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Juan no responde.
Mara: Juan, qu ocurre? Ests comprando yenes otra vez? Ha sido un mal negocio las
ltimas semanas.
Juan: Bien, s. No debera haber ido al almuerzo del departamento de divisas de Goldman
Sachs. Pero tena que salir de casa de algn modo. He estado encerrado aqu todo el da
calculando covarianzas y combinaciones rendimiento-riesgo eficientes mientras t estabas
fuera negociando futuros sobre mercancas. T te llevas todo el encanto y la emocin.
Mara: No te preocupes, cario, estar terminado pronto. Slo calculamos nuestra cartera
ms eficiente de acciones una vez al trimestre. Luego podrs volver a los arrendamientos
apalancados.
Juan: T negocias y yo hago todo lo aburrido. Ahora hay un rumor de que nuestra
compaa de leasing va a sufrir una oferta de adquisicin hostil. Saba que el ratio de
1
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Mara: Qu inversin?
Juan: Dos pozos de petrleo ms en ese viejo campo de Ohio. Has gastado $500,000! Los
pozos slo producen 20 barriles de crudo diario.
Mara: Son 20 barriles un da s y otro tambin. Hay 365 das en un ao, querido.
Juan: Tu madre ha hecho otra inversin con VAN negativo. Ms pozos de petrleo.
Juanito: Es cierto, pap. Mam me habl de ello. Ayer iba a hacer los clculos del VAN,
pero mi profesor de finanzas me pidi que calculara la probabilidad de insolvencia para una
muestra de bonos basura para la clase del viernes.
Mara: Por otro lado, nuestros asesores en energa prevn incrementos en el precio del
petrleo. Si crecen con la inflacin, el precio por barril debera aumentar aproximadamente
un 2.5% anual. No cuesta casi nada extraer el petrleo de los pozos y deberan seguir
bombeando diez aos o ms.
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Juanito: Calcular el VAN despus, cuando termine con las probabilidades de insolvencia.
Aplico un 9% como costo de capital?
Tienen los pozos de petrleo realmente VAN negativo? Tendrn Juan y Mara que luchar
en una adquisicin hostil? Usar el equipo de derivados de Juanito el mtodo de BlackScholes o el Binomial?
Puede que usted no aspire al estilo de vida de la familia Prez, pero usted entender y
aplicar en el curso, herramientas y tcnicas, que le ayudarn a reflexionar antes de tomar
una decisin en la administracin eficiente de su dinero o en la administracin eficiente de
recursos dentro de una organizacin.
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Lorena le dijo que haba visto documentos que describan el plan de utilidades de la
empresa segn el cual todos los gerentes seran compensados parcialmente con base en las
utilidades de la empresa. Ella sugiri que tal vez las utilidades eran lo ms importante para
la administracin, ya que afectaban directamente sus pagos. Meremo dijo: Eso no tiene
sentido, porque los accionistas son dueos de la empresa. No debera hacer la
administracin lo mejor para los accionistas? Algo anda mal! Lorena respondi: Bueno,
eso podra explicar por qu a la empresa no le preocupa el precio de las acciones. Mira, las
nicas utilidades que los accionistas reciben son en forma de dividendos en efectivo y en
toda su historia de 20 aos, esta empresa nunca ha pagado dividendos. Como accionistas,
por lo tanto, no nos beneficiamos de las utilidades. La nica manera de beneficiarnos es que
suban los precios de las acciones. Meremo asinti, sa es tal vez la explicacin de que la
empresa est demandada por funcionarios privados y estatales de ecologa por descargar
contaminantes en los arroyos cercanos. Para qu gastar en el control de la contaminacin?
Eso aumenta los costos, baja las utilidades y, por lo tanto, las ganancias de la
administracin disminuyen
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Lorena y Meremo se dieron cuenta de que la hora del almuerzo haba terminado y que
deban volver pronto al trabajo. Antes de salir, decidieron verse al otro da para continuar
comentando.
