UNIVERSIDAD CENTROCCIDENTAL

LISANDRO ALVARADO













VALORACIN DE EMPRESA EN MARCHA:
COMPRA DE UNA FABRICA DE INTERRUPTORES TERMOMAGNETICOS















JUAN MANUEL BOTANA SUREZ






Barquisimeto, 2003



TGE


















Juan Botana
UCLA 2003
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INDICE


DEDICATORIA IV

AGRADECIMIENTO V

INDICE DE CUADROS IX

RESUMEN XI

INTRODUCCIN 1

CAPTULO

1. Planteamiento de la Investigacin 3
Objetivos Generales y Especficos 5
Justificacin 6
Delimitacin y Alcance de la Investigacin 6

2. Marco terico 8
Antecedentes de la Investigacin 8
Antecedentes del Tema 9
Valoracin de Activos de la Empresa 11
Valoracin del Terreno 13
Valoracin de las Edificaciones y Construcciones. 16
Valoracin de Mquinas y Equipos. 19
Valoracin de Empresa en Marcha 23
Clculo del Costo de Capital Promedio Ponderado 27


Pasos para la Evaluacin de una Empresa en Marcha 30
Plan de Negocios 35
Descripcin del Negocio 39
Plan Operativo 42
Las Fuentes de Financiamiento 44
Premisas Econmico-Financieras 44
Anlisis Financiero 45
Anlisis Econmico 45
Glosario 47

3. Metodologa 50
Naturaleza de la Investigacin 50
Poblacin y Muestra 51
Instrumentos de Recoleccin de la Informacin 51
Tcnicas de Anlisis de los Datos 58
Operacionalizacin de las Variables 58

4. Propuesta del Estudio 59
Evaluacin del Costo de la Empresa de Acuerdo
Al valor de sus Activos No Monetarios 60
Clculo de Valor de Empresa en Marcha 67
Valoracin a travs del Plan de Negocio 77
Identificacin del Proyecto o Negocio 77


Anlisis del Producto 82
Estudio de Mercado 83

V. Resultados 108

VI. Conclusiones y Recomendaciones 111

BIBLIOGRAFA 114

ANEXOS 117





INDICE DE CUADROS



Cuadro 1 Modelo de Referenciales Para determinacin de Valor de Terrenos
Urbanos.
Cuadro 2 Modelo de reas Brutas de Construccin.
Cuadro 3 Modelo de Estados de Resultados Proyectado.
Cuadro 4 Modelo de Flujo de Caja Proyectado.
Cuadro 5 Modelo de Capacidad Instalada.
Cuadro 6 Modelo de Listado de Mquinas y Equipos.
Cuadro 7 Modelo de Mano de Obra.
Cuadro 8 Modelo Costos de Materia Prima .
Cuadro 9 Modelo Gastos Totales.
Cuadro 10 Modelo de Ingresos Totales.
Cuadro 11 Modelo de Flujo de Caja Proyectado.
Cuadro 12 Caractersticas del Inmueble.
Cuadro 13 Referenciales para Determinacin de Valor de Terrenos Urbanos.
Cuadro 14 Determinacin del Valor Unitario de Construccin (Enero 2002).
Cuadro 15 Valor de Bienes Inmuebles (reas Construidas).
Cuadro 16 Valoracin de Mquinas y Equipos.
Cuadro 17 Valor Total de Bienes.
Cuadro 18 Modelo de Balance para la Valoracin.
Cuadro 19 Modelo de Ganancias y Prdidas para Valoracin.
Cuadro 20 Modelo de Flujo de Caja para Valoracin.
Cuadro 21 Parmetros para Clculo de Escenarios.
Cuadro 22 Flujo de Caja Libre. Crecimiento de Ingresos 0.7% anual.
Cuadro 23 Flujo de Caja Libre. Crecimiento de Ingresos 3.2% anual.
Cuadro 24 Capacidad Instalada y Empleada (20022).
Cuadro 25 Crecimiento en Unidades de acuerdo a escenarios.


Cuadro 26 Costo de Materia Prima.
Cuadro 27 Ingresos Proyectados.
Cuadro 28 Comparacin de la MO actual (Diciembre 2002) y de acuerdo al
Plan.
Cuadro 29 Costos de Fbrica Proyectados.
Cuadro 30 Gastos de Administracin y Ventas Proyectados.
Cuadro 31 Inversin y Depreciacin de equipos nuevos.
Cuadro 32 Estados de Ganancias y Prdidas Proyectado.
Cuadro 33 Flujo de Caja Libre, VAN y TIR.
Cuadro 34 Valor Proporcional de Activos para Clculo de Recuperacin de la
Inversin.
Cuadro 35 Resumen y Punto de Equilibrio.
Cuadro 36 Resumen de Precios Factibles de Compra.





UNIVERSIDAD CENTROCCIDENTAL
LISANDRO ALVARADO
DECANATO DE ADMINISTRACIN Y CONTADURA
COORDINACIN DE POSTGRADO

VALORACIN DE EMPRESA EN MARCHA:
COMPRA DE UNA FABRICA DE INTERRUPTORES TERMOMAGNETICOS

Autor: Juan Manuel Botana Surez
Tutor: Prof. Eduardo Garca

RESUMEN

El presente trabajo de grado se orient al empleo de mecanismos de valorizacin para
determinar el precio de venta de una empresa que se encuentra en funcionamiento, en este
caso una fbrica de interruptores, analizados desde el punto de vista del comprador. El
objetivo General consisti en determinar el precio o rango de precios de compra de la
compaa aplicando varios mtodos, como fueron el Valor total de sus activos , la
metodologa de Valor de Empresa en Marcha y la introduccin del Plan de Negocios como
una herramienta complementaria. Este trabajo se orient hacia la aplicacin de una empresa
especfica y la evaluacin se realiz a Valores Constantes a Diciembre del ao 2002. Al
final del trabajo se presentan un conjunto de resultados con precios de compra factibles de
acuerdo a los escenarios de crecimiento planteados, en los cuales se podrn observar las
diferencias importantes que, a nivel de valoracin, representa la incidencia del comprador
en la evaluacin del negocio. La mayor parte de la informacin provino de los resultados
presentados por la empresa en sus Estados Financieros, la verificacin de precios de
mercado en el sector inmobiliario y los indicadores de inflacin, tasa de inters y otros de
carcter financiero aportado por instituciones acreditadas y reconocidas (Banco Central de
Venezuela, Reserva Federal de los Estados Unidos, entre otros). El presente trabajo no
pretendi indicar cual metodologa es mejor emplear a la hora de evaluar el costo de un
negocio, dado que esto depender de la situacin financiera del negocio y los puntos de
vista del comprador y del vendedor, lo que se buscaba era presentar las diferentes pticas
para aplicar una u otra metodologa.




Palabras Clave: Valor, Comprador, Activos, Flujo de Caja Libre, WACC, Empresa en
Marcha.









INTRODUCCIN

Cuando existe inters en adquirir algo, el comprador busca que el dinero que va a
invertir en ese bien o producto le genere un mximo de satisfaccin, que en este caso sera
pensar que est adquiriendo lo mejor por la inversin que est dispuesto a realizar, en otras
palabras, con ello se ha superado la expectativa del bien que se pretende comprar. Tambin
el vendedor, al ofrecer el bien o producto espera lograr el mejor retorno sobre la inversin
realizada en ste. El retorno esperado viene dado por el margen de utilidad que obtendr en
la operacin, el cual igualar o superar la expectativa del vendedor.

Como se puede observar, en toda operacin de compra-venta de bienes, servicios o
productos, intervienen al menos dos actores con intereses y expectativas individuales, y en
los cuales ambos tratan de cubrir sus necesidades particulares. En los casos de compra y
venta de empresas, aparte de los valores tangibles de la empresa, representada
principalmente por sus activos, existen otros valores que para el comprador tienen un peso
diferente al que representa para el vendedor. En muchos casos estos valores son inherentes
al propio comprador o al vendedor. Por ejemplo cuando una empresa posee una carga
contractual muy fuerte debido a que pertenece a grandes corporaciones con contratos
colectivos muy onerosos, puede presentarse la posibilidad de agregar valor a la empresa
(desde la percepcin del valor estimado por el comprador) cuando el comprador no posee
cargas contractuales altas. De la misma forma, empresas pueden lograr sinergias al adquirir
otros negocios, en los cuales pueden obtener utilidades mayores del negocio original y del
nuevo negocio.



En estos casos se puede observar que la estructura y conformacin tanto del
comprador como del vendedor pueden incidir al realizar la valoracin de una empresa,
agregndole o quitndole valor. Y es comn obviar esta realidad al someter a valorizacin
las compaas.

En el presente trabajo de grado se busca determinar el valor de una empresa que se
encuentra en operacin con la intencin de ser adquirida, que en este caso es una fbrica de
interruptores, aplicando los mtodos de valoracin de Activos, Empresa en Marcha y Plan
de Negocios.

En este sentido, el Trabajo de Grado se estructur en cinco captulos. En el Captulo I
se presenta el planteamiento de la investigacin y se indican los objetivos generales y
especficos, la justificacin del trabajo y las delimitaciones y alcances de la investigacin.
En el Captulo II se presenta el marco terico que sirve de fundamento al trabajo y en el
cual se desarrollan los mtodos a ser empleados. En el captulo III se describe la
metodologa a ser empleada en la realizacin del Trabajo de Grado.. En el captulo IV se
presenta la propuesta de estudio, el estudio de cada uno de los planteamientos propuestos y
la informacin recolectada y procesada. En el captulo V se presentan las conclusiones y
recomendaciones de carcter general. Finalmente se presentan las referencias bibliogrficas
y una seccin de anexos que complementan la informacin suministrada por el presente
trabajo










CAPITULO I
PLANTEAMIENTO DE LA INVESTIGACIN

Cuando se habla de valorizar a una compaa, un negocio o cualquier otro bien o
servicio, siempre se presentan al menos dos puntos de vista acerca del valor real del bien o
servicio que se desea transar, el punto de vista del que lo ofrece o vende y el punto de vista
de quien lo recibe o compra.

Esto en parte es as, debido a que no existe una medicin de valor que no involucre en
alguna proporcin una apreciacin subjetiva de parte de los participantes del negocio. Esto
se puede apreciar en casos como la determinacin de valor de mercado de un bien o
servicio, la tasa de inters a futuro, el riesgo asociado al tipo de negocio o al entorno, entre
otros.

El presente trabajo pretendi presentar la valorizacin de una empresa que se
encuentra operativa, en funcionamiento, empleando tres mtodos de determinacin de
valor, como lo son : el costo de sus activos totales productivos, los criterios de Valoracin
de Empresa en Marcha, y el obtenido al realizar un enfoque de Plan de Negocios.

El primer mtodo empleado para obtener un valor de la empresa que se encuentra en
funcionamiento es el determinado a travs de sus activos. Este sistema de valorizacin
consiste en obtener un monto aproximado de inversin en activos que equiparara al valor
actual del negocio que se encuentra operativo, tomando en cuenta tanto la posicin de
mercado de la empresa, su posicin en cuento a tecnologa (costo y actualidad de la
misma), y sus caractersticas financieras en el momento. En otras palabras, se trata de
determinar cual sera el monto de la inversin necesaria para tener un negocio en las
mismas condiciones que se encuentra la empresa a adquirir. Para realizar esta evaluacin se
considerarn los valores de mercado de los activos a comprar y el costo de reposicin
tomando como base los histricos re-expresados por el IPC desde la fecha de adquisicin
hasta el momento de la negociacin.



El segundo mtodo es quizs el ms difundido, y es el mtodo de Evaluacin de
Empresa en Marcha, el cual permite la valorizacin de un negocio a travs de sus
resultados financieros obtenidos y a las estimaciones de comportamiento futuro de la
empresa. Este mtodo tiene como principales virtudes no solo el hecho de servir para
evaluar a una empresa de acuerdo a su capacidad de generar riqueza, sino que tambin
permite evaluar la gestin financiera y gerencial de la misma, aspectos que no se pueden
determinar por medio de la valorizacin de sus activos. Esta metodologa ayuda a
identificar un valor aproximado de negocio de acuerdo a los resultados obtenidos por la
empresa en el pasado y al Valor Presente Neto (VPN) de los flujos de caja descontados de
acuerdo a una tasa que se considera atractiva para la inversin.

Finalmente, el tercer mtodo empleado fue el Plan de Negocio como un mecanismo
de determinacin del valor de la empresa en funcionamiento. ste es muy similar al de
Empresa en Marcha en cuanto a la forma de evaluar el negocio por medio de los flujos de
caja descontados a una tasa considerada atractiva, pero difiere en que la proyeccin de los
flujos de caja no sern de acuerdo a la operacin actual de la empresa, sino a la estrategia
de negocios y organizacin que establecer el comprador. Es en este caso donde se puede
apreciar la diferencia que puede significar en cuanto a valor de negocio la incidencia del
comprador o cambio de propietario, el cual puede incrementarlo o reducirlo.

Se emplearon los tres mtodos para obtener un dato aproximado del valor de un
negocio en marcha, que en este caso es una fbrica de interruptores termomagnticos de
baja tensin. Estos valores se presentaron bajo el punto de vista del comprador, el cul
tratar de colocar los parmetros menos optimistas al evaluar el proyecto de compra, y
adicionar los valores agregados que lo diferencian del propietario original, principalmente
en el estudio del Plan de Negocio como mtodo de valorizacin.











OBJETIVOS GENERALES Y ESPECFICOS

Objetivo General

Determinar el Precio o Rango de Precios de Compra de una Empresa que se
encuentra en operacin, una fbrica de interruptores termomagnticos, empleando
como mtodos de valorizacin el del Valor de sus Activos, el mtodo de Empresa en
Marcha y el mtodo de Plan de Negocios.

