Finance dentreprise,

2e d.

J. Berk, P. DeMarzo
G. Capelle-Blancard, N. Couderc, N. Nalpas
ISBN : 978-2-7440-7488-4

Chapitre 8 Lvaluation des obligations

Corrigs des activits

8-1.
C
Lavaleurducouponest:

Taux de coupon Valeur nominale 0,055 1 000

27,50 .
Nombre de coupons par an
2

chancier(chaquepriodedure6mois):
0

60

27,50

27,50

27,50

27,50+1000

8-2.
Lamaturitrsiduelleestde10ans.Letauxdecouponestgal:(20/1000)2=4%.
Lavaleurnominaleest1000.
8-3.

TRE VN P
Onutiliselquation(8-2):
100
TRE1

95,51

11

100

81,65

14

TRE 4

1 4,70 %

1n

1.

100
TRE 2

91,05

1 5,20 %

100
76, 51

TRE5

12

1 4,80 %

100
TRE 3

86 ,38

13

1 5,00 %

15

1 5, 50 %.

Lacourbedestauxzro-coupon(zero coupon yield curve)reprsentelarentabilitlchance(yield tomaturity)enfonction

delamaturitdelobligation.Elleestcroissante:

2011 Pearson France Finance dentreprise, 2e dition

Courbe des taux zro-coupon

5.6
5.4
5.2
5.0
Rentabilit l' chance

4.8
4.6
4.4
4.2
0.5

1.5

2.5

3.5

4.5

5.5

M aturit (ann es )

8-4.
Prixduneobligationzro-coupondevaleurnominale100sansrisqueetdchance:
2
deuxans: P 100 1, 055 89,85 ;

P 100 1,05954 79,36 .

quatreans:
Tauxdintrtsansrisquecinqans:6,05%.
8-5.
100
100
,
002556

1 0,01022 %

8-6.
Oncherchelarentabilitlchance(TRE)delobligation.Pourcela,ilfautrsoudrelquationsuivante:
1 034, 74

40
40
40
TRE 7, 5 %.
1
2 K
1 TRE / 2 1 TRE / 2
1 TRE / 2 20

Oncherchedsormaisleprixdelobligationpouruntauxannuelproportionnelde9%:
P VA

40
40
40

...
934, 96 .
(1 0, 09 / 2) (1 0, 09 / 2)2
(1 0, 09 / 2)20

8-7.
Onchercheletauxdecoupon.Pourcela,ilfautrsoudrelquationsuivante:
900

C
C
C 1 000

K
C 36, 36 .
2
(1 0, 06) (1 0, 06)
(1 0, 06)5

Doncletauxdecouponestde3,636%.
8-8.
LesobligationsAschangentau-dessousdupair,lesobligationsDschangentaupairtandisquelesobligationsBetC
schangentau-dessusdupair.

2011 Pearson France Finance dentreprise, 2e dition

8-9.
Leprixduneobligationau-dessousdupairest,pardfinition,infrieursavaleurnominalequiseratermepaye
lobligataire(enplusdescouponsquisontversspriodiquement).Ilenrsulteunerentabilitlchancesuprieureautaux
decoupon.
8-10.
Puisquelarentabilitlchanceestinfrieureautauxdecoupon,lobligationsevendau-dessusdupair.
Lorsquelarentabilitlchancedelobligationpasse7%(tauxannuelproportionnel),lenouveauprixdelobligationest:
40
40
40 1 000

K
1 054, 60 .
2
(1

0,
035)
(1

0,
035)
(1
0, 035)14
P=

8-11.
Lejourdelmission,leprixdelobligationtait:

