300,000

Acciones Preferenciales, $5

240,000

Acciones comunes

360,000

Utilidades retenidas

300,000

Los dividendos sobre acciones comunes son actualmente de $3 por accin y se


espera que crezcan a una tasa constante del 6%. El precio en el mercado por accin
comn es de $40 y las acciones preferenciales se venden a $50. El costo de
colocacin sobre nuevas emisiones de acciones comunes es del 10%. El inters
sobre bonos se paga anualmente. La tasa impositiva es del 30%. Calcular:

a. Costo de los bonos (4.9%)

b. Costo de las Acciones preferenciales (10%)

c. Costo de las Utilidades retenidas (13.95%)

d. Costo de las nuevas Acciones comunes (14.83%)

e. Costo de Capital Promedio Ponderado (WACC = 11.1175%)

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CBA Corporation
CBA Corporation tiene 1.4 millones de acciones en circulacin. En la actualidad, cada
accin se vende en $20. La deuda de la empresa se negocia pblicamente y en fechas
recientes se cotiz al 93% de su valor nominal. La deuda tiene un valor nominal total de
$5 millones y se le ha fijado un precio que ofrece un rendimiento del 11%. La tasa libre
de riesgo es del 8% y la prima del mercado es 7%. Se ha estimado que CBA tiene un
beta de 0.74. Si la tasa de impuestos es del 30%, cul es el WACC de CBA
Corporation?

DBA Corporation
La siguiente informacin ha sido captada acerca de DBA Corporation. Con base en ella,
calcule el WACC de la empresa.

Valor actual de las acciones comunes en el mercado (10


millones en circulacin)
Dividendo en efectivo esperado el ao prximo

$23.63 por
accin
$1.92 por
accin

Tasa esperado de crecimiento constante del dividendo anual


Valor actual de los bonos en el mercado (100,000 bonos en

8%
$835 por bono

circulacin, con cupn del 8.5%, VN = $1,000 que se vencen en


21 aos)
Tasa de impuestos

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30%

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Globe Steel
Globe Steel ha decidido diversificarse al rea de la mejora del hogar. Como resultado de
esta expansin, el valor beta de Globe descendi de 1.3 a 0.9 y se espera que en el
futuro, la tasa de crecimiento a largo plazo de los dividendos de la empresa caer del
8% al 7%. El rendimiento esperado de mercado es del 14%, la tasa libre de riesgo es del
7% y los dividendos actuales por accin son de $3. Debe Globe llevar a cabo los planes
de diversificacin? Por qu?

Qu debe responder al presidente de su empresa?


Una empresa calcula el costo de su deuda y encuentra que es 9.75%. Luego calcula el
costo de capital, y encuentra que es 16.25%. El presidente del consejo de administracin
de la empresa indica al principal funcionario financiero que la compaa debe emitir
deuda porque es ms barata que el capital. Cmo debe contestar ste al presidente?
(Puede tener la seguridad de que el puesto del principal directivo financiero est
seguro!)

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YVM
YVM es una empresa con varias divisiones. Tres de ellas tienen las siguientes betas y
proporcin del total de activos de la empresa:

Divisin

Beta

Proporcin de los activos

Gaseoductos

0.70

50%

Produccin de petrleo y gas

1.20

30%

Exploracin de petrleo y gas

1.50

20%

La tasa libre de riesgo es del 7% y la prima de riesgo en el mercado es del 8%.

a. Cul es la beta promedio ponderada de la empresa?

b. Cul es la tasa de rendimiento requerida de participacin que la empresa


deber usar en proyectos con riesgo promedio en su divisin de
gaseoductos?

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Tiendas Ripio
Tiendas Ripio tiene actualmente un proyecto con una estructura de capital integrada por
deuda en 20% y por capital en 80%. El pasivo del proyecto produce una TEA de 8%. La
tasa libre de riesgo es 5% y la prima por riesgo de mercado es 6%. Con el modelo de
CAPM se estima que el costo de capital (de los accionistas) actual es 12.5%. La tasa fiscal
es 30%.

a. Cul es actualmente el WACC?

b. Cul es el beta actual de las acciones comunes?

c. Cul sera el beta si la empresa no incluyera deuda en la estructura de capital


del proyecto?

