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PROPOSICIONES

MODIGLIANI & MILLER


En esta entrega tocaba empezar a desarrollar la primera proposicin Modigliani-Miller
(M&M); pero creo que es mejor explicar los elementos prcticos en los que estos se
apoyaron para desarrollar sus proposiciones.
M&M imaginaron dos mundos, uno en el que no hay impuestos y otro en que estos existen.
En ambos escenarios lo que desean encontrar es el valor de la firma cuando esta no se
encuentra apalancada y cuando s lo est. Ahora bien, el valor de una empresa se halla
trayendo a valor presente el flujo de caja libre futuro con la tasa de descuento
correspondiente. Para M&M el flujo de caja antes de impuestos equivale a la utilidad
operativa de la firma cuando no hay impuestos o a la utilidad operativa despus de
impuestos cuando estos existen. Observe que esto ltimo equivale al NOPAT. Para que esto
se cumpla hay que asumir que no hay depreciacin. Asimismo, se asume que las utilidades
permanecen constantes a lo largo del tiempo, o lo que es lo mismo tienen una tasa de
crecimiento nulo (g= 0)
La tasa de descuento, por su parte, en el caso de la empresa no apalancada (sin deuda) es el
COK desapalancado (COK). Sin embargo, si la firma se encuentra apalancada, la tasa de
descuento es el WACC.
En trminos simples, esto se puede resumir de la manera siguiente:
Flujo de caja libre tpico:

Flujo de caja libre en el mundo M&M:

Valor de una empresa en un mundo M&M:

Sin impuestos:

Con impuestos:

Observe que al ser el FCL una perpetuidad sin tasa de crecimiento (g=0), el VP del flujo es
simplemente el efectivo del ao 1 dividido entre la tasa de descuento correspondiente.
Y por ltimo, para compatibilizar las nomenclaturas usadas, le presento las equivalencias o
el significado:
Con esta introduccin lo que sigue le ser ms fcil de entender.
En la prxima entrega desarrollar la primera proposicin M&M.