70
70 1 000
K
1 073, 60 .
(1 0, 06)
(1 0, 06)10

Avantleversementdupremiercoupon,leprixdelobligationest:
P 70

70
70 1 000
K
1 138, 02 .
(1 0, 06)
(1 0, 06)9

Aprslepremierversementdecoupon,leprixdelobligationsera:
P

70
70 1 000
K
1 068, 02 .
(1 0, 06)
(1 0, 06)9

8-12.
Oncalculedabordleprixinitialdelobligationenactualisantles10couponsannuelsde6etlavaleurnominalede100
avecunerentabilitchancede5%.Leprixinitialdelobligationestdoncde107,72.Lobligationschangeau-dessus
dupair(letauxdecouponestsuprieurlarentabilitlchance).
Oncalculeensuiteleprixauquellobligationestvendue,quicorrespondlavaleuractualisedesfluxdelobligation6ans
avantsonchance.Lobligationestvendue105,08.Lchancierestlesuivant:
Anne

107,72

Achat de lobligation
Coupons

6,00

6,00

6,00

Vente de lobligation

6,00
105,08

107,72

Flux financiers

6,00

6,00

6,00

111,08

LeTRI(calculparttonnementouavecuntableur)estde5%.Riendesurprenantcelapuisquelarentabilitlchance
estlammeaumomentdelachatetdelavente.
8-13.
Oncalculeleprixdechaqueobligationenutilisantlquation(8-5).
PrixdelobligationA(zro-coupon)devaleurnominale100,avecunerentabilitlchancede6%:
PA TRE 6 %

100
41, 73 .
1, 0615

DemmepourlobligationB.
PrixdelobligationDdevaleurnominale100,avecunerentabilitlchancede6%:

PD TRE 6 % 8

1
1
100
1

114, 72 .
0, 06
1, 0610 1, 0610

2011 Pearson France Finance dentreprise, 2e dition

DemmepourlobligationC.
Onritreensuitetouscescalculsavecunerentabilitlchancede5%,puisoncalculelavariationdeprix(en
pourcentage):
(Prix avec TRE 5%) (Prix avec TRE 6 %)
.
(Prix avec TRE 6 %)
Variationdeprix=

LobligationA(quineversepasdecouponsetdontlchanceestlapluslointaine)estlaplussensible,tandisque
lobligationDestlamoinssensibleunevariationdetaux.
8-14.
a. Rentabilitlchancede6%:prixdachat=100/1,0630=17,41;prixdevente=100/1,0625=23,30.
=>TRI=(23,30/17,41)1/51=6,00%.
Puisquelarentabilitchanceestlammelachatetlavente,TRI=rentabilitchance.
b. Rentabilitlchancede7%:prixdachat=100/1,0630=17,41;prixdevente=100/1,0725=18,42.
=>TRI=(18,42/17,41)1/51=1,13%.
Puisquelarentabilitchanceaugmente,TRI<rentabilitchanceinitiale.
c. Rentabilitlchancede5%:prixdachat=100/1,0630=17,41;prixdevente=100/1,0525=29,53.
=>TRI=(29,53/17,41)1/51=11,15%.
Puisquelarentabilitchancebaisse,TRI>rentabilitchanceinitiale.
d. Mmeenlabsencederisquededfaut,silinvestisseurvendsonobligationavantlchance,ilsexposeaurisquede
variationdelarentabilitlchance.
8-15.
a. 3,17%.
b. 5%.
c. OnpeutsimplementcomparerlesTRI.Silonnevendpaslobligationsonprixcourantde78,81,larentabilitestcelle
dumarch,soit7%.
8-16.
Larentabilitobtenueenachetantlobligation5ansauprixp0pourlarevendredansunanauprixp1est:p1/p01.
Enoutre:p0=1/1,055etp1=1/(1+y)5.Lepointmortyestdonctelque:

1
p1
( 1+ y )4
1=
1= y 1=0,03
p0
1
( 1,05 )5

( 1,05 )5
=1,03
( 1+ y ) 4
y=

( 1,05 )
( 1,03 )

5
4
1
4

1=5,51

2011 Pearson France Finance dentreprise, 2e dition

8-17.

C
C VN
60
60 1000
K

1 032, 09
1 TRE
(1 TRE)N (1 0, 040) (1 0, 043)2

Cetteobligationschangeau-dessusdupair.Letauxdecoupondelobligationestpluslevquechacundestauxzrocoupon,letauxcouponseradoncsuprieurlarentabilitlchancedecetteobligation.
8-18.
P

Leprixdelobligationzro-couponest:

VN
(1 TRE )

1 000
(1 0,048 ) 5

791,03
.