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En 1985 Philip Stegora, un empleado descontento de 3M, envi muestras de la nueva venda
a cuatro compaas rivales, J&J entre ellas; ofreciendo explicar la nueva tecnologa a quien
estableciera contacto con l a travs de un apartado postal en Minneapolis y accediera a
pagarle $20,000. Ninguno de los competidores acept el ofrecimiento (aunque tampoco se
lo notific a 3M). Sin embargo, Skip Klintworth, Jr., entonces director de una pequea
compaa fabricante de vendas para enyesado con sede en Tulsa, se enter de l por medio
de colegas suyos en una de las cuatro compaas buscadas, hecho que puso en
conocimiento del FBI. Aprehendido en 1987, Stegora fue condenado por fraude postal y
trfico de propiedad ajena.
Este caso plantea las interrogantes sobre la respuesta apropiada que una compaa debe dar
al recibir ofrecimientos de secretos comerciales robados. Qu acciones considera usted
que habran debido emprender J&J y las otras tres compaas, cuando recibieron la
informacin robada por Stegora?
2
Adaptacin de When a Rivals Trade Secret Crosses Your Desk, en Business Week, 20 de mayo de 1991, p.
48.
Finanzas Corporativas Carlos Agero
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Reciclajes Industriales
La Gerencia Financiera de la empresa Reciclajes Industriales SAC se encuentra
evaluando cual ha sido la perfomance financiera de la empresa durante los 2 ltimos aos
2013-2014. Se sabe que las ventas de la empresa en el 2013 fueron de $2400,000 y se
incrementaron en 25% para el 2014, aunque debido a incrementos de algunos rubros del
costo, el margen de utilidad bruta disminuy de 40% a 36%. La tasa de impuesto a la renta
es de 30%.
2013
Efectivo
Inversiones en valores
Ctas x Cobrar
Ptmos a subsidiarias
Existencias
Situacin Financiera
2014
2013
2014
95,000
150,000
225,000
70,000
180,000
720,000
80,000
200,000
240,000
60,000
150,000
730,000
Proveedores
Tributos por pagar
Ptos. Bancarios
340,000
60,000
330,000
730,000
420,000
80,000
420,000
920,000
Pasivo No Corriente
350,000
280,000
680,000
870,000
Patrimonio
320,000
400,000
1,400,000
1,600,000
1,400,000
1,600,000
680,000
50,000
27%
760,000
90,000
27%
25,000
20.0
26,000
23.0
Pasivo + Patrimonio
No. Acciones
Precio Mcdo. Accin
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2014
Efectivo
Inversiones en valores
Ctas x Cobrar
Ptmos a subsidiarias
Existencias
2,000
15,000
20,000
5,000
12,000
54,000
Situacin Financiera
2015
4,500
18,000
Por Determinar
Proveedores
Tributos por pagar
Ptos. Bancarios
7,500
18,000
2014
8,000
2,500
22,500
33,000
2015
10,000
4,000
Por Determinar
Por Determinar
Por Determinar
Pasivo No Corriente
15,000
7,200
22,000
Por Determinar
Patrimonio
28,000
Por Determinar
Total Activos
76,000
Por Determinar
Pasivo + Patrimonio
76,000
Por Determinar
Ventas
Margen Utilidad Operativa
Tasa de Impuestos
Dias / Ao
WACC
Gastos Financieros
80,000
25%
30%
360
35%
6,000
30%
30%
360
35%
10,200
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Boreal SAC
A continuacin se presenta informacin financiera de la empresa BOREAL S.A.C.,
mediana empresa del sector pesquero, con operaciones en la costa norte del pas:
Situacin Financiera al 31 de diciembre del ...
2014
2013
2014
2013
Efectivo y equivalentes
10,000
5,000
Obligaciones
financieras
130,000
140,000
Inversiones financieras
de corto plazo
5,000
5,000
280,000
180,000
180,000
60,000
20,000
30,000
Existencias
100,000
150,000
140,000
170,000
5,000
10,000
Inversiones financieras
de largo plazo
50,000
220,000
Patrimonio Neto
630,000
530,000
Inmuebles, maquinaria
y equipo (neto)
850,000
600,000
Total Activos
1,200,000
1,050,000
Total Pasivo y
Patrimonio
1,200,000
1,050,000
Informacin Adicional
Rotacin de Activos
ROA
Gasto Financiero
0.55
0.55
Ratio P/U
0.063
0.0435
Nmero de Acciones
17,000
66,750
CPPC (WACC)
13.8
24.5
2,520,000
2,175,000
12%
14%
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Tres inversiones
Diego Eduardo est considerando tres inversiones. La primera de ellas es un bono que
cotiza en el mercado a $1,100. El bono tiene un valor nominal de $1,000 y paga intereses al
13% a 15 aos. Para los bonos con esta clase de riesgo se cree que debe exigirse una tasa de
rentabilidad del 14%. La segunda inversin es una accin preferente ($100 de valor
nominal) que cotiza a $90 y paga un dividendo anual de $13. La tasa de rentabilidad
requerida es del 15%. La ltima de las inversiones es una accin comn ($25 de valor
nominal) que pag su ltimo dividendo a $2. Las ganancias de la empresa por participacin
han aumentado de 3 a 6 dlares en 10 aos, lo cual refleja el crecimiento esperado de los
dividendos por participacin para un futuro indefinido. La accin se vende a $20 y se
piensa que una tasa de rentabilidad requerida del 20% sera razonable.