Objetivos Especficos

1. Determinar el Valor de la Empresa mediante la estimacin del Valor
de sus Activos Productivos. Para llevar a cabo este objetivo, se determin
la relacin entre los activos productivos y los activos totales de la empresa
con el fin de eliminar de la valorizacin aquellos que no son vitales para la
operacin del negocio y que agregan costos.
2. Determinar el Valor de la Empresa mediante el clculo del Costo de
Capital Promedio Ponderado (WACC), con el fin de valorizarla de
acuerdo al mtodo de Empresa en Marcha. Para estimar el valor de la
empresa en este caso se requiere de los indicadores de Valor Riesgo-Pas y
el IPC.
3. Determinar el Valor de la Empresa mediante el empleo del mtodo de
Plan de Negocio, midiendo el Valor Presente Neto (VPN) de los flujos de


caja proyectados de acuerdo a una Tasa Interna de Retorno atractiva para el
comprador, y tomando en consideracin las modificaciones que ste
introducir al negocio original.

JUSTIFICACIN

El propsito del siguiente trabajo fue presentar algunos procedimientos que
permitirian evaluar el costo de compra de una empresa enfocado desde el punto de
vista del comprador y que le podran ayudar a tomar decisiones que estuviesen ms
acordes con su visin de negocio, la cual no tiene por que ser la misma del vendedor.

Este trabajo puede resultar conveniente para que el comprador haga uso de una
herramienta que, generalmente, se encuentra a mano, como lo es el Plan de Negocio, y
que prcticamente se ha limitado al estudio de nuevos negocios, y no se utiliza su
potencial en el anlisis de negocios en marcha. Es por ello, que el primer beneficiado
de la aplicacin de los mecanismos de valorizacin aqu presentados ser el potencial
comprador de una empresa.

Aunque los resultados aqu planteados no arrojarn principios de carcter amplio,
si puede contribuir con elementos adicionales que ayudarn a la toma de decisiones y
en el futuro puede sentar las bases para el desarrollo de nuevas metodologas de
Valorizacin de Empresas en Marcha.

DELIMITACIN Y ALCANCE DE LA INVESTIGACIN

La presente investigacin se har con los valores de una empresa modelo
(existente y en operacin), la cual se encuentra ubicada en el Estado Lara, y por tanto
los valores de mercado fueron los obtenidos de su ubicacin fsica real.



Los clculos se realizaron sobre la base de valores reales al 31 de Diciembre del
ao 2002, as que todos los resultados obtenidos fueron reflejados a valores constantes
a esa fecha.

El Trabajo se realiz entre los meses de Octubre del ao 2002 y Marzo del ao
2003.

De la misma forma, la investigacin no tiene como objetivo indicar en forma
general cual es el sistema de evaluacin recomendable, ya que esto no se puede
extrapolar de los resultados del trabajo. Solamente se pretendi obtener el valor de
compra de esta empresa especfica mediante el empleo de tres herramientas de
valorizacin, sin que ello indique que son los nicos, mejores o recomendados
mtodos de determinacin de valor. Lo que se puede indicar es que los dos primeros
mtodos de valorizacin, valorizacin de activos y Empresa en Marcha, han sido los
mas empleados tradicionalmente y que el tercer mtodo, el Plan de Negocio, presenta
una visin de empresa con posibilidades de generar nuevos valores de beneficios o de
costos dependiendo de las condiciones propias del comprador (lo que lo diferencia
como organizacin del vendedor).




CAPITULO II
Marco Terico
Antecedentes de la Investigacin.

Se encontraron algunos trabajos que hacen referencia al tema de valorizacin de
empresas, dentro de los trabajos de investigacin publicados en la biblioteca de la
Universidad Centro Occidental Lisandro Alvarado tenemos:

Evaluacin Financiera del Proyecto Zona Industrial N 4 de COMDIBAR,
trabajo de grado presentado por la Licenciado Zobeida Benedicta Aponte en el ao


1995 ( cota TGE FIN N3). El Objetivo del trabajo era determinar la rentabilidad del
Proyecto de Construccin de la Zona Industrial N4. Se emple la tcnica del Flujo de
Caja Libre para valorar el Proyecto, y arroj como viable su ejecucin desde el punto
de vista financiero. Los indicadores obtenidos fueron el VAN (Valor Actual Neto) y
la TIR (Tasa Interna de Retorno).
Lineamientos Generales Para el Anlisis y Administracin del Crdito
Bancario en Venezuela. Este es un trabajo de grado en la Maestra de Finanzas
presentado por el sr. Pastor Luis lvarez Ypez (cota TGM FIN N14). En ste el
objetivo general consista en crear una serie de lineamientos acerca del uso de
tcnicas para evaluar las solicitudes de crdito. Se emple el Flujo de Caja Libre y
otras herramientas (como el Valor Econmico Agregado VEA) para determinar el
potencial de un cliente para responder a un crdito dado por una institucin financiera
(pg. 250 a 256).

Otro antecedente del tema se ubic en la pgina WEB
WWW.MONOGRAFIAS.COM, con la siguiente informacin:
Trabajo de Investigacin: Como Valorar una Empresa. Este trabajo fue
realizado por el sr. Gonzalo Armando lvarez Gmez el 26 de Diciembre de 1999.
Aqu se aplica la metodologa de valoracin mediante al Flujo de Caja Libre
Descontado, y se obtienen tanto el VAN como la TIR de la inversin.

En general, los antecedentes localizados se centran en el empleo del Flujo de Caja
descontado y la operacin calculada a perpetuidad como el mecanismo de clculo del Valor
de la Empresa en Marcha, pero no se encontraron otros antecedentes acerca del uso o del
mtodo tasativo de Valoracin de Activos o del Plan de Negocios, que, aunque emplea el
Flujo de Caja Descontado como mecanismo para el clculo de valor, lo hace partiendo del
enfoque de negocio nuevo y en lapso de tiempo perentorio.



Antecedentes del Tema
Valorizacin de una Empresa en Marcha

En los ltimos aos se han definido diferentes criterios para establecer el precio justo
o valor de una empresa que se encuentra en operacin. Hasta hace algn tiempo, el precio
de mercado de una compaa se determinaba por el valor de sus activos compuestos por sus
bienes inmuebles (Contreras Jos, 2002) y sus maquinarias y equipos (Garca y Jimnez,
1994), lo que indicaba el monto de inversin que en un determinado momento debera
realizarse para tener una empresa en las mismas condiciones de la que se encuentra
actualmente operando.

Esto supona evaluar el costo de una empresa por su posicin de activos fijos,
incluyendo los intangibles, independientemente de su comportamiento econmico a lo
largo del tiempo, y sin tomar en cuenta las perspectivas a futuro de la misma. Este
mecanismo, para determinar el valor de una inversin en el caso de una compaa que se
encuentre en operacin, presenta como principal inconveniente el hecho de no contemplar
el valor adquirido o perdido por la gestin empresarial del personal que la dirige. De la
misma forma no separa aquellos activos que son necesarios o vitales para la operacin de
los que no aportan nada al funcionamiento de la organizacin, y que por consiguiente se
convierten en gastos.

En forma general, la valoracin de los activos que componen una empresa se realiza
por el mtodo de valor de mercado menos una depreciacin acumulada, procedimiento que
se ver en mayor detalle mas adelante. En ningn caso se toman los datos reflejados por la
contabilidad como el valor en activos de la empresa, ya que stos obvian los efectos del
entorno y del avance tecnolgico. El valor contable se emplear en otros mecanismos de
evaluacin de la empresa en marcha para medir fundamentalmente el nivel de
capitalizacin o descapitalizacin de la compaa.



El mtodo mas empleado para determinar el valor de una compaa que se encuentra
en operacin y genera unos resultados contables y financieros que pueden ser medidos es el
de Valoracin de Empresas en Marcha (Copeland y otros, 1990). Este mtodo de clculo
de valor ofrece una mejor visin del negocio ya que permite evaluar no slo el monto de
inversin de los activos, sino que permite cuantificar que tan efectiva ha sido la
administracin de los activos por parte del grupo gerencial que la dirige. Adicionalmente
este sistema de valoracin permite determinar el nivel de rentabilidad y establecer un costo
tomando en cuenta los factores econmicos, polticos y sociales que rodean a la empresa, es
decir considera entre las variables que agregan o quitan valor a una empresa, el entorno.

Este mtodo, a pesar de que puedan existir algunas variantes dependiendo de los
autores que lo aplican, se fundamenta en las siguientes variables: el retorno de los flujos de
caja proyectados de los ejercicios futuros, el nivel de capitalizacin o descapitalizacin en
el que se encuentra la empresa y el costo de oportunidad del capital. Posteriormente se
detallar el empleo de cada uno de esos parmetros en la estimacin del valor de una
empresa.

Un tercer sistema que se emple en el presente trabajo como mtodo de obtencin del
valor de una empresa en operacin, es el denominado Plan de Negocios (Borello
Antonio, 2001). Este mecanismo es empleado con frecuencia para determinar la vialidad y
tasa de retorno de nuevos negocios o empresas y no suele emplearse en el anlisis de
empresas que se encuentran en funcionamiento. No obstante, este mtodo puede proveer
importantes contribuciones a la hora de establecer el valor de una empresa en operacin,
enfocado principalmente bajo la ptica del comprador, ya que nos permitir observar el
negocio con los cambios que se producirn en la mayora de los casos al pasar una empresa
de un propietario a otro. En algunos casos el propietario nuevo aadir valor al reducir
gastos que el propietario anterior no hubiese podido reducir, como tambin podra
presentarse una situacin donde un nuevo propietario aadiese gastos a la empresa y por
tanto reduzca el valor esperado de la misma.



A continuacin se presentar una breve descripcin de cada una de las metodologas
aqu planteadas.

Valoracin de Activos de la Empresa

Para realizar la Valoracin de la empresa desde el punto de vista de sus activos
(Contreras, 2002), se considerarn aquellas partidas no monetarias. Se sacarn de la
evaluacin todas las partidas monetarias, tales como cuentas por cobrar, caja y bancos,
valores negociables, pasivos tanto a corto como a largo plazo. Esto quiere decir que la
evaluacin se realizar en torno a sus activos fijos e inventarios. De esta partida, no
obstante se debe tener en cuenta que contablemente se refleja un valor y que adems este
valor es afectado por una depreciacin. Adicionalmente, en la contabilidad se reflejan todos
los activos fijos estn o no relacionados con el ncleo del negocio. En el clculo de Valor
del negocio, se omitirn todos aquellos Activos Fijos que no agreguen valor a la compaa,
es decir, que no sean necesarios para la operacin de la empresa.

Por otra parte, el valor reflejado contablemente de los activos fijos, en la mayora de
los casos no refleja el verdadero valor de ste. Por ejemplo el valor de los bienes inmuebles
se ven afectados no slo por la depreciacin de las edificaciones y construcciones y el
ajuste de valor de acuerdo al IPC del terreno, se ve afectado en forma importante por la
ubicacin geogrfica del mismo, el medio ambiente que lo rodea, la situacin econmica y
social de su ubicacin fsica (Contreras, 2002). De la misma forma, la depreciacin de las
edificaciones y construcciones no es solo la asumida de acuerdo a la duracin terica de las
mismas, influye adicionalmente el nivel de deterioro y de mantenimiento en el que se
encuentren en un momento determinado (lo cual puede hacer que el valor de rescate de una
obra sea mayor o menor y esto incide directamente en el valor del inmueble). Para realizar
la valoracin de Activos de una empresa en funcionamiento se dividir de la siguiente
forma:



1. Valoracin del Terreno
2. Valoracin de las Edificaciones y Construcciones.
3. Valoracin de las mquinas y equipos.

En los tres casos el clculo del Valor Actual (Valor de Compra en este caso) viene
dado por la frmula (Contreras, 2002):

VA.= VR. DA.

En donde VA es el Valor Actual, VR es el Valor de Reposicin y DA es la
depreciacin acumulada. En cada caso se indicar como se establece el valor VR y el valor
DA, para poder calcular un Valor Actual de la empresa.

1- Valoracin del Terreno

Para realizar la valoracin de los terrenos del tipo urbano, como es el caso de Zonas
Industriales ubicadas en las ciudades, se puede emplear uno de los siguientes mtodos
(Contreras, 2002):

a. Mtodo Directo o de Mercado. Este mtodo consiste en analizar las
transacciones de compra-venta de terrenos iguales o semejantes que hayan
sido debidamente registrados y protocolizados en las oficinas de registro
subalterno del municipio donde se ubica el terreno. Para aplicar este mtodo
se deben revisar y registrar alguna cantidad de operaciones realizadas en los
dos ltimos aos y que se considere son representativas. Se deben ubicar
referencias (en adelante denominadas referenciales) que sean semejantes en
rea y ubicacin.
Es importante realizar una serie de correctivos a los valores obtenidos que nos
permitan en primer lugar actualizar los precios de los referenciales, principalmente en


pases con ndices de inflacin muy altos como es el caso de Venezuela. Tambin se deben
realizar correctivos relacionados con el rea del terreno y con la ubicacin cualitativa del
mismo.
En el caso del correctivo de precios, existen tres mtodos empleados
generalmente en Venezuela:
El Mtodo del I.P.C. (denominado F.A.I.). En este caso, el valor
actualizado de los referenciales viene dado por la relacin entre el
ndice de precios al consumidor actual y el ndice de precios al
consumidor de la fecha de realizacin de la operacin de
compraventa. Esto quiere decir que:
o VA= V0*IPCactual/IPCoperacin
o IPCactual/IPCoperacin se denomina F.A.I
o Entonces VA= V0*F.A.I.
El Mtodo del Promedio de las Tasas Pasivas. En este mtodo se
emplea para actualizacin de los referenciales la mxima tasa pasiva
del mercado. En el caso de una tasa pasiva mxima constante a lo
largo del perodo de actualizacin de los referenciales la frmula de
actualizacin se puede simplificar a:
o VA= V0*(1+i)
n
,
o donde i es la tasa mxima promedio pasiva y n es el nmero
de perodos entre el referencial y la fecha actual.
Mtodo de la Universidad Ezequiel Zamora (UNELLEZ). Este
mtodo trabaja principalmente con la inflacin en Venezuela mes a
mes desde la fecha del referencial hasta la fecha del avalo. El valor
actualizado del inmueble en este caso viene dado por:
o VA= V0*(1+i)
n
,
o Donde i=
n
v(ai) 1 ; n es el nmero de meses
o ai= (i
1
*i
2
*i
3
*..*i
n
) ; ai es la inflacin en Venezuela mes a mes
desde el referencial hasta la fecha del avalo.