8-19.
Leprixdelobligationest:

C
C
C VN
40
40
40 1 000

986, 58 .
1 TRE (1 TRE)2
(1 TRE)N (1 0, 040) (1 0, 043)2 (1 0, 045)3

Sarentabilitchanceestsolutiondelquationsuivante:
P

soit:

986, 58

C
C
C VN

K
1 TRE (1 TRE)2
(1 TRE)N ,

40
40
40 1 000

TRE 4, 488 %
(1 TRE) (1 TRE)2 (1 TRE)3
.

8-20.
Lchancedoittreduneanne.Silchancetaitpluslongue,ilyauraituneopportunitdarbitrage.
8-21.
Pourdterminerletauxdecoupondelobligation,ilfautdabordcalculerlemontantducouponetdoncrsoudrelquation
suivante:

1
1
1
1
1 000

C 46, 76 .
(1 0, 040) (1 0, 043)2 (1 0, 045)3 (1 0, 047)4 (1 0, 047)4

1 000 C

Letauxdecouponaupairestdoncde4,676%.
8-22.
Lobligationschangeau-dessusdupaircarsarentabilitlchanceestunemoyennepondredestauxdobligationszrocoupon.Celaimpliquequesarentabilitlchanceestendessousde5%,i.e.letauxducoupon.
Afindecalculerlarentabilitlchance,ilfautdabordcalculerleprix:
P

C
C
C VN

K
1 TRE (1 TRE)2
(1 TRE) N
50
50
50
50
50 1000

1 010,05 .
2
3
4
(1 0,040) (1 0,043)
(1 0,045) (1 0, 047)
(1 0, 048)5

Larentabilitlchanceestalorssolutiondelquationsuivante:
P

C
C
C VN

K
1 TRE (1 TRE ) 2
(1 TRE ) N

2011 Pearson France Finance dentreprise, 2e dition

50
50 1000
1 010, 05
K
TRE 4, 77 %
(1 TRE)
(1 TRE)5
soit:
.

Siletauxaugmentait5,2%,lenouveauprixserait:
C
C
C VN
50
50 1 000
P

K
991, 39 .
2
N
1 TRE (1 TRE)
(1 0,052)
(1 TRE)
(1 0, 052)5

8-23.
Ilfauttoutdabordcalculerlestauxpartirduprixdesobligationszro-coupon:

970,87=

1000
TRE1 3, 0 %
(1 TRE1 )

938,95=

1000
TRE2 3, 2 %
(1 TRE2 )2

904,56=

1000
TRE3 3, 4 %
(1 TRE3 )3

Seloncestaux,leprixdelobligationcouponnedevraittre:
100
100
100 1 000

1186, 00 .
2
(1 0,030) (1 0,032)
(1 0, 034)3

Leprixdelobligationcouponneesttropbas,ilexistedoncuneopportunitdarbitrage.Afindenprofiterilfaut:
Aujourdhui
-1 183,50
+970,87
+938,95
+9 950,16
24,98

Acheter 10 obligations couponnes

Vendre dcouvert un zro-coupon 1 an
Vendre dcouvert un zro-coupon 2 ans
Vendre dcouvert 11 zro-coupon 3 ans
Gain net

1 an

2 ans
+1 000
-1 000

+1 000

3 ans
+11 000

-1 000
-11 000
0

8-24.
Afindesavoirsilexisteuneopportunitdarbitrage,ilfautdabordcalculerlestauxaucomptantimplicitesdesobligations
(zro-coupon)A,BetD,puisvrifierleprixdelobligationC.(Note:touteautrecombinaisonestenvisageable.)