c.
i. Si se exige una tasa de rentabilidad del 12% para el bono, del 14% para
la accin privilegiada y del 18% para la accin ordinaria, cmo
cambiaran las respuestas para las preguntas a y b?
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7 aos
7%
Anual
Fijo
20% del principal a partir del vencimiento
del tercer ao.
Soles
AA
S/. 10,000
Adicionalmente se sabe que se lograron colocar (vender) 10,000 bonos y que el precio de
colocacin fue a la par. Los inversionistas que compraron los bonos fueron inversionistas
institucionales privados, personas naturales y algunas entidades del gobierno.
a. Si el YTM de mercado fuera de 8%, Cul sera el precio del bono? Los
inversionistas que compraron este bono reportarn ganancias o prdidas de
capital por esta inversin?
b. Si el YTM de mercado fuera de 6%, Cul sera el precio del bono? Los
inversionistas que compraron este bono reportarn ganancias o prdidas de
capital por esta inversin?
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Bonos Globales
Un analista especializado en valorizacin de instrumentos de deuda internacional le ha
enviado informacin de dos bonos internacionales (globales) recientemente emitidos para
que le ayude a determinar los precios de cada uno, ya que no se tienen precios de mercado
ni tampoco un YTM para bonos similares. La nica herramienta disponible es la curva
cupn cero de bonos internacionales con rating A y el spread de riesgo de crdito de 25
puntos bsicos (bps basis points) por cada escaln (notch). La informacin enviada por el
analista est resumida en las siguientes tablas:
Caractersticas del Bono
Plazo
Tasa Cupn Anual
Frecuencia del Cupn
Tipo de Cupn
Amortizacin del Principal
Moneda
Rating (Riesgo de crdito)
Valor Nominal
Bono I
4 aos
5%
Anual
Fijo
Bullet
Dlares
A+
US$ 1,000
Bono II
6 aos
7%
Anual
Fijo
Bullet
Dlares
AUS$ 10,000
8
7.45
a. Construya un grfico con la curva cupn cero comparable para cada uno de los
bonos. Incluya en un solo grfico las curvas correspondientes a los ratings A+,
A y A-.
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Caractersticas
Fecha de Emisin
Fecha de Vencimiento
Precio de colocacin
Valor Nominal
# de bonos emitidos
Bono
Serie 1
18 / 01 / 08
18 / 01 / 18
65.00
100,000
5,000
Bono
Serie 2
18 / 01 / 08
18 / 01 / 23
63.00
100,000
7,500
Bono
Serie 3
18 / 01 / 08
18 / 01 / 28
61.00
100,000
15,000
a. Determinar el YTM de cada uno de los bonos as como el monto total emitido
en euros.
b. Determinar los montos totales que tendr que pagar el organismo internacional a
los inversionistas o tenedores de los bonos (bondholders) en cada una de las
fechas de vencimiento.
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Puertos y Negocios
Puertos y Negocios el Per SAC (PNP) acaba de emitir dos bonos para financiar su
proyecto de construccin y remodelacin de puertos en todo el litoral peruano. La
colocacin fue un xito ya que PNP obtuvo fondos por S/. 2,000 millones. La siguiente
tabla resume las caractersticas de cada uno de los bonos y los resultados de la colocacin:
Caractersticas
Plazo
Tasa Cupn Anual
Frecuencia del Cupn
Tipo de Cupn
Amortizacin del Principal
Moneda
Rating (riesgo de crdito)
Valor Nominal
Precio de colocacin
# bonos de emitidos
Bono I
8 aos
8%
Anual
Fijo
Bullet (100% al venc.)