El siguiente ajuste o correccin que se realiza es el de ajuste del rea, el cual se
efecta en los casos donde el rea de terreno es mucho mayor o mucho menor a las reas
de los referenciales tomados (cuando la relacin de reas entre el terreno a evaluar y los
referenciales es mayor de 2 o menor de 0.5 ). En este caso en Venezuela existen tres
mtodos empleados para realizar este ajuste:
Correlacin Potencial. Este mtodo consiste en ubicar una curva
que se aproxime mejor al comportamiento del mercado para determinar
el valor de rea. Se obtiene el valor por
Y=A*(X)
n
; donde Y= Valor unitario aplicable al terreno ya
corregido por precios, A= Promedio de los montos de los
referenciales, X=Promedio de las reas de los referenciales, y
B=coeficiente de correlacin.
Mtodo Lorenzo Di Ruggiero. Este mtodo parte de una formula
lograda de la observacin durante aos del comportamiento del mercado
inmobiliario en Venezuela, por tanto es de carcter emprico. Es una de
las mas empleadas en el ajuste de reas y est definida por :
Y=
6.6
v(Xarr/Aae) * V.U.C.; donde Y= Valor Unitario aplicable
al terreno en Bs/m
2
, Xarr= Promedio de reas registradas
(referenciales), Aae= rea a evaluar, y V.U.C.= Promedio
unitario de precios ya ajustado.
Mtodo del Dr. Meyer. Al igual que el mtodo de Lorenzo Di
Ruggiero, este mecanismo de evaluacin parte de resultados obtenidos a
lo largo del tiempo en el comportamiento del mercado inmobiliario. En
este caso se establecen dos frmulas dependiendo si el rea a evaluar es
mayor o menor al rea de los referenciales.
1) Y={[1-(Aae/Xrr(prom))*X]+X}*V.U.C.: Cuando el rea del
terreno supera a los referenciales
2) Y={[1+( Xrr(prom)/ Aae)*X]-X}*V.U.C.: Cuando el rea de
los referenciales supera al terreno.


El ltimo ajuste se realiza por ubicacin. En este caso se toma el porcentaje
de construccin de cada uno de los referenciales y se compara con el
porcentaje de construccin del terreno a evaluar. En este caso se denomina
el valor de punto, el cual consiste en dividir el costo unitario del terreno
entre el porcentaje de construccin, obtenindose un valor expresa en
Bs/m
2
/%.

b. Mtodo Indirecto: Este mtodo consiste en lograr obtener el valor del
terreno por similitudes con otros terrenos de los cuales se pueden obtener
sus valores bien mediante los Valores Presentes en las diferentes alcaldas en
las oficinas de catastro o a travs de la informacin inmobiliaria que se
puede conseguir en el mercado de ofertas representado por publicaciones
inmobiliarias, carteles de oferta, etc.


2- Valoracin de las Edificaciones y Construcciones.

El mtodo empleado para determinar el valor de las edificaciones y construcciones es
el determinado por la expresin matemtica : VA= VR-DA.(Contreras, 2002)

En este caso lo primero que se debe determinar es VR, o sea el valor de reposicin.
Para determinar este valor existen dos metodologas:
a. Cmputos Mtricos. Es el instrumento mas confiable y que mas se aproxima al
valor de reposicin. Consiste en desglosar el bien inmueble entres grupos :
materiales, equipos y mano de obra. Al resultado obtenido de cuantificar los
datos obtenidos de los tres grupos descritos anteriormente se le suma un
porcentaje de ganancia del constructor (normalmente entre el 30 y el 50% sobre
el costo). Se determina un costo unitario y el costo total se obtiene por
multiplicar el costo unitario por el total de metros del rea de construccin.


b. reas Brutas de Construccin. El rea bruta de construccin est constituida
por la totalidad del rea edificada que encierra los espacios del inmueble, esto
quiere decir que se toman tanto las reas techadas cerradas como las reas
techadas abiertas, incluyendo aleros y salientes de losas de piso. Para aplicar
esta metodologa se deben identificar en primer lugar las reas. Esto quiere decir
que se deben clasificar las reas en tipo A,B,C,..N de acuerdo a sus elementos
constructivos, caractersticas del techo, pisos, paredes, instalaciones elctricas,
acabados, puertas, etc. Una vez clasificadas las diferentes reas se determina la
medida de cada una de las reas significativas y en funcin de las caractersticas
de construccin y acabado se emplean unos tabuladores que ofrecen valores
muy cercanos a los valores reales. Este sistema tiene la ventaja de que los
tabuladores estn tomados en la zona donde se hace el evalo o en zonas de
caractersticas de construccin muy similares.

Una vez obtenido el Valor de Reposicin por alguno de los dos mtodos mencionados
anteriormente, se procede a determinar la depreciacin acumulada, para de esta forma
determinar el valor actual del inmueble. Existen varios mtodos de depreciacin aceptados
para el avalo de bienes inmuebles, que difieren de los mtodos de depreciacin contable,
ya que sus fines no son los mismos. En el caso de la depreciacin contable, se utiliza
principalmente como mecanismo fiscal o como estrategia de reposicin de activos a la hora
de definir costos. En la depreciacin para avalo, denominada tasativa, lo que se busca es
determinar el verdadero valor de mercado del bien, no solo lo relacionado con la prdida de
valor de la moneda o la inflacin, sino lo relacionado con el uso, obsolescencia,
mantenimiento, etc. Por tanto para determinar el Valor Actual de un bien inmueble, y
algunos bienes muebles como las maquinarias, se emplear la depreciacin desde el punto
de vista tasativo.
Para determinar la depreciacin de un bien inmueble existen principalmente cuatro
mtodos (Contreras 2002):


Lnea Recta Mejorada. Este mtodo permite determinar el valor de
depreciacin de un bien inmueble empleando un sistema lineal en el cual
se toma en cuenta la esperanza de vida del bien o el valor residual. La
expresin matemtica viene dada por :
o VA= VR*[1-(1-r)*n/T] , en donde VA es el valor actual, VR es
el valor de reposicin, r es el valor residual, n representa los aos
de uso y T representa la vida til.
No obstante este mecanismo de depreciacin no concuerda totalmente
con la realidad a la hora de depreciar bienes, dado que estos poseen una
pendiente baja de depreciacin al comienzo de su vida til y tienden a
aumentarla fuertemente hacia el final de la misma.
Mtodo Kuenzle. Este mecanismo de clculo de depreciacin trata de
corregir el problema de variacin de la pendiente del sistema de
depreciacin en lnea recta y plante la siguiente expresin matemtica
para determinar la depreciacin acumulada:
o VA= VR*[1-(1-r)*(n/T)
2
], en donde VA es el valor actual, VR
es el valor de reposicin, r es el valor residual, n representa los
aos de uso y T representa la vida til.
Mtodo Ross. Bsicamente esta mtodo toma las caractersticas del
mtodo de la lnea recta junto con el mtodo de Kuenzle y dedujo una
frmula que en la prctica es la que ms se asemeja al comportamiento
del mercado:
o VA= VR*[1-(1-r)*1/2*(n/T+(n/T)
2
)], en donde VA es el valor
actual, VR es el valor de reposicin, r es el valor residual, n
representa los aos de uso y T representa la vida til. Al valor
*(n/T+(n/T)
2
) se mencionar como el Factor Ross y se
identificar con la letra A.
Mtodo Ross-Heidecke. Este es el mtodo mas empleado en la
actualidad para valoracin de bienes inmuebles (Contreras, 2002),


debido a que incorpora el estado de conservacin y mantenimiento del
inmueble. Para el clculo del VA del bien inmueble se emplea la
siguiente frmula:
o VA= VR*{1-(1-r)*[A+(1-A)*C]}, en donde VA es el valor
actual, VR es el valor de reposicin, r es el valor residual, A es el
factor Ross y C es un factor que se define de acuerdo con el
estado de conservacin del inmueble. El factor C se determina de
la siguiente forma:

Estado Caractersticas C
1 Nuevo o muy nuevo 0%
1.5 0.032%
2 Regular, Conservacin normal 2.52%
2.5 8.09%
3 Necesita reparaciones sencillas 18.10%
3.5 33.20%
4 Reparaciones importantes 52.60%
4.5 75.20%
5 Demolicin 100.00%


3- Valoracin de Mquinas y Equipos

Para determinar el valor de las mquinas y equipos (Garca y Jimnez, 1994) se
emplea tambin la frmula :

VA= VR- DA.



En donde VA es el valor actual de la mquina o equipo, VR es el valor de reposicin
y DA es la depreciacin acumulada. En este caso, el problema consiste en determinar el
valor de reposicin y la depreciacin acumulada.

Para el clculo del Valor de Reposicin se presentan varias metodologas:

Mediante cotizaciones. Las cotizaciones deben contener los gastos de
ubicacin de las mquinas y equipos en el sitio donde se encuentran
actualmente funcionando y deben ser de mquinas de caractersticas
similares a las que se encuentran operando en la empresa . Como en la
mayora de los casos lo que se puede lograr son cotizaciones en la planta de
fabricacin de la mquina o equipo, o puestas en puerto, se debe determinar
el precio puesto en planta, lo que incluye fletes, seguros, impuestos, gastos
de nacionalizacin y traslado y ubicacin de la mquina o equipo en donde
se encuentra operando.
Mediante la frmula del Ing. Nstor Garca (Garca y Jimnez, 1994). El
valor de reposicin de la maquinaria y equipos se puede obtener a travs de
la siguiente expresin:
o VR= Fi*(Vo*rel(Bs./Divisa Origen)). Donde Vo es el valor
histrico (valor de compra) del equipo en su pas de origen,
rel(Bs./Divisa Origen) es la relacin en cambio de la moneda local
contra el valor de la moneda del pas de origen, y Fi es llamado el
Factor de Incremento y viene dado por la frmula :
Fi=rel(Bs./Divisa Actual)*(1+i)
n
/rel(Bs./Divisa Original)
Donde i es la tasa de inflacin del pas de origen de la maquinaria o
equipo.
Mediante el mtodo del IPC dado por el BCV. Se emplea como
actualizacin del equipo o mquina la relacin entre el IPC de la fecha de


compra y el IPC de la fecha de avalo. La frmula queda de la siguiente
forma:
o VR= FAI*(Vo*Bs/Divisa Original)
o FAI= IPCA/IPCH ; En este clculo IPCA es el ndice de precios
al consumidor dado por el BCV en el momento de la valorizacin
o el ltimo dado antes de la valorizacin, y IPCH es el ndice de
precios al consumidor en el momento de la compra.

Una vez obtenido el Valor de Reposicin, es necesario determinar la depreciacin
acumulada para as lograr el Valor Actual. En el caso de la depreciacin de mquinas y
equipos se presentan situaciones similares a las del caso de depreciacin de bienes
inmuebles, el grado de deterioro, mantenimiento y uso del equipo son factores importantes
a ponderar. Adicionalmente, en el caso de mquinas y equipos se debe tomar en
consideracin las reparaciones mayores o recuperaciones de vida (over haul) que tienden a
incrementar su valor actual (disminuyendo la depreciacin ) y las obsolescencias
tecnolgicas o econmicas , las cuales tienden a reducir su valor actual independiente del
tiempo de uso.

En este caso tambin se presentan dos tipos de depreciaciones : la de carcter
contable, que se utiliza mas con fines fiscales, y la depreciacin tasativa, que se utiliza con
la intencin de valorar el activo en forma ms real. Dentro de los modelos de depreciacin
tasativa, que es la que se emplear para determinar el valor de activos de la empresa, se
tienen los siguientes (Pulido Azpurua y Pardo Azpurua, 1996):

Lnea Recta Mejorada. Este mtodo consiste en llevar la depreciacin a
una recta en coordenadas cartesianas en el cual la pendiente depender
de la esperanza de vida til que se le asigne al equipo o maquinaria .
Viene dada por la siguiente expresin matemtica:


o VA= VR*[1-(1-r)*n/T], en donde r es el valor residual del
equipo o maquinaria, n son los aos de uso y T representa la vida
til de la maquinaria o equipo.
Al igual que en el avalo de bienes inmuebles, en la prctica se ha
demostrado que la prdida de valor de un activo no responde por lo
general a un comportamiento lineal, sino mas bien a un comportamiento
curvo en el cual al comienzo de su operacin la pendiente es muy
pequea, y al final de la misma la depreciacin se acelera ms.