934,58=

1 000
TRE1 7, 0 %
(1 TRE1 )

881,66=

1 000
TRE2 6, 5 %
(1 TRE2 )2

839,62=

1 000
TRE3 6, 0 %
(1 TRE3 )3

tantdonnlestauxdintrtaucomptantimplicitescalculspartirdesobligationsA,BetD,leprixdelobligationC
devraittrede1105,21.Sonprixestenralitde1118,21,elleestdoncpluschrede13.Ilyaainsiuneopportunit
darbitrage.
Afindeprofiterdecetteopportunit,ilfautvendre(dcouvert)lobligationC(puisquelleesttropchre),acheter
1obligationA,1obligationBet11obligationsD:
Aujourdhui
Vendre 1 obligation C
Acheter 1 obligation A
Acheter 1 obligation B
Acheter 11 obligations D
Gain net

1 an

2 ans

3 ans

11 182,10

1 000

1 000

11 000

934,58

1 000

881,66

1 000

9 235,82

11 000

130,04

Legaindarbitrageestgal10foislcartdeprixconstatsurlobligationC(auxarrondisprs).

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8-25.
Ilestpossibledeconstruireuneobligationzro-couponde2ansenutilisantlesobligations1et2:
1

Obligation coupons de 2 ans (valeur nominale 1 000 )

100

Moins : Obligation 1 an (valeur nominale 100 )

100

Zro-coupon de 2 ans (valeur nominale 1 100 )

Prix(Obligationdchance2ans)=

1 100
1 100

100
1100
+
= 1115,05.
(1+0,03908) (1+0,03908)

100
98, 04 .
Prix(Obligationdchance1an)= (1, 02)

Parlaloiduprixunique:
Prix(Zro-couponde2ans)=Prix(Obligationdchance2ans)Prix(Obligationdchance1an)
=1115,0598,04=1017,01.

Larentabilitlchancedelobligationzro-coupondchance2ansest:

1100
1 017, 01

12

1 4, 00 %.

Onconnatdjlarentabilitlchancepourunhorizonde1an(2%)etde2ans(4%).Ilestdsormaispossiblede
construireunzro-couponde3anscommesuit:
1

Obligation dchance 3 ans (valeur nominale 1 000 )

60

Moins : zro-coupon dchance 1 an (valeur nominale 60 )

60

60

Moins : zro-coupon dchance 2 ans (valeur nominale 60 )

1 060

60

Zro-coupon dchance 3 ans (valeur nominale 1 060 )

1 060

60
60
1060

1 004, 29 .
2
1, 0584 3
Prix(Zro-coupondchance3ans)= 1, 0584 1, 0584

Parlaloiduprixunique:
Prix(Zro-coupondchance3ans)
Prix(Zro-coupondchance2ans)

=Prix(Obligationdchance3ans)Prix(Zro-coupondchance1an)
=Prix(Obligationcouponsde3ans)VA(Couponsdelanne1et2)
=1004,2960/1,0260/1,042=889,99.
13

1 060

Larentabilitlchancedelobligationzro-coupondchance3ansest: 889, 99

1 6, 00 %.

Finalement,ilestpossibledefairelammechosepourlezro-couponde4ans:
1
Obligation dchance 4 ans (valeur nominale 1 000 )
Moins : zro-coupon dchance 1 an (valeur nominale 120 )
Moins : zro-coupon dchance 2 ans (valeur nominale 120 )

2
120

3
120

4
120

1 120

120
120

Moins : zro-coupon dchance 3 ans (valeur nominale 120 )

120

Zro-coupon de 4 ans (valeur nominale 1 120 )

1 120

120
120
120
1120

1 216, 50 .
2
3
1,
05783
1,
05783
1,
05783
1,
057834
Prix(Zro-coupondchance4ans)=

Parlaloiduprixunique:
Prix(Zro-coupondchance4ans)

=Prix(Obligationdchance4ans)VA(Couponsdelanne13)

=1216,50120/1,02120/1,042120/1,063=887,15.

2011 Pearson France Finance dentreprise, 2e dition

 1120

Larentabilitlchancedelobligationzro-coupondchance4ansest: 887,15

14

1 6, 00 %.

Courbe des taux des zro-coupons

7%
6%
5%
4%
Re ntabilit l'chance

3%
2%
1%
0%
0

Anne

8-26.
Larentabilitlchanceduneobligationrisquedpenddesfluxpromisparlmetteur.Maisilestpossiblequecedernier
fassedfautetlarentabilitespreestalorsinfrieurelarentabilitlchance.
8-27.