El personal financiero del proyecto planea modificar la estructura de capital a 40% de


deuda y 60% de capital accionario. Si logra introducir ese cambio, el rendimiento al
vencimiento de los bonos aumentar a 9.5%. La tasa tributaria no se ver afectada.

d. Cul ser el nuevo costo de capital (accionistas) si el proyecto adopta el


cambio de la estructura de capital?

e. Cul sera el nuevo WACC si adoptara dicho cambio?

f. Basndose en su respuesta de la parte (e), recomendara a Tiendas Ripio


adoptar el cambio de estructura de capital del proyecto? Explique su respuesta.

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Robtica SAC
La actual (y ptima) estructura de capital de Robtica SAC es de 70% de acciones
comunes y un 30% de deuda. El beta de la empresa es de 1.4. sta evala una inversin
en un ramo de actividad completamente nuevo que se espera tenga una tasa interna de
rendimiento (TIR) del 15%.

Robtica desea evaluar esta propuesta de inversin. En caso de ejecutarla, la empresa se


propone financiar el proyecto con la misma estructura de capital con que cuenta
actualmente. La tasa impositiva a la que est sujeta es del 34%. Ha identificado tres
empresas que se desenvuelven principalmente dentro del ramo de actividad en el que
pretende introducirse. El beta promedio de stas es de 1.7 y su estructura de capital
promedio la conforma un 40% de acciones comunes y un 60% de deuda. La tasa de
impuestos aplicable a estas empresas es del 40%. La tasa libre de riesgo es del 8% y la
prima de riesgo de mercado esperada del 8.3%. Debe emprender el proyecto?

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Cookie Company
Cookie Company considera la posibilidad de emprender un proyecto de diversificacin
que la hara participar en el sector de pequeos establecimientos en los principales
centros comerciales de todo el pas. La estructura de capital actual de Cookie la
conforman deuda en un 30% y acciones de capital el 70% restante. La empresa juzga
que lo ms indicado para la porcin ms riesgosa de pequeas tiendas es una estructura
de capital conservadora del 20% en deuda y 80% en acciones. El costo de deuda actual
antes de impuestos para la empresa es del 12%. La tasa impositiva a la que est sujeta
es del 40%,
Se ha identificado a otra empresa galletera con tiendas propias, Chocolatito, cuyo beta
(apalancado) es de 1.2. Su actual estructura de capital es de un 40% de deuda y un 60%
de acciones. Su tasa impositiva es del 40%. La tasa libre de riesgo es del 7% y la prima
de riesgo del mercado del 7.4%

Cookie desea saber cul sera la tasa de rendimiento ajustada al riesgo ms adecuada
para sus inversiones en tiendas propias.

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Luz y Sombra
Luz y Sombra est evaluando un nuevo proyecto. Piensa adquirir un nuevo sistema digital
que incrementar el nivel de su produccin en un 120% y de esta manera lograr satisfacer la
demanda (interna y externa) por su producto. Este sistema deber ser financiado
ntegramente con una emisin de bonos con las siguientes caractersticas:

Valor Nominal

S/.1,000 c/u

TNA

14%

Vida del Bono

3 aos

Pago de Cupones

Semestral

Despus de analizar la posibilidad de colocacin en el mercado, se determin que stos


tendran que venderse 20% bajo la par, para obtener aceptacin. El monto que Luz y
Sombra desea financiar es de 5 millones de Nuevos Soles. Boris, Gerente de Marketing
determin que la empresa podra retirar del mercado 500 bonos semestralmente, logrando
reducir los desembolsos semestrales y por tanto la financiacin sera ms barata.

a. Es verdad la afirmacin de Boris? Explique.

b. Al final de cada semestre, cree usted que los poseedores de los bonos
estaran dispuestos a vendrselos a Luz y Sombra? Por qu?

Finanzas Corporativas Carlos Agero

40

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