Mtodo de Kuenzle: Este mtodo permite mejorar la estimacin de
depreciacin de la maquinaria o equipo. La formula empleada para el
clculo de la depreciacin es :
o VA= VR*[1-(1-r)*(n/T)
2
)

Mtodo Ross: El mtodo Ross viene dado por la siguiente ecuacin
matemtica:
o VA= VR*{1-(1-r)*1/2*[n/T+(n/T)
2
]}

Mtodo de La Sociedad Mexicana de Ingeniera Econmica y de
Costos (Contreras, 2002): Para el clculo de Valor Actual de mquinas y
equipos utiliza una lnea recta ponderada, cuya frmula es la siguiente:
o VA= VR*{1-[(n/T)*A+Fc*B+Fo*C]}, en donde A, B y C son
factores de ponderacin cuyos pesos son 0.4, 0.4 y 0.2; Fc es un
factor de conservacin, observado por el avaluador, y Fo es un
factor de obsolescencia tecnolgico de acuerdo a la edad del
equipo. Fc viene dado de acuerdo a la siguiente tabla:




Condicin del Equipo Porcentaje
Nuevo 5
Muy Bueno 15
Bueno 35
Regular 55
Malo 90

Fo viene dado por la siguiente tabla:

Vida Consumida Porcentaje
1 a 6 aos 15
7 a 12 aos 35
13 a 18 aos 45
19 a 24 aos 60
25 a 30 aos 75
31 a 36 aos 90
37 en adelante 100


Valoracin de Empresa en Marcha

El valor de una empresa no slo est constituido por los activos que esta posea,
tambin tiene incorporado el valor que, a lo largo de los aos, las decisiones de carcter
financiero le han agregado. Es por ello que al valorizarse una compaa o institucin, se
debe tomar en cuenta todos estos agregados que han logrado llevarla a la situacin
financiera en la que se encuentra actualmente (Bennett, 1991). Es posible que muchas
empresas tengan un valor mucho mayor que el de sus activos, as como se presentarn
tambin un buen nmero de organizaciones que su valor de mercado como empresa ser
menor al actual de sus activos.



El mtodo de Valoracin de Empresas en Marcha pretende representar el valor de la
empresa principalmente enfocado en la gestin financiera de sta, aunque tambin mide el
comportamiento de sus activos en cuanto a la capacidad de crear valor. El enfoque
primordial de este sistema es el de permitir estimar un valor de mercado mas real tomando
en cuenta las capacidades internas de la organizacin y los niveles de riesgo interno y
externo a los que se somete el negocio. En general, este mtodo permite visualizar la
creacin de Valor Empresarial (Bennett, 1991).

El mtodo de Valoracin de Empresas en Marcha parte de un principio fundamental:
los dueos, inversionistas o directivos de la empresa conocen la actividad econmica que
estn desarrollando. Esto quiere decir que deben conocer el comportamiento del mercado y
conocen en detalle los procesos de transformacin requeridos para poder llevar adelante el
negocio. En este sentido, los empresarios sern aquellos que estn orientando sus esfuerzos
y recursos a la creacin de valor de sus negocios y por tanto generando riqueza (Abreu,
2002 ).

Como la funcin vital de una administracin empresarial, principalmente en el sector
privado, es crear riqueza, los gerentes debern tomar una gran cantidad de decisiones bajo
incertidumbre que traen consigo riesgos. Estos riesgos deben, de alguna forma, formar
parte del valor de la empresa, ya que en mayor o menor grado pueden afectar los resultados
financieros de una organizacin. Por este motivo, en la Valorizacin de Empresas en
Marcha, se debe considerar el riesgo como un elemento que influye en el valor de una
organizacin. En principio se pueden separar los riesgos en dos tipos (Abreu, 2002 y
Fernndez,1999): aquellos que son internos y relacionados con la empresa en s y los
riesgos del entorno.

Los riesgos internos a la organizacin son los ms fciles de atacar, ya que estn
relacionados fundamentalmente con la operacin de la empresa. Estos riesgos pueden ser
de carcter de seguridad (posibles daos a la estructura de la empresa, a las personas, robos,


etc), recurso humano (alta rotacin de personal, dependencia de algunos cargos, etc), o de
produccin o servicios (paradas de planta no planificadas, etc). En la mayora de los casos
la empresa puede hacer frente a los mismos mediante mecanismos como seguros, mejores
polticas de personal o mejores planes de mantenimiento, todo esto a modo de ejemplo.
Como se ve, las variables relacionadas con los riesgos internos de las compaas son mas
manejables, o por lo menos se puede reducir substancialmente su impacto en los resultados
financieros de la empresa.

El otro tipo de riesgo es el del entorno, y es el riesgo al que se debe enfrentar a diario
la gerencia de cualquier organizacin. Dentro de los factores a considerar de riesgo, y que
afectan en forma importante el valor de una empresa, se encuentran el mercado, el
comportamiento fiscal y financiero del pas, las leyes que regulan a los agentes
econmicos. Adicionalmente en los pases con economas emergentes, la accin directa del
Estado y el riesgo asignado al pas (denominado riesgo pas) tiene un peso muy alto a la
hora de asignar valor a las empresas. A diferencia del riesgo interno de la organizacin, los
riesgos del entorno no pueden ser eliminados o reducidos como tales por la accin directa
de las empresas. Las compaas, en estos casos, deben implementar planes de contingencia
que les permitan encarar cambios en el entorno que pudiesen afectar en forma considerable
su operacin y resultados financieros.

En el caso del mercado (Copeland y otros, 1990), se debe conocer las caractersticas
de la competencia, las necesidades reales del consumidor y las cualidades y debilidades del
producto que se comercializa (sea un bien o sea un servicio). El conocimiento del mercado
le permite a la organizacin realizar estimaciones de ventas y utilidad a futuro que
ayudaran a la proyeccin de flujos de caja mas reales y por tanto aproximarn en forma mas
aceptable el valor de la empresa. Con estos datos, la gerencia puede obtener resultados
estimados que les permitan tomar decisiones con miras a incrementar el valor de la
empresa. Puede poseer un abanico de inversiones y en funcin del comportamiento de cada
una, puede maximizar los resultados y en muchos casos reducir la exposicin a riesgos.



Como se mencion anteriormente, en las economas emergentes, como es el caso de
la economa venezolana, la incidencia del riesgo-pas en la valorizacin de las empresas es
muy grande, ya que afecta fuertemente el costo de capital a invertir, como se ver
posteriormente en el trabajo. Este indicador, que posee muy poca incidencia en los pases
desarrollados o con economas relativamente estables, tiende a reducir substancialmente el
valor de las empresas en el caso venezolano.

El procedimiento que se emplear para el clculo de Valor de Empresa en Marcha
ser el mtodo de flujo de caja libre descontado por el costo promedio ajustado por riesgo
(Copeland y otros, 1990 y Abreu, 2002), contenido en la siguiente ecuacin:
V.E.= ?
n
,
i=1
F.C.L
i
/(1+w)
i

En donde VE es el valor de la empresa, FCL es el Flujo de Caja Libre, w es el costo
del capital promedio ponderado (Weighted Average Cost of Capital WACC).

El primer paso consiste en determinar el flujo de caja libre. Este valor se obtiene de la
siguiente frmula:

FCL= FCO-?(Activos Fijos Netos)-Dp

Donde FCO es el Flujo de Caja Operativo y Dp es la depreciacin. La variacin de
activos se toma sobre la base de variacin a valor constante (re-expresado por DPC10 al
ao de la valoracin).

Para el clculo del flujo de caja operativo (FCO) se emplea la siguiente ecuacin:

FCO= FCB-(?CB+?CxC+?Iv+?CxP)



Donde la expresin ?CB+?CxC+?Iv+?CxP representa la variacin del capital de
trabajo neto operativo (?CTNO). En esta frmula FCB es el flujo de caja bruto, CB
representa el efectivo en caja y bancos, CxC son las cuentas por cobrar, Iv representa el
inventario y CxP son las cuentas por pagar. Como se indic anteriormente, todas estas
variaciones deben ser tomadas a valor constante, eliminando los efectos de la inflacin, y
expresadas a valor actual.

De aqu nos falta determinar el flujo de caja bruto (FCB). Para calcular el FCB se
emplea la siguiente ecuacin (Abreu, 2002):

FCB= UO- Islr+ ?(Islr acumulado diferido)+ Dp

En este caso se tiene que UO es la utilidad operativa, Islr es el impuesto sobre la
renta, ?(Islr acumulado diferido) representa la variacin de deuda del impuesto sobre la
renta entre dos perodos y Dp es la depreciacin del perodo.

Una vez que se ha establecido los flujos de caja libre (FCL), se debe determinar el
costo de capital promedio ponderado (w), el cual nos servir para determinar el verdadero
valor de una empresa en marcha.

Clculo del Costo de Capital Promedio Ponderado (w)

El valor de w determina la tasa de descuento de los flujos de caja medidos en un
perodo de tiempo establecido. En la evaluacin de la empresa, mediante el mtodo
seleccionado (Abreu, 2002), solamente se tomarn los elementos relacionados con la
funcin vital, la que da origen, de la compaa. En este sentido solamente se har la
evaluacin de los ingresos o egresos relacionados con la operacin medular del negocio,
por lo cual no se tomarn en cuenta los ingresos o pagos de intereses de operaciones
conexas al negocio.



El costo de oportunidad del capital w debe tomar en cuenta en forma ponderada los
riesgos asociados a la actividad financiera desplegada por la empresa, adicionalmente debe
interpretar las condiciones de riesgo y de mercado en las que se haya inmersa una
determinada actividad econmica. Es por estas razones que para el clculo de w se tiene :

w= [Pasivos/(Pasivos+Pat.)]*(1-t)*d+[Pat./( Pasivos+Pat.)]*r

En donde se tiene que t representa la tasa del impuesto sobre la renta, d indica la tasa
de inters (o costo) de la deuda, Pat. Representa el patrimonio de la empresa y r es el costo
de oportunidad del capital ajustado por riesgo.

Para el clculo de del costo de oportunidad del capital (r) se debe aplicar la siguiente
ecuacin (Brealey y Myers,1993):

r= rf+*(rm-rf)

En donde rf representa la tasa libre de riesgo, rm es la tasa de mercado y representa
el valor de volatilidad relacionada con el negocio.

Para determinar las tasas rf y rm se deben considerar las tasas reales, es decir aquellas
en las cuales se eliminan los efectos inflacionarios. Para ello las tasa a ser empleadas
(reales) se calculan de la siguiente forma:

Tasa Real= [(1+tn)/(1+?)]-1

En donde tn es la tasa nominal y ? representa la variacin interanual de la inflacin.



Con estos datos solamente faltara determinar el valor de . El IESA en Venezuela
(Abreu, 2002) determin un mtodo mediante el cual se puede obtener el valor de , basado
en un ndice denominado Z o de Altman. Para calcular este ndice se tiene la siguiente
frmula:

Z= 6.56*CTNO/AT+6.72*UO/AT+1.05*PAT/PAS+3.26*UN/AT

En esta ecuacin se tiene CTNO como el capital de trabajo neto operativo, AT son
los activos totales, UO representa la utilidad operativa, PAT es el patrimonio de la
empresa, PAS son los pasivos y UN es la utilidad neta.

Una vez obtenido el ndice Z, este se puede emplear en el clculo del factor de
volatilidad de acuerdo a la siguiente expresin:

= (3-Z/3)*PAT/AT.

A este valor se le conoce como del patrimonio contable (Abreu, 2002), el cual
representa el valor del patrimonio sin apalancar. Cuando existen condiciones de
endeudamiento de la empresa se debe calcular tambin el apalancado, el cual viene dado
por:

apalancado = *[PAS*(1-T)+PAT]/PAT+ deuda*PAS*(1-T)/PAT
deuda=(rd-rf)/(rm-rf).

En este caso se tiene que T representa la tasa del Impuesto Sobre la Renta.

Una vez establecidos los valores de FCL y w, solamente faltara un elemento que es
de suma importancia en las economas emergentes y que tiende a restarle valor a las
empresas, que es el riesgo-pas. El valor de riesgo-pas es una sobretasa que se debe pagar


para compensar el riesgo que tiene la economa del pas para poder hacer frente a sus
obligaciones de pago de deuda externa. Este indicador es determinado por empresas
calificadoras de riesgo tales como Standard&Poors, Moodys, J.P.Morgan. Para los clculos
del trabajo se tomar el valor del EMBI+ dado por JP Morgan. El valor dado por las
calificadoras de riesgo se debe dividir entre 100 y as se obtiene la tasa que se debe pagar
por encima de la tasa establecido por las Letras del Tesoro de los Estados Unidos ( esto
quiere decir que si la calificacin de riesgo de un pais dada por JP Morgan es de 890 puntos
y las Letras del Tesoro de los Estados Unidos pagan un 3,5%, las inversiones realizadas en
ese pas deberan ofrecer tasas superiores a la suma de 8,9% del riesgo pas mas 3,5% del
retorno de las Letras del Tesoro, es decir solamente sern atractivas inversiones con
retornos mayores a 12,4%). Al incluir el factor riesgo-pas en el clculo del Valor de
Empresa en Marcha, la frmula queda de la siguiente forma:

V.E.= ?
n
,
i=1
F.C.L
i
/(1+(w+Rp))
i


En donde Rp representa el valor de riesgo-pas.

Esta expresin puede ser simplificada si se toman en cuenta las siguientes
consideraciones:
El perodo en el cual se va a evaluar es infinito o muy grande (n? 8 ).
Los flujos de caja libre son constes (FCL=cte.)