Soles
AAA
S/. 10,000
Par
100,000
Bono II
20 aos
Cupn Cero
Cupn Cero
Cupn Cero
100% al vencimiento
Soles
AAA
S/. 100,000
20.00
50,000
a. Si el YTM (TEA) para ambos bonos fuera de 9%, determinar los precios del
Bono I y del Bono II Los precios de los bonos estaran sobre la par, a la par o
bajo la par?
b. Si un inversionista institucional compr 5,000 bonos del Bono I y 1,000 bonos
del Bono II a los precios de colocacin, Cul es el valor total de su inversin en
S/. con un YTM de 9%? Cul fue el monto inicial de su inversin en S/? Cul
sera la ganancia o prdida de capital estimada?
c. Determinar la duracin de Macaulay del Bono I y del Bono II utilizando el
precio de colocacin. Cul es el riesgo de mercado de cada uno de los bonos?
d. Si el YTM (TEA) para ambos bonos fuera de 7%, determinar los precios del
Bono I y del Bono II Los precios de los bonos estaran sobre la par, a la par o
bajo la par?
e. De acuerdo a los resultados de los incisos a y d, En qu caso el inversionista
reportara ganancias de capital? Explique su respuesta.
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Jos R. Lindley S. A.
En el anexo adjunto encontrar el aviso de oferta de colocacin de los bonos de
Corporacin Jos R. Lindley S.A. (anexo A) y de Gloria S.A. (anexo B). Los tres bonos
fueron colocados el mismo da y la tasa cupn fue asignada mediante subasta holandesa.
Los resultados fueron los siguientes:
Empresa
Corporacin Jos R. Lindley S.A.
Corporacin Jos R. Lindley S.A.
Gloria S.A.
Tasa
Cupn
7.25%
7.03125%
6.46875%
Moneda
Soles
Dlares
Soles
En la fecha de colocacin la tasa cupn siempre debe reflejar el YTM de mercado a esa
fecha (30/04/09). Sin embargo, la semana pasada el Banco Central de Reserva del Per
redujo la tasa de inters de referencia de 5% a 4% (cada de 100 pbs) lo cual ha ocasionado
que el YTM de mercado para los bonos con rating AA- en soles y dlares de empresas
comparables se reduzca a 6.25% y 6.00%, respectivamente, mientras que para los bonos
con rating AA de empresas comparables en soles y dlares se reduzca a 5.45% y 5.25%,
respectivamente. De acuerdo a esta informacin se solicita lo siguiente:
a. Valorizar los tres bonos con los nuevos YTM de mercado e indicar cul es su
precio, duracin de Macaulay y duracin modificada.
d. Explique brevemente por qu la tasa cupn del bono de Gloria S.A. es menor
que la tasa cupn del bono comparable de Corporacin Jos R. Lindley S.A.
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Anexo A
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Anexo B
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b. Asuma que MOC descubre nuevos pozos petroleros y por tanto el nivel de
produccin del ltimo ao ya no decrece sino que permanecer constante a largo
plazo. En este escenario, cul es el valor de una accin de MOC?
20
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Escenario de
Probabilidad
la Economa
Rendimiento
Rendimiento
CGI
DSC
Pesimista
0.30
10%
40%
Ms probable
0.50
14%
16%
Optimista
0.20
20%
20%
21
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Accin A rinde
10.30%
0.10%
23.30%
2.20%
14.00%
Accin B rinde
10.71%
25.00%
0.38%
26.20%
11.52%
22
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Aplique SOLVER para encontrar las ponderaciones que alcancen la desviacin estndar
mnima (53.50% en la accin A y 46.50% en la accin B).
i 1
j 1
i 1
j 1
wi w j ri , j i j
wi w j i , j
Las covarianzas por pares se muestran ms fcilmente en una matriz; sta, a su vez,
permite calcular de manera ms fcil, la desviacin estndar de la cartera.