Prix=

100 [ (1d ) +d ( r ) ]
=67,25
1,065

Rentabilit l ' chance=

100 15
1=8,26
67,25

8-28.

P
PrixdelobligationnoteAAA:

100
96 ,899
1 0,032
.

LespreaddecrditsurlesobligationsnotesAAAest0,0320,031=0,1%.
LespreaddecrditsurdesobligationsnotesBest0,0490,031=1,8%.
Lespreaddecrditaugmentequandlanotedelobligationdiminue,caruneobligationavecunenoteplusbasseestplus
risque.
8-29.
P

Prixdelobligationlmission:

70
70 1 000
K
1 065, 29 .
1 0, 065
(1 0, 065)30

Silanotebaisse,leprixdiminueraaussi:

70
70 1 000
K
1 012, 53 .
1 0, 069
(1 0, 069)30

2011 Pearson France Finance dentreprise, 2e dition

8-30.
P

a.

65
65 1 000
K
1 008 ,36
1 0,063
(1 0,063 )5
.

Donclentreprisedoitmettre:10000000/1008,369918obligations,cequicorrespondunmontantnominalde
99181000=9918000.
Pourquelesobligationssevendentaupair,ilfautqueleurcouponsoitgalleurrentabilitlchance.Puisquele
couponestde6,5%,larentabilitlchancedevraittregalementde6,5%ouavoirunenotedeA.
b. Ilfauttoutdabordcalculerlarentabilitlchance:
959, 54

65
65 1 000
K
TRE 7, 5 %.
1 TRE
(1 TRE)5

tantdonnletauxde7,5%,ilestvraisemblablequecesobligationssoientnotesBB.Ilsagitbienduneobligation
pourrie(junk bonds).
8-31.
P

35
35 1 000
K
1 021, 06 102,1 %.
1 0, 0325
(1 0, 0325)10

35
35 1 000
K
951, 58 95, 2%.
1 0, 041
(1 0, 041)10

Lespreaddecrditestde8,2%6,5%=1,7%.
8-32.
a. (100/74)1/51=6,21%.
b. Danscecas,larentabilitesprecorrespondlarentabilitlchance.
c.

(1000,9/74)1/51=3,99%.

d. [(1000,90,5+1000,5)/74]1/51=5,12%.
e. Letauxsansrisqueestde6,21%danslecasb;ilestde3,99%danslecasc;ilestinfrieur5,12%danslecasd.

2011 Pearson France Finance dentreprise, 2e dition

Annexe
8-A.1.
f2

(1 TRE2 )2
1, 055 2
1
1 7, 02 %.
(1 TRE1 )
1, 04

f3

(1 TRE3 )3
1, 055 3

1 5, 50 %.
(1 TRE2 )2
1, 055 2

f5

(1 TRE5 )5
1, 045 5

1 2, 52 %.
(1 TRE4 )4
1, 050 4

Notonsf1,5le taux dintrt terme dun placement qui dbute dans 1an et arrive chance dans
5ans.Enplaantpour1anautauxTRE1puispourles4annesdelanne15autauxf1,5,ongagneaprs5ans:
(1 TRE1 )(1 f1,5 )4
sansrisque.Daprslaloiduprixunique,celadoittregalcequelongagneavecunplacementde
5ansautauxcomptant.Onadonc:
4

(1 TRE1 )(1 f1,5 ) (1 TRE 5 )

Etdonc:

f1,5 1,198251 4 1 4, 625%

(1 f1,5 )4

(1 TRE5 )5 1, 045 5

1,19825.
(1 TRE1 )
1, 04

8-A.2.
Onpeutinvestir3anseninvestissant5%pendant1an,puis4%ladeuximeanneet3%latroisimeanne.La
rentabilitdecettestratgiedoittregalelarentabilitdunplacementdansunzro-coupondchance3ans(cf.quation
8-A.3):
1TRE331,051,041,031,12476<=>TRE31,124761313,997

2011 Pearson France Finance dentreprise, 2e dition

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