En este caso la expresin quedara de la siguiente manera:

V.E= F.C.L/(w+Rp)

Si los flujos de caja libre se estiman con un crecimiento a una tasa interanual
constante, a la que se identificar como g, la expresin queda representada de la siguiente
forma (Copeland y otros, 1990 y Abreu, 2002):



V.E= F.C.L/((w-g)+Rp)

Pasos para la Evaluacin de una Empresa en Marcha

Para proceder a realizar la evaluacin de una Empresa en Marcha (en operacin), es
recomendable realizar los siguientes pasos (Copeland y otros, 1990):
1. Realizar la prediccin (forecast) del flujo de caja libre del perodo en el cual se
operar la compaa. El flujo de caja libre es el verdadero flujo de caja
operativo, es el flujo de caja despus de impuestos que es el disponible para
proveer de capital tanto para cubrir los crditos como para los accionistas. Es
importante resaltar que el flujo de caja libre generalmente no es afectado por
la estructura financiera de la empresa, aunque la estructura financiera, tal
como se vi en las formulas anteriores, afecta el costo de capital promedio
ponderado (WACC) y por tanto el valor de la empresa. Para poder llevar a
cabo este paso en el proceso de valorizacin se debe:
a. Identificar los componentes del flujo de caja libre.
b. Desarrollar Perspectivas en base a histricos de la empresa.
c. Calcular y evaluar estas predicciones a futuro.
Dentro de los componentes relevantes a ser identificados del flujo de caja libre se
tiene:
Ingresos Antes de Intereses e Impuestos (EBIT).Esto
equivaldra a los ingresos de una compaa si esta no tuviese
deuda. Corresponde a los ingresos operativos.
Impuestos en EBIT. Es la cantidad de impuestos que la
empresa debe pagar si sta no tiene deuda o exceso en las
provisiones.
Cambios en impuestos diferidos. Para el propsito de
valuacin, los impuestos deben ser tomados sobre la base de caja.


El ajuste de la caja se calcula de los cambios de impuestos
diferidos tomados del Balance.
Ingresos Netos Operativos menos Impuestos Ajustados
(NOPLAT). Constituyen los ingresos operativos despus de
impuestos ajustados en base a caja.
Depreciacin. Incluye todas las partidas que no generan
salida de caja deducidas del EBIT, excepto la amortizacin del
punto (goodwill). Si se encuentran incluidas la amortizacin de
los activos intangibles con vida definida tales como patentes y
franquicias.
Flujo de Caja Bruto. Es la cantidad disponible para
reinvertir en el negocio para su mantenimiento y crecimiento sin
aportes de capital adicional.
Cambios en el Capital de Trabajo. Esta partida est
constituida por la inversin de la compaa en capital de trabajo
durante el perodo evaluado. Slo se toma el capital de trabajo
operativo.
Gastos de Capital. Gastos de inversin en la compra o
reemplazo de nuevos items relacionados con propiedad, planta y
equipos. Se puede obtener del Balance en el incremento neto de
Propiedad, Planta y Equipos ms el gasto de Depreciacin.
Inversin en el punto (goodwill). El goodwill es el gasto
que excede el valor en libros de los activos netos cuando se
adquiere una compaa. Este puede originarse por que se compra
un posicionamiento favorable en un mercado u otros intangibles
que generan valor adicional a la empresa. En teora no tiene una
vida definida.


Incremento Neto en Otros Activos. Est formado por el
gasto neto en otros activos operativos, incluyendo los intangibles
(patentes, marcas registradas).
Inversin Bruta. Este item est constituido por la suma de
todos los gastos para nueva inversin, incluyendo capital de
trabajo, goodwilll, etc.
Flujo de Caja No Operativo. Es el flujo de caja despus de
impuestos que no est relacionado con la operacin propia del
negocio.
Cambios en las Provisiones Sociales. Las provisiones
sociales en general no generan salidas inmediatas de caja , sino
que sta se produce en el momento de ser requerida. Tanto la
provisin en exceso como la salida de caja de los fondos que
genera no estn por lo general relacionadas con las decisiones de
operacin de la compaa.
Dividendos. Son los dividendos pagados a los accionistas
producto de la reparticin total o parcial de la utilidad.
Recompra de acciones. Se toman los efectos que esto
produce en la conversin de deuda a capital.
Ganancias y Prdidas en Cambio. Cuando es posible
separar los efectos en activos del pago de deuda, puede ser
empleada en el flujo de caja libre. De no ser posible esto, no se
debera usar.
En cuanto al desarrollo de perspectivas en base a los histricos, esto nos permite
analizar el comportamiento del Flujo de Caja Libre y la posibilidad de creacin de valor a
futuro a travs de la determinacin del Retorno de Inversin de Capital (tanto de la
inversin actual como de la necesaria para acometer futuras necesidades de crecimiento) y
comparar ste con el costo promedio ponderado de capital (WACC). Para poder realizar el
anlisis histrico se deben efectuar los siguientes pasos (Copeland y otros, 2002):


a. Analizar el Flujo de Caja Libre de los ltimos 5 o 10 aos.
b. Analizar la tasa de retorno del capital invertido (RRCI) sobre el
perodo histrico considerado:
RRCI= NOPLAT/(Capital Invertido)
NOPLAT= Ingresos Netos Operativos-Impuestos Ajustados
c. Analizar la tasa de inversin de capital (RIC) y sus implicaciones :
RIC= Inversin Neta Nueva/NOPLAT
Inversin Neta Nueva= Inversin Bruta-Depreciacin.
d. Elaborar en base a estos resultados conclusiones sobre la
sustentabilidad del retorno de la compaa sobre el costos promedio
ponderado de capital (WACC).
2. Como segundo paso se debe proceder a realizar la estimacin del costo de
capital. Para determinar el costo de capital en principio se tiene que determinar
cuales son las fuentes de capital, es decir la estructura de capital. Se debe
determinar entonces la composicin tanto del aporte de entes financieros
como de capital proveniente de accionistas. En este caso se debe establecer
cual es el objetivo en cuanto a composicin del capital y compararlo con el
mercado. Una vez obtenida la estructura de capital deseada o competitiva en el
mercado, se procede a evaluar los costos asociados de la misma, es decir el
costo de los intereses a ser pagados a las fuentes financieras y el costo de
oportunidad del capital invertido por parte de los accionistas. Con estos
elementos se puede proceder a calcular el WACC.
3. El tercer paso consiste en la estimacin del valor de la empresa en marcha.
Para efectuar esta operacin se procede a establecer la relacin entre el Flujo
de Caja Libre y el Valor de Empresa en Marcha. Para ello se debe decidir cual
ser el horizonte de planeacin para el clculo. Se deben estimar los
parmetros a ser empleados para el clculo del Valor de Empresa y se debe
realizar el descuento del flujo de caja libre a Valor Presente.


4. Finalmente, una vez establecidos los parmetros y escenarios en los cuales se
realizar la valorizacin de la empresa, se procede al clculo de valor de la
misma y a interpretar los resultados obtenidos.



Plan de Negocios

El tercer mecanismo para determinacin del valor de Empresa en Marcha que se
utilizar es la aplicacin de la metodologa del Plan de Negocios (Borello, 2001 y Alcaraz,
2001).

Los dos mecanismos tradicionales para determinar el valor de una empresa que se
encuentra en operacin, Valoracin por sus activos y Valoracin de Empresa en Marcha,
slo permiten obtener valoraciones diferentes dependiendo de la perspectiva del mercado,
bien sea el de bienes muebles e inmuebles o a la interpretacin del flujo de caja por
variacin en la demanda debido al comportamiento futuro de los consumidores.

El tercer mecanismo que se plantea para realizar la evaluacin de una empresa en
operacin, el del Plan de Negocios, permite no slo determinar el valor de la empresa
debido al comportamiento del mercado, permite adems determinar la ganancia o prdida
de valor en el que puede incurrir una empresa al cambiar de un dueo a otro.

Una empresa que se encuentre en funcionamiento, y que podra producir unos
resultados de baja rentabilidad con el propietario actual, podra incrementar los mismos
cuando cambia a un propietario nuevo, cuando las condiciones en las que se encuentra este
nuevo propietario le permiten reducir costos asociados principalmente a la organizacin.
Por ejemplo, hay empresas que poseen contratos colectivos muy onerosos, los cuales en
muchos casos son inflexibles y han llevado a la compaa a situaciones donde la
rentabilidad de la misma producto del costo de su contrato son menores. La entrada de un


nuevo dueo, podra traer consigo mejores condiciones de negociacin a la compaa ya
que no trae consigo las cargas contractuales arrastradas por la compaa vendedora. De la
misma forma, requerimientos de carcter administrativo corporativos a unidades de negocio
no medulares de la organizacin, pueden ocasionar que stas incrementen sus costos para
responder a estas necesidades de las casas matrices. Bajo este escenario, es difcil que las
empresas puedan mejorar el valor estimado por los modelos tradicionales de valoracin.
Sin embargo, desde la ptica del comprador, estas empresas podran ofrecerles un mayor
valor que el establecido por los otros mtodos de valorizacin.

Tambin puede presentarse el caso contrario, es decir empresas que en su operacin
habitual puedan presentar un mayor retorno, y por tanto un mayor valor, para el propietario
actual, el potencial vendedor, que para el comprador, ya que al comprarlas podran estas
organizaciones requerir mayores costos tanto de personal como de controles
administrativos, de los que posean en manos del anterior propietario, por ejemplo cuando
la potencial compradora posee condiciones contractuales que superen ampliamente a la
empresa vendedora y a las que podran acceder los empleados de la compaa, o posee
sistemas de control administrativo y contable ya integrados al resto de la organizacin pero
que no resulten compatibles con la nueva empresa, lo cual podra significar inversiones
adicionales de equipos y software no contemplados en la evaluacin de la empresa.

El comprador tambin podra lograr sinergias de la empresa que desea adquirir si esta
tiene productos que guardan relacin con su negocio medular, lo cual para el comprador
representa ms valor, mientras que para el vendedor resulta indiferente.

Es por estas razones, que el plan de negocios puede ser una herramienta muy
importante, sobre todo desde el punto de vista del potencial comprador, para determinar los
valores agregados o prdidas sobre la valoracin inicial de una empresa que ste adicionar
por el hecho de ser diferente a la organizacin inicial y al potencial vendedor.



Al comenzar a aplicar herramientas del Plan de Negocios se tiene que estar
conscientes que el primer objetivo que debe tener la gerencia, principalmente al mas alto
nivel, es la creacin de valor (Harper, 1991). Las compaas ms exitosas se han enfocado
en la Gerencia del Valor. Y es importante reflexionar en el hecho que las ventajas
competitivas que las grandes corporaciones posean sobre las pequeas y medianas
empresas se han venido reduciendo, en muchos casos por la dificultad que tienen para
identificar la creacin de valor en sus organizaciones. Se debe tener en cuenta que los altos
rendimientos provienen de la mayor creacin de valor posible.

Cuando se va a aplicar el Plan de Negocios a una empresa en marcha se deben seguir
algunos pasos, comenzando por la realizacin de una secuencia en forma de pentgono
empleada para determinar las oportunidades de reestructuracin (Copeland y otros, 1990).
Y es muy importante tener en cuenta que a la hora de aplicar un Plan de Negocio a la
empresa en funcionamiento en general debe existir una reestructuracin en la organizacin:
sin reestructuracin no tiene sentido un Plan de Negocio a una empresa en marcha .

El primer vrtice o punta del pentgono, desde la visin del comprador, viene dado
por determinar los valores del mercado. Valores que incluyen el comportamiento del
mercado, elasticidad, productos sustitutos, amenazas, y sobre todo la competencia para
determinar posibles debilidades y fortalezas.

El segundo vrtice del pentgono lo constituye el determinar el valor de la compaa.
En este caso se deben determinar los retornos internos histricos y los esperados,
comparndolos con otras posibilidades de inversin. No solo se debe evaluar a la empresa
como un todo, se deben analizar sus unidades de negocio y determinar los retornos
individuales de cada una de ellas. En cuanto al flujo de caja, se debe comprender como est
formado el flujo de caja corporativo, determinar las fuentes y usos de ese flujo de caja por
cada unidad de negocios y su retorno. Una vez que se determinan los indicadores mas
importantes en el valor de la organizacin se procede a realizar una sntesis del mercado


junto con las condiciones de la organizacin y se trata de determinar algunas asunciones
que agregaran valor a la empresa.

La tercera punta del pentgono estara formada por el valor potencial de la empresa,
enfocada en el valor agregado, cuando se introducen mejoras internas. Para determinar este
valor, se deben buscar algunas variables que sean sensibles a cambios pequeos y obtener
el comportamiento que sobre el resultado del flujo de caja introduzcan estos cambios. Es
importante hacer nfasis en aquellas mejoras internas que agreguen mas valor.

El cuarto vrtice est constituido por el valor potencial de la empresa con mejoras
externas. En este caso es necesario analizar varios escenarios que permitan optimizar los
ingresos. Estos pueden ir desde la inclusin de nuevas lneas de productos, la compra o
relacin estratgica con otras empresas hasta la venta a un comprador estratgico.

Finalmente el quinto vrtice est constituido por la determinacin del valor ptimo
reestructurado, una vez introducido los cambios o mejoras tanto internas como externas.
Este sera el nuevo valor de la empresa en marcha logrado a travs de la aplicacin del Plan
de Negocios. No obstante este pentgono no es una figura de carcter esttico, por el
contrario, una vez determinado el valor de la empresa bajo las premisas anteriores, se
retorna a la valoracin del mercado, detectando las oportunidades y amenazas nuevas as
como la posicin relativa de la empresa reestructurada dentro de la competencia. El
pentgono vuelve a repetirse indefinidamente.

El Plan de Negocios puede ser separado en tres fases (Borello, 2001): una fase de
Factibilidad Econmica, otra fase de Factibilidad Econmico-Financiera (Plan econmico-
financiero) y una fase Operativa (Plan operativo).



En la fase de Factibilidad Econmica, se determinan algunos valores de variables
tales como los costos, el monto de la inversin estimada, el rendimiento, etc, con la
intencin de determinar si el proyecto resulta atractivo.