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Ao
2007
11.10%
17.38%
23.42%
1.48%
2008
11.29%
2.29%
7.31%
9.73%
2009
21.72%
15.53%
8.26%
1.08%
2010
16.38%
32.33%
14.28%
18.46%
2011
12.36%
7.85%
9.47%
13.29%
Rend. esperado
10.05%
11.02%
9.62%
8.38%
Desv. estndar
11.30%
14.48%
10.01%
7.28%
H
1
0.0128
0.0087
0.0078
0.0014
0.0087
0.0210
0.0082
0.0004
0.0078
0.0082
0.0100
0.0012
0.0014
0.0004
0.0012
0.0053
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HERRAJES
45
10
-5
TEXTISA
20
10
-2
HOTISA
20
15
10
Por otra parte, se sabe que el rendimiento de las Bonos del Tesoro es el 9%.
Proyecciones econmicas atribuyen una probabilidad del 40% que la economa entre en
auge. En este caso la cartera de mercado proporcionara un rendimiento esperado del 15%.
Si el escenario fuese estable, con una probabilidad de 40%, el rendimiento estimado de la
cartera de mercado sera de 10% y, finalmente, si la economa entra en una etapa recesiva el
rendimiento de esa cartera sera de 5%.
b. Suponga que Inversores Financieros decidiera constituir una cartera con las
acciones de estas tres empresas y piensa invertir US$900,000 en Herrajes,
US$600,000 en Textisa y US$500,000 en Hotisa. Le interesara a la empresa
formar esta cartera?
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Portafolio
Rendimiento
Riesgo
P1
8.5%
4.5%
P2
13.4%
10.8%
Nota: Tomar en cuenta que la empresa se puede endeudar a la tasa del activo libre de
riesgo.
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Conformando Portafolio
Se ha elegido tres acciones para conformar un portafolio. En la siguiente tabla se resume
los rendimientos esperados y las varianzas de las rentabilidades de las tres acciones.
Accin
Rendimiento
Varianza
20%
0.0100
12%
0.0016
16%
0.0025
Se conoce las correlaciones entre las 3 acciones: X,Y es 0.5, X,Z es 0.8, Y,Z es -0.2.
De acuerdo a un anlisis de las expectativas de crecimiento de los distintos sectores de la
economa se ha determinado que se debe invertir en la accin Z, el doble de lo invertido en
la accin Y, pero la mitad de lo invertido en la accin X.
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El analista ha presentado un informe por el cual ha determinado que las acciones de Minera
Sin Huelgas S.A. se encuentran subvaluadas porque se negocian en la Bolsa de Valores a
$35.00, mientras que l estima que dichas acciones deberan valer $40.00.
Usted no est muy convencido de la diferencia entre el precio estimado por su analista y la
cotizacin de mercado, por lo que deber decir:
4%
6%
3%
10%
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Liana Corporation
Liana Corporation tiene una estructura de capital fijada como meta de 55% de acciones
comunes, 10% de acciones preferentes y 35% de deuda. El costo de su capital
accionario es de 18%, el de las acciones preferentes es de 6.5% y el de la deuda es de
9%. La tasa fiscal pertinente corresponde a 35%.
29
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Gaudy Corporation II
Gaudy Corporation II tiene 8.2 millones de acciones de capital comn en circulacin.
El precio actual de las acciones es de $32 y el valor en libros por accin es de $23.
Gaudy cuenta tambin con dos emisiones de bonos en circulacin. La primera emisin
tiene un valor nominal de $70 millones, un cupn de 7% nominal anual, valor nominal
= $1,000 y se vende en 86% de su valor a la par. La segunda emisin tiene un valor
nominal de $50 millones, un cupn de 6.5% nominal anual, valor nominal = $1,000 y se
vende en 82% de su valor a la par. La primera emisin vence dentro de 10 aos y la
segunda dentro de seis.
30
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Columbia Power
Dada la siguiente informacin para Columbia Power Co., encuentre el WACC. Suponga
que la tasa fiscal de la compaa es de 30%.
Deudas
Acciones comunes
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XYZ y algo ms
XYZ y algo ms tiene 8 millones de acciones comunes en circulacin, un milln de
acciones de capital preferente en circulacin a 6% y 100,000 bonos semestrales en
circulacin a 9% con un valor a la par de $1,000 c/u. Las acciones comunes se venden
actualmente en $35 por accin y tienen un beta de 1.0; las acciones preferentes se
venden en $60; a los bonos les faltan 15 aos para su vencimiento y se venden en 89%
de su valor a la par. La prima de riesgo del mercado es de 8%, los certificados de la
Tesorera estn redituando 5% y la tasa fiscal de XYZ es de 30%.