En la fase de Factibilidad Econmico-Financiera , con los datos obtenidos en la fase
previa, se trata de establecer la viabilidad y sostenibilidad del negocio desde el punto de
vista de los requerimientos crediticios y financieros.

Si los resultados obtenidos en las fases econmica y econmico-financiero son
razonables, se procede a realizar la evaluacin de la fase operativa, en la cual se deben
realizar todos los estudios y anlisis del producto, el mercado, la competencia, los procesos
productivos, las fortalezas y debilidades de la empresa, las oportunidades y amenazas del
entorno, etc.

Para realizar el anlisis del Plan de Negocios (Borello, 2001), se puede separar en seis
pasos, los cuales son :
Descripcin del Negocio.
El Plan Operativo propiamente dicho.
Las Fuentes de Financiamiento.
Premisas Econmico-Financieras
Anlisis Financiero
Anlisis Econmico


Descripcin del Negocio.

Para llevar a cabo este paso se debe identificar plenamente a la empresa, desde su
historia hasta su participacin e imagen de mercado. Es importante recavar toda la


informacin pertinente a la empresa, tanto la interna como la externa. Se deben establecer
los siguientes datos:

Anlisis de La Empresa. Se debe indicar su historia, fundacin,
propietarios, cual es su negocio medular, la situacin econmica y financiera
actual. Si pertenece a algn grupo o corporacin, se debe indicar a cual, etc.

Anlisis del Producto/Mercado. Se debe determinar si el producto base de
la empresa representa una necesidad del mercado (Borello, 2001 y Alcaraz,
2001). Es muy importante realizar una descripcin en detalle del producto
mas desde el punto de vista del cliente que desde la caracterstica fsica del
producto en s, esto quiere decir hacer un mayor nfasis en la parte funcional
y la percepcin utilitaria del consumidor o cliente que en las caractersticas
objetivas del producto. El otro elemento fundamental a evaluar durante este
paso lo constituye el mercado y la segmentacin de la demanda. Es
importante establecer hacia que sector del mercado se enfoca el producto
comercializado por la empresa y los mecanismos a travs de los cuales hace
que llegue al consumidor final. Se debe determinar, de ser posible, los
niveles de segmentacin de la demanda y los porcentajes de mercado que
cada segmento posee.

Anlisis del Sector. Una vez establecidos los parmetros de la demanda, se
deben definir las condiciones del Sector en el cual opera la empresa. Es
importante analizar el comportamiento del sector ya que el crecimiento o
disminucin del mismo afectar directamente a la compaa. El conocer el
sector nos permite, en forma directa o indirecta, conocer a nuestros
competidores. En esta fase se debe identificar nuestras fortalezas y
debilidades al comparar la organizacin con la competencia y las
necesidades del mercado, y tambin se pueden percibir las amenazas y


oportunidades presentes en el sector. En el anlisis del sector, se debe ubicar
el ciclo de vida en el cual se encuentra el producto, las caractersticas de la
oferta en cuanto a peso de la marca, servicio, calidad, ubicacin, canales de
distribucin, necesidades especficas de entrenamiento y conocimiento, etc.
Tambin se tiene que identificar a los competidores, tamao, estrategias,
posicionamiento. De igual forma se debe tratar de determinar las tendencias
del mercado, esto con el fin de realizar escenarios que permitan identificar
alternativas o posibles amenazas a futuro.

Las Estrategias. Dentro de la descripcin de la empresa, tambin resulta
importante indicar cuales son las estrategias que de forma explicita o
implcita permiten el funcionamiento de la empresa en el mercado. Para el
conocimiento de las estrategias, es importante determinar tanto la visin y
misin de la compaa, est o no escrita. A travs de determinar su misin y
visin, se deben ubicar en su campo de actividades, conocer los fines para
los cuales fue creada y se mantiene operativa y como es su funcionamiento
interno. Tambin se puede obtener informacin de cual es su estrategia en
las reas de negocio. En resumen, la estrategia del negocio define en cierta
forma la cultura y valores empresariales.

Al culminar este paso, se debe poseer una informacin completa en cuanto a la
empresa, el producto que comercializa, el sector donde desenvuelve su operacin, el
mercado, los competidores y las estrategias de posicionamiento que ha venido manejando.

Plan Operativo

El Plan Operativo es el que est relacionado con los aspectos de funcionamiento de la
empresa. Durante la ejecucin de este paso se debe determinar la ubicacin fsica de las
reas de produccin y de comercializacin. Como se trata de la evaluacin de una empresa
en marcha y donde se pretende mantener la comercializacin del producto medular, no es


necesaria una etapa previa de diseo y desarrollo del producto, ya que ste existe. Sin
embargo si se presentan posibilidades de nuevos productos u oportunidades apalancados en
el producto existente, se debe realizar un proyecto de desarrollo de nuevos productos
considerando las necesidades tcnicas del mismo, sus costos y la estrategia de
comercializacin (Borello, 2001 y Alcaraz, 2001).

Para realizar este paso se deben establecer los siguientes puntos:

Ubicacin. Se debe determinar la ubicacin fsica tanto de las reas productivas
como de comercializacin de la empresa. Determinar cuales son las ventajas o
inconvenientes relacionados con los servicios, dificultad de acceso de clientes y
proveedores, facilidades de transporte, situacin laboral del entorno, leyes de
carcter regional y municipal que puedan afectar la utilidad del negocio.

Produccin. En la parte relacionada con la produccin se debe tomar toda la
informacin de carcter tcnico necesaria para la elaboracin del producto. Lo
primero que se debe establecer (Borello, 2001) es la capacidad instalada de la
empresa y el porcentaje de la misma que se est ocupando actualmente para cubrir
la demanda del mercado. Definir como funciona el proceso productivo (incluir los
flujogramas de proceso y de producto) (Alcaraz, 2001). Tambin es importante
determinar el sistema de calidad que aplica la empresa a sus procesos y productos.
Posteriormente se debe determinar el nivel operativo de los equipos y maquinarias
existentes, la necesidad de nuevos equipos o el reacondicionamiento de los ya
existentes (overhaul). Se debe en este paso determinar el personal necesario, tanto
en cantidad como en nivel de conocimientos, que permita mantener o incrementar
los niveles de produccin. Una vez determinadas las caractersticas tcnicas del
proceso, se debe obtener la informacin detallada de la materia prima e insumos
utilizados en el proceso productiva . Para ello se deben elaborar las listas maestras
del producto (que permiten determinar las materias primas que los componen),


determinar la dificultad de obtencin de estas materias primas e insumos, las
condiciones de compra establecidas por los proveedores , etc.

Organizacin. En esta etapa de la definicin del Plan de Negocios se debe informar
de la estructura organizativa requerida, que en este caso no necesariamente tiene
que ser igual a la estructura organizativa ya existente. Se debe elaborar el
organigrama indicando las tareas fundamentales a ser realizadas por cada una de las
unidades o cargos. Tambin se debe indicar el nivel gerencial requerido para la
buena marcha del negocio. En el caso de valoracin de una empresa en marcha, el
cambio de patrono (comprador) puede traer consigo variaciones tanto en resultado
financiero como en la concepcin del negocio que se reflejar en una organizacin
diferente a la original. En la parte de organizacin tambin se pueden abordar los
asuntos de carcter legal y como la nueva organizacin manejar los conflictos de
carcter legal.

Mercadeo. Se consider importante incluir el Mercadeo dentro del Plan Operativo
(Borello, 2001). Aqu se deben establecer los objetivos de la nueva organizacin
con miras a su crecimiento y permanencia en el mercado. En funcin de estos
objetivos, definir unas estrategias de mercado que permitan su logro a corto,
mediano y largo plazo. Se deben establecer las relaciones de las estrategias de la
empresa en funcin al servicio, precio, como se realizar la promocin del producto
y finalmente cuales sern los canales de distribucin idneos para la
comercializacin de los productos.

Las Fuentes de Financiamiento

En general al implementar un Plan de Negocios (Borello, 2001) se debe precisar
como se realizar la inversin para la educada marcha y funcionamiento del mismos. Se
debe establecer el capital a ser invertido para asegurar el arranque y la operacin normal de
la empresa. Para la obtencin de este capital se puede recurrir a varias fuentes, bien las de


carcter interno ( capital aportado por los socios inversionistas ), o las de carcter externo (
pagares, prstamos bancarios a largo plazo, financiamiento comercial, bonos y acciones,
leasing, etc). Es importante acotar que el resultado del negocio se ver afectado en mayor o
menor cuanta dependiendo del financiamiento que se haga del mismo ( de carcter interno
o externo ). En el presente trabajo no se har una revisin al tipo de financiamiento que se
requiere por parte del comprador ya que ste slo se limitar a establecer un precio de la
empresa en marcha de acuerdo al Plan de Negocios.

Premisas Econmico-Financieras

Una vez cubiertos los pasos previos, se procede a establecer las hiptesis sobre las
cuales se desarrollarn los diferentes escenarios en los que se ubicar el Plan de Negocios
(Borello, 2001). Dentro de estas hiptesis se deben contemplar las relacionadas con el
crecimiento interanual de la venta (que ser la base para la formulacin del Plan de Ventas)
, los estimados de inflacin y devaluacin (los cuales se emplearn fundamentalmente en la
determinacin de ciclos de crecimiento y contraccin de la demanda en lugar de ser
utilizados en los clculos presupuestales, que se tomarn a valor constante ).

Anlisis Financiero

El anlisis financiero se basar en los resultados del flujo de caja libre proveniente de
operacin de acuerdo a las premisas establecidas durante el proceso de hiptesis
econmico-financieras.

En este sentido se elaborar el Plan de Ventas de acuerdo a lo establecido como
crecimiento interanual de la venta, considerando la mezcla (en caso de tratarse no slo de
un producto ), se debe indicar los precios de las ventas y los volmenes anuales.

Una vez establecido el Plan de Ventas (Borello, 2001), se procede a realizar el
presupuesto de produccin, en el cual se incluyen todos los costos relacionados con materia


prima e insumos, carga fabril, mano de obra directa e indirecta. Se debe determinar el punto
de equilibrio del negocio. Tambin se proyectan los gastos administrativos y de ventas.

Con esta informacin proyectada a lo largo de la vida esperada del negocio, se
determinan los flujos de Caja Libre en forma similar al mtodo empleado como empresa en
marcha.

Anlisis Econmico

El ltimo paso para establecer el Plan de Negocios, lo constituye el anlisis
econmico. En este caso se realiza la proyeccin de Balance de la compaa y se
determinan los valores finales de los activos de la empresa (valor de rescate).

En el anlisis econmico se pueden revisar resultados como los indicadores de
liquidez ( expresado por (Activos circulantes-inventario)/pasivos circulantes), la relacin
deuda patrimonio, el retorno sobre la inversin (ROI= Utilidad Operativa/Capital
Invertido), etc.

Cuando se concluyen todos los pasos previos, para lograr ensamblar el Plan de
Negocios, en el caso de una empresa en marcha se procede a calcular el valor de la misma,
partiendo de la Tasa Interna de Retorno que esperara el comprador como mnima. Se
puede tomar una de las siguientes consideraciones (Borello, 2001):
Se establece un valor de empresa en marcha de acuerdo a los clculos
realizados por los mtodos tradicionales y se compara la tasa interna de
retorno (TIR) obtenida de acuerdo con el resultado con la TIR esperada por
el comprador.
El comprador establece una TIR esperada como mnima para realizar una
inversin, y de acuerdo a ella se calcula el valor de la empresa,
comparndose con los valores obtenidos por los mtodos tradicionales.







CAPITULO III

METODOLOGA

Naturaleza de La Investigacin

La presente investigacin es de carcter descriptivo, en la cual a travs de la
obtencin de unos datos cuantitativos se emplearon los tres mtodos de valorizacin
indicados con anterioridad para determinar en forma aproximada el valor de una empresa
en operacin, en este caso una fbrica de interruptores.

Se pretendi recolectar la informacin pertinente de cada uno de los mtodos en
forma independiente y sobre una empresa especfica. No se pretendi por tanto establecer
cual es el mejor mtodo de valorizacin de una empresa en operacin, ni extrapolar los
resultados hacia otras organizaciones, dado que los resultados dependern de las
caractersticas propias tanto de la compaa vendedora como de la compradora. Lo que
hicimos fue realizar un anlisis de los resultados obtenidos por cada uno de los mtodos, su
aplicacin y las diferencias, de existir, entre los resultados obtenidos.

La informacin recolectada fue empleada con la intencin de obtener los tres
valores o rangos de valores cuantitativos que nos permitieron estimar el costo de compra
de una empresa que se encuentra operativa.

Los datos a ser empleados en el clculo de valor de la empresa provinieron de las
siguientes fuentes:
Valor de Mercado de Bienes Inmuebles de acuerdo a su ubicacin
geogrfica y condiciones. Los datos fueron obtenidos de los registros


subalternos de acuerdo a la ubicacin fsica del inmueble. El valor del
inmueble fue obtenido a travs del mtodo del IPC .
Valor de Bienes Muebles de acuerdo a su valor histrico ajustado por el
IPC a la fecha del clculo de la negociacin.
Empleo del Valor Riesgo-Pas publicado por J.P.Morgan a la fecha del
clculo de la negociacin.
Empleo del IPC suministrado por el BCV desde la adquisicin de los
activos no depreciados a la fecha de la negociacin. Los activos
depreciados se estimaron a su costo de reposicin en dlares americanos
a la fecha de su adquisicin.

Poblacin y Muestra

La investigacin fue realizada sobre una empresa (universo) y los datos obtenidos
solo reflejaron los valores para esa empresa especfica bajo los tres mtodos aplicados.