32
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IZAK SAA
IZAK SAA tiene la siguiente estructura de capital que considera ptima:
$300,000
Acciones Preferenciales, $5
240,000
Acciones comunes
360,000
Utilidades retenidas
300,000
33
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CBA Corporation
CBA Corporation tiene 1.4 millones de acciones en circulacin. En la actualidad, cada
accin se vende en $20. La deuda de la empresa se negocia pblicamente y en fechas
recientes se cotiz al 93% de su valor nominal. La deuda tiene un valor nominal total de
$5 millones y se le ha fijado un precio que ofrece un rendimiento del 11%. La tasa libre
de riesgo es del 8% y la prima del mercado es 7%. Se ha estimado que CBA tiene un
beta de 0.74. Si la tasa de impuestos es del 30%, cul es el WACC de CBA
Corporation?
DBA Corporation
La siguiente informacin ha sido captada acerca de DBA Corporation. Con base en ella,
calcule el WACC de la empresa.
$23.63 por
accin
$1.92 por
accin
8%
$835 por bono
30%
34
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Globe Steel
Globe Steel ha decidido diversificarse al rea de la mejora del hogar. Como resultado de
esta expansin, el valor beta de Globe descendi de 1.3 a 0.9 y se espera que en el
futuro, la tasa de crecimiento a largo plazo de los dividendos de la empresa caer del
8% al 7%. El rendimiento esperado de mercado es del 14%, la tasa libre de riesgo es del
7% y los dividendos actuales por accin son de $3. Debe Globe llevar a cabo los planes
de diversificacin? Por qu?
35
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YVM
YVM es una empresa con varias divisiones. Tres de ellas tienen las siguientes betas y
proporcin del total de activos de la empresa:
Divisin
Beta
Gaseoductos
0.70
50%
1.20
30%
1.50
20%
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Tiendas Ripio
Tiendas Ripio tiene actualmente un proyecto con una estructura de capital integrada por
deuda en 20% y por capital en 80%. El pasivo del proyecto produce una TEA de 8%. La
tasa libre de riesgo es 5% y la prima por riesgo de mercado es 6%. Con el modelo de
CAPM se estima que el costo de capital (de los accionistas) actual es 12.5%. La tasa fiscal
es 30%.
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Robtica SAC
La actual (y ptima) estructura de capital de Robtica SAC es de 70% de acciones
comunes y un 30% de deuda. El beta de la empresa es de 1.4. sta evala una inversin
en un ramo de actividad completamente nuevo que se espera tenga una tasa interna de
rendimiento (TIR) del 15%.
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Cookie Company
Cookie Company considera la posibilidad de emprender un proyecto de diversificacin
que la hara participar en el sector de pequeos establecimientos en los principales
centros comerciales de todo el pas. La estructura de capital actual de Cookie la
conforman deuda en un 30% y acciones de capital el 70% restante. La empresa juzga
que lo ms indicado para la porcin ms riesgosa de pequeas tiendas es una estructura
de capital conservadora del 20% en deuda y 80% en acciones. El costo de deuda actual
antes de impuestos para la empresa es del 12%. La tasa impositiva a la que est sujeta
es del 40%,
Se ha identificado a otra empresa galletera con tiendas propias, Chocolatito, cuyo beta
(apalancado) es de 1.2. Su actual estructura de capital es de un 40% de deuda y un 60%
de acciones. Su tasa impositiva es del 40%. La tasa libre de riesgo es del 7% y la prima
de riesgo del mercado del 7.4%
Cookie desea saber cul sera la tasa de rendimiento ajustada al riesgo ms adecuada
para sus inversiones en tiendas propias.
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Luz y Sombra
Luz y Sombra est evaluando un nuevo proyecto. Piensa adquirir un nuevo sistema digital
que incrementar el nivel de su produccin en un 120% y de esta manera lograr satisfacer la
demanda (interna y externa) por su producto. Este sistema deber ser financiado
ntegramente con una emisin de bonos con las siguientes caractersticas:
Valor Nominal
S/.1,000 c/u
TNA
14%
3 aos
Pago de Cupones
Semestral
b. Al final de cada semestre, cree usted que los poseedores de los bonos
estaran dispuestos a vendrselos a Luz y Sombra? Por qu?
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