Instrumentos de Recoleccin de la informacin.

Para el primer mtodo, la informacin se recolect a travs de los registros
subalternos. Esta informacin junto con los datos del ndice de Precios al Consumidor
(IPC) dados por el Banco Central de Venezuela se emplearon en la elaboracin del cuadro
1 de determinacin de valor de terrenos urbanos. Se tomaron al menos cuatro referenciales
de caractersticas similares o lo mas aproximadas al terreno a evaluar con una antigedad
no mayor de 1 ao para establecer un valor referencial actualizado :


Cuadro 1
Referenciales para la determinacin de valor de terrenos urbanos


Referencial
N
Fecha Valor
Unit
Bs/M
2
Correctivo
IPC A
Correctivo
IPC H
FAI VA
1
2
3
N

Donde IPC A es el Indice de Precios al Consumidor actual, IPC H es el Indice de
Precios al Consumidor a la fecha de adquisicin, FAI es la relacin entre el IPC A y el IPC
H, y VA es el Valor Presente del Bien.

Para determinar el valor de las edificaciones y construcciones, se emple el mtodo
de rea bruta de construccin , en el cual se detall una memoria descriptiva de cada rea
indicando la superficie aproximada por tipo de construccin. Despus se elabor el
siguiente cuadro con los datos obtenidos:

Cuadro 2
Areas Brutas de Construccin

Construccin
o Nivel
rea
(m
2
) o
Largo
(m)
VUC
(01/2002)
IPCA/IPCH VUC
(12/2002)
VR A r C VA




Valor Actual de Bienes Inmuebles (Areas Construidas)


Donde Construccin o nivel se refiere al rea a valorizar, rea o Largo es la medida
de superficie o longitud de la construccin, VUC (01/2002) es el Valor Unitario de
Construccin al 1 de Enero del 2002 de acuerdo al Manual de Precios de Insumos, Bienes
de Capital y Servicios del Sector Agropecuario (La Universidad del Zulia) , VR es el valor
de reposicin, A es el Factor de Ross, r es el valor residual, C es el factor de conservacin y
VA es el Valor Actual.

Para el empleo del Mtodo de Evaluacin de Empresa en Marcha, en el Balance se
presentaron todas las partidas bajo la siguiente estructura:

1. Activos:
a. Caja y Bancos
b. Cuentas por Cobrar
c. Valores Negociables
d. Inventario
e. Activo Fijo Neto (Activo Fijo menos Depreciacin)

2. Pasivos:
a. Cuentas por Pagar (Corto Plazo)
b. Deudas a Largo Plazo

3. Patrimonio: Cuenta nica

Los Estados de Resultados Proyectados se presentaron de acuerdo al cuadro nmero
3. El Flujo de Caja Proyectado se present de acuerdo al cuadro nmero 4.








Cuadro 3
Estado de Resultados Proyectado


Estado De Resultados (Millones de Bs.) Ao 1 Ao 2 Ao 3 Ao n
Ventas
Costos
Utilidad Bruta
Gastos Administrativos
Depreciacin
Utilidad Operativa
Otros Ingresos
Otros Egresos
Utilidad Antes Financiero/ISLR
Intereses Ganados
Intereses Pagados
Utilidades Antes ISLR
Impuesto/Renta
Utilidad Neta



Para el mtodo de Plan de Negocios, empleamos los cuadros 5 (Capacidad
Instalada), cuadro 6 (Listados de Mquinas y Equipos), cuadro 7 (Mano de Obra ), cuadro 8
(Costos de Materia Prima), cuadro 9 (Gastos Totales), cuadro 10 (Ingresos Totales) y
cuadro 11 (Flujo de Caja).





Cuadro 4
Flujo de Caja Proyectado.

Clculo del Flujo de Caja Ao 1 Ao 2 Ao 3 Ao n
Utilidad Operativa
ISLR
Depreciacin
Flujo de Caja Bruto
VAR (Caja y Bancos)
VAR (Cuentas por Cobrar)
VAR (Inventarios)
VAR (Cuentas por Pagar)
VAR (Capital Trabajo Neto Operativo)
Flujo de Caja Operativo
VAR (Activos Fijos Netos)
Depreciacin
Flujo de Caja Libre


Cuadro 5
Capacidad Instalada.



Descripcin del equipo Capacidad
Utilizada
Capacidad
Instalada




Cuadro 6
Listado de Mquinas y Equipos.

Ite
m
Descripcin del
equipo
Cantida
d
Costo Unit.
Histrico
Costo
Total
Histrico
Ao de
compra
T



Cuadro 7
Mano de Obra.

Car
go
Nm
ero
Sueld
o
unit
(mes)
Suel
do
total
(ao)
Sso
par
o
for
inc
e
lp
h
utilida
des
vacaci
on
Pre
st
soci
al
Pro
v.
Pre
st
soci
al
Cest
a
ticke
t
total



Cuadro 8
Costos de Materia Prima.

Producto Cost. Unit
(Bs.)






Cuadro 9
Gastos Totales.

TIPO DE GASTO CONCEPTO MONTO
ANUAL


GASTO
TOTAL


Cuadro 10
Ingresos Totales.

Producto Precio Unit (Bs.)





Cuadro 11
Flujo de Caja Proyectado

Concepto Ao 2002
Ingresos
Saldo Inicial
Ventas
Aporte de Terceros
Rec. De la Inversin
Egresos


Inversiones
Costo Primo
Gastos de Fabricacin
Gastos de Administracin y Ventas
Gastos Financieros
Utilidad Neta
Impuesto Sobre la Renta
Utilidad Lquida
Depreciacin
Disponible
para
Amortizar

Amortizacin Prstamo
Saldo Final Perodo





Los datos obtenidos a travs de los mecanismos e instrumentos descriptos
anteriormente debern reunir los requisitos de confiabilidad y validez. La
confiabilidad provendr de que al aplicarse mltiples veces el instrumento producir
iguales resultados y consistentes. La validez ser dada por un experto en
Metodologa de la Investigacin y un conocedor del tema.

Tcnicas de Anlisis de los Datos


Los datos se presentarn al final del trabajo como tres valores o rangos
diferentes, provenientes de los resultados obtenidos a travs de cada una de los mtodos a
ser empleados. Con stos se determin el mejor precio que podra ofertar el comprador, el
cual estara en el menor de los valores o rangos de valores obtenidos. Tambin se indicaron
las expectativas de retorno de la inversin del comprador (Valor Actual Neto y Tasa Interna
de Retorno).

Operacionalizacin de las Variables


Variable General Variables
Especficas
Variables
Operacionales
Indicadores
Valor Total Activos Valor Activos
Productivos
ndice de Precios al
Consumidor
Valor Actual Neto
Flujos de Caja
Prima Riesgo Pas
Valor Empresa en
Marcha
Costo de Capital
Promedio
Ponderado
(WACC) ndice de Precios al
Consumidor
Valor Actual Neto
Flujos de Caja
Precio de Compra
de una empresa en
marcha
Valor como Plan de
Negocio
Valor Actual Neto
Tasa Interna de
Retorno (TIR)



BIBLIOGRAFA




Referencias de Fuentes Impresas

LIBROS

- Abreu Emilio, 2002, Valoracin de Empresas en Marcha, Curso Sociedad de
Avaluadores Profesionales. Barquisimeto

- Alcaraz Rafael, 2001, El Emprendedor de xito, McGraw Hill. Mexico

- Bennett, G., 1991, The Quest for Value: The EVA Managment guide for Senior
Managers. Harper Collins. Washington

- Borello Antonio, 2001, Plan de Negocios, McGraw Hill. Mexico

- Brealey & Myers, 1993, Principios de Finanzas Corporativas .McGraw Hill..
Mexico

- Contreras Jos, 2002, Avalo de Bienes Inmuebles, Curso Sociedad de
Avaluadores Profesionales. Barquisimeto

- Copeland Tom, Coller Tim & Murrin Jack, 1990,Valuation: Measuring and
Managing the Value of Companies, Wiley. New York

- Fernndez P. , 1999, Valoracin de Empresas, Gestin 2000. Barcelona

- Garca Nstor & Gimnez Alejandro, 1994, Avalo de Maquinarias y Equipos
Industriales. Barquisimeto.

- Pulido Azpurua Bernardo & Pardo Azpurua Rafael, 1996, Valoracin de
Maquinarias y Equipos Industriales, UCV. Caracas




TESIS O TRABAJOS DE GRADO


- Aponte, Zobeida, 1995, Evaluacin Financiera del Proyecto Zona Industrial N 4
de COMDIBAR, Trabajo de grado, Universidad Centro Occidental Lisandro
Alvarado (UCLA), Barquisimeto.

- lvarez, Pastor, 1998, Lineamientos Generales Para el Anlisis y Administracin
del Crdito Bancario en Venezuela, Trabajo de grado, Universidad Centro
Occidental Lisandro Alvarado (UCLA), Barquisimeto.


Referencias de Fuentes Electrnicas

- lvarez Gmez, Gonzalo Armando, 1999. Como Valorar una Empresa. Home
Page www.monografias.com. (Consulta Febrero 5, 2003)

- Banco Central de Venezuela, Home Page www.BCV.org.ve. (Consulta Enero 17,
Febrero 5, Marzo 11, 2003)















ANEXOS


Nombre:

Juan Manuel Botana Surez
Profesin: Ingeniero Electrnico
Datos
Personales
Estado civil: Casado
Nacionalidad: Venezolana
C.I. : 5.591.501
Lugar y fecha de nacimiento: Caracas, 15-07-1958
Experiencia
Laboral
1998-2002. Interruptores Especializados Lara. BARQUISIMETO.GERENTE
GENERAL
1997-1998.Tapas Innovativas de Venezuela. CARACAS.GERENTE
OPERACIONES
1994-1997. Corporacin Intermaq s.a..CARACAS.GERENTE DE PLANTA.
Experiencia
Docente
Septiembre 1978-Diciembre 1980 Universidad Simn Bolvar, CARACAS
Preparador del Departamento de Matemticas y Ciencias de la Computacin
Asistente docente y Preparador Departamento de Electrnica.
Formacin 1977-1983 Universidad Simn Bolvar, CARACAS.
Diplomado en Ingeniera Electrnica.
Graduado 1ro. en la Promocin.
2001-Actual Universidad Centro-Occidental Lisandro Alvarado BRMTO.
Postgrado en Especializacin de Finanzas. Pendiente Trabajo de Grado.
Otros
Cursos y
Talleres
Ingls, Centro Venezolano americano (CVA) 10 niveles, 1985.
Taller de Calidad Total. Cmara de Industriales de Guarenas, 1990.
Gerencia y control de Calidad. Gestin de la Calidad. Fundacin Instituto de
Mejoramientos Profesional, Colegio de Ingenieros de Vzla. 1991.
Seminario de planeacin, programacin y control de la produccin. TTC
Corporation. 1993.
Fundamentos de Ingeniera Econmica. Universidad Metropolitana. Postgrado de
Ing. Gerencial. 1993
Ingeniera Econmica Avanzada. Universidad Metropolitana. Postgrado de
Ingeniera Gerencial. 1993.
Mercadeo. Universidad Metropolitana. Postgrado de Ingeniera Gerencial. 1993.
Recursos Humanos. Universidad Metropolitana. Postgrado de Ingeniera Gerencial.
1993.
Tcnicas de Planificacin y Control. Universidad Metropolitana. Postgrado de Ing.
Gerencial. 1993.
Contabilidad Financiera. Universidad Metropolitana. Postgrado de Ingeniera
Gerencial. 1994.
Valoracin de Empresas en Marcha. Colegio de Lic. en Administ. del Estado Lara.
Agosto 2002



Ubicacin de Referenciales para la Determinacin de de Valor de Terrenos Urbanos
Referencial FECHA Comprador Ubicacin rea (M2) Monto de la
N Nm Tom
o
Prot. Venta (Bs.)
1 ######## 1 1 1
Arrendadora Financiera
Empresarial
Parcela 5A Zona Ind. 2
(Barq.) 29.480,00 391.190.037
2 ######## 43 8 1
FIRACA Parcela 212. Zona Ind. 2
(Barq.) 32.749,54 250.000.000
3 ######## 39 2 1 COMDIBAR Zona Ind. 2 Barquisimeto 8.000,00 120.000.000
4 dic-02
En Venta Zona Ind. 2 . Barquisimeto
3.680,00 50.000.000
FABRICA DE INTERRUPTORES C.A.
Documento
Inmobilia
A
N
E
X
O

B




Tabla de Ross-Heidecke
Estado Caractersticas Factor de
Depreciacin C
1 Nuevo o muy Nuevo 0%
1,5 0,032%
2 Regular, Conservacin Normal 2,52%
2,5 8,09%
3 Necesitando Reparaciones Sencillas 18,10%
3,5 33,20%
4 Reparaciones Importantes 52,60%
4,5 75,20%
5 Demolicin 100,00%
FABRICA DE INTERRUPTORES C.A.




CONCEPTO AOS
(Miles de Bs.) 2.000 2.001 2.002
Ventas 1.970.386 2.433.031 2.586.294
Costos de Ventas
Mano de Obra 246.849 270.575 320.172
Materia Prima 904.830 1.170.440 1.178.781
Costos de Produccin 186.429 185.557 188.809
Depreciacin y Amortizacin 12.969 15.633 13.296
Total Costo de Produccin 1.351.077 1.642.205 1.701.058
Utilidad Bruta 619.309 790.826 885.236
Gastos de Operacin
Mano de Obra Administracin y Ventas 271.529 330.509 335.466
Gastos de Administracin y Ventas 262.444 290.050 334.016
Depreciacin y Amortizacin 3.842 2.666 3.239
Total Gastos de Operacin 537.815 623.225 672.721
Utilidad Neta Operativa 81.494 167.601 212.515
Ganancia o prdida en cambio 4.047 -14.058 5.535
Intereses Ingresos 8.998 1.776 -
Otros 9.634 27.637 16.574
Total Otros Ingresos 22.679 15.355 22.109
Intereses Egresos y Otros Cargos Relacionados 77.983 105.426 24.150
Total Otras Deducciones 77.983 105.426 24.150
Utilidad Antes de Impuestos 26.190 77.530 210.474
Impuestos 16.671 13.878 71.561
Utilidad Neta 9.519 63.652 138.913
FBRICA DE INTERRUPTORES C.A.
ESTADO DE GANANCIAS Y PRDIDAS (Valores Reexpresados)





PREMISA:
CRECIMIENTO PROMEDIO LTIMOS 3 AOS
0,7%
CONCEPTO
(Miles de Bs.) 2.002 2.003 2.004 2.005 2.006
ACTIVOS
Caja y Bancos 55.695 56.062 56.431 56.803 57.177
Cuentas por Cobrar 344.274 346.542 348.825 351.122 353.435
Inventarios 468.672 471.759 474.867 477.995 481.144
Valores Negociables
Activos Fijos Netos 200.522 203.290 206.077 208.881 211.705
Total Activos 1.069.163 1.077.653 1.086.199 1.094.802 1.103.461
PASIVO
CUENTAS POR PAGAR 350.529 352.838 355.162 357.502 359.857
DEUDAS CORTO PLAZO 180.980 197.379 172.976 147.907 122.166
DEUDAS LARGO PLAZO 264.231 225.872 227.663 229.466 231.281
Total Pasivo 795.740 776.089 755.802 734.875 713.304
PATRIMONIO
CAPITAL(1) 273.423 301.564 330.397 359.927 390.157
Total Pasivo y Patrimonio 1.069.163 1.077.653 1.086.199 1.094.802 1.103.461
(1) Al final del ejercicio se reparte el 80% de las utilidades generadas a los accionistas. El resto se capitaliza.
PREMISA:
CRECIMIENTO PROMEDIO SECTOR ELCT.
3,2%
CONCEPTO
(Miles de Bs.) 2.002 2.003 2.004 2.005 2.006
ACTIVOS
Caja y Bancos 55.695 57.477 59.317 61.215 63.174
Cuentas por Cobrar 344.274 355.291 366.660 378.393 390.502
Inventarios 468.672 483.670 499.147 515.120 531.603
Valores Negociables
Activos Fijos Netos 200.522 213.970 227.847 242.169 256.950
Total Activos 1.069.163 1.110.407 1.152.971 1.196.897 1.242.228
AOS
REAL ESTIMADO (FORECAST)
FABRICA DE INTERRUPTORES C.A.
BALANCE GENERAL PROYECTADO
AOS
REAL ESTIMADO (FORECAST)


SECTOR 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
RESIDENCIAL 13115 12627 12790 13513 14406 15028 15208
COMERCIAL 6140 6743 6954 7262 7914 8246 8777
TOTAL 19255 19370 19744 20775 22320 23274 23985
VARIACIN INTERANUAL 0,6% 1,9% 5,2% 7,4% 4,3% 3,1%
PROMEDIO 7 AOS 3,2%
Fuente: Cmara Venezolana de la Industria Elctrica. (CAVEINEL)
ENTRE 1994 Y 2000
CRECIMIENTOP INTERANUAL DEL SECTOR ELECTRICO (reas residencial y comercial)





CUADRO 49 INDICADORES DE RIESGO PARA PASES EMERGENTES: ndicedeBonos deMercados Emergentes (EMBI
+
) 1/
DIFERENCIAL DE RENDIMIENTOS CONTRA BONOS DEL TESORO DE ESTADOS UNIDOS DE AMRICA (EUA) 2/ (Enpuntos bsicos) 3/
RISK INDICATORS FOR EMERGING COUNTRIES: Emerging Market Bond Index (EMBI
+
) 1/ Stripped Spread 2/
(In basis points) 3/
Per 6/ Argentina Brasil Colombia Ecuador Mxico Venezuela
2000
Dic. 719 806 773 767 1451 390 948 723 774
2001
Ene. 658 704 720 726 1323 385 884 666 712
Feb. 653 708 709 643 1248 406 841 663 705
Mar. 636 847 766 630 1326 411 860 723 753
Abr. 760 981 813 629 1477 380 850 763 777
May 764 999 835 600 1367 341 824 752 750
Jun. 663 959 838 581 1304 316 825 758 736
Jul. 644 1411 941 574 1390 341 897 949 889
Ago. 625 1500 946 548 1470 346 907 975 903
Set. 635 1563 1060 600 1479 392 951 1042 950
Oct. 665 1828 1165 610 1539 404 1032 1149 1028
Nov. 592 2755 1007 569 1411 368 1055 1233 1055
Dic. 513 4385 884 515 1255 314 1086 936 804
2002
Ene. 481 4352 843 550 1145 305 1149 822 710
Feb. 479 4274 844 609 1152 285 1158 815 693
Mar. 425 4781 732 567 1089 252 936 730 610
Apr. 444 4842 755 575 1001 243 888 723 600
May. 522 5399 940 578 1115 258 869 806 638
Jun. 567 6281 1361 589 1312 302 1057 982 750
Jul. 720 6832 1755 713 1390 342 1188 1145 852
Ago. 816 6699 1992 898 1746 380 1085 1242 931
Set. 806 6360 1940 1000 1779 404 1087 1243 953
Oct. 815 6403 2048 959 2002 387 1092 1274 949
Nov. 674 6229 1699 763 1791 348 1019 1113 826
Dic. 620 6256 1529 663 1795 312 1030 1039 775
2003
Ene. 571 6057 1324 641 1609 311 1326 966 724
Feb. 567 6317 1295 698 1525 322 1366 971 720
04 Mar. 545 6829 1185 678 1534 323 1424 944 711
Diferencial de rendimientos del ndice de bonos de mercados emergentes (EMBI+) / Emerging
Market Bond Index (EMBI+) Stripped Spread
Fecha
EMBI+ Pases
Emergentes 5/
/ Emergent
Countries
LATIN EMBI+
Pases 4/
Latinoamericanos
/Latin Countries






WAIS Document Retrieval[DOCID: f:24fe03.txt]

CHANGES IN CONSUMER PRICES--ALL URBAN CONSUMERS
[Percent change from preceding period; monthly data
seasonally adjusted, except as noted by NSA]
----------------------------------------------------
(annual rate)
-------------------------
From year earlier
NSA
---------------------------------------------------
Change, December to December, NSA
---------------------------------------------------
1993 3.0
1994 2.6
1995 2.8
1996 3.0
1997 2.3
1998 1.6
1999 2.2
2000 3.4
2001 2.8
2002. 1.6
----------------------------------------------------
Change, month to month
----------------------------------------------------
2002:Jan <SUP>r</SUP> 1.1
Feb <SUP>r</SUP> 1.1
Mar <SUP>r</SUP> 1.5
Apr <SUP>r</SUP> 1.6
May <SUP>r</SUP> 1.2
June <SUP>r</SUP> 1.1
July <SUP>r</SUP> 1.5
Aug <SUP>r</SUP> 1.8
Sept <SUP>r</SUP> 1.5
Oct <SUP>r</SUP> 2.0
Nov <SUP>r</SUP>. 2.2
Dec <SUP>r</SUP>. 2.4
2003:Jan 2.6
-----------------------------------------------------
\1\ Includes items not shown separ ately.
\2\ Household fuels--gas (piped), electricity, fuel oil, etc. --and motor fuel. Motor
oil, coolant, etc., excluded beginning 1983.
\3\ Quarterly changes are shown in the last month of the quarter.
Note.--See Note, p. 23.
Source: Department of Labor,
Bureau of Labor Statistics.






COLOCACIONES DE BDPN AO 2001
1_/
Fecha Valor Nominal Precio Tasa
Pacto (En Bolvares) (%)
Total 20/12/2001 3.725.000.000,00 84,4657 24,3900
Total 14/12/2001 2.800.000.000,00 87,6563 26,4257
Total 13/12/2001 39.000.000.000,00 92,3280 25,3336
Total 12/12/2001 9.410.000.000,00 85,3151 24,9594
Total 11/12/2001 7.000.000.000,00 93,2500 24,7300
Total 07/12/2001 38.065.000.000,00 93,4516 26,6166
Total 06/12/2001 8.500.000.000,00 92,7562 26,3276
Total 05/12/2001 214.435.000.000,00 92,8538 27,1294
Total 04/12/2001 149.460.000.000,00 94,8853 26,1033
Total 30/11/2001 45.300.000.000,00 92,0342 27,0100
Total 29/11/2001 22.135.000.000,00 92,0348 27,0100
Total 28/11/2001 40.000.000.000,00 93,0300 26,9600
Total 23/11/2001 19.710.000.000,00 92,2475 26,9968
Total 22/11/2001 40.100.000.000,00 92,2563 26,9772
Total 21/11/2001 43.500.000.000,00 93,9071 26,8762
Total 16/11/2001 26.000.000.000,00 93,4755 26,8731
Total 15/11/2001 46.600.000.000,00 92,5718 26,9648
Total 14/11/2001 51.500.000.000,00 93,5446 26,8417
Total 09/11/2001 16.623.000.000,00 93,0464 29,7100
Total 08/11/2001 50.400.000.000,00 93,1153 29,7100
Total 07/11/2001 31.130.000.000,00 93,7509 29,7100
Total 01/11/2001 78.000.000.000,00 95,2708 30,8200
Total 31/10/2001 80.000.000.000,00 95,2872 30,8200
Total 26/10/2001 64.600.000.000,00 95,1492 32,8500
Total 25/10/2001 94.404.000.000,00 95,2231 32,8500
Total 24/10/2001 67.950.000.000,00 95,7344 32,8500
Total 19/10/2001 50.000.000.000,00 95,5849 29,7100
Total 11/10/2001 10.227.155.584,00 94,2801 29,7100
Total 10/10/2001 102.000.000.000,00 93,2195 29,7100
Total 05/10/2001 9.713.000.000,00 93,1365 29,7100
Total 04/10/2001 21.880.000.000,00 93,3617 29,7100
Total 28/09/2001 10.000.000.000,00 92,1621 26,4800
Total 27/09/2001 18.500.000.000,00 92,2006 26,4800
Total 26/09/2001 27.400.000.000,00 92,7448 26,4800
Total 20/09/2001 3.080.000.000,00 93,3494 26,4800
Total 29/08/2001 1.000.000.000,00 98,0025 20,2500
Total 10/08/2001 2.500.000.000,00 99,0000 20,7740
Total 09/08/2001 10.500.000.000,00 99,0001 20,9300
Total 08/08/2001 8.400.000.000,00 99,0095 20,1500
Total 03/08/2001 59.500.000.000,00 99,0171 18,4035
Total 02/08/2001 48.300.000.000,00 99,1237 18,3299
Total 01/08/2001 131.800.000.000,00 92,5566 18,3312
Total 27/07/2001 308.800.000.000,00 94,5829 18,8815








INDICE DE PRECIOS AL CONSUMIDOR
AREA METROPOLITANA DE CARACAS
Variaciones Acumuladas
Serie desde 1951
VARIACIONES ACUMULADAS (%)
Aos
DIC. / DIC.
2002 31,2
2001 12,3
2000 13,4
1999 20,0
1998 29,9
1997 37,6
1996 103,2
1995 56,6
1994 70,8
1993 45,9
1992 31,9
1991 31,0
1990 36,5
1989 81,0
1988 35,5
1987 40,3
1986 12,7
1985 9,1
1984 15,7
1983 7,0
1982 7,8
1981 10,4
1980 19,7
1979 20,4
1978 7,2
1977 8,0
1976 6,9
1975 7,9
1974 11,8
1973 5,6
1972 2,9
1971 2,6





GERENTE DE
ADMINISTRAC
.
ASISTENTE
DE RRII
CONTADOR JEFE CRDITO
Y COBRANZA
SECRETARIAS AUXILIAR
CONTABILID.
AUXILIAR
SISTEMAS





NUMERO CARGO
CONCEPTO
MONTO
MENSUAL
UNITARIO (Bs.)
MONTO ANUAL
UNITARIO (Bs)
TOTAL ANUAL
(Bs)
44 OPERARIOS DE PRODUCCIN SUELDO UNITARIO 190.800 2.289.600 100.742.400
SSO+LPH+PARO
FORZOSO (12%) 22.896 274.752 12.089.088
INCE (2%) 3.816 45.792 2.014.848
UTILIDADES (90 DIAS) 47.700 572.400 25.185.600
VACACIONES (45
DIAS) 23.850 286.200 12.592.800
PREST. SOCIALES 31.800 381.600 16.790.400
PROVISIN DESPIDO
DOBLE 15.900 190.800 8.395.200
BONO ALIMENTACIN 74.000 888.000 39.072.000
TOTAL MOD 410.762 4.929.144 216.882.336
TOTAL GASTO DE MOD MENOS PROVISIN PRESTACIONES Y DESPIDO DOBLE (*) 191.696.736
(*) Provisin de Prestaciones y Despido Doble estn contemplados en OTROS GASTOS RELACION PERSONAL
en los gastos de Produccin
SSO : Seguro Social Obligatorio
LPH : Ley de Poltica Habitacional
PARO FORZOSO: Seguro de Desempleo
INCE: Instituto Nacional de Cooperacin Educativa
FBRICA DE INTERRUPTORES C.A.
MANO DE OBRA DIRECTA FABRICA DE INTERRUPTORES